事件：公司发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入29.3亿元，同比+23.5%；归母净利润0.37亿元，同比-38.1%。其中Q2公司实现营业收入16.6亿元，同比+12.4%；归母净利润1.3亿元，同比-20.9%。 新签合同同比+80%，热能工程营收同比翻倍。新签合同方面，24H1公司新签销售合同金额73.20亿元，同比增加79.81%。分业务来看，物料输送系统工程业务营收7.26亿元，同比增加28.60%；热能工程业务营收8.11亿元，同比增加99.53%；高端钢结构业务营收10.69亿元，同比增加2.07%；海洋工程业务营收2.86亿元，同比增加57.94%；氢能业务营收0.30亿元，同比减少81.88%。 毛利率小幅下降，期间费用率减少。期间费用率方面，24H1公司销售/管理/财务费用率分别为1.2%/7.0%/0.01%，同比分别-0.1/-0.9/-0.02pct；同期公司经营活动现金流净流出12.2亿元，较去年同期多流出4.1亿元。毛利率方面，24H1公司毛利率达13.3%，同比-3.7pct，其中高端钢结构毛利率达15.1%，同比+0.4pct，热能工程毛利率达11.8%，同比-6.1pct，物料输送系统工程毛利率达15.2%，同比-7.1pct，海洋工程毛利率达-3.9%，同比-11.9pct，氢能工程毛利率达80.1%，同比+64.5pct。 拟更名为华电科工，科技创新能力显著提升。公司作为华电集团科工板块的重要组成部分以及科工集团唯一的上市平台，科技创新能力显著提高。公司自主研发的长距离曲线带式输送机等43项科研成果通过了工业和信息化部、中国电机工程学会、中国电力工业联合会、中国机械工业联合会等组织的技术鉴定，其中12项达到或部分达到国际领先水平，21项达到国际先进水平。2024年6月，公司“海上风电安全高效开发成套技术和装备及产业化”项目获得国家科学技术进步奖一等奖。基于公司科技创新能力的不断提升，公司拟将公司名称由“华电重工股份有限公司”变更为“华电科工股份有限公司”。 投资建议与估值：基于公司半年度经营情况，我们预计公司2024-2026年实现销售收入为87.5亿元、101.9亿元、117.4亿元，增速分别达到21.9%、16.4%、15.3%，实现归母净利润分别为2.7亿元、3.5亿元、4.2亿元，增速分别达到173.7%、31.0%、19.6%，维持“增持”投资评级。 风险提示：客户集中风险、政策支持力度不达预期风险、海上风电装机量不及预期。

公司是华电集团科工产业上市平台,产品覆盖传统能源设备和新能源设备。 受益设备更新需求、 火电新一轮建设周期， 公司传统能源设备需求增长； 海风建设加速，光伏支架产品扩容， 氢能行业景气度提升， 保障公司新能源相关业务业绩增长。 蓄势已发，氢能项目步入落地期2024H1电解槽订单规模 737.3MW，同比增长 27.1%，大项目陆续中标，电解槽价格有望企稳，绿氨、绿醇项目有望打开绿氢项目消纳空间。公司依托华电集团，已具备从质子交换膜、扩散层到碱性、 PEM 电解槽生产能力， 2023年中标集团内多个项目，技术与经验兼备，同时华电集团氢能项目规划充沛，公司有望持续受益。 传统能源设备更新需求，火电“重启”建设公司受益设备更换需求，矿产、电厂、港口、化工等物料输送设备、高端钢结构需求提升， 2024M1-M4电力、煤炭固定资产投资额同比增长 31.8%/24.9%，行业景气度高。火电迎来新一轮建设周期， 2024M1-M5火电基本建设投资完成额同比+32.4%，公司主营六大管道系统，中标集团内外项目，有望迎接业绩提升期。 海风新周期，光伏装机持续高规模华电集团新能源装机规模处于前列， 2023年公司关联交易占比 42.86%，受益集团装机规模增长， 公司订单有望增加。海上风电方面，公司存量项目推进顺利，成立广东海上风电新公司，并且中标新项目促进业绩提升。光伏装机规模维持高位， 公司光伏产品品类不断拓宽， 子公司华电新能源高端装备公司陆续投产，计划配置 8条全自动光伏支架产线， 2024年有望贡献增量收入。 氢火风光多元发展， 给予“买入” 评级我们预计公司 2024-2026年营收分别为 88.52/106.24/122.28亿元，同比增长分别为 23.38%/20.02%/15.10%，归母净利润分别为 2.57/3.13/3.68亿元，同比变化分别为 163.18%/21.93%/17.56%， EPS 分别为 0.22/0.27/0.32元/股，对应三年CAGR 为 55.67%，给予“买入”评级。 风险提示： 设备更新换代不及预期， 原材料价格波动， 氢能项目推进不及预期。

