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贵州茅台 食品饮料行业 2019-04-11 903.00 -- -- 960.95 6.42% -- 960.95 6.42% -- 详细
事件:贵州茅台发布2018年年报,公司18年实现营业总收入772.0亿元,同增26.43%;归母净利润352.0亿元,同增30.00%;EPS 28.02元/股。 点评: 1、 全年业绩符合预期,结构优化促进业绩增长 公司18年实现营业总收入772.0亿元,归母净利润352.0亿元,分别同比增长26.43%和30.00%。其中Q4季度实现营业总收入222.3亿元,归母净利润104.7亿元,分别同比增长34.12%和47.56%,主要是因为公司年底加大非标产品投放促进单季度业绩增长。分产品来看,茅台酒实现营收654.9亿,同比增长24.99%,其他系列酒实现营收80.8亿元,同比增长39.88%。年茅台酒销量同比上升7.48%,其他系列酒销量同比下降0.43%,结构调整带来业绩增长。 2、 公司毛利率大幅提升,预收账款有所恢复 公司销售毛利率91.14%,相比上年上升1.34个百分点,茅台酒和其他系列酒的毛利率分别为93.74%和71.05%,比上年分别增加0.92个百分点和8.3个百分点。系列酒毛利率的大幅提升主要是由于内部产品结构改善。费用端持续改善,18年公司销售费用率和管理费用率分别为3.33%和6.90%,相比17年分别下降1.56%和0.8%。预收款项同比下降5.91%,相比17年同比下降17.74%有所收窄,环比上升21.60%。 3、 渠道反馈良好,产品放量及直营比例提升保障业绩稳健增长 公司年初给出14.00%营业总收入增长指引,增长部分源于精品酒和生肖酒放量,以及直营比重提高带来的吨酒价格提升。2019年,公司宣布未来一段时间将不再增加总经销、专卖店、特约经销商,并通过自营店、线上渠道建设,加强与商超、知名电商合作等方式增加直营比例。 4、投资建议:由于直销占比提升,我们预测19-21年营业总收入分别为0.1,1029.7,1184.1亿元,同增14.00%,17.00%,15.00%,归母净利润分别为415.4、490.2、573.5亿元,同增18.00%,18.00%,17.00%;EPS分别为33.1,39.0,45.7元/股,对应PE分别为26、22、19倍。 风险提示:食品安全问题,改革不达预期,海外布局不达预期
贵州茅台 食品饮料行业 2019-04-10 903.00 1030.00 8.13% 960.95 6.42% -- 960.95 6.42% -- 详细
一、第一季度收入略超预期,利润大超预期,预收款有望创新高 在公司公告第一季度经营数据之前,我们预估:一季报收入增长19.5%、利润增长26%、预收款有望大幅增长60亿以上并创新高。 结合公司目前初步核算的结果,以及茅台集团第一季度的经营情况(收入同增21%;利润同增31%)来看,上市公司第一季度的收入可能略超预期,利润则有望大超预期。 我们坚持原先判断:2019年茅台酒的销量可能不增不减或者微增,收入和利润的增长主要靠非标产品的进一步提价、结构升级和渠道调整等共同作用下,带动吨价的提升。 基于上述判断及逻辑,我们对贵州茅台2019年利润增长的预期要比市场乐观很多。因此,在测算一季报时,我们对利润增长和净利率提升也看得非常乐观。但从公告的数据来看,真实情况可能比我们想象的还要好,净利润增速30%左右,比我们预估的高4个百分点,猜测主要是与渠道调整后,利润回收的幅度超预期有关。同时,去年底精品茅台集中放量(若以年末经销商数2987家计,如果每家平均发50箱,每瓶以969*2计价,则对应422吨、14.97亿收入),有一种可能性是公司去年四季度精品茅台的部分收入、利润计入在今年一季度,但具体的数量不详,在此暂不做考虑。 为此,我们小幅上修一季报主营业务的测算,更新后如下: 1)茅台酒销量同增4.7%,吨价提升至230万/吨: 春节前销量增长约9%,发货进度好于2018年同期;2月份的发货量约300吨;3月份发货情况略微低于预期,特别是直营和直销部分。总体上,一季度发货量同比增加375吨左右,实现个位数增长。 2018 年一季度因为非标产品的销售比例较少,且非标产品的提价是逐步实现的,因此茅台酒整体吨价只有198 万左右。今年一季度的产品结构更好,并且我们判断部分非标产品可能还在进一步提价,而渠道调整也使得对应产品的出厂吨价获得提升。总体上,一季度茅台酒的吨价可能在230 万/吨左右,同比增长接近16%。 2)系列酒销量下滑5%,吨价提升17%左右: 2018 年系列酒吨价提升超预期。今年来看,消化价格的同时,重点提升产品结构。为此,我们判断上半年销量同比持平或小幅减少。随着资源更多投放到汉酱等次高端的产品上,产品结构有望改善,吨价也会较快提升。 3)乐观看,预收款有望大幅增长并创新高: 3 月份发货进度低于预期,经销商大部分在一季度末完成了半年计划量的打款,部分个性化产品已经完成全年的打款,综合以上因素,我们判断一季报预收款有望实现大幅增长,增量或超60 亿,预收款如果接近200 亿左右,将创历史新高。 二、2019 年业绩判断:增长逻辑略有变化,利润更加乐观 2019 年收入、利润增长的逻辑略有变化:2018 年茅台酒的销量超预期, 但吨价不及预期,因此,在业绩基数被垫高的情况下,想要继续实现收入14%以上增长,必须加快产品结构升级和渠道调整,这两种措施最终都反应到吨价的提升上来。 