要点回顾 2015年3季度末,贵州茅台的营业表现优于我们此前预期,集团总营业收入及净利润分别同比上升6.59%及6.84%至人民币231.49亿元及114.25亿元; 从资产规模看,截止3季度末,贵州茅台的总资产规模保持强劲增长,期内较2014年末上升约17.74%至人民币775.59亿元。归属于上市公司股东的净资产达人民币598.48亿元,大幅上升12.01%; 我们注意到,贵州茅台的资产状况维持良好,尤其是预收货款,较2014年末大幅增长约280%至人民币56.06亿元。另外应收票据强劲增长约349%至人民币82.91亿元,这有助于保证其未来利润的稳定增长; 总体看,贵州茅台的销售增速趋稳,鉴于未来市场环境转好,同时目前在中高端白酒市场的领导地位,我们对贵州茅台未来的业绩表现持谨慎乐观态度。另外,贵州茅台一直保持高派息率,我们预计未来可平均维持30%以上,同时股息收益率维持稳定增长,对长期投资者而言具有吸引力。给予其12个月目标价至人民币280.00元,较最新收盘价高出于约24%,约相当于2016年每股收益的19.7倍及每股净资产的4.7倍。维持“买入”评级。(收盘价截至2016年3月18日)

要点回顾 上月末兴业证券(以下简称“兴业”或“集团”)公布业绩快报,从2015年集团的经营表现看,得於市场环境的大幅改善,兴业的利润出现大幅增长,超出我们此前预期。截止2015年12月末,兴业的营业收入及股东净利同比分别大幅上升约107%及136%至人民币116.3亿元及人民币42.1亿元,折合每股收益人民币0.81元。利润增长的主要原因是各类主营业务收入的大幅增长; 此外,兴业的资产规模也出现大幅增长,期内其总资产同比大幅上升约54%至人民币1,134.02亿元,净资产较2014年上升约26%只人民币184.87亿元,折合每股净资产人民币3.56亿元; 早前兴业的最新配股计画已经完成。按照方案,兴业按照每10股配售3股的比例配售A股股份,并於2016年1月5日结束,募集的金额共计人民币约122.58亿元,认购股数约14.97亿股; 我们的观点是,2015年由於整体市场环境较好,兴业的业绩超出我们此前预期,但鉴於2015年下半年市场开始出现大幅震荡,同时不确定性因素仍在增加,因此我们对2016年的展望偏於谨慎,兴业的业绩表现将较2015年出现较大幅度的下滑。今年初的配股成功募集约人民币123亿元,虽然市场对其配股的时间节点上有一定分歧,但从集团本身的发展看,这对於保证未来兴业的业务高速发展有正面影响。我们下调兴业12个月目标价至人民币12.00元,以反映当前的市场风险,较现价高出约54%,相当於2016年每股收益的26.0倍及每股净资产的4.0倍,维持“买入”评级。(现价截至2016年2月5日) 风险 受市场环境影响,股票经纪业务、投行业务以及资管业务收入的盈利波动性较大; 国内外资本市场环境恶化,短期内股价大幅下跌。

要点回顾。 截止2015年前3季度末,中国平安的业绩表现符合预期。期内股东应占溢利约达人民币482.76亿元,同比大幅上升52.4%,折合每股收益人民币2.64元。 根据中国保监会最新的统计资料显示,截止2015年10月末,中国平安的寿险及产险累计保费收入同比分别大幅增长18.98%及15.36%至人民币1,782.85亿元及1,342.38亿元。 总资产保持稳定增长,期内较2014年末上升16.5%至人民币4.67万亿元,净资产上升了13.4%至人民币3,283.37亿元。 现有的“银行+保险+投资”架构具有明显的竞争优势。期内中国平安的互联网金融业务增长迅猛,截止9月末,互联网用户较2014年末大幅增长43.2%至1.97亿。 总体看,中国平安前三季度业绩符合我们预期,虽然第三季度中国资本市场出现剧烈动荡,其投资收入总体仍保持较稳定的增长水准。鉴於最近中国平安的股价已经出现大幅下降,估值已经具有吸引力,因此我们仍维持此前给予的中国平安A股12个月目标价至人民币65.00元,较现价高出於约92%,相当於2016年每股收益的15.6倍及每股净资产的2.0倍。维持中国平安A股“买入”评级。(收盘价截至2015年11月27日)。 经营表现符合预期。 