事项：公司发布业绩预告，预计2020年公司主营业务收入增长15%-17%，达88.0-89.5亿元区间，归母净利在13.52-13.97亿元区间，与上年同期相比，将增加4.51亿元到4.96亿元，同增50%到55%。单Q4来看，预计Q4归母净利在3.40亿元-3.85亿元之间，同增44%到63%。 评论：系收入符合预期，预计主要系C端产品、部分衍生物及出口业务高增贡献。公司预告收入实现15%~17%，一方面公司C端业务高速增长，上半年小包装产线已从1条增加到4条，同时对小包装产品提价销售，阿里平台数据亦显示电商渠道热销；另一方面，部分酵母衍生物销售高增，草根调研反馈YE下半年供不应求，预计全年增速快于公司整体增速，动物营养及植物营养高速增长，酿造与生物能源等业务保持良好的增长态势。此外，在疫情影响下，出口业务快速放量。 全年盈利高增兑现，Q4仍仍保持较快增长。公司全年业绩预增50%~55%，盈利高增兑现，推断主要系上半年高毛利的小包装放量及提价贡献，下半年出口业务及酵母衍生品高增叠加提价效应后共同导致。单Q4来看，公司业绩预增44%~63%，仍然保持较快增长，预计为出口业务高增叠加海外提价、B端业务陆续恢复、YE业务快速增长共同导致。此外，公司公告四季度收到政府补助9087万元，对Q4业绩亦有较大贡献。 内年初国内YE提价已落地，关注进一步提价的可能。近期草根调研反馈，受原材料成本上涨影响，公司自2021年1月起对国内市场酵母抽提物出厂价上调8%，我们认为，在高市占率+成本上行背景下，未来不排除对国内其他业务进行提价的可能。海外业务方面，公司20Q3起对部分海外市场酵母产品提价，目前公司海外市场吨价低于竞品20%，在成本压力下亦有望在2021年进一步提价。 投资建议:海外渗透率加速+国内定价权体现，全年双位增长具备支撑，并助力安琪迈向全球第二大酵母龙头，是当下难得的低估值龙头标的，重申“强推”评级。海外疫情连续反复，欧美市场竞争对手产能恢复仍受到影响，加上当地对干酵母消费习惯的培养，当下正是安琪加速拓展海外市场的战略机遇期，公司组织架构及资源匹配已及时跟上，海外市场今年高增长值得期待，并将完全打开公司中长期成长空间，助力安琪成为全球第二大酵母龙头。同时，国内高市占率下掌握定价权，原材料成本上行下或有进一步提价催化，进一步保障今年双位增长。我们维持2020-2022年EPS预测为1.64/1.85/2.13元，对应P/E为36X/32X/28X，给予22年35倍PE，目标价75元，重申“强推”评级。 风险提示：海外及国内B、C端业务不及预期，汇率波动，原材料大幅上涨等。

事件 1月 12日，公司公告 2020年业绩预告。 2020年公司预计实现营收 88.01-89.54亿元（同比增长 15%- 17%），归母净利润 13.52-13.97亿元（同比增长 50%-55%）。 2020年业绩预计增长 50%-55%，酵母主业持续成长 1） 2020年公司业绩预计大幅增长 50-55%， 全年归母净利率约 15.37%-15.61%（同比增长 3.59pct- 3.83pct）；公司业绩增长主要由于家庭消费业务、电商业务增长迅速，下游衍生品中动物营养、微生 物营养、 YE 食品调味、酿造与生物能源等业务保持良好增长态势，核心产品销售收入增长、产能利 用率提升带动毛利率有所提升； 20Q1-Q3，公司实现营收 64.26亿元（同比+15.58%），归母净利 10.12亿元（同比+52.12%），其中酵母及深加工产品实现营收 50.60亿元（占比 80.04%），同比+14.09%。 2）经推算， 20Q4公司预计实现营收 23.74-25.27亿元（同比增长 13.46%-20.77%），预计归母净利润 约 3.40-3.85亿元（同比+44.02%至+63.12%），归母净利率约 14.31%-15.23%（同比+3.04pct 至+3.95pct）。 酵母主业 BC 两端需求齐发力，全渠道布局+产能扩张支撑成长 1） C 端居家消费+海外业务拓展表现亮眼，疫后餐饮恢复有望接力高增长： a）据美团数据， 20H1居 家期间美团外卖酵母/酒曲销量上涨超 40倍； 7月阿里系平台电烤箱成交额同比+43%，家居烹饪习 惯养成或为 C 端需求延续奠定基础； 20H1欧美市场受疫情影响酵母供应不足，公司趁势攻入欧洲， 上半年出口同比+23%； b） 20Q3伴随疫情影响减弱，国内餐饮恢复至 80%以上， B 端餐饮复苏为酵 母需求增长续航； 2）全渠道发力驱动放量： a）持续做大做深经销网络；截至 20Q3公司经销商数量 达 17,829个，较 19年末净增 1,994个，其中国内/海外经销商数量分别达 14,309/3,520个，国内网点 已渗透大部分县镇； b）加码电商建设，新媒体+直播引流提升知名度；公司 2014年即成立安琪电商， 2019年吸收合并贝太文化传媒，借力新媒体提升 C 端知名度、实现电商引流， 20Q1-Q3线上营收 22.14亿元（同比+55.32%）； 20年 8月 13日公司携手薇娅直播带货，当晚安琪酵母旗舰店销售额达 168万元，居天猫交易指数行业第一，安琪纽特淘宝直播间粉丝量达 68.48万； 3）规划产能 2.5万吨 支撑成长： 截至 20年 12月公司已有产能超 25万吨；公司开启新一轮产能投放期， 20年 5月落子云 南普洱澜沧，投资 5.4亿元拟建年产 2.5万吨酵母生产线项目一期，为业务扩张提供有力支撑。 