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贵州茅台 食品饮料行业 2017-11-17 686.01 725.00 5.03% 709.00 3.35% -- 709.00 3.35% -- 详细
我们近期在秋季糖酒会期间参加茅台经销商大会,参会者多为15-16年新招的中小商。经销商纷纷表态支持控价,加大宣传,提升服务,公司领导提出“控价建稳、开拓市场、提升服务”的三点总结和工作安排,可谓态度务实,思虑长远。最新渠道调研显示近期发货紧缺,批价再次到1500,预计全年发货量3万吨以上,明年仍有增量,提价预期提升。维持17-18年EPS21.52、28.97元,按照18年25倍,维持725元目标价。附经销商大会详细纪要,推荐阅读。 茅台经销商座谈会反馈:控价建稳、开拓市场、提升服务。本次经销商大会针对如何推广茅台文化、价格问题、专卖店推广和适应消费新趋势进行讨论,各地区经销商各抒己见。公司领导提出三点:(1)“控价、治乱、建稳”,茅台营销迈上新台阶;(2)坚持问题导向,抓好基础工作,2018年在市场工作方面重点做好市场开拓,夯实管理,强化文化宣导;(3)提升服务能力,打造优秀的营销队伍。 座谈会点评:明明可以靠品牌,还非要拼服务。总结下来经销商座谈会有三处亮点:第一,经销商全面支持公司“控价”的政策,一改年初春季糖酒会上呼吁公司不要管控价格的态度,这对公司乃至行业长远发展甚为有利,尽可能弱化周期性波动。第二,公司明年要继续强化专卖店服务和优化云商销售渠道,最终建立起多元立体的销售渠道,将专卖店打造成茅台零售的典范,标准统一化,加强队伍培训,让专卖店走向千家万户。第三,公司和经销商都在思考如何增强文化传播,增加消费者互动。我们只能说--茅台明明可以靠品牌,还非要拼服务。 最新渠道调研:发货紧缺,批价站到1500。经销商反馈10-11月份发货量再次紧张,9月份加大发货量很快被市场消化,10月发货量不足1500吨,11月仍未见放量,很多地区批价超过1500,客户需求只能部分满足,5-6月份的欠货情况再次发生。随着12月份春节备货逐步来临,发货量预计再次加大,四季度预计在7000吨以上,全年发货量或超3万吨,但批价回落的可能性较小。经销商和专卖店持续增加,终端零售不断完善,今年三季度大幅放量但批价随后很快回升,亦可看出较大的市场容量。公司规划明年2.8万吨以上的供货量,预计实际发货将在3.3万吨左右,供应仍然偏紧,料价格仍将高位运行,在渠道价差较大,且公司通过云商等手段,有能力控制旺季期间终端价格保持平稳,市场对明年初提价的预期显著提升。 投资建议:来年量价齐升,业绩继续高增,继续强烈推荐。今年Q4实际发货量较低,但受益吨价提升,收入仍有望实现30%增速,去年Q4由于消费税率和费用较高,今年Q4业绩增速将再超收入,超市场预期。展望明年,全年供应量有望达到3.3万吨,相较今年有两位数增长,叠加提价预期,带动收入业绩维持30%以上增速,市值仍有空间。维持17-18年EPS21.52、28.97元,按照18年25倍,暂维持725元目标价,继续强烈推荐。
贵州茅台 食品饮料行业 2017-11-10 648.00 810.00 17.35% 719.96 11.10% -- 719.96 11.10% -- 详细
核心观点:我们认为,尽管当下报表节奏捉摸不准,但时间拉长来看茅台的市值与利润、现金净流入与利润、出厂价与一批价均会匹配。我们建议往后看三年茅台的成长空间,进而倒推当下的估值是否合理。我们认为,未来三年是茅台酒量价齐升的三年,未来三年量和价复合增速均可达10%左右,依此推算预计2020年茅台收入有望达到1000亿元,净利率也会提升2个百分点。考虑利息收入以及系列酒的增长,我们认为2020年茅台净利润有望达到550亿元以上,届时市值也有望突破1.4万亿,上调12个目标价至810元,重申“买入”。 往后看三年,结构更清晰。我们设立的先行指标显示茅台的景气趋势依旧延续,市场纠结于茅台的报表还有多大的张力、茅台何时提出厂价以及提价幅度等问题,我们认为时间拉长来看,市值和利润、现金净流入和利润、出厂价和一批价均会相互匹配。当下的茅台有较大的提价空间,利润也有待逐步释放,因此我们建议往后看3-5年,来倒推现在的市值是否合理。 茅台酒未来三年量价均可实现约10%增长。我们认为双周期共振有望推升业绩加速成长。茅台酒具备商品和金融双重属性,在人均收入持续提高以及消费升级的大背景下,茅台酒的需求有望保持稳定的增长。在涨价预期下,金融属性凸显,增库存周期延续,双重要素叠加,再考虑茅台的供应能力,我们认为茅台酒未来三年量价均可实现近10%的复合增长。 2020年茅台收入有望实现1000亿元。我们认为未来三年是茅台酒量价齐升的三年,预计2020年茅台酒销量有望达到4万吨,吨酒价格有望提高40%达到1146元,收入有望实现1000亿元。按照我们的模型测算,净利率有望达到52%,届时净利润将达到520亿元。 2020年系列酒以及利息收入有望突破120亿元。与去年相比,我们预计今年利息收入有望增加16亿元,随着现金的逐步增加,预计到2020年每年的利息收入的增量有望超过16亿元,考虑到系列酒的收入,我们保守预计2020年系列酒和利息收入有望突破120亿元。 综合而言,我们假设未来三年茅台酒销量每年增长10%、提价10%、利息收入每年增加16亿元,预计2020年公司净利润有望达到580亿元。参照国际成熟消费品行业龙头估值水平,我们给予茅台25倍PE,对应2020年茅台市值有望达到14500亿元。 上调12个月目标价至810元,重申“买入”评级。我们上调盈利预测,预计公司2017-19年实现营业收入分别为582、737、893亿元,同比增长45.1%、26.5%、21.2%,实现净利润分别为259、340、424亿元,同比增长55.1%、31.1%、24.7%,,对应EPS为20.6、27.1、33.7元。我们上调12个月目标价至810元,对应2018年30X,重申“买入”评级。 风险提示:限制三公消费力度加大、食品品质事故。
