激励范围广,行权条件高。本次公司共授出6693万份期权,占公司目前总股本的3.93%,行权价9.45元;激励人数达164人,涵盖了业务骨干等中层管理人员,有助于业务骨干团队的稳定;2011-2014年净利润较2010年净利润增长率分别为30%、80%、145%、230%,相当于2011-2014年净利润复合增速35%。 股权激励推出有助于管理平台提升、业绩释放加速。公司一直以来是典型的资源型公司,以低成本土地储备和重估价值见长,开发能力和周转速度与资源规模并不匹配。本次股权激励方案的推出有助于公司管理平台提升,解决公司团队的激励问题,加强人才吸引力,加快公司优质资源转化为业绩。 上市房企股权激励已成趋势,管理团队越发重要。我们注意到,近来越来越多房地产上市公司已推出股权激励方案或正在酝酿之中,万科、新湖中宝已经推出了第二轮股权激励。越来越多的房地产企业认识到,与土地资源相比,管理团队的重要性日益凸显,优秀的高级管理人员和专业人才也是稀缺资源。 上市房企管理团队认可目前股价,对企业成长有信心,愿意在目前股价水平上与投资者长期利益捆绑。近期房地产公司股权激励的密集推出说明了房地产公司管理团队认为目前股价低估,他们更了解公司的长期价值,也对公司成长性更有信心。 公司南京江北楼盘将受益于地铁和区域成熟,已走出销售低谷。南京过江隧道将提前至2013年通车,地铁3号线计划提前竣工,公司的威尼斯水城、天润城、天华硅谷、绿谷位于地铁三号线的过江后前三站,将持续受益。今年10月份开始,公司江北项目销量开始持续放量。 公司现有项目重估价值高、净利润水平高。公司主力在售的江北天润城、威尼斯水城项目仍有未结面积近500万平米,楼面地价极低(雅居乐今年10月份获取的南京浦口项目楼面地价7800元)。土地增值税采用核定税率3.5%,按8000元均价计算,净利率超过25%。 预计公司10-12年业绩预测至0.50、0.72和1.01元,RNAV14.1元。我们看好公司管理提升、开发提速、低地价高净利,估值可高于主流公司,给予11年17倍PE,目标价12.2元,维持增持评级。

授予规模大,激励范围广,行权条件高:本次公司共授出2.9985亿份期权,占公司目前总股本的5.91%,行权价6.25元,加上前次1.5亿股份期权,一共授出4.5亿股,占公司总股本比例近9%,比例远高于可比公司;激励范围更多涵盖了业务骨干等中层管理人员,其业务骨干的股权激励比例高达88%,更有助于业务骨干团队的稳定并持续提升公司的人才吸引力;2011-2013年净利润不低于15.6亿、23亿、35亿元,增速分别为47%、52%。 二次股权激励将继续推动公司由资源发现向业绩兑现转型:我们认为公司此时推出第二次股权激励,充分表明了公司由资源发现向业绩兑现转型的决心。资源发现型公司更多依赖于公司领导者的前瞻和战略眼光,而业绩兑现型公司则更依赖于高效稳定的管理团队、扎实的管理体系和管理平台、优秀的专业人才、强大的执行和操作能力。 我们一直看好公司发展,在10月28日的《资源蓄势已久,只待一飞冲天》报告中,我们认为2011年公司将进入地产业务高速发展期:11年可售量超过200亿,主力项目位于沪杭核心城区,预计可实现销售100亿以上,销售保障性超强;09-10年公司在大连、天津、启东的一级开发项目将在2011年开始拍卖,且这些项目都有地价分成,预计公司将获取大量二级开发储备,将促使现有项目储备开发提速;公司开发模式将由高毛利、慢开发逐渐向快开发转向。 其它事件性驱动因素值得期待:大智慧、盛京银行上市(预计在2011年内),河北金钼矿、山东金矿公布储量勘探报告。 公司重估价值高,地产部分RNAV6.5元,加总股权投资后公司重估价值9元。其中并未包括金矿等矿产资源估值,如矿产资源储量探明,将进一步提升公司的重估价值。 预计公司2010、2011年EPS分别为0.35、0.5元,公司地产+金融业务结构、开发提速、矿产资源储量进展等可使公司估值高于行业平均,目前行业11年市盈率13倍,给公司25%估值溢价对应8.1元,综合考虑公司重估价值及潜在的矿产资源价值,将公司目标价提高至9元,公司作为我们首创的“X+地产”模式的又一杰出代表,建议投资者长期高度关注,重点推荐。

公司管理层本次行权范围广(囊括了公司中高层管理人员)、金额大(人均171万元),行权价高于12月2日收盘价21.73%,此举充分彰显了管理团队对公司发展的坚定信心。 本次行权后,管理团队与股东的利益将更加统一,管理团队将更有动力开拓进取,更有利于公司的资源优势更快转化为业绩释放。 6.61元行权价是公司管理团队的持股成本,相当于确立了公司股价的估值底价。虽然相对于前一日收盘价溢价22%,但我们认为管理团队是理性的,他们对公司价值有更为深刻的理解和认同。从长期来看,这一价格有充足的安全边际和向上空间。我们测算公司每股重估价值为10元,行权价较每股重估价值仍然折价34%。 我们一直看好公司发展,在10月28日的《资源蓄势已久,只待一飞冲天》报告中,我们认为2011年公司将进入地产业务高速发展期:11年可售量超过200亿,主力项目位于沪杭核心城区,预计可实现销售100亿以上,销售保障性超强;09-10年公司在大连、天津、启东的一级开发项目将在2011年开始拍卖,且这些项目都有地价分成,预计公司将获取大量二级开发储备,将促使现有项目储备开发提速;公司开发模式将由高毛利、慢开发逐渐向快开发转向。 其它事件性驱动因素值得期待:大智慧、盛京银行上市(预计在2011年内),河北金钼矿、山东金矿公布储量勘探报告。 预计10、11年EPS为0.35、0.5元,地产部分RNAV6.5元,加总股权投资后公司重估价值10元。地产+金融业务结构、开发提速等可使公司估值高于行业平均,目前行业11年市盈率13倍,给公司20%估值溢价对应7.8元,为11年16倍市盈率。综合判断目标价8.4元,公司作为“X+地产”模式的杰出代表,予以重点推荐。

