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云南白药 医药生物 2017-06-14 94.95 115.51 27.14% 96.80 1.04%
95.94 1.04% -- 详细
云南白药:充满活力的百年传统品牌 云南白药为中国传统伤科圣药,历史悠久,现已广泛运用于多科室的临床治疗。以散剂为基础,公司坚持深入挖掘品牌内在价值,成为二级市场不多见的持续成长典范。 核心管理团队优秀稳定,期待混改落地带来激励机制突破 以王明辉先生为代表的公司核心管理团队长期稳定,是公司最核心的竞争力之一。我们跟踪公司多年,深刻感受到公司管理团队的专业和敬业精神,但激励机制的束缚在人才引进和外延并购方面仍是明显的短板。2017年,白药控股层面完成新华都和江苏鱼跃入股,治理结构多元化得以实现,我们期待激励机制的突破。 四大事业部仍有广阔发展空间 以白药膏、气雾剂及胶囊为代表的白药核心产品仍有提升空间,特色产品中的气血康及感冒系列产品有望快速成长;在卫生巾及其他洗护产品丰富化的背景下,健康事业部有望成为个人护理系列专家;中药资源事业部有望在中药材贸易及保健品等领域实现突破;医药商业公司则将继续保持省内的龙头地位。 更远的未来:全球领先的健康服务供应商 混改落地后,我们认为公司有实力加速并购完善产业链布局。依托云南白药百年品牌和领先的产业基础、渠道网络及产业运营经验,在“以全球应对全球”的国际化经营理念的指导下,未来十年市场可能见证公司成长为全球领先的健康服务供应商。 盈利预测及投资评级 我们预计公司2017-2019年分别实现归母净利润34.66亿、41.59亿和50.49亿,折合EPS3.33、3.99和4.85元/股。考虑公司品牌、团队优势及机制的改善,首次覆盖给予买入评级。 风险提示消费品行业竞争激烈。新进入的股东与管理团队的磨合时间长于市场预期。外延并购进度和力度难以预期。
云南白药 医药生物 2017-06-12 94.34 -- -- 97.49 2.42%
96.62 2.42% -- 详细
事件: 白药控股拟通过增资方式引入江苏鱼跃科技发展有限公司,江苏鱼跃单方向白药控股增资56.38亿元,其中3.33亿元计入注册资本,剩余计入资本公积,变更后白药控股股权结构为云南省国资委、新华都和江苏鱼跃各持有白药控股45%、45%和10%的股权。 云南白药为云南省混改排头兵,有望年内完成。 云南省国资委下属17家核心企业中,云南白药作为第一批参与混改的企业,具有很强的示范作用。云南省国资委2017年仍将以混合所有制改革为突破口,推进一批重大改革重组,提出全面完成白药混改工作。 白药控股自去年底引入新华都之后,今年再次引入江苏鱼跃,符合云南省政府及国资委的政策需求,混改提速。 引入江苏鱼跃可实现协同效应。 江苏鱼跃是中国医疗影像和家用医疗领域的龙头民营企业,和白药控股在销售渠道上有较强的重合性和互补性,且其业务与公司不存在直接竞争,与白药控股具有较强的产业协同效应。江苏鱼跃集团下面有鱼跃医疗和万东医疗两家A 股上市企业,具有优秀的经营及管理能力。 投资建议及盈利预测。 我们预测2017-2019年主营业务收入分别为253.24亿元、283.63亿元和317.67亿元,归属上市公司净利润分别为33.61亿元、37.77亿元和41.76亿元,每股收益分别为3.23元、3.63元和4.01元,对应PE分别为28倍、25倍和22倍,继续给予“推荐”评级。 风险提示。 混改低于预期、药品安全事件等。
云南白药 医药生物 2017-06-09 89.20 98.71 8.65% 97.49 8.32%
96.62 8.32% -- 详细
