短期或仍有解禁压力。根据我们的了解,截至目前暂无股东明确公告表示要减持。但考虑到此次A股解禁股份约9亿股,我们估计部分股东持仓成本在10元以下(包括宝钢,上海证大,北京太极华青,苏黎世等),短期或仍有解禁压力。 预计明年营销渠道人力与产能均有增长,增速之和将在10%以上。2012年个险新单增长较慢,主要是由于公司正逐渐转向保障型产品。2013年预计将恢复正增长,预计开门红完成全年35%的目标。估计2012年主要考核指标为标准保费,明年公司将重点考核价值,占KPI50%左右。预计明年人力与产能均有增长,增速之和约将在10%以上。其中将通过加大激励来刺激人力增长和代理人工作积极性,再通过调整产品组合来提高产能。 银保手续费小幅上涨,预计明年新单销售形势好于今年。2013年银保新单仍然有不确定因素,但是总体上看情况会好于今年。估计公司明年1季度将重视规模,2季度重视价值。费用率方面,估计从总行层面来看,手续费呈小幅上涨趋势。 偿付能力充足,再保或为新补充偿付能力手段。公司半年报偿付能力159%,发行100亿次级债后估计目前已经接近200%,预计年底在180%左右。公司仍有50亿混合资本债的额度,预计明年上半年将正式发行,但是否能够计入偿付能力仍需与监管机构协商。此外,若公司偿付能力压力较大,也可能会计划通过再保来补充偿付能力。 行业观点:行业12PEV目前约为1.3倍,隐含年新单保费负增长10%,严重偏离行业5-10%的实际增速,估值修复需求强烈。考虑到今年保费和利润的基数都比较低,预计明年表现将显著好于今年。在行业业绩和估值双底部确立,基本面和政策面未来趋势向上的背景下,目前保险板块已具备较强吸引力,重申对保险行业的“增持”评级,建议投资者积极配置。 公司观点:新华保险整体经营较为平稳,预计明年利润和新业务价值能保持稳健增长;但考虑到新华保险本月16日解禁,A股解禁股份约9亿股,部分股东持仓成本在10元以下,预计短期仍有一定解禁压力。公司目前估值约为1.16倍12PEV,估值有一定安全性,建议解禁后股价如有超跌将会是买入时机。给予5.4倍新业务价值倍数,6个月目标价26.11元。 行业排序:中国人寿、中国太保/中国平安、新华保险。 风险提示:权益市场波动会对公司业绩产生影响,增加其不确定性。

中国人寿2012年10月27日披露三季报:公司2012年1-3季度累计归属股东净利润74.28亿元,EPS0.26元,同比下降55.6%。期末归属于公司股东的净资产2121亿元,较年中下滑0.63%。对此,我们点评如下: 公司三季度大幅计提减值损失,浮盈初现。三季度人寿计提减值损失139亿元,前三季度累计计提减值290亿元。大幅计提减值主要由于前期市场持续疲软导致权益投资产生大量浮亏,但计提减值只是会计上对已前期产生浮亏在利润表上确认,并不影响公司净资产和实际价值。截止三季度末,人寿累计浮亏已经消耗殆尽,预计权益和债券账户均已出现浮盈,共约0.57亿元。 股债双跌使净资产较年中小幅下滑,情况略好于预期。三季度末,中国人寿净资产2121亿元,较年中环比小幅下滑0.63%。净资产下滑主要由于三季度股债双杀,上证综指和中债指数分别下跌6.26%和1.16%。但同时依靠人寿保单剩余边际利润释放,公司三季报净资产缩水幅度略好于前期市场预期。 发行次级债后偿付能力达232%,资本金充足。中国人寿上半年发行280亿次级债,中报偿付能力提升至231%。我们测算三季度末中国人寿偿付能力小幅下降至219%。考虑到中国人寿尚有100亿次级债发行额度未使用,发行完成后偿付能力将提升至232%。公司资本金充足,能够满足未来业务发展的需要。 减值计提充分,未来利润向上弹性大。相比同业公司,人寿减值计提规则最为严格,在此基础上公司三季度末已累计出现浮盈。考虑到公司11年4季度和12年业绩基数较低,公司未来净利润增速具有较高的弹性。 投资建议:经过前期公司发布业绩预警,人寿股价已有一定幅度回落。公司三季报减值计提充分,浮盈初现,未来业绩弹性大。同时下半年新康宁重疾险销售良好,全年新业务价值有望超预期。维持对公司的推荐,给予“买入”评级。行业排序:平安、人寿、太保、新华。 风险提示:权益市场下跌导致业绩与估值双重压力