我们认为公司作为央企子公司，能在新产品研发中获得更丰富的应用场景和资金支持，巩固公司在氢能板块的竞争优势，实现产业链业务延伸。 投资要点： 维持增持。依据年报披露 2024年计划利润总额 3亿元，下调预测 2024-2025年 EPS0.24/0.29(原 0.39/0.44)元对应增速 186%/21%，预测 2026年EPS0.33元对应增速 15%。受海上风电行业景气度不及预期影响，下调目标价至 8元，对应 2024年 33倍 PE。 氢能项目如期实现出氢，兆瓦级 PEM 电解水制氢装置成功下线。 (1)2023年自主研发的 1000Nm3和 1200Nm3碱性电解槽成功应用于辽宁华电铁岭新台子一期 25MW 风电离网储能制氢一体化项目和内蒙古华电达茂旗20万千瓦新能源制氢工程示范项目，并顺利产氢。 (2)3.0MPa 单堆兆瓦级PEM 电解槽实现商业化应用，完成 PEM 电解水制氢装置及系统开发。 物料输送、热能、钢结构、海上风电业务获新进展。 (1)物料业务首次以“EPC+运维”的方式签订楚新矿业项目。 (2)热能、钢结构发挥业务协同作用，成功签订百万千瓦机组世界首台套双曲线空冷钢塔项目—华电哈密2×1000MW 钢塔空冷系统 EPC 总承包项目。 (3)致力成为国内一流海上风电工程系统方案提供商，以区域营销方式中标中广核帆石海上风电项目。，2024计划利润总额增 171%，有望成为产业链一体氢能服务商。 (1)2024Q1新签销售合同 36亿元，同比增加 180%。 (2)2024年计划新签销售合同120亿元增 30%，营业收入 88亿元增 23%，利润总额 3亿元增 171%。 (3)我们认为公司作为央企子公司，能在新产品研发中获得更丰富的应用场景和资金支持，巩固公司在氢能板块的竞争优势，实现产业链业务延伸。 风险提示：宏观经济政策风险，基建投资低于预期等。

传统能源+新能源，大电源侧投资建设火热，驱动公司业务成长。 公司隶属华电集团资源丰富，业务涵盖火风光氢四大领域，提供EPC和设备产品，主要成长点在于火电、海风和氢能板块，受火电增量建设及存量改造、新增海风装机和氢能设备需求高景气驱动。 火电投资再入景气周期,热能工程龙头优势稳固。11M23煤电容量电价机制落地稳定长期收益预期，1Q24火电投资额同比+52.4%，火电投资再入景气周期，驱动四大管道系统、空冷系统为主的辅机设备需求旺盛。华电集团火电装机占全国9%，公司对集团内销售占比近50%，受益于集团订单资源，辅机系统实现高市占率，其中管道市占率达50%，行业格局稳定下龙头地位显著。21年火电保供作用受到重视，但开工情况不及预期，随着新能源消纳问题加剧和相关政策落地，23年下半年起开工加速，新建系统及存量改造共同驱动公司热能工程业务成长，近三年相关合同总额超30亿元。 进军风电行业受益高景气，海风+陆风齐发展。风电装机进程加速，陆风装机平稳发展，海风装机确定性高，我们预计2024/25年海风新增装机将达13/24GW，CAGR达78%，行业延续高景气。公司已突破海外业务，形成了制造、施工、安装的海风一体化布局，具备资源及区位优势：1）充分发挥子公司重工机械、曹妃甸重工、武汉华电三大基地丰富的钢结构制造经验优势；2）充分发挥在曹妃甸自有临港基地的优势，开拓深远海海风作业，并且享受区域优势，将受益于唐山市“十四五”期间开工海风3GW的规划落地。 协同集团氢能业务落地突破，“制、储、用”一体化布局。以政策规划指引、风光氢储一体化项目为导向，国内立项的绿氢产能已达580万吨，开工率达到36%，绿氢进入高增速发展阶段。公司氢能工程业务涵盖制氢、储氢、醇氨应用、氢能项目EPC等多个环节，背靠华电集团，已完成德令哈PEM制氢、铁岭离网风电制氢、达茂旗风光储氢用一体化制氢三大项目，并于23年实现了5.1亿元收入，同时可协同主业拓展，如推进海上风电制氢、绿氢制备绿氨绿甲醇等，开展一体化项目服务，实现差异化竞争，产品已开启项目验证，集团协同+外部拓展双线发展，公司氢能订单将持续增长。 盈利预测我们预计24-26年公司实现营收86.64/104.28/124.78亿元，归母净利润2.75/3.35/4.25亿元，对应PE24.7/20.3/16.0倍。公司背靠华电集团资源丰富，火电、海风和氢能多点开花，给予公司24年30XPE，对应目标价7.07元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示集团外市场拓展不及预期、新兴业务进度不及预期、汇率波动风险