白药控股拟通过增资方式引入江苏鱼跃,后者将占白药控股10%股权。 公司公告控股股东云南白药控股有限公司拟通过增资方式引入江苏鱼跃科技发展有限公司(增资约人民币56.38亿元),交易完成后公司股权由云南国资委和新华都各占50%变更为云南省国资委、新华都及江苏鱼跃分别持有其45%、45%、10%的股权,白药控股仍持有公司41.52%的股份,仍为控股股东。 混改再进一步,白药控股股权结构浮出水面。 作为国企改革特别是混改的标杆,公司的控股股东此前已通过增资引入新华都,并已按照市场化原则组建了董事会、监事会及管理层。作为白药控股混改的第二步,此次拟通过增资方式引入第三方投资者江苏鱼跃,白药控股最终形成云南省国资委45%、新华都45%、第三方投资者10%的股权架构。 白药控股股权大优化,市场化治理及高效决策机制带来活力大提升。 此次引入江苏鱼跃的最大作用在于使得白药控股股权结构更为合理,白药控股董事会将由五名董事组成,其中云南省国资委、新华都各提名两名董事,江苏鱼跃提名一名董事。白药控股不但管理上实现市场化(白药控股的经营管理层人员已经完成了市场化选聘,所有高级管理人员均不具备公务员或参照公务员管理的人员之身份),更重要的是后续的经营决策上可更为高效(引入第三方有利于解决两个大股东的决策分歧,且江苏鱼跃市场化经验丰富)。通过混改实现控股股东的股权优化和市场化管理有望自上而下推动公司的市场化管理和经营进程,激发公司内部活力。 江苏鱼跃和白药控股渠道互补,公司后续的资源整合和外延令人期待。 白药控股引入江苏鱼跃作为长期战略合作伙伴,在于江苏鱼跃的产业资源和产品渠道,江苏鱼跃是中国医疗影像和家用医疗领域的龙头民营企业,和白药控股在销售渠道上有较强的重合性和互补性,具有较强的产业协同效应。未来可以期待公司与江苏鱼跃渠道的合作与协同,对公司的产品特别是otc消费产品提振可期。同时白药控股混改的落地,意味着公司未来将在外延领域(如大健康等)大展宏图,控股股东-上市公司的资源整合亦值得期待。 大健康龙头,国企混改开启发展新篇章,维持“买入”评级。 公司一季度业绩表现良好,随着普药商业模式调整效果凸显,药品事业部重拾快速增长,牙膏、医药公司、中药资源事业部也稳健表现,公司延续良好的发展势头,预计公司2017-2019年EPS分别为3.16、3.57、4.01元,对应pe分别为28、25、22倍,公司作为大健康领军企业,品牌优势明显,可开发潜力巨大,国改突破开启了发展新篇章,维持“买入”评级。
云南白药 医药生物 2017-06-09 89.20 93.66 3.09% 97.49 8.32%
96.62 8.32% -- 详细
事件:2017年6月6日,公司发布公告《关于控股股东权益变动的提示性公告》,公司控股股东白药控股拟通过增资方式引入江苏鱼跃科技发展有限公司。交易完成后,白药控股的股权结构将由云南省国资委和新华都各持有50%股权变更为云南国资委、新华都及江苏鱼跃持有其45%、45%、10%的股权。本次交易已经获得所有的必要批准。 点评:我们认为此次引入第三方产业投资人符合预期,是云南白药混改持续推进的体现,我们中长期持续看好白药在混改的持续推进下,以更加市场化的机制在内生增长和外延拓展方面的积极表现。 江苏鱼跃以第三方产业投资人,通过单方增资56.38亿元,持有白药控股10%股份。此次增资方案为江苏鱼跃单方向白药控股增资56.38亿元,其中3.33亿元计入白药控股注册资本,53.04亿元计入白药控股的资本公积;此外,白药控股董事会由5名董事组成,云南国资、新华都、江苏鱼跃分别提名2名、2名、1名董事,均由股东会选举产生。我们认为江苏鱼跃作为医疗影像、家用医疗器械的龙头民企,作为长期产业投资人入主白药控股,有助于进一步推动混改和市场化,江苏鱼跃市场化的基因和经验,将有助于白药控股建立市场化导向的公司治理和决策机制。 健康品事业部、中药资源事业部是目前业绩增长的基础。2016年年报显示,公司的主营四大板块(药品、商业、健康品、中药资源)对应的相关子公司(或事业部)的情况分析,药品、省医药公司、健康产品、中药资源事业部的销售收入同比增速分别为-3.50%、9.94%、11.99%、44.91%。1)健康产品事业部仍是业绩主要驱动:2016年健康产品事业部销售收入同比增长11.99%,呈现稳健增长,我们预计其中白药牙膏系列产品销售增速在15%左右,在牙膏市场占有率进一步提升至16.49%,居同类市场份额第二、民族品牌第一。2)中药资源事业部培育进入快速增长期。中药资源事业部在上一年收入同比40%以上增长的基数上,2016年销售收入同比增长44.91%,已经成为公司业绩拉动的新引擎。3)药品板块:注重渠道建设。受招标等因素的影响,药品板块价格承压,公司加强渠道建设,以规模优势应对行业困境,气血康等产品保持快速增长,药品板块整体2016年收入略降3.5%。4)商业板块稳健增长。在两票制的背景下,公司积极应对、拓展核心终端市场,2016年销售收入同比增长9.94%。 盈利预测与投资建议:我们预计2017-19年净利润增速分别为12.3%、11.5%、11.9%,EPS分别为3.15、3.51、3.93元,目前股价对应2017年PE分别为28倍,参考可比公司估值情况,给予2017年30倍PE,给予目标价94.5元,维持“增持”评级。 风险提示:药品招标政策持续趋严,外延新布局低于预期,混改进度低于预期。
