济川药业 2024 年 4 月 10 日发布公告： 2023 年， 公司实现营业收入 96.55亿元， 同比增长 7.32%； 归母净利润 28.23 亿元， 同比增长 30.04%； 扣非归母净利润 26.92 亿元， 同比增长 32.72%。 投资要点:利润增速快于收入， 经营效率提升明显 2023 年， 公司实现营业收入 96.55 亿元， 同比增长 7.32%； 归母净利润 28.23 亿元， 同比增长 30.04%； 扣非归母净利润 26.92 亿元， 同比增长 32.72%。 其中， 单四季度公司实现营业收入 31.18 亿元， 同比增长 0.49%； 归母净利润 8.79 亿元， 同比增长 51.84%； 扣非归母净利润 8.64 亿元，同比增长 48.48%。 核心产品持续放量， 积极加强渠道拓展 2023 年公司清热解毒类产品收入为 33.80 亿元， 同比增长 17.68%； 儿科类产品收入为 27.41亿元， 同比增长 13.01%， 核心产品持续放量， 同时公司加强销售渠道拓展， 积极推进空白市场、 潜力市场的开发， 形成新的增量。 提升分红比例积极回报股东， 推出员工持股计划提升团队积极性2023 年公司分红金额 11.97 亿元（ 含税） ， 对应分红率 42.41%，较去年提升 5.02pct。 同时， 推出 2024 年员工持股计划， 设立规模不超过 1430.55 万元， 参加本期员工持股计划的员工总人数不超过70 人， 推出多样化的激励机制， 进一步提升管理团队积极性。 积极推进创新转型， BD 项目持续落地 2023 年达成了 4 项产品引进或合作协议， 包括 1 个用于治疗或预防流感的聚合酶酸性蛋白（ PA） 抑制剂 ZX7101A， 1 个中医定向透药治疗仪， 2 个分别用于妇科和眼科的医疗器械类产品， 紧扣中长期发展战略和市场需求，以商业拓展赋能外延式扩张。 盈利预测和投资评级 综合考虑公司盈利能力持续提升， 我们上调盈利预测， 预计 2024-2026 年公司营业收入为 100.90、 112.74、124.98 亿元， 归母净利润为 30.39、 34.40、 38.60 亿元， 对应 PE为 12.21x、 10.79x、 9.61x。 由于公司一线产品持续放量， 二线产品 稳健增长， BD 转型持续推进， 维持“买入” 评级。 风险提示 政策导致产品失去部分销售市场的风险， 产品销售推广不及预期的风险， 产品线相对单薄导致增长乏力的风险， 研发进展不及预期的风险， BD 项目合作不及预期， 集采降价导致产品销售出现严重下滑

事件:2024年年3月月28日，凯莱英发布2023年年报。公司全年实现收入78.25亿元，同比下降23.70%，剔除大订单后收入同比增长24.37%；归母净利润22.69亿元，同比下降31.28%；扣非归母净利润21.04亿元，同比下降34.87%。单季度看，公司2023年Q4实现收入14.42亿元，同比下降40.99%；归母净利润0.59亿元，同比下降89.89%；扣非归母净利润0.69亿元，同比下降87.47%。 投资要点投资要点:小分子小分子CDMO常规业务稳健增长，临床项目进一步充沛常规业务稳健增长，临床项目进一步充沛小分子CDMO业务全年收入66.20亿元，剔除大订单后同比增速达到25.6%。（1）商业化阶段项目达到40个，实现收入51.12亿元，剔除大订单后收入26.92亿元，同比增长47.13%。受益于高毛利的后期大订单交付和持续降本增效，毛利率提升9.53pts至60.07%。（2）临床阶段收入15.07亿元，剔除特定抗病毒项目影响，同比基本持平，其中临床III期项目69个，覆盖GLP-1、KRAS、JAK、TYK2、CDK4/6等热门靶点，为获取重磅药商业化订单提供充足项目储备。公司预计2024年PPQ项目将达到28个，比2023年增加40%，保障公司业绩长期稳健增长。 新兴业务加速推进，实现多领域突破新兴业务2023年收入11.99亿元，同比增长20.42%。（1）化学大分子全年收入增长8.76%，其中寡核苷酸新增项目35个、多肽业务新增项目12个，首个GLP-1NDA项目申报准备中。