公司发布2023年年报及2024年一季报，盈利分别同比-69%/+12%；公司2023年新签订单持续增长，氢能业务收入高增；维持增持评级。 支撑评级的要点2023年公司业绩同比下降68.53%：公司发布2023年年报，全年实现营收71.74亿元，同比减少12.57%；实现盈利0.98亿元，同比减少68.53%；实现扣非盈利0.65亿元，同比减少77.65%。2023年公司实现综合毛利率10.73%，同比下降2.12个百分点；实现综合净利率1.38%，同比下降2.4个百分点。根据年报数据计算，2023Q4公司实现盈利0.15亿元，同比减少90.77%，环比减少37.32%；实现扣非盈利0.04亿元，同比减少97.26%，环比减少80.73%。 2024年一季度公司业绩同比减亏11.53%：公司发布2024年一季报，一季度实现营收12.75亿元，同比增长41.55%；实现盈利-0.97亿元，同比减亏11.53%；实现扣非盈利-1.01亿元，同比减亏9.2%。 新签订单量稳步提升：2023年公司新签销售合同92.56亿元，同比增长4%；24Q1公司新签销售合同36.06亿元，同比增长180.40%，已中标暂未签订销售合同15.51亿元。2024年4月，公司与浙交矿业、北方华锦、浙江天虹签署多个物料输送、燃煤管道业务合同，新签订单量稳步提升。 氢能业务收入高增：2023年公司积极推动内蒙古达茂旗20万千瓦新能源制氢、辽宁铁岭25MW离网风电储能制氢一体化、青海德令哈3MW光伏制氢等多个制氢项目执行，全年实现营业收入5.14亿元，同比增长109,044.77%，利润贡献0.68亿元。2024年公司将积极配合在新疆、内蒙、辽宁、吉林等地推广新能源制氢及绿色醇氨项目。公司计划到2025年掌握包括可再生能源制氢系统、氢燃料电池装备（分布式发电）、氢储运设备在内的核心技术，并建立设备制造能力，形成完整的供应链和产业体系，开展清洁能源制氢及氢能储运技术应用示范项目，建立以可再生能源制氢就近利用为主的氢能供应体系。 估值结合氢能行业发展现状及公司新签订单规模，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至0.24/0.28/0.38元（原2024-2026年预测为0.36/0.43/-元），对应市盈率24.7/20.5/15.2倍；维持增持评级。 评级面临的主要风险氢能政策风险；价格竞争超预期；下游需求不达预期；国际贸易摩擦风险；技术迭代风险。

公司发布2023年年报&2024年一季报：2023年实现营收71.74亿元，同比-12.57%；归母净利9752万元，同比-68.54%；扣非归母净利6466万元，同比-77.66%。其中，23Q4实现营收32.37亿元，同比+18.63%，归母净利1469万元，同比-90.77%；扣非归母净利441万元，同比-97.26%。2023年公司毛利率10.73%，同比-2.13pct，净利率1.38%，同比-2.4pct，其中23Q4毛利率5.68%，同比-9.7pct。受存量项目的减少，以及新签合同受执行周期影响转换率较低影响，2023全年收入增速下滑；海上作业船利用率降低，大额船机的固定成本对全年的业绩表现起到了较大影响。24Q1公司实现营收12.75亿元，同比+41.55%，归母净利亏损9713万元，同比减亏11.53%；扣非归母净利亏损1.01亿元，同比减亏9.20%；毛利率8.10%，同比-1.04pct。 工程业务Q1开工较少且费用支出固定，常出现季节性亏损。主业表现受合同执行周期影响，在手订单充沛。2023年公司高端钢结构业务实现收入24.23亿元，同比-24.92%，主要受传统煤场封闭项目陆续结算影响，光伏等新业务尚未形成规模收入；物料输送工程业务受在手合同减少影响，实现收入15.09亿元，同比-42.22%；海洋与环境工程业务实现收入15.04亿元，同比+31.19%，主要系2022年新签海上风电项目陆续执行确认收入；热能工程业务实现收入12.03亿元，同比+0.26%。从盈利能力来看，高端钢结构、物料输送工程、海洋与环境工程、热能工程业务2023年毛利率分别为13.73%、14.61%、-2.34%、13.68%，分别同比+0.95pct、+0.01pct、-11.65pct、+2.34pct。公司2023年新签合同92.56亿元，同比+3.55%，已中标暂未签订合同20.64亿元；24Q1新签合同36.06亿元，同比+180.40%，已中标暂未签订合同15.51亿元。2024年公司将积极跟进广东、辽宁、河北、江苏等地总容量约600万千瓦的海上风电等项目，并大力开拓海外市场，推进印尼、乌兹别克斯坦、沙特、塞内加尔、刚果等国家的煤炭、钾肥、硫磺、盐、铁矿等散装物料输送项目。氢能业务快速放量，显著贡献业绩提升。公司积极推动内蒙古达茂旗20万千瓦新能源制氢、辽宁铁岭新台子一期25MW离网风电储能制氢一体化、青海德令哈3MW光伏制氢等多个制氢项目的执行，自主研发的1000Nm3和1200Nm3级别的碱性电解槽成功应用于铁岭新台子一期项目和内蒙古达茂旗项目，并顺利产氢。2023年氢能业务实现收入5.14亿元，同比+109044.77%，营收占比由0.01%提升至7.16%，实现13.06%的毛利率（2022年为-93.5%）。