云南白药 医药生物 2017-06-09 89.20 -- -- 97.49 8.32%
96.62 8.32% -- 详细
事件:控股股东白药控股引入第三方战略投资者江苏鱼跃。 公司发布公告,白药控股通过增资方式引入第三方战略投资者江苏鱼跃。江苏鱼跃向白药控股增资56.38亿元,取得10%股权,最终形成云南省国资委45%、新华都45%、江苏鱼跃10%的股权架构。江苏鱼跃持有的白药控股股权6年内,未经其他2方同意不得向第三方转让。 引入第三方战投为混改第二步,鱼跃获得董事会一席。 根据云南省政府的“改革方案”,混改分两步实施,第一步为通过增资方式引入新华都,并且已经按照市场化原则组建了董事会、监事会和管理层。本次云南省国资委和新华都引入第三方战略投资者为混改的第二步,白药控股董事会将由5名董事组成,云南省国资委和新华都各提名2位董事,江苏鱼跃提名1位董事。目前,白药控股的经营管理层人员已经完成了市场化选聘,所有高级管理人员均不具备公务员或参照公务员管理的人员之身份。 鱼跃和公司业务不存在竞争,三方股权架构更稳定。 江苏鱼跃是国内的医疗影像和家用医疗领域的龙头民营企业,和白药控股在销售渠道上有较强的重合性和互补性,且其业务与公司不存在直接竞争,与白药控股具有较强的产业协同效应。同时,江苏鱼跃市场化的基因和丰富的市场化经验,将有助于白药控股建立市场化导向的公司治理和决策机制。同时,三方股权架构相比两方各50%的股权架构更为稳定,有利于重大事项的决策。 预计17-19年业绩分别为3.26元/股、3.76元/股、4.33元/股。 公司是国内中药行业龙头企业,医药产品和健康产品未来依然看点颇多,本次国企混改后有望突破发展瓶颈。我们预计公司17/18/19年EPS至3.26/3.76/4.33元(2016年EPS为2.80元),目前股价对应PE27/24/21倍,维持“买入”评级。
云南白药 医药生物 2017-06-09 89.20 -- -- 97.49 8.32%
96.62 8.32% -- 详细
近日,云南白药公告公司控股股东白药控股拟通过增资方式引入江苏鱼跃科技发展有限公司,交易完成后,白药控股的股权结构将由云南省国资委和新华都各持有其50%的股权变更为云南省国资委、新华都及江苏鱼跃分别持有其45%、45%、10%的股权。 点评:江苏鱼跃是中国医疗影像(万东医疗大股东)和家用医疗领域(鱼跃医疗大股东)的龙头民营企业,和白药控股在销售渠道上有较强的重合性和互补性,存在产业协同效应。我们认为,此次鱼跃作为第三方战略投资者入主白药控股,在机制方面将作为“关键少数”进一步优化股权架构,有助于白药控股决策机制的完善;在未来产业布局方面也将提供更为丰富的产业资源和资金支持,利好集团和上市公司的长期发展。 盈利预测:我们认为公司通过在大健康领域不断拓展细分市场,成功打造了以药品(中央、透皮及普药)、健康日化产品、中药资源产品、医药商业在内的四大业务板块,并在此基础上不断进行产品创新,为公司不断注入新的增长动力,成为过去十多年医药股中的长跑冠军。展望未来,我们认为公司在药品事业部平稳发展、牙膏系列产品和中药资源产品较快放量的情况下,仍有望保持持续稳健的增长,同时国企改革进展和外延扩张布局也值得持续关注。我们预计公司2017-2019年EPS分别为3.25、3.88、4.72元,当前股价对应PE分别为27、23、19倍,维持“增持”评级。 风险提示:日化产品增速低预期;公司所用主要原材料价格上涨;费用超预期;国企改革低预期。
云南白药 医药生物 2017-06-08 89.35 99.11 9.09% 97.49 8.14%
96.62 8.14% -- 详细