（2）制剂业务2023年收入增长18.36%，其中海外收入增长20.51%、订单数增长50%，公司加大客户拓展力度，新客户订单个数占比达44%。（3）生物药CDMO收入增长31.29%，在手项目71个，其中IND项目16个、ADC项目18个、AOC项目3个、BLA项目2个，公司预计未来偶联药物的订单占比将逐渐提升。（4）连续反应技术对外输出首年商业化收入过亿，新增项目19个，金额超2.5亿元，新增深度合作客户15家。 新业务产能加速落地，42024年业绩可期化学大分子生产车间1已顺利投产，截至3月底多肽固相合成总产能已达到10250升，预计2024H1将达到14250升，满足客户固相多肽商业化生产需求；生物药CDMO板块中，张江基地已正式启用，金山基地完成扩建并通过欧盟QP审计，奉贤商业化生产基地建设稳步推进；未来公司计划在欧洲通过自建或收购获得化学小分子和化学大分子API商业化产能。 盈利预测和投资评级考虑到大订单交付后盈利能力阶段性有所减弱，我们适当下调盈利预测，预计2024/2025/2026年收入为64.02亿元/77.66亿元/94.30亿元，对应归母净利润13.11亿元/16.36亿元/20.56亿元，对应PE为24/19/15x。我们持续看好公司在传统小分子CDMO领域的业务拓展，以及新业务板块的战略布局，维持“买入”评级。 风险提示竞争格局恶化；CDMO产能释放不及预期；CDMO订单承接不及预期；汇率波动；原材料价格波动。

丙肝患者存量约千万人，清除计划推动凯力唯持续放量：根据PolarisObservatoryHCVCollaborators发表的数据，2020年中国估计HCV感染者948.7万例。2021年国家卫健委等九部委发文推动消除丙肝公共卫生危害工作。公司丙肝DAA药物凯力唯2020年获批上市，是第一款纳入国家医保目录的泛基因型产品。随公司销售能力加强和清除计划工作落地，有望推动凯力唯高速增长。 长效干扰素临床进入后期，乙肝临床治愈大市场逐步兑现：据《慢性乙型肝炎防治指南（2022年版）》和《健康中国行动（2019-2030年）》，中国乙肝感染者约8600万，其中慢性乙型肝炎2800万。目前尚无产品获批用于乙肝临床治愈。公司长效干扰素2018年获批丙肝适应症，乙肝临床治愈的注册临床于2021年开始。截至2024年1月，国内长效干扰素仅特宝生物派格宾。预计公司产品上市后，能够打开公司业绩增长第二曲线。 盈利预测与投资评级：根据公司2023年业绩快报，我们下调了公司业绩预期。我们预计，2023-2025年营业收入14.34亿元/18.29亿元/23.87亿元，归母净利润1.16亿元/1.89亿元/2.91亿元，对应47.42X/29.00X/18.88X。我们认为，丙肝创新药放量可期，长效干扰素产品有望逐步兑现，推动公司业绩持续增长。维持“买入”评级。 风险提示：产品销售放量不及预期，产品集采降价超预期，创新药研发进展不及预期，公司经营管理波动风险，公司业绩不及预期。

事件:2024年3月28日，太极集团发布2023年年报：2023年公司实现营业收入156.23亿元（同比+10.58%），归母净利润8.22亿元（同比+131.99%），扣非归母净利润7.74亿元（同比+111.35%）。 投资要点:聚焦主品，2023年藿香正气口服液、急支糖浆高速增长。2023年公司实现工业收入103.88亿元（同比+19.40%），其中现代中药收入66.04亿元（同比+31.64%），化药收入37.84亿元（同比+2.72%）；商业收入77.26亿元（同比-3.31%）；药材资源板块收入10.17亿元（同比+118.71%）。从大品种来看，2023年太极藿香正气口服液实现销售收入22.71亿元（同比+45%），急支糖浆实现收入8.81亿元（同比+67%），通天口服液实现销售收入3.16亿元（同比+10%），鼻窦炎口服液实现销售收入2.61亿元（同比+22%）。 成本及费用管控优化，一致性评价研发项目减值对利润产生了一定影响。公司布局药材资源板块，对冲了药材价格上涨的成本压力；同时费用端控费效果明显，销售费用/管理费用增速均低于工业收入增速。