2024年公司将积极配合在新疆、内蒙、辽宁、吉林等地推广新能源制氢及绿色醇氨项目，氢能业务体量有望持续高增。现金流同比改善，期间费用率略有增长。2023年公司期间费用率9.91%，同比+1.6pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为0.95%、5.46%、3.36%、0.14%，分别同比+0.14pct、+1.06pct、+0.48pct、-0.09pct。2023年末公司经营性现金流净额4.63亿元，同比+127.91%，主要系支付的税费金额减少所致。投资建议：我们看好公司①火电建设龙头，受益火电灵活性改造市场空间扩容，②华电集团有望持续赋能新业务，③氢能业务打造新增长极。我们预计公司2024-2026年归母净利为2.83、3.92和4.92亿元，现价对应PE分别为24、17、14倍，维持“推荐”评级。风险提示：煤电投资、新能源项目承接不及预期；氢能业务开拓不及预期。

事件： 公司发布 2023 年三季报， 3Q23 公司实现营业收入 15.6 亿元， 同比减少24.2%； 归属于上市公司股东的净利润 0.23 亿元， 同比减少 51.6%。 1~3Q23 公司共实现营业收入 39.4 亿元，同比减少 28.1%； 归属于上市公司股东的净利润0.83 亿元， 同比减少 45.1%。 营收利润受合同签订执行周期影响，新签订单高增。 1~3Q23 公司营业收入同比- 28.1%、归母净利润同比-45.1%、扣非归母净利润同比-53.2%，主要原因是受合同签订执行周期影响， 公司在执行合同在前三季度确认的收入有所减少，相应净利润也有所下降。从新签订单来看， 2023 年 1-9 月，公司新签销售合同 58.98 亿元，同比增加 35.68%， 此外已中标暂未签订销售合同 17.46 亿元；我们认为受合同执行周期影响，今年公司业绩或整体承压，但明后年的业绩增速有望快速提升。 限制因素逐步解除， 海风板块拐点或至。 受核准、用海、环评等因素影响，国内海上风电上半年招标和装机均不及市场预期； 但 9 月份以来，政策陆续松绑，海风招标和装机都有望迎来加速度。公司承建的国能龙源射阳 100 万千瓦海上风电项目已于 2023 年 9 月 25 日获得江苏省发改委核准，正在筹备项目开工前手续等准备工作， 预计海风板块拐点将至。 氢能板块蹄疾步稳， PEM 产品实现突破。 氢能方面， 9 月公司承建的华电德令哈1000MW 光伏发电配套的 PEM 电解水制氢示范工程项目正式投产，氢气纯度达99.999%。此外，公司达茂旗项目也在稳步推进中。技术上，公司现已具备碱性电解槽+PEM 电解槽+气体扩散层+质子交换膜生产制备能力。 投资建议与估值： 结合市场环境以及公司收入确认情况，我们预计公司 2023-2025年实现销售收入为 64.6 亿元、 92.5 亿元、 130.7 亿元，增速分别达到-21.2%、43.1%、 41.3%，实现归母净利润分别为 2.5 亿元、 3.7 亿元、 4.9 亿元，增速分别达到-19.4%、 49.4%、 32.1%，维持“增持”投资评级。 风险提示： 客户集中风险、 政策支持力度不达预期风险、 海上风电装机量不及预期。

事件：公司发布 2023年三季报报告。23Q1-3，公司实现营收 39.38亿元，yoy-28.11%，归母净利润/扣非净利润 0.83/0.60亿元，yoy-45.6%/-53.16%；23Q3单季度，实现营收 15.64亿元，yoy-24.21%，实现归母净利/扣非净利 0.23/0.23亿元，yoy-51.63%/-38.03%。业绩略低于预期。 23Q1-3营收、业绩承压，新签高增 公司 23Q1-3实现营收 39.38亿元，yoy-28.11%；实现归母净利润/扣非归母净利润 0.83/0.60亿元，yoy-45.6%/-53.16%，其中 23Q3营收 15.64亿元，yoy-24.21%，归母净利润/扣非归母净利润 0.23/0.23亿元，yoy-51.63%/-38.03%。业绩下滑主要系受合同签订执行周期影响，在执行合同在报告期内确认的收入有所减少，相应净利润也有所减少。 23Q1-3，公司新签合同额 58.98亿元，yoy+35.68%，其中 23Q3新签 18.27亿元，同比增长 42.73%。 23Q3毛利率修复持续，现金流改善 毛利方面： 23Q1-3公司综合毛利率 14.89%，yoy+3.29pct，其中 23Q3综合毛利率 11.74%，yoy+2.19pct。我们分析毛利率提升或系物料输送、高端钢结构、热能工程三主业毛利率提升拉动。23H1，物料输送工程/高端钢结构/热能工程毛利率分别 22.3%/14.7%/18.0%，yoy+10.23/0.02/5.82pct。 