投资要点 事件:公司公告江苏鱼跃拟向白药控股增资56.4亿元取得其10%股权,交易完成后国资委、新华都和江苏鱼跃分别持有白药控股45%、45%、10%股权。 混改最终落地,优化股权结构,互补渠道产业。1)优化控股股东结构,加快混合所有制改革。本次再度引入战投进展超预期完成,使得白药控股股东结构从“白药控股50%:新华都50%”变为“白药控股45%:新华都45%:江苏鱼跃10%”,我们认为该变化将推动公司的治理和决策机制更加市场化。目前白药控股经营团队已经完成市场化选聘,且不具备公务员或参公身份,我们判断本次混改完成或将推动市场化的激励措施出台;2)江苏鱼跃入股白药控股,将形成渠道及产业协同。根据本次选择标准,主要考虑投资人对白药控股在产业资源上的支持、资金实力等方面。我们认为江苏鱼跃增资参股或可与公司形成在销售及渠道的互补和产业协同。 混改标杆企业,品牌中药龙头。1)控股股东白药控股已完成董监高选举,混改落地且速度超市场预期。继续看好本次混改或将带来的员工激励市场化、公司整体效率提升以及规模扩张。此外本次战略伙伴增资引入资金也有助于实现规模扩张,发展增量业务;2)品牌中药龙头企业,大健康布局行业领先。a、长期看好药品事业部增长稳定,白药市场竞争优势明显使得其细分领域市占率较高,且在普药领域如气血康市场推广力度加大也使得其收入增速加快;b、中药资源事业部业绩实现快速增长,该事业部特色明显且已经多点布局种植基地, 预计将成为公司未来新的盈利增长点;c、大健康业务增长稳定,本次新华都参与混改,强强联合或推动大健康业务新增长。 盈利预测与估值。预计2017-2019 年的每股收益为3.18 元、3.62 元、4.14 元, 对应市盈率为28 倍、25 倍、22 倍。公司整体业绩稳定,随着商业、中药材、药品及大健康完整布局的形成,且集团层面混改落地使得其前景值得期待,具有提价、业绩增长、激励、外延等多个催化剂,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格上涨风险,产品销售或不达预期。
云南白药 医药生物 2017-06-08 89.35 -- -- 97.49 8.14%
96.62 8.14% -- 详细
事件: 6月6日,云南白药控股拟通过增资方式引入江苏鱼跃科技发展有限公司,交易完成后,股权结构变为:省国资、新华都和江苏鱼跃持股45%、45%和10%。 投资要点: 引入鱼跃科技,管理更趋市场化。江苏鱼跃为民营企业,增资后白药控股的股权变为国资:民营为45:55,未来公司经营导向将更趋市场化,更注重经营效益的提升和股东的回报。参股方鱼跃科技虽然只有10%股权,但在管理决策中起关键作用,其在医药产业拥有深厚的积累,同时在在国有企业改制方面拥有丰富的经验,先后通过并购参与苏州医疗、万东医疗和上械集团的改制,成效显著。鱼跃科技的引入,为公司后续经营改革的专业性和市场化提供重要保障。 优化管理,发掘潜力。云南白药在药品和牙膏的成功已经验证了管理层的经营能力,但受制约于管理考核的束缚,目前公司在白药品牌的价值提升、省内药品品种及中药资源整合方面依然有较大的发掘潜力。控股混改落地和管理层激励优化后,资源潜力有望进一步发掘。同时鱼跃科技和新华都均有丰富的产业并购经验,白药控股层面合计增资超过300亿元,未来在外延并购和新领域布局上有望加速推进。 盈利预测和投资评级:维持盈利预测2017-2019年EPS为3.27、3.78和4.38元,对应PE为27、24和20倍。公司作为中药消费的龙头白马,控股混改的最终落地,资源潜力的发掘将拓宽公司的成长边际,有望继续提升公司的估值溢价,,维持“买入”评级。 风险提示:1)激励落实对公司经营的提升低于预期;2)大健康消费品市场拓展风险。
云南白药 医药生物 2017-06-08 89.35 -- -- 97.49 8.14%
96.62 8.14% -- 详细