卓越管理力熨平成本周期， 加码研发投入突破技术难题 1） 新旧管理层交接顺利，强管理力熨平糖蜜成本周期影响： a） 2019年，具备 30年化工从业经历的 熊涛先生接任董事长后积极推动组织架构改革， 20年 3月公司拆分安琪纽特独立运营营养品业务， 8月筹划子公司宏裕包材上市； b）多措并举平滑成本波动：公司积极布局上游糖厂、签订长期合作 协议保证糖蜜供应，管理层准确研判糖价周期控成本； 15-19年原料成本占比-10.3pct； 2）加码研发 投入突破技术难题： 19年公司研发投入 3.33亿元（同比+19.24%），研发费用率 4.36%（同比+0.18pct）； 公司与多家科研院所合作打造酵母产业化研究平台，截至 19年末共有研发项目 246项/专利 644件， 主持或参与制定国标/行标 40余项，完成重大科技计划 70余项； 20年 5月公司推出抗吸潮 YE，率 先突破技术难题。 投资建议 公司是亚洲第一/世界第三大酵母企业， 酵母主业 BC 两端需求齐发力，全渠道布局+产能扩张支撑成 长；卓越管理力熨平成本周期， 加码研发投入突破技术难题。 预计 20-22年归母净利 13.68/15.56/18.05亿，增速 51.80%/13.73%/15.97%，对应 1月 12日估值 35.89/31.56/27.21倍（市值 491亿）。

一、事件概述1月13日，公司发布2020年度业绩预增公告，预计全年实现归母净利润13.52~13.97亿元，较2019年增加4.51~4.96亿元，同比+50%~+55%。 二、分析与判断Q4业绩亮眼，全年业绩维持高增长2020年公司预计实现营收88.01~89.54亿元，同比+15%~+17%；折合20Q4单季度实现营收23.74~25.27亿元，同比+13.46%~+20.77%。收入端，公司Q4营收增速环比略有走高，显示动销依然保持高景气。总体看，全年家庭消费业务、电商业务增长迅速；下游衍生品中动物营养、微生物营养、YE食品调味、酿造与生物能源等业务保持良好的增长态势，核心产品销售收入同比实现较快增长。 利润端，公司预计全年实现归母净利润13.52~13.97亿元，同比+50%~+55%；折合20Q4单季度实现归母净利润3.40~3.85亿元，同比+44.01%~+63.08%。受国内外疫情期间居家消费需求快速上升等因素综合影响，公司全年核心产品销售收入实现较快增长，推动产能利用率得到有效提升从而推升整体毛利率。此外，小包酵母产品销售占比提升直接改善毛利率表现。 提价预期叠加扩产计划，主业中长期有望量价齐升2020年，糖价进入上行周期对糖蜜价格形成较强支撑，叠加环保要求升高等因素影响，公司生产成本同比有所上升。2020H1，YE等产品需求增速在20%以上，结合需求旺盛及成本压力，公司将于2021年年初开始对YE等酵母提取物进行提价，提价幅度预计约为8%。短期看，糖蜜价格难以大幅下降，叠加环保趋严，公司酵母主产品成本压力依然较大，针对YE产品的提价有望扩散至酵母产品。 产能扩张方面，2020年4月公司宣布将在宜昌购置工业用地328亩，用于建设食品原料类产品加工基地、仓储物流集散地。5月，公司宣布赴云南普洱设立酵母生产子公司，预计一期工程完工后将贡献2.5万吨/年的新增酵母产能。2021年，公司将开始下一个五年规划，预计酵母产能有望扩张到33~35万吨的水平。未来公司酵母主业有望进一步扩张产能，叠加提价预期，量价均利好公司中长期业绩表现。 推出股权激励计划，绑定核心员工利益2020年11月公司发布股权激励计划，考核要求集中在净资产现金回报率（EOE）和净利润增长率两个核心指标上，将有力保证公司业绩稳健增长。本次股权激励计划将覆盖1891名员工，其中副总经理等7名核心管理人员将合计被授予35万股，占授予总量3.02%。公司核心技术人员、管理骨干等1,884人将被授予1124.40万股，合计占总量96.98%。本次激励对象覆盖面较广，管理层股权占比较低，有助于将大多数核心技术人员、管理骨干的切身利益与公司长远发展绑定在一起。 三、盈利预测与投资建议结合业绩预增公告，我们小幅调升此前盈利预测。预计20-22年公司实现营收88.93/95.81/104.99亿元，同比+16.2%/+7.7%/+9.6%；实现归母净利润13.72/13.82/15.13亿元，同比+52.2%/+0.7%/+9.5%，对应EPS为1.66/1.68/1.84元，目前股价对应PE为36/36/33X。公司估值水平已回落至中长期估值中枢，公司行业地位稳固、成本转嫁能力强，主业产能仍有扩张空间，长期成长确定性高，维持“推荐”评级。四、风险提示业务扩张速度不及预期，成本上涨超预期，食品安全问题等。