在我们最新的量价拆分中,吨价对收入、利润增长的贡献明显加大。判断茅台酒和系列酒的销量不增加,费用率平稳下行,在此前提下, 利润弹性会更大,净利率有望提升。 因此,在判断14%的收入增长大概率实现的基础上,我们还认为:2019 年的利润可以看得更加乐观,有可能会再度超市场的预期。 三、盈利预测 2018 年茅台酒提前放量,业绩超预期,基数被垫高。2019 年实现收入目标主要依靠产品结构升级和渠道调整。同时,非标产品也有进一步提价的可能。归结起来,收入增量主要来自吨价提升,而利润对吨价的弹性将更大。 2019 年是茅台集团冲刺千亿的关键年,上市公司对集团收入、利润的贡献比例非常高。上市公司实现收入增长14%的既定目标大概率会实现,公司管理层也表现出充分的信心。同时,根据目标任务的拆分, 我们也认为实现的难度不大。我们不同于市场的判断在于,2019 年的净利润受益于吨价的提升,弹性将会更大。 综合考虑公司的经营计划和增长逻辑,我们预测公司2019-2021 年的收入增速分别为15%、13%、14%,净利润增速分别为27%、16%、16%, 对应EPS 为35.52、41.32、47.94 元。 在不考虑普飞继续提价的前提下,我们预测2020 年公司收入增长13%、利润增长16%。如果明年普飞提价,则必将要继续上调明年的增速。 四、未来的估值和定价 考虑外资已经夺取了茅台的定价权,不会轻易减持,且可能持续买入, 以及未来几年茅台仍会保持一定的增速,出酒量从当前的3.2 万吨, 提升到5 年后的4.5 万吨,以及更远期的5 万吨以上;出厂价仍会有较大的提升空间,净利润率仍会相应提高。因此,未来几年茅台维持25 倍左右的估值中枢,都是合理的。 2019 年当年茅台PE 为23 倍左右,考虑到定价合理性和持续性,我们按照2020 年的合理估值水平,即25 倍PE 对公司进行定价,目标价为1030 元,对应2019 年的PE 为29 倍。 考虑到2017 年和2018 年当年茅台股价的高点对应当年业绩的PE 分别为35 倍和30 倍,在当下蓝筹股和内外资金蜂拥买入的背景下,给予2020 年25 倍PE 或2019 年29 倍PE 的定价都是相对合理的。 按照我们的盈利预测,1030 元的目标价对应的市值是1.3 万亿,对应的2021 年的业绩PE 为21.5 倍。这个目标价和对应的市值,也可能是茅台相当长时期将维持的一个水平。除非公司继续大幅提高出厂价和供应量大幅放大,进而带动利润重新加速增长,不然公司的估值水平难再继续提高,成为未来两年的估值和市值天花板。 五、理性看待价格和风险 尽管绝对股价和目标价非常高,但相对于当前865元的股价,距离目标价1030元的空间也仅19%,这可能也是今年全年或明年的增长空间。就像茅台的分红绝对金额是182.64亿元,但股息率仅为1.7%,在食品饮料的高分红公司里是比较低的水平。 我们应该理性、客观地看待茅台,无论是酒的价格还是股票价格。但由于茅台已经成为一个标杆、全社会关注的焦点,所以很多事情容易被放大。这同时也孕育了一定的风险,未来茅台股价最大的不确定性还是估值水平。 我们看到2018年下半年股价的调整,是估值回归的。如果未来,市场情绪和资金偏好变化,茅台的估值中枢又从25倍回落到20倍左右,那么股价的压力就相对较大。 风险提示:QFII和北上资金的短期大规模的退出,有可能是公司股价未来最大的利空,而它们卖出的前提是茅台销售遇到问题,收入利润增速大幅滑坡,或海外金融波动,资金紧张继续撤出。其他基本面很难构成对公司的不利影响。
贵州茅台 食品饮料行业 2019-04-10 903.00 -- -- 960.95 6.42% -- 960.95 6.42% -- 详细
事件:公司发布2019年第一季度主要经营数据预告,预告2019年第一季度实现营业总收入同比增长20%左右,归母净利润同比增长30%左右。公司19年全年营收目标为同比增长14%,一季度收入与业绩均超市场预期。 投资评级与估值:由于公司一季度业绩预告超预期,上调盈利预测,预测2019-2021年EPS分别为34.49元、42.1元、47.86元(前次为33.14元、39.99元、45.49元),同比增长23%、22%、14%,当前股价对应的PE分别为25x、21x、18x,维持买入评级。 我们预计公司19年将适度增量,并增加直营比例、高附加值产品占比提升吨酒价格,系列酒已制定两位数增长目标,一季度“开门红”为全年14%收入增长目标的完成奠定了坚实的基础。展望2020年,由于目前批价已高出厂价80%以上,从而再度具备了提出厂价的客观条件。从估值角度,随着A股国际化的持续推进,茅台估值将对标海外龙头,中枢不断抬升。茅台目前牢牢占据千元以上价格带,品牌在消费者心中的地位无可撼动,而丰厚的渠道利润是公司最具保证的利润来源和安全垫,品牌和渠道利润共同构筑了茅台最强护城河,茅台始终是白酒行业确定性最强的龙头。 预计19Q1茅台酒收入增长接近20%,系列酒营收同比增长26%。我们预计茅台酒19Q1收入增长主要源于:1、发货量同比小幅增长,结合渠道反馈,18Q1茅台发货量7000-7500吨,由于2018年底茅台取消了437家经销商,按照19Q1茅台发货进度,测算19Q1茅台发货量约7500-8000吨,增速不高估计为个位数。2、吨价有所提升,18年初刚提价后18Q1的价格贡献未充分反映,吨酒价格基数不高,19Q1报表确认全部为969打款,吨价反映充分;另一方面19Q1加大了高附加值产品投放,带来吨价提升;3、提前执行Q2打款,结合渠道反馈,由于3月末经销商提前打Q2货款,且部分4月配额已发出,估计会对Q1业绩有正面影响。