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云南白药 医药生物 2019-10-16 83.71 -- -- 85.63 2.29% -- 85.63 2.29% -- 详细
公司发布员工持股及激励基金计划草案 1)员工持股草案:公司拟使用已回购股份约330.1万股(占总股本0.26%)实行员工持股计划,此次参与总人数不超过485人,包含董事、监事及高级管理人员13人,购买价格为37.07元/股(不低于公司回购股份均价74.13元/股的50%),锁定期12个月、存续期5年;2)激励基金计划草案:激励基金拟以当年净利润增量的15%计提(设立约束条件,当年业绩完成度超过90%时酌情计提,完成100%及以上时予以计提),分配方式为董监事和经营层高管占比70%、其他人员及核心骨干占比30%。 员工持股计划深度绑定员工利益,利于公司长期发展 员工持股计划草案颁布,公司混改迈出重要一步。此次计划涉及面较广(总人数不超过485人),其中董事、监事及高级管理人员13人合计认购比例为16.9%,购买价格为37.07元/股且锁定期12个月,激励力度较大。此次员工持股计划深度绑定员工利益,利于公司长期发展。 激励基金计划强化“做增量”思维,激励力度大提升业务骨干积极性 激励基金是员工激励中与长期业绩挂钩的奖励部分,激励基金在约束条件下拟以当年净利润增量的15%计提,强化员工的“做增量”的思维,计提比例较大有望大幅提升业务骨干的积极性。参照公司此前发布的《董监事等核心人员薪酬与考核管理办法(草案)》,激励基金全部留作基金池,用于未来董监事等核心人员跟投公司新兴项目、上市公司股票增持、股权激励或员工持股出资等事项,为公司长期发展奠定重要基础。 盈利预测与投资建议 公司是国内稀缺品牌中药龙头企业之一,品牌、管理能力突出,国企混改后有望突破发展瓶颈。此次公司发布员工持股及基金激励计划草案有望激发经营活力,混改迈进重要一步,我们预计2019-2020年公司EPS分别为2.86/3.15/3.48元/股。参考业内可比公司估值2019平均PE34X,公司合理价值为97.24元/股,维持“买入”评级。 风险提示 政策不稳定风险;国企改革后机制不稳定风险;产品老化导致收入增速下降风险;员工持股及激励基金计划草案仍需股东大会审议。
云南白药 医药生物 2019-10-15 78.10 84.36 5.65% 86.19 10.36% -- 86.19 10.36% -- 详细
事件推出员工持股计划及激励基金管理办法草案公司发布员工持股计划(草案)及激励基金管理办法(草案)。 简评公布员工持股计划及激励基金管理办法草案,完善长效激励机制公司本次员工持股计划草案要点: 1) 参与对象: 总人数不超过 485人,公司董事、监事及高级管理人员 13人; 2) 股票来源/规模: 公司回购专用账户已回购的 3301001股,占公司总股本比例 0.26%; 3) 购买股票价格: 37.07元/股; 4) 存续期: 5年; 5) 锁定期: 12个月,自公司公告最后一笔标的股票登记至本员工持股计划名下之日起计算; 6) 管理模式: 公司自行管理,通过持有人会议选举产生持股计划管理委员会; 7) 费用摊销: 我们估计,本次员工持股计划费用预计分多年摊销,每年摊销费用对公司当期利润影响有限。 公司本次激励基金管理办法草案要点: 1) 激励对象: 专职董事及监事、高级管理人员及党群系统管理人员(不含独立董事)。公司及下属子公司任职的核心业务和技术骨干。公司认为有重大贡献的其他员工; 2) 基金计提: 激励基金=(公司当年净利润-上年净利润)×15%,同时根据当年公司业绩完成率设定基金计提约束条件; 3) 基金分配系数: 整体上,董监事和经营层高管占比 70%,其他人员及核心骨干占比 30%。个人分配系数=岗位系数×年度绩效系数×时间系数; 我们认为,本次公司推出激励基金管理办法及员工持股计划草案是公司混改后针对董监高等管理人员及核心骨干员工建立的中期及长期激励机制,有助于实现公司核心骨干员工与公司利益的深度绑定,保障公司长期健康发展。整体来看,公司混改后 2018年董事、监事整体薪酬同比实现翻倍增长,近期公布了董事、监事等核心人员的 KPI 系统考核方案,结合本次推出员工持股计划,有望建立起完善的长效激励机制,公司未来长期健康发展值得期待。 看好公司长期健康发展2019年上半年,分板块来看: 1)药品事业部仍在开展渠道调整工作, H1小幅下滑,长期有望迎来恢复性增长; 2)健康产品事业部经营健康,实现稳健增长; 3)中药资源事业部利润端增速下滑,主要由于三七存货进行跌价损失计提; 4)省医药公司持续深耕云南省内市场提高市占率,增加费用投放,拖累当期业绩。 