截止2015年10月末,中国平安的寿险及产险累计保费收入同比分别大幅增长18.98%及15.36%至人民币1,782.85亿元及1,342.38亿元。 虽然3季度市场环境恶化,中国平安的投资收益仍稳定增长,截止9月末,集团的保险资金投资组合总额约达人民币1.61万亿元,环比6月末下降了300亿元,较2014年末增长9.5%。净投资收益上升至5.6%。期内股东应占溢利约达人民币482.76亿元,同比大幅上升52.4%,折合每股收益人民币2.64元。其变化符合我们此前预期。 另外,集团的银行业务维持稳定增长,截止3季度末,平安银行的净利润同比增长约13%至人民币177.40亿元,但资产品质明显下滑,不良贷款比率由2014年末的1.02%上升至1.34%,环比2季度末继续上升0.02个百分点。不良贷款余额大幅上升至人民币161.99亿元。我们认为未来平安银行的资产品质将继续恶化,但好於我们此前预期。

要点回顾。 截止2015年前2季度末,中国平安的业绩表现优於预期。期内股东应占溢利约达人民币346.49亿元,同比大幅上升62.2%,折合每股收益人民币1.90元,由於期内总股本增加了一倍,经调整稀释後,同比去年上升了48.4%; 根据中国保监会最新的统计资料显示,截止2015年9月末,中国平安的寿险及产险累计保费收入同比分别大幅增长18.58%及15.73%至人民币1,639.92亿元及1,216.38亿元; 总资产保持稳定增长,期内较2014年末上升15.6%至人民币4.63万亿元,净资产上升了14.4%至人民币3,311.90亿元; 现有的“银行+保险+投资”架构的协调效应日益凸显,实现移动平台一站式综合服务。从目前的表现看,其业务结构的完善性,是其主要的竞争优势; 近日中国平安将公布其第三季度业绩,我们认为,中国平安的保费收入将继续保持在2位数以上的增长水准,但鉴於第三季度中国资本市场的剧烈动荡,其投资收入增速将显着下降。不过,由於最近中国平安的股价已经出现大幅下降,估值已经具有吸引力,因此我们给予中国平安A股12个月目标价至人民币65.00元,较现价高出於约93%,相当於2016年每股收益的15.6倍及每股净资产的2.0倍。 给予中国平安A股“买入”评级。(现价截至2015年10月23日)收入增长稳定。 中国平安利润大幅增长的主要原因之一是其保费收入的稳定增长,截止2015年9月末,中国平安的寿险及产险累计保费收入同比分别大幅增长18.58%及15.73%至人民币1,639.92亿元及1,216.38亿元。 同时由於市场环境好转,中国平安其他收入也出现强劲增长。其中,投资收益稳定增长,截止6月末,集团的保险资金投资组合总额约达人民币1.64万亿元,较2014年末增长11.2%。净投资收益同比大幅上升27.4%至人民币406.22亿元。不过,我们预计今年第3季度其投资收益增速将显着下降。 另外,集团的银行业务发展迅猛,截止2季度末,平安银行的净利润同比增长约15%至人民币115.85亿元,但资产品质明显下滑,不良贷款比率由2014年末的1.02%上升至1.32%,不良贷款余额大幅上升了近50%至人民币157.29亿元。我们认为未来银行资产品质恶化的趋势还会持续下去,3季度末,其不良贷款比率将在1.50%-1.60%左右。 总体看,中国平安的经营表现符合我们此前预期,这主要得益於保费收入及其它各类主要业务收入的稳定增长。我们对2015年保险行业发展仍然持乐观预期,保险公司的保费收入将维持稳定增长,同时预计投资收益在第4季度将明显上升。因此,我们给予中国平安A股的目标价至人民币65.00元,较现价高出於约93%,相当於2016年每股收益的15.6倍及每股净资产的2.0倍,估值吸引。给予中国平安A股“买入”评级。

