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云南白药 医药生物 2018-09-06 78.39 105.30 49.94% 77.41 -1.25%
77.41 -1.25% -- 详细
百年品牌积淀,积极进取不断创新,成就国内大健康转型标杆。公司历经百年积淀,具有良好的品牌辨识度和广泛的客户信誉。以王明辉为核心的管理团队锐意进取、富有改革创新基因,历史业绩充分证明其卓越性。目前公司已形成涵盖药品、健康日化品、养身保健品的差异化、高附加值产品集群,成为传统中药企业向大健康转型的标杆。 回归品牌价值,药品有望量价齐升,注入增长新动能。白药OTC 药品具有自我诊疗和日常消费属性,品牌价值赋予产品定价权。目前无论从自身价格纵向比较,还是与同类产品价格横向对比角度,都仍处于定价洼地,未来具备提价空间,品牌价值有望逐步凸显。今年药品营销调整和渠道库存去化基本完成, 气雾剂、创可贴等部分核心药品终端价大幅提升,有望带动渠道销售积极性。预计未来几年量价齐升将是公司药品板块主要增长动力。 受益消费升级成就牙膏奇迹,大健康板块组织架构重组即将发力新品类。从白药牙膏成功经验看,高端化、功能化和渠道多样化是其作为民族品牌在消费升级背景下迅速崛起的致胜因素。未来随着细分市场的开拓和产能瓶颈的解决,白药牙膏仍有较大增长空间。我们认为公司健康品板块其他重点培育产品如养元青洗发水、清逸堂卫生巾、采之汲面膜等有望受益渠道变革的存量机会和消费升级的增量机会。未来“新零售+新架构”的全新白药健康产业平台有望赋能大健康产品群,拓宽产品和服务边际,打造综合型全方位个人健康护理生态体系。 较彻底的国企混改标杆,体制突破和机制创新助力再次腾飞。作为云南省国企混改的先锋,控股股东层面先后两次引入民营资本,累计融资300亿元,目前白药控股股权变更为云南省国资委、新华都、江苏鱼跃分别占45%、45%、10%。我们认为,民营股东整体占比超过国有股东,给予民营资本较大话语权,有助于上市公司建立更灵活的体制机制和更市场化的治理结构,更大范围的激励可期。公司作为白药控股旗下唯一上市平台,雄厚资金驱动下将实现内生与外延的双向发展,优秀的管理团队+创新机制带来再次腾飞的机会。 体制、机制突破,百年白药再次绽放,维持“买入”评级。维持预计公司18-20 年EPS 分别为3.45/3.98/4.65 元,分别同比增长14%/16%/17%,18 年PE 仅23 倍。给予目标价105.30 元,对应18-19 年PE 为30X/27X,维持“买入”评级。 风险提示:管理层激励力度低于预期;新产品放量低于预期。
云南白药 医药生物 2018-08-27 79.97 116.55 65.95% 82.63 3.33%
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药品板块小幅下滑,牙膏市场份额提升 2018年上半年,公司工业板块实现营业收入50.25亿元,同比增长0.99%。分板块来看:1)药品板块主要在母公司,上半年实现营业收入25.71亿元,同比小幅下滑6%,我们估计控制发货主要由于公司于4月对部分核心产品提价,需要消化渠道库存,预计下半年将有所改善;2)健康产品板块,上半年实现营业收入23.50亿元,同比增长3%,净利润9.63亿元,同比增长4%,截至5月,核心产品牙膏市场市场份额再度提升至18.1%,同比增长11%,位列第二。4月,云南白药儿童牙膏全球上市发布,未来培育成功后有望成为牙膏系列增长的又一动力;卫生巾、洗发水等系列产品仍需培育;3)中药资源板块,上半年实现营业收入11.21亿元,同比小幅下滑5%,净利润6450万元,同比下滑60%,我们估计主要由于公司推出全新四季养生包系列产品,前期推广费用较高所致。 公司医药商业板块立足区域市场,抓住“两票制”及“零加成”机遇积极拓展医药商业业务和渠道,进一步提升云南省内市场份额,2018年上半年省医药公司实现营业收入77.42亿元,同比增长14%,净利润2.25亿元,同比增长5%。 改革步伐已迈出,静待激励机制深化改革及外延拓展 公司自控股股东层面混改之后已迈出改革步伐:1)高管薪酬:2017年公司高管人员薪酬合计达到1510.61万元,同比2016年的773.97万元增长95%,静待公司激励机制改革的进一步深化;2)健康产品事业部按产品系列下设BU,并已完成每个BU负责人遴选工作,全面激发各产品系列活力;3)创新研发中心将研发机制由过去的统筹制,改为竞聘制,强化了项目经理在项目执行过程中的自主决策权,意在进一步激发和释放研发人员科研热情,进而提升产品创新活力。