贵州茅台 食品饮料行业 2017-11-01 641.50 725.00 5.03% 719.96 12.23% -- 719.96 12.23% -- 详细
我们在年初春糖时,基于对公司品牌力及管理层的视野,大胆提出茅台市值将突破帝亚吉欧,虽有年中盘整,在强劲基本面推动下,茅台终于站稳全球酒业市值的巅峰。8月份以来,公司大幅增加终端发货,推动三季报显著超越市场预期,且批价及库存指标均显良性,彰显公司强劲基本面。展望来年,公司将更加受益量价齐升,收入利润更将大幅超越全球同行,在靓丽报表、超强品牌力及管理层的推动下,茅台市值必将加速进击。上调17-18年EPS21.52、28.97元,按照18年25倍估值,目标价725元,目标市值9100亿,继续强烈推荐。 前三季度收入增长59.4%,归母净利润增长60.31%,其中Q3收入增长115.9%,归母净利润增长138.41%,显著超越市场预期。公司17Q3实现主营收入182.6亿元,营业利润125.13亿元,净利润87.33亿元,分别同比增长115.9%,132.2%、138.4%,超越我们前期给的季报预览。二季度业绩增速环比加快主要依靠吨价提升及系列酒贡献,三季度公司补发5-6月份欠经销商计划量,发货量显著加大,公司Q3报表迎来量价齐升,且幅度超越市场最乐观预期。 预收款及现金流同比持平,渠道打款积极性高。公司Q3末预收款度末预收账款174.72亿,现金回款207.49亿,同比均基本微增,在今年以来不允许经销商提前打款,以及收入翻倍增长背景下,两项指标仍能持平微增,显示终端打款积极性较高。同期净现金流158.51亿,同比下降16.3%,系采购商品支付现金增加8.54亿、支付税费增加17.2亿,前者预计系包装材料涨价,公司增加现金支付比例,减少汇票支付,后者系当期销量增加所致,净现金流看似平淡实则正常。 毛利率同比略降0.8%,飞天茅台发货超9000吨,系列酒保持较快增速,费用率下降提升净利率至46.0%。季报披露,Q3销售茅台酒167.8亿,对应茅台发货量9300-10200吨(考虑吨价164-180万元/吨),考虑到非标茅台及计划外发货,假设吨价整体提升8%至175万元/吨,对应当期发货量9600吨,略高于草根调研数据。系列酒14.7亿,继续保持较快增速,预计全年43亿目标将在十月底轻松完成,但拖累当期毛利率降至90.7%,同比略降0.8%。当期系列酒仍处于投入期,营销投入增长带动销售费用绝对额同比增长123.5%,但受益销售收入快速增长,销售费用率同比微增0.2%至3.2%水平,管理费用率同比下降4.8%至5.7%,两项费用率下降推高净利率至46.0%,同比大幅提升4.4%。 近期跟踪及年底展望:发货节奏放缓,货源再度紧张,批价回升但云商继续平价供应。近期草根调研,飞天茅台批价在中秋前小幅回落至1280后迅速回升至1350元,受十一放假及双节后发货放缓影响,预计十月份发货量1500吨,近期批价回升至1400元,但公司仍继续推行云商平价供货。预计公司11月份会环比加大发货节奏,但预计Q4整体发货量将与去年同期10500吨略降或持平,在终端需求旺盛,经销商进货意愿再度提高背景下,年底前批价再无下跌窗口,终端货源将保持紧张,全年发货预测略调高至3.1万吨。 放量超预期,来年更积极,市值加速进击。公司三季报在加大发货及吨价提升背景下,收入业绩均有翻倍以上增速,显著超越市场预期,且市场批价依然坚挺,经销商货源紧张,再度验证终端强劲需求。预计四季度发货节奏虽有小幅回落,但收入增速仍有望维持30%以上增速,业绩受益费用率下降,增速更快,展望来年量价齐升轨道,公司市值必将加速进击,上调17-18年EPS21.52、28.97元,按照18年25倍,上调目标价725元,目标市值9100亿,继续强烈推荐。 风险提示:经济恶化导致需求下滑,供给不足导致价格失控。
贵州茅台 食品饮料行业 2017-10-31 641.50 750.00 8.66% 719.96 12.23% -- 719.96 12.23% -- 详细
贵州茅台公告17年3季报。17年1-3季度实现营收424.5亿,同比增59.4%,净利199.8亿,同比增60.3%,3季度营收182.6亿,同比增115.9%, 净利87.3亿,同比增138.4%,1-3季度每股收益15.91元,期末预收款174.7亿,同比持平。3季度业绩大超市场预期。我们将目标价格上调至750.00元, 维持买入评级。 支撑评级的要点 1-3Q17营收增59%,其中3Q17营收同比增116%,估计茅台酒销量1万吨左右。扣除系列酒,估计1-3Q17茅台酒收入增长52%。虽然茅台酒未直接提价,由于计划外和非标占比提升,估计茅台酒均价同比小幅上升, 1-3Q17报表销量2.3-2.4万吨,其中3Q17销量1万吨左右。 单季预收款变化方向不同,终端需求非常强劲,3Q17收入增速超出市场最乐观的预期。