费用方面： 23Q1-3，公司期间费用率（不含研发费用）7.99%，yoy+2.49pct，销 售 / 管 理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 分 别 为 1.13%/6.82%/0.05%/4.87% ，yoy+0.36/+2.16/-0.04/+2.06pct。我们分析期间费用率上升或因公司营收规模下降所致。 现金流方面： 23Q1-3，公司经营性现金流净流出 6.20亿元，同比多流出 0.90亿元，其中 23Q3经营性现金流净流入 1.93亿元，同比多流入 0.11亿元。 发力热能工程四大管道业务，海风业务有望迎拐点 四大管道市场优势持续提升：公司紧抓煤电建设新机遇，大力拓展公司电厂四大管道等业务，持续提升公司在超超临界、高效清洁燃煤发电机组管道预制市场的优势。23M1-M8，公司相继新签 3个重大四大管道销售合同，总金额达 7.27亿元。 海风业务有望迎拐点：核准看，23Q3，全国海风项目核准装机量达 4.1GW；23Q1-3，累计核准 10.1GW，高于 2022年全年 7.2GW。空间看，根据央视网，“十四五”期间，各地出台的海上风电发展规划规模已达 80GW。2022年，全国海上风电累计吊装容量 30.51GW。以广东能源集团阳江青洲海上风电项目为例，其单位投资额达 168亿元/GW，假设 2025年全国海风累计装机容量达 80GW，2023-2025年装机增量为 49.49GW，对应海上风电投资额达 8314亿元。项目看，9月25日，江苏首个平价海上风电项目国能龙源射阳 1GW 海上风电项目已核准开工。 我们认为，海上风电市场空间广阔，随着平价化逐步推进，行业景气度有望持续向上，公司海上风电技术、装备优势兼具，工程经验丰富，积极筹划海风运维，海风业务有望迎拐点向上。 氢能业务步伐稳，营收初具规模 持续投入氢能产业研发：2022年，公司 1200Nm3/h 碱性电解槽下线。23H1，公司承担的华电集团“十大重点科技项目”制氢课题相关成果结题，1500Nm3/h 碱性电解槽已完成初步设计。 制氢制氢工程项目稳步推进：公司内蒙古华电包头市达茂旗 200MW 新能源制氢工程顺利完成 11台碱性电解槽的生产制作。青海德令哈 3MW 光伏制氢项目于 2023年 9月 27日产出氢气。 盈利预测与投资建议： 我们认为：短期看，公司有望受益 23Q3新签合同额高增；中长期看：1）海风市场空间广阔、核准提速，公司海风工程、钢结构板块有望受益；2）氢能业务开展迅速、23H1营收初具规模，产品落地、工程项目稳步推进，有望持续抢占市场。 盈利预测与投资建议：公司四大管道优势突出、海风工程或迎拐点、氢能业务稳步推进，业绩成长空间和动能兼具，考虑到 23Q1-3业绩受合同影响周期影响承压，我们下调公司盈利预测，预计公司 2023-2025年营业收入 64.09、82.76、103.80亿元，同比-21.9%、+29.1%、+25.4%，归母净利润 2.38（前值 3.21）、3.51（前值 4.20）、4.31（前值 5.32）亿元，同比-23.3%、+47.9%、22.6%，对应 EPS 为 0.20、0.30、0.37元。现价对应 PE 为 28.1、19.0、15.5倍。维持“增持”评级。 风险提示事件：海上风电业务开展不及预期，氢能源发展速度不及预期。

事件：8月22日，公司发布2023中报，2023H1公司实现营业收入23.7亿元，同比减少30.5%；归属于上市公司股东的净利润5939.0万元，同比减少41.9%。 其中Q2公司实现营业收入14.7亿元，同比减少29.4%；归属于上市公司股东的净利润1.7亿元，同比减少19.9%。 合同签订执行周期影响收入确认，继续看好全年业绩。分业务看，2023H1公司物料输送系统工程业务实现营业收入5.65亿元，同比减少57.44%；热能工程业务实现营业收入4.07亿元，同比减少26.80%；高端钢结构业务实现营业收入10.47亿元，同比减少9.14%；海洋工程业务实现营业收入1.81亿元，同比减少51.04%；氢能业务实现营业收入1.64亿元。我们认为公司中报业绩明显下滑的原因主要受合同签订执行周期影响，在执行合同在H1确认的收入相对减少；梳理公司历年中报、年报，我们发现公司2017H1归母净利润yoy-401.4%，全年归母净利润yoy+141.0%，2020H1归母净利润yoy-190.6%，全年归母净利润yoy+17.6%，因此本次中报业绩下滑或不影响公司全年利润确认，继续看好公司全年业绩。 新签合同额持续高增，毛利率水平创历史同期最高。2021、2022年公司新签合同金额分别为73.3亿元、89.39亿元；2023H1新签销售合同金额40.71亿元，同比增加32.7%，另外，已中标暂未签订合同17.70亿元。截至2023H1，公司在手销售合同总金额为102.06亿元，其中已签订合同尚未开工项目31.12亿元，在建项目中未完工部分的总金额70.94亿元，增长动力十足。