要点回顾 根据兴业银行(以下简称“兴业”或“集团”)此前公布的2015年上半年报显示,截止6月末,兴业的营业收入同比增长约21.63%至人民币722.58亿元,营业利润及股东净利润分别同比上升6.63%及8.68%至人民币354.49亿元及277.44亿元; 2015年兴业的资产规模增长迅猛,总资产较2014年末上升约16.33%至人民币5.13万亿元,同时,净资产增长约11.67%至人民币2,880.23亿元,折合每股净资产人民币13.76元,上升7%; 如我们所预期的,兴业的资产品质呈现恶化趋势。集团的不良贷款率较2014年末上升了0.19个百分点至1.29%。从具体的资料看,期内次级类贷款大幅上升53.79%,不过可疑类及损失类贷款则出现下跌。我们预计不良贷款比率在未来将持续上升; 兴业的主要优势在於其互联网金融的领先地位,银银平台业务是其核心竞争力。 同时集团的电子银行业务发展稳定,截止6月末,通过银银平台计算1,952.78万笔,同比大幅增长84.74%,累计结算金额同比增长59.31%;?鉴於兴业银行稳定的利润增长,同时在互联网金融领域的强劲表现,我们对其未来业绩抱有信心,给予其12个月目标价人民币20元,较最新收盘价高出约42%,相当於2016年每股收益的7.5倍及每股净资产的1.2倍,维持“买入”评级。(收市价截至2015年9月18日)业绩表现符合预期截止6月末,兴业的营业收入同比增长约21.63%至人民币722.58亿元,营业利润及股东净利润分别同比上升6.63%及8.68%至人民币354.49亿元及277.44亿元。 2015年兴业的资产规模增长迅猛,总资产较2014年末上升约16.33%至人民币5.13万亿元,同时,净资产增长约11.67%至人民币2,880.23亿元,折合每股净资产人民币13.76元,上升7%。而兴业的资产品质有所恶化,集团的不良贷款率较2014年末上升了0.19个百分点至1.29%。从具体的资料看,期内次级类贷款大幅上升53.79%,不过可疑类及损失类贷款则分别下跌0.97%及13.53%至人民币60.23亿元及18.59亿元。 兴业的主要优势在於其互联网金融的领先地位,银银平台业务是其核心竞争力。 截止6月末,通过银银平台计算1,952.78万笔,同比大幅增长84.74%,累计结算金额同比增长59.31%。另外兴业加强与微信、百度等行业领导者的合作。期内,微信银行的关注人数较2014年末上升66.7%至105万人。 同时集团的电子银行业务发展稳定,截止6月末,其企业及同业网银有效客户同比上升4.52%至20.93万户。 总体看,我们认为兴业银行的业绩表现维持稳定,互联网金融的发展将增加更多的盈利动力,因此我们对其未来发展抱有信心,同时考虑到市场环境的改善,在近期股价大幅下跌之後,兴业的股价及估值已经具有吸引力,给予其12个月目标价人民币20元,较最新收盘价高出约38%,相当於2016年每股收益的7.5倍及每股净资产的1.2倍,维持“买入”评级。(收市价截至2015年9月18日)风险主要业务收入增速低於预期;不良贷款额大幅上升,资产品质恶化程度超出预期;受市场环境影响,短期内股价持续大幅下跌。

要点回顾 根据浦发银行(以下简称“浦发”或“集团”)此前公布的2015年第一季度报告显示,截止2015年3月末,浦发的营业收入同比增长19.52%至人民币329.91亿元,营业利润及股东净利润分别同比上升4.85%及4.52%至人民币146.86亿元及111.94亿元; 浦发的资产规模增长稳定,其总资产较2014年末上升1.42%至人民币4.26万亿元,同时,净资产增长9.73%至人民币2,854.94亿元,折合每股净资产人民币13.70元; 同其他银行一样,浦发的资产品质呈现恶化趋势。今年第一季度末集团的不良贷款率较2014年末上升了0.11个百分点至1.18%,这主要是由於期内可疑类及损失类贷款的大幅上升所致。近期由於受到A 股总体市场环境影响,银行的股价出现较大波动,但明显优於同期大盘表现。不过本次市场调整主要暴露了过去高杠杆的放大效应。同时,也反映了银行理财产品的潜在风险,我们预计未来银行的资产品质将近一步下滑; 总体看,鉴於浦发银行较稳定的利润增长,同时在上海地区的区域优势,我们对其未来业绩抱有信心,给予其12个月目标价人民币20元,较最新收盘价高出约12%,相当於2016年每股收益的21.3倍及每股净资产的1.3倍,给予“增持”评级。(现价截至7月10日早盘)。 利润增长稳定 贷款品质恶化。 截止2015年3月末,浦发的营业收入同比增长19.52%至人民币329.91亿元,营业利润及股东净利润分别同比上升4.85%及4.52%至人民币146.86亿元及111.94亿元。