公司是国内中、轻卡变速器的龙头企业 公司是国内中、轻卡变速器的龙头企业,现已进入重卡变速器市和客车变速器市场,并正在建设乘用车变速器产能。公司的发展战略是在变速器市场拓展新的市场空间,未来五年的发展目标是年销售200万台商用车变速器和50万台乘用车变速器,年营业收入达到50亿元。 重卡变速器是公司明年的主要增长点,股价催化剂是配套福田欧曼 公司现有8条装配线,其中2条重卡变速器装配线的现有年产能为8万台,未来可扩展至20万台。预计今年重卡变速器销量为1.2万台,主要客户包括一汽青岛、山西大运和北汽福田的诸城工厂、长沙工厂。重卡变速器将是公司明年营业收入和净利润的主要增长点,潜在的股价催化剂是公司成功实现为福田欧曼重卡配套。 乘用车变速器打开了公司中长期的发展空间,目标客户自主品牌 公司拟使用2亿元超募资金和4.22亿元自有资金投资“年产50万台乘用车变速器项目”,其中手动变速器35万台,自动变速器15万台,预计该项目明年下半年投产,目标客户为奇瑞、江淮、力帆、众泰等自主品牌。公司的手动变速器与AMT自动变速器同步设计,一体化开发,首先开发的产品匹配排量小于1.6L的发动机。 收购山东临工桥箱将增强公司整体的盈利能力 公司在以现金1,672万元收购万盛汽配持有的山东临工桥箱16.33%股权,成为山东临工桥箱的控股股东。我们认为,此次收购不仅可以提高公司在轻卡变速器市场的市场份额,增强议价能力,还将通过成本管理和加大自制率提高山东临工桥箱的盈利能力,实现双赢发展。 维持“买入“评级,目标价39.00元 我们预计公司的重卡变速器明年下半年将实现为福田欧曼配套,乘用车变速器项目将在2011年下半年投产,公司在2010-2013年的EPS分别为1.02元、1.53元、2.44元和3.37元,未来四年净利润复合增速42.9%。考虑公司的高成长和收购山东临工桥箱带来的协同效应,我们结合绝对估值和相对估值,给予公司2011年25倍PE估值,目标价39.00元。

公告概要。 公司拟以现金1,672万元收购万盛汽配持有的山东临工16.33%股权。公司此前持有山东临工37.55%股权,本次交易完成后,公司将合计持有山东临工53.88%的股权,成为山东临工的控股股东。 公司拟使用2亿元超募资金和4.22亿元自有资金投资“年产50万台乘用车变速器项目”,其中手动变速器35万台,自动变速器15万台。 收购完成后公司变速器产能将超过100万台,协同效应明显。 山东临工是一家以轻、微卡变速箱生产与销售为主的大型机械制造企业,年产销轻、微卡变速箱超过50万台,产能位居国内同行业第一名,国内市场占有率超过35%。本次资产收购后,新增山东临工50万台的年产能加上公司现有30万台和上市募集资金投资项目扩建的28万台产能,上市公司变速器年产能将超过100万台。 虽然短期内山东临工将会拉低公司的毛利率,但长期来看,公司成为山东临工的控股股东,有利于实现双方在采购、销售、制造和研发等多方面的协同合作。此外,本次资产收购采用资产基础法,按照山东临工2010年1919万元的净利润测算,收购资产价格折合5.34倍PE,较有利于上市公司。 乘用车变速器为公司打开一片广阔的成长空间。 乘用车自动变速器是国内自主品牌供应链的瓶颈,长期被外资零部件企业垄断。 而随着国内堵车情况加剧和消费升级,自动变速器的市场需求增长强劲。公司从2008年6月开始与解放军装甲兵工程学院和北京世纪大恒电子技术有限公司共同开发0.8~3.5L排量乘用车用双离合器(DCT)汽车自动变速器。此次公司以超募和自有资金6.22亿元投资“年产50万台乘用车变速器项目”,预示公司在乘用车变速器的研发和市场开发上将有望取得重大突破,为公司又打开了一片广阔的成长空间。 给予“买入“评级,目标价35.70元。 我们预计公司的乘用车变速器项目将在2012年投产,公司在2010-2013年的EPS分别为1.02元、1.22元、1.72元和2.62元,未来四年净利润复合增速34.1%。 考虑乘用车变速器市场潜力巨大和本次资产收购带来的协同潜力,我们给予公司2010年35倍PE估值,目标价35.70元。