中国平安2012年10月31日披露三季报:公司2012年1-3季度累计归属股东净利润160.9亿元,同比增长10.8%;EPS2.03元。期末归属于公司股东的净资产1462亿元,BVPS18.47元,较年中下滑0.38%(剔除股东分红影响后环比增长0.42%)。对此,我们点评如下:受益于综合金融,扣除分红前净资产较年中小幅上升。尽管三季度股债双杀,上证综指和中债指数分别下跌6.26%和1.16%,中国平安利润增速及净资产表现仍然均领先于同业。公司三季度末扣除股东分红前归属于公司股东净资产环比年中上涨0.42%,略好于市场预期。公司利润增速较快一方面依托综合金融,多项业务全面发力;另一方面由于去年三季度并表深发展产生一次性商誉损失19.52亿元,同比基数较低(调整商誉影响后前三季度利润同比-2.3%)。 产险经营状况良好,前三季度综合成本率预计约95.2%。在交叉销售和电话销售的推动下,平安产险发展良好,前三季度保费同比增长20.0%,远高于行业增速,市场份额较去年底提升0.4个百分点至17.8%。同时,平安产险经营稳健,预计前三季度综合成本率约为95.2%,在行业中继续处于领先地位。我们认为非车险业务快速发展是今年以来平安产险表现良好的主要原因。 浮亏小幅上涨,减值压力小于太保、新华。由于A股市场持续疲软,中国平安前三季度累计计提资产减值损失80.8亿元,累计浮亏由年中的98.8亿元小幅提升至113.8亿元,未来计提减值仍会对业绩有一定压力。但考虑到公司投资资产基数较大,公司浮亏占比在同业中处于较低水平。偿付能力略有下降,等待后续转债发行。测算三季度末中国平安集团偿付能力约168%,若考虑公司正在审批中的260亿元的次级可转债后偿付能力将达189%,预计资本压力将基本得到解除。 投资建议:经过近一段时间的回调,目前中国平安A股12PEV仅1.1X,且A/H股折价超过30%,股价安全性大。同时,我们看好在综合金融的驱动下,公司利润增速和净资产表现将继续领先于同业。维持中国平安“买入”评级。给予中国平安1.4倍内含价值倍数,6个月内目标价48.99元。行业排序:平安、人寿、太保、新华。 风险提示:权益市场下跌导致业绩与估值双重压力

中国太保2012年10月29日披露三季报。公司2012年前三季度归属于公司股东的净利润31亿元,EPS0.36元,同比下降55.3%。期末归属于公司股东的净资产814亿元,BVPS9.47元,较去年末增加6.0%,较年中下滑0.4%。对此,我们点评如下:净资产较年中小幅下滑,略好于预期。三季度股债双杀,上证综指和中债指数分别下跌6.26%和1.16%,这直接导致太保净资产缩水。公司三季度末净资产814亿元,较年中小幅下滑0.4%。净资产下滑幅度好于市场预期。这主要是由于公司现有保单剩余边际利润释放所致。 去年同期出售太平洋金融学院一次性收入导致三季度利润同比大幅下滑。太保三季度净利润同比下滑58.7%,主要源于去年三季度出售太平洋金融学院确认营业外收入约7亿元。扣除该影响太保三季报净利润与去年基本持平。浮亏扩大,未来仍有较大减值压力。中国太保前三季度计提减值准备41.75亿元,其中三季度计提减值准备15.99亿元。但同时太保三季度末浮亏比中期增加约8亿,累计浮亏约64亿元。较大的浮亏对公司未来业绩将持续产生压力。 偿付能力行业领先,资本金暂无压力。中国太保前期公布拟在H股进行定向增发,增发后太保融资规模约85亿元。同时,考虑之前公告75亿次级债发行,根据三季报数据测算,中国太保偿付能力有望上升至316%,显着优于同业,未来几年内将不会有进一步资本金压力。投资建议:中国太保目前12PEV仅1.2X,估值在板块内具有一定优势。同时,公司偿付能力充足,保费增长稳定,但是仍有较大浮亏待消化以及产险盈利能力下滑均将对公司未来业绩造成影响。维持中国太保“买入”评级。基于历史估值,给予中国太保1.6倍内含价值倍数,6个月内目标价24.82元。行业排序:平安、人寿、太保、新华。风险提示:权益市场下跌导致业绩与估值双重压力.