供给方面,公司3季度正常出货,还补齐了前期的欠货。上半年发货速度慢,为了平抑价格,8月中旬-9月公司一次性补齐前期欠的计划,出货量高达6,200吨。由于3Q16预收款环比大幅上升59亿, 收入确认并不充分,基数偏低,而3Q17收入正常确认,预收款环比降3亿,3Q17茅台酒(收入+预收款变化)增长27%。我们在以前的报告中多次强调,白酒真实需求需综合考虑量价,即终端销售额。根据我们估算,1H17一批价同比上涨40-45%,茅台酒报表出货量增长20%左右,扣除预收款影响,估计茅台酒出货增长10%左右,因此茅台终端销售额增幅60%左右,终端需求非常强劲。若扣除预收款调节、渠道囤货的影响后,我们判断3Q17终端销售额增幅环比小幅提升。 1-3Q17系列酒收入40亿,估计增速超过210%。1-3Q17销售费用同比增13亿,估计主要投向系列酒。经销商加入系列酒销售后,未来有望获得一定比例的茅台酒配额。3Q17末经销商数量达到3,069家,环比年初增加653家,我们估计主要由于系列酒经销商增加所致。 需求趋势不变,提价预期强烈,蓄水池充足,2018年业绩将继续保持40% 的高增长。消费习惯改变带来产品结构出现跳跃式升级,营销模式变化支撑品牌白酒全国扩张,预计以上市公司为主体的品牌白酒17-18年收入增20%以上,而作为中国最强白酒品牌,茅台最受益。由于供给收缩、需求强劲,国庆后茅台价格继续回升,经销商调货价回升至1,360-1,380元,显示渠道库存并未超出合理区间,经销商对未来的价格预期依然乐观。茅台已有6年未提出厂价,当前每瓶进销差价超过500元,过高的渠道利润并不合适,因此我们判断茅台2018年提价可能高。当前的预收款仍高达175亿,蓄水池充足。 评级面临的主要风险 渠道库存超预期。 估值 我们上调17、18年盈利预测,预计17-18年每股收益20.57、28.88元,同比增55%、40%。我们判断18年提价的概率较高,业绩成长确定性高, 维持买入的评级,目标价格由600.00元上调至750.00元。
贵州茅台 食品饮料行业 2017-10-31 641.50 715.68 3.68% 719.96 12.23% -- 719.96 12.23% -- 详细
三季度迅速放量实现高增长,需求强劲超预期。公司Q3收入189.93亿元,同比增长115.95%。归母净利润87.33亿元,同比增长138.41%。三季度发货进度加快,上半年缺货造成的供需缺口迅速释放,叠加密集出台调控政策打击经销商囤货行为,有效化解批价快速上行风险,稳价措施见成效。双节放量后的高增长反映出茅台需求较预期更为强劲,出于年内计划量的控制调节,预计公司四季度发货节奏将有所趋缓,春节前批价仍存上行空间。 预收账款释放业绩,前三季度预收账款174.72亿元,环比下降3.1亿,前三季度预收账款+营业收入619.6亿,同增37.92%,去年同期预收款已处于高位,预收账款释放可部分解释报表增速快于实际发货增速。 收入高增长摊薄费用,净利率再上新台阶,公司前三季度销售费用率4.45%,同比上升2.07pct。主要由于持续加大系列酒推广,前三季度系列酒收入达到40.19亿。管理费用率7%,同比下降3.12pct,主要由于收入高增长的摊薄。公司毛利率/净利率分别为89.93%/50.32%,同比增速分别为-1.71pct/0.27pct。净利率持续提升。公司前三季度营业税金及附加占收入比重14.44%,环比上升1.03pct,计税方式影响逐步消除,预计明后年税率趋稳于14%左右。 明后年提价预期、非标产品放量等均有望贡献额外增量。考虑到基酒供给存在稀缺性及渠道利润已然丰厚,公司18年提价概率较大,幅度或将在15-20%区间。同时年份酒生肖酒等定制化产品有望贡献增量,提升整体盈利水平。 财务预测与投资建议。 我们上调公司2017-2019年每股收益分别为18.87、25.56、29.43元(原预测17.39、21.50、24.74元),根据可比公司估值维持给予公司15%溢价,对应2018年28倍市盈率,对应目标价为715.68元,维持买入评级。
贵州茅台 食品饮料行业 2017-10-31 641.50 710.00 2.86% 719.96 12.23% -- 719.96 12.23% -- 详细
事件:贵州茅台披露2017年三季报,1-9月公司实现营业收入424.5亿元,同比增长59.40%,实现归属于上市公司股东净利润199.84亿元,同比增长60.31%,每股收益15.91元。1-9月金融业收入20.37亿元,同比大幅增长126.11%,系财务公司业务收入增加。单3季度收入和净利润增速增速分别为116%和138%,超预期明显。 3季度收入确认按上限,预收款余额几乎未变。3季度我们跟踪渠道估算茅台发货量9600吨上下,同比增长30%-35%之间,叠加20余亿系列酒,3季度估计实际可确认收入在215亿元上下,不含税约184亿元,同报表的3Q单季182.6亿元十分接近。公司3季度在旺季加大供货量,目的是平抑价格,同时采取了“经销商剩余计划量30%在茅台云商限价销售”,对于茅台价格回稳帮助直接。3季度发货积极,收入确认基本按上限,上年同期从由于累积预收款,因此单季收入增速十分快速。由于3季度收入确认积极,因此预收款余额变动不大,环比2季度末减少3.09亿元。 营业税金率环比提高,4季度发货环比大幅减少,但业绩仍然乐观。3季度消费税为核心的营业税金率环比增加3.33个百分点,主要系基酒成熟成品生产力度显著加大而销售虽然力度加大但仍然低于生产。