根据集团一季度数据,系列酒19Q1营收突破20亿,已达2016年全年销售水平,增长26%,继续支撑白酒板块整体较快增长。 预计19Q1归母净利润同比增长30%左右,利润增速明显快于收入增速,主因:1、吨价提升不需费用投放;2、高附加值产品投放加大;3、系列酒利润贡献逐步加大;4、公司治理进一步完善带来费用使用效率的提升。 根据茅台集团公布的数据,19Q1集团实现销售收入257亿,同比增长21%,完成年度计划的26%;实现净利润110亿,同比增长31%,完成年度计划的24%;实现税金114亿,同比增长19%,完成年度计划的27%;实现劳动生产总值247亿,同比增长25%。总体呈现出“增长稳步、发展稳固、预期稳定”的态势。经测算我们预计股份公司19Q1收入与净利润已完成全年计划的25%左右,全年有望实现15%以上的收入增长与20%以上的业绩增长。 2019年渠道和结构优化,营销变革助力增长。2019年被定义为公司营销体系的破局之年,预计被取消的配额以及此前的批条等额度将可由公司自主安排,从而理顺和完善渠道体系,主要投向直营渠道,包括团购客户、自营店、大型商超、知名电商、重点城市机场和高铁站。直营比例提升将使利于渠道扁平化,强化自主掌控力。价格方面,尽管2019年没有直接提价,但通过大幅增加直营比例和结构优化,整体吨价仍可提升。结合渠道反馈,当前茅台批价1850以上,淡季价格持续提升,核心还是供给偏紧,经销商已打二季度款项4月配额陆续到货。精品茅台、年份酒、生肖酒等高价产品价格近期企稳。茅台基本面表现始终强劲。 股价表现的催化剂:出厂价调整,季报超预期l核心假设风险:经济下行影响高端酒整体需求
贵州茅台 食品饮料行业 2019-04-10 903.00 -- -- 960.95 6.42% -- 960.95 6.42% -- 详细
业绩再超预期,预计非标直销占比提升 股份公司公告2019年Q1实现营收增长20%左右,超过全年14%目标。同时集团官网披露的数据显示,集团一季度实现销售收入257亿元,同比增长21%,完成年度计划的26%;实现净利润110亿元,同比增长31%,完成年度计划的24%,顺利实现开门红,继Q4以来业绩再超预期。收入高增同时维持了利润率的提升,我们认为主要因产品结构和渠道结构调整持续拉升均价,提供利润弹性:(1)加大投放非标类产品,调研显示Q1春节期间生肖酒及精品酒投放力度均有加大,非标类产品占比提升有利于拉升均价;(2)直营比例预计提升。随着公司前期对渠道进行管控调整,2018直销渠道收入43.7亿元同减30%,占比营收仅6%,2018年减少607家经销商商中茅台酒经销商减少437家,前期收回合同额度预计陆续投入直营体系,随着后续直销方案落地,直销体系占比有望持续性提升。收入端稳健表现受预打款积极,系列酒稳增影响:调研显示节后货源偏紧,一批价回升在1850左右,渠道库存低,3月底陆续到4月配额,经销商4-6月计划也已陆续打款,提前打款确认节奏积极,蓄水作用有力支撑一季度开门红的实现基础;同时集团披露,19Q1酱香系列酒同比增长26%,单季销售收入突破20亿元,已达2016年全年销售水平。 强调文化建设,品牌精简调整 近期经销商会强调文化茅台建设,强调价格要让消费者满意,而非厂商要求的价格。此外通过“瘦身规范改革”优化生产经营整体结构。集团Q1营业利润率同比提升4个百分点,纳入整顿计划的56家子公司已清理完成28家,9月底将全面完成。品牌监管进一步加强,全面停止各子公司定制、贴牌产品,精简子公司品牌,有望持续提高集中度和经营效益;。 盈利预测评级 我们认为茅台市场中保持供应需求维持紧平衡状态,批价持续上行,公司发货量稳定,同时具备通过调整产品和渠道结构实现均价提升和更高业绩弹性。预计2019-2021年EPS为33.56/38.82/44.56元,分别对应26/22/19倍PE,,一年期目标估值872.6-939.7元,维持“买入”评级。
贵州茅台 食品饮料行业 2019-04-10 903.00 -- -- 960.95 6.42% -- 960.95 6.42% -- 详细
Q1业绩超预期增长。预计2019年一季度实现营业总收入220.7亿元左右,实现归属于上市公司股东的净利润110.6亿元左右。同时茅台集团也在官网披露一季度经营情况。一季度茅台集团实现销售收入257亿元,同比增长21%左右,完成年度计划的26%;实现利润110亿元,同比增长31%,完成年度计划的24%;实现税金114亿元,同比增长19%,完成年度计划的27%;实现劳动生产总值247亿元,同比增长25%,完成年度计划的25%;旗下其他子公司业绩表现亮眼,其中酱香酒公司营收同比增长26%,习酒公司营收同比增长42%,葡萄酒公司营收同比增长67%。 多种原因促使一季度超预期增长。预计公司一季度业绩超预期的主要原因在于:(1)直营投放量增加,占比有所提高。2018年茅台酒经销商减少437个。公司计划在今后一段时期,茅台酒将不再新增专卖店、特约经销商、总经销商,将重点扩大直销渠道。(2)非标酒投放量增加。(3)系列酒保持快增。一季度酱香型系列酒实现销售收入突破20亿元,同比增长26%;2018年系列酒实现销量2.98万吨,实现收入80.77亿元。2019年实现开门红,2019年有望实现销售百亿目标。 投放量保持稳增。2018年总销量6.22万吨,同比增长3.54%;其中茅台酒销量3.25万吨,同比增长7.48%;系列酒销量2.98万吨,同比下降0.43%。2018年总产量7.02万吨,同比增长10.08%;其中茅台酒产量4.97万吨,同比增长15.98%;系列酒产量2.05万吨,同比下降1.98%;库存量23.65万吨,同比增长0.22%。2019年茅台酒计划销售3.1万吨左右,将增大在直销渠道的投放。 维持推荐评级。预计公司2019-2020年EPS分别为33.7元、39.3元,对应PE分别为25倍和22倍。公司业绩有望保持稳增,维持推荐评级。 风险提示。食品安全问题、销售不达预期等。