其中,集团的净利息收入及净佣金收入分别同比增长14.03%及38.28%至人民币246.79亿元及69.32亿元。 不过由於期内集团的贷款品质持续恶化,不良贷款率较2014年末上升了0.11个百分点至1.18%,不良贷款余额上升了13.56%至人民币245.13亿元。因此,资产减值损失同比大幅上升105.81%至人民币93.13亿元。 不良贷款上升的主要原因是可疑类及损失类贷款的大幅上升。期内分别较2014年末上升了22.10%及29.52%至人民币97.14亿元及21.76亿元。 我们认为未来浦发的利润增速将有所下滑,但总体保持较稳定的水准,但资产品质将持续下降,这是银行在未来面临的主要风险之一。

要点回顾 从交通银行(以下简称“交行”或“集团”)公布的2015年第1季度业绩看,截止2015年3月末,集团的股东应占溢利约达人民币189.7亿元,同比略微增长约1.5%,基本符合我们此前预期,折合每股收益人民币0.26元,净利润增速下滑的主要原因是成本的大幅增长,其中保险业务支出及其它业务支出增长明显,分别大幅同比增长417.3%及13.7%。另一方面,交行的中间业务收入仍然保持稳定增长,期内净手续费及佣金收入同比上升约29.3%至人民币98.75亿元; 银行的资产品质是一直关注的重点,交行的资产品质持续恶化。截止2015年1季度末,交行的公司贷款及个人贷款分别较2014年末上升5.0%及3.7%,贷款总额上升约4.7%至人民币3.59万亿元。不良贷款持续上升,导致交行的不良贷款率由2014年末的1.25%上升至今年3月末的1.30%,尤其是可疑类及损失类贷款持续上升。同时拨备覆盖率则由2014年末的178.88%下降至172.86%。目前交行的不良贷款的变化符合我们此前预期,我们认为交行的资产品质将持续恶化,不良贷款数量及比率将继续上升,2015年末不良贷款比率可能将上升至1.45%左右的水准; 另外,我们注意到交行的资产充足率下降明显,核心一级资本充足率及资本充足率分别较2014年末下降了0.48个百分点及0.09个百分点,这意味着银行将面临较大的资本压力,我们预计交行将在未来宣布新的融资计画; 总体看,交行的业务发展平稳,利润增速则有所放缓,由於其资本压力有所上升,因此对资本消耗较大的贷款业务将带来一定影响,从而可能制约息差收入的增长。不过考虑到目前牛市行情中,银行中间业务收入将持续强劲增长,一定程度上将抵消息差收入增速下滑的风险。同时其国际化战略的成果明显,未来预计将为集团提供更多的盈利贡献。另外,交行的派息比率预计仍维持在30%左右的水准,根据3阶段股利折现模型,我们给予其12个月目标价至人民币8.50元,较最新收盘价高出於约23%,相当於2016年每股收益的8.2倍及每股净资产的1.1倍,估值较为吸引。给予“买入”评级。(现价截至4月30日)2015年1季度利润稳定增长。 截止2015年3月末,交行的股东应占溢利约达人民币189.7亿元,同比略微增长约1.5%,基本符合我们此前预期,折合每股收益人民币0.26元,净利润增速下滑的主要原因是成本的大幅增长,其中保险业务支出及其它业务支出增长明显,分别大幅同比增长417.3%及13.7%至人民币27.57亿元及人民币168.69亿元。 另一方面,交行的中间业务收入仍然保持稳定增长,期内净手续费及佣金收入同比上升约29.3%至人民币98.75亿元。其中代理及管理类手续费及佣金收入分别同比大幅上升了51.8%及48.6%至人民币7.41亿元及22.83亿元。担保及银行卡手续费收入也分别同比增长33.9%及20.9%。而支付结算类手续费收入则同比减少了8.1%至人民币7.94亿元。 我们预计,2015年全年交通银行的中间业务收入将保持稳定增长趋势,但由於经营费用的上升,集团的净利润增速将保持在低个位数增长水准。

