核心观点: 控股股东拟以发行可交换债券,募集资金不超过12亿元. 公司公告大股东天士力控股集团拟以持有的上市公司股票为标的,发行可交换债券,募集资金不超过12亿元。在满足换股条件下,债券持有人有权在发行12个月后至债券到期日将其持有的可交换债交换为上市公司股票。 可交换债券是证监会推出的创新融资工具,成本低且不会稀释其他股东股权. 可交换债券是证监会近期力推的创新型融资工具,目前已有A股公司的同类产品处于审批进程中。可交换债券的突出优势是资金成本低,此次可交换债发行利率及转股价格需要在发行日前市场化定价,预计公司可交换债的资金成本将低于其他融资工具。此外,不同于可转换债,可交换债后续的转股实质上为存量股权的转让,不会稀释其他股东的股权,预计转股价格将在公司股票市场价基础上有一定幅度上浮,给予交换债投资者合理的利润空间。 低成本保障大股东参与定增资金来源. 公司于今年6月公告定增方案,大股东、管理层拟以12~25亿资金全额认购增发股份。考虑到资金投入体量较大,判断此次可交换债发行可解决大股东参与定增的资金来源问题,保障定增实施的顺利实施。鉴于可交换债发行尚处于试点阶段,作为监管部门力推品种,预计可交换债可与定增方案审批进度相匹配。 经营稳健,创新驱动发展,维持“买入“评级. 维持2014~2016年EPS分别为1.40/1.79/2.25元的盈利预测,天士力拥有业内最强的创新能力,已在中药、化药、生物药等多领域布局强大产品线,丹滴有望保持15%左右平稳增长,多个二线品种具有过10亿潜力,招标推进驱动销售放量,维持“买入“评级。 风险提示. 最高零售价下调风险;FDA认证受挫风险;新品销售不达预期风险。

扣非后净利润增长27.8%,基本符合预期 上半年公司营业收入12.5 亿元,净利润1.7 亿元,分别同比增长20.88%、25.48%,扣非后净利润1.6 亿元,同比增长27.8%。EPS 0.43 元,基本符合预期。经营性现金流净额3.1 亿元,较去年下降26.54%,但仍远高于净利润规模,现金流状况良好。 处方药梯队体现出良好成长性 年初公司启动营销改革,上半年平稳过渡,处方药业务保持25%的快速增长。其中核心产品艾迪销售额同比增长20%左右,终端消化也在二季度环比显著改善,实现同比15%~20%增速。二线品种体现出良好成长性,洛铂同比增长45~50%,康赛迪同比增速在20%以上,银杏达莫终端销量明显提升,销售额稳中有升,妇炎消亦实现快速增长。尽管小儿健脾、疏肝益阳等重点品种均实现50%以上增长,但受普药品种影响,OTC 业务收入同比下滑16.6%。医疗服务板块收入同比增长26.8%,保持平稳快速增长。 产业平台价值释放值得期待 公司于2014 年初实施事业部制改革,战略定位由单品突破转型为平台型企业,从近半年的运行来看,架构改革后公司经营平稳,为战略目标的实现奠定坚实基础。营销体系改革对终端销售带来一定影响,但公司及时调整,二季度重点品种终端经营显著好转,下半年增速有望再上台阶,公司产业平台价值逐步释放值得期待。 改革平稳过渡,维持“买入”评级 维持2014~16 年公司EPS 分别为1.46/2.00/2.56 元。公司实现改革平稳过渡,下半年主业增速有望再上台阶,事业部制后公司战略规划清晰,收购中盛海天后,外延发展值得期待。股价对应2014 年28 倍PE,维持“买入”评级。 风险提示 产品最高零售价下调风险;基层终端开拓风险,收购子公司整合风险。

