事件：1）公司发布21Q3季报，21Q1-Q3公司实现营收75.94亿元/+18.17%，归母净利10.18亿元/+0.54%，扣非归母净利8.99亿元/-5.08%；2）单Q3看，公司实现营收23.60亿元/+13.22%，归母净利1.90亿元/-35.23%，扣非归母净利1.72亿元/-37.77%。收入符合预期，利润低于预期。 核心观点收入端看：公司21Q3营收23.60亿元/+13.22%，因基数效应环比提速（Q2营收同比+12.50%）。1）量价拆分看，预计直接提价带动下，Q3价增贡献5%左右（20年年底海外产品提价、21年初YE提价、21年3月大包装提价）。2）分渠道看，21Q3国外实现营收6.44亿元/+6.91%（vs国内营收16.91亿元/+18.85%），剔除提价因素（海外业务20年底至21Q1提价10-20%），预计国外业务量增略有下滑，主要系海运成本上升公司放缓出口业务所致。3）分品类看，公司酵母营收18.30亿元/+14.52%，制糖营收1.51亿元/+77.12%，包装营收0.98亿元/+17.13%，奶制品营收0.14亿元/+8.18%。 利润端看：1）公司21Q3实现毛利率24.58%/-14.72%，若剔除会计准则调整影响，公司21Q3实现毛销差18.59%/-8.70pct，预计主要由于糖蜜、能源等成本上涨所致，其中测算糖蜜成本上涨影响毛利率4pct+；2）单Q3实现销售费用率5.99%/-6.03pct,预计受到会计准则调整影响；实现管理费用率4.47%/+1.29pct（其中股权激励费用预计贡献0.7pct），财务费用率0.53%/-1.17pct；3）21Q3公司实现归母净利润率8.06%/-6.02pct，利润有所承压。 短期看，1）公司自10月起对占比30%的产品提价20-30%，提价效应预计在21Q4和22年逐渐体现，本次提价将提振公司营收6-9%；若假设成本不变，则贡献毛利率3-5pct左右。但因公司此次提价幅度较高且以对B端产品为主，我们认为后续渠道端提价的落实情况仍有待观察。2）此外，新一轮榨季开启，当前糖蜜成本仍处于高位，后续仍需密切跟踪糖蜜价格数据。 3）公司目前主要在建产线集中在22年投产，预计折旧费用有所增加。长期看，公司酵母同心多元化发展思路清晰，海内外拓张稳健，本轮提价对冲成本上涨以后，未来有望释放更多利润空间。 财务预测与投资建议由于提价和原材料成本上涨，我们调整公司21-23年EPS预测1.66/2.01/2.31元（调整前1.84/2.11/2.36元），根据可比公司法，给予21年37倍估值，对应目标价61.42元，维持“买入评级”。 风险提示糖蜜成本大幅上涨，提价落实不及预期，产能投放不及预期

事件：公司发布2021年三季报，年初至今实现营收75.94亿元，同比+18.17%；归母净利润10.18亿元，同比+0.54%；Q3实现营收23.60亿元，同比+13.22%，归母净利润1.90亿元，同比-35.23%。营收增长符合预期，净利润低于预期。 投资要点： 营收增速稳健，原料涨价+费用计提，利润短期承压收入端，公司总体营收延续稳健表现，前三季度酵母/制糖/包装业务分别实现营收59.6/4.8/3.0亿元，同比+17.7%/+67.8%/+26.2%。分地区看，国内/国外同比分别+22.7/+10.8%，国内市场仍提供主要营收增量。成本端，公司营业成本中糖蜜、化工原料、能源等价格上行导致盈利能力下滑，其中主要原料蜜糖价格自2020年末的1230元/吨增至1675元/吨，涨幅达36%，公司Q3毛利率降至29.6%，同比降10.6pct。同时，公司在Q3计提股权激励费用导致管理费用提升，公司Q3净利率为13.6%，同比降2.84pct。 产品提价+产能释放，盈利能力有望改善短期来看，公司继2020年末、2021Q1提价后，9月末再次针对多个B端大包装产品进行提价，综合提价幅度在20%左右，Q4起成本压力有望得到缓解。 同时，公司多个在建项目在明年投产，营收规模将进一步提升。 酵母、YE、酶制剂需求增长稳健，公司提价能力较强长期来看，公司酵母、YE和酶制剂业务下游需求端有较强需求支撑。其中，酵母受益国内烘焙消费提升，近5年CAGR6.5%。酶制剂下游生物产业在我国政策引导下近5年CAGR达15.2%，国内酶制剂产量CAGR为9.6%，规模仅占全球10%，国产替代空间较大。酵母抽提物YE作为食品增鲜剂，在酱油、鸡精、复调料中广泛应用，近期预制菜品兴起扩大下游需求空间。公司作为行业龙头，具有规模优势，掌握部分行业定价权，提价能力较强。 盈利预测由于原料成本上行超预期，我们下调2021、2022年公司盈利预测，预计公司2021-2023年EPS为1.63/1.98/2.47元（前值为1.87/2.07/2.37元）对应当前股价的PE为30X、25X、20X倍，维持“买入”评级。 风险提示产能释放不及预期；糖蜜等原材料价格上升；汇率波动的风险。