要点回顾。 上周兴业证券(以下简称“兴业”或“集团”)召开投资者会议,从2014年集团的经营表现看,得益於市场环境的大幅改善,兴业的利润出现大幅增长,超出我们此前预期。截止2014年12月末,兴业的股东净利同比大幅上升约166%至人民币17.8亿元,折合每股收益人民币0.34元,其中自营及经纪收入上升明显; 此外,管理层透露,兴业的主要优势来自於投资及研究业务。截止2014年末,集团的投资收益同比增长约81%至人民币16.28亿元。研究业务则是其三大战略方向之一,2014年兴业获得“本土最佳研究团队”第6名,较2013年上升1位; 同时,兴业的资产规模也出现大幅增长,期内其总资产同比大幅上升约102%至人民币734.88亿元,净资产较2013年上升约13%至人民币146.83亿元,其中,母公司净资本达人民币135.71亿元。由於目前兴业的各类业务发展迅猛,对资本的需求大幅上升,因此集团宣布将计画在A 股配股,发行规模大概在人民币100-150亿左右,增资扩股後,将明显缓解其资金压力; 近期证监会宣布未来国内银行将获得券商牌照,市场普遍认为对券商的业务将形成竞争压力,但管理层认为目前互联网金融的发展趋势,将使得银行的网点优势明显削弱,服务的专业化和品质才是根本; 我们的观点是,短期内即使银行获得券商牌照,对证券行业的冲击短期内也相对有限,同时考虑到兴业银行和兴业证券的主要股东之一均是福建省财政厅,业务上未来有整合的可能性,对业务的发展将有更多帮助。同时,考虑到2015年整体市场环境仍然向好,我们对兴业的未来业绩表现持有信心,给予其12个月目标价至人民币25.00元,较现价高出约66%,相当於2016年每股收益的26.0倍及每股净资产的4.0倍,给予“买入”评级。(现价截至3月27日)2014年利润大幅增长 投研是核心竞争力。 得益於市场环境的大幅改善,兴业的利润出现大幅增长。截止2014年12月末,兴业的股东净利同比大幅上升约166%至人民币17.8亿元,折合每股收益人民币0.34元,其中自营及经纪收入上升明显。 来自自营业务的收入同比大幅增长约222%至人民币13.4亿元。而证券及期货业务带来的营业收入同比增长52.66%至人民币24亿元。此外,两融业务规模的大幅上升,2014年末公司的两融业务余额达到人民币138.1亿元,同比强劲增长约228%,行业市场份额由2013年的1.22%上升至1.35%,其利息收入同比大幅增长约179%至人民币5.7亿元。而管理层表示,2015年兴业的两融业务仍将维持强劲增长,截止目前,两融业务的规模已经超过2014年全年,达到约人民币190亿左右的水准。因此,我们预计今年兴业的两融业务规模将出现爆发式增长。 投行业务发展迅猛,股票及债券承销规模的增长强劲,使得兴业的投行业务收入同比大幅增长约51%至人民币5.5亿元。同时,兴业的证券投资收益和公允价值变动合计约人民币18.82亿元,同比大幅增长约201%。 而研究业务则是兴业的三大战略方向之一,2014年兴业获得“本土最佳研究团队”第6名,较2013年上升1位。管理层指出,未来兴业将继续加大对投研的投入,不仅针对公募基金,同时将积极开拓对私募基金,以及海外客户的服务。 兴业的资产规模也出现大幅增长,2014年其总资产同比大幅上升约102%至人民币734.88亿元,净资产较2013年上升约13%只人民币146.83亿元,其中,母公司净资本达人民币135.71亿元。由於目前兴业的各类业务发展迅猛,对资本的需求大幅上升,因此集团宣布将计画在A 股配股,发行规模大概在人民币100-150亿左右,增资扩股後,将明显缓解其资金压力。由於股本扩大,未来2年兴业的利润将被摊薄,但我们预计2015年兴业的净利润仍将保持在100%以上的高增速。 此外,近期证监会宣布未来国内银行将获得券商牌照,市场普遍认为对券商的业务将形成竞争压力,但管理层认为目前互联网金融的发展趋势,将使得银行的网点优势明显虚弱,服务的专业化和品质才是根本。 兴业是拥有互联网业务资格的内地券商之一。管理层透露集团正在研究探索可行的策略,重点是未来在经营文化和管理理念的变化,以及相关服务平台的建设。互联网金融将主要依赖於客户体验,竞争的优势在於差异化策略,而兴业将主要以私人财富管理和机构客户为目标。由於私人财富管理的客户基数大,兴业在产品的销售引入等各方面做了大量工作,包括产品平台建设、IT 投入、对移动终端的投入和研究、以及大的行业平台的建设等等。 风险。 股票经纪业务以及投行业务收入的盈利波动性较大;融资需求加大,资本压力上升,影响其业务发展;市场竞争压力变大,人才储备不足,国际化经验不足;国内外资本市场环境恶化,短期内股价大幅下跌。