净利润快速增长,业绩符合预期 公司公布中报,上半年公司营业收入61.1 亿元,同比增长13.1%,净利润7.4 亿元,同比增长24.0%。由于去年同期存在处臵房地产的非经常性收益,扣非后净利润增速约41.4%。EPS 0.72 元,基本符合预期。考虑收购帝益、天地影响,预计可比口径(原工业业务+商业业务)净利润增速约为25%~30%。现金流继续改善,上半年经营性现金流净额同比增长114%。 工业业务增速环比提升,丹滴实现15%以上增速 上半年公司医药工业销售收入29.6 亿元,同比增长28.1%,较一季度增速有所提升。其中复方丹滴实现15%以上快速增长,养血清脑维持20%以上增速,新品种丹参多酚酸、重组尿激酶原市场开拓较为顺利,均实现30%以上快速增长。帝益上半年贡献净利润6.79 亿元,同比增长30%。商业业务继续有控制的发展,上半年销售额31.2%,同比增长3.9%,收入和利润比重进一步下降。 下半年梯队产品发力,定增绑定管理层利益 下半年基药招标陆续推开,新进国家目录的养血清脑及进入多个省市增补的芪参益气将显著受益,新品丹参多酚酸、尿激酶原均具备十亿级大品种潜力,有望继续快速增长。6 月公司推出定增预案,拟向大股东及高管募集12~25 亿元资金,实现管理层与股东利益一致,资金注入为后续利润点培育奠定基础。 强大产品线引领发展,外延发展值得期待 维持2014~2016 年EPS 分别为1.40/1.79/2.25 元的盈利预测,天士力拥有业内最为强大的产品线,丹滴持续增长,多个二线品种具备过十亿的潜力。去年起公司产业并购发力,新董事长上任、管理层参与定增后,后续外延发展更值得期待。目前股价对应14 年28 倍PE,维持“买入“评级。 风险提示 FDA 认证受挫风险;新品销售不达预期风险,再融资审批风险。

核心观点: 调整定增方案,“去杠杆+重新锁价”彰显大股东及管理层信心。 公司近日公告调整定增方案,符合预期。此次增发价格重新锁定为24.11元/股,较原预案锁定价格高62%。在成本激增的情况下,大股东及管理层仍积极参与定增,彰显对公司发展的强烈信心。调整后方案符合最新监管思路,预计通过审核概率大。如方案顺利实施,管理层参与认购的两个资产管理计划(华康及汇康)将持有公司增发后总股本的2.37%。这将在对公司经营发展提供切实资金支持的同时,实现管理层与上市公司的共同成长。 热毒宁:距离天花板还有相当长距离。 仅考虑二、三级医院市场,按20%渗透率计算,高端产品拥有超过7000万人的潜在目标人群。测算热毒宁、痰热清、喜炎平三个大品种的使用人群仅1500万人次,高端市场存在巨大拓展空间。此外,确切疗效和安全性将成为以热毒宁为代表的高端品种开拓基层市场的关键因素,在竞争格局、定价等方面,高端品种均具有明显优势。清开灵的使用人次是三个高端品种的4倍以上,替代空间广阔。预计热毒宁将在10亿元基础上维持快速增长,预计14年增速超过30%。 银杏二萜内酯:市场推广加速的十亿级品种。 内酯类品种较传统银杏叶制剂纯度高,疗效确切,将是市场未来的发展方向。从市场空间及产品属性来看,银杏二萜内酯是确定的十亿级别品种,上半年市场推广明显提速,截至14年中期,二萜内酯已进入山西省、济南市医保,完成9省市的备案工作,并陆续在吉林、重庆等省市、军区中标。预计今年起对销售有实质贡献,明年跨入亿元品种行列,未来成长空间更为广阔。 方案调整推动定增进展,建议投资者积极关注。 不考虑增发摊薄,维持未来三年EPS分别为0.77/0.97/1.23元的盈利预测,热毒宁维持快速增长,银杏二萜内酯市场推广加速,有望逐步放量,两个注射剂大品种将带动公司快速发展。目前股价对应14年36倍PE,维持“谨慎增持”评级,定增方案调整实现管理层与公司的共同成长,建议投资者积极关注。 风险提示. 最高零售价下调风险;再融资审批风险;中药注射剂政策风险。