新华保险2012年10月30日披露三季报:公司2012年1-3季度累计归属股东净利润23.24亿元,同比增长2.4%;EPS0.74元,同比下降30.2%。期末归属于公司股东的净资产345亿元,BVPS11.05元,较年中下滑1.3%。对此,我们点评如下:减值计提继续,浮亏小幅下降。三季度新华计提减值损失28亿元,前三季度累计计提减值48亿元。大幅计提减值主要源于权益市场持续疲软。截止三季度末,新华累计浮亏由中报9.50亿小幅减少至8.31亿。 受益次级债发行,偿付能力充足。新华保险7月末披露100亿次级定期债务募集完毕。我们估计借助次级债发行,三季度末公司偿付能力充足率有望提升至209%。此外,公司获批发行50亿混合资本债,若混合资本债成功发行并计入实际资本,公司偿付能力有望进一步提升至237%,未来一年资本金压力基本缓解。 下半年个险新单保费或有压力。新华个险新单保费经2009、2010连续两年40%以上的高速增长,2011年增长已显乏力。新华依靠充分准备以及高投入在12年上半年保费再次取得较快增长,但由于并未找到解决代理人增员难以及人力成本逐步上升的良好措施,预计下半年保费在高基数的背景下会有较大压力。提示12月17日A股解禁。新华保险12月17日A股9.42亿股限售股解禁,占总股本30%。预计12月解禁将给新华A股带来较大流动性风险。(6月16日首批H股基石投资者解禁以来,新华H股显着跑输香港保险板块。)投资建议:经过前期回调,新华保险估值已有较大幅度回落。目前公司12PEV仅1.2倍,估值具有一定安全边际。但下半年保费基数较高,个险新单增速或有较大压力。给予新华“增持”评级。同时,再次提示12月中旬新华A股解禁将带来流动性风险。给予新华保险1.4倍内含价值倍数,6个月内目标价25.38元。 行业排序:平安、人寿、太保、新华。风险提示:权益市场下跌导致业绩与估值双重压力,12月中旬新华A股解禁将带来流动性风险。

中国人寿8月28日披露了半年报,内容如下:人寿12年上半年归属股东净利润96.35亿元,EPS0.34元,同比下降25.7%;期末归属于公司股东的净资产为2134.73亿元,BVPS7.55元,较年初上升11.5%(扣除分红后环比增长14.9%);新业务价值124.94亿元,同比上升2.5%。 对此,我们点评如下: 结构改善:新单保费下滑vs新业务价值增长。受寿险市场外部环境影响,行业上半年保费销售压力持续。人寿上半年个险新单保费198亿元,同比下滑13%。但是公司在困境中坚持转型,注重结构改善,并取得了较好的成绩。通过5月份开始销售的新康宁重疾险,人寿产品利润率迅速上升,上半年新业务价值不降反升。未来,伴随8月份开始的新康宁第二波促销,预计人寿下半年新业务价值将进一步提升。 降仓及时,上半年投资收益率领先行业。中国人寿权益仓位从年初12.1%下降至中报9.9%,较低的权益仓位使得公司在6月份以来权益市场下跌过程中损失较小。同时,由于人寿债券配置中可供出售分类占比较大,上半年债券牛市为人寿投资收益率做出较大贡献。经计算,加上浮盈/亏后人寿上半年综合投资收益率约5.7%,高于太保(5.3%)、平安(3.8%)。 减值计提完毕,下半年业绩可期。据测算,人寿累计浮亏从去年末约120亿迅速下降至中期约8亿元,未来减值压力基本消除,公司下半年业绩有望恢复稳健增长。人寿11年全年180亿净利润中上下半年分别为130亿和50亿元利润。11年下半年由于减值准备计提导致利润大幅缩水,因此较低的同比基数下人寿今年下半年利润同比有望出现大幅增长。 偿付能力大幅改善,未来资本金压力基本消除。由于投资回暖带动净资产提升(上半年同比增长11.5%)以及300亿次级债发行的因素,人寿偿付能力充足率从年初170%大幅上升至中期231%,公司未来几年间资本金压力基本消除。同时,人寿300亿次级债发行利率5.5%,相比之下,上半年保险公司协议存款利率仍接近6%,公司次级债发行财务成本极低。 投资建议:人寿中报业绩中性偏好,目前公司估值处于历史低点,12PEV和VNBX分别为1.4和6.8。行业目前处于业绩和估值双底部,下半年伴随减值压力缓解,利润有望迅速反弹,而降息周期下行业保费也有望逐步回暖,行业未来基本面趋势向上。以新康宁重疾险为代表的高利润产品热销也体现出公司坚持转型的态度,维持对公司的“买入”评级,建议关注下半年投资渠道放开以及上海养老金递延税等行业创新政策带来的催化因素。行业排序:人寿、太保、人寿、新华。 风险提示:权益市场下跌导致公司投资收益和估值中枢双双下跌。