贵州茅台 食品饮料行业 2019-04-10 903.00 -- -- 960.95 6.42% -- 960.95 6.42% -- 详细
1Q19营收、归母净利增速略超预期,我们此前预计1Q19营收能达成19全年增长14%的目标,归母净利增30%或因消费税率和销售费用率偏低。 营收同增20%应来自茅台酒价格上升和预收款确认。3月底,部分经销商已收到4月份计划量,我们估计,1Q19茅台酒实际出货量可能同降个位数。两方面原因或推动了1Q19茅台酒均价涨10-20%:A.1Q18收入中819老价格发票占比或超60%,因18年初涨价翘尾效应,1Q19均价可同增10%+;B.18年12月,酒厂集中出了一批精品、生肖等高价产品,部分或体现在1Q19,且1Q19年份、精品、生肖等高价产品发货常规化,占比应高于1Q18,也可能带动1Q19均价同比升个位数。18年底,酒厂或仍有少量预收款余粮(不超20亿)。4月1日起,增值税率降至13%,有理由相信,经销商会推动厂家把3月31日前已发送货物发票全开完,可能推动1Q19报表确认茅台酒销量持平或小增。另外,系列酒1Q19营收同增约26%,也拉高了总营收增速。 归母净利同增30%或因消费税率和销售费用率同降。结合年报,我们判断,4Q18酒厂茅台酒生产量高于实际出货量,故1Q19报表确认茅台酒销量应明显高于实际生产量,虽1Q18消费税率偏低,但1Q19同比或仍明显下降。4Q18销售费用为负,意味着1-3Q18销售费用预提过多故需在4Q18冲回,所以酒厂1Q19也可能减少了销售费用预提。 1Q19预收款余额大概率环比年初小幅上升。3月底,经销商均已打完2Q19计划全款,且包含了年份、精品、生肖。另一方面,我们了解,总经销产品3月底也完成了全年的集中打款。汇总估计,1Q19预收款余额或达140-160亿元,环比年初136亿元小幅上升。 略上调19年业绩预测,维持“推荐”评级。考虑1Q19营收、净利超预期,上调19年EPS预测约1.3%,预计19、20年EPS同增18.2%、9.4%至33.13元、36.24元,动态PE约为26、24倍。因经济、囤货、报表周期性,茅台19、20年报表增速或主要靠涨价,但2020年是十三五最后一年,考虑为下个五年计划开门红做准备是惯例,会否涨价需观察。中长周期看,超强品牌力保障,茅台可靠收渠道利差、消费升级抢量来实现价、量再翻倍,维持“推荐”评级。 风险提示:1)白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度很高,如果白酒价格下降,可能导致企业营收增速大幅放缓。2)管理层更换易导致业务波动风险。白酒企业受业务策略影响大,如更换管理层,可能会导致企业营收、利润大幅波动。3)政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大,如相关政策出现变动,可能会对企业营收、利润有较大影响。
贵州茅台 食品饮料行业 2019-04-09 900.00 -- -- 960.95 6.77% -- 960.95 6.77% -- 详细
事件:公司发布2019Q1业绩预告。初步核算,2019Q1总营收同比增长20%;归母净利润同比增长30%。公司官网称,2019Q1集团实现销售收入257亿元,同比增长21%,完成年度计划的26%;实现净利润110亿元,同比增长31%,完成年度计划的24%。 一季度业绩超市场预期。公司初步核算2019Q1总营收220.7亿元左右,同比增长20%;归母净利润110.6亿元左右,同比增长30%。我们认为业绩超预期的原因有:1)受到公司发货及收入确认的节奏影响,经调研了解到,部分经销商已经在3月份完成了二季度的打款。2)公司增加直营渠道投放量,此前公司计划2019年节前投放7500吨茅台酒,较2018年7000吨增长7.1%,预计直营渠道投放量增加,因而带动收入增长。3)计划外的非标酒销售增长加速,春节期间生肖酒销量大幅增长。4)系列酒增长发力,茅台集团官网称,酱香系列酒同比增长26%,单季销售收入突破20亿元。 全年直营占比增加,业绩确定性强。春节后飞天茅台各地一批价稳定在1800-1900元之间,动销旺盛。全年来看,2019年飞天茅台销售计划3.1万吨,预计增加直营渠道投放,直营渠道销售占比将由10%提升到20%左右。此外,通过直营渠道占比增加、非标酒投放增加,进一步推升茅台酒吨价5-8%。同时系列酒快速增长贡献业绩增量,2018年系列酒吨价同比增长40.5%,实现80亿收入目标,预计2019年能够达成百亿目标。综上,完成全年14%的收入增长目标难度不大。 春糖会反馈积极,白酒行业预期改善。春糖会反馈积极,名酒渠道普遍反馈动销旺盛、库存良性,春节旺季超预期增强了经销商信心。厂商方面一方面大力推广高端新品,推动消费习惯升级;另一方面加强对渠道的控制力度,稳定价格体系。预计未来白酒行业消费结构升级持续,进一步向头部名酒品牌集中。 投资建议:预计2019/20/21年归母净利润425.4/498.9/579.7亿元,同比+20.8%/17.3%/16.2%,当前市值对应PE25.7/22.0/18.9倍。维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行、食品安全问题、行业竞争激烈、渠道动销不及预期。