事件：公司发布 2021年中报，2021H1公司实现营收 52.34亿元，同比+20.55%，归母净利润分别为 8.28亿元，同比+15.14%。2021Q2实现营收 25.78亿元、同比+12.5%，归母净利润 3.86亿元、同比-7.19%，扣非后归母净利润 3.12亿元，同比-19.8%。 点评：二季度收入端符合预期，成本上涨和高基数致利润略有承压。 分业务，2021Q2公司酵母及深加工/制糖/包装/奶制品/其他系列分别实现收入 20.1/1.9/1/0.16/2.5亿元，分别同比变动+10.3%/ +87.6%/+12.1%/ +83.7%/ -3.3%,环比变动为-5.2%/ +36.9%/ +5.2%/ +30.2%/ -5.7%，酵母业务保持稳定增长。分地区来看，国内/海外市场分别实现18.6/7.1亿元，分别同比增长 14.3%/8.4%，环比变动为-3.0%/-1.1%。 2021Q2公司经营活动现金流入额为 26.46亿元，同比增长 3.66%，低于收入增速，主要是应收账款和预付款同比增长较多。 糖蜜价格位居高位，Q2毛利率有所承压。目前糖蜜市场价格位于历史高位，国内糖蜜价格达 1600元/吨，同比去年基本翻倍。2021Q1糖蜜成本上涨 10%，截至目前糖蜜成本上涨 20%，原材料上涨至毛利率承压。公司今年对 90%左右产品已进行提价，预估所有产品均价提升 7-8%。2021Q2公司毛利率为 30.4%，同比下降 12.5pct，环比一季度下降2.8pct。还原毛利率至相同口径同比下降约 8.4pct，主要由于小包装占比下降和成本端压力。费用端来看，2021Q2销售费用率同比下降 5.08pct，系运输费用计入成本。2021Q2公司管理/研发/财务费用率分别同比-0.13pct/-0.11pct /+0.03pct。 拟扩建产能打破增长瓶颈。公司发布定增预案，拟通过非公开发行股票（预计募资总额不超过 20亿元且不超过 4000万股）用来进行产能扩建，计划新增 3.5万吨酵母及酵母抽提物、2.5万吨活性干酵母、5000吨新型酶制剂产能，此次产能扩建助力公司打破产能瓶颈同时利用周边糖蜜资源优势，进一步巩固市场份额，朝十四五目标稳步迈进。 盈利预测：结合中报和原材料成本端压力，下调盈利预测和评级。预计2021-2023年 EPS 分别为 1.85、2.17、2.45元，对应 PE 分别为 27X、23X、21X，给予“增持”评级。 风险提示：糖蜜价格上涨，酵母需求放缓，盈利预测不及预期

公司于 7月 23日下午发布 2021半年报。报告期内，公司实现营业收入 52.34亿元，同比增 20.55%；实现归属于上市公司股东的净利润 8.28亿元，同比增 15.14%；扣非后净利润 7.26亿元，同比增 8.49%；每股收益 0.99元。其中 Q2单季实现营业收入 25.78亿元，同比增 12.5%；实现归属于上市公司股东的净利润 3.86亿元，同比减 7.19%；每股收益0.46元。 业绩符合预期 Q2酵母主业稳步增长。公司聚焦酵母主业，加速酵母产能扩张，再加上通过提价有效缓解成本压力，支撑公司营收增长。2021H1公司业绩均保持双位增长，烘焙面食、YE 食品、微生物营养等 8个业务单元已超额完成半年目标，OEM 及贸易实现 40%的高增长。2021Q2收入表现符合预期，单季实现营业收入 25.78亿元，同比增 12.5%。分产品来看，2021Q2酵母系列收入 20.09亿元，同比+10.34%；制糖产品收入 1.90亿元，同比+87.56%；包装类产品收入1.03亿元，同比+12.12%；奶制品收入 0.16亿元，同比+83.71%。 分地区来看，国内收入 18.57亿元，同比+14.30%；国外收入 7.09亿元，同比+8.43%。 成本压力及汇率波动致利润率阶段性回落。2021Q2公司归母净利润同比 3.17pct 至 14.97%，略低于预期；毛利率同比下降 12.48pct 至 30.40%，主要是上游原料糖蜜价格持续上涨，叠加人民币升值导致出口毛利下降所致。Q2公司费用控制良好，销售费用率 6.31%，同比下降 4.73pct；财务费用率 0.56%，同比下降 0.69pct；管理费用率 7.41%，同比下降 0.31pct；研发费用率 4.13%，同比上升 0.22pct，主要是公司积极优化研发机制并且增加研发人员所致。 公司未来看点。 （1）公司加快十四五规划中的全球产能布局，积极进行国内收购及产能拓展。一方面通过收购圣琪生物酵母及抽提物相关产能，增加 1.5万吨产能释放；另一发面发布定增方案，预计募集总额不超过 20亿元，主要用于建设酵母绿色生产基地建设（9.3亿）、年产 2.5万吨酵宋体 母制品（5.5亿）、年产 5000吨新型酶制剂（3.0亿）等； （2）公司是酵母行业的龙头，在至少 15个国家市场占有率第一，并成功进入美国、欧洲、日本等发达国家和地区。随着公司规模和渠道的进一步扩张，行业集中度将持续提升。 盈利预测：我们预测公司 2021-2023年实现收入分别为102.96、119.04和 136.96亿元，EPS 分别为 1.81、2.14和2.54元，当前股价对应 PE 分别为 26.9、22.7和 19.2倍，估值具有一定优势，给予“推荐”的投资评级。 风险提示：新冠疫情导致经济下行，消费需求下滑的风险；原材料价格波动风险；食品安全问题、汇率波动风险等。