毛利率方面，公司2023H1销售毛利率达17.0%，创历史同期最高，盈利能力显著提升。 氢能业务实现营收1.6亿元，实现“从0到1”跨越。2023H1，公司实现氢能业务营收1.6亿元，实现了“从0到1”的跨越，毛利率达15.7%。我们认为公司具备两大核心优势：（1）集团资源赋能，公司作为华电集团氢能业务主要载体，承担华电集团“揭榜挂帅”和“十大重点科技项目”任务，有望拿到更多的集团内部订单；（2）布局全面，公司已具备碱性电解槽+PEM电解槽+气体扩散层+质子交换膜生产制备能力，受益绿氢制备+氢燃料电池两大新兴产业蓬勃发展。 投资建议与估值：公司作为华电集团旗下工程技术板块的重要组成部分，随着火电厂建设+火电灵活性改造+海上风电+光伏+氢能等行业的加速发展，订单量在有保障的前提下有望实现快速提升，助力公司业绩加速增长。结合市场环境以及公司收入确认情况，我们略微下调公司业绩预期，预计公司2023-2025年实现销售收入为103.3亿元、129.0亿元、151.8亿元，增速分别达到25.9%、24.9%、17.7%，实现归母净利润分别为4.3亿元、5.0亿元、5.6亿元，增速分别达到37.4%、16.7%、12.6%，维持“增持”投资评级。 风险提示：客户集中风险、政策支持力度不达预期风险、海上风电装机量不及预期。

事件：公司发布 2022年年报和 2023年一季报，2022年公司实现营业收入 82.06亿元，同比下降 20.6%，实现归母净利润 3.10亿元，同比增长 2.2%；其中单四季度实现营收 27.28亿元，同比下降 48.0%，实现归母净利润 1.59亿元，同比增长 2.5%。2023Q1公司实现营收 9.01亿元，同比下降 32.2%，实现归母净利润-1.10亿元，同比下降-0.70%。 “抢装潮”影响 22年全年业绩，合同执行周期扰动 2023Q1营收。 （1）分业务来看，2022年物料输送系统工程业务实现营业收入 26.11亿元，同比增长 32.80%； 热能工程业务实现营业收入 12.00亿元，同比增长 53.74%；高端钢结构业务实现营业收入 32.27亿元，同比增长 65.53%；海洋工程业务实现营业收入 11.46亿元，同比减少 79.56%；氢能业务实现营业收入 47.08万元，同比增长 235.84%； 受“抢装潮”后，海上风电项目大部分已完工，新签项目尚未形成规模，海洋工程业务下降明显影响 2022全年营收； （2）合同签订保持增长，2022年公司新签合同 89.39亿元（于 2022年确认收入 25.97亿元），较 2021年增加 16.10亿元，比上年同期增长 21.97%；2023Q1公司已中标合同额达 30.04亿元，较 2022Q1增长 0.96亿元，比上年同期增长 3.3%； （3）受合同执行周期影响，2023Q1公司营业收入同比降低 32.2%，部分合同未能在一季度实现收入，此外一季度在执行合同同比有所减少。 火电辅机大规模招标临近，海风业务有望复苏。 （1）2022年下半年以来，为配套新能源建设，我国核准一批清洁、高效的超超临界煤电机组，其中大部分将于2025年前完成投产发电。我们预计火电辅机的大规模招标将始于 2023年下半年，公司作为火电辅机龙头具备技术、品牌、客户等多维优势，有望承接大量订单。 （2）我们预计“十四五”末期我国海风容量将达到 1亿千瓦以上，2023-2025年海上风电累计装机容量平均增速将达到 49.4%，公司已签订并实施了多个海上风电项目，具备海上风电场施工总承包的完整业绩，在手订单充足，有望在今年实现海风业务的复苏。 绿氢项目加速落地，电解槽迎爆发。根据国际能源网/氢能汇汇总统计，2023Q1国内有 13个绿氢项目签约或进入开工环节，电解槽容量达 835MW。此外，2023年 2月，欧盟新版 CBAM 碳关税范围扩展至氢气，计划对灰氢和蓝氢将收取关税，绿氢经济性显著提升，刺激电解槽需求；预计 2025年我国绿氢需求量达到 130万吨，对应 2023-2025年电解槽累计出货量达到 17GW。公司已中标达茂旗 20万千瓦新能源制氢工程示范项目 EPC 总承包项目，合同金额达 3.45亿元，计划于 2023年内投产。我们认为凭借公司在氢能领域的前瞻布局和华电集团在绿氢项目上的积极拓展，氢能业务将成为公司业绩的新增长极。 投资建议与估值：我们调整公司 2023年-2024年的盈利预测，新增 2025年盈利预测，预计公司 2023-2025年实现销售收入为 131.97亿元、162.32亿元、204.91亿元，增速分别达到 60.8%、23.0%、26.2%，实现归母净利润分别为 4.91亿元、5.40亿元、6.86亿元，增速分别达到 58.5%、10.1%、26.8%，维持“增持”投资评级。 风险提示：客户集中风险；政策支持力度不达预期风险；海上风电装机量不及预； 原材料价格上涨导致产品毛利下降的风险。