拟7.95亿元收购中盛海天100%股权,产品线进一步壮大 公司昨日公告以7.95亿元收购中盛海天100%股权,事业部制改革后第一单收购顺利落地。中盛海天2013年收入2.0亿,净利润3459万元,收购价款对应我们预计净利润的13~15倍PE,估值合理。主导产品葆宫止血颗粒为独家基药品种,与妇炎消实现差异定位及渠道互补,有望受益于下半年基药招标推开。另一品种金莲清热泡腾片为独家剂型品种,入选禽流感、手足口病等多个官方诊疗方案。通过此次收购,公司进一步完善在妇科、儿科用药领域的布局,与现有产品线形成良好互补,协同效应值得期待。 平台价值逐步体现,战略目标清晰 公司于2014年初实施事业部制改革,战略定位由单品突破转型为平台型企业,从近半年的运行来看,架构改革后公司经营平稳,为战略目标的实现奠定坚实基础。在管理架构清晰、营销能力突出的产业平台上,成长潜力充足的产品线将逐步释放价值。公司发展战略思路明晰,以“药品生产制造”为核心,适当布局“健康医疗服务”和“健康产品服务”,力争2017年实现产值百亿目标。 合伙人模式顺利推开,二季度销售环比向好 鉴于在县级医院市场试点效果良好,公司于年初正式全面推开合伙人模式,一线销售代表成为公司合伙人,原有的大区经理、区域经理等中间层级陆续转型,实现渠道扁平化。一季度公司销售收入增速有所放缓,考虑到销售模式重大转型,以及同时进行的事业部制改革,实现平稳过渡殊为不易。根据我们所了解的终端情况来看,二季度公司主要产品销售增速环比有所提升,经营向好趋势明确。 改革平稳过渡,维持“买入”评级 考虑中盛海天并表因素,我们上调2014~16年公司EPS分别至1.46/2.00/2.55元。无论从产品线还是销售能力角度,益佰都是行业佼佼者。公司已实现改革平稳过渡,股价对应2014年28倍PE,维持“买入”评级。 风险提示 产品最高零售价下调风险;基层终端开拓风险,收购子公司整合风险。

高管参与认购资产管理计划,拟二级市场增持不超过1%股份 公司公告控股股东一致行动人华康资产管理计划,于6 月11 日通过二级市场增持公司股份40.29 万股,占总股本的0.0969%。同时管理计划拟在未来12 个月内增持不超过1%的股份(含本次已增持股份)。 24 名高管参与管理计划,激励僵局有望打破管理计划系康缘药业及控股股东的高管团队以自有资金认购,并由基金公司按1:1.5 比例提供配套融资认购成立,总金额7500 万元,专项用于以集中竞价方式在二级市场购买公司股票。基于长期可持续发展考虑,公司曾探索高管团队分享公司发展的 新路径,目前尚未取得明确进展。此次高管团队参与的增持计划,有望打破僵局,实质性解决激励问题。 银杏二萜内酯推广加速,热毒宁调价短期出台概率不大 银杏二萜内酯物价备案、医保等工作加速推进,截至目前已完成9 省市的物价备案工作。5 月份吉林省中标价624 元/支,价格维护良好,符合公司预期。3.5 期临床已收录4000 多病例,实验证明了银杏二萜内酯相对于金纳多的优效性,目前其他银杏内酯制剂尚无法做到。热毒宁一季度终端实现接近50%增长,预计其价格调整短期内落地可能性较小,通过公司的积极沟通,热毒宁的药物经济学评价、获得奖项等均得到监管部门认可,预计降幅较为有限。 维持盈利预测及评级,建议积极关注 维持未来三年EPS 分别为0.92/1.15/1.45 元的盈利预测,目前股价对应14 年34 倍PE,维持“谨慎增持”评级。管理计划二级市场增持有望打破激励僵局,核心产品热毒宁终端保持快速增长,银杏二萜内酯市场加速拓展,下半年基药招标的展开也将对公司业绩形成正向驱动力,建议投资者积极关注。 风险提示 最高零售价下调风险;再融资审批风险;中药注射剂政策风险。