事件：公司公告2021年半年度业绩，21年上半年实现营收52.34亿元，同比增长20.55%，实现归母净利润8.28亿元，同比增长15.14%。其中Q2实现营收25.78亿元，同比增长12.52%，实现归母净利润3.86亿元，同比-7.19%。 提价效应助力营收稳健增长，衍生品业务多点开花。公司21Q2实现营收25.78亿元，同比增长12.52%，较一季度增速有所放缓，但仍好于前期预期。一方面公司酵母业务稳定增长，21年上半年公司实现酵母业务营收41.28亿元，同比+19.25%，其中Q2实现20.09亿元，同比+10.34%。酵母业务的增长一是来源于B端业务的恢复，二是公司在销售上有序落地各产品提价策略，覆盖主要原材料糖蜜等采购价格上涨带来的成本端压力，在生产上优化调度满产保供，酵母类产品发酵总量同比增长12%，维持产销平衡。另一方面，公司衍生品业务和海外业务维持快速增长。21年上半年公司YE食品、微生物营养等业务单元超额完成业绩目标，OEM及贸易实现40%的高增长，支持公司整体业绩增长。展望下半年，提价红利有望持续显现，叠加下游B端的恢复以及衍生品和海外业务的发展，公司有望完成全年102.56亿元营收目标（YoY+10.32%）。 成本上涨致Q2盈利有所承压，公司提价积极应对。公司2021H1归母净利润率同比-0.74pcts至15.82%，2Q21归母净利率/同比变动14.97%/-3.17pct，经营效率基本维持稳定。毛利率方面，公司2021年H1实现毛利率31.84%，同比-8.71pcts，主因执行新会计准则将与销售相关的运费调整至主营业务成本所致，同时糖蜜成本的上涨以及产品结构承压也使得毛利率有所压力。费用方面，公司期间费用率同比-5.73pcts至14.28%，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比变动-4.73/-0.52/-0.69/0.22pct至6.31%/3.29%/0.56%/4.13%。销售费用率下降明显，主要原因为会计准则调整；由于利息支出下降及境外公司的汇兑损失减少，财务费用率同比上升。整体来看公司盈利能力维持相对稳定，在糖蜜成本上涨的背景下，公司通过价格的调整以及衍生品业务的发展来积极应对，预计下半年盈利能力或延续二季度表现。 定增推动产能加速落地，酵母龙头开启产能扩张周期。我们认为公司国内强大的酵母产业壁垒构筑了公司业绩的基本盘，且凭借资金优势和酵母产业链优势，正逐步培育新的业绩驱动力。一方面，公司加速酵母产能扩张，支撑公司营收增长，强化酵母主业竞争优势。2020年公司酵母总产能27万吨，与“十四五”销量需求50万吨相差23万吨。为了进一步加大产能的扩张，公司拟通过定增募集不超过20亿元在宜昌和云南普洱建设共6万吨酵母制品产能，进一步扩张产能支持公司在国内外酵母业务扩张。同时通过收购圣琪生物酵母及抽提物相关产能，增加1.5万吨产能释放。另一方面，公司积极布局衍生品业务，多点开花支撑公司稳健增长。公司通过定增拟在宜昌建设5千吨酶制剂产能（含1.5千吨搬迁产能），同时也积极探寻NMN、食品原料等衍生产品的开发和销售，上游平台化优势逐步建立。此外，公司也将转让伊犁公司持有的新疆农垦现代糖业有限公司股权，通过聚焦主业，减少非经活动对公司业绩的影响。 投资建议：我们预计公司2021-2023年实现营收103.80/116.41/131.15亿元，同比+16.20%/12.15%/12.67%，实现归母净利润15.80/18.27/21.23亿元，同比+15.23%/15.61%/16.19%，EPS分别为1.90/2.19/2.55元，维持公司“买入”评级。 风险提示：C端动销放缓，海外市场扩张缓慢，食品安全风险等。

7月22日，公司发布半年报，2021H1实现营收52.34亿元，同比增20.55%； 归母净利润8.28亿元，同比增15.14%，业绩符合预期。此外公司公布非公开发行预案，预计募集资金不超过20亿元，不超过4000万股，募集资金主要用于建设酵母、新型酶制剂项目以及补充流动资金。预计三项募资项目建设周期16-20个月，完全投产将新增营收16亿元，净利润3.05亿元。另外，公司公告收购山东圣琪生物有限公司酵母及抽提物生产标的资产。 投资要点： 原料价格下行预期+国内厂商整合，未来盈利能力有望改善2021年上半年，公司主要原材料糖蜜价格持续上行，达到历史高位，公司在2020年下半年起逐渐对旗下各类产品进行提价。预计综合提价幅度基本覆盖原料上涨水平，未来糖蜜价格下行后，公司维持当前价格，盈利能力有望进一步改善。