事件：公司发布2020年业绩预告，预计实现营收88.01-89.54亿元，同比+15%-17%，实现归母净利润13.52-13.97亿元，同比+50%-55%。其中，Q4预计实现营收23.74-25.27亿元，同比+13.46%-20.77%，实现归母净利润3.40-3.85亿元，同比+44.02%-63.12%，业绩符合预期。 C端表现亮眼叠加衍生品快速增长，全年业绩保持快速增长态势。公司全年收入增速总体保持快速增长，下半年略有放缓，主因一是上半年疫情影响下，C端保持快速增长，占比较往年有所提升；下半年疫情逐步缓解，C端增速有所放缓，B端餐饮复苏，但进程略不及预期，导致整体增速放缓。二是海外受疫情影响，竞品鲜酵母存在运输半径等问题，公司干酵母存在竞争优势，公司加速海外市场拓张。三是公司酵母衍生品业务保持快速增长态势，特别是YE、动物营养等，受益行业发展呈现良好发展。利润方面，C端占比上涨叠加产能利用率提升，使得公司业绩得到释放。展望21年，在成本提升和C端占比下降的背景下，业绩或有所承压，但公司仍有望凭借衍生品业务以及自身定价权，实现业绩的平稳增长。 收入随产能释放有望稳健增长，业绩稳定性或持续提升。收入方面，随着酵母应用场景的增加和下游烘焙食品需求的增长，我国酵母行业市场需求仍存在较大空间，海外市场的开拓也为公司酵母销量增长打开空间。公司目前酵母总产能超25万吨，酵母产能的释放仍然是未来一段时间内支撑公司业绩增长的核心。公司计划在云南普洱简建2.5万吨干酵母生产线，同时宜昌总部的搬迁计划也逐步落地，为产能的扩张提供支撑。利润方面，糖蜜成本的波动、汇兑的变化以及公司投资收益的不确定性一直是公司利润的扰动因素，压制公司估值。而我们认为公司未来业绩的稳定性有望提升，一是公司目前在国内的市占率高达55%，有较强的话语权，具备涨价逻辑；二是酵母家用化仍然是趋势，通过调结构缓冲利润波动；三是酵母衍生品的快速发展，也降低了成本波动的影响。此外，股权激励的推出，也为业绩增长提供指引，我们预计公司未来业绩稳定性有望提升。 强壁垒+优格局+上游平台化逻辑，公司发展可高看一线。目前公司国内强大的酵母产业壁垒构筑了公司业绩的基本盘，且凭借资金优势和酵母产业链优势，正逐步培育新的业绩驱动力。一方面国内酵母业务凭借寡头地位有望通过提价和结构改善提升吨价。同时进一步强化衍生品业务的开发，上游平台化逻辑逐步显现。另一方面，公司通过疫情积攒海外市场优势，加强海外销售队伍建设，配合产能投放实现海外收入增长。通过国内外市场的多点布局，加之衍生品业务不断地发力，公司发展有望步入新阶段。 盈利预测：根据公司业绩预告和未来展望，我们将公司2020-2022年营收由90.61/103.44/120.56亿元调整至89.19/101.23/118.06亿元，同比+16.55%/13.50%/16.62%，归母净利润由13.06/15.01/17.81亿元调整至13.72/14.75/17.54亿元，同比+52.14%/7.52%/18.91%，EPS分别为1.66/1.79/2.13元，维持公司“买入”评级。 风险提示：C端动销放缓，海外市场扩张缓慢，食品安全风险等。

事件： 公司发布 2020年业绩预告。 公司预计 2020年实现归母净利 润 13.52-13.97亿元，同比增加约 50%-55%。单四季度来看，公司 预计归母净利润 3.40-3.85亿元，同比增加约 44%-63%， 略超市场 预期。 多渠道共同发力，主营收入双位数高增。 公司预计 2020年公司主营 业务收入增长 15%-17%。疫情期间 C 端高增，同时加大海外布局 （ Q1/Q2/Q3海外营收同比增速分别为 15%/21%/13%，海外疫情仍 在扩散，我们认为公司四季度海外营收仍保持双位数增长态势），带 动核心产品销售收入增长，随着疫情好转，四季度 B 端需求亦稳步恢 复。下游衍生品中动物营养、微生物营养、 YE 食品调味、酿造与生 物能源等业务均保持良好的增长态势。 小包装+提价+产能利用率提升推动利润增长加速。 公司 3月初提升 C 端产品价格，其中小包装产品提价 15%，从上半年数据来看，酵母 小包装在酵母内销中的占比约 30%，上半年提价幅度约 4%。 由于小 包装毛利率超 50%， C 端销售占比提升叠加提价影响，带动毛利率同 比走高。同时报告期内实现对总部酵母工厂的搬迁技改升级，产能利 用率优化。此外，公司亦通过缩减促销活动降低销售费用率，为盈利 空间释放垫定基础。 B 端恢复+海外拓张助力长期增长。 2021年将迎来公司十四五规划 的第一年， 目前公司在海外市占率提升空间较大， 2020年公司在疫 情期间通过干酵母优势实现突破，我们认为随着产能的扩张，公司有 望重点布局海外市场，从而为公司带来较大增长空间。国内来看， B 端渠道为公司主要渠道， 疫情好转将促进 B 端需求恢复，支持需求增 长。此外，报告期内，公司推出股权激励计划， 对公司董事、高级管 理人员、核心技术人员、管理骨干等共计 1891人（占员工总人数 20.57%）进行激励， 激励机制日趋完善。 盈利预测： 小包装+提价+产能利用率提升推动利润增长加速， 我们 上调业绩预测， 预计 20/21/22年营收分别为 89.8/102.2/117.3亿元， 同比+17.3%/13.8%/14.8%；归母净利润 13.6/15.2/17.0亿元，同 比+51.3%/11.4%/12.1%；对应 PE 分别为 36/32/29倍，维持“增 持”评级。 风险提示： 宏观经济下行风险；原材料价格波动风险