旺季加码发货过后,4季度销量增速预计显著回落,但我们认为公司4Q收入确认仍会积极,营业税金率环比或有提升,但预计同比明显回落,净利润增速预计仍十分乐观。 预判2019年前茅台供给形势不会逆转,趋势向好,业绩确定性强;价格管控试水成功,拉长景气周期,拉长投资周期。依据基酒-成品酒规律,2017年之后茅台酒供应增幅显著放缓,供给继续偏紧,进入出厂价提升期,业绩保障度仍高。2017年公司茅台云商全面上线,叠加放量措施,价格管控效果显著,未来我们认为公司具备持续管控价格能力,使得茅台价格在供需关系偏紧背景下稳步提升的可能性加强,从而使得公司业绩持续较快增长的确定性加强,稳健溢价得到更为有力的支撑。 投资建议:调升2017-2018年每股收益分别为19.71元和25.14元,调高目标价至710元,目标价相当于2018年28倍的动态市盈率。
贵州茅台 食品饮料行业 2017-10-31 641.50 650.00 -- 719.96 12.23% -- 719.96 12.23% -- 详细
Around 70% yoy volume growth for mainstream Moutai (DB estimates).To recap, Moutai indicated on August 28that it supplied 6,200tons ofliquor (including 5,600tons of "Feitian Moutai" and 600tons of otherSKUs) between August 15and September 30, to meet the strong demandduring National Holiday and Mid-Autumn Festival, implying 70% yoygrowth. Strong growth of super premium Moutai. We estimated that most of 600tons of other SKU are super premium Moutai. This drives mix-upgrade formainstream Moutai. Strong growth of mass market Moutai products. According to news fromMoutai website, mass market Moutai sales increased over 200% yoyin the first 9months. This is a result of Moutai's "133" brand strategy(one core brand, three strategy brands - Huamao, Wangmao, Laimao,and three key brands - Hanjiang, Renjiu and Wangzi). Meanwhile, thenumber of domestic distributors increased by 634YTD to 2,965, mainlyfor penetration of mass market Moutai. Net margin expanded 440bps yoy on operating leverage Moutai's gross margin was stable at 75% in 3Q17, as the impact from lowermargin mass-market products was offset by high margin customized Moutai.Selling expense ratio increased 20bps yoy to 3.2%, due to increasing A&P expensefor its "133" brand strategy and "5+5" channel strategy (5core markets and 5potential markets). G&A expense ratio declined 480bps yoy , mainly helped byoperating leverage. Increasing transparency in revenue recognition Moutai booked most ex-factory shipments as revenue in 3Q17. This is differentfrom market's and our expectation that it would allocate the shipments into salesand advances from customer accounts. Therefore, advances from customers were stable at Rmb17bn on Sep 30(vs Rmb18bn on June 30). This partlycontributed to the results beat in 3Q. We believe this implies increasingtransparency and improving cooperate governance for the company.