我们认为公司未来的战略方向是在医疗和医药两个核心领域通过战略合作、开发引进、投资并购、创新服务等多措并举来打造云南白药新的竞争优势和盈利能力。 财务指标基本正常 2018年上半年,公司综合毛利率为30.44%,同比降低1.34个百分点,主要由于低毛商业收入占比提升所致,工业毛利率正常;销售费用、管理费用基本正常,财务费用同比增长136.36%,主要由于利息支出及保理业务手续费增加所致;货币资金储备达35.41亿元,较上期末同比增长33%,主要由于票据贴现金额增加所致;应收账款、应收票据基本正常;经营活动产生的现金流量净额同比增长115.61%,主要由于票据贴现及销售增长所致;其它财务指标基本正常。 盈利预测与投资评级 混改之后公司已经在多个领域迈出改革步伐,我们静待管理层激励机制改善和外延并购的拓展,翻开公司发展的新篇章。预计公司2018-2020年实现营业收入分别为276.73亿元、319.45亿元和371.33亿元,归母净利润分别为35.91亿元、41.51亿元和48.19亿元,分别同比增长14.2%、15.6%和16.1%,折合EPS分别为3.45元/股、3.99元/股和4.63元/股,维持买入评级。 风险提示 消费品行业竞争激烈;新进入的股东与管理团队的磨合时间长于市场预期;外延并购进度和力度难以预期。
云南白药 医药生物 2018-08-22 80.25 103.80 47.80% 82.63 2.97%
82.63 2.97% -- 详细
中报业绩基本符合预期。公司公布半年报,上半年实现营业收入129.74亿元,同比增长8.47%,归属上市公司股东的净利润为16.33亿元,同比增长4.35%,扣非净利润为14.19亿元,同比减少1.21%,对应EPS 为1.57元,业绩基本符合预期。分季度看,公司二季度业绩短期承压,二季度单季公司实现收入66.36亿元,同比增长9.66%,净利润为8.21亿元,同比减少1.91%,我们推测二季度业绩下滑主要受公司药品业务清理渠道库存的因素所致,下半年有望逐渐好转。分业务看,公司医药商业收入79.30亿元,同比增长14.53%,保持稳定增长。医药工业收入50.25亿元,同比增长0.99%。 费用控制良好,现金流继续改善。费用方面,公司销售费用率为14.57%,较去年同期减少0.68个百分点;管理费用率为1.50%,较去年同期增加0.05个百分点,二者均在可控范围内。现金流方面,公司二季度经营性净现金流继续向好,为19.69亿元,环比增加70.33%,预计未来随着公司管理效率的改善,现金流有望持续向好。 静待激励落地,看好公司长期发展。过去由于体制原因,使公司的发展在一定程度上受到职工薪酬、激励等方面的影响,为了建立更合理的市场化机制,公司于2017年开始进行混合所有制改革。截止到目前,公司混改已经完全落地,混改完成后,公司有望进一步实施核心管理人员的激励措施,如果激励能顺利完成,公司的管理效率有望再上一台阶,公司有望再次迎来新的发展机遇,我们看好公司的长期发展 财务预测与投资建议 我们维持预计公司2018-2020年EPS 分别为3.46/3.92/4.48元,根据可比公司,给予公司2018年30倍估值,对应目标价为103.8元,维持买入评级 风险提示 混改进度不达预期;公司药品业务销售不达预期;公司日化类产品的销售布局不达预期
云南白药 医药生物 2018-08-22 80.25 90.80 29.29% 82.63 2.97%
82.63 2.97% -- 详细
中报业绩低于预期 8月18日公司公告中报,实现收入、归母净利、扣非净利129.7、16.3、14.2亿元,同比增长8.5%、4.4%、-1.2%,业绩增长低于我们的预期。分季度看,2Q18实现收入、归母净利、扣非净利66.4、8.3、7.2亿元,同比增长9.7%、-1.6%、-2.5%。我们预计18-20年EPS为3.24/3.64/4.15元,参考可比公司估值与历史估值,给予2018年PE估值28-30倍,下调目标价至90.8-97.3元,维持“增持”评级。 药品2Q18表现低于预期,主因医保控费承压 以药品事业部为主的母公司1H18收入同比下滑5.8%至25.7亿元,毛利率提升4.2pct至55%,调整后的净利润(剔除投资收益、补回管理费用)同比下滑3%。我们认为:1)核心产品表现低于预期:白药系列产品4M18对重点品种提价,提价效应逐步显现(2Q18母公司毛利率环比提升1.7pct至55.6%),预计受医保控费压力,2Q18发货低于预期;2)销售费用有望逐步转化为收入:公司自去年起打造马拉松“爱跑538”,全网曝光量突破3亿,2018年该项活动将推广至全国21个城市,我们认为这一宣传短期抬高销售费用,但后期有望为零售药店的销售奠定基础。 