考虑一致性评价研发产品的市场前景、投入资源和同类产品的过评情况等因素，公司暂停了部分一致性评价研发项目，2023年计提开发支出减值准备0.57亿元。 盈利预测和投资评级藿香正气口服液和急支糖浆市场天花板较高，看好大单品收入持续增长，同时看好公司费用、成本管控带来的盈利能力改善；考虑到医药政策及消费环境的不确定性，我们调整2024-2026年归母净利润分别为12.18/15.16/18.16亿元，对应当前股价PE为15.21/12.21/10.20倍，维持“买入”评级。 风险提示大单品销售推广不及预期；产品集采降价风险；成本费用管控不及预期；市场竞争加剧；医药政策风险等。

2024年 3月 29日， 达仁堂发布 2023年年报： 2023年公司实现营业收入 82.22亿元（同比-0.33%）， 归母净利润 9.87亿元（同比+14.49%），扣非归母净利润 9.52亿元（同比+23.80%） 。 投资要点: 产品覆盖率显著提升， 学术能力稳步提升， 产品及市场开发助力持续增长。 根据公司公告， 2023年速效救心丸和京万红软膏已覆盖50万家药店， 10万家医疗终端； 2023年清咽滴丸、 清肺消炎丸、清喉利咽颗粒、 胃肠安丸等产品覆盖率得到显著提升； 牛黄清心丸、安宫牛黄丸、 清宫寿桃丸实现有效渗透； 同时公司新增 10个品种进入 20个国家和省市级指南、 共识， 带动学术成果转化。 2023年公司工业收入 49.30亿元， 同比增长 10.34%。 2023年速效救心丸销售额首次突破 20亿元， 清咽滴丸、 安宫牛黄丸、 京万红软膏、 清肺消炎丸进入 2亿元品种梯队。 从销量来看， 品种表现差异较大。 速效救心丸/清咽滴丸/安宫牛黄丸/京万红软膏/清肺消炎丸销量分别同比增长 14.16%/80.79%/48.50% /64.66% /16.50%， 而通脉养心丸/胃肠安丸/痹祺胶囊/癃清片/紫龙金片销量分别同比-20.85% /-29.55%/-6.93%/+1.72%/-1.47%。 2023年公司扣非归母净利润 9.52亿元（同比+23.80%） ， 其中对联营企业和合营企业的投资收益为 2.95亿元（同比+49.83%） ， 成本及费用管控优化。 2023年公司工业直接材料/直接人工/制造费用增速均低于工业收入增速， 销售费用/管理费用/研发费用分别增长7.98%/0.99%/20.56%， 销售及管理费用增速均低于工业收入增速。 盈利预测和投资评级 考虑到医药政策及消费市场的不确定性，同时考虑速效救心丸在心脑血管领域渗透率提升空间较大， 同时我们看好院内产品的恢复及二线梯队产品盈利能力的提高， 我们预计2024-2026年归母净利润为 12.34/ 14.92/18.59亿元， 对应当前股价 PE 为 17.41/14.40/11.56倍， 维持“买入” 评级。 风险提示 产品销售不及预期； 中药原材料价格大幅上涨； 竞争加剧； 二线产品盈利能力不及预期； 宏观经济发展不及预期； 医药 政策风险等。

2023年 3月 22日公司发布 2023年年度报告： 2023年公司实现收入77.03亿元（yoy-6.99%） ， 归母净利润 4.45亿元（yoy+16.05%） ， 扣非归母净利润 3.35亿元（yoy+33.45%） 。 投资要点: 公司 2023年扣非归母净利润创五年新高。 2023年公司实现收入77.03亿元（yoy-6.99%）， 归母净利润 4.45亿元（yoy+16.05%），扣非归母净利润 3.35亿元（yoy+33.45%）。 扣非归母净利润创 2019年以来新高。 2023年 Q4公司实现收入 20.92亿元（yoy+0.14%），归母净利润 0.59亿元（yoy+458.75%） ， 扣非归母净利润 0.25亿元（上年同期为-0.09亿元） 。 核心产品保持较好增长， 商业和其他业务下滑。 2023年公司针剂产品收入 10.59亿元（yoy+11.09%） ， 其中注射用血塞通（冻干） 同比 增 长 22.65% 。 2023年 公 司 口 服 制 剂 收 入 30.55亿 元（yoy+5.58%） ， 其中血塞通软胶囊同比增长 33.04%、 血塞通片同比增长 15.09%、 舒肝颗粒同比增长 11.11%。 