短期来看,公司吸并方案已落地实施, 计划推出员工持股计划,正在逐步踏上新途,未来药品事业部渠道调整后有望迎来恢复性增长;长期来看,重大资产重组落地为公司注入新的活力,带来管理层激励机制的持续改善和外延并购的拓展可能,翻开公司发展的新篇章。 盈利预测与投资评级我们预计公司 2019–2021年实现营业收入分别为 289.11亿元、 319.45亿元和 353.47亿元,归母净利润分别为 35.31亿元、 38.97亿元和 43.11亿元,分别同比增长 6.8%、 10.4%和 10.6%,折合 EPS 分别为 2.81元/股、 3.10元/股和 3.43元/股, 对应 PE 分别为 27.1X、 24.6X 和 22.2X, 维持买入评级。 风险提示消费品行业竞争激烈;新进入的股东与管理团队的磨合时间长于市场预期;外延并购进度和力度难以预期;
云南白药 医药生物 2019-10-15 78.10 -- -- 86.19 10.36% -- 86.19 10.36% -- 详细
事件: 公司于 2019年 10月 11日公布了员工持股计划(草案) 和激励基金管理办法(草案) 。 员工持股计划拟使用公司已回购的 330万股(占比 0.26%,按现价计算约 2.5亿元), 授予不超过 485名员工, 其中董监高 13人;授予价格 37.07元/股, 即回购股份均价(74.13元/股)的 50%, 锁定期 12个月, 存续期为 5年。 设立公司激励基金, 计提公司每年净利润增量的 15%, 授予管理层及其他员工,其中董监事和经营层高管占比 70%;其他人员及核心骨干占比 30%;个人分配要考核岗位系数、年度绩效和在岗时间;计提激励基金约束条件为公司业绩完成率在 90%以上,完成 90%至未超过100%酌情计提,完成 100%及以上计提。 员工持股计划方案落地,董监高及参与人员明显受益,有望激活经营。 公司本次方案的推出意味着员工持股方案基本敲定,从参与方案个人金额绝对数来看,高级副总裁级以上 400-600万,董监高以外人均 44万,具有较强吸引力,本次员工持股固定锁定期仅 1年,申购价格为 37.07元/股, 员工获益概率大。方案正式实施后,公司董监高及参与持股的核心业务骨干的积极性将得到明显提升,预计公司经营将明显改善,业绩将开始提速。 股价压制因素消失,超出市场预期。 此前市场普遍认为公司已回购金额距离7.6亿元回购下限距离较远,且未做完回购难以实施员工持股,故紧盯 74.34元的回购上限价格,等待投资机会。本次方案实施后,预计剩余股份可能不再回购,取而代之的是新增的激励基金,投资者无需再考虑 74.34元的回购价格,股价压制因素消除。公司将在 10月 29日召开临时股东大会审议员工持股及激励基金草案,如顺利通过方案有望在 11月进入走流程阶段,超出市场此前的预期。 激励基金激励力度大,效果可能超过员工持股。 由于激励基金计提金额采用当年净利润增量的 15%,假设利润增量为 7亿,完成度超过 100%,激励金额度将达到 1.05亿元, 70%分配给董监高和经营层高管,金额为 7350万元,如果人数为 25人,平均获益将达到 294万元(暂不考虑缴税);考虑到激励基金无需参与人员出资购买股份,没有锁定期、且获益金额直接与公司业绩、个人业绩考核挂钩,预计公司董监高及经营层高管将全力完成自己的绩效考核指标,提升绩效系数,推动公司业绩增长。 混改重要一环落地,持续增长有望 2020年开启。 公司的混改在本次方案推出后即将进入收获阶段。短期内员工持股和激励基金实施, 预计参与高管及核心骨干为了切身利益,全力推动存量业务发展;中期看公司吸收合并白药控股后, 2019H1现金及等价物总数达 129.7亿元,另有 78.1亿交易性金融资产、药品及医疗领域外延式发展可能加速; 云南国资委、 新华都、江苏鱼跃股份锁定期至 2022年 12月和 2023年 6月,三个主要股东的要求和督促将促使管理层做好业绩的持续增长。
云南白药 医药生物 2019-10-15 78.10 -- -- 86.19 10.36% -- 86.19 10.36% -- 详细
事件: ( 1)公司公布员工持股计划(草案): 计划使用已回购的 3,301,001股,占总股本的 0.26%,实施本次员工持股计划。购买价格为 37.07元/股,不低于回购均价( 74.13元/股)的 50%。存续期为 5年,锁定期为 12个月。 ( 2) 同时公告激励基金管理办法(草案):激励基金作为与长期业绩挂钩的奖励部分,按(公司当年净利润-上年净利润)×15%, 每年提取,约束条件为业绩完成 90%至未超过 100%酌情计提,完成 100%及以上计提。 激励基金分配董监高占比 70%, 其他人员及核心骨干占比 30%。 点评: 员工持股计划方案终出台,股价压制因素消除。 公司于 18年 11月 28日公告拟以不高于 74.34元/股回购不超过 2000万股用于实施员工持股计划,该回购价格限制被市场视为短期股价压制因素。