健康产品略有复苏,中药资源、医药商业表现平稳 1)健康产品部2Q18恢复增长,我们预计健康产品的收入/利润1H18增长约3%,2Q18相较于1Q18的下滑有强劲复苏,我们认为得益于渠道基层下渗与电商渠道拓展,全年利润增长有望超10%;2)中药资源部1H18表现疲软,主要受到三七价格下降的影响,目前公司计划以“白药养生云平台”为主体,开拓健康养生O2O产业新模式;3)医药商业板块收入1H18同比增长15%至79亿元,毛利率同比几乎持平达7.2%,得益于省医药公司为县级及以上医疗机构提供定制化服务以巩固现有渠道优势,同时探索零售药店、药房托管等业务。 经营指标平稳 1H18期间费用率保持平稳:销售费率同比下降0.7pct至14.6%,管理费率同比提升0.05pct至1.5%。1H18经营性现金流继续改善,同比翻番至近20亿元,主因票据贴现以及回款顺畅。 维持“增持”评级 依据经营近况,我们调整盈利预测,预计18/19/20年归母净利34/38/43亿元(前值36/41/46亿元),EPS3.24/3.64/4.15元,同比增长7%/12%/14%,参考可比公司估值(18年PE均值27倍)与历史估值,给予2018年PE估值28-30倍,下调目标价至90.8-97.3元(前值103.4-110.3元),维持“增持”评级。 风险提示:管理层激励低于预期,外延并购不达预期。
云南白药 医药生物 2018-08-22 80.25 -- -- 82.63 2.97%
82.63 2.97% -- 详细
公司2018年上半年收入和净利润分别同比增长8.47%和4.35%,扣非净利润同比略降1.2%。药品事业部和中药资源事业部拖累业绩,还需等待改善。考虑到经营改善进度,我们下调2018~2020EPS预测至3.12/3.47/3.89(此前预测为3.32/3.81/4.28元),同比分别增长3%/11%/12%。虽然公司经营还在砥砺前行中,但是,我们相信公司各项业务仍有增长潜力,继续看好混改之后业绩逐渐提升,维持投资评级。?云南白药2018上半年年营业收入和归母净利润同比分别增长8.47%和4.35%,EPS1.57元,略高于我们在今年中报前瞻中预测的净利润增速0%。扣非净利润同比略降1.2%,渠道库存消化仍然堪忧。毛利率同比下降1.3个百分点,销售费率同比下降0.68个百分点,主要原因是低毛利率的商业增速高于工业;管理费率同比略升0.1个百分点,财务费率同比略升0.3个百分点。 ?经营现金流大幅增长。上半年经营性现金流净额同比增长115.61%,主要是票据贴现及销售增长导致收到的现金较去年同期增长21.18亿元。应收票据27.8亿元,比去年同期减少15.1亿元。合并报表应收账款周转率8.6次,同比下降2.4次,如果排除商业公司应收周转低的情况,只看母公司,母公司应收账款周转率1.5次,同比下降2.1次,药品回款变差。? 单季度看,18Q2营收66.36亿元,同比增长9.66%;归母净利润8.27亿元,同比下降1.56%。归母净利润同比下降的主要原因是今年二季度公司计提了0.45亿元的资产减值损失。如剔除资产减值损失影响,则Q2归母净利润同比增长2.23%。另外,受商业业务占比提高的影响,二季度公司销售毛利率同比下降2.57个百分点,销售费率同比下降1.1个百分点。 ?健康事业部平稳增长,健康事业部的净利润已经大部分在健康产品子公司,我们测算,健康事业部收入同比增长5%左右,净利润同比增长3.5%左右。截至2018年5月,白药牙膏市场份额18.1%,在国内品牌中排第二,同比增幅11%。今年上半年公司推出儿童专用产品益生菌牙膏,产品定位从解决单一的牙龈出血问题延伸到全年龄、全面性口腔护理领域,继续扩宽消费群体。未来增量看养元青、卫生巾、面膜、漱口水等潜力品种的市场推广。 药品事业部仍在消化库存。母公司上半年营收同比下降6.1%,我们测算净利润同比下降9.2%。母公司毛利率同比上升4.2个百分点,可以看到去年3月和今年4月的产品提价确实带来了毛利率的提升,但收入下降表明终端消化仍然不好。单看第二季度,母公司Q2收入同比下降19.7%,经调整后净利润同比下降达57%。由于今年其它品牌OTC上市企业的业绩都非常超预期,因此,我们判断,在云南白药的药品提高了给药店的毛利率之后,也没有实现终端库存消化,可能表明药店选择了其他控销能力更强的品牌OTC企业的产品,公司需要加强销售,提升份额。 商业子公司上半年收入77.4亿元,同比增长13.6%,净利润2.2亿元,同比增长5.3%。