中国平安8月23日披露了半年报,内容如下:平安12年上半年归属股东净利润139.59亿元,EPS1.76元,同比上升9.4%;期末归属于公司股东的净资产为1467.62亿元,BVPS18.54元,较年初上升12.1%(扣除分红后环比增长13.7%);新业务价值91.60亿元,同比下降8.6%。对此,我们点评如下: 综合金融优势导致净利润稳步上升。平安寿险、财险、银行、证券业务上半年利润占比分别约49%、19%、24%、9%,综合金融结构进一步完善。依托银行、信托业务利润高增长,平安上半年净利润同比上升9.4%。未来,预计伴随综合金融战略的进一步推进,公司业绩互补性有望进一步加强。 新业务价值下滑,下半年有望触底。平安上半年个险新单保费同比大幅下降22%,新业务价值同比下降8.6%。保费下滑一方面源于人力成本上升,个险经营环境严峻;另一方面则是去年万能险停售促销、个险趸交促销等因素导致的高基数。未来,伴随央行5-6月连续两次降息,保单分红率相对吸引力上升,保费有望逐步回暖。平安在5-7月连续三个月保费出现同比正增长之后,保费有望率先先走出低谷。 净资产回暖导致偿付能力上升,下半年转债发行有望进一步补充资本金。平安集团上半年偿付能力177%,较年初上升10%。我们认为投资回暖导致上半年净资产环比大幅增长12%是偿付能力上升的主要原因。如考虑下半年公司260亿次级可转债发行,静态测算公司偿付能力将提升至约200%,未来资本金压力基本缓解。 财险综合成本率持稳,非车险业务贡献巨大。车险行业在经历10-11连续2年盈利高增长后回归均衡,以车险业务为主的太保财险上半年综合成本率大幅上升3.1%。而平安财险上半年综合成本率93.1%,较11年93.5%小幅下降0.4%。平安财险利润稳步增长一方面由于电话车险占比高,费用率可控程度较强;另一方面非车险业务,特别是高利润率的责任险业务的迅速发展。 中报浮亏下降至约百亿,但较高权益仓位可能导致三季度浮亏增加。平安上半年计提减值准备55亿元,公司累计浮亏从去年末约155亿下降至中期约99亿。但平安中期权益仓位12.7%(太保9.6%),高于同业的权益仓位以及三季度市场进一步下跌可能导致平安浮亏进一步增加。 投资建议:平安中报业绩符合预期,目前公司估值处于历史低点,12PEV和VNBX分别为1.17和2.87倍。行业目前处于业绩和估值双底部,下半年伴随减值压力缓解,利润有望迅速反弹,而降息周期下行业保费也有望逐步回暖,未来基本面趋势向上。平安5-7月个险保费持续回暖也体现出公司基本面率先改善的趋势,维持对公司的“买入”评级,建议关注下半年投资渠道放开以及上海养老金递延税等行业创新政策带来的催化因素。行业排序:平安、太保、人寿、新华。 风险提示:权益市场下跌导致公司投资收益和估值中枢双双下跌。

投资建议:中国太保中报业绩符合预期,目前公司估值处于历史低点,12PEV和VNBX分别为1.29X和5.43X。行业目前处于业绩和估值双底部,下半年伴随减值压力缓解,利润有望迅速反弹,而降息周期下行业保费也有望逐步回暖,行业未来基本面趋势向上。维持对公司的“买入”评级,建议关注下半年投资渠道放开以及上海养老金递延税等行业创新政策带来的催化因素。行业排序:平安、太保、人寿、新华。