2023年公司医药商业收入 33.22亿元， 同比下滑 7.40%； 其他业务收入 1.05亿元， 同比下滑 63.39%。 持续融合， 经营质量得到提升。 2023年 1月 19日， 公司圆满完 成董事会、监事会的改组工作，公司控股股东变更为华润三九。2023 年公司持续推进与华润三九的百日融合、 一年融合， 扎实落实“四个重塑” （价值/业务/组织/精神重塑） 。 2023年公司管理费用和财务费用均创 2018年以来的新低。 公司发布战略规划（2024年-2028年） ， 明确 2028年业绩发展目标。 公司发布战略规划（2024年-2028年）， 明确企业使命和企业愿景。 公司战略为紧紧围绕“传承精品国药， 以三七产业链为核心，立足于老龄健康， 拓展慢病管理领域， 成为银发健康产业第一股”。 公司目标通过内生发展加外延扩张方式， 力争 2028年末实现营业收入翻番， 工业收入达到 100亿元。 盈利预测和投资评级 我们预计 2024/2025/2026年收入为 85.78亿元/95.79亿元/107.49亿元， 对应归母净利润 5.87亿元/7.64亿元/9.58亿元， 对应 PE 为 27.76X/21.32X/17.02X。 我们根据 2023年实际达成业绩下调了 2024-2025年业绩预期。 我们认为， 公司质地优秀， 华润三九成为控股股东后多方面赋能， 有望带动公司经营持续改善。 维持“买入” 评级。 风险提示 经营管理整合进展不及预期； 主要产品销售放量不及预期； 注射剂受集采影响超预期； 公司战略规划非业绩承诺， 或不达预期； 新品牌打造进度慢于预期。

江中药业 3月 22日发布 2023年年报： 2023年公司实现营收 43.9亿元，同比增长 13%； 归母净利润 7.08亿元， 同比增长 18.4%； 扣非归母净利润 7.04亿元， 同比增长 38.97%。 公司 2023年 Q4单季度实现营收 12.5亿元， 同比增长 23.67%； 归母净利润 1.19亿元， 同比增长 27.34%； 扣非归母净利润 1.45亿元， 同比增长 156.01%。 投资要点: 2023年公司大健康品类维持较高增速， 且毛利率明显提升 2023年公司 OTC 板块营收 30.5亿元，同比增长 16.46%， 毛利率 71.7%，同比提升 1.63个百分点。 其中核心产品健胃消食片收入重回 11亿元， 乳酸菌素片及贝飞达收入均突破 5亿元。 大健康及其他营收 6.5亿元， 同比增长 49.96%， 毛利率 37.28%， 同比提升 9.1个百分点。 参灵草、 初元、 益生菌系列、 肝纯片等产品均实现快速增长， 有望成为公司增长新引擎。 处方药营收 6.64亿元， 同比下滑 16.31%，毛利率 63.21%， 同比下降 2.51个百分点。 公司盈利能力增强， 费用结构优化 2023年公司整体毛利率65.31%， 同比上升 0.94个百分点。 销售费用率 37.09%， 同比下降1.72个百分点。 管理费用率 4.8%， 同比下降 0.5个百分点。 研发费用率 3.04%， 同比提高 0.46个百分点。 财务费用获益 5980万元，同比获益增长 3221万元。 公司 2023年现金流平稳， 经营稳健 其中经营现金流入 47.91亿元，同比增长 11.22%。 经营现金流出 37.55亿元，同比增长 14.28%。 经营净现金流 10.36亿元， 同比增长 1.39%。 公司维持了高分红比例， 股息率创新高 公司 2023年合计现金分红 8.18亿元， 占 2023年归母净利润的 115.52%。 股息率再创 2019年以来新高， 达 5.77%（对应 3月 22日收盘价）。 盈利预测和投资评级 基于 2023年收入与利润， 我们预计2024/2025/2026公司收入分别为 49.87、 61.52、 72.51亿元， 同比增长 14%/23%/18%； 对应归母净利润分别为 7.98、 9.45、 10.86亿元， 同比增长 13%/19%/15%； 对应 PE 估值 17.77X/15X/13.06X。 江中药业作为华润系的中成药企业， 在消化类中成药领域拥有很强的品牌力， 凭借非处方药大品种在零售终端占有一席之地， 看好公司长期发展。 维持 “买入” 评级。 风险提示 重点产品销售推广不及预期的风险。 原材料涨价过猛导致产品毛利润降低的风险。 处方药产品进入集采的风险。 宏观经济超预期下行风险。 行业政策变动风险。