贵州茅台 食品饮料行业 2019-04-09 900.00 -- -- 960.95 6.77% -- 960.95 6.77% -- 详细
事件:公司公告一季度主要经营数据,2019年一季度实现营收同比增长20%左右,实现净利润同比增长30%左右。 一季度业绩开门红,再超市场预期。公司Q1业绩顺利迎来开门红,收入增速超过全年14%的目标指引,且考虑到Q1茅台货源紧张、部分经销商计划被取缔等因素,市场对茅台Q1业绩预期较为保守,因此公司一季报有望超市场预期。同时,公司Q1利润增速明显快于收入增速,我们认为这主要是公司加大非标产品投放以及提升直营渠道比例所致,受益于此公司盈利能力进一步得以提升,按此公告推算公司19Q1净利率将达到约52.8%,同比提升约0.5pct。 加大非标投放+直营占比提升推动业绩快速增长,预收款有望部分确认。公司自去年Q3经历预期的低点之后,年报26%和30%的收入和利润增速超出业绩指引,而此次一季报有望再超市场预期,我们认为其超预期的核心在于其产品结构和销售结构的调整带来的吨价提升,具体而言主要来自于如下三个方面:1)非标产品集中供应,公司在春节前投放7500吨茅台酒,元旦后猪茅集中投放且确保春节前投放量达到30%左右,对公司Q1业绩形成增量支撑;2)加大直营投放,公司2018年减少茅台酒经销商437家,我们预计Q1直营投放有所增加,目前自营渠道中仅专卖店配额有明显提高,我们预计其余合同量有望通过集团成立营销公司的形式来进行销售。3)确认部分预收款,3月下旬经销商开始跨季度打4-6月货款,我们预计Q1整体发货量仍有望实现小幅增长,此前茅台预收款已连续两个季度环比提升,我们预计Q1将对部分预收款进行确认。总结来看,我们认为公司连续两个季度业绩实现快速增长的根本原因仍在于供需关系持续偏紧,同时公司在去年Q3调整期之后对包括产品策略、营销策略在内的经营策略作出了及时调整,因此行业良性基本面+公司理性决策共同助力公司业绩增长重回快车道。 全年规划有望超预期完成,中长期具备持续增长能力。从全年来看,公司一季度业绩超预期为全年目标实现了开门红,公司有能力通过加大直营比例、调升产品结构的方式促进持续成长,且预收款蓄水作用明显,公司全年收入规划有望超预期达成,集团千亿目标可待。从中长期来看,根据基酒供应量和市场需求情况,我们认为茅台酒供需偏紧的格局将长期存在,近期部分市场批价已进一步升至1900元以上,考虑到当前渠道价差充足,未来茅台酒仍具备继续提价能力(直接提价或产品结构提升)。长期来看,虽然茅台产销量将趋于稳定,但渠道价差终将回归正常水平,渠道利润有望持续回流,当前股价对应2019年业绩的估值是25倍左右,考虑到茅台业绩的确定性溢价以及全年业绩仍然有望超预期,我们建议以更长远视角来看待公司投资机会,持续重点推荐。 投资建议:重申“买入”评级。我们预计公司2019-2021年营业总收入分别为896/1038/1193亿元,同比增长16%/16%/15%;净利润分别为415/487/565亿元,同比增长18%/17%/16%,对应EPS分别为33.05/38.77/45.01元。 风险提示:三公消费限制力度加大、高端酒行业竞争加剧、食品品质事故。
贵州茅台 食品饮料行业 2019-04-04 840.12 -- -- 960.95 14.38% -- 960.95 14.38% -- 详细
业绩超市场预期:2018年公司营业收入和净利润实现了高速增长,其中Q4单季实现收入107.80亿元,同比增长31.32%,归母净利润38.90亿元,同比增长44.46%。分产品来看,高价位酒实现收入301.89亿元,同比大幅增长41.11%;中低价位酒收入75.63亿元,同比增长12.90%。报告期内收入的增长主要来自于高价位酒销量以及单价的增长。 提价带动毛利率进一步提升:报告期内,得益于茅台销量的增加以及提价带来的效果叠加,公司盈利能力进一步提升,综合毛利率提升了1.34pct至91.14%。Q4单季实现销售收入222.30亿元,同比增长34.12%,归母净利润104.70亿元,同比增长47.56%;综合毛利率同比提升1.58pct至91.52%,主要是Q4加大了精品酒和生肖酒的发货量。分产品来看,茅台酒实现营收654.87亿元,同比增长24.99%,毛利率同比提升0.92pct至93.74%,系列酒实现营收80.77亿元,同比增长39.88%,毛利率同比提升8.3pct至71.05%,主要是年初提价带来的利润增厚。销售费用率下降1.56pct至3.33%,主要是系列酒的市场费用有所降低;管理费用率减少了0.80pct至6.93%。 公司未来看点:(1)国家实施更大幅度的减税降费政策将有助于改善消费环境,增强消费能力,为消费升级带来新的利好和空间,白酒行业普遍向好的基本面没有改变,茅台酒供求紧张、产品短缺的特征短期内不会改变;(2)2018年茅台国内经销商共2,987个,减少607个,其中茅台酒经销商减少437家,今年茅台酒的计划发货量为3.1万吨,而经销商渠道总量相比2018年不增不减仍定在1.7万吨左右,预计新增发货量将用于扩张直营渠道,另外公司仍将致力于提升直营渠道的销售占比,增厚公司利润,另一方面也可加强对产品终端价格的把控。 盈利预测:我们预计2019-2021年公司营业收入将分别达到907.5、1046.6和1182.7亿元,对应EPS将分别为33.73、39.03和44.67元,按照2019年4月2日收盘价850.00元进行计算,对应2019-2021年动态PE分别为25.2x、21.8x和19.0x,维持“推荐”的投资评级。 风险提示:(1)白酒行业竞争加剧;(2)市场需求低于预期;(3)食品安全问题。