扣非后净利增长36%,业绩符合预期 公司一季度营业收入41.59 亿元,净利润5.04 亿元,分别同比增长24.2%、34.4%,扣非后净利润4.91 亿元,同比增长36.0%。EPS 0.73 亿元,基本符合预期(0.72 元)。经营性现金流净额6.66 亿元,较去年同期负经营现金流的状况大幅改观。 健康事业部引领增长,牙膏有望再上高峰 一季度公司工业收入实现30%以上高增长,其中:1、在牙膏销售高增速推动下,健康业务同比增速超50%,成为公司业绩增长的主要驱动力。 从终端情况来看,白药牙膏终端份额约12%,在部分细分领域冲击高露洁市场前三地位。新推出的益优清新系列市场接受度高,销售有望持续超预期。洗发水、卫生巾等大健康业务稳健增长。2、药品业务整体增速超20%,气雾剂在10 亿基础上继续高增长,回款同比增速超40%。3、中药资源事业部维持低基数高增长,一季度收入翻番。此外,商业业务保持平稳,收入同比增长约14%。 突中央、破两翼,积极培育新增长点 经过多年市场拓展及收购,公司大健康全产业链业已成型,强化突中央、重点破两翼将是今年大健康业务的主要方向,在现有业务基础上积极培育新增长点。白药牙膏渠道健康,今年孕妇专用、抗过敏等新品种有望陆续上市,丰富牙膏产品组合。日子卫生巾在强化云南、四川、贵州等地区销售基础上,向两湖、上海等更广阔区域拓展。将继续推出抗过敏等新品丰富产品组合,预计14 年销售额约3 亿,同时公司着力产品升级和品牌规划,进驻强势连锁商超,抢占600 亿卫生护理用品市场。 最看好的大健康药企,维持“买入”评级 预计2014-16 年公司EPS 分别为3.40/4.26/5.26 元,2014 年主业增速约26%,股价对应14 年24 倍PE。公司依然是我们最看好的向大健康领域拓展的医药企业,多个业务板块处于培育阶段,未来有望再上台阶,维持“买入”评级。 风险提示 日化领域竞争激烈,存在销售低于预期可能;药材价格大幅波动。

一季度净利增长24%,扣非后增长29%,符合预期 公司一季度营业收入5.9亿元,实现净利润0.72亿元,分别同比增长22%、24%,扣非后净利润0.70亿元,同比增长29%。EPS 0.17元,基本符合预期(0.18元)。去年以来公司加大渠道管控力度,回款情况良好,经营性现金流净额同比增长61%。 热毒宁维持高速增长,口服品种保持平稳 一季度热毒宁的终端销售保持较快增速,同时,2013年公司实施营销改革,销售回款、发货与终端消化的匹配情况显著改善,为今年热毒宁销售增速提升奠定基础,预计两因素共同推动热毒宁销售维持高速增长。口服品种销售保持平稳,去年同期基数较高导致增速有一定程度放缓。 顺利开局奠定全年增长基础,有望受益基药红利 2014年营业收入目标同比增长20%,一季度开局顺利,为全年增长打下基础。作为第一个获得国家专利金奖的中药注射剂品种,预计热毒宁价格调整压力有限。桂枝茯苓等三个过亿的独家品种新进新版基药目录,热毒宁在09版增补基础上新进广东、重庆基药增补,公司有望显著受益于基药招标的推进。 梯队成长性十足,看好长期发展,维持“谨慎增持”评级 预计公司2014~16年EPS分别为 0.92/1.15/1.45元/股。热毒宁二级以上终端市场仍有广阔空间;多个品种有望受益于基药招标陆续推进;银杏二萜内酯具有重磅级产品潜质,有望今年起确认收入。看好优质产品梯队支撑下公司的快速发展,定增进展仍需跟踪。股价对应2014年29倍PE,维持“谨慎增持”评级。 风险提示 最高零售价下调风险;再融资审批风险;中药注射剂政策风险。

净利润同比增11%,业绩符合预期 一季度公司营业收入29.39亿元,净利润2.11亿元,分别同比增长5.7%、11.2%,扣非后净利润同比增长10.5%。EPS 0.16元,符合我们预期(0.16元)。经营性现金流净额2.79亿元,同比下滑37%,主要系应收账款同比大幅增加所致。 工商业平稳发展,费用管控良好 一季度公司各项业务平稳发展,其中商业收入同比增速约增7%,工业部分母公司营业收入同比增长6%,控股子公司同仁堂科技收入同比增长12%,利润增长约15%,同仁堂国药收入增长31%,利润增长79%。公司费用控制良好,三项费用率同比均有所下降,费用率合计约28,66%,同比下降约1.36个百分点。 关注低价药目录出台及国企改革进程 去年底发改委低价药目录开始征求意见,优质、低价品种市场化定价大势所趋。公司众多品种有望入选,考虑公司拥有其他企业无法比拟的品牌效应,及渠道优势,公司定价能力强,低价药政策出台利好经营。公司身处市场化特征最为明显的医药产业,拥有品牌、专利等在行业中极富竞争力的资源,未来有望受益于国企改革带来的红利。 值得长期配臵的稀缺品种,维持“谨慎增持”评级 预计公司2014/15/16年EPS分别为 0.57/0.67/0.81元/股,公司拥有行业无法复制的品牌、技术资源,是值得长期配臵的稀缺品种,未来有望受益于价格监管政策转变以及国企改革带来的红利。公司股价对应14年30倍,低于历史估值水平,维持“谨慎增持”评级。 风险提示 中药材价格上涨风险;市场环境变化导致商业业务增速放缓风险;中成药价格下调风险。

