11月2日康缘药业实施停牌,公布限制股票激励计划草案,拟向激励对象授予限制性股票。 事件点评: 此次股权激励面较广,被授予者为5名高管及70名核心技术人员。高管包括几位副总经理和财务总监,而核心人员包括营销总监、研发总监、车间主任、研究员、销售经理等公司众多岗位员工。 首次限制性股票的授予价格为每股8.39元,拟授予激励对象974万股限制性股票。首次授予894万股,预留80万股。自授予日起12个月后、24个月后、36个月后各申请解锁授予限制性股票总量的30%、30%、40%。 2011、2012、2013年的净利润须分别达到2.4、3.0、3.7亿元,2011、2012、2013年的营业收入须分别达到16、20、25亿元。年度净利润取扣除非经常性损益与扣除前净利润的相对低者。吸收合并其他公司后增加的营业收入和净利润不纳入解锁条件,杜绝短期做高业绩的可能。以目前股本推算,2011、2012、2013年的每股收益分别为0.58、0.72、0.89元。 对被授予者进行绩效考核,大于60分者可解锁,绩效考核分数与授予限制性股票数量挂钩。60-70分、70-80分、80-90分、90-100分、100分以上的授予比例分别为0.6、0.7、0.8、0.9、1.0。 投资建议:我们预测康缘药业2010年、2011年、2012年每股收益分别为0.47元、0.63元、0.81元。此次限制性股票激励草案中涉及面较广,能激发员工的工作热情,对公司业绩产生正面影响。方案设计相对简单,解锁条件并不苛刻,能使公司业绩保持平稳增长。继续维持“买入”评级,目标价22.05元。 风险因素:中药材成本上升;新药审批进程放缓

康源制药生产大输液产品,以基础输液和治疗性输液为主,共有5条输液生产线,其中塑瓶实际产能1.08亿袋,软袋产能0.66亿袋。较具竞争优势的是倒立式双阀无菌软袋输液品种,该产品能兼顾塑料瓶的低成本、可自行排空、使用方便等特点。目前销售市场主要集中在湖南、广东、北京、浙江、江西等地。产品毛利率为40%左右,基本与科伦药业的同类产品一致。受益大输液包材结构调整,今年上半年净利润达到620.5万元,已超过去年全年净利润。 收购价格不超过1.7亿元,高于3461万元的评估净资产。我们认为收购后将与公司原有输液品种相呼应,提高公司在大输液领域的市场份额,每年贡献1000多万净利润。 大输液包材结构正在进行升级,玻璃瓶占比逐步下调,塑瓶和软袋的比例上升较快。康源制药产品结构是以塑瓶和软袋为主,符合产业结构调整趋势。 公司抗感染药物占营收比例达到58.46%,主要产品有左氧氟沙星、怕珠沙星、克林霉素、氨曲南等。怕珠沙星和氨曲南原料药上半年增速较为明显。另外公司自主研发的创新品种纳米炭混悬注射液,近三年卡纳琳的复合增长率达到200%以上。 投资建议:由于考虑到收购康源制药,我们调整盈利预测,预计莱美药业2010年、2011年、2012年每股收益分别为0.47、0.77、0.86元。收购康源制药后,将成为公司新利润增长点,我们继续给予莱美药业“增持”评级。 风险因素:新产品研发遇阻

2010年1-9月公司实现营业收入5.64亿元元,同比增长35.32%;实现归属于母公司净利润3.04亿元,同比增长41.15%,每股收益为0.375元,符合我们之前的预期。 募投产能释放顺利,为高增长奠定基础。报告期内公司募投项目进展顺利,其中核心——心血管药物支架及输送系统项目已有2条药物支架生产线及1条输送系统生产线投产,整个项目有望在年底基本完成,届时有望实现17万套药物支架的产能,可以满足销售快速增长的需求。同时,其他两个支架配件项目也在按计划进行,有望在年内实现3万套球囊导管和5万套造影导管的产能,并形成PTCA介入导丝的批量生产能力,从而创造新的业绩增长点。 不考虑后续并购因素,我们预测乐普医疗2010-2012年EPS分别为0.51元、0.71元和0.98元。目前公司在持续高景气的药物支架市场中占据了技术和营销上的优势,未来将最大限度地享受行业的高成长性,而且未来强烈的并购预期将赋予公司一定的估值溢价。故我们维持乐普医疗“买入”的投资评级,6个月目标价为35.60元。我们认为,当前股价相对2011年业绩的PE仅有31倍,无法充分反映了其高成长预期,当前点位该股已具备投资价值,考虑到药物支架的景气周期较长,建议投资者长期持有。