如今伴随本方案的推出,标志公司继续以原方案限价回购意愿大幅减弱,股价压制因素消除。 参与本次员工持股计划总人数不超过 485人,董监高 13人。其中董事长王明辉先生认购 7.9万股, 高级副总裁级别认购 5.6~6.4万股, 董监高获益约 400~600万元, 员工人均获益约 44万元,激励力度不低。 激励基金是后续长期激励的重头戏, 董监高可参与项目跟投。 结合公司 8月 29日发布的《董监事等核心人员薪酬与考核管理办法(草案》, 我们可知, 高管年度薪酬将由固定薪酬、 短期激励、 激励基金和长期激励构成,公司拟提取当年净利润的 0.55%作为短期激励; 拟提取(公司当年净利润-上年净利润) ×15%作为激励基金, 与长期激励挂钩。 激励基金全部留作基金池,用于未来董监事等核心人员跟投公司新兴项目、上市公司股票增持、股权激励或员工持股出资等事项。 我们认为,相比员工持股计划,激励基金每年提取、长期有效, 力度更大, 实现董监高及核心员工与公司利益的一致,将极大激发公司经营活力。 盈利预测与评级: 自公司混改落地以来, 陆续实现了高管薪酬改革、激励与考核方式改革,加上此次员工持股计划落地,对公司意义重大。 维持预测 19-21年 EPS 至 3.11/3.57/4.09元, 对应 19-21年 PE 为 25/21/19倍。 公司长期战略目标宏伟, 员工激励完成后将加速推进外延, 未来前景广阔, 维持“买入”评级。 风险提示: 新产品推广进度低于预期,外延并购低于预期。
云南白药 医药生物 2019-10-09 76.04 84.36 5.65% 86.19 13.35% -- 86.19 13.35% -- 详细
公布员工持股计划筹划概况,完善长效激励机制 公司本次员工持股计划筹划概况为:1)规模:持有股票累计不超过公司股本总额的10%,任一持有人持有的员工持股计划份额所对应的股票数量不超过公司股本总额的1%;2)股票来源:拟通过二级市场购买或法律法规允许的其他方式取得;3)持有人范围:原则上包括公司董事(不含独立董事)、监事、高级管理人员、公司(含全资子公司、控股子公司)管理人员、核心骨干员工等,并签署了劳动合同的员工。 我们认为,本次拟建立员工持股计划是公司混改后针对董监高等管理人员及核心骨干员工建立的长效激励机制,有助于实现公司核心骨干员工与公司利益的深度绑定,保障公司长期健康发展。整体来看,公司混改后2018年董事、监事整体薪酬同比实现翻倍增长,近期公布了董事、监事等核心人员的KPI系统考核方案,结合本次拟建立员工持股计划,有望建立起完善的长效激励机制,公司未来长期健康发展值得期待。 看好公司长期健康发展 2019年上半年,分板块来看:1)药品事业部仍在开展渠道调整工作,H1小幅下滑,长期有望迎来恢复性增长;2)健康产品事业部经营健康,实现稳健增长;3)中药资源事业部利润端增速下滑,主要由于三七存货进行跌价损失计提;4)省医药公司持续深耕云南省内市场提高市占率,增加费用投放,拖累当期业绩。 短期来看,公司吸并方案已落地实施,计划推出员工持股计划,正在逐步踏上新途,未来药品事业部渠道调整后有望迎来恢复性增长;长期来看,重大资产重组落地为公司注入新的活力,带来管理层激励机制的持续改善和外延并购的拓展可能,翻开公司发展的新篇章。 盈利预测与投资评级 我们预计公司2019–2021年实现营业收入分别为289.11亿元、319.45亿元和353.47亿元,归母净利润分别为35.29亿元、38.93亿元和43.07亿元,分别同比增长6.7%、10.3%和10.6%,折合EPS分别为2.81元/股、3.10元/股和3.43元/股,对应PE分别为28.0X、25.4X和23.0X,维持买入评级。 风险提示 消费品行业竞争激烈;新进入的股东与管理团队的磨合时间长于市场预期;外延并购进度和力度难以预期。
云南白药 医药生物 2019-09-03 76.21 -- -- 79.00 3.66%
86.19 13.10% -- 详细
由于公司吸收合并白药控股从今年6月1日交割,因此中报按同一控制下企业合并进行调整,并表了白药控股上半年业绩,去年同期也追溯调整。 云南白药2019中报收入139亿元,同比增长5.7%,净利润22.5亿元,同比增长8.6%,扣非净利润11.4亿元,同比下降20%。扣非净利润同比下降较多的原因,我们认为更多是一次性因素:扣非净利润同比少了2.8亿元,其中:1、资产减值损失同比多亏损2.35亿元,主要原因是三七存货跌价损失,公司三七存货较多,三七价格过去两年已经下降很多,但之前计提损失较少,因此今年计提较多;2、今年管理费用里,与重组相关的费用有3100万元左右,这也必然是一次性的费用。非经常性损益里,对利润表影响较大的项目有:1、投资收益10.7亿元,主要是处置长期股权投资的收益;2、信用减值损失2.5亿元,主要是深圳聚容商业保理公司计提的其他应收款坏账。