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业绩超预期,预收款环增 公司2018实现总营收771.99亿元,同增26.43%,归母净利润352.04亿元,同增30%,业绩超前期预告(收入+23%,利润+25%)。其中Q4实现收入222.3亿元,同增34.12%,归母净利润104.70亿元,同增47.56%,环比明显提升,受提前打款确认、非标产品加大投放综合影响,期末预收账款135.8亿同增环比Q3末增加24亿。全年毛利率91.14%同比提升1.34pct,销售、管理费用率分别为3.33%和6.93%,分别同比-1.5pct和-0.8pct,渠道积极管控下费效比明显提升,广宣及市场推广费同减16.7%,Q4部分预提费用冲回。营业税金率14.6%同增0.9pct。全年销售收现842.7亿同增30.81%,经营净现金流413.9亿同增86.8%,打款积极、现金流表现良好。分红方面,拟每10股派现145.39元(含税),分红率51.9%同比提升1pct。公司2019年目标实现营收增长14%左右。 提前打款积极投放,系列酒毛利率提升 2018茅台酒收入654.9亿元同增24.99%,销量3.25万吨/吨价202万元分别增长7.5%/16.8%,毛利率93.7%同增0.9pct,Q4茅台酒收入192.25亿元同增37.4%环比明显提升,Q4报表发货量约9500吨,春节提前且提前打款发货保证旺季供需稳定,非标产品投放拉动业绩弹性;系列酒营收80.77亿元同增39.88%,销量2.98万吨/吨价27.1万元同比-0.43%/+40.6%,毛利率71.05%同增8.3pct,价格体系明显上行。节后货源偏紧,一批价回升在1800-1850之间,渠道库存低,近期经销商4-5月计划已陆续打款,3月底陆续到4月配额,随着直营占比提升和非标发货加大拉升吨价,提前打款确认节奏积极,一季报预期仍有稳健增长, 直营比例有望提升,渠道规范发展 随着公司对渠道进行管控调整,2018直销渠道收入43.7亿元同减30%,占比营收仅6%,2018年国内经销商增加615家主要为酱香系列酒经销商,减少607家其中茅台酒经销商减少437家,前期收回额度预计后续将投入直营体系。近期经销商会强调文化茅台建设,强调价格要让消费者满意,而非厂商要求的价格。公司打款政策调整、发货量加大业绩环比提升,非标、直销占比望提升拉动均价,产能稳定建设支撑长远发展。预计2019-21年EPS为33.56/38.82/44.56元,分别对应24/21/18倍PE,,一年期目标估值872.6-939.7元,维持“买入”评级。 风险因素:行业景气度波动;渠道拓展缓慢;产能建设不达预期
贵州茅台 食品饮料行业 2019-04-03 859.99 -- -- 960.95 11.74% -- 960.95 11.74% -- 详细
新闻/公告。铁龙物流发布2018年年报,公司2018年实现营业收入156.38亿元,同比增长33.85%,归母净利润5.08亿元,同比增长53.54%,扣非归母净利润4.78亿元,同比增长51.19%。实现基本每股收益0.389元,加权平均ROE 为9.29%,同比提升2.85个百分点。业绩基本符合预期。 特种箱发运量同比增长38.62%,有望享受铁路集装箱大发展红利。报告期内特种箱业务发运量130.21万TEU,同比增长38.62%,但一方面运输结构有所变动,另一方面受行业竞争加剧影响,平均单箱收入同比减少17%至1083元,最终特种箱业务收入达14.10亿元,同比增长15.09%,另外受益于新箱投入,毛利率提升0.95个百分点至19.6%,毛利增长21%至2.76亿元。全国层面看,铁总联合多部委致力于多式联运的发展,铁路集装箱行业有望维持高增长,公司特种箱业务有望享受行业发展红利。 沙鲅线收益承运制清算收入利润大增,未来关注“公转铁”带来的运量增长。报告期内,沙鲅线完成到发量5440.38万吨,同比增长8.42%,同时2018年1月1日起铁路收入分配由分段制清算转为承运制清算,在一定程度上提升铁路货运企业收入和成本口径,沙鲅线受益承运制清算及运量增长两方面,收入大增117.01%至24.39亿元,沙鲅线运距相对较短受益弹性较高,带来毛利4.42亿元同比增长92.57%,业务毛利占比提升至44.48%。2018年底北方港口开始实施“公转铁”政策,随着铁总及多部委的联合推动,有望带来沙鲅线持续加速上量,进一步驱动业务增长。 委托加工贸易大幅贡献收入增量,房地产释放利润。报告期内受钢价上涨及销量增长双重影响,委托加工贸易收入112.84亿元,同比增长26.83%,贡献总营收增量的60%,实现毛利1.68亿元。此外房地产业务加大去库存力度,实现销售收入3.69亿元,贡献毛利6700万元。 维持19/20年盈利预测,维持“增持”评级。公司业务发展基本符合我们此前预期,我们维持19/20年盈利预测,新增2021年预测,我们预计2019-2021年归母净利润分别5.85亿元、6.67亿元、7.84亿元,对应现股价PE 分别19倍、17倍、14倍,维持“增持”评级。 风险提示:特种箱发送量不及预期。