2010年1-9月公司实现营业收入11.40亿元,同比增长20.12%,实现归属于母公司净利润7688万元,同比增长22.28%,每股收益0.27元,业绩略低于我们的预期。 业绩增长受制于产能,产能释放将是未来亮点。公司受制于产能瓶颈,2010年前三季度营业收入增速较去年同期有所下降。为此,公司正在积极扩大产能:一方面,公司2010年将对浦东、嘉定和南翔三个基地进行技术改造,预计在2010年底完成,从而扩大重点制剂产品的产能;另一方面,公司将通过公开增发建设海门原料药基地,突破原料药产能瓶颈,我们预计募投项目将在2012年上半年建成投产,届时公司还将把浦东基地的原料药生产转移至海门为制剂业务进一步创造产能空间。因此,公司在2011年和2012年将实现产能释放,一直困扰公司发展的产能问题有望迎刃而解,如此公司产品线丰富的优势才能得到充分发挥。 整体毛利率企稳回升。公司2010年前三季度毛利率为30.32%,同比上升0.86个百分点,自去年以来呈现企稳回升的态势。从两方面来看,在制剂方面,公司持续深入产品结构调整,重点生产、销售高毛利率产品,上半年毛利率进一步上升2.47个百分点;而在原料药方面,受硫氰酸红霉素货紧影响,主要产品阿奇霉素今年以来价格已开始回升,带动毛利率上升,但由于缺乏对上游的议价能力,原料药毛利率难以保持持续上升的动力,预计较去年水平略高。 研发持续投入,新产品储备丰富保证持续竞争力。公司对研发的投入不断加大,前三季度开发支出同比增长87.18%,其中前三季度受让技术转让和技术合作项目1950万。目前公司产品储备丰富,缓释制剂技术更是处于国内领先地位,以大股东原上海医工院(整合川抗所后研发实力进一步增强)为科研依托平台保证了公司的持续竞争力。 定位明确,资产注入预期提升业绩想象空间。国药集团入主后,将公司明确定位为以非头孢类,非青霉素类药品为主攻方向的特色原料药和制剂研发、生产平台。随着公司战略定位的明确,我们认为原上海医工院资产注入的股改承诺将逐步提上议程,其中制剂中心是一个比较理想的注入标的。首先,制剂中心是新型给药系统领域国家级研究中心,与公司特色原料药和制剂的定位相一致,在研发产业化方面与公司业务往来频繁;其次,制剂中心持有的公司股份已转让给医工院,扫清了资产注入的股权障碍。我们认为,制剂中心注入的可能性较大,一旦注入将大大增强公司在缓释剂型领域的核心竞争力。 盈利预测及投资评级: 不考虑资产注入的因素,我们预计公司2010-2012年基本每股收益分别为0.44元、0.67元和1.03元。假设本次公开增发发行4800万股,增发价为15元,则2010年和2011年摊薄后EPS分别为0.38元和0.58元。考虑到资产注入预期提升公司估值水平,我们给予公司一定的溢价,按照2011年摊薄后EPS35倍的市盈率,我们维持公司“增持”的投资评级,6-12个月目标价20.17元风险提示:阿奇霉素等原料药价格下降;化学制药新产品研发失败。