YE 供不应求，出口业务有望保持较快增长。 公司调研及草根调研反馈，公司 四季度经营良好，分业务看：酵母主业 B 端业务仍在恢复中，小包装产品销 售同比维持平稳水平， 衍生物中 YE 销售表现亮眼，目前部分区域处于供不应 求状况，预计收入增速快于酵母主业， 动物营养及保健品业务仍保持较快增长。 海外业务方面，在海外疫情加剧下，公司四季度出口业务有望保持较快增长， 预计全年收入占比在 30%~40%。 糖蜜采购进展超 1/3，综合采购成本双位数上涨， 催化来年提价可能。 目前公 司糖蜜采购进展已完成 1/3以上， 北方糖蜜已基本采购完成， 受下游开工率上 升及大宗商品上涨的影响， 国内糖蜜价格个位数上涨， 预计随榨季中供应增加 糖蜜价格有望逐步回落。此外， 海外市场糖蜜价格普遍上涨，其中俄罗斯糖蜜 价格翻倍增长，埃及糖蜜价格小幅增长，综合来看，当下整体采购成本预计同 比双位数增长。在糖蜜价格普涨环境下，全球酵母龙头公司在海外市场已进行 提价，若糖蜜或其他原材料维持上涨态势， 或催化来年提价可能。 预计酵母业务稳增， YE 及出口快速增长，百亿目标实现在即。 短期来看，我 们预计 2021年公司酵母主业实现近双位数增长， YE 及其他衍生物业务增速快 于酵母主业，出口业务仍保持较快增长态势，共同推动公司实现 2021年百亿 收入目标。 展望未来，公司酵母主业积极布局商场渠道进行扩张，同时成立烹 饪调味事业部，以 YE 业务作为核心积极推动事业部增长，并在线上渠道远期 规划实现 10亿，力争实现 12亿规模。海外业务方面，公司目前调整组织架构， 在海外市场设立 6大事业部，经营团队更贴近市场前线，有利于海外市场精细 化运营。 关注提价及海外业务催化， 安全性价比突出。 公司作为全球第三，亚洲第一大 酵母公司，在国内市占率近 60%，具备绝对定价权；在海外市场公司销售有望 维持较快增长，且价格低于竞品 20%，有较大提价空间。在糖蜜成本普涨环境 下及海外竞品主动提价前提下，公司国内外酵母产品具备提价条件， YE 在供 不应求下存在提价可能，其他原材料上涨下有望带动其他业务子板块提价。考 虑到四季度公司 C 端业务增速环比有所回落，我们略调整 2020-2022年 EPS 预测至 1.64/1.85/2.13元（原预测为 1.70/1.95/2.25元） ， 对应 P/E 为 29X/25X/22X， 安全性价比突出。我们给予一年目标价区间为 63~75元，对应 2022年 P/E 为 30X~35X，维持“强推” 评级。 风险因素： 海外市场及国内 B 端业务不及预期，小包装业务大幅下滑，汇率 波动等。

公司发布限制性股票激励计划，拟授予公司董事、高级管理人员、核 心技术人员、管理骨干等 1891人限制性股票 1159.40万股，约占目 前公司股本总额的 1.41%， 授予价格为 24.30元/股。 激励对象覆盖范围较广， 核心利益深度绑定。 本次限制性股票计划授予的激励对象范围较广， 包括公司董事、高级管理人员、核心技术人员、管理骨干，共计1891人， 占公司员工总数的20.57%。 其中，董事和高级管理人员共计7人，共获授35.00万股， 占此次激励计划授予总量的3.02%； 核心技术人员和管理骨干共计1884人， 共获授1124.40万股， 占此次激励计划授予总量的96.98%。 本次激励计划授予对象以核心技术人员和管理骨干为主， 有助于深度绑定公司和员工利益， 充分调动员工积极性，提升经营效率，激发公司活力。 锚定全年目标， 激励计划彰显信心。 根据激励计划草案， 本次授予的限制性股票的解锁条件为： 1） 2020-2022年净资产现金回报率（ EOE）不低于26%/27%/28%； 2） 以2017-2019年业绩均值为基数， 2020-2022年净利润增长率不 低 于 50%/55%/60% ， 对 应 2020-2022年 归 母 净 利 润 增 速 分 别 为44.50%/3.33%/3.23%； 3） EOE和净利润增长率均不低于同行业对标企业75分位值水平； 4） 主营业务收入占营业收入比重不低于90%。 我们根据2020年业绩要求计算， 20Q4需实现归母净利润2.90亿元， yoy+23.01%。