全年业绩增速略超预期，维持“增持”评级22年4月22日晚公司发布2021年报，21年公司实现营收10.3亿元，同比+6.9%，Q1-4单季营收同比+55.1%/+1.4%/+3.8%/-4.0%，实现归母净利润1.7亿元，同比+23.9%，扣非净利润同比+38.9%，公司营收同比增速全年前高后低，四季度增速放缓预计主要由于20年同期基数较大所致。公司作为民营建筑设计龙头企业，在医疗及康养项目方面具备丰富的经验，我们认为其受益于公建领域建设提速，未来增长仍可期，维持“增持”评级。 建筑设计主业稳步增长，非住宅项目占比或继续提升分业务来看，公司建筑设计/城市规划/设计咨询三项主营业务分别实现收入9.5/1.5/5.7亿元， 同比+7.4%/-33.2%/+16.0% ， 毛利率分别变动+1.5/+4.2/-4.8pct。建筑设计业务作为核心主业，营收占比92.9%，增长较为稳健，设计咨询业务营收占比为5.6%，同比+0.4pct。在住宅领域，公司来自保利、万科收入占比约为30%，与地产优质龙头的合作紧密，能够降低坏账风险及优化现金流；同时公司大幅拓展非住宅领域，21年非住宅类项目新签合同金额占比45.71%，较20年提高13.12pct，主要集中于医疗养老、学校文体等领域。 毛利率同比略增，费用控制水平较好21年公司毛利率为36.6%，同比+1.3pct，期间费用率21.0%，同比-1.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.3%/11.5%/5.7%/0.5%，同比变动-0.4/-2.2/+0.6/+0.1pct，管理费用率下降主要由于公司加强管理人员绩效管理，使薪酬成本降低。资产及信用减值损失占营收比例同比+0.3pct，其中对蓝光/恒大/华夏幸福计提坏账准备0.15/0.05/0.04亿元，计提比例50%。 综合影响下归母净利率16.7%，同比+2.3pct。21年收现比95.0%，同比-6.7pct，付现比17.6%，同比-1.6pct，CFO 净额0.42亿元，同比-1.3亿元，主要系支付给员工和支付的各项税费大幅增加所致。 业绩增长有望持续提速，维持“增持”评级截止21年末，公司已在全国10多个城市完成了100多个BIM 项目，推动公司数字化转型，我们认为在地产不景气的背景下，公司通过绑定优质客户和拓展非房业务减少影响，中长期来看，医疗康养等细分领域建设提速对于公司发展亦有支撑作用，预计22-24年归母净利润为1.9/2.1/2.3元（22-23年前值1.6/1.8亿元），给予 22年PE 11x，对应市值 20.52亿；截至 21年末，我们认为有 6.6亿为公司可供自由支配现金，给予PB 1x（考虑最低货币资金/营业收入为 45%左右，估算 2021年运营所需资金为 4.9亿）；综合计算，公司合理市值27.14亿，对应股价 26.37元，维持“增持”评级。 风险提示：地产及非房设计景气度不及预期，设计人员流失风险，疫情对经营影响超预期。

民营建筑设计龙头公司，业绩稳健中长期发展无虞 公司以住宅设计业务起家，逐步拓展公共建筑设计业务，并从深圳逐步向全国业务扩张。公司毛利率近5年维持在35%左右，净利率受政府补贴和投资收益影响，近3年略有上升，2020年公司建筑设计业务占比92%，主营业务占比较高。我们认为在城镇化率不断提高及公司所在地粤港澳建设提速，业务有望保持持续增长，同时公司在医疗养老领域深耕积累了大量经验及优秀案例，随着人口老龄化的不断加深，医疗康养领域的需求或逐步提升。公司账面持有较多现金资产及自有房产，亦存在较大投资价值。 城镇化率水平提高，推动建筑业良好发展 建筑业的发展是建筑设计行业市场需求的直接来源。2020年我国城市化率64%，预计到2030年达到70%左右（发达国家平均80%城镇率）。城镇化率的提升叠加庞大的人口基数，未来我国城市建设仍有较大发展空间。根据中商产业研究预测，2024年我国建筑业总产值达34万亿，20-24年CAGR+6.53%，建筑业保持良好发展态势。 区域性建设提速+医疗康养领域深耕，业绩保障力度强 公司总部位于粤港澳大湾区的核心城市深圳，在华南地区的收入占比超过50%。作为全国经济最发达的区域之一，华南地区的固定资产投资规模与城镇化建设都处于领先水平。在目前住宅类建筑、办公类建筑等传统建筑设计领域竞争较为充分的情况下，公司凭借较强的专业设计能力积极拓展专业细分领域，如医疗、养老、康复等特殊工程。在医疗及养老建筑设计方面拥有丰富的项目设计经验，积累了丰富的经验和良好的客户口碑。 民营建筑设计龙头，首次覆盖，给予“增持”评级 我们认为短期来看，公司或仍将以建筑设计作为主业，其中以房产设计为主要组成部分，中长期来看，受益于医疗康养等细分领域建设提速，同时公司资产质量良好，预计公司21-23年EPS1.41/1.56/1.71元，给予2022年15倍PE，对应市值24.02亿；截至21Q3，我们认为有5.38亿为公司可供自由支配现金（考虑最低货币资金/营业收入为45%左右，估算2021年运营所需资金为4.52亿）；综合计算，公司合理市值29.40亿（24.02+5.38），对应股价28.57元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：房地产市场景气度不及预期；设计师人才流失、成本上升；跨区域分支机构管理、经营风险；公司自持房产价值存在下跌或处置流动性风险。