2010年1-9月公司实现营业收入1.09亿元元,同比增长10.27%,实现归属于母公司净利润1767万元,同比下降3.61%,每股收益0.24元,业绩略低于预期。 产能不足和公司搬迁导致业绩下滑。公司今年前三季度业绩下滑,主要是因为公司搬迁后新址太偏,部分员工为此而离职,造成生产人员紧张那个,使得原本就不足的产能状况更加雪上加霜。我们预计公司募投项目中自动化采血管生产线将在明年年中投产,在此之前产能仅靠自主投资的半自动生产线维持,以满足老客户的增量需求为主,市场份额保持稳定。 真空采血管通过FDA认证,美国市场将是最大看点。公司血清分离胶促凝剂采血管(国际市场上份额最大的一类采血管)已通过FDA认证,获得了进入美国市场的资质。而公司其他类型的采血管也在积极申报FDA认证,有望陆续通过认证。 进军美国市场战略意义重大。面对快速扩大的募投产能,公司市场拓展是成败关键,而美国作为全球最大的采血管消费市场,且分销渠道集中,一旦突破将实现爆发式增长,有助于打开市场空间,并解决新增产能的消化问题。因此,我们认为,美国市场将是公司未来几年市场开拓的重点。 配合产能释放,美国市场明年下半年有望突破。目前公司正在与美国经销商积极联系,预计在年内即可实现销售,但实质销售阶段尚需一定的推广时间,短期内对业绩影响不大。配合产能释放,我们预计美国市场有望在2011年下半年实现放量。 分销业务将成业绩增长主引擎。目前公司营销模式包括直销和分销两种。 直销模式定位于高端市场,主要集中于华南市场,市场接近饱和,增速有限。 相较之下,分销业务具有标准化生产的特点,增长空间更大。随着美国市场大门的开启,公司面向全国和海外市场的分销网络布局已初步成型,公司将步入快速扩张期。 盈利预测及投资评级我们预测阳普医疗2010-2012年EPS分别为0.37元、0.50元和0.70元。我们认为,公司分销网络布局的初步成型,配合明年下半年募投项目的产能释放,将促使公司进入快速扩张期,业绩高增长有保证。故我们维持公司“增持”的投资评级。我们认为,公司目前的业绩基数还很小,尚处于市场扩张初期,未来增长的空间十分巨大,建议长期关注。 风险提示:产能释放慢于预期;美国市场开拓滞缓。

天士力发布2010年三季报,1-9月归属股东的净利润为3233.6万元,同比增长43.46%,实现每股收益0.66元。 第三季度营业总收入增长18.88%,高于上半年增速。由于中药材等生产成本上升,3季度综合毛利率为31.22%,较上半年和去年同期毛利率有所回落。 费用控制能力加强,销售费用率和管理费用率下降至12.84%、5.8%。应收账款周转率高于去年同期,资产负债率降低,票据贴现率提高,1-9月财务费用上升36.36%。 受复方丹参滴丸通过美国FDA二期临床影响,在全球多个地点临床试验开展,国际化步伐加快,品牌效应得到彰显,有望带动复方丹参销售加快增长。基本药物制度继续推进和中国老龄化进程加快,也都是销量增长的积极因素。 养血清脑丸、水林佳等二线品种也都保持较快增长势头。其中芪参益气滴丸是复方丹参滴丸的升级品种,由于四期临床试验积累数千个病例,同时也为芪参益气滴丸做了疗效宣传。相对于复方丹参,芪参益气滴丸多加入黄芪、绛香两味药,适应症拓展至心梗的二级预防。09年首次进入国家医保目录后,该品种具备大规模市场营销的前提,会与复方丹参滴丸形成协同效应,进一步提升公司在心血管药品领域的市场地位。 流感亚单位疫苗生产获批,明年有望成为公司新的利润增长点。公司疫苗产能为400万支,上市后将抢占一定市场份额。相对于普通裂解疫苗,亚单位疫苗具有更高的活性和更低的副作用,未来发展空间更大。 投资建议:我们预测天士力2010年、2011年、2012年每股收益分别为0.86元、1.01元、1.19元。复方丹参滴丸进入FDA三期临床阶段,提升品牌影响力,疫苗等新业务能成为新的利润来源。我们给予公司“增持”评级。