此外，公司收购山东圣琪公司将增加1.5万吨产能，同时将减少原先作为竞争对手时，竞品对市场价格的扰动。 酵母、YE与酶制剂需求增长稳健，持续扩产稳固公司龙头优势公司主营业务中，酵母、YE和酶制剂所在行业下游需求端均有稳健增速支撑。其中，酵母行业受益于国内烘焙等消费需求提升，近5年复合增速6.5%； 酶制剂行业下游生物产业在我国政策引导推动下近5年复合增速高达15.2%，而国内酶制剂产量复合增速为9.6%，规模仅占全球10%，国产替代空间较大。酵母抽提物YE作为具有食品属性的高端增鲜调味剂，在用量上不受食品添加剂限制，在中高端酱油、鸡精、复合调味料中逐渐被广泛应用，下游需求空间较大，预计达到双位数复合增速。公司产能端持续扩容，新增项目不断上马，当前产能28万吨，未来5年预计产能将达到40万吨，在国内市场继续保持龙头地位，而在国际上产能排名有望保三争二。 盈利预测我们认为2020年起公司提价后有效缓解成本上行压力，同时下游需求稳定，有效支撑未来产能扩容，维持公司2021-2023年盈利预测，EPS分别为1.87、2.07、2.37元；对应当前股价的PE为28、25、22倍，维持“买入”评级。 风险提示产能释放不及预期；糖蜜等原材料价格上升；汇率波动的风险

事件：公司发布2021年一季报，2021年Q1公司实现营业收入26.6亿元，同比增长29.55%，归母净利润4.4亿元，同比增长45.74%，扣非归母净利润4.1亿元，同比增长47.61%。 点评：提价催化&动销旺盛，推动一季度超预期。分业务来看，2021年Q1酵母及深加工业务/制糖/包装/奶制品/其他业务分别实现收入21.2/1.40/0.98/0.13/2.62亿元。分地区来看，境内/境外分别实现收入19.1/7.2亿元，分别同比增长36.2%/17.2%，公司在海外市场持续渠道下沉，拉动收入稳健增长。分渠道来看，线下/线上分别实现收入16.6/9.7亿元，分别同比增长16.8%/63.2%。一季度公司新增700个经销商，净增373个经销商。由于糖蜜价格上涨，公司陆续对酵母产品进行提价，2020年11月公司对海外产品提价5%-6%，近期对海外进行第二轮和第三轮提价，合计提价幅度为10-20%。2021年1月公司对国内YE提价7%-8%，3月初对国内B端大包装产品提价5%-10%，YE和国内大包装产品合计收入占比超40%。一季度公司酵母动销旺盛，提价驱动收入增长超预期，利润端受益于费用率收缩实现快速增长。今年产品提价预计可以覆盖糖蜜价格上涨带来的成本上升。 产品结构变化致毛利率有所波动，费用率下降推升净利率创新高。2020Q1公司毛利率为33.2%，同比下降4.7pct，系会计准则变更运输费用计入成本导致。还原毛利率至相同口径同比下降约1pct，主要由于2021Q1小包装占比相比同期有所下降（C端小包装毛利率预估超过60%，B端大包装毛利率约35%左右）。2021Q1公司销售费用率同比下降4.3pct，管理/研发/财务费用率分别同比-1pct/+0.6pct/-1.4pct，财务费用下降较多主要是由于利息支出和境外公司的汇兑损失显著减少。2021Q1公司净利率为16.91%，创历史新高，主要由于管理和财务费用率下降。 盈利预测：根据一季度业绩上调盈利预测和目标价，预计2021-2023年EPS分别为1.88/2.18/2.50元，对应PE分别为31X/27X/23X，维持“买入”评级。 风险提示：糖蜜价格上涨，酵母需求放缓，盈利预测不及预期

事件：公司发布2021年一季报，实现营业收入26.6亿元，同比增长29.6%，实现归母净利润4.4亿元，同比增长45.7%，扣非后归母净利润4.1亿元，同比增长47.6%，略超市场预期。 定价能力强，龙头地位稳固。1、分品类看，酵母及深加工产品、制糖产品、包装类产品、奶制品分别实现营业收入21.2亿元(+29.1%)、1.4亿元(+39.8%)、9824万元(+59.3%)、1264万元(+81.8%)。受益于政策利好，动物营养延续高增长；酵母提取物需求旺盛，保持快速增长。2、分渠道看，线下、线上分别实现营业收入16.6亿元(+16.8%)、9.7亿元(+63.2%)。3、分区域看，国内、国外营收增速分别为36.2%、17.2%。国内酵母行业龙头地位稳固，具备产品定价权；随着国际运输成本下降，海外业务增速提升可期。经销商开拓方面，截至2021Q1末，公司共有经销商18644家，净增加373家。 提价贡献利润弹性，盈利能力再创新高。1、公司整体毛利率33.2%,同比下降4.7pp，主要由于执行新会计准则，将原计入销售费用的物流费用计入营业成本，带动销售费用率下降4.3pp至6.2%；公司实际毛利率持续提升，主要受益于：1）对主要产品提价，贡献较大利润弹性；2）技术进步带动生产成本下降。2、费用率方面，管理费用率3%,同比下降0.9pp；研发费用率3.9%,同比提升0.6pp； 财务费用率0.3%,同比下降1.4pp，主要由于利息支出下降及境外公司的汇兑损失减少。