贵州茅台 食品饮料行业 2017-10-31 641.50 650.00 -- 719.96 12.23% -- 719.96 12.23% -- 详细
投资要点: 公司发布三季报,实现营业收入425 亿元,同比+59%,实现归母净利润200 亿元,同比+60%。其中Q3 单季度实现营业收入190 亿元,同比+116%,实现归母净利润87 亿元,同比+138%。三季度业绩大幅超市场预期。 Q3 收入和发货量均创历史新高,报表数据基本反映真实发货水平。Q3 单季度报表确认茅台酒销售额约182 亿元,创出历史单季度收入新高,远超市场预期。 据渠道调研数据,三季度茅台实际发货量超8500 吨。三季度加大市场投放量,一方面是因为二季度供应偏紧,另一方面是平抑过热需求,保障国庆中秋双节价格平稳。公司在双节向市场投放量不低于6200 吨,同时要求经销商30%配额必须通过云商以1299 元价格销售,有效缓解供需矛盾稳定批价。节后茅台批价仍稳定在1350-1400 元之间,表现出强劲需求。系列酒方面,前三季度已完成全年计划量的80%以上,全年预计增长同比+120%以上。预计单三季度飞天和系列酒的出厂额将达200 亿,报表确认182 亿元,Q3 报表数据基本反映真实发货水平。预收款达175 亿元,与中报大致持平,真实需求强劲。 消费税同比影响消除,净利率提升。Q3 毛利率90.7%,环比略有提升,主要是Q3 飞天发货量有所增加。受消费税基提升影响,公司营业税金及附加大幅提升,公司Q3 营业税金及附加占营收比达15.8%,与16Q3 大致持平,说明消费税同比影响消除。今年茅台加大市场投入,销售费用同比+120%,高营收之下,销售费用率仅提升0.2pct,管理费用保持平稳,费用率同比下降4.8pct,净利率达49.1%,环比提升1.6pct,盈利能力稳步改善。 18 年或是茅台提价窗口,基酒产量超预期,未来茅台享受量价齐升。按照目前的市场需求,未来两三年茅台供给偏紧将是常态,批价大概率继续上行。在整体价格体系和渠道全面理顺可控的背景下,市场一致预期,2018 年或将是茅台提价窗口,提价对公司和经销商的利润空间均是明显改善。另一方面,2017 年全年茅台酒基酒产量4.3 万吨,完成年计划131%,超市场预期,也打破了市场对茅台未来供应不足无法放量的顾虑,看好未来茅台量价齐升。 盈利预测与投资建议:高端酒景气度持续向上,茅台强者恒强。展望未来,茅台在量和价上均有提升空间,未来三年收入增速将保持30%以上。三季报大幅超预期,上调2017-2019 年归母净利润预测至分别为255 亿元、326 亿元、407亿元。考虑到茅台品牌稀缺性和业绩增长的确定性,给予2018 年25 倍估值,上调目标价至650 元,维持“买入”评级。
贵州茅台 食品饮料行业 2017-10-31 641.50 -- -- 719.96 12.23% -- 719.96 12.23% -- 详细
投资要点1. 三季度飞天放量带动茅台业绩翻番增长17Q3 公司实现营收182.6 亿元,同比增115.9%,受中秋国庆双节影响,产品销售火爆,业绩大超预期。分产品来看,17Q3 飞天茅台收入167.8亿元,系列酒收入14.7 亿元。 1)量:三季度飞天投放同比大幅提升,带动业绩翻番增长。茅台前三季度市场投放约2.3 万吨,其中单三季度投放1 万吨,同比翻番增长,主要系中秋期间增加投放(中秋期间茅台投放量5600 吨以上),展望全年飞天茅台投放量预计超过3 万吨。另外,茅台酒销售量中定制开发酒的占比提升,结构调整对收入和业绩的贡献逐渐显现。 2)价:供需关系短时间内难以改善,提价可期。据经销商反馈,目前飞天批价维持在1400 元的水平,终端价与出厂价仍有较大价差。明后年供需关系难以改善,出厂价或有所提升。茅台从基酒到成品酒需要近4 年时间,2014/2015 年的基酒产量决定了2018/2019 年茅台成品酒的产量。受三公消费的影响,公司并未在2014/2015 年增加基酒产能,致使2018/2019年成品酒产量受限,茅台供不应求的局面将在明后年持续发酵。 2. 系列酒提前完成全年任务,明年有望贡献更多业绩增量截止9 月19 日,茅台酱香酒公司实现销售收入43.1 亿元,同比增长226%,提前100 天完成销售任务,预计全年系列酒收入将超过55 亿元,同比大幅提升(2016 年系列酒收入21.3 亿元)。