事件： 公司发布 2021年三季报，2021年第三季度实现营收 2.44亿元，同比增长 3.82%；归母净利 1814.86万元，同比下降 37.89%；扣非 1411万元，同比下降 41.14%。 点评： 营收增长稳健，减值拖累利润表现。公司 2021前三季度实现营收 6.78亿元，同比增长 13.48%，归母净利 8549.10万元，同比增长 8.13%，前三季度实现毛利为 2.29亿元，同比增长 1.17%，公司的业务规模有所增长，业绩指标增长明显。其中单三季度营收增加归母净利下降主要原因为公司计提了资产减值准备与政府补助等其他收益减少所致。 毛利率高且有所增长，业绩质量提高。公司毛利率维持在 30%以上，2021年前三季度实现毛利率为 33.81%，同比增长 1.02pct，说明公司盈利能力在逐步增强。随着公司业务规模的扩大，销售费用率与研发费用率也有所增长，2021年前三季度销售费用率与研发费用率分别为 3.53%与5.97%，同比增长分别为 0.25pct 与 1.66pct，管理费用率 12.47%，同比下降 1.28pct，公司管控能力有所增强。 资金更加充足，资产配置良好。公司货币资金充足，资产结构优良。截至 2021年 9月公司总资产 17.62亿元，其中货币资金 2.75亿元，同比增长 16.77%，交易性金融资产 7.15亿元，同比增长 2.14%，货币资金和交易性金融资产合计占总资产的比重高达 56.19%，且公司负债率较低，截止 2021年 9月，公司资产负债率为 33.04%，同业横向比较公司负债率较低，抗风险能力优越。 公司研发费用投入增加，高度重视人才培养和技术创新。公司持续加大绿色建筑设计技术、海绵城市设计技术、BIM 技术应用、装配式建筑设计技术进行整合研究，2021前三季度研发费用为 4048.4万元，同比增加达 59.56%。同时，公司高度重视人才培养，拥有专业注册人才 170余名，技术研发人员 209名，设计人员 1904人。 由于公司减值计提调整盈利预测，给予公司“买入”评级。预计公司 2021-2023年 EPS 为 1.52/2.09/2.44元。 风险提示：应收账款回收不及预期，估值与盈利预测不及预期。

民营设计翘楚，价值低估优势尽显。公司专注建筑设计领域，高效建设团队，作为知识密集型产业，公司董事、监事及高级管理人员均为建筑领域专业人才，75%以上获得硕士及以上学位，深谙业务流程，高薪资高创收，作为始终坚守建筑设计为主营的公司，历年来利润增速显超行业平均。公司在手现金充裕，截至2021年Q1公司在手现金以及交易性金融资产近10亿元，剔除现金、交易性金融资产和房产以及建筑物价值后，公司PE(TTM)仅为6.5倍，价值被显著低估。 深耕华南布局全国，装配式业务硕果累累。公司在深圳积累了超过25年的建筑设计经验，为深圳特区和华南区的开发建设设计贡献了重要力量，截止到2020年公司在华南片区的主营业务收入占总共主营业务收入的55%。2020年公司继续在兰州、太原、郑州、南宁、广州、惠州等六地设立了分支机构，建立起 “总部+区域分公司”一体化的经营模式，形成了辐射全国的市场格局。公司2010年开始装配式建筑的专项研究，于 2017年成为首批“国家装配式建筑产业基地”。截止到2019年，公司已完成60余项装配式建筑项目，广泛分布于深圳、上海、福北京等地，总建筑面积合计500余万平方米。目前公司正在投资建设装配式建筑与 BIM 业务研发及产业化项目、设计服务网络建设项目、技术研发中心（深圳）建设项目，项目的落实将进一步巩固公司在装配式建筑领域的地位。 全方位发展多点开花，博且能精。医疗建筑是所有公共建筑类型中最为复杂的建筑，目前公司有20余年的医疗建筑设计实践，超过40个建成和即将建成的医疗建筑，设计项目遍布全国20余个大中型城市，公司医养研究中心是全国性跨区域的专业综合研发团队，设计项目频繁获奖；全过程咨询是工程咨询的延伸，它的发展顺应了国家的政策导向以及委托方提升工程品质的需求。在碳中和领域，公司将“绿色、低碳、环保、节能”的设计理念融入到项目设计，实施绿色科技地产战略。 给予公司“买入”评级。根据公司各项业务收入进行预测，预计2021-2023年EPS 为1.94/2.22/2.52元，对应PE 为11.59/10.12/8.94倍。 风险提示：项目落地不及预期，估值与盈利预测不及预期。