考虑到疫情影响下公司C端和海外渠道快速扩张， 叠加疫情影响逐渐弱化， B端需求逐渐恢复，我们认为公司完成2020年净利润目标难度不大。在2020年高基数前提下，公司仍为2021-2022年业绩提出了稳健的增长指引，充分彰显了公司的信心，我们预计公司未来业绩有望稳步提升。 产能扩张支撑业绩放量， 龙头优势强化加速扩张。 疫情加速行业整合， 公司作为行业龙头，规模优势凸显。 今年9月，公司成立普洱子公司拟实施年产2.5万吨酵母制品绿色制造项目， 预计在2022年6月投产。 我们预计公司有望持续发挥规模优势，扩大市场份额，稳步提升业绩。我们维持公司2020-2022年营收预测89.41/100.66/113.24亿元， 维持归母净利润预测13.64/14.84/17.05亿元，预计EPS分别为1.66/1.80/2.07元/股，对应PE分别为30/28/24倍， 维持“增持”评级。

公司近期发布《2020年限制性股票激励计划（草案）》，拟向激励对象授予限制性股票共计1159.4万股，占总股本8.24亿股的1.41%。本次激励对象共计1891人，包括公司董事、高级管理人员、核心技术人员及管理骨干。授予的限制性股票价格为24.3元/股，限售期为2年，在限售期过后在36个月内分三期解除限售，比例分别为33%/33%/34%。 激励涵盖范围广，为十四五收入翻倍目标助力。此次股权激励为上市公司体内首次激励，激励范围覆盖面较广，激励对象包括公司董事、高级管理人员七人，每人授予5万股，各占授予总量比例0.43%；剩余1124.4万股覆盖核心技术人员、管理骨干等人员合计1891人，占授予总量比例96.98%，合计覆盖人数约占公司当前员工总人数的20.57%。考虑到上级部门相关规定限制，本次激励不覆盖董事长、总经理及公司党委委员，其激励方案或在集团层面另行安排。明年公司开启十四五新征程，目标收入达150-170亿元，较2019年比有望实现翻倍增长，主要依靠仍处在快速成长期的下游衍生物及海外业务推动，股权激励可较好绑定核心骨干冲击更高目标。 考核目标合理，今年完成无虞，锁定未来两年增长下限。激励草案对公司业绩提出了解锁要求：1）2020-2022年净资产现金回报率不低于26%、27%、28%；2）以2017-2019年业绩均值为基数，2020-2022净利润增长不低于50%/55%/60%，即2020-2022年归母净利润分别同比增长不低于44.5%、3.3%、3.2%；3）以上二指标不低于同行75分位水平，即2020-2022年公司净资产现金回报率及以2017-2019年业绩均值为基数的业绩增长幅度高于所选26家对标企业中的前6家企业；4）主营业务收入占比不低于90%。我们认为，此次激励考核目标合理，考虑到今年业绩高增，今年完成目标无虞，未来两年考核目标锁定增长下限，但在实际经营上，公司表现大概率超出下限水平预期。 费用摊销前高后低，利润端稳增有保障。从费用摊销来看，本次激励总费用2.52亿元，2021-2024年分别摊销0.91/0.91/0.49/0.21亿元，前两年为摊销费用峰值。考虑到明年高毛利的小包装产品销量回落，国内外原材料成本趋势上行，海外汇率或有所波动，叠加股权激励费用摊销峰值影响，明年利润端表现或有所承压。但中期来看，股权激励摊销费用下行，C端产品增长回归至每年5%以上水平，糖蜜价格在下游需求下行趋势下中枢亦下行，公司近期变更海外公司记账本币后平滑外汇波动影响，我们认为公司未来利润端稳增有保障。 股权激励释放经营活力，助力十四五新篇章，维持“强推”评级。公司国内优势明显，酵母主业每年近10%增长，衍生物及海外市场在快速成长期，国内外皆具备提价能力。此外，公司规划通过自建或收购达成全球产能30-40万吨，保障未来150-170亿元增长目标，此次股权激励落地有望更好释放经营活力，进一步助力公司增长。综上，我们暂维持2020-2022年EPS预测1.70/1.95/2.25元，对应PE为29/25/22倍，考虑酵母龙头全球扩张空间，成长持续性进一步明确，给予22年35倍PE，暂维持一年目标价77元，维持“强推”评级。 风险提示：B端恢复进度不及预期、产能释放不及预期、汇率波动影响等。

一、事件概述11月30日，公司发布限制性股票激励计划（草案），拟授予1891名激励对象限制性股票数量1159.40万股，授予股票约占目前公司股本总额82408.09万股的1.41%。 二、分析与判断业绩考核目标完成难度不大，专注主业导向明显业绩考核目标主要分三部分：（1）20~22年净资产现金回报率（EOE）分别不低于26%/27%/28%；（2）以2017-2019年业绩均值为基数，2020~2022年净利润增长率分别不低于+50%/+55%/+60%；（3）上述（1）、（2）指标均不低于对标企业75分位值水平且主营业务收入占营业收入比重不低于90%。 EOE行权条件：公司2017~2019年EOE水平分别为36.57%/35.74%/32.90%，均大幅高于考核目标；可比公司2017~2019年EOE75分位值为26.71%/27.07%/28.94%。 