今年公司大力发展系列酒,渠道建设和品牌运营投入超过10 亿元,明年系列酒渠道理顺,有望给公司带来更多利润增量。 3. 加码渠道建设,完善经销网络布局截止三季度末,公司国内外经销商合计3069 家,较年初增27.0%。经销商数量持续增加表明公司在市场建设方面持续发力,逐步完善渠道网络。 小商经销模式有利于公司控制每个经销商的计划量,从而方便管控经销商覆盖的渠道范围。此外,8 月16 日茅台发布决策要求所有经销商必须把未执行合同的30%放在云商销售,此举有利于茅台直控终端,实现传统营销与线上营销相结合,溯源防伪保真护航,集采消费者数据合理调整终端价格,云商推出以来收效显著,对茅台销售模式创新具有战略性意义。 4. 投资建议:预计公司2017-19 年归母净利润分别为251.53/344.18/425.98 亿元,对应PE 为28/21/17 倍,维持“强烈推荐”评级。
贵州茅台 食品饮料行业 2017-10-31 641.50 650.00 -- 719.96 12.23% -- 719.96 12.23% -- 详细
事件。 公司发布2017年第三季度报告。 2017年前三季度,公司实现营业收入424.50亿元,同比增长59.40%,归母净利润199.84亿元,同比增长60.31%,扣非归母净利润200.87亿元,同比增长60.12%,基本每股收益15.91元,同比增长60.31%。 其中,单三季度公司实现营业收入189.93亿元,同比增长115.95%,归母净利润87.33亿元,同比增长138.41%,扣非归母净利润88.07亿元,基本每股收益6.95元。 简评。 三季度加大放货量,营收跨越式增长。 公司于7月份底开始加大放货量,同时,双节前将投放量从2,000吨逐步增加至6,200吨,三季度发货量同比大幅增加约40%,同时系列酒产品加速增长,帮助公司单三季度营业收入同比大幅增长115.95%(考虑到去年三季度预收款大增,实际动销增速近40%),归母净利润同比大幅增长138.41%。此外,三季度末预收款174.72亿元,相比二季度末177.80亿元,变化很小,三季报报表数据真实反映三季度动销情况。分产品看,单三季度茅台酒实现营收约167.8亿,系列酒实现营收约14.7亿。 三季度的增长主要来自于茅台酒的大量放货,因此,单三季度销售毛利率环比提升2.61pct 至90.35%。从前三季度来看,由于系列酒的高速增长,其在产品结构中的占比进一步提升,致使公司销售毛利率同比小幅下滑1.71pct 至89.93%。费用方面,前三季度销售费用率同比增加2.07pct 至4.45%,管理费用率同比下降3.12pct 至7.00%,净利润率同比小幅增加0.27pct 至50.32%。 市场策略取得初步成果,系列酒高速增长。 2017年,公司坚持“做强茅台酒,做大系列酒”的战略定位,着力实施“133”品牌战略及酱香系列酒“5+5”市场策略,系列酒产品销量实现了高速增长。前三季度,公司系列酒产品营业收入40.19亿元,出厂口径含税销售额已超过全年43亿元的目标,我们预计全年系列酒营收可达50亿元以上,同比增长预计超过120%。 由于茅台酒产能有限,难以快速突破,系列酒将成为公司较重要的增长点。前三季度,公司共包装生产产品47,480吨,其中,茅台酒包装23,318吨,系列酒包装24,162吨,系列酒包装量已超过茅台酒。相对于茅台酒,酱香系列酒所处价格段的竞争更为激烈。公司实行“5+5”的市场策略,加大市场投入,前三季度销售费用率同比提升2.07pct 至4.45%。同时,前三季度公司新增634家国内经销商以及19家国外经销商,主要为系列酒经销商。从前三季度的销售数据上来看,公司对于系列酒的一系列营销策略取得了成效,系列酒的铺货量大幅增加,消费端的增长效果仍需要进一步验证。 价格管控力度增强,抑制风险利于长期发展。 双节期间公司加大投放量,同时茅台云商加大投放频率,对于市场价格的稳定起到了一定的效果,目前一批价稳定在1360元附近。2011年茅台限价失败主要是由于渠道失控,此次公司对于经销商违规的惩罚力度以及云商平台投放的增加,帮助公司更好的管控住渠道,抑制价格过快上涨带来的风险,有利于公司长期稳定的发展。 盈利预测与估值。 目前市场上茅台酒仍处于供需偏紧的状态,但公司对于价格的管控起到了一定的效果,价格快速上涨的风险得到抑制,有利于公司长期发展,同时,系列酒铺货快速,增长延续性有待时间检验。考虑到公司明年提高出厂价的预期,我们预计公司2017-2019年营收增速为43.4%、31.2%和22.1%,净利润增速分别为45.2%、34.5%和23.4%,对应的EPS 分别为19.33、26.00和32.10元,给予公司2018年25倍PE,目标价650.00元,维持买入评级。 风险提示。 食品安全问题,价格失控风险,系列酒市场拓展不及预期。