主营业务以生产和销售抗感染药和特色专科药为主,上半年喹诺酮类药中帕珠沙星增长37%,左氧氟沙星销售额基本与去年同期持平。氨曲南原料药销售增速较快,达到49.3%。氨曲南主要用于治疗革兰氏阴性菌的院内感染,尽管抗菌谱较窄,但同时特异性强,能克服特定病菌的耐药性问题。治疗乳腺癌的福美坦已经完成生产线技改,混悬液稳定问题得到解决,有望在下半年贡献业绩。心血管药物替米沙坦增长较快,特色专科药中氨甲环酸销售有所下滑,抗肿瘤药磷酸氟达拉滨增长14.6%。 纳米炭混悬注射液(卡纳琳)是公司自主研发的创新品种,近三年卡纳琳的复合增长率达到200%以上。该产品主要用于肿瘤组织周围淋巴结显影,辅助手术医生进行淋巴结清除,目前国内外鲜有类似产品。公司正在总结重庆地区的相关销售经验,明年计划在四川省地级市和4、5个其他省份推广卡纳琳,最终要达到10个省以上的覆盖范围。尽管卡纳琳目前销售额较低,但毛利率很高,未来一旦产品放量后对业绩贡献显著。 医药流通业务不是发展重点,公司将控制每年医药流通的营收规模,减少配送比例,重点代理新产品及毛利率高的产品。所以今后医药商业业务毛利率将稳步提升。 公司计划每年都会立项开发新产品,未来3年将投入大量研发费用,保障公司长期发展。公司后续产品中,银杏叶冻干粉针、埃索美拉唑肠溶胶囊值得重点关注。其中银杏叶冻干粉针为金纳多注射液的同类产品,粉针剂型解决其稳定性问题,该产品主要用于改善脑部等区域的血液循环障碍。埃索美拉唑肠溶胶囊是治疗消化道溃疡的药品,目前仅有原研厂家阿斯利康生产。由于埃索美拉唑是S-异构体,而奥美拉唑有R-和S-两种构型,所以埃索美拉唑有更高的生物利用度,疗效高于其他质子泵抑制剂。如能开发成功,将成为公司重磅级产品。 公司拟收购湖南康源制药有限公司,并签订相关意向书。康源制药拥有输液机械、包材、大输液产品一体化的生产能力,在湖南、广州建有2个生产基地,其中塑料瓶产能有6000-8000万瓶、软袋4500万瓶,总大输液产能超过1亿瓶/袋。另外还有碳酸氢钠大输液这一特色产品,属于单独定价品种。由于碳酸氢钠在空气中不稳定,容易释放出CO2,所以对膜材密封性要求较高。 康源制药在其膜材内层添加保护剂,增加材料致密性,延长产品保存时期。 我们预计此次收购将在年内完成,收购后将与公司原有输液品种相呼应,提高公司在大输液领域的市场份额。 不考虑收购康源制药对未来业绩影响,我们预测莱美药业2010年、2011年、2012年每股收益分别为0.57、0.72、0.88元。莱美药业具备创业板公司的特质,业绩基数低,创新能力强,未来成长空间广阔。由于目前估值较高,基于谨慎原则,我们首次给予莱美药业“增持”评级。

公司发布2010年三季报,公司1-9月份实现营业收入3.15亿元,同比增长14.80%;实现归属于母公司净利润671万元,同比增长35.84%,每股收益为0.025元。 非经常性因素导致三季度业绩下滑。公司三季度在营业收入同比增长25%的情况,净利润下滑27%,主要是因为应收账款坏账准备和股权激励导致的管理费用增加。报告期内,法院驳回了子公司华神钢构对太子奶项目二号厂房钢构件享有所有权的诉讼请求,故公司相应计提了应收账款坏账准备631万元,导致资产减值损失比去年同期增加了565 万元;而由于股权激励的原因,公司管理费用增加506 万元。事实上,扣除这两项因素后,公司净利润增速高达183%。 毛利显著提升预示利卡汀推广瓶颈有望突破。公司上半年业绩增长乏力,其中主导产品利卡汀销售额增速仅10.43%,较去年同期大幅回落,究其原因主要是因为当前政策对大放射剂量核素治疗的使用环境、设备的苛刻要求阻碍了利卡汀的大面积推广。为此,公司下半年针对性地推出了小放射剂量的利卡汀。 由于小放射剂量利卡汀在使用中受限制较小,可在普通医院推广,且已初步证明在肝癌术后防复发和转移方面具有明显疗效,肩负了公司实现高增长的重任。 从目前来看,公司三季度实现毛利4611万元,相较于一、二季度的3195万元和3401 万元的毛利水平有了较大幅度的提升,作为毛利主要来源的利卡汀自然功不可没,这预示着小放射剂量利卡汀突破推广瓶颈是完全可行的,未来市场前景值得期待。 