净利润增速行权条件：若不考虑激励费用摊销（同时暂不考虑所得税等税费因素），2020~2023年公司归母净利润应达到13.03/13.46/13.90亿元，同比增速为+44.50%/+3.33%/+3.23%；若考虑激励费用冲减，2020~2023年公司归母净利润应达到13.03/12.56/12.99亿元，同比增速为+44.50%/-3.62%/+3.46%。 总体看，股权激励计划的业绩目标完成难度不大，其中主营业务占比大于90%要求彰显公司专注主业的决心。 授予价格较低显示激励力度较大，解锁周期较长将有效绑定激励对象本次股权激励计划的股票授予价格为24.30元，以11月30日收盘价计算，若此时行权则获利空间为89%左右，股权激励力度相对较大。本次股权激励计划解锁期分为三个阶段，分别为自授予完成登记之日起24个月后至36个月内；36个月后至48个月内；48个月后至60个月内，解锁数量比例分别为33%/33%/34%。若授予对象完成全部股权解锁，则至少应在公司服务至2024年。本次股权激励计划意在中长期绑定激励对象。 激励对象覆盖面广，员工利益绑定牢固本次股权激励计划将覆盖1891名员工，其中副总经理、总会计师、董事会秘书、董事等7名核心管理人员将分别被授予5万股，占授予总量0.43%；合计被授予35万股，占授予总量3.02%。公司核心技术人员、管理骨干等1,884人将被授予1124.40万股，合计占总量96.98%。本次激励对象覆盖面较广，管理层股权占比较低，有助于将大多数核心技术人员、管理骨干的切身利益与公司长远发展绑定在一起。 三、盈利预测与投资建议根据股权激励方案，我们小幅调整盈利预测，预计20-22年公司实现营收87.86/95.81/104.99亿元，同比+14.8%/+9.1%/+9.6%；实现归母净利润13.06/13.55/15.13亿元，同比+44.8%/+3.8%/+11.6%，对应EPS为1.58/1.64/1.84元，目前股价对应PE为29/28/25倍。公司估值水平已回落至中长期估值中枢，公司行业地位稳固、成本转嫁能力强，主业产能仍有扩张空间，长期成长确定性高，维持“推荐”评级。 四、风险提示业务扩张速度不及预期，成本上涨超预期，食品安全问题等。

事件：公司近日公布限制性股票激励计划，拟向激励对象授予限制性股票共计1159.40万股，占公司总股本约1.41%，授予价格24.30元/股。 股权激励行稳致远，内部管理有望持续优化。为进一步建立健全公司长效激励机制，充分调动核心骨干员工积极性，公司实施限制性股票激励计划。从激励对象看，本次激励范围广，对象包括董事、高管以及核心技术人员和管理骨干共计1891人，占公司总员工20.57%。从解锁条件来看，限制性股票激励计划要求2020-2022年公司主营收入占比不低于90%，以2017-2019年业绩均值为基数，公司2020-2022年净利润增长率不低于50%/55%/60%，即业绩（不含股权激励费用）同比增长率不低于44.50%/3.33%/3.23%，净资产现金回报率不低于26%/27%/28%。同时公司引入可比公司对标，上述指标不低于同行业对标企业75分位水平。根据可比公司市场一致预期和历年情况，公司21-22年业绩解锁条件仍存在一定的挑战性。我们认为公司限制性股票激励方案的实施彰显了公司对未来的发展信心，未来公司内部治理有望持续优化，经营效率仍将持续提升。 产能扩张计划逐步落地支撑收入稳健增长，强定价权或减缓成本压力。我们认为目前公司的核心矛盾在于公司未来业绩的成长性。从收入端来看，公司量价逻辑未变，销量方面，随着酵母应用场景的增加和下游烘焙食品需求的增长，我国酵母行业市场需求仍存在较大空间，海外市场的开拓也为公司酵母销量增长打开空间。公司目前酵母总产能超25万吨，酵母产能的释放仍然是未来一段时间内支撑公司业绩增长的核心。公司计划在云南普洱简建2.5万吨干酵母生产线，同时宜昌总部的搬迁计划也逐步落地，为产能的扩张提供支撑。价格方面，2018年公司在国内酵母市场市占率高达55%，具有较强的定价权，有望通过提价转移糖蜜等成本压力，同时通过远期结售汇等方式进行汇率管理。而股权激励的推出，也为公司业绩增长提供指引，我们预计公司未来业绩稳定性有望提升。 国内结构调整叠加国外市场开拓，公司发展步入发展新阶段。目前公司国内强大的酵母产业壁垒构筑了公司业绩的基本盘，且凭借资金优势和酵母产业链优势，正逐步培育新的业绩驱动力。一方面国内酵母业务有望通过提价和结构改善提升吨价。同时进一步强化衍生品业务的开发，上游平台化逻辑逐步显现。另一方面，公司通过疫情积攒海外市场优势，加强海外销售队伍建设，配合产能投放实现海外收入增长。通过国内外市场的多点布局，加之衍生品业务不断地发力，公司发展有望步入新阶段。 投资建议：我们预计公司2020-2022年实现营收90.61/103.44/120.56亿元，同比增长18.40%/14.16%/16.56%，实现归母净利润13.06/15.01/17.81亿元，同比增长+44.87%/14.97%/18.63%，EPS分别为1.58/1.82/2.16元，维持公司“买入”评级。 风险提示：C端动销放缓，海外市场扩张缓慢，食品安全风险等。