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业绩大超市场预期。未来两年量增10%可期,提价空间广阔,厂家业绩释放步伐明显加快,高速增长确定性不断提高。微观结构依然良好,后续上涨动力依然。 投资建议:因放量加速、提价预期再升,上调2017-18EPS预测至18.15、25.52元(前次17.09、22.39元),参考可比公司给予2018PE30倍,上调目标价至760元(前次670元),增持,重点推荐。 业绩大超市场预期。Q1-3营收445亿、净利200亿元,增62%、60%;其中Q3收入190亿、净利87亿、增116%、138%,茅台酒收入168亿元,估算对应发货量约1万吨、超越市场前期约8-9千吨的发货预期;预收款175亿、继续高位持平,反映实际发货基本确认到报表。 高速增长确定性不断提高。大会后提价预期升温,经销商惜售情绪加大,批价提升;厂家稳价需求依然,保供应仍是最核心手段,预计10-11月发货约6000吨(全年2.9-3万吨)、Q4收入同比持平。2018-19年虽然基酒紧缺,但随着勾兑比率提高、库存基酒充足(至2016年末为24万吨),未来两年茅台酒仍可维持10%以上销量增长。当前厂价-批价剪刀差已近600元,巨大价差不利产业链长远发展;预计2018年出厂提价20%、2019年再提10%至1100元,来年业绩延续高速。假设1500即为批价上限,出厂价提至1300元,渠道利润依然不菲,厂家提价空间巨大。厂家业绩释放步伐明显加快,增长确定性加强。 股东总数虽下滑,但仍在安全范围,微观结构良好。Q3末户数6.3万、环比降1.6万,机构持股比例上升。谨慎以本轮起点不足5万户作为红线,当前微观机构良好,后续上涨动力依然。 核心风险:政策收紧风险,食品安全问题风险。
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事件:公司公布2017年三季度报,实现营业收入424.50亿元,同比增长59.40%;归母净利润199.84亿元,同比增长60.31%;EPS15.91元,加权平均净资产收益率为24.97%。 前三季度营收、利润双双大超市场预期:公司今年前三季度营收、归母净利润为424.50亿元、199.84亿元,同比分别增长59.40%、60.31%,大幅超越市场预期;仅在前三季度,公司的营收及净利润额就已超过去年全年!分产品看,茅台酒营收384.04亿元,占比90.53%;系列酒营收40.19亿元,占比提升至9.47%,考虑到系列酒占比的提升,前三季度公司整体毛利率小幅下降1.71pcts至89.93%。公司在费用上加大了对系列酒的市场投入,销售费用率达4.45%,同比提升2.07pcts; 管理费用率7.00%,同比降低3.12pcts;各项期间费用合计为11.36%,同比降低1.14%;净利润率为44.92%,与去年同期基本一致。 两点关键因素促使报表超预期——1)茅台酒发货量大幅增加;2)公司本期按实际发货金额确认收入,而不再将其计入预收款:公司Q3营收189.93亿元,同增115.88%;归母净利润87.33亿元,同增138.41%。 超预期主要原因有二,其一是发货量的增加,Q3公司调节产品结构,增加了53度茅台酒的生产,日发货量一度由80吨提高至180吨;中秋国庆双节期间53度茅台酒发货5600吨,Q3总发货量估计在7500吨左右,较之去年同期增幅在40%以上。其二在于公司本期按照实际发货金额对收入进行了确认,Q3预收款174.72亿元,较Q2反下降3.86亿元;而去年同期则有相当部分发货金额被计入预收款未确认收入,使得去年同期预收款增加59.12亿元。我们预计前三季度茅台酒实际发货量已达2.3万吨左右,今年全年发货有望超过3万吨;按照茅台酒500亿元,系列酒50亿元计算,全年营收有望达到550亿元。 盈利预测与投资评级:我们上调2017-2019年公司EPS至18.82、24. 14、29.25元,对应PE30倍、23倍、19倍,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行、食品安全风险。