扣非后净利增长25%,财务费用拉低整体增速公司2014 年第一季度营业收入30.1 亿元,净利润2.8 亿元,分别同比增长10.4%、15.2%,EPS 0.27 元,低于我们此前预期(0.30 元)。前期收购导致财务费用同比大幅增加3800 万,是业绩低于预期主要原因。如剔除计提准备调整、去年同期处臵投资性房地产及收购帝益等非经常性因素,公司主业净利润增长约25%,经营仍然较为稳健。 工业维持快速增长,商业业务保持平稳剔除去年同期出售投资性房地产确认收入影响,母公司收入同比增速约21%,我们预计一季度公司工业收入仍然维持20%~25%的快速增长。商业业务继续优化业态,整体保持平稳。由于应收账款坏账计提准备比例调整,公司净利润相应增加4479 万元,资产减值损失大幅下降。随着产销规模扩大、工程建设项目的投入及投资并购的增加,公司计息负债显著增加,导致财务费用同比大幅增长153%。 产品群多点开花,外延并购值得期待丹滴正在全球多中心进行FDA III 期临床,进展顺利。随着基药招标陆续展开,养血清脑、芪参益气等品种有望显著受益。丹参多酚酸已进入6省地方医保,有望进入新版国家医保,普佑克技术工艺突破,实现产能放大,IV 期临床证明普佑克具有开通率高、半衰期长的优势,公司正在探索临床应用路径的创新。此外,外延并购将成为公司的重要发展引擎,尤其是闫凯境总接任公司董事长后,未来收购值得期待。 强大产品线引领发展,维持“买入“评级 预计2014~2016 年EPS 分别为1.40/1.79/2.25 元,天士力拥有业内最为强大的产品线,丹滴有望保持快速增长,多个二线品种具有过10 亿潜力,国际化突破将为公司带来更为广阔空间,维持“买入“评级。 风险提示 最高零售价下调风险;FDA 认证受挫风险;新品销售不达预期风险。

核心观点: 业绩符合预期,一季度延续快速增长态势 公司2013年营业收入、净利润分别为27.84亿、4.29亿,同比增长23.63%、28.77%,扣非后净利润同比增长30.60%。EPS 1.08元,符合预期(1.08元),拟每10股派1.2元。公司同时公告一季度业绩,收入、净利润分别同比增长19.86%、26.78%,EPS 0.14元,基本符合预期(0.13元)。 重点产品发力,运营健康 公司成功实施事业部制改革,同时合伙人模式在县级医院市场顺利推进,重点品种实现快速增长。处方药收入约24亿,同比增长30.5%,其中核心产品艾迪在10亿规模基础上实现25%以上增速,一类抗肿瘤新药洛铂销售额增长50%,康赛迪、银杏达莫等二线品种增速均在20%以上。受市场环境影响,OTC销售收入同比下降27.5%;医疗服务板块稳健经营,实现收入1.9亿元,同比增长26.4%。经营现金流净额5.8亿元,显著高于利润额,表明公司渠道管控有效,运营健康。 销售体系改革深入,产业平台价值逐步释放 在基层合伙人成功基础上,公司今年继续深入销售改革,合伙人模式在整个销售队伍中推开,有效提高终端销售积极性,艾迪有望保持25%以上增长。公司产品梯队构建成型,产业平台价格逐步释放:1、洛铂IV期临床有望年底结题上报材料,去年销售额不足2亿,远低于竞品,终端覆盖有限,预计维持高增速。2、理气活血以OTC市场为起点逐步发力,预计14年销售额3000~5000万,后续有望进入医保,成为心脑血管领域又一重磅口服品种。3、OTC市场挖掘疏肝益阳、小儿健脾化积等潜力品种,有望推动OTC业务恢复性增长。 经营稳健,具超预期可能,维持“买入”评级 预计2014~16年公司EPS分别为1.42/1.87/2.33元。无论从产品线还是销售能力角度,益佰都是行业佼佼者。目前股价对应2014年28倍PE,维持长期看好观点,坚定推荐,经营业绩、外延发展均有超预期可能,维持“买入”评级。 风险提示 产品最高零售价下调风险;基层终端开拓风险,收购子公司整合风险。