事件：公司发布2020 年三季报，2020 年前三季度收入64.26 亿元，同比增长15.58%；归母净利润为10.12 亿元，同比增长52.12%； 2020Q3 收入为20.85 亿元，同比增长12.91%；归母净利润为2.94 亿元，同比增长45.82%。 点评：三季度收入增速环比放缓，业绩持续高增。分业务来看，前三季度酵母及深加工业务/制糖/ 包装类/ 其他收入分别为50.6/ 2.86/2.37/7.09 亿元，分别同比变动+14.09%/-15.03%/+18.06%/-37.3%; 分地区来看，前三季度国内/国外分别同比增长13.89%/16.36%。国内市场，部份消费者烘焙习惯得以延续，但相较于二季度来看C 端增速放缓；三季度下游餐饮行业基本上已经逐步恢复，推动B 端大包装酵母销售回暖。海外市场，三季度竞品生产销售也逐步恢复，公司海外Q3 增速相较于Q2 有所回落，预计酵母出口增速仍可保持在20%以上。随着疫情影响逐渐减弱，酵母需求逐步恢复到正常水平，整体三季度增速环比放缓，收入端增速符合预期。 盈利能力维持高位，疫情助力公司份额提升。2020Q3 公司毛利率为39.3%，同比提升5.58 pct；净利率为14.7%，同比提升3.4 pct。销售费用率/管理费用率/财务费用率分别变动-0.1 pct /+0.06 pct /+1.65 pct， 财务费用明显增加主要因为三季度末短期借款较上年末增加67.67% （增加短期借款归还到期的债券）。目前小包装酵母占比已超过60%， 产品结构优化&产品提价推动三季度毛利率同比提升。三季度公司获得政府补助约3063 万元，对利润有所提振，推动三季度业绩端实现较快增长。展望四季度，预计整体C 端动销将恢复至正常水平，B 端持续修复，全年业绩高增确定性强。疫情加速小企业出清，推动行业竞争格局优化，公司份额有望进一步提升。 盈利预测：预计2020-2022 年EPS 为1.65、1.89、2.13 元，对应PE 分别为36X、31X、28X。维持“买入”评级。 风险提示：B 端恢复不及预期；盈利预测不及预期；食品安全问题。

Q3收入稳健增长， 线上及海外增长较快 前三季度公司营收64.26亿元/+15.6%，主要系公司家庭消费、电商业 务增长迅速；下游衍生品中YE、动物营养、微生物营养、酿造、酶制 剂等业务保持良好的增长态势。具体看Q3， 单季度营收增速环比有所 放缓， 我们认为主要系后疫情时期家庭烘焙逐渐回归常态， 酵母的消 费量有所回落， 此外制糖、奶制品收入同比较大幅度下滑。 Q3酵母及 深加工/制糖/包装类/奶制品收入分别为15.98/0.85/0.83/0.13亿元， 同比 +12.64%/-48.92%/+23.03%/-25.09% 。 Q3线 下 / 线 上 收 入 分 别 为 7.21/13.04亿元， 单季度线上收入超过上半年规模（9.10亿元）、且超 过同期线下收入， 线上爆发式增长。 Q3国内/海外收入分别为14.23/6.02亿元，同比+8.45%/+12.92%， 海外受益于疫情环境下干酵母对鲜酵母 的替代保持较快增长。期末公司经销商数量达17829家，其中国内14309家、海外3520家， Q3共新增720家经销商（国内598家+海外122家）。 Q3毛利率同比继续提升，盈利弹性持续显现 受益于高毛利率的C端家用小包装产品占比提高， 前三季度公司毛利 率为40.14%/+4.75pct， 其中Q3毛利率为39.30%/+5.59pct，毛利率提升 成为驱动公司业绩大幅增长的核心因子。 Q3公司销售/管理/研发/财务 费用率分别为12.01%/-0.10pct、 3.17%/+0.07pct、 5.20%/+0.45pct、 1.70%/+1.65pct，财务费用率提高主要系汇兑损失增加。 此外， 前三季 度公司其他收益8077万元/+93.37%， 主要系政府补助增加。 前三季度 公司归属净利润为10.12亿元/+52.12%，其中Q3归属净利润2.94亿元 /+45.82%， Q3净利率14.70%/+3.40pct， 盈利弹性持续显现。 不断加码产能建设， 拟筹划分拆子公司上市 公司不断加码产能建设，近日公告子公司普洱公司（安琪出资占比 94%） 拟实施年产2.5万吨酵母制品绿色制造项目， 总投资约7.5亿元， 预计2022年6月投产试运行。该项目能有效利用澜沧县及周边的糖蜜资 源、能源及区位优势， 并享受优惠政策投资， 料将有助于保障公司各 领域各业务的酵母产品供应， 同时降低制造成本，从而提高公司酵母 产品的全球竞争力。 此外，公司拟筹划子公司宏裕包材分拆上市，促 进公司和宏裕包材共同发展、规范治理运作及拓宽融资渠道。 投资建议 由于公司酵母销量略有放缓、毛利率提升略超预期，我们小幅调整盈 利预测，预计公司2020-2022年归属净利润分别为13.20/15.02/17.27亿 元，对应EPS分别为1.60/1.82/2.10元/股，对应PE分别为34/30/26倍（按 2020/10/23收盘价计算）。 维持“增持” 评级。