华电重工：工程系统承包龙头华电重工成立于 2008年，是工程整体解决方案供应商。公司业务涵盖物料输送系统工程、热能工程、高端钢结构工程、海洋工程、工业噪声治理工程、氢能等，实际控制人为国务院国资委。 热能工程龙头，灵活性改造打开火电存量市场我国传统燃煤发电存在过剩问题。而新能源发电具有随机性、间歇性、不稳定性等特点，要求现役火电机组提高灵活性以及深度调峰能力，以维持电网稳定。 我国煤电机组改造规划已经明确，改造规模庞大。2021年国家发展改革委、国家能源局制定《全国煤电机组改造升级实施方案》。煤电机组“十四五”期间改造规模不低于 3.5亿千瓦；灵活性改造 “十四五”期间完成 2亿千瓦，增加系统调节能力 0.3—0.4亿千瓦，促进清洁能源消纳；“十四五”期间，实现煤电机组灵活制造规模 1.5亿千瓦。 公司热能工程有望受益煤电改造市场扩容。截至 2022年 6月，公司已签订一系列能效提升/灵活性改造合同。 海上风电：项目经验丰富，统筹推进资质升级公司资质丰富，项目经历众多，综合竞争力强。公司具备海上风电工程 EPC 总承包的设计、施工资质，拥有“华电 1001”自升式海上作业平台等关键船机设备。截至 2021年末公司累计参与海上风电装机 340万千瓦，占全国海风累计装机量的 13%。项目方面，截至 2022年上半年，公司参与建设海上风电项目26个，项目装机容量 350万千瓦，其中以施工总承包模式承建的项目 190万千瓦，以 EPC 总承包模式承揽项目 20万千瓦；完成了 450余套单桩基础施工、550多台风机安装。公司已取得电力行业工程设计（风力发电）乙级资质和港口与航道工程施工总承包贰级等资质，并统筹推进资质升级工作，有望进一步提升项目承接竞争力。 布局制氢设备及材料，完善新能源产品矩阵2022年以来我国氢能产业政策持续加码。到 2025年，燃料电池车辆保有量计划达到约 5万辆，部署建设一批加氢站，可再生能源制氢量达到 10-20万吨/年。2022年 6月的《“十四五”可再生能源发展规划》，提出推进可再生能源发电制氢产业化发展，打造规模化的绿氢生产基地。多省发布氢能规划和指导意见，积极打造氢能全产业链生态。 电解水制氢的高成本限制了绿氢的大规模推广应用，降低电价、设备价格是降低绿氢成本的关键。随着风电、光伏发电装机规模进一步扩大，可再生能源电力成本持续下降的趋势已十分明确。 电解槽占制氢系统总成本 50%以上，技术壁垒高、附加值高、产值规模大，预计 2025年国内市场可达百亿规模，2030年超千亿。公司背靠华电集团，有望持续受益大股东赋能。2021年，公司承担华电集团四川泸定电解水制氢装置项目。2022年公司取得内蒙古华电包头市达茂旗 20万千瓦新能源制氢工程示范项目制氢站部分。此外，公司并购的深圳通用氢能具有气体扩散层及质子交换膜生产能力，产业链布局持续扩张。 投资建议：我们看好公司①火电建设龙头，受益火电灵活性改造市场空间扩容，②华电集团有望持续赋能新业务，③积极发展氢能业务，打造下一个增长极。我们预计公司 2022-2024年归母净利为 3.28、4.78和 6.36亿元，现价对应 PE 分别为 27、19、14倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：煤电投资不及预期；新能源项目承接不及预期；集团外市场开拓不及预期；氢能业务开拓不及预期。

工程整体解决方案供应商，火风光氢协同发展。公司成立于 2008年，隶属“五大发电集团”之一的华电集团，集工程系统设计、工程总承包以及核心高端装备研发、设计、制造于一体，业务涵盖物料输送系统、热能工程、高端钢结构、海洋与环境工程、氢能工程等方面。作为华电集团工程技术的重要力量，公司深耕能源建设，补全能源矩阵，积极布局光伏、氢能等新兴业务；近年来公司营收利润均快速增长，公司营业收入由 2017年的 48.21亿元提升到 2021年的 103.29亿元，年复合增长率达 20.98%；归母净利润由 2017年的 0.38亿元提升到 2021年的 3.03亿元，年复合增长率达 68.43%。 火电强势复苏，传统能源业务盼迎新春。在“十四五”电力供应偏紧的背景下，火电价值已经得到重估，今年前三季度火电投资完成额达到 547亿元，同比增长47.5%，火电投资建设明显提速，预计未来三年将有 1.7亿千瓦煤电投产；公司作为国内电站四大管道龙头企业和空冷系统行业的有力竞争者，将充分受益火电建设新周期。此外，基于较为严峻的弃风弃光形势，多地纷纷出台政策将火电灵活性改造与新能源开发指标捆绑，令火电灵活性改造盈利模式逐步改善，预计“十四五”期间火电灵活性改造将大幅度提速；公司作为华电集团旗下的工程公司，在火电灵活性改造方面积累了大量的经验，今年上半年已经签署了 4项华电内部的灵活性改造项目订单，预计后续仍将承接大量的火电灵活性改造项目。 