利卡汀四期临床试验即将结束,市场认可度有望提升。利卡汀的四期临床试验已接近尾声,报告预计在年底前发布,届时披露的临床疗效将决定利卡汀的确切疗效。从利卡汀的临床有效率来看,在二、三期临床期间有效率呈稳步上升趋势,这是个积极的信号,我们认为,随着用药手段的逐步改进,四期临床的有效率有望进一步提高,从而为利卡汀的后续推广奠定基础。 盈利预测及投资评级。 公司定向增发的方案已获证监会批准,我们预计公司将在今年底或者明年初实施。不考虑定向增发,我们预测公司2010-2012年EPS分别为0.07元、0.27元和0.41 元。我们认为,随着小放射剂量利卡汀投放市场,利卡汀就将有效突破原有的推广瓶颈,加上未来新产品的上市,有望实现爆发式增长。众多非经常性因素决定了公司今年业绩处于低谷。从股价上来看,公司2011 年、2012年PE 分别为52 倍和34 倍,已基本反映了高成长带来的估值溢价,故我们维持公司“增持”的投资评级。目前公司股价偏高,不建议短线投资者介入;而对于长期投资者,我们认为公司具备优势的研发实力和产品将保证公司长期高成长,待调整深入即可战略建仓。 风险提示:小放射剂量利卡汀推广不理想;主导药品大幅度降价。

北陆药业发布2010 三季报,归属股东的净利润为3408.3 万元,同比增长27.56%,实现每股收益0.33 元。 投资要点:主营业务收入同比下滑29.91%,主要是公司主动收缩药品经销业务规模,利润主要来源药品生产业务依旧增长22.99%,增速略高于中期药品生产营收。对比剂行业平稳发展保证药品生产业务营收持续稳定增长。由于低毛利率药品经销业务比例减少,综合毛利率大幅攀升至54.26%。对比剂使用意识提高、诊疗设备普及、CT、磁共振诊断需求持续增加都会促进对比剂销量的增长。 1-9 月归属母公司的净利润增长27.56%,低于中期净利润增速。积极构建九味镇心颗粒营销网络,前三季度销售费用同比增长26.3%。管理费用较去年增加较少,财务费用大幅下降,1-9 月共获得约291 万元利息收入。 九味镇心颗粒生产线和注射剂车间等募投项目受新版GMP 影响,最终完工时间将会延后,但对业绩不会产生重大影响。公司继续加大对精神类药物领域的投入,对抗抑郁药阿戈美拉汀进行研发。公司重点关注的九味镇心颗粒进入山西省地方医保目录,为该产品日后推广打下良好基础。未来公司还将继续开展进入地方医保的申请工作。 投资建议:公司对比剂产品增速稳定,今后管理费用率会逐步降低。我们预计北陆药业2010年、2011、2012 年每股收益分别为0.44 元、0.58 元、0.84 元。目前估值合理,未来九味镇心颗粒销售一旦放量,会对业绩产生较大促进作用,我们维持公司“增持”评级。

第三季度增速放缓,利润下滑:3季度公司产品销量微幅上升3.28%,由于销售均价下调,部分地区招标进度晚于预期,导致产品销售额下滑1.98%。贷款利息资本化和研发投入增加,使得财务费用和管理费用分别大幅上升62.68%、41.52%,吞噬部分营业利润。未来随着募集资金到位,会缓解公司财务负担。 定位高端输液市场,受益包材结构升级:公司生产的大输液产品均为双管双阀非PVC 软袋,产品定位相对较为高端。大输液产品包材结构正面临重大调整,玻璃瓶逐渐被淘汰,由于能降低二次污染几率,用药安全性高,软袋比例在未来几年将会得到迅速提高。国内部分地区软袋使用率较低,河南等地去年仍然使用塑瓶,因此软袋市场发展空间广阔。双管双阀软袋在招标时单独定价,生产厂家较少,从而增加产品中标几率。相对于普通软袋,双管双阀软袋使用时,由于加药口和输液口相互分离,可以避免交叉污染。 因地制宜,采取自主营销和商业代理两种模式:公司考虑各地的商业环境,浙江、广东地区采取商业代理模式,且有自己销售队伍,对终端进行维护。 山东、北京、上海地区采取自主营销。