事件:云南白药今日公告,江苏鱼跃科技发展有限公司(鱼跃医疗的大股东)拟向白药控股(云南白药控股股东)增资56.38亿元,增资后,云南省国资委、新华都和江苏鱼跃分别持有白药控股45%、45%、10%股份。三方同时约定,未经其他股东书面同意,6年内都不得向第三方处置股权。 鱼跃集团增持价格与新华都增资价格完全一致。我们曾测算过,新华都去年年底以253.7亿元增资白药控股至50%,相当于对白药控股持有的云南白药股权作价253.7亿元,相当于在当时云南白药的股价(去年停牌价格)基础上折价15%;本次鱼跃集团以56.38亿元增资至10%,我们测算,同样相当于对白药控股持有的股权作价253.7亿元,意味着在当前云南白药的价格(今日收盘价)基础上折价34%,对于鱼跃集团而言,非常划算。当然,考虑到白药控股层面的持股几乎没有流动性,这个折价水平也合理。 本次引入战略投资者鱼跃集团,对于上市公司的意义在于: 解决“50:50”的股权矛盾。白药控股层面,省国资委与新华都50:50的持股比例,在目前蜜月期不会有什么问题,但谁也不敢保证将来不会出现两边意见不一致的情况。引入鱼跃集团10%股权之后,任何两方的持股都大于第三方,也保证白药控股的决策至少需经过两个股东的同意。 表明云南省国资委对此次混改的坚定决心。过去的地方国企混改,几乎都是国资委占50%以上股权。而云南省此次混改,不仅一开始就国资只占50%,后面更是退让到45%,民营资本占到55%,力度之大极其罕见,表明了云南省国资委对此次混改的重视,以及充分放权的决心。 看重鱼跃集团的民营背景、收购能力、参与国企改革的经验。在挑选战投对象时,我们判断投标的企业肯定不止鱼跃,价格最高的也肯定不是鱼跃,最终鱼跃集团能成为战投,我们判断是其具备的三个优点:一是民营背景,符合此次混改的方向;二是鱼跃这些年的并购经验,而且鱼跃作为医疗器械公司,与云南白药现有业务没有重合,反而是互补,也避免了同业竞争问题;三是鱼跃曾收购万东、上械,有一定的国企改制经验,这些经验也是云南白药“去行政化”、进行市场化的过程中所需要的。
云南白药 医药生物 2017-06-08 89.35 -- -- 97.49 8.14%
96.62 8.14% -- 详细
江苏鱼跃增资入股白药控股 6月6日晚公司公告,控股股东白药控股拟引入江苏鱼跃(鱼跃医疗的第一大股东兼实际控制人)作为战略投资者,后者增资56.38亿元获得白药控股的10%股权,交易完成后云南省国资委、新华都、江苏鱼跃对白药控股的持股比例将变为45%、45%、10%,分别可向董事会提名2名、2名、1名董事,白药控股对上市公司的持股比例不变。 三层期待:销售渠道互补,管理市场化,产业资源支持 公告称,本次战投的选择是对意向投资者遴选的结果,最主要的考虑因素是产业资源上的支持,同时还考虑了资金来源、筹集效率等因素。江苏鱼跃科技是国内医疗器械民营龙头,其实际控制人为吴光明,旗下除了鱼跃医疗、万东医疗等优质资产,还拥有大健康产业资源。我们认为,此次引入江苏鱼跃:1)销售渠道上,与白药控股形成互补,产生较强产业协同效应;2)市场化管理上,有助于白药控股建立市场化导向的公司治理和决策机制;3)产业资源上,或为集团或上市公司提供外延并购方面的业务支持。 56亿增量资金,并购预期增强 此次江苏鱼跃科技入股白药控股,将为集团层面带来56亿元的增量资金,加上新华都此前的254亿元注资与上市公司账面的上百亿流动资金,集团与上市公司的现金规模或超400亿元。我们认为,上市公司在流动资金支持下,存在十分强烈的外延并购预期,既有可能延续先集团孵化、后转入上市平台的老模式,也存在直接并入上市平台的可能性。 民资持股超国资,彰显改革决心 2016年底集团混改,白药控股引入新华都,民营与国资平分秋色,各持股50%。而此次引入江苏鱼跃后,民营资本持股将达到55%,高于国资持股,既彰显了国资委的市场化改革决心,也进一步优化了董事会的决策机制。 治理结构持续优化,内生增长或重回15% 混改后集团由地方国企变为民企,大概率引入股权激励,驱动业务增长。药品部经过持续的渠道调整,未来白药系列产品将稳健增长,以气血康为代表的云南特色药将逐步凸显。健康产品部中,牙膏通过委托加工缓解产能瓶颈,17年增速或维持两位数,卫生巾经过设备投入、材料选择后,加速新品在网商渠道的孵化。中药资源部将着手打造中药材交易平台、白药养生平台、植物中间体提取物等三个平台,打通线上线下,打造品牌化体验。省医药公司作为省内医药流通龙头,有望实现略高于行业水平的增长。 维持“增持”评级 我们维持公司17/18/19年净利润33.0/38.0/43.7亿元,对应EPS 3.17/3.65/4.19元,同比增长13%、15%、15%,考虑混改将带来的积极变化、白药品牌价值及当下市场偏好,维持公司“增持”评级。 风险提示:混改效果不达预期,新业务推广不达预期。