风光正当时，双碳赛道主力军。根据《2022全球海上风电大会倡议》，到“十四五”末，我国海上风电累计装机容量需达到 1亿千瓦以上，预计 2023-2025年我国海上风电累计装机容量年平均增速接近 50%，海上风电具有广阔的发展空间； 公司风电业务实现了设备与工程的协同，在海上风电领域具备丰富的项目经验，累计完成海风项目装机容量达 350万千瓦，市占率有望超过 10%；在安装能力上，公司租赁的 2200T 深水自升式风电安装船“博强 3060”已正式开工建设，预计2022Q3交工，将极大提高公司的海上风电安装能力；随着风电业务设备与工程共振，公司有望克服“抢装潮”的影响，回归高速发展阶段。此外，公司正切入分布式光伏、渔光互补等多种光伏应用领域，今年以来签订了华电应县等 5个集团内光伏项目，并成功签订中煤大屯 50MW 渔光互补光伏合同，实现了光伏业务的大发展。 氢势待发，万亿赛道再落一子。随着国家氢能战略的逐步明晰，各能源央企正在积极发力氢能，深入布局绿氢产业链，其中电解槽是绿氢制取的核心设备，我们预计 2030年电解槽系统市场空间将达 2000亿元。公司作为华电集团氢能业务主要载体，在绿氢制、储、用产业链条上均取得了亮眼成绩，今年公司 1200Nm3/h碱性电解槽产品成功下线，在单机产氢量、电解效率、电流密度等主要技术指标达到国际先进。需求侧：华电集团内部的达茂旗、山东潍坊等项目碱性电解槽需求保障公司氢能业务持续拓展；未来随着公司工艺水平更加成熟，有望在绿氢制取方向上实现后来居上，成为业绩增长的新引擎。 投资建议与估值：公司作为华电集团旗下工程技术板块的重要组成部分，随着火楷体 电厂建设+火电灵活性改造+海上风电+光伏+氢能等行业的加速发展，订单量在有保障的前提下有望实现快速提升，助力公司业绩加速增长，兼具较高成长性与较强确定性。我们预计公司 2022年-2024年的收入分别为 87.74亿元、139.73亿元、170.02亿元，营收增速分别达到-15.34%、59.79%、21.68%，净利润分别为 3.21亿元、4.24亿元、6.05亿元，净利润增速分别达到 5.96%、32.06%、42.58%，首次覆盖，给予“增持”投资评级。 风险提示：客户集中风险、政策支持力度不达预期风险、海上风电装机量不及预期、原材料价格上涨导致产品毛利下降的风险、新冠疫情反复风险等。

华电集团旗下火电辅机设备龙头， 风光氢补齐能源业务矩阵。 公司是华电集团旗下工程与设备业务核心平台， 主营业务包括物料输送系统、 热能工程、高端钢结构、 海洋与环境工程、 氢能工程等， 能源行业收入占比 60%-70%，港口/冶金/石化/建筑等行业收入占比 30%-40%。公司是全国火电辅机设备与工程龙头企业， 业务覆盖四大管道、 空冷系统、 钢结构、 灵活性和节能改造。 风电方面， 公司拥有陆上/海上塔筒/管桩三大生产基地， 同时在海上风电施工领域具有较强竞争力。 此外公司积极布局光伏、 氢能等新兴业务， 有望实现订单和收入的突破。 煤电建设迎来新周期， 设备与工程投入加速在即。 “双碳” 目标下煤电在能源保供和电力系统调节方面的重要性日益凸显， 煤电作为“稳定器” 和“压舱石” 的作用不会改变。 我们预计“十四五” 期间我国煤电新增装机 CAGR有望超过 30%， 新增装机容量有望超过 270GW， 此外存量煤电三项改造规模将超过 600GW。 煤电建设新周期带动设备投资加速， 我们预计 2025年煤电核心辅机设备市场空间将达到 173亿元， 公司作为辅机设备龙头企业将充分受益于煤电建设新周期。 拥抱新能源大发展， 助力发电集团实现绿色转型。 我们预计 2022-2025年全国陆风、 海风、 光伏新增装机 CAGR 分别为 24%、 40%和 26%。 公司布局风电业务多年， 兼具陆上、 海上设备与工程业务能力， 曹妃甸海工产能将充分受益于唐山海上风电发展， 订购新型施工船满足海上风电大型化需求。 公司2021年进入光伏支架和 EPC 业务， 2022年制氢电解槽产品有望形成订单和收入。 盈利预测与估值： 公司是华电集团旗下火电辅机设备龙头， 布局风电设备与工程业务多年，光伏和氢能业务打开远期成长空间。我们预计公司 2022-2024年实现归母净利润3.14/4.47/6.14亿元（+4%/42%/38%），对应PE为20/14/10倍。 结合绝对和相对估值方法， 我们认为公司合理估值 6.17-6.46元， 相对23年动态 PE 为 16-17倍， 较当前股价溢价 16%-22%。 首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 原材料持续涨价和竞争加剧导致产品价格下降、 毛利率下滑； 风电行业新增装机不及预期； 光伏、 氢能业务开拓进度不及预期。