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2018年茅台酒提前放量,业绩超预期,基数被垫高。2019年实现收入目标主要依靠产品结构升级和渠道调整。同时,非标产品也有进一步提价的可能。归结起来,收入增量主要来自吨价提升,而利润对价格的弹性更大。 2019年是茅台集团冲刺千亿的关键年,上市公司对集团收入、利润的贡献比例非常高。因此,实现14%收入增长的既定目标是上市公司的重要任务。目前公司管理层对实现收入目标的信心很足,从目标拆分的角度,我们也认为实现该目标的难度不大。我们不同于市场的判断在于,我们认为茅台酒提前放量、2019年着重吨价的结果是,利润的弹性会更大,净利润可能看得更加乐观一些。 综合考虑公司的经营计划和新的增长逻辑,我们小幅调整盈利预测,预测公司2019-2021年的收入增速分别为15%、13%、14%,净利润增速分别为27%、16%、16%,对应EPS为35.52、41.32、47.94元。我们在不考虑普飞继续提价的前提下预测2020年公司收入增长13%、利润增长16%。如果明年普飞提价,则必将要继续上调明年的增速。 风险提示:QFII和北上资金的短期大规模的退出,有可能是公司股价未来最大的利空,而它们卖出的前提是茅台销售遇到问题,收入利润增速大幅滑坡,或海外金融波动,资金紧张继续撤出。其他基本面很难构成对公司的不利影响。
贵州茅台 食品饮料行业 2019-04-02 860.00 1000.00 4.98% 960.95 11.74% -- 960.95 11.74% -- 详细
事件:公司公布2018年年报,2018年实现营业收入736.4亿元,同增26.5%,归母净利润352.0亿元,同增30.0%,利润超此前340亿元指引,EPS为28.02元。全年经营活动现金流净额413.9亿元,同增86.8%,表现良好。18Q4公司收入222.3亿元,同增34.1%,归母净利润104.7亿元,同增47.6%,环比大幅改善。公司拟每10股派145.4元现金,分红率51.9%。公司全年营业收入目标增长14%左右。 节奏调整游刃有余,全年业绩完美收官。公司茅台酒收入654.9亿元,同增25.0%,销量3.24万吨,同增7.5%,吨价202万元,同增16.3%。销量超年初投放计划,主要系Q3实际发货偏低致单季增速放缓之后,公司Q4加大投放,并在12月初针对专卖店渠道进行一次性配售狗茅及精品茅台,有效带动Q4发货量改善,Q4报表对应发货量预计9600吨左右,考虑Q4末预收款135.8亿元,环增24.1亿元,预计Q4真实发货在10500吨左右。吨价方面,2018年初飞天出厂价提至969元体现提价效应,Q4受益于非标结构提升预计吨价提升明显。系列酒收入80.8亿元,同增39.9%,销量2.98万吨,基本持平,吨价大幅提升至27万元,系列酒量平价增、结构升级。公司全年业绩顺利收官,远超公司年初指引,尤其是Q3以来公司极强的节奏调整能力,反映了公司优秀的管理能力和景气的供需状况。 毛利率提升,费用率下降,盈利能力继续提升。公司酒类毛利率91.3%,同增1.4pcts,其中茅台酒受益于提价,毛利率提升0.9pct至93.7%,系列酒受益于结构提升,毛利率大幅提升8.3pcts至71.1%。费用率方面,销售费用率3.3%,同降1.6pcts,其中广告及市场拓展费用进一步下降,预计来自系列酒投入逐步减少;管理费用率6.9%,同降0.8pct;营业税率14.6%,同增0.9pct,其中消费税率11.08%,同增0.72pct。全年净利率达49.0%,同比提升1.5pcts,其中Q4净利率为50.6%,同比提升达4.5pcts。 营销转型渠道直销化,保驾两位数增长。分渠道看,2018年直销渠道收入43.76亿元,同降30%,销量2371.7吨,同降35.4%,吨价185万元,判断直销几乎均为茅台酒。全年直销收入占比仅5.9%,同降4.8pcts,主要系2018年直销尤其是电商渠道后期基本停止放量。经销商数量来看,国内经销商数量2987家,期间经销商减少607家,其中茅台酒经销商减少437家。此前经销商大会明确今年不低于3.1万吨投放量计划,其中经销商计划不增不减1.7万吨,剩余预计除原有出口计划,将重点扩大直销渠道,推进营销扁平化,包括扩大各省自营店配额,与大型商超、知名电商合作等方案。因此,今年公司将重点理顺和完善茅台酒营销体制,渠道直营化比例预计大幅提升超20pcts,确保今年吨价提升在10%以上,叠加公司进一步提高生肖酒、精品酒等高附加值产品适度投放,全年14%的增长计划相当理性。 直销方案静待近期落定,长期确定性保驾高溢价。从近期渠道跟踪来看,节后茅台渠道动销及需求良好,批价表现保持坚挺,经销商可执行4-6月计划打款,因此虽然Q1受直销放量节奏影响,预计发货量小幅下降,但预收款有望保持18Q3以来的良好表现。近期市场继续关注公司直销方案进展,集团正积极筹建营销公司,预计近期直销方案将逐步落定,后续直销放量节奏可望加大。长期来看,茅台在经历去年以来的短期营销调整,营销改革路径选择上充分显示了茅台管理层在多方关系之下努力实现最优利益平衡,无疑是治理结构的重大进步,带来的业绩确定性将实现更高估值溢价。 上调12个月目标价至1000元,“强推”评级。公司在2018年下半年取消1/5经销商情况下,业绩仍保持大幅增长,再次印证其极强的品牌力和市场应对能力,年初以来市场缺货无需过度担忧,业绩确定性高,直销化保驾业绩较快增长,白酒龙头优质资产估值国际化更趋清晰。我们上调公司2019-2021年EPS预测至33.5/39.3/45.3元(原2019-2020年预测为31.8/36.2元),分别增长19.4%/17.3%/15.5%,对应PE为24/21/18倍,上调12个月目标价至1000元,对应2020年PE在25倍左右,维持“强推”评级。 风险提示:高端酒景气度下行,市场价格大幅回落。