净利润增速低于收入增速,我们判断原因:由于商业回款变慢,应收账款周转率下降,因此,计提的坏账准备同比增加了3328万元。 中药资源子公司上半年营收11.21亿元,同比下降4.9%,净利润6450万元,同比下降60.2%,我们判断主要原因是三七等中药材的市场价格下滑。从中药材信息网的价格来看,上半年三七均价同比下降10%~20%。 综合来看,药品事业部和中药资源事业部是拖累上半年业绩的两大原因。其中,中药资源事业部受三七降价影响,属于不可控因素;药品事业部则表明公司给药店的让利没有取得预想效果,还需要加强终端销售。 调整盈利预测。我们预测公司2018-2020年净利增速分别为3%/11%/12%,EPS分别为3.12/3.47/3.89(此前预测为3.32/3.81/4.28元),当前股价对应2018PE27倍,对应2019PE25倍。虽然公司经营还在砥砺前行中,但是,我们相信公司各项业务仍有增长潜力,继续看好混改之后业绩逐渐提升,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品销售不及预期、混改进度低于预期。
云南白药 医药生物 2018-08-22 80.25 -- -- 82.63 2.97%
82.63 2.97% -- 详细
上半年收入增长8.47%,净利润增长4.35% 公司公告2018年半年报:收入129.74亿元,同比增长8.47%;归母净利润16.33亿元,同比增长4.35%;扣非后净利润14.19亿元,同比下降1.21%。整体业绩略低于市场预期。公司经营净现金流净额19.69亿元,同比增长115.61%。 工业相对平稳,商业快速增长 分业务看,工业收入50.25亿元,同比增长0.99%,毛利率提升1.2%;预计云南白药系列相对平稳。健康板块牙膏系列预计整体小幅增长,截至年5月,云南白药牙膏市场份额为18.1%,在国内品牌中排名第二、民族品牌第一,养元青、卫生巾、面膜等产品不断推陈出新,品类日益丰富,为后续发展蓄势。中药资源板块预计相对平稳,公司目前已完成中药资源全产业链布局,豹七三七已成为云南高品质三七代表,公司还推出时令养生定制产品,为打造大健康添砖加瓦。 商业(批发零售)收入79.30亿元,同比增长14.53%。公司商业业务立足区域市场,充分利用“两票制”、“零加成”等政策机遇,积极拓展医药商业版块的业务和渠道,专注打造医药链云服务平台、药事服务平台和院内物流服务,未来有望延续稳健增长态势。报告期内公司销售费用18.91亿元,同比增长3.66%,管理费用19.47亿元,同比增长12.46%,财务费用0.72亿元,同比增长136.36%。 期待混改后白药进一步焕发活力 公司控股股东白药控股已完成混改,云南省国资委、新华都、江苏鱼跃各占45%、45%、10%。混改后,公司进一步规范了董事会运作,理顺机制体制,管理方式完全市场化,有利于激活公司经营活力。公司已于2017年月通过了《关于公司高级管理人员薪酬管理与考核办法的议案》,强化勤勉尽责意识,确保实现公司稳健发展,有助于激发高管积极性,提升公司内部活力,将公司的目标与管理层完美融合,有利于提升经营效率。 看好公司新发展,维持“买入”评级 年是公司发展新的阶段,公司实现了混改,实施新的薪酬方案,有望进一步激活公司内部活力,看好公司打造中国一流大健康企业持续的发展。预计2018-2020年EPS分别为3.25、3.60、3.97元(考虑到公司半年度经营业绩数据低于市场预期,我们小幅下调盈利预测,较上次变动-4.77%,-5.95%,-7.16%),对应pe分别为26、24、22倍,维持“买入”评级 风险提示:大健康产品推广进度低于预期,经营效率提升效果低于预期。
云南白药 医药生物 2018-08-21 82.00 -- -- 82.63 0.77%
82.63 0.77% -- 详细
事件: 公布2018中报:实现收入129.74亿元(+8.47%);归母净利润16.33亿元(+4.35%);扣非后归母净利润14.19亿元(-1.21%);净经营性现金流19.69亿(+115.61%,其中含票据贴现8.9亿元)。业绩符合预期。 点评: 健康品稳健增长,药品略有下滑。分板块看,健康品板块18H1收入23.5亿元(+3.4%),净利润9.63亿元(+3.5%),相比Q1有好转,其中牙膏市场份额提升至18.1%,同比增幅11%。药品板块收入25.71亿元,同比下滑约5.8%,预计净利润约3亿元,同比下滑约7%;其中Q2药品收入11.93亿,明显少于Q1,预计可能是控货为4月底开始的中央产品提价做准备。中药资源板块实现收入11.21亿元(-5%),净利润0.65亿元,同比减少约1亿元,预计是该板块今年新产品尚在培育初期,投入较大所致。