事件：公司发布2020年三季报，2020前三季度公司实现收入64.26亿元，同比增长15.58%，实现归母净利10.12亿元，同比增长52.12%；其中2020Q3实现收入20.85亿元，同比增长12.91%，实现归母净利2.94亿元，同比增长45.82%，业绩符合预期。 Q3收入增速放缓，疫情期灵活调整快速反应收割的份额仍将持续。公司2020Q3收入同比增长12.91%，较二季度20.97%的增速有所放缓，主因一是随着疫情影响的减弱，C端小包装动销有所放缓；二是B端餐饮复苏，但进程或不及预期；三是海外市场或随着疫情的好转增速放缓。整体来看，公司在疫情期间仍能实现稳健增长，一方面与酵母家用化趋势下结构的提升有关，另一方面也体现了公司作为行业龙头的快速反应和抗风险能力，在疫情影响下，逆势攫取份额。 。毛利率提升显著，盈利能力有望持续提升。2020Q3公司实现净利率14.70%，较去年同期提升3.40pcts，盈利能力提升显著，一方面与公司毛利率提升有关。公司Q3毛利率39.30%，同比提升5.58pcts，我们判断与公司C端占比提升以及去年因环保等问题导致同期成本较高有关。另一方面，公司期间费用维持稳定，销售费用和管理费用（含研发）分别变化-0.10/+0.50pcts至12.01%/8.37%。未来随着结构的升级以及公司份额的持续提升，公司盈利能力有望维持稳健增长。 新一轮产能扩张逐步推进，支撑公司国内国外业务进一步扩张。安琪酵母产能利用率高，受国外疫情影响，国外建厂的计划略延期，国内产能推进加速。公司计划在云南普洱建2.5万吨干酵母生产线，以弥补C端及国外业务近年的增长需求。国外埃及、俄罗斯产能及配套项目建设也在稳步推进中，能够满足海外增长需求。 国内结构调整叠加国外市场开拓，公司发展步入发展新阶段。目前公司国内强大的酵母产业壁垒构筑了公司业绩的基本盘，且凭借资金优势和酵母产业链优势，正逐步培育新的业绩驱动力。一方面国内酵母家用化有望延续，通过调结构提升整体单价。同时进一步强化衍生品业务的开发。另一方面，公司通过疫情积攒海外市场优势，加强海外销售队伍建设，配合产能投放实现海外收入增长。通过国内外多点布局，加之衍生品业务不断地发力，公司发展有望步入新阶段。 投资建议：我们预计公司2020-2022年实现营收90.61/103.44/120.56亿元，同比增长18.40%/14.16%/16.56%，实现归母净利润12.98/15.01/17.81亿元，同比增长+44.03%/15.62%/18.64%，EPS分别为1.58/1.82/2.16元，目标价81.9元，维持公司“买入”评级。 风险提示：C端动销放缓，海外市场扩张缓慢，食品安全风险等。

事件：公司发布三季报，20年前三季度公司实现营收64.26亿元/+15.58%，实现归母净利润10.12亿元/+52.12%，实现扣非归母净利润9.47亿元/+51.04%。 单三季度看，公司实现营收20.85亿元/+12.91%，实现归母净利润2.94亿元/+45.82%，业绩落在业绩预告中位水平，基本符合预期。 核心观点“宅家经济”红利消退，三季度营收增速略有放缓，但同比仍保持双位数增长，整体符合预期。公司三季度营收20.85亿元/+12.91%，环比二季度增速有所放缓，主要是三季度全面复工复产，“宅家经济”红利消退，C 端小包装酵母需求有所回落。由于酵母家用的消费习惯有一定延续性，且B 端稳步恢复，整体来看量价均有贡献，三季度营收同比仍保持双位数增长。我们认为随着B 端需求继续修复，四季度营收有望保持高增。 利润率水平维持高位，结构性价格提升推动净利润弹性更佳。公司单三季度实现毛利率39.3%/+5.59pcts，毛利润8.19亿元/+31.62%；实现净利率14.70%/+3.40pcts，归母净利润2.94亿元/+45.82%，盈利情况环比二季度略有回落但仍处于历史高位。由于C 端产品涨价和占比提升有所持续，而糖蜜和折旧成本变化不大，因此结构性价格提升是净利润弹性较好的主要原因。 新一轮榨季即将来临，关注后续糖蜜价格数据。近三个月糖蜜价格处于高位，约1200元/吨，主要是因为下游酒精需求旺盛，导致供需较为紧张。今年榨季即将来临，供给端无论是产量、种植面积或生产计划均与去年没有太大变化，需求端可能存在细分领域的需求旺盛，但整体来看随着榨季来临，供需关系有望缓和，后续可持续跟踪糖蜜价格数据。 财务预测与投资建议由于提价带动毛利率提升， 我们调整公司20-22年EPS 预测为1.56/1.73/1.96元（调整前1.51/1.66/1.89元），根据可比公司法，给予20年48倍估值，对应目标价75.03元，维持“买入评级”。 风险提示成本端波动，汇率波动，产能拓张不及预期