云南白药 医药生物 2017-05-24 89.33 -- -- 97.49 8.17%
96.62 8.16% -- 详细
从白药散剂到日化延伸,白药持续成长 云南白药24年市值从8亿到900亿,产品创新是重要发展因素,但是国企体制越来越成为长期发展的限制因素。2016年底,控股股东白药控股混改,254亿元向新华都转让50%股权,目前已经按照市场化原则选举产生董事会,白药控股股东大会成为上市公司的最终决策机构。云南白药从散剂、胶囊等延伸到大健康,未来将持续成长。 三大事业部板块优质,具备深厚发展潜力 ①药品事业部,中央系列产品和透皮产品以OTC为主,品牌强大客户粘性高,维持稳定增长;普药重点培育气血康等核心产品。②健康产品事业部,牙膏短期产能瓶颈解决,长期受益消费升级,预计高于整体行业增速;清逸堂卫生巾新开发东南亚市场,以高端品牌开发电商渠道;养元青洗发水品类持续扩充预计持续增长。③中药资源事业部基数较低,未来加强上游资源掌控,中游发挥植物提取高技术优势扩大产能,下游继续推动健康品类的成长。 商业板块受益两票制推进,继续整合省内商业资源 医药商业从2006年的2亿收入成长为上百亿的收入规模,10年来保持了21%的复合增长。2016年开始两票制在全国范围推行,流通行业整合明显,作为云南省医药商业的绝对龙头,公司有望受益两票制的进一步推行。 云南省内国药、华润等影响力弱,公司未来市场份额将进一步扩大。 预计17-19年业绩分别为3.26元/股、3.76元/股、4.33元/股 公司是国内中药行业龙头企业,医药产品和健康产品未来依然看点颇多,本次国企混改后有望突破发展瓶颈。我们预计公司17/18/19年EPS至3.26/3.76/4.33元(2016年EPS为2.80元),目前股价对应PE27/24/21倍,维持“买入”评级。 风险提示 混改后续对上市公司影响力度低预期风险;各大版块未来增速低于预期的风险。
云南白药 医药生物 2017-05-08 84.44 -- -- 91.98 7.96%
96.62 14.42% -- 详细
业绩平稳增长,符合预期。预收账款减少6亿元,剔除此影响,预计药品和健康事业部保持平稳。经营性现金流净额-8.62亿元,由正转负,主要是票据贴现减少和经营性现金流出大幅增加。2017年Q1为混改后第一个财务季度,深层次改革有待落实推进,整体业绩表现平稳。 药品事业部有望增长恢复。预计2017年Q1商业增长10%+,工业增长20%+,预收减少,发货确认收入,健康事业部和药品事业部预计增长20%+。药品事业部销售调整已基本到位,实现价格理顺,2017年有望恢复增长。牙膏受益于消费升级和非KA渠道拓展,仍有较大的市场拓展空间。 控股混改落地,市场化改革是必然方向。截至目前,白药控股已完成董事、监事和高管调整,选举董事4名,监事3名,王明辉任总经理。董监高按照市场化原则进行推选、聘任,均无公务员身份。预计后续上市公司管理和激励改革将延续市场化方向,有望为经营管理换来更大进取空间。 盈利预测和投资评级:目前白药控股混改已完成管理层调整,预计改革继续推进,机制更趋市场化。随着混改的深入推进,云南白药的品牌和品种资源潜力有望逐步发掘,我们预测2017-2019年EPS分别为3.27元、3.78元和4.38元,对应当前股价的PE为26、23和20倍,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:1)混改效果不及预期,3)业绩不及预期。
云南白药 医药生物 2017-05-05 84.77 -- -- 91.98 7.54%
96.62 13.98% -- 详细