医药商业板块实现收入77.42亿元(+13.7%),净利润2.25亿元(+5.1%)。积极酝酿变化,为业绩增长作铺垫。当前阶段更应关注公司正在酝酿的积极变化:研发方面,将创新研发中心的研发机制由过去的统筹制改为竞聘制,强化了项目经理在项目执行过程中的自主决策权;上半年研发投入同比增长29%。组织架构方面,健康品事业部形成了口腔、洗护、美肤三个核心BU,以及资源配置平台和支持服务平台为支撑的全新组织结构。薪酬方面,公司去年11月底实施高管薪酬改革以来,高管平均工资在16年基础上上调较多,完全实行了市场化的管理与考核。产品线布局方面,千草堂手工皂、采之汲面膜、益小小卫生巾、云南白药儿童牙膏等极具代表性的新产品相继问世,不断扩充大健康版图。药品事业部积极拓展医药材料科学、医疗器械、慢病管理等新兴领域。中药资源开拓健康养生O2O产业新模式,形成豹七三七超细粉、白药养生均衡餐等养生保健产品梯队。 体制、机制突破,百年白药厚积薄发,维持“买入”评级。白药控股作为较为彻底的混改样本,公司通过改革建立起了民营化的治理结构和更为灵活的体制机制,为长期发展注入新动能,“百年白药”有望二次成长。维持公司18-20年EPS的预测分别为3.45/3.98/4.65元,分别同比增长14%/16%/17%,对应18-19年分别为25X/21X,维持“买入”评级。 风险提示:管理层激励进度与力度低于预期;消费品放量低于预期
云南白药 医药生物 2018-08-21 82.00 -- -- 82.63 0.77%
82.63 0.77% -- 详细
事件:公司2018H1营业收入、归母净利润、扣非净利润分别约为130亿元、16.3亿元、14.2亿元,同比增速分别约为8.5%、4.4%、-1.2%;2018Q2营业收入、归母净利润、扣非净利润分别约为66亿元、8.3亿元、7.2亿元,同比增速分别约为9.7%、-1.6%、-2.5%。 工业增长压力较大,上半年业绩低于预期。公司2018H1营业收入约为130亿元,同比增速约为8.5%;其中医药工业、商业收入分别约为50亿元、79亿元,同比增速分别约为1%、14.5%。从组成公司角度来看,母公司收入约为25.7亿元,同比增速约为-5.8%,主要是和终端销量下降有关;健康事业部收入约为23.5亿元,同比增速约为3.5%,其中牙膏增长平稳,市场份额稳步提升,多品类开发后或维持稳定增长;中药资源事业部收入约为11.2亿元,同比增速约为-4.3%,主要是受到核心原材料三七价格下降导致,如云南春七120头价格同比下降约20%。公司2018H1归母净利润、扣非净利润分别约为16.3亿元、14.2亿元,同比增速分别约为4.4%、-1.2%,上半年净利润增长低于预期,具体点评如下:1)公司毛利率约为30.5%,同比下降约1.3个百分点,主要原因为商业收入占比提升约3.2个百分点,使得整体毛利率下降;2)公司期间费用率约为16.6%,下降约0.3个百分点,维持平稳。单季度来看,2018Q2营业收入、归母净利润、扣非净利润分别约为66亿元、8.3亿元、7.2亿元,同比增速分别约为9.7%、-1.6%、-2.5%。收入增速有加速迹象,我们判断主要是2018Q2医药商业收入增加,但医药工业收入增长压力仍较大。Q2净利润有加速下降趋势,其中资产减值损失新增约2500万,且集中在坏账损失,仍需注意后续风险。我们认为目前公司在核心药品增长上有较大压力,但由于控股股东混合所有制改革已经落地,公司战略方向定位于医药与医疗,且逐渐清晰。预计公司基本面将持续恢复,估计全年收入及利润增速或超过5%。 混改落地后优化机制,战略方向逐渐清晰。1)混改继续深化,看好战略协同。控股股东结构为“白药控股45%:新华都45%:江苏鱼跃10%”,预期将推动公司的治理和决策机制更加市场化。目前独立董事薪酬已经调整,公司已经拉开内部改革序幕,后期员工激励出台预期强烈;2)年初首提医疗+医药战略方向,瞄准“医药材料科学、医疗器械、慢病管理等新兴领域”,前期混改增资引入的资金也有助于实现集团外延扩张发展如医疗、器械等增量业务;新华都、鱼跃医药或将为公司尝试新的业务领域如日化、骨伤科非药领域等,提供产业资源支撑;3)品牌中药龙头企业,大健康布局行业领先。a、长期看好公司药品事业部增长,白药市场竞争优势明显使得其细分领域市占率较高,且在普药领域如气血康市场推广力度加大也使得其收入增速加快;b、中药资源事业部短期业绩受三七等原材料价格波动影响较大,但该事业部特色明显且已经多点布局种植基地,推行“O2O”等新型商业模式,预计将成为公司未来新的盈利增长点;c、大健康业务增长快速,洗发水、护肤品投入力度加大,产品逐渐向全年龄段拓展,并积极拓展电商平台,新华都参股后强强联合或推动大健康业务新增长。 盈利预测与投资建议。预计2018-2020年EPS为3.17元、3.61元、3.98元(原预测2018-2020年EPS为3.40元、3.89元、4.48元),对应市盈率为27倍、24倍、21倍。公司短期业绩虽然有压力,但随着商业、中药材、药品及大健康完整布局的形成,且集团层面混改落地使得其前景值得期待,具有产品提价、业绩增长、激励、外延等催化剂,维持“买入”评级。 风险提示:产品销售或不达预期,市场拓展或不达预期。