2010年前三季度公司实现营业收入5.67亿元,同比增长54.54%;实现归属于母公司股东的净利润0.79亿元,同比增长129.36%,折合全面摊薄后每股收益0.85元。其中2010年第三季度公司实现营业收入1.70亿元,同比增长10.91%,实现归属于母公司股东的净利润0.22亿元,同比增长15.91%,折合全面摊薄后每股收益0.24元。业绩略低于我们的预期。 中低端乘用车销量环比下降拉低营业收入。 公司第三季度营业收入1.70亿元,低于上半年1.99亿元的季度营业收入平均值。 公司的内外饰产品主要为长安汽车和上汽通用五菱的微车和中低端轿车配套。受今年小排量轿车购置税优惠缩水和去年中西部地区消费需求透支的共同作用,今年前三季度中低端乘用车销量呈现环比下降的趋势,其中第三季度交叉乘用车销量环比下降14.32%,公司重点配套车型长安悦翔销量环比下降22.8%。 运营效率提高拉动毛利率探底回升。 此前公司的毛利率水平从2007年的36.3%一路下滑至2010年上半年的29.6%,市场也对公司毛利率水平是否会继续下滑表示担忧。但公司三季报显示今年前三季度的毛利率已回升至30.6%,其中第三季度的毛利率高达33%。我们认为,拉动公司毛利率探底回升的主要因素是近年来公司在各地设立的分、子公司生产经营逐渐步入正轨,运营效率稳步提高。 内外饰产品和座椅类产品明年将有大批新增订单投产。 从今年四季度到明年公司内外饰产品的新增配套车型主要有上汽通用五菱的五菱宏光、宝骏、五菱之光,重庆长安的F202、G401和长安福特的福克斯,我们预计上述五款车型的总销量将在40~50万辆/年。公司座椅类产品的新增配套车型主要有上海大众的帕萨特换代车型和大众、标致雪铁龙、通用在欧美市场的诸多新车型。 维持“增持”评级,目标价上调至41.30元。 考虑到毛利率相对较高的出口业务回暖,四季度中低端乘用车销量回升和明年新增订单饱满,仅略小幅下调公司2010~2012年EPS至1.18元、1.42元和1.89元,未来三年净利润复合增速50.6%。我们按照0.7倍P/E/G估值,即35倍2010年P/E,目标价41.30元,维持“增持”评级。

汽车零部件主营业务稳定增长,业绩略超市场预期。 2010年前三季度公司实现营业收入24.72亿元,同比增长17.20%;实现归属于母公司股东的净利润2.95亿元,同比增长60.07%;摊薄后每股收益0.52元。剔除公司已经出售的改装车业务,公司前三季度汽车零部件主营业务收入同比增长60.0%。其中2010年第三季度公司实现营业收入9.87亿元,同比增长18.86%,环比增长20.70%,预计第四季度环比增长在15%以上;实现归属于母公司股东的净利润2.95亿元,同比增长60.07%,环比增长8.20%;摊薄后每股收益0.20元。业绩略超我们及市场的预期。 销售增长受益于配套大众车型持续热销。 公司产品主要为合资品牌中高端车型配套,70~80%的营业收入来自于上海大众和一汽大众。受小排量轿车购置税优惠缩水和东部地区私家车消费升级的共同作用,今年前三季度1.6L及以下小排量轿车市场份额由62.6%下降至61.0%,而公司主要配套的中高端车型则持续热销。其中前三季度朗逸销量同比增长79.9%,帕萨特领驭同比增长44.2%,君越同比增长295.8%,奥迪A6L同比增长22.9%。 