中国太保2012年8月13日晚公告:收到保监会批复,同意太保寿险发行10年期次级定期债务,募集规模不超过人民币75亿元,并要求太保寿险在收到该批复之日起6个月内完成募集工作。对此我们点评如下: 偿付能力充足,发行债务为未来作准备。此前,中国太保曾于2011年12月8日公告收到保监会批复,同意太保发行10年期次级定期债务,募集规模不超过人民币80亿元。此次在降息背景下公司再度发行75亿次债,我们认为更多是为未来做准备。 发债后集团偿付能力将达333%,未来资本金压力全面缓解。静态测试,发行80亿次级债后将使中国太保12年中期偿付能力由206%提升至278%,此次再发行75亿次级债后则可将偿付能力进一步提升至333%。 发行次级债实际财务成本较低。中国太保年初80亿次级债利率约为5.5%,而新华上月发行次债前五年利率仅4.6%。目前5年期定存利率为4.75%,由于次级债主要用于补充偿付能力,公司可以直接进行协议存款投资,因此保险公司实际财务成本并不高。这也使得次级债成为目前保险公司最受欢迎的融资工具。 四家上市保险公司均发债补充资本,行业再融资需求得以解决。由于资本市场低迷,保险公司纷纷发行债务工具补充偿付能力。据统计,2011-2012年,中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险分别获批发行680亿、390亿、155亿、200亿债务工具,行业再融资问题基本解决。 中国太保2011年下半年净利润基数低,同比增速有望回升。2011年下半年,中国太保每股净利仅0.21元,相对上半年0.64元大幅缩水。2012年下半年,伴随低基数效应以及减值准备基本计提完毕,中国太保净利率同比增速有望大幅回升。 投资建议:维持行业积极乐观态度,继续推荐。行业下半年利润、保费基于低基数效应将引来双重反弹,而降息周期前端则有利于行业保费进一步稳步回暖,行业基本面下半年趋势向上。同时,保险金融改革则有望进一步提升行业估值,上海养老税延和投资渠道放开下半年有望陆续出台。因此维持对行业积极乐观态度,继续推荐。 行业排序:中国平安、中国太保、中国人寿、新华保险。 风险提示:权益市场波动会对公司业绩产生影响,增加其不确定性。

中国人寿2012年6月29日晚公告:公司于2012年5月22日召开的2011年度股东大会审议批准发行不超过380亿元人民币的次级定期债务。近日,收到中国保监会《关于中国人寿保险股份有限公司募集次级定期债务的批复》,同意本公司发行10年期和15年期次级定期债务,发行规模不超过人民币380亿元,并要求本公司在收到该批复之日起6个月内完成相关发行工作. 中国人寿目前12PEV为1.57,动态新业务价值倍数9.80,仍处历史低位。次级债发行后公司资本金更加充足,短期内公司资本金压力消除。未来伴随着行业回暖,公司业务将显著受益。

新华保险4月26日披露一季报,内容如下:新华12年一季报净利润7.68亿元,EPS0.25元,同比-35.7%;期末归属于公司股东的净资产为329.41亿元,BVPS10.56元,环比上升5.2%。对此,我们的点评如下:季报净资产表现靓丽:新华保险一季度末净资产329亿,季度大幅增长5.2%。这再次验证了我们前期对于保险行业一季报净资产高增长的判断,保守估计全年行业净资产增速超15%。我们认为净资产高速增长一方面来源于一季度权益市场的良好表现,另一方面更是新保险会计准则下中国保单高利润率的体现。 浮亏下降,1季度末浮亏约21亿:新华保险一季度计提减值准备5亿元,这也是公司净利润下滑36%的主要原因。但是同时公司浮亏下降约7亿元,截止一季度末仍有浮亏约21亿元。这也从另一侧面反映保险公司净利润的人为调节性,并不反映公司实际的经营情况。 偿付能力充足,暂无再融资需求:基于资本市场回暖、净资产增长,预计新华一季度偿付能力约159%,相比年末有所提高。考虑新华之前100亿次级债以及50亿混合资本债后偿付能力将达到250%,远高于保监会150%的警戒水平,公司暂无再融资需求。 投资建议:目前新华估值隐含12P/EV1.8,估值略高于行业平均,但仍低于历史平均水平。11年IPO后公司资本金充足,保费增速高于行业平均,维持新华保险的“买入”评级。目前保险行业估值仍属偏低:P/EV平安1.2倍,太保1.5倍,人寿1.6倍,新华1.8倍。递延税收优惠政策仍有望在上半年取得推动性进展,维持行业“增持”评级,排序:平安、太保/新华、人寿。 风险提示:权益市场波动会对公司业绩产生影响,增加其不确定性。