整体净利率16.9%,同比提升1.3pp，盈利能力再创新高。 新建酵母提取物生产基地，保障长期产能供给。酵母提取物总体供不应求，增长态势强劲。公司拟投资4.3亿元建设德宏公司年产1.5万吨酵母抽提物绿色制造项目，可利用德宏周边富余糖蜜资源和政策优势，快速提升公司酵母类制品整体产能，为酵母业务的长远发展提供保障。 盈利预测与投资建议。预计2021-2023年归母净利润分别为15.8亿元、18.3亿元、21.2亿元，EPS分别为1.92元、2.22元、2.57元，对应动态PE分别为30倍、26倍、23倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格或大幅波动；汇率或大幅波动。

事件：公司发布 2021年一季度报告。 2021年一季度公司实现营业收入 26.56亿元，同比增长 29.6%；实现归母净利润 4.42亿元，同比增长 45.7%。 营收增长贴近业绩预告上限。 量价齐升，营收业绩超预期。 根据公司 2021年实现营收 102.56亿元（同 比+14.8%）、净利润同增 10.32%的经营目标， Q1表现超预期。我们认为 一方面国内 B 端恢复叠加海外稳步扩张带动量增，另一方面公司通过提价推 升价涨。 1）分产品： 公司各项业务均环比加速，其中酵母及深加工产品营 收增速约 29%，制糖及包装类产品营收增速分别加速至 40%、 59%，制糖 业务增速扭负为正（同比+82%）。 2）分渠道： 国内 B 端恢复带动增长， 叠加提价效应成为支撑增长的主要引擎， Q1国内、国外营收增速分别约为 36%、 17%。其中国内线上、线下营收增速分别约 63%、 17%。 产能利用率提升叠加费用控制良好，净利率同比提升明显。 根据新收入准则， 运费调整带动 Q1销售费用率下滑 4.3pct，毛利率表观同步下调 4.7pct。而 净利率角度来看，净利率同比提升 1.3pct。我们认为主要原因系： 1） 公司 在 2020年 Q1及 2021Q1均采取酵母提价措施， Q1享受双重提价效应，同 时公司作为行业龙头，面对成本上行压力，具备持续提价能力。 2） 产能利 用率提升支撑毛利率。 3） 人民币贬值带动财务费用率明显下降。作为全球 化公司，人民币汇率波动会对盈利水平产生一定影响。具体到费用方面， Q1财务费用率同比明显下滑 1.5pct 至 0.27%，我们认为主要原因系人民币 贬值带动汇兑损失减少。其他费用率如管理费用率、研发费用率分别变动 -0.93pct、 -0.04pct，管理费用率亦有较为显著的下滑。 “十四五”规划迎来开门红，产能扩充助力长期发展。 2021年 Q1公司增 长表现超预期，进度表现较好。同时根据公司“十四五”规划， 2025年期 望实现营收 150亿元，五年营收复合增速约 11%。在国内 C 端市场潜力有 待开发、 B 端需求恢复支撑增长的背景下，产能有序扩张将为增长垫定基础。 根据公司公告，公司计划实施德宏年产 1.5万吨酵母抽提物绿色制造项目以 及滨州年产 5000吨酵母提取物绿色制造项目，产能有望进一步扩充。 盈利预测： 我们预计 21/22/23年营收分别为 103.8/118.3/135.5亿元，同 比 +16.2%/14.0%/14.5% ； 归 母 净 利 润 15.4/17.5/20.3亿 元 ， 同 比 +12.2%/13.6%/16.1%；对应 PE 分别 31/27/23倍，维持“增持”评级。

一、事件概述4月 14日，公司发布 2021年一季报，2021Q1实现营收 26.56亿元，同比+29.55%； 实现归母净利润 4.42亿元，同比+45.74%；基本 EPS 为 0.54元。 二、分析与判断 Q1业绩维持高增，各项业务均衡增长收入端，公司 21Q1各业务单元均保持高速增长，营收端增速大幅高于过去 3年 15%左右的单季度增速中枢。利润端，受益于下游动销良好，主要生产成本及费用均得到有效摊薄。为应对原料上涨压力，公司部分产品实施提价，毛销差同比维持稳定。 分产品看，21Q1酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/奶制品分别实现收入21.19/1.39/0.98/0.13亿元，同比分别+29.15%/+39.75%/+59.35%/+81.84%。公司酵母主业增速与整体营收增速相当，制糖、包装、奶制品业务均保持高速增长。 分渠道看，线下/线上渠道分别实现营收16.61/9.70亿元，同比分别+16.75%/+63.17%。 线下仍是主要销售渠道；线上业务增速大幅高于线下，收入比重进一步上升。 分地区看，国内/国外分别实现营收 19.14/7.17亿元，同比分别+36.19%/+17.21%。国内收入比重较高且增速较快，国外经营保持稳健增长。 从经销商看，Q1末国内/国外分别拥有经销商 14874/3770家，同比分别+14.31%/+14.76%。