我们预计南北大众明年将解决高尔夫、途观和奥迪Q5等畅销车型的产能瓶颈,并迎来帕萨特领驭、波罗、迈腾和奥迪A6等主力车型的换代车型。而这些热销车型的放量和换代将为公司明年的营业收入带来增长。 11.2亿元现金在手,国际并购或称为股价催化器。 公司一年来先后出售了陆平机器73.8%、一汽富奥29%和上海华新51%的股份,三项股权转让共计收入7.03亿元。此外,公司于2010年4月非公开募集8.51亿元投资于其内饰件核心业务。公司做强核心业务和核心产品、寻找合适时机国际化的战略日渐清晰。从2010年一季报开始,公司账面一直持有11~13亿元的现金,我们认为这表明公司已为国际并购做好了充足的准备。 给予“买入”评级,目标价24元。 考虑到大众汽车的热销,我们预计公司现有业务在2010-2012年的EPS分别为0.80、1.10和1.38元,未来三年净利润复合增速30.0%。考虑国际并购所带来的预期,我们给予30倍PE估值,目标价24元。

三季报业绩略超预期。 2010年前三季度公司实现营业收入313.32亿元,剔除合并范围变化影响,比上年同期增长64.24%;实现归属于母公司股东的净利润18.86亿元,同比增长91.86%,实现每股收益0.73元。其中2010年第三季度公司实现营业收入109.14亿元,同比增长41.54%,环比增长3.37%,实现归属于母公司股东的净利润6.54亿元,同比增长56.25%,基本每股收益0.253元。略超我们及市场的预期。 业绩增长受益于国内乘用车市场热销。 公司主要业务覆盖汽车内外饰、功能件、金属成形及模具、电子电器和热加工等,主要客户涵盖国内主要乘用车厂商,公司营业收入的55%~60%来自于上汽集团的狭义乘用车业务。今年前三季度国内乘用车销售989.7万辆,同比增长36.63%,其中上汽集团销售狭义乘用车163.4万辆,同比增长50.0%。 公司未来的增长点:中性化和国际化拓展非上汽集团客户和海外客户。 受益于中性化和国际化带来的客户多元化,我们预计未来两年公司营业收入同比增长超过20%。目前公司积极接触的自主品牌主要有江淮汽车、长城汽车等;国外正在拓展的客户有克莱斯勒等。此外,公司旗下26家子公司中7家中德合资企业还将受益于国产德系豪华品牌轿车的高速增长。近年来国产德系豪华品牌轿车通过降低入门价和引入新车型逐步打开市场,国产奔驰、宝马、奥迪前三季度销量分别同比增长137.9%、56.9%和26.6%,我们预计明年北京奔驰和华晨宝马的年销量将分别达到5万辆和10万辆,同比增长50%以上。 背靠上汽集团,公司新能源汽车电机业务前景光明。 公司发布公告与贵州航天成立新能源汽车电机合资公司,将为上海汽车自主品牌配套,然后拓展至上海大众、上海通用。上汽集团于10月25日发布其新能源汽车产业化目标:2010年投产荣威750中混混合动力轿车,到2012年投产荣威550插电式强混轿车。我们认为,上汽集团新能源汽车的产业化将为华域汽车的电动转向、电动空调和驱动电机等新能源汽车零部件业务带来光明前景。 维持“买入”评级,目标价上调至20元。 上调公司2010~2012年EPS至1.04、1.30元和1.60元,未来三年净利润复合增速39.1%。考虑到公司业绩的稳定增长和新能源汽车业务的光明前景,我们给予20倍PE估值,目标价20.00元,维持“买入”评级。