云南白药 医药生物 2018-08-20 82.00 -- -- 83.50 1.83%
83.50 1.83% -- 详细
盈利预测:我们认为公司通过在大健康领域不断拓展细分市场,成功打造了以药品(中央、透皮及普药)、健康日化产品、中药资源产品、医药商业在内的四大业务板块,并在此基础上不断进行产品创新,为公司不断注入新的增长动力,成为过去十多年医药股中的长跑冠军。展望2018年,我们认为公司在药品事业部保持平稳、中药资源事业部较快成长、健康品事业部稳定增长和医药商业部稳定发展的情况下,公司仍有望保持持续稳健的增长,同时国企股权改革后的股权激励也值得持续关注。我们调整盈利预测,预计2018-2020年EPS分别为3.28、3.63、4.03元,根据8月17日股价对应PE分别为26、24、21倍,维持“审慎增持”评级。
云南白药 医药生物 2018-06-28 104.76 119.30 69.87% 107.57 2.68%
107.57 2.68%
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混改落地,积极影响效果逐渐体现。云南白药是我国百年民族品牌,在跌打肿痛、止血化瘀治疗领域有非常高的知名度。过去由于体制原因,使公司的发展在一定程度上受到职工薪酬、激励等方面的影响,为了建立更合理的市场化机制,公司于2017年开始进行混合所有制改革。截止到目前,公司混改已经完全落地,更重要的是,混改已经逐渐为公司带来积极的影响,我们通过对公司销售人员人效、现金流、费用水平等方面分析,发现公司的管理效率较过去几年已有显著改善,预计未来随着公司混改以及人员激励的进一步落地,公司有望迎来新的发展阶段。 药品业务竞争优势明显,未来仍有较大发展潜力。公司药品业务主要包括云南白药系列产品、普药以及中药材系列。其中,云南白药系列产品是公司药品业务的核心,我们认为其未来仍存在较大的发展潜力。一方面,近年来随着我国运动健身人数的增加,人们对外用止痛药的需求也在逐渐增加,预计未来趋势将更加明显。另一方面,与其他同品类产品相比,云南白药产品在治疗效果、副作用等方面优势明显,品牌认知度高,且公司还通过不断推出细分品类如喷雾剂、贴剂等,进一步增强自身的竞争优势;并且,今年4月份,公司上调了云南白药气雾剂、痔疮膏和创可贴的价格,且未来仍有提价空间,看好公司药品业务的发展潜力。 大健康领域布局广泛,中药日化产品群已成梯队。公司具有非常强的品牌延展能力,已经成功向日化领域转型,除了云南白药牙膏外,公司目前还在洗发水、卫生巾领域布局,逐渐形成了中药日化产品群。近年来,公司一方面不断加强营销推广,进一步加大洗发水、卫生巾等潜力品种销售布局,另一方面,公司还在现有的产品基础上,不断推出细分产品,如适用儿童使用的牙膏系列等,进一步增强自身产品的市场竞争力,我们看好公司日化产品群的布局,未来有望稳定发展。 财务预测与投资建议 公司是我国中药领域的知名品牌,消费者认可度很高,随着公司混改的落地,公司有望迎来新的发展阶段。预计公司2018-2020年EPS分别为3.46/3.92/4.48元,根据可比公司,给予公司2018年35倍估值,对应目标价为121.1元,首次覆盖给予买入评级。 风险提示 混改进度不达预期;公司药品业务销售不达预期;公司日化类产品的销售布局不达预期。
云南白药 医药生物 2018-05-15 103.81 -- -- 120.05 13.93%
118.27 13.93%