公司根据主业发展速度，稳步推进国内外渠道扩张。 新收入准则影响毛利率水平，毛销差保持稳定2021Q1公司毛利率为 33.24%，同比-4.71ppt，主要原因是受新收入准则影响，部分运输费用计入营业成本，拉低毛利率水平。期间费用率为 13.32%，同比-6.07ppt。 其中销售费用率 6.18%，同比-4.32ppt，原因是受新收入准则影响，部分销售费用计入营业成本。管理费用率 2.98%，同比-0.93ppt。研发费用率 3.89%，同比+0.62ppt，原因是公司加大研发投入。财务费用率 0.27%，同比-1.45ppt，原因是利息支出下降及境外公司的汇兑损失减少。21Q1毛销差为 27.05%，同比-0.39ppt。 酵母产能持续扩张，长期成长确定性进一步提高2020年 4月公司宣布将在宜昌购置工业用地 328亩，用于建设食品原料类产品加工基地、仓储物流集散地。5月，公司宣布赴云南普洱设立酵母生产子公司，预计一期工程完工后将贡献 2.5万吨/年的新增酵母产能。2021年 3月，公司拟实施安琪酵母（德宏）有限公司年产 1.5万吨酵母抽提物绿色制造项目。该项目紧邻德宏公司原有酵母生产线，利用原厂区部分公用设施，新建酵母乳发酵车间、YE 生产车间，扩建环保等配套设施，达产后每年增加 1.5万吨 YE 产能。项目预算总投资 4.34亿元，计划借款 2.34亿元，剩余由公司自有资金解决。按照公司规划，“十四五”末酵母产能有望扩张到 33~35万吨的水平，主业有望得到持续扩张。 三、盈利预测与投资建议预计 21-23年公司实现营收 104.62/114.28/122.71亿元，同比+17.1%/+9.2%/+7.4%； 实现归母净利润 15.44/17.04/ 18.55亿元，同比+12.6%/+10.4%/+8.8%，对应 EPS 为1.87/2.07/2.25元，目前股价对应 PE 为 31/28/26倍。目前公司估值略高于中信其他食品板块 25倍估值水平（2021年 Wind 一致预期，算术平均法），考虑到公司行业地位稳固、成本转嫁能力强，主业产能仍有扩张空间，维持“推荐”评级。

事件4月14日，公司公告2021年一季报。2021Q1，公司实现营收26.56亿元（同比+29.55%），归母净利润4.42亿元（同比+45.74%），扣非归母净利润4.14亿元（同比+47.61%）。 Q1业绩长增长46%，酵母及深加工产品提价顺利推进1）2021Q1公司营收同比+29.55%，分品类看，酵母及深加工业务保持良好增长态势，其中烘焙面食、YE食品调味、动物营养、微生物营养、酿造与生物能源、植物营养等高毛利率业务增速较快，同时公司为应对原料成本上涨，提高国内外部分产品价格，21Q1公司酵母及深加工业务实现营收21.19亿元（占比79.78%），同比+29.15%；公司制糖/包装类/奶制品/其他业务分别实现营收1.39/0.98/0.13/2.62亿元（占比5.24%/3.70%/0.48%/9.87%），同比+39.75%/59.35%/81.84%/25.83%；分地区看，21Q1国内/国外市场分别实现营收19.14/7.17亿元（同比+36.19%/+17.21%）；分渠道看，B端餐饮复苏+C端需求旺盛，21Q1线下/线上渠道分别实现营收16.61/9.70亿元（同比+16.75/+63.17%）。 2）2021Q1公司归母净利润增速为45.74%，业绩增速高于营收增速，我们认为主要由于：a）财务费用率下降1.45pct（至0.27%，增利约0.30亿元），主要是公司利息支出下降及境外公司的汇兑损失减少；b）剔除新会计准则下销售费用中运费项目转入成本的影响，还原测算后（假设运费占营收比例不变、单季度运费按季度营收占比加权），21Q1销售费用率降0.75pct（至9.76%，增利约0.15亿元）。 业酵母主业BC两端需求齐发力局，全渠道布局+产能扩张支撑成长1）全渠道发力驱动放量：a）公司持续做大做深经销网络；截至2021Q1公司经销商数量达18,644个，较20年末净增373个，其中国内/海外经销商数量分别达14,874/3,770个，公司在国内网点已渗透大部分县镇，在海外覆盖155个国家和地区，并在至少15个国家市占率第一；b）加码电商建设，新媒体+直播引流提升知名度；公司2014年即成立安琪电商，2019年吸收合并贝太文化传媒，借力新媒体提升C端知名度、实现电商引流，20年8月13日公司携手薇娅直播带货，当晚安琪酵母旗舰店销售额达168万元，居天猫交易指数行业第一，安琪纽特淘宝直播间粉丝量达68.48万，全年公司新媒体平台新增会员和粉丝数超300万人，20年公司线上营收32.88亿元（同比+23.46%）。 2）产能持续扩张，支撑公司收入稳健增长：截至20年末公司发酵总产能超27万吨；公司开启新一轮产能投放期，20年5月落子云南普洱澜沧，投资5.4亿元建年产2.5万吨酵母生产线项目一期，21年4月拟投资4.34亿元于云南德宏新建酵母乳发酵车间、YE生产车间，扩建环保等配套设施，达产后每年增加1.5万吨YE产能，为业务扩张提供有力支撑，公司龙头地位持续巩固。 