三季报业绩符合预期。 2010年前三季度公司实现营业收入9.51亿元,同比增长53.46%;实现归属于母公司股东的净利润1.92亿元,同比增长58.88%,折合摊薄后每股收益0.80元。其中2010年第三季度公司实现营业收入3.20亿元,同比增长5.48%,实现归属于母公司股东的净利润0.63亿元,同比减少10.42%,折合摊薄后每股收益0.26元。符合我们及市场的预期。 大中客空调高毛利率依赖售后服务保障,轻型车空调受益规模扩大。 公司的大中客空调业务依靠高效低价的售后服务解除了终端客户的后顾之忧,价格已与外资品牌基本持平,毛利率高达44.5%;而公司的轻型车空调业务由于尚处于起步阶段,毛利率仅有19.5%。公司第三季度综合毛利率为37.1%,较二季度小幅上升0.5个百分点,我们认为这说明公司轻型车空调业务的毛利率受益于产销规模的扩大,并且未来几年存在进一步上升的空间。 合资企业锁定核心客户,有望成为公司业绩新的增长点。 公司以与核心客户建立合资企业的方式建立长期合作关系。公司在2009年5月通过购买原有合资企业外方股东股份的方式与江淮汽车设立合资公司江淮松芝,并持有该合资企业40%的股份。今年前三季度该合资企业分别为公司贡献了366.4万元、568.6万元和608.9万元的投资收益,占公司净利润的比重也由6.23%上升至9.65%。 此外,在2010年1月公司董事会通过决议,决定与北汽福田和北京公交在北京设立合资公司北京松芝股份;之后在2010年4月公司又与银轮股份、吉利控股签订《合营协议书》,建立合资企业浙江三鑫汽车热系统有限公司。我们认为,这两家合资企业将在2011年成为公司新的盈利增长点。 维持“增持”评级,目标价上调至33.30元。 考虑到大中客行业的销售四季度将进入旺季和公司乘用车空调业务进展顺利,上调公司2010~2012年EPS至1.11元、1.34元和1.52元,未来三年净利润复合增速34.0%。我们给予30倍PE估值,目标价33.30元。

公司发展战略:在移动式空调市场拓展新增长空间。 公司专注于移动式空调市场,发展战略为在巩固大中客空调优势市场地位的基础上,依靠高性价比和售后服务横向拓展现由外资品牌占绝对优势的其它细分市场,通过提高自制件比例纵向垂直整合,提升毛利率和竞争实力。 公司是国内大中客空调的龙头企业。 公司在大中客空调市场占据约25%的市场份额,其中在长客类空调市场的份额为20%,在公交类空调市场的份额达90%。预计未来五年国内大中客产量的增速在10%左右,公司大中客空调业务的主要增长点是南方中西部二、三线城市新增的公交类空调。与外资品牌相比,高效低价的售后服务是公司的核心竞争力,而售价基本已能与外资品牌持平,从而使得此块业务毛利率可达45%。此外,公司自制压缩机的募投项目将进一步提升公司大中客空调的毛利率和竞争实力。 乘用车/轻客/货车空调将是未来两年公司主要增长点。 外资品牌现占据国内乘用车/轻客/货车空调市场80%左右的市场份额,公司的市场进入战略为“高性价比+资本纽带”,即以外资品牌2/3的售价首先切入长安、东南、江淮、吉利等自主品牌的配套体系,并以与江淮、北汽福田和吉利三家核心客户建立合资企业的方式锁定双方的长期合作。虽然此块业务的毛利率仅有20%,但我们预计到2012年此块业务的营业收入将与大中客空调持平,成为公司又一项核心业务。 冷藏车制冷机组和轨道车空调打开长期增长空间。 冷藏车制冷机组和轨道车空调是公司的两个募投项目,我们预计此两项目将于2012年投产。“十二五”期间将是我国冷链物流和轨道交通的大发展时期,公司的冷藏车制冷机组和轨道车空调如能在有利的外部环境中成功取得突破,则将为公司打开长期的增长空间。 给予“增持”评级,目标价位30.90元。 我们对2010-2012年EPS的预测为1.03元,1.23元和1.37元,三年盈利复合增速29.4%。结合绝对估值和可比公司估值,给予30倍PE估值,目标价30.90元,首次给予“增持”评级。