每股经营现金流-0.35元,较差的原因是今年贴现的应收票据少了。 牙膏市场份额跃居第一。健康事业部收入24.7亿元,同比增长5.3%,净利润9.6亿元,同比略降0.7%。净利润增速略降的原因是,今年公司主推采之汲面膜,销售费用上升较多。牙膏业务稳健增长,市场占有率到20.1%,比去年提升2个百分点,一举在全渠道超越黑人牙膏,成为中国牙膏市场第一品牌。药品事业部受政策影响。母公司收入25.3亿元,同比略降1.5%,毛利率同比下降1.5个百分点,核心产品和普药的收入都出现下降,我们判断主要原因之一是,今年上半年国家对零售药店监管变严,整个OTC行业增速趋缓,仅3%左右增长,公司产品以OTC居多,受影响较大;另外,以医院为终端的药品,今年也出现某些品种降价或丢标情况,影响收入。 省医药公司收入89.6亿元,同比增长15.8%,净利润1.9亿元,同比下降14%,商业业务为应对两票制,搭建覆盖最后一公里的药品配送网络,陆续成立16家子公司。我们估计商业新设和收购子公司的亏损,导致净利润增速下降。 我们对中报的观点:过去两年,云南白药业绩增速虽然低,但至少还有一定增长;今年首次出现扣非净利润较大幅度下滑,一方面,促发因素可能是,重组过程盘点资产,导致计提较多,比如三七存货跌价计提就对扣非净利润影响较大,另一方面,也说明公司经营还是面临一定困境,原因也有两方面:客观上,医药政策环境存在一定不利因素;主观上,回购股份没有完成,可能也导致公司动力不足。 盈利预测与评级:我们维持预测2019~2021EPS分别为2.89/3.30/3.68元(已按最新股本调整EPS),同比增长12%/14%/12%,当前股价对应19PE27倍,20PE24倍,云南白药混改已经进入新的时期,员工激励完成之后,经营活力将再次激发,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品销售不达预期,生产经营和产品质量风险,重组后整合风险,回购股份进度不达预期风险。
云南白药 医药生物 2019-09-02 76.21 86.46 8.28% 79.00 3.66%
86.19 13.10% -- 详细
中报符合预期 8月28日公司公告中报,1H19实现收入138.9亿元(+5.7%yoy),归母净利22.5亿元(+8.6%yoy),扣非净利11.4亿元(-25.9%yoy),业绩增长符合我们的预期。考虑整体上市,我们认为药品日化表现平稳,预计19-21年EPS3.33、3.69、4.00元(前值3.58、4.00、4.42元未考虑整体上市),对应增速10%、11%、9%,参考历史估值(近8年PE均值26x),2019年PE估值26-30x,目标价86.46-99.76元,维持“增持”评级。 药品:内生增长乏力,关注潜在外延 以药品事业部为主的母公司1H19收入同比下滑1.5%至25.3亿元,毛利率下滑1.5pct至53.2%(主因低毛利普药收入占比提升),简易内生性利润(毛利减去税金及销售管理研发财务费用)同比增长11%。我们认为未来药品板块内生增长平稳、增量依赖外延:1)终端面临医保控费压力,报表端依然推动渠道去库存;2)白药系列提价空间不大,且近年提价利益均向渠道倾斜,毛利率贡献有限;3)外延将成为药品部的主要增量,目前公司对抗肿瘤、心血管、中成药较为谨慎,可能授权引进骨科专利药。 健康产品、中药资源、医药商业表现平稳 1)健康产品部1H19平稳增长,我们预计健康产品的收入/利润1H19增长约5%/0%,减税效应尚未显现,我们预计得益于高毛利新品推出、渠道基层下渗、增值税降税,全年利润增速在5-10%;2)我们预计中药资源部1H19维持平稳增长,公司计划以“白药养生云平台”为主体开拓健康养生新模式;3)医药商业收入1H19同比增长13%至89亿元,毛利率同比提升1.5pct至8.7%,未来增长动力来自于连锁药房与医院药房最后一公里。经营指标平稳吸并后1H19同比新增约9.3亿元投资收益(主要为处置长期股权投资所得收益),同比新减3.8亿元的其他应收款坏账与2.4亿元的存货跌价/应收款坏账,有所抵消。1H19期间费用率整体呈上升趋势:销售费率同比下降0.6pct至14%,管理费率同比提升0.9pct至2.3%,研发费率同比提升0.1pct至0.5%,财务费率同比提升0.8pct至0.4%。1H19收入现金比106%,回款顺畅。 董事会换届,静待高管完全就位 近期公司董事会换届,董事长王明辉不变(云南白药),新增联席董事长陈发树(新华都)与副董事长汪戎(国资委),非独立董事7人,其中来自云南白药、新华都、国资委、云和集团分别2、2、2、1人,结构相对均衡。同时管理层重新聘任,原高管团队基本不变、职位转为国际通行职称,其中原总经理尹品耀转为首席运营官,总经理一职空缺、暂由董事长王明辉临时代任,目前董事会正在全球范围积极找寻首席执行官。我们认为,公司治理结构进一步优化,但由于目前CEO尚未到位,持观望态度。 风险提示:管理层激励低于预期,外延并购不达预期。