山东省内销售增速较慢,未来增长主要来自于基层大输液市场扩容。 募集资金用于上游膜材、连接口管盖自产,产品成本有望降低:SPC 组合盖是下属华仁塑胶专门给公司软袋产品配套,未来2个管盖生产成本不超过0.3元。膜材成本占比达到20%,公司计划自己生产软袋膜材,单袋成本将降低约30%。成本降低能换来产品价格下调,有利于双管双阀加速取代其他输液品种。 肾科液制剂业务有望成为公司下一个利润增长点:今年已拿到血液置换液的生产批文,全年销量有望达到50-60万袋,该类产品毛利率为80%以上。相对血液透析,血液置换的效果更佳,患者耐受性更好。目前医院使用的血液滤过置换液是由内部配制,容易产生质量问题。腹膜透析液也有望在今年底明年初获准生产,并且公司在年初就组建学术营销团队。百特透析液销售额达到8-9亿元,有一定市场容量供企业发展。百特销售的是PVC 产品,而公司产品为非PVC 包材结构,上市后的定价预计会略低于百特同类产品。器官保护液是另一类重点开发新产品,该项目与交大进行合作,替换国外同类产品。 投资建议: 我们预测华仁药业2010年、2011年、2012年EPS 分别为0.34元、0.49元、0.74元。公司专注于生产双管双阀非PVC 软袋,明显受益于大输液包材结构升级,生产成本有逐渐降低的趋势。我们首次给予公司“增持”评级。

事件:新华医疗在10月8日和10月11日两个交易日中累计涨幅达到12.51%,远远跑赢沪深300指数和医药板块6.72%和-0.07%的同期涨幅,走势强劲。 核心业务尚处于高景气周期初期,成长空间依旧广阔。公司是国内消毒灭菌设备龙头,作为核心业务,消毒灭菌设备的收入占比在70%左右。公司消毒灭菌设备的景气周期始于2009年,主要得益于基层医疗机构建设对医院消毒灭菌设备市场的推动。从2010年上半年公司经营业绩来看,医院消毒灭菌设备延续了良好的增长势头,其中清洗消毒器销售同比增长80%。考虑到地方政府积极响应新医改政策加大医疗卫生投入的缘故,2009-2011 年基层医疗机构的建设计划仍在继续落实,且未来存在超预期的可能。而更为重要的是,即将实施的新版GMP 标准的严格程度在中国制药史上前所未有,必将掀起一波药企生产改造的高峰,加上新医改推动的药品市场扩容,必将推动制药用灭菌设备的采购高峰。参考1998 年版GMP 标准出台后,公司灭菌设备在1999-2002年期间复合增长率提高至55%,故公司制药用灭菌设备的增速在未来三年内值得期待。因此,我们认为,公司消毒灭菌设备业务的高景气周期才刚刚开始,随着新版GMP 标准的实施将逐步步入景气高峰,保守估计在未来3 年内将保持30%-40%的高增长。 内生和外延发展双管齐下,打造医疗器械航母。公司在消毒灭菌设备核心业务的基础上,正重点发展基数较小、但受政策推动增长迅速的大输液生产线和医用环保设备等业务。而在外延式增长方面,公司立足于大股东淄矿集团的资金支持,并购战略已经初启,未来对外并购或将成为公司的一种常态。 随着内生和外延发展双管齐下,公司“以灭菌设备为核心,多业务协同发展,打造成为国内医疗器械航母”的宏伟蓝图已经开始勾勒。 盈利预测及投资评级我们维持原有的盈利预测,即不考虑后续外延式并购的因素,预测新华医疗2010-2012年EPS分别为0.47元、0.70元和0.99 元。我们认为,公司核心业务尚处于景气周期的初期,景气高峰即将到来;而公司内生性增长和外延式并购并举的发展战略,将有助于打造国内医疗器械航母的宏伟蓝图。我们认为,公司近期股价的良好势头是资本市场对公司价值的肯定,是一个良好的开端,但当前仅仅28.88 亿元的总市值尚无法体现其产业价值及未来增长潜力,故我们维持新华医疗“买入”的投资评级,6-12 个月目标价31.37 元不变。 风险提示:新GMP标准出台等政策的效果低于预期;大规模并购进程延缓。