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中央产品线:理顺渠道,扩大份额。2018年4月公司再次上调核心产品价格,调价品种为云南白药气雾剂、痔疮膏和创可贴,提价幅度在5~20%之间。2017年公司中央产品已开始提价,并控货理顺渠道,叠加此次提价刺激,渠道商利润扩大,预计Q2销量增速提升。同时出厂价也小幅上调,销售支持也将同步跟进,进一步提升销量,扩大市场份额。 n 普药产品线:气血康增长显著,普药资源可再发掘。气血康口服液是公司普药板块中重点培育的品种,销售额逐步提升,我们预计未来市场潜力有望突破10亿元。公司普药品种还有蒲地蓝消炎片、伤风停胶囊等。 n 健康板块:牙膏增速保持,新品种持续培育:2017年健康品板块实现收入43.61亿元,同比增长16.09%,继续保持两位数增长,增速超预期,但因控货影响,2018年Q1增长有所影响。云南白药牙膏市场占有率位居全国第二位、民族品牌第一位,公司也持续推出儿童牙膏等新品类,预计增长延续。养元青、卫生巾、面膜等其他个人护理仍在持续培育阶段。健康板块的营销模式也在持续创新,强化互联网营销平台,陆续运作“云南白药爱跑538”等事件型营销,巩固提升品牌形象。 中药资源事业部:增长迅速,最具潜力:中药资源事业部依然是最速最快的板块,2017年收入增速23.19%,目前已完成从中药材种植到药材中间产品到养生保健产品的全产业链布局,其中代表产品豹七三七已成为云南高品质三七的代表。下游养生保健方面,陆续推出四季养生产品、均衡餐、药膳汤包等新产品。 混改与激励:2017年公司股东完成混改,股权结构变为云南省国资委、新华都与江苏鱼跃分别持有45%、45%、10%股权,白药控股及云南白药均变更为无实际控制人企业。股东混改的实施有利于公司建立市场化的治理和决策机制,进一步增强公司经营活力、经营效益和资源整合能力。激励方面,2017年11月公司通过《关于公司高级管理人员薪酬管理与考核办法的议案》和《关于公司独立董事津贴管理办法的议案》,高管薪酬已实现市场化提升。公司市场化改革持续推进,后续激励持续优化更值得期待。 发展战略:2017年白药控股完成混改,是公司经营发展的一个转折年,机制改革,公司持续拓宽发展范畴。面对新的发展环境,公司的领域将不再局限于传统中医药,公司有望通过通过战略合作、开发引进、投资并购、创新服务等多种方式,拓展医药材料科学、医疗器械、慢病管理等新兴领域。 维持买入评级。预计公司2018-2020年EPS为3.37、3.72和4.08元,公司作为中药消费的龙头白马,控股混改以及高管激励优化的最终落地,资源潜力的发掘将拓宽公司的成长边际,有望继续提升公司的估值溢价,维持“买入”评级。 风险提示:激励落实对公司经营的提升低于预期、公司战略实施低于预期的风险、大健康消费品市场拓展不及预期。
云南白药 医药生物 2018-05-09 108.37 116.54 65.94% 120.05 9.14%
118.27 9.14%
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维持增持评级。集团2017年6月底完成混改后公司经营有所调整过渡,2018年Q1企稳回升。我们预计2018年经营有望逐步改善,全年有望回升至两位数增长。维持2018-2020年EPS预测3.38/3.89/4.49元,维持目标价118.3元,对应2018年PE 35X,维持增持评级。 业绩符合预期。公司2018年Q1实现营收63.37亿元(+7.26%),归母净利润8.06亿元(+11.18%),扣非净利润6.95亿元(+0.17%),符合我们业绩前瞻的预期。2018年Q1业绩增速较2017年Q4环比明显提升。 预计药品事业部有所恢复,健康事业部和中药资源事业部保持较快稳健增长。受两票制渠道调整影响,药品事业部2017年增速放缓,预计目前渠道调整接近尾声,增速已显著回升(母公司2018年Q1收入增长10.91%,较2017年3.84%提升明显)。我们预计健康事业部继续保持较快稳健增长。白药牙膏仍有较大的市场空间,有望在高基数基础上继续保持较高增长。其他个人护理产品培育情况良好,有望成为新的增长点。受益“O2O”等新型商业模式和均衡餐、药膳汤包等新产品推出,预计中药资源事业部保持快速增长。商业板块平稳增长,继续巩固区域龙头优势。 整体运营平稳,期待激励优化新增量。混改完成后公司整体经营平稳,预计后续公司管理层激励将延续市场化方向,公司经营活力和长期经营空间有望进一步提升。公司未来聚焦医疗和医药两大领域,集团账上现金充足,资源整合能力进一步加强,外延也有望打开空间。 风险提示:混改导致销售波动;管理层激励推进低于预期。
云南白药 医药生物 2018-05-07 98.12 121.72 73.32% 120.05 20.53%
118.27 20.54%