卓越管理力熨平成本周期，技术实力为持续成长赋能1）强管理力熨平糖蜜成本周期影响，“十四五”规划指引成长：a）2019年，具备30年化工从业经历的熊涛先生接任董事长后积极推动组织架构改革，20年3月公司拆分安琪纽特独立运营营养品业务，8月筹划子公司宏裕包材上市；b）多措并举平滑成本波动：公司积极布局上游糖厂、签订长期合作协议保证糖蜜供应，管理层准确研判糖价周期控成本，15-20年原料成本占比-5.77pct；20年糖蜜均价持续上涨（年末较年初上涨46.47%），公司及时调整国内及出口产品价格，保障盈利能力；c）公司“十三五规划”目标超额完成，迈入“十四五”新发展阶段，已确立21年收入102.56亿、净利润增长10.32%的经营目标。 2）从酵母生产商迈向国际化、专业化生物技术大公司：20年公司研发投入3.86亿元（同比+15.81%），研发费用率保持在4%以上；公司与多家科研院所合作打造酵母产业化研究平台，主持或参与制定国标/行标40余项，完成重大科技计划70余项；截至20年末公司发明专利累计达237项，年内取得保健食品批文25项；公司“减盐增味酵母抽提物生产关键技术及应用”获食品科学技术学会技术进步一等奖，并推出YE/酵母水解物/改良剂/调味品等120项新品；强技术实力赋能持续成长。 投资建议公司是亚洲第一/全球第三大酵母企业，酵母主业BC两端需求齐发力，全渠道布局+产能扩张支撑成长；卓越管理力熨平成本周期，加码研发投入突破技术难题。预计2021-2023年归母净利15.15/17.53/20.10亿元，同比分别增长10.44%/15.72%/14.65%，对应4月14日估值为31.34/27.08/23.62倍（市值475亿元）。 风险提示食品安全控制风险；原材料价格波动风险；产品技术创新风险

一、事件概述 4月1日，公司发布2021年第一季度业绩预增公告，预计2021Q1实现归母净利润4.25~4.55亿元，同比增加1.21~1.52亿元，同比+40%~50%。 二、分析与判断 21Q1业绩迎来开门红，动销良好叠加提价是业绩高增长主因 21Q1公司预计实现营收25.63~26.65亿元，同比+25%~+30%；实现归母净利润4.25~4.55亿元，同比+40%~+50%。总体看，21Q1公司各业务单元均保持良好的增长态势，其中烘焙面食、YE食品调味、动物营养、微生物营养、酿造与生物能源、植物营养等业务增速较快。营收端增速大幅高于过去3年15%左右的单季度增速中枢。利润端，受动销良好影响，主要生产成本及费用将得到有效摊薄，叠加公司为应对原料上涨对国内外部分产品实施了提价，预计21Q1毛利率同比将有所上行，公司利润端增速大幅高于收入端，实现业绩开门红。 主要原料成本进入上行周期，产品仍有提价空间 2020年，糖价进入上行周期对糖蜜价格形成较强支撑，叠加环保要求升高等因素影响，公司生产成本同比有所上升。2021年糖价预计仍将处于上行周期，糖蜜等主要原材料价格将保持高位，包材等价格也将小幅上行。2021Q1受成本压力影响，公司对酵母、YE等酵母提取物进行提价，预计提价幅度约为8%左右。结合下游动销旺盛及公司的行业垄断地位，我们预计未来公司主要产品仍然有提价空间，2021年业绩有望保持高速增长。 海内外产能持续扩张，国际化程度进一步提高 2020年4月公司宣布将在宜昌购置工业用地328亩，用于建设食品原料类产品加工基地、仓储物流集散地。5月，公司宣布赴云南普洱设立酵母生产子公司，预计一期工程完工后将贡献2.5万吨/年的新增酵母产能。按照公司规划，未来五年酵母产能有望扩张到33~35万吨的水平，预计国内国外的现有产能都将得到扩张。 2020年，公司继续推进海外市场本土化营销与品牌宣传，高效运作埃及、俄罗斯、香港三个国际营销平台，深入国际市场，开展营销技术服务，海外经销商数量超过3000家；境外采购、OEM、技术合作规模不断扩大。2020年公司跨国化指数达到20.27%，未来公司国际化程度有望得到进一步提高。 三、盈利预测与投资建议 预计21-23年公司实现营收104.62/114.28/122.71亿元，同比+17.1%/+9.2%/+7.4%； 实现归母净利润15.44/17.04/18.55亿元，同比+12.6%/+10.4%/+8.8%，对应EPS为1.87/2.07/2.25元，目前股价对应PE为30/27/25倍。目前公司估值略高于中信其他食品板块24倍估值水平（2021年Wind一致预期，算术平均法），考虑到公司行业地位稳固、成本转嫁能力强，主业产能仍有扩张空间，长期成长确定性高，维持“推荐”评级。 四、风险提示 业务扩张速度不及预期，成本上涨超预期，食品安全问题等。