云南白药 医药生物 2019-09-02 76.21 -- -- 79.00 3.66%
86.19 13.10% -- 详细
上半年营收增速5.72%,归母净利润增速8.59% 公司发布2019半年报:上半年营业收入138.97亿元(+5.72%);利润总额24.74亿元(+3.30%);归母净利润22.47亿元(+8.59%)。 公司财务指标基本正常,经营性现金流大幅减少,上半年经营现金流-4.51亿元,同比下降111.86%。收入和净利润符合预期,归母净利润、现金流低于市场预期。 商业板块收入增加12.86%,下半年业绩有望回升 分板块看,工业销售收入49.09亿元(-3.16%),毛利率65.96%(-0.16pp),其中健康板块(健康产品子公司)收入营收24.74亿元(+5.3%),净利润9.56亿元(-0.7%)。截止今年5月,公司牙膏市场份额20.1%,已跃居国内牙膏市占率第一。药品板块和中药资源板块合计收入24.35亿元(-9.0%)。医药商业板块(省医药子公司)收入89.50亿元(+12.86%),毛利率8.69%(+1.54pp)。 由于上半年公司反向吸收合并白药控股,加之董事会换届、股票回购等事项,我们 推测上半年仍处于经营调整期,预期公司下半年有望恢复正常经营,业绩有望回升。 重组顺利推进,管理层级进一步优化 根据半年报,目前,白药控股的全部资产、负债、业务、合同及其他一切权利与义务、风险与收益均概括转移到了云南白药,为后续的新股发行上市和老股注销等吸并最后阶段工作做好充分准备。重组有利于有效简化公司管理层级,推动决策市场化和科学化,提高资源利用效率,为公司注入巨量资金及优质资产,拓展产品结构和产业链,在夯实公司发展基础的同时,持续提升盈利能力,与股东共享改革红利。 研发创新投入持续加大,更加重视提高职工待遇 上半年公司研发费用6508万元,同比增长22.5%,主要是因为职工薪酬大幅提升至1305万元,同比增长116.5%。 上半年销售费用19.39亿元,同比略增1.6%,管理费用3.16亿元,同比大幅增加78.6%,其中中介机构服务费、水电及物业管理费增幅较大,今年同比新增股权转让费用、交割期费用、股权费用约3105万元。 看好公司重组后未来发展,维持“买入”评级 公司由于上半年重组、管理层调整等事项,业绩不及预期,我们将之前预计2019-2021年净利润由37.79/42.59/47.17亿元分别小幅下调为37.76/42.55/47.12亿元,对应PE分别为26、23、21倍。公司属于行业龙头,虽然短期业绩承压,但随着公司布局的形成、重组落地和管理层换届选举完成,公司前景值得期待,我们看好公司未来发展,维持“买入”评级。 风险提示:重组整合进度不及预期,产品销售推广不及预期等。
云南白药 医药生物 2019-09-02 76.21 -- -- 79.00 3.66%
86.19 13.10% -- 详细
业绩总结:公司2019年上半年实现营业收入139亿元,同比增长5.72%;实现归母净利润22.5亿元,同比增长8.6%;扣非净利润11.4亿,同比下降25.9%。 进入平稳发展期,业绩增速放慢。公司2019年上半年营业收入为139亿元,同比增长5.72%;实现归母净利润22.5亿元,同比增长8.6%,净利润增速低于预期。其中工业销售取得收入为49.1亿,同比下降3.2%,毛利率66%,同比下降1.2个百分点;商业销售收入89.5亿,同比增长12.9%,毛利率8.7%。公司现处于平稳发展阶段,收入、利润增速逐步放缓。面对国家新政策的出台和日趋激烈的市场竞争环境,公司从各个板块加强宣传销售力度,在药品板块聚焦资源对TOP1500医院增量投入带动销量,OTC业务、医疗器械业务加强活动推广,增加消费者粘性;健康板块,云南白药牙膏成功在全渠道超越黑人,成为中国牙膏市场第一品牌,同时推出并打造采之汲美肤系列产品品牌,持续改革变动将加强公司的竞争力,增加业绩增速。 反向吸收白药控股,优化简化公司管理层。2018年公司开展了反向吸收合并控股股东白药控股的重大资产重组专项工作,并于2019年上半年,白药控股的全部权利与义务、风险与收益转移至云南白药,由此缩减了管理层级,提高运营效率。吸收合并完成后,上市公司将作为产业并购、整合的唯一平台,这有利于整合云南白药体系内优势资源,引入增量资金用于产业并购,提升公司竞争力及话语权。交易完成后,公司将进一步整合白药控股下属的茶叶、康养等优质的产业链资产,发挥各板块之间协同效应,打造具备核心竞争力的医药健康产业上市平台。回购计划为公司带来了新的竞争优势和业绩增长点。 