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事件:公司公告2018Q1报告,2018Q1公司实现营业收入63.37亿元,较去年同期增长7.26%;实现归属于上市公司股东净利润8.06亿元,较去年同期增长11.18%;实现扣非归属于上市公司股东净利润6.95亿元,较去年同期增长0.17%。经营活动产生的现金流净额3.25亿元,较去年同期增长137.75%;实现EPS0.77元,业绩符合预期。 药品板块稳定增长,毛利率提升明显:2018Q1单季度公司营业收入、归属上市公司净利润、扣非归属上市公司净利润分别增长7.26%、11.18%、0.17%,业绩符和预期,公司业务处于混改后调整平稳过渡阶段,药品渠道库存调整,消费品新品推广培育;2018Q1公司综合毛利率30.46%,较去年同期略降0.08pct;净利润率12.72%,较去年同期提高0.45pct。从母公司报表来看,药品实现营业收入13.78亿元,同比增长10.91%,稳定增长。毛利率53.91%,较去年同期提升6.18pct,毛利率提升明显。 期间费用率略有提升,期待改革焕发新活力:2018Q1销售费用率14.46%,较去年同期下降0.26pct;管理费用率1.73%,较去年同期提升0.24pct;财务费用率0.60%,较去年同期提升0.64pct,主要是省医药公司支付银行保理业务手续费增加。期间三项费用合计16.79%,较去年同期增加0.62pct。白药去年完成混改,引入新的薪酬方案,高管薪酬有所提升,在市场化的决策机制下,期待公司焕发新活力。 投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价123.55元。公司产品品牌力强,受益于消费升级,产品品牌力、成熟营销渠道叠加优秀管理层,公司经营可期。我们预计公司2018-2020年的收入增速分别为16.35%、15.05%、15.10%,净利润增速分别为16.88%、19.12%、15.60%,EPS分别为3.53、4.20、4.86元,成长性突出;维持增持-A的投资评级,6个月目标价为123.55元,相当于2018年35.00倍的动态市盈率。
云南白药 医药生物 2018-05-04 96.56 101.87 45.05% 120.05 22.49%
118.27 22.48%
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一季度业绩低于预期 4月30日公司公告2018年一季报,实现收入、归母净利、扣非净利63.4、8.1、7.0亿元,同比增长7.3%、11.2%、0.2%,业绩增长低于我们的预期。我们认为混改后的机制优化将于2018年体现,预计2018年EPS为3.45元,参考可比公司估值与历史估值,给予2018年PE估值30-32倍,维持目标价至103.4-110.3元,维持“增持”评级。 母公司1Q18利润端表现强劲,2Q18有望超预期 以药品事业部为主的母公司1Q18收入同比增长11%至13.8亿元,毛利率提升6.2pct至54%,调整后的净利润(剔除投资收益、补回管理费用)同比增长近50%,得益于毛利率大幅提升。我们认为:1)白药系列产品1Q18有所控货,并于4M18对重点品种提价,预计提价效应将于2Q18体现;2)普药培育日益成熟,形成以气血康口服液、蒲地蓝消炎片为代表的产品群,通过与连锁药店加强联系,加大终端铺货力度,料将受益于药店的连锁率提升;3)器械板块加快蒸汽眼罩等产品的研发推广,并探索电商渠道。 健康产品快速增长,中药资源与医药商业表现平稳 我们预计1Q18健康事业部维持快速增长,中药资源事业部与商业板块增长平稳:1)健康产品部2018年维持强劲增长,得益于渠道基层下渗、网上渠道拓展与细分产品上量;2)中药资源部2018年维持快速增长,继续围绕豹七三七拓展业务增长点;3)省医药公司2018年增长平稳,混改后机制灵活化,省医药公司为县级及以上医疗机构提供定制化服务以巩固现有渠道优势,同时探索零售药店、药房托管等业务。 期间费用率平稳 1Q18期间费用率保持平稳。销售费率同比下降0.2pct至14.5%,管理费率同比提升0.2%至1.7%。1Q18其他应付款环比提升37%至19.4亿元,预计与计提销售费用有关。1Q18经营性现金流有所改善,同比扭亏至3.3亿元,但仍低于净利润,销售收现比约120%,渠道管控良好。 维持“增持”评级 考虑到混改后的机制优化将于2018年体现,我们维持原有盈利预测,预计18/19/20年归母净利36/41/46亿元,同比增长14%/15%/12%。参考可比公司估值与历史估值,给予2018年合理PE估值30-32倍,对应目标价103.4-110.3元,维持公司“增持”评级。 风险提示:管理层激励低于预期,外延并购不达预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名