1Q17业绩略超预期 公司4月28日公告1Q17业绩,实现营业收入59.1亿元,同比增长14.3%,归母净利7.3亿元,同比增长16.6%,扣非归母净利6.9亿元,同比增长15.2%,略高于预期,我们推测是药品部的收入快速增长所致。随着集团混改的逐步推进,管理层大概率引入股权激励,未来1-2年公司内生增速有望重回15%左右,同时混改带来强烈并购预期,大健康领域的外延并购值得期待,维持公司“增持”评级。 母公司收入增速超20%,核心品种白药系列增长强劲 1Q17业绩超预期,我们推测系药品部收入快速增长所致。负责白药系列(包括白药膏、创可贴等透皮产品)及宫血宁等二线品种的母公司1Q17表现靓丽,实现营业收入12.4亿元,同比增长20.7%,毛利率47.7%,同比增长4.7pct,其中我们推测毛利率升高系药品陆续转高开所致。此外,预收账款的确认带来收入增量,1Q17母公司口径降至1.3亿元(vs16年5.9亿元)。我们认为,经历2016年药品的渠道调整,公司将继续推进药品的商业模式转变,并围绕气血康口服液打造上亿级别的产品群,协同推动药品部收入端2017年增速重回两位数。 白药牙膏、省医药公司稳健增长,中药资源值得期待 健康产品部中,牙膏正在新建工厂以解决产能瓶颈,预计于19年建成,目前暂以代工的形式缓解产能问题,代工比例约在20%,价格方面,由于牙膏的快消品属性,公司更倾向于增量高价策略而非存量提价策略,此外健康产品部的新品将通过电商、海外等新渠道完成市场推广。省医药公司方面,公司存货相较16年上升9.5%至75.8亿元,其中主要是商业库存的增加。中药资源部作为中药产业链的关键一环,将着手打造云南中药生态系统,在满足自身药材储备之外,继续探索药材的种植现代化、贸易现代化。 混改推进略超市场预期,期待百年白药释放新活力 目前集团混改推进顺利,白药控股的董事会中新华都占半数席位,董事长由新华都方面的王建华担任,总经理由白药方面的王明辉担任,这体现了国资委的混改决心、新华都对白药管理层的认可。预计此次混改将优化公司治理体系,未来两方面最值得期待:一是对白药品牌的进一步挖掘,混改后公司大概率推出股权激励,激发管理层持续挖掘白药品牌,内生增长有望重回15%;二是外延式并购有望加速,受限于国企体制,公司在外延并购上十分谨慎,混改后公司决策流程有望压缩,同时充裕资金储备可提供强力支撑,未来或将在完善自身产业链与大健康领域两个方向进行外延。 维持“增持”评级 根据公司经营近况,维持公司17/18/19年净利润33.0/38.0/43.7亿元,对应EPS3.17/3.65/4.19元,同比增长13%、15%、15%。考虑混改将带来的积极变化、白药品牌价值及当下市场环境,维持公司“增持”评级。 风险提示:混改效果不达预期,业务进展不达预期。
云南白药 医药生物 2017-05-04 83.15 99.11 9.09% 91.98 9.63%
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事件:公司2017Q1营业收入、扣非净利润分别约为59.1亿元、6.9亿元,同比增长分别约为14.3%、15.2%。 业绩如期恢复,略超市场预期。2017Q1营业收入约为59.1亿元,同比增长约14.3%,同比上升约7个百分点。具体分析如下:1)为了排除节前发货等季节因素影响,我们将2016Q4和2017Q1综合考虑得出平均值约为60.2亿元,同比增长约7.3%,增速下降约1.7个百分点,可见当前收入增速压力仍然存在。 但我们认为混合所有制改革落地,市场化激励等预期强烈,公司收入增速有望提速,预计全年增速或超过10%;2)但从毛利率变化角度看,2017Q1毛利率约为30.5%,较2016年全年水平提升约0.6个百分点。由于医药工业年报毛利率约为62%,故判断本次毛利率上升是由于工业增速快于商业所致,预计工业增速已超过10%。其中既有延迟发货的因素,也有提价后公司加强营销实现量价齐升的因素,预计2017Q2有望继续改善。净利润增速略超预期。2017Q1扣非后净利润约为6.9亿元,同比增长约15.2%,快于收入增速约0.9个百分点,主要分析如下:1)收入结构变化导致整体毛利率提升,特别是医药工业恢复性增长拉动毛利率提升;2)期间费用率约为16.2%,同比增长约1.4个百分点,其中销售费用率上升约3个百分点,管理费用率下降约1个百分点,期间内公司财务费用受到利息收入增加影响减少约2300万。从数据来看2017Q1业绩整体超出市场预期,如结合控股股东白药控股的混合所有制改革等情况来综合考虑,我们认为公司基本面将持续恢复,仍看好2017年业绩增长。 混改标杆企业,品牌中药龙头。1)控股股东白药控股已完成董监高选举,混改已经完成落地且速度超市场预期。