持续投入研发创新产品,深化品牌优势。2019H1公司研发投入0.65亿元,同比增长22.5%,先后开发出云南白药胶囊、气雾剂、创可贴、云南白药酊、云南白药膏、痔疮膏、牙膏、急救包等多个系列产品。作为中华中医药的典型代表,“云南白药”长久积累的品牌影响力将为公司带来持续稳定的业绩驱动因素。 盈利预测与评级。预计2019-2021年EPS分别为2.95元、3.35元、3.82元,对应PE分别为27、23、21倍。公司短期业绩虽然有压力,但随着商业、中药材、药品及大健康完整布局的形成,且集团层面混改落地使得其前景值得期待,具有产品提价、业绩增长、激励、外延等催化剂,维持“买入”评级。 风险提示:产品销售或不达预期,市场拓展或不达预期。
云南白药 医药生物 2019-09-02 76.52 84.36 5.65% 79.00 3.24%
86.19 12.64% -- 详细
盈利预测与投资评级 我们预计公司2019-2021年实现营业收入分别为298.44亿元、333.59亿元和373.06亿元,归母净利润分别为36.56亿元、40.37亿元和44.52亿元,分别同比增长10.6%、10.4%和10.3%,折合EPS分别为3.51元/股、3.88元/股和4.27元/股,对应PE分别为24.5X、22.2X和20.1X,维持买入评级。 风险提示 消费品行业竞争激烈;新进入的股东与管理团队的磨合时间长于市场预期;外延并购进度和力度难以预期。
云南白药 医药生物 2019-08-30 77.84 -- -- 79.00 1.49%
86.19 10.73% -- 详细
事件: 公司公布2019年中报:实现营业收入138.97亿元(+5.72%),归母净利润22.47亿元(+8.59%),扣非归母净利润11.35亿元(-25.93%),净经营活动现金流-4.51亿元(-111.86%)。收入与净利润符合预期,扣非净利润与经营活动现金流低于市场预期。 点评: 资产减值与坏账准备增多影响扣非净利润,应收票据增多影响净经营性现金流。公司19H1确认非经常性收益11.11亿元,其中含白药控股的长期股权投资处置收益10亿元,而去年同期非经常损益仅为2.1亿元,导致扣非净利润低于净利润。另外,19H1发生存货跌价损失2.38亿元,发生应收款坏账准备2.8亿元,合计发生资产减值5.49亿元,较历史年份有显著提高。加回后,实际净利润约16亿元,同比增速与收入端基本匹配。而19H1经营活动现金流为-4.5亿元,主要由于经营性应收项目增加16亿元(票据收入增多),经营性应付项目较少3.4亿元。19H1公司毛利率29.04%,同比基本持平;销售费用率13.95%,同比下降0.62pct;管理费用率由于高管薪酬改革以及中介服务费增加同比提升1.24pct至2.74%。我们推断公司上半年仍处于经营调整期,伴随重大资产重组、董事会换届以及回购等一系列事项实施完毕,公司下半年有望重整旗鼓。 健康品板块稳步增长,牙膏市占率跃居第一。健康品板块H1实现收入24.74亿,同比增长1%,净利润9.56亿,基本持平,其中牙膏维持稳健增长,市占率增长至20.1%,成功在全渠道超过黑人,跃居全国市占率第一。采之汲面膜在日本市场推出三款面膜,抢滩日本美妆市场。药品板块H1继续“调结构、强终端、强服务、去库存”,实现收入25.33亿元,同比下滑1.5%。医药商业收入89.62亿,同比增长15.8%,净利润1.94亿,同比下滑13.8%。中药资源板块19H1新开“白药生活+”门店4家,开店总数已达10家,预计实现收入10亿元,但由于种植毛利率降低,预计净利润为负。 盈利预测与评级:维持预测19-21年EPS至3.11/3.57/4.09元,对应19-21年PE为25/22/19倍。公司长期战略目标宏伟,新一届董监高到位后将加快推进,未来前景广阔,维持“买入”评级。 风险提示:回购进度低于预期;新产品推广进度低于预期。
云南白药 医药生物 2019-08-30 77.84 -- -- 79.00 1.49%
86.19 10.73% -- 详细
事件:公司发布2019年半年报,2019H1收入138.97亿元,同比+5.27%,归母净利润22.47亿元,同比+8.59%,扣非后归母净利润11.35亿元,同比-25.93%(以上数据为吸收合并白药控股后经调整数据,本次中报股本为10.4亿股,尚未计入7月3日上市的2.3亿股)。 核心业务利润端低于市场预期。公司2019H1完成了吸收合并白药控股,报表收入端增速受影响较小,+5.27%的增速基本反映四大事业部的情况;利润端归母净利润和扣非净利润受投资收益(12.7亿)、信用减值损失(-2.8亿,其他应收坏账)、资产减值损失(-2.7亿,存货跌价和坏账)及一次性费用支出影响较大,不能反映公司核心业务利润增速,我们根据核心子公司及母公司数据测算,四大事业部利润端增速约为-3%~-4%,低于市场预期。 