战略:买方业务新征途,从资本投资到资本中介。通过近年来在买方业务上的前瞻布局,公司收获颇丰,包括中信建投、华夏基金股权转让以及金石投资直投业务在内的资本投资业务为公司带来了丰厚的利润,但2011年股指大幅调整导致自营业务遭遇损失也让公司管理层认识到资本投资业务的巨大风险,公司未来将更加倾向于风险较小的资本中介型买方业务,如融资融券、大宗经纪、结构化融资、做市商等,此类业务可以较安全地放大杠杆、扩大规模、增加稳定收益。 业绩:扣非后综合收益同比-101%归于自营收入下滑。2011年营业收入、净利润、综合收益分别为250.33亿元、125.76亿元、97.15亿元,其中转让华夏基金51%股权贡献一次性税前收益129.99亿元(含51%股权转让收益71.75亿元和剩余49%股权重估利得58.24亿元),扣除该影响后营业收入、净利润、综合收益分别为120.34亿元、28.27亿元、-0.45亿元,同比-46%、-60%、-101%。扣非后每股净利润和综合收益分别为0.27元、0.00元,综合收益同比下滑101%主因归于自营收入减少。 收入端:创新业务强劲增长,经纪佣金率下降趋缓。1)买方业务:创新业务强劲增长。2011年公司融资融券利息收入2.43亿元,同比215%;直投业务净利润8.2亿元,增长195%,且过会项目较多,丰收在望;资产管理规模逆势增长35%;自营业务收入同比33%,主因归于51%华夏股权转让影响。2)卖方业务:经纪佣金率下降趋缓。2011年公司佣金率为0.070%,同比下降18%,较2010年已明显收窄,考虑到公司目前佣金率已低于行业均值的0.075%,未来下行压力有所缓和。 投资建议:维持“买入”评级。主要推荐理由:1)估值已非常安全。2011年PB仅为1.44倍;2)高分红率增强股价吸引力。目前股价对应2011年分红收益率为3.8%,已超过一年期储蓄利率的3.5%。3)2012年预计将是创新业务的政策大年。自郭树清主席上任后,证券行业创新业务政策暖风频吹,中信证券作为创新业务领跑者将充分受益。 风险提示:行业政策的实际推进进度存在不确定性。

中国太保 3月25日披露了年报,内容如下:太保11年净利润83.13亿元,EPS0.97元,同比下降2.9%;期末归属于公司股东的净资产为767.96亿元,BVPS 8.93元,较年初下降4.4%(扣除分红后环比增长3.8%); 新业务价值67.14亿元,同比增长10.1%。对此我们点评如下: 寿险行业乏力,太保领先同业。11年寿险行业遭遇寒流,受银保90号文影响行业保费出现大幅下滑。太保寿险业务在此背景下仍然保持了稳健增长,公司代理人团队和产能双双保持正增长,新业务价值增长10%,均领先于其主要竞争对手。 充足偿付能力确保个险保费持续增长。伴随权益市场下跌,人寿、平安偿付能力均已接近保监会150%警戒线。太保由于H 股和次级债发行导致目前集团偿付能力仍然高达284%。充足的偿付能力以及太保近年来坚持转型、追求利润的战略确保了公司12年个险保费持续稳健增长。 财险利润占比过半,综合成本率再创新低。伴随财险行业近两年来景气周期,太保财险业务综合成本率达93.1%,再创历史新低。财险业务11年净利润达37.7亿元,利润超寿险。不过伴随车险定价利率放开,我们认为行业景气周期短期或达顶点,未来业绩增速或将放缓。 百亿浮亏将对公司业绩产生影响, 12年业绩前低后高。11年权益市场大幅调整导致太保年底浮亏约百亿(约每股1.27元)。巨额浮亏将会对公司12年业绩逐步产生影响,预计12年太保业绩将呈现前低后高的态势。 投资建议:公司年报业绩符合预期,目前公司估值处于历史低点。而伴随投资和保费双双回暖,我们预计行业拐点出现,未来基本面趋势向上。 维持对公司的“买入”评级,建议关注季报净资产高速反弹带来的行业性机会。行业排序:新华、太保、平安、人寿。 风险提示:权益市场波动会对公司业绩产生影响,增加其不确定性。