继续看好本次混改或将带来的员工激励市场化(不参公已经是很大突破)、公司整体效率提升以及规模扩张;新华都通过增资254亿元获得白药控股50%股权,且六年内不转让给公司预留了充分的发展时间;此外本次战略伙伴增资引入资金也有助于实现规模扩张,发展增量业务;2)品牌中药龙头企业,大健康布局行业领先。a、短期渠道整合导致中央药品收入低于预期,但长期仍看好药品事业部增长稳定,白药市场竞争优势明显使得其细分领域市占率较高,且在普药领域如气血康市场推广力度加大也使得其收入增速加快;b、受2016年三七市场价格回升影响,中药资源事业部业绩实现快速增长,该事业部特色明显且已经多点布局种植基地,预计将成为公司未来新的盈利增长点;c、大健康业务增长稳定,本次新华都参与混改,强强联合或推动大健康业务新增长。 盈利预测与估值。预计2017-2019年的每股收益为3.18元、3.63元、4.15元,对应市盈率为27倍、24倍、21倍。公司整体业绩稳定,随着商业、中药材、药品及大健康完整布局的形成,且集团层面混改落地使得其前景值得期待,具有提价、业绩增长、激励、外延等多个催化剂,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格上涨风险,产品销售或不达预期。
云南白药 医药生物 2017-05-04 83.15 93.66 3.09% 91.98 9.63%
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事件:2107年4月29日,公司发布2017年一季报,营业收入、归母净利润和扣非后归母净利润同比增速分别为14.28%、16.60%、15.24%。经营活动产生的现金流净额-8.62亿元,同比降低193.33%。 点评:我们认为公司一季报基本符合预期,全年预计保持稳定增长。公司一季报同比净利率水平保持稳定,收入同比增长14.28%,我们预计主要是健康品事业部稳定增长、中药资源事业部快速增长的原因导致,全年预计延续稳定增长趋势。 一季度净利润保持稳定增长,符合预期。2017年一季报,营业收入、归母净利润和扣非后归母净利润同比增速分别为14.28%、16.60%、15.24%。分业务看,我们预计业绩增长核心驱动业务——健康品事业部、中药资源事业部保持稳定增长。我们预计其中白药牙膏系列产品销售增速在15%左右,中药资源事业部同比40%左右,在两票制的背景下,公司积极应对、拓展核心终端市场,整体保持10%左右的稳定增长。 应收票据贴现减少,影响经营性现金流表现,实际增长质量良好。1)2017年一季度,经营性现金流同比降低193.33%,主要是受应收票据贴现成本提升,公司贴现减少导致,但是经营性应收项目——应收票据、应收账款看,同比增加38.9%,其中,主要是应收票据的增加导致(应收账款反而是降低的),因此,我们认为公司整体经营质量较高;2)从经营性应付项目分析,延续了2016年的良好趋势。公司经营性应付项目(应付票据、应付账款、预收账款,多为短期项目),一季度快速增长,显示公司核心产品的议价能力处于相对优势的地位。 控股股东董监高人员变动,混改快速推进。2017年4月20日公告《关于控股股东董事、监事及高级管理人员变动的自愿性信息披露公告》。新华都和云南国资各占半数席位,我们认为,云南白药的混改,是地方国企改革的大胆尝试,在控股层面引入民营资本(战略投资者)新华都,同时设定了锁定期,确保了发展的稳定性。同时,民营资本的引入,将带来上市公司(包括控股层面)体制、机制方面的全面创新,在确保内生(传统四大事业部)稳定发展的同时,外延拓展有望加速,在增量业务方面有望获得加速布局。作为A股富有竞争力的品牌中药企业,有望获得快速发展的第二个机遇期。 盈利预测与投资建议:我们预计2017-19年净利润增速分别为12.3%、11.5%、11.9%,EPS分别为3.15、3.51、3.93元,目前股价对应2017年PE分别为28倍,参考可比公司估值情况,给予2017年30倍PE,给予目标价94.5元,维持“增持”评级l风险提示:药品招标政策持续趋严,外延新布局低于预期,混改进度低于预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名