牙膏增速放缓、药品业务下滑,省医药收入增速较快.2019H1,公司健康产品子公司收入24.7亿元(+5.3%),净利润9.6亿元(-0.7%);药品和中药资源收入合计约24.4亿元(-9.0%),药品业务净利润约下滑-8%;省医药(商业)收入89.6亿元(+15.8%),净利润1.9亿元(-14.0%)。公司19H1除了省医药收入端增速较快,其他业务收入端与利润端增速均出现一定程度的放缓,可能是上半年吸收合并白药控股事宜牵涉管理层精力较多、以及费用增加所致,预计在回购完成,员工持股计划推出后,工业各业务将加速成长。 财务指标稳定,现金大幅增加。2019H1公司毛利率为29.04%(-1.4pp),其中工业端65.96%(-1.16%),商业端8.69%(+1.54%),推测为药品毛利率下滑;中间费用率同比上升0.45pp,主要管理费用和研发费用因员工薪酬提高、中介费用增加,费用率提升1.24pp所致;销售费用率13.95%(-0.62pp),财务费用率0.39%(-0.17pp)均有所降低。经营性现金净流量-4.51亿元,与18H1(19.69亿元)相比明显降低,主要是电子汇票增加以及回款减少所致,应收票据同比增加11.3亿元。现金及等价物余额净增加73.7亿元,总数达129.7亿元,现金流非常充足。 盈利预测:将2017/2018年收入和净利润调整为公司公布的吸收合并白药控股后备考数计算。我们预计2019-2021公司归母净利润分别为38.0,41.3,46.7亿元,对应增速11.5%,8.5%,13.1%(由于19年一过性投资收益较多,导致20年表观增速减缓,预测实际业务增长是加速的),对应2019-2021年PE为26/24/22X,公司混改重大事项相继完成,回购完成后将推出员工持股计划,公司经营活力有望明显增强,实际业务增长加速概率较大,维持“买入”评级。 风险提示:牙膏增速下滑;药品回暖进度不及预期;回购和员工持股推进不及预期。
云南白药 医药生物 2019-08-27 76.85 -- -- 80.52 4.78%
86.19 12.15% -- 详细
事件: 公司近期召开 2019年第二次临时股东大会,投票选举产生第九届董事会、监事会成员,同时聘任公司新一届高管。 点评: 王明辉先生继续担任公司董事长,董事会名额与股东持股比例相匹配。新 一届董事会中,王明辉先生继续担任公司董事长,新增陈发树先生为联席 董事长、汪戎先生为公司副董事长。 7位非独立董事: 陈发树、陈焱辉、汪戎、纳鹏杰、李双友、王明辉、杨昌红; 3位独立董事:尹晓冰、戴扬、张永良(后续将增补 1位非独立董事) 。 公司吸收合并白药控股后,云南国资委和新华都及一致行动人并列上市公司第一大股东,公司无实际控制人, 中国平安计划减持。从新一届董事会成员背景来看,董事名额与股东持股 比例相匹配:云南白药高管 2席(王明辉、杨昌红)、新华都 2席( 新华都实业集团董事长陈发树、 新华都实业集团董事陈焱辉)、 国资委 2席( 云南财经大学教授汪戎、 纳鹏杰)、云合集团 1席( 云南合和集团副总经理李双友) , 中国平安不再拥有董事席位。 (具体见表 1)原高管团队职位基本无变化, 将在全球范围内选聘首席执行官。 新一届高 管中,王明辉为临时首席执行官,公司董事会正在全球范围积极找寻首席 执行官,彰显公司国际化进程。 尹品耀为首席运营官、高级副总裁兼中药资源事业部总裁;王锦女士为高级副总裁兼药品事业部总裁;秦皖民为高级副总裁兼健康品事业部总裁;杨勇为高级副总裁兼云南省医药有限公司 总裁;吴伟为公司首席财务官(财务总监)、高级副总裁、董事会秘书; 余娟为首席人力资源官(人力资源总监);李劲为技术质量总监;朱兆云为中药研发总监。 原高管团队职位基本无变化。(具体见表 2)盈利预测与评级: 考虑到白药控股资产注入后净利润增厚、股本扩大,以及并入现金资产的利息收益, 调整 19-21年 EPS 至 3.11/3.57/4.09元(原 3.61/4.16/4.8元), 对应 19-21年 PE 为 25/22/19倍。 公司长期战略目标宏伟,新一届董监高到位后将加快推进, 未来前景广阔, 维持“买入”评级。 风险提示: 回购股份进度低于预期; 新业务及外延并购进度低于预期。 业绩预测和估值指标
云南白药 医药生物 2019-08-26 77.47 -- -- 80.52 3.94%
86.19 11.26% -- 详细