10月份销售再创新高,公司全年销售额将超过1000亿。10月份销售额155亿,再创新高,公司将在2010年跨入千亿行列。 公司在2010年持续的逆市旺销,得益于前瞻的战略(快速开发的高周转策略、一二三线城市均衡投资的区域布局策略、以精装修和小户型为主的产品策略),超强的周期判断与应对能力(09年二季度率先买地、率先加开工),强大的管理平台与执行能力。 内生增长动力强劲,打破了房地产公司增长靠股权融资的潜规则。 公司在近3年没有进行股权融资的情况下,实现了销售规模从500亿到1000亿的跨越,内生增长能力更为强劲。 超强的逆周期扩张能力,400亿现金在手,大规模并购值得期待。9月份起公司购地更为谨慎,10月份仅获取3幅土地(权益地价14亿),目前公司现金已超400亿,三季末净负债率仅27%,财务扩张能力极强。在接下来的行业调整期,公司最有能力抄底土地市场,极有可能重演05-06年并购浙江南都、北京朝开等经典并购大戏。 我们认为接下来的房地产行业景气下行是大概率事件,行业将从完全竞争逐渐演进到寡头竞争,土地、资金等资源的进一步聚集是必然趋势,而万科必将是最大的受益者。 预计公司10-12年EPS为0.64、0.95、1.32元,RNAV11元。公司作为处于新一轮快速成长期的行业龙头,应享受成长性、安全性与管理溢价,目前房地产行业11年市盈率平均为12倍,万科至少应享受15%的估值溢价,目标价13.1元,行业配置首选,持续强烈推荐。

公司11年可售量大幅增加,可售货值超过200亿,沪杭主力项目区位优越,销量保障性超强。 一级开发11年将进入收获期,促使二级开发提速。原因主要在于:06-08年公司基本没有拿地,公司主观上不愿意过快消耗2002年前后获取的优质存量资源;09-10年公司在大连、天津、启东的一级开发项目将在2011年开始拍卖,且这些项目都有地价分成,预计公司将获取大量二级开发储备,将促使现有项目储备开发提速。 携手强势开发商,涉足商业地产领域,房地产业务结构更加完整。公司10月27日公告将与美国综合体开发商瑞联置业、义乌小商品城合作开发商业地产,首个项目在天津静海县,成功后将拓展至其它中心城市。 公司重估价值高,股价有充足的安全边际。公司拥有大量金融股权及金矿等矿产资源。金融等股权投资每股重估价值在4.6元,加上房地产RNAV5.5元,公司重估价值10元。目前股价较重估价值折价40%。 事件性驱动因素:大智慧、盛京银行上市(预计在2011年内),河北金钼矿、山东金矿公布储量勘探报告。 管理层行权截止日在即,行权价6.65元,目前股价据行权价还有10%空间。行权有效期截止到今年12月24日,从公司过去历史行为来看,公司管理层行权可能性大,行权将对股价形成有效支撑。 预计10、11年EPS为0.35、0.5元,地产部分RNAV6.5元,加总股权投资后公司重估价值10元。地产+金融业务结构、开发提速等可使公司估值高于行业平均,目前行业11年市盈率13倍,给公司20%估值溢价对应7.8元,为11年16倍市盈率。综合判断目标价8.4元,重点推荐。

自 08 年底首次覆盖建发股份以来,我们一直看好公司的可持续发展能力,并将其作为“地产+X”业务模式的典型代表予以重点推荐。今年以来,公司股价大幅跑赢房地产指数。 公司是海西发展的最大受益者。与沿海发达省份相比,海西区域发展潜力大、后劲足。公司的房地产和供应链业务将充分受益。 房地产业务看点:全国布局,一二三线城市均衡发展。总储备690 万平,地价低,毛利率高,即将进入结算高峰期。建发地产的另外45%股权属于大股东,未来有注入可能。 供应链业务看点:业务规模领先,已实现全国布局,率先提出向供应链解决方案提供商转型,已经打造出浆纸等全国领先的拳头产品。 三菱商社是世界规模最大、也是最成功的供应链龙头之一。公司以三菱商社为学习标杆,立志成为“中国版三菱”。三菱商社经验表明:可通过进入上下游产业、扩张业务范围获得更强的盈利能力和更好的成长性。 1992 年至今净利润增长600%,股价自2000 年以来跑赢日经指数289%。 从目前发展阶段来看,目前公司还不是三菱,但从未来成长性来看,公司成长性将胜似三菱。其原因在于:经济母体高增速,中国供应链行业发展空间大,房地产快速增长,供应链和房地产有协同效益。 预计公司10、11、12 年净利润分别为14.4 亿、19 亿、25.2 亿元,对应EPS 分别为 0.64 元、0.85、1.14 元。每股资产重估净值11 元。 目前股价相对资产重估价值折价36%,具有较高安全边际。综合考虑分类PE 估值(贸易行业平均19 倍、房地产行业平均16 倍)与资产重估净值,提高公司目标价到11 元,对应10 年17 倍PE,与资产重估价值基本持平。由于公司商业模式有独特优势,发展潜力大,为长期趋势投资良品,维持增持评级,继续重点推荐。