贵州茅台 食品饮料行业 2019-04-02 860.00 1000.00 4.98% 960.95 11.74% -- 960.95 11.74% -- 详细
事件 公司发布2018年年度报告 2018年年公司实现营业收入736.39亿元,同比增长26.49%, 归母净利润352.04亿元,同比增长30.00%,实现每股收益28.02元。单四季度公司实现收入213.97亿元,同比增长34.12%,归母净利润104.7亿元,同比增长47.56%。其中酒类收入735.6亿元,同比增加26.47%,茅台酒收入654.87亿,同比增加24.99%。 另外公司拟每10股派息145.39元(含税),分红率51.88%。 简评 Q4收入利润大增,全年业绩超预期 18Q4公司在营收和归母净利润上同比增长分别为34.12%和47.56%,超市场预期,重拾了高增长的势头,增速好于市场预期。根据公告,茅台酒全年销售量达3.25万吨,同比增加7.48%,超额完成全年既定目标2.8万吨。茅台酒吨价201.72万元/吨,同比提升16.29%,量价齐升。单Q4茅台酒收入达192.24亿元,同比增加37.41%,预计Q4确认量超9000吨,同比增近20%。系列酒全年收入达80.77亿元,同比增39.88%,销售量达29774.46万吨,同比下降0.43%,依靠结构升级及主动提价带动吨价提升达40%。 净利率持续提升,预收账款高增:公司18年酒类毛利率91.25%,提升1.42pct,其中茅台酒毛利率93.74%,提升0.92pct;系列酒毛利率71.05%,提升8.3pct,主要系系列酒提价幅度达40%。公司净利率51.37%,同增1.55pct,盈利能力持续提升。费用率方面:公司销售费用率3.33%,同降1.56pct;管理费用率6.93%,同降0.8pct;期间费用率10.75%,同降2.39pct,费用率持续下降。单Q4销售费用-2.73亿元,预计提前计提销售费用,四季度冲回所致。公司Q4末预收账款135亿元,环增24亿表明经销商打款积极。 长期增长空间确定,参考海外烈酒龙头,稀缺龙头估值仍有望提升:根据茅台酒公告18年基酒产量及2020年规划基酒产量达5.6万吨,我们可以推算出2024年茅台酒可供销售量达4.7万吨左右,同比2018年销售量增长40%以上;茅台近年取消经销商配额预计达4000吨左右,未来预计回收配额将投放直营或增加非标酒销售量,将带来吨价显著提升;目前茅台酒供需格局仍然偏紧,批价仍在缓慢提升中,出厂价/终端零售价价差明显,渠道利润超100%,预计未来仍有提价空间。综上我们预计未来几年,茅台复合增速达15%左右,参考国外烈酒龙头,蒂亚吉欧,百福门,保乐力佳等,我们预计茅台估值仍有望进一步提升。 盈利预测与估值 我们预计公司2019-2020年营收增速分别为15.90%15.09%,归母净利润增速分别为20.6%、17.4%,对应的EPS分别为33.79、39.69元,维持买入评级,目标价1000元。 风险提示 行业整体性风险,销售不达预期。
贵州茅台 食品饮料行业 2019-04-02 860.00 970.00 1.83% 960.95 11.74% -- 960.95 11.74% -- 详细
公司业绩、销量均超市场预期,茅台酒当前价格平稳,供求紧张短期不会改变。预计将通过直销比例和产品结构双提升实现目标增长。 投资要点: 投资建议:公司业绩、销量均超市场预期,茅台酒当前价格平稳,供求紧张短期不会改变,预计将通过直销比例和产品结构双提升实现2019目标增长,上调2019-2020年公司EPS为33.36/40.33元(前次32.33/38.56元),预计2021年EPS 47.52元,目标价970元,增持。 收入、利润双超业绩预告值。2018收入、归母净利润772亿、352亿,同增26.4%、30%,超出业绩预告的750亿、340亿,其中酒类收入735.6亿。Q4单季收入、归母净利润222.3亿、104.7亿,同增34.1%、47.6%。销售费用(率)降4亿至3.3%,管理费用率降0.8pct至6.9%,两者均降至历史新低。毛利率/净利率91.6%/45.6%。预收款年末余额136亿,同比增44%。合并成本差(合并-母公司)为负,显示公司业绩仍在蓄水的过程,Q4真实收入高于披露数7个亿。 茅台酒销量大超目标值。茅台酒收入655亿,同增25%,量增7.5%至3.25万吨,超目标销量4500吨;价增16.3%至202万/吨;Q4确认销量9500吨左右。系列酒收入81亿,同增40%,量略减至2.98万吨,价增40%至27万/吨。直销占比降至5.9%(2017年10.7%)。 2019收入目标14%,暂不考虑销量增长和提价,预计将通过直销比例提升和产品结构提升完成。集团层面正筹建负责直销工作的营销公司,预计2019直销6500吨左右,保守估计收入边际贡献5%左右增长。增值税下调可带动收入增长2-3%。剩下7%以上的增长预计通过增加非标投放实现。茅台在限定经销商销售计划的同时,鼓励销售出厂价更高的非标产品,希望锻炼经销商开发客户的能力。 风险提示:茅台酒价格快速上涨带来社会舆论压力和政策风险等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名