事件: 公司于 2019年 8月 21日和 22日分别召开了 2019年第二次临时股 东大会、第九届董事会2019年第一次会议和第九届监事会2019年第一次 会议。会议投票确定了公司第九届董事会与监事会成员、并聘任了公司的高 管。 董事会:王明辉为董事长、陈发树为联席董事长、汪戎为副董事长。陈 发树、陈焱辉、汪戎、纳鹏杰、李双友、王明辉、杨昌红为非独立董事,尹晓冰、戴扬、张永良为独立董事。 监事会: 游光辉、钟杰、宋成立、吴群为股东监事,屈华曦、何映霞为职工监事。 高管: 王明辉为临时首席执行官;尹品耀为首席运营官、高级副总裁兼中药资源事业部总裁;王锦女士为高级副总裁兼药品事业部总裁;秦皖民为高级副总裁兼健康品事业部总裁;杨勇为高级副总裁兼云南省医药有限公司总裁;吴伟为公司首席财务官(财务总监)、高级副总裁、董事会秘书;余娟为首席人力资源官(人力资源总监);李劲为技术质量总监;朱兆云为中药研发总监。 董事会成员变动较大,新设立联席董事长。公司本次确定的第九届董事会成 员 10名(还有 1位独立董事尚未确定),有 7人为新任, 仅董事长王明辉、执行董事杨昌红和云南合和李双友继续留任。 新华都实业集团董事长陈发树担任联席董事长, 云南财经大学教授汪戎任副董事长。根据公司章程,联席董事长与董事长共同享有 9项职权,可在董事长不能履行职务时代为主持股东大会, 公司副董事长协助董事长/联席董事长工作,董事长/联席董事长不能履行职务时由副董事长履行。 董事名额与股东持股相匹配。 公司吸收合并白药控股后,云南国资委和新华都及一致行动人直接在上市公司层面持股,并列第一大股东,公司无实际控 制人。公司第九届董事会中新华都占据两席,云南国资委占据两席,云南合 和(集团)占据一席。 中国平安本次不再拥有董事席位,此前已公告减持不超过 5%的公司股份。 高管层全部保留,头衔变化彰显公司治理现代化。 本次高管人员没有变化,保留了在公司奋斗了 20年,将公司从 15亿市值带到千亿市值的核心管理团队,最明显变化是设立了首席执行官、 首席运营官等职位。董事长王明辉任临时首席执行官(后面是否会有变化有待观察),总经理尹品耀任首席运营官并继续主管中药资源业务。财务总监兼董秘吴伟保留原职位并增加了高级副总裁和首席财务官头衔。研发总监朱兆云头衔变更为中药研发总监,推测公司可能在未来设置化学药/生物药研发总监,推进相应产品的研发。 员工持股与激励值得期待。 公司 7.6-15.3亿的回购已完成 1.04亿(截止 19年 8月 2日),回购将全部用于员工持股,在公司新的董监高确定后,公司的回购和员工持股计划有望加快实施;激励机制下公司有望开启新一轮的快速增长。 风险提示: 牙膏增速减缓;新产品推广、 回购和员工持股推进不及预期
云南白药 医药生物 2019-08-08 74.69 99.05 24.05% 80.52 7.81%
86.19 15.40% -- 详细
新董事会成员构成合理,为长期健康发展奠定基石 公司第九届董事会提名候选人为:1)非独立董事:陈发树、陈焱辉、汪戎、纳鹏杰、李双友、王明辉、杨昌红;2)独立董事:尹晓冰、戴扬、张永良。我们认为,根据候选人背景,本次董事会非独立董事构成为新华都2人,云南省国资委2人,云南白药2人,合和集团1人,董事会成员背景强大,构成合理,为公司长期健康发展打下良好基石。 修订公司章程,彰显国际化 本次公司修改章程为:董事会由11名董事组成,设董事长1人,联席董事长1人,副董事长1人。在高级管理层设置当中,新章程规定公司设立首席执行官作为核心高管人员,其他高级管理人员包括高级副总裁、副总裁、各职能首席官、董事会秘书。 我们认为:1)设立联席董事长、首席执行官、各职能首席官,一方面体现出公司混改后云南省国资委与新华都并列第一大股东、无实际控制人的治理结构,另一方面体现出全新的治理机制更加国际化;2)公司修改章程议案审议通过,其中1票弃权,无反对票,预计对未来进程无重大影响。 看好公司长期健康发展 2019年上半年,我们预计:1)药品事业部仍在开展渠道调整工作,短期略有压力,长期有望迎来恢复性增长;2)健康产品事业部经营健康,有望实现稳健增长;3)中药资源事业部有可能受中药材价格波动带来小幅影响;4)省医药公司持续深耕云南省内市场提高市占率,实现持续增长。 短期来看,公司吸并方案已落地实施,股份回购(用于后续员工持股计划)在稳步推进,正在逐步踏上新途,未来药品事业部渠道调整后有望迎来恢复性增长;长期来看,重大资产重组落地为公司注入新的活力,带来管理层激励机制的持续改善和外延并购的拓展可能,翻开公司发展的新篇章。 盈利预测与投资评级 我们预计公司2019-2021年实现营业收入分别为298.44亿元、333.59亿元和373.06亿元,归母净利润分别为36.56亿元、40.37亿元和44.52亿元,分别同比增长10.6%、10.4%和10.3%,折合EPS分别为3.51元/股、3.88元/股和4.27元/股,对应PE分别为24.5X、22.2X和20.1X,维持买入评级。 风险提示 消费品行业竞争激烈;新进入的股东与管理团队的磨合时间长于市场预期;外延并购进度和力度难以预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名