中国人寿3月26日披露了年报,内容如下:人寿11年净利润18,331亿元,EPS0.65元,同比下降45.4%;期末归属于公司股东的净资产为191,530亿元,BVPS6.78元,较年初下降8.2%(扣除分红后环比增长2.2%);新业务价值201.99亿元,同比增长1.8%。对此我们点评如下:多重原因导致保费全面受挫:人寿11年累计规模保费收入3,183亿元,其中银保长险新单1,126亿元,同比下滑21%;个险期缴新单327亿元,同比增长6%。保费增速大幅放缓一方面源于银保渠道的销售受阻,另一方面源于个险代理人增援压力的上升。 4季度浮亏减少100亿,但仍有近200亿浮亏:11年权益市场疲软导致行业各公司普遍浮亏严重。人寿4季度单季度计提减值准备近70亿,单季度浮亏下降约100亿。但截止11年末仍有浮亏约200亿,折合每股0.69元,这或将对公司12年业绩产生持续影响。 净资产缩水严重,偿付能力下降:受投资亏损影响,公司净资产缩水严重,11年净资产下滑8.2%,偿付能力迅速下降。年报显示,即使加上300亿次级债,公司年末偿付能力也仅170%,仍然距保监会规定150%的警戒线不远。 投资建议:寿险行业11年遭遇投资、保费双重困境。作为纯寿险公司,人寿11年业绩出现全面下滑。而伴随投资和保费双双回暖,我们预计行业拐点出现,未来行业基本面趋势向上。考虑到人寿目前估值高于行业内其他公司,维持对公司的“增持”评级,建议关注季报净资产高速反弹带来的行业性机会。行业排序:新华、太保、平安、人寿。 风险提示:权益市场波动会对公司业绩产生影响,增加其不确定性。

业绩:综合收益同比下降51%归因于经纪和自营收入下滑。2011年国元证券营业收入17.75亿元、净利润5.63亿元、综合收益4.08亿元,分别同比-21%、-39%和-51%。每股净利润0.29元,每股综合收益0.21元。 综合收益同比下滑51%的主因归于经纪和自营业务收入下降,两者变动分别导致了综合收益40、26个百分点的下滑。 收入端:投行、创新业务逆势增长。尽管在2011年股票市场弱势环境下,公司经纪、自营、资管业务收入均出现了同比下滑,但是投行、创新业务增长势头良好。1)投行业务受益区位优势,增长较快。2011年公司投行业务收入3.11亿元,同比增长11%,主要归因于公司能够发挥地区优势,深挖区域项目资源。2011年公司主承销4个IPO项目,其中3家位于安徽省;主承销2家增发项目,均位于安徽省。2)创新业务迅速推进。 2011年公司融资融券业务利润0.43亿元,已占到利润总额6.1%,成为公司重要的盈利增长点;公司直投业务进展顺利,已投项目中,顺荣股份项目已经成功上市,其余还有2家已经上会,6家处于准备阶段。 成本端:弱势环境下成本控制明显增强。2011年公司新营业支出、业务及管理费和职工费用分别为10.63亿元、9.87亿元和4.04亿元,分别同比3%、6%和-8%,较2011年前3季度高达2位数的正增长已明显增强了对成本的控制。 投资建议:估值擅守,创新为攻。维持“买入”评级。主要推荐理由:1)估值擅守。目前PB仅1.42倍,同业最低,甚至已接近于拥有更高财务杠杆的间接融资类的银行。2)创新为攻。雄厚净资本实力与A类监管评级将助公司优先获得创新业务试点资格(公司为融资融券前三批试点券商),账面约77亿元闲余资金,应用到创新业务中诸多买方业务上,盈利提升空间大。3)行业催化剂临近。我们判断,今年将是证券行业创新业务的政策大年,建议关注4月初首届证券行业创新发展论坛等催化剂。 风险提示:行业政策的实际推进进度存在不确定性。