业绩符合预期,拟10送2派1.2元 2013年公司营业收入22.3亿元,同比增长17.18%,实现净利润2.97亿元,同比增长23.9%。EPS0.71元,基本符合我们预期(0.72元)。分配方案拟每10股转增2股派发红利1.2元。四季度单季收入增长10%,增速环比基本持平。 热毒宁终端销售快速增长,渠道管控卓有成效 核心品种热毒宁销售收入10.4亿元,同比增长20%,终端增长更为迅速。口服制剂保持平稳增速,桂枝茯苓胶囊实现恢复性增长;公司营销体制改革逐步落实,渠道管控卓有成效,经营性现金流净额3.89亿元,同比大幅增长83%;公司13年研发支出2.5亿元,占收入比例11.4%,大力度投入研发为公司发展提供长期发展动力。 明确14年经营计划,有望受益基药红利 2014年公司计划销售26.76亿元,较13年增加20%,明确发展目标彰显公司对未来发展的信心。中药调价有望上半年落地,预计热毒宁降幅有限。热毒宁新进广东、重庆基药增补目录,桂枝茯苓、腰痹通等三个过亿品种新进国家基药目录。今年基药招标陆续展开,销售有望保持快速增长。银杏二萜内酯IV期临床完成约3000个病例,年内有望完成全部6000个病例,同时在江苏、河南等地推进备案采购,上半年有望开始确认收入。 看好产品梯队,定增进展仍需跟踪,维持“谨慎增持”评级 预计公司2014~16年EPS分别为0.92/1.15/1.45元/股。热毒宁二级以上终端市场仍有广阔空间;多个品种有望受益于基药招标陆续推进;银杏二萜内酯具有重磅级产品潜质,有望今年起确认收入。看好优质产品梯队支撑下公司的快速发展,定增进展仍需跟踪。股价对应2014年33倍PE,维持“谨慎增持”评级。 风险提示 最高零售价下调风险;再融资审批风险;中药注射剂政策风险。

业绩符合预期,拟每10股现金分红3.5元. 2013年公司营业收入110.98亿元,实现净利润11.00亿元,考虑同一控制下帝益注入影响,可比口径分别同比增长18.8%、29.4%,其中四季度单季收入同比增长6.2%,高基数是增速环比下滑的主因(2012Q4:+57%)。 EPS1.07元,基本符合我们预期(1.08元),分配方案拟每10股派3.5元。 核心品种快速增长,应收账款周转环比提速. 工业收入同比增长25.12%,其中核心产品复方丹参滴丸在20亿销售额基础上实现接近20%增长;养血清脑同比增长20~30%,芪参益气、益气复脉均实现50%以上高增速,新获批上市的丹参多酚酸销售额在5000万以上。 商业业务稳步发展,同比增长13.34%,下半年公司加大账期管理力度,应收账款周转率从三季度的4.4提升至6.6。 新舵手,新征程,打造“一核心带两翼“产业格局. 公司同时公告,闫凯境接替闫希军先生出任董事长,这意味着公司正式交接至新一代掌舵者手中,公司踏上新征程。2013年公司先后收购帝益等三家企业,外延并购成为发展又一重要引擎,形成“一核心带两翼“的产业格局。丹滴FDAIII期临床正在9个国家地区顺利开展,水林佳、穿心莲内酯滴丸递交IND申请,国际化再添新兵。随着基药招标陆续展开,新进基药的养血清脑,以及进入多省增补目录的芪参益气有望显著受益。丹参多酚酸已进入6省地方医保,今年有望继续放量。公司主要产品疗效确切、价格较低,本轮中药降价压力极为有限。 强大产品线引领发展,维持“买入“评级. 预计2014~2016年EPS分别为1.40/1.79/2.25元,天士力拥有业内最为强大的产品线,丹滴有望保持快速增长,多个二线品种具有过10亿潜力,国际化突破将为公司带来更为广阔空间。目前股价对应14年28倍PE,估值低位,维持“买入“评级。 风险提示:最高零售价下调风险;FDA认证受挫风险;新品销售不达预期风险。