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业绩简评。 贵州茅台公布2017年三季报,报告期内公司实现营业收入425.50亿元,同比+59.40%;实现归母净利润199.84亿元,同比+60.31%,折合EPS15.91元。Q3单季度实现营业收入182.60亿元,同比+115.88%;实现归母净利润87.33亿元,同比+138.41%。预收账款174.72亿元,环比Q2末的177.80亿元小幅减少3.09亿元。 经营分析。 Q3收入增速大超市场预期,发货与确认节奏基本一致以及去年Q3低基数共同造就的超预期: Q3公司实现营业收入182.60亿元, 同比增长115.88%,大幅高于市场一致预期。从报表来看,茅台酒在今年上半年共计确认了13000吨左右,其中Q1约7500吨、Q2约5500吨。而Q3一个季度茅台酒就确认了167.77亿元收入,对应量能约为10,000吨,这一确认节奏与实际发货节奏是基本匹配的。而16Q3公司收入仅为87.95亿元,其中茅台酒贡献收入约为80亿元,对应量约为5000吨左右。因此,同比基数较低的情况下,确认节奏较快导致仅茅台酒同比就有约100%的增长。因此,这一超预期应是“意料之外、情理之中”。 系列酒的增长更加迅猛。上半年系列酒实现收入25.49亿元,同比增长269%,已超16年全年规模。而Q3系列酒实现收入14.70亿元,前三季度累计实现系列酒收入40.19亿元,预计累计同比增速约在200%左右,已经几乎提前实现了全年43亿元的收入目标,50亿的力争目标完成概率也几无难度。 Q3系列酒占比小幅回落、毛利率环比回升,费用率同比改善大幅推升净利率:上半年由于系列酒269%的增速远超茅台酒24%的增速,因此上半年公司毛利率同比下滑2.26个百分点至89.62%。而17Q3,由于茅台酒确认节奏加快,本季度系列酒收入占比由Q2的近15%回落至8%,与17Q1的7%水平相近,因此17Q3单季度毛利率也出现环比回升,90.35%的毛利率水平也与17Q1的91.16%较为相近。 税金及附加金额/营业收入方面,17Q3达到15.82%,相比17Q1的14.83%和17Q2的13.29%有所上升。尽管环比看有所上升,不过同比16Q3的16.13%仍保持基本稳定。16Q4的22.86%是去年全年季度最高数据,预计17Q4超过这一比例的可能性不大。 Q3整体费用率为8.85%,创造了近5年来的单季度最好水平。而同比改善的效果更加明显(16Q3为13.70%,同比下降4.85个百分点),主要是16Q3的管理费用率较高。则同比比较来看,毛利率同比略降、但费用率大幅降低的情况下,17Q3单季度的销售净利率同比大幅提升4.29个百分点至51.02%。因此,费用端的同比大幅改善是本季度利润端增速显著高于收入端增速的最核心原因。 Q3加速发货批价维稳效果出色,Q4提前批大概率仍提前执行:17Q3业绩超预期核心建立在本期发货加速的大背景之下。从实际效果来看,茅台17Q3发货加速的举动对稳定批价的效果是较为出色的,批价1300-1350元控制为中枢值,终端价1299元也得到了良好的实施,实现了公司经济效益和社会口碑的双赢。不过今年前三季度,茅台已累计发货茅台酒约2.3-2.4万吨,年初制定的2.6-2.7万吨的额度已基本接近用尽,因此我们判断今年公司仍然大概率会在11月内提前执行18年计划。双节过后,发货节奏有所降速,因此近期批价重回升势,后期茅台酒量价博弈的局面预计仍将持续存在,但批价大势向上的走势已不可逆转。 投资建议。 维持买入评级,高端复苏最确定品种。我们上调此前盈利预测,在不考虑提价的假设下,预计17-19年公司营业收入分别为565亿元、650亿元、721亿元,同比增长41%、15%、11%;EPS 分别为18.65元、22.00元、25.10元,同比增长40%、18%、14%,目前股价对应PE 为30X/26X/23X,维持“买入”评级,给予目标价660元,对应18年PE30X。 风险提示。 批价大幅泡沫化/需求下滑
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1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名