事件：公司发布2020年年报，2020年实现收入89.3亿元，同比增长16.7%，归母净利润13.7亿元，同比增长52.1%。2020Q4公司实现收入25.1亿元，同比增长19.8%，归母净利润3.59亿元，同比增长52.2%。 点评：疫情受益全年利润高增，酵母主业实现稳健增长。分业务，2020年酵母及深加工业务/制糖/包装/奶制品分别实现收入69.4/6.24/3.34/0.46亿元，分别同比变动+18%/+27.1%/+19.8%/-20.8%，毛利率分别同比变动-1.25/+3.33/1.6/-8.61pct。2020年公司酵母产能为27万吨，发酵总产量达到28.6万吨，同比增长10.8%，其中酵母抽提物产量达7.8万吨，同比增长22.9%。我们预计酵母业务增长15-17%，YE增长30%，动物营养增长超过40%。分地区来看，境内/境外分别实现收入63.6/25.2亿元，同比增长17.7%/14.7%。2020年公司毛利率为34%，同比下降1pct，主要由于会计准则变更，运输费用计入成本导致。还原毛利率（相同口径）同比提升明显，主要由于去年小包装提价和产品结构变化。销售费用率同比下降4.06pct，净利率达15.92%，创历史新高。 糖蜜涨价催化进入提价周期。根据渠道调研，我们预计公司今年至今整体糖蜜采购价格同比增长10%左右。公司2021年已对YE提价7-8%，大包装酵母提价5-10%左右。从2020年11月份至今海外酵母产品已进行三轮提价，提价幅度在10%以上。我们预计今年成本上涨压力可以通过提价进行传导。 十四五规划稳步迈进，看好中长期全球份额提升。公司制定十四五规划，未来五年产能达到30-40万吨，收入向150-170亿迈进。目前公司在国内C端市占率基本上约90%+，B端约50%+，国内已处于绝对领先地位。海外市场市占率约个位数，今年疫情加速公司海外份额提升进程。未来公司十四五规划中海外和国内产能预计各占一半，预计海外产能每年增长15%-20%。看好中长期公司全球份额提升。 盈利预测：预计2021-2023年EPS分别为1.76、2.05、2.36元，对应PE分别为30X、26X、22X。维持“买入”评级。 风险提示：市场拓展不及预期；食品安全问题；盈利预测不及预期。

事件描述：公司发布2020年年报，实现营业收入26.28亿元，同比增长43.85%；归母净利润4.43亿元，同比增长86.61%；扣非归母净利润3.66亿元，同比增长113.95%。 酵母主业收入上行，助推整体业绩高增。分产品来看，公司2020年酵母及深加工产品、制糖、包装、奶制品、其他业务分别实现营业收入69.37、6.24、3.34、0.46、9.43亿元，同比分别增长18.03%、27.17%、19.75%、-20.76%、5.01%。公司酵母业务收入保持较快增长，超过整体收入增速，主要因为疫情后受益居家消费需求旺盛，小包装产品销量上行。制糖及包装业务也保持较高水平增速上行。 线上渠道增长较快。分地区来看，国内和国外营业收入分别为63.65、25.19亿元，同比分别增长17.71%、14.74%，国内市场依旧为公司主要收入来源，持续受益国内行业龙头地位。分渠道看，2020年线上渠道和线下渠道营业收入分别为32.88、55.96亿元，同比增长分别为23.46%、13.28%，毛利率分别为34.77%、33.63%。 公司线上线下渠道均保持双位数增长，线下依旧为主要销售渠道，但增速及毛利率均以线上占优，预计公司将会继续加大线上渠道的建设，保持线上较高增速增长。 新会计准则影响毛利率，净利率水平较为稳定。2020年毛利率为34.00%，同比下滑1.00pct。分产品，酵母及深加工产品、制糖产品、包装类产品、奶制品、其他产品实现毛利率39.66%、-5.44%、21.41%、20.52%、24.05%。2020年前三季度虽然有疫情的影响，但是因终端需求旺盛，产能保持正常水平的因素，毛利率保持较高水平。整体毛利率同比下滑，主要因为四季度新会计准则的影响，营业成本提高。 公司2020年销售费用率下降4.06pct，净利率为15.92%，同比上升3.64pct，达到近5年较高水平。 糖蜜价格提升催化酵母主业提价。受替代品玉米的价格下行以及环保成本上升，糖蜜需求量下滑，使2020年糖蜜价格持续上行。因公司在2019年糖蜜价格低点为2020年储存70%原材料，考虑今年原材料库存方面受益20年的储备，预计今年公司成本压力将有所放缓。叠加公司的提价效应以及终端居家消费需求提升，我们预计公司的酵母业务2021-2023年收入增速分别为16.50%、15.50%、14.50%，毛利率将维持在40%左右。 投资建议：首次覆盖给予“增持”评级。我们预计公司2021-2023年EPS分别为1.83元、2.10元、2.36元，对应PE分别为30倍、26倍、23倍。公司作为酵母行业龙头，凭借与多家研究院合作后的酵母技术研发壁垒优势，以及持续终端受益居家消费需求，公司有望长期享受酵母及烘焙赛道带来的成长空间。 风险提示：原材料价格波动风险；食品安全问题；产品销售不及预期。