业绩基本符合预期,四季度经营显著改善 2013年公司营业收入87.1亿元,实现净利润6.6亿元,分别同比增长15.94%、15.08%,EPS 0.50元/股,基本符合我们预期(0.51元/股)。如我们前期判断,四季度公司经营明显改善,单季收入同比增长23%(Q3:-1%),利润亦恢复双位数增长(Q4:12% VS Q3:3%)。 子公司增速较快,商业业务调整应对挑战 工业业务全年收入52.5亿元,同比增长17%,其中母公司、同仁堂科技、同仁堂国药收入分别同比增长12%、19%、35%,子公司增速明显较快。分品种来看,大品种整体销售稳定,重点二线品种保持两位数增长,其中六味地黄丸系列同比增长21.7%,感冒清热颗粒同比增长39.9%,牛黄解毒片则有所下滑。受高端需求下降影响,2013年下半年商业业务经受考验,公司及时调整市场策略,全年收入、利润均实现15%左右稳健增长。 政策环境趋暖,公司有望受益于低价药政策及国企改革 优质企业及品种定价政策环境趋暖,预计公司的保密、老字号品种将在此轮中药价格调整中得到政策支持。公司众多品种符合低价药目录标准,考虑公司拥有其他企业无法比拟的品牌效应,及渠道优势,公司定价能力强,低价药政策出台利好经营。公司身处市场化特征最为明显的医药产业,拥有品牌、专利等在行业中极富竞争力的资源,未来有望受益于国企改革带来的红利。 值得长期配臵的稀缺品种,维持“谨慎增持”评级 预计公司2014/15/16年EPS分别为 0.58/0.68/0.82元/股,公司拥有行业无法复制的品牌、技术资源,是值得长期配臵的稀缺品种,未来有望受益于价格监管政策转变以及国企改革带来的红利。公司股价对应14年31倍,低于历史估值水平,维持“谨慎增持”评级。 风险提示 中药材价格上涨风险;市场环境变化导致商业业务增速放缓风险;中成药价格下调风险。

两药并举战略清晰,不断完善大健康事业 2004年上市后,在原有的皮肤、结核用药基础上,公司先后涉足酒店旅游、原料药、农化等多个产业。尽管业务呈多元化发展格局,但公司“农药+医药”两药并举的发展战略清晰,其中医药业务迎来内生、外延双轮驱动的加速增长阶段,预计未来利润占比将逐步提升,未来3年有望成为公司主要的利润来源。2010年规划、但因种种原因搁臵的贵阳医疗产业园今年有望取得进展,医疗健康产业可能成为公司又一重要产业布局。 内生外延双轮驱动,医药业务发展提速 60%的皮肤药通过OTC渠道实现销售,但公司产品销售集中于医院,今年公司将加大OTC拓展力度,看好扎实临床教育对患者自行药物选择的正面带动效应,预计老品种销售实现20%左右增长。2014年有望获批的甲强龙、倍他米松等品种均具有过亿潜力,公司在呼吸系统、抗肿瘤等大病种领域储备了较多产品,其中重磅炸弹级品种厄洛替尼已经申报生产,未来如上市将引领公司进入更为广阔的市场。外延方面,继明欣、鹤鸣山并表后,去年底收购的百盛药业已完成过户,一季报起确认投资收益,预计增厚EPS 0.09元,未来公司有望实现对其控股。 农化:哑铃模式紧握核心优势,快速增长态势有望持续 北京颖泰推行哑铃式发展模式,形成“研发-市场-销售-生产”的发展路径,紧握研发和营销两个核心优势,已成长为国内最优秀的农药企业。新生产基地建设以及整合影响了农化业务利润的释放,公司在研发和销售渠道上的优势是国内其他农化企业所无法比拟的,随着各生产基地经营逐步恢复正常,预计农化业务快速增长态势有望持续。 预计公司14-16年EPS分别为0.94/1.26/1.59元,维持“买入”评级 考虑百盛药业投资收益,我们预计公司14-16年EPS分别为0.94/1.26/1.59元,其中2014年农化对应EPS 0.60元,医药业务EPS 0.34元,业绩有超预期可能。参考可比公司,分别给予22、35倍估值,目标价25元,维持“买入”评级。 风险提示 新收购子公司整合风险;供需变化导致农化产品价格波动;市场拓展风险。