2024 年 3 月 22 日， 东阿阿胶发布公告： 2023 年， 公司实现营业收入 47.15亿元， 同比增长 16.66%； 归母净利润 11.51 亿元， 同比增长 47.55%；扣非归母净利润 10.83 亿元， 同比增长 54.70%。 投资要点:国企改革成效突显， 公司保持着强劲的增长态势 2023 年公司实现营业收入 47.15 亿元， 同比增长 16.66%； 归母净利润 11.51 亿元，同比增长 47.55%； 扣非归母净利润 10.83 亿元， 同比增长 54.70%。 其中， 单四季度实现营业收入 12.87 亿元， 同比增长 29.30%； 归母净利润 3.67 亿元， 同比增长 37.48%； 扣非归母净利润 3.82 亿元，同比增长 54.41%。 双轮驱动持续推进， 探索第二增长曲线 2023 年公司阿胶系列产品收入 43.64 亿元， 同比增长 17.98%， 高于公司整体水平， 持续推进药品+健康消费品“双轮驱动” 增长模式。 推进鹿角胶、 龟甲胶、海龙胶等胶类药材医理创新研究， 加快海龙胶口服液、 龟鹿二仙口服液和鹿角胶等男科产品布局， 探索第二增长曲线。 截至 2023 年末，公司合同负债 8.24 亿， 较去年同期增加 2.29 亿， 合同负债持续增长。 经营效率持续提升， 积极分红回报股东 2023 年公司毛利率为70.24%（ +1.94pct）， 归母净利率 24.41%（ +5.11pct）， 其中销售费用率 31.52%（ -1.09pct）， 管理费用率 8.00%（ -1.58pct）， 研发费用率 3.67%（ +0.25pct）。 存货周转天数 288.79 天， 应收账款周转天数 17.06 天， 保持下降趋势， 经营管理效率持续提升。 2023 年公司分红率 99.6%， 积极回报股东。 盈利预测和投资评级 综合考虑公司业绩增长确定性持续提升，我们上调盈利预测， 预计 2024-2026 年公司营业收入 55.99、 67.19和 81.19 亿元， 归母净利润 14.00、 17.04 和 20.81 亿元， EPS2.17、2.65 和 3.23 元， 对应 PE 估值为 27.83X、 22.86X 和 18.72X。 公司持续聚焦核心业务， 经营效率不断提升， 积极推动新品开发， 探索二次增长曲线， 维持“买入” 评级。 风险提示 核心产品市场恢复不及预期， 衍生产品放量不及预期，已有客户群体流失， 新消费群体拓展不及预期， 国内毛驴存栏量下降导致公司原料供应紧缺。

2024年 3月 10日， 公司发布 2023年年度报告： 2023年公司实现收入 48.68亿元（yoy+11.88%） ， 归母净利润 5.37亿元（yoy+23.54%） ， 扣非归母净利润 4.99亿元（yoy+26.47%） 。 投资要点: 公司 2023年 Q4收入符合预期， 利润超我们预期。 2023年公司实现 收 入 48.68亿 元 （yoy+11.88% ） ， 归 母 净 利 润 5.37亿 元（yoy+23.54%）， 扣非归母净利润 4.99亿元（yoy+26.47%）。 2023年 Q4公司实现收入 13.72亿元（yoy+11.95%） ， 归母净利润 1.87亿元（yoy+22.25%）， 扣非归母净利润 1.82亿元（yoy+38.33%）。 公司 2023年 Q4费用结构调整， 净利润率提升。 2023年 Q4公司销售费用率为 33.07%（yoy -14.52pct）， 管理费用率为 14.40%（yoy+8.89pct） ， 研发费用率为 19.08%（yoy +5.32pct） ， 公司总营业成本/营业总收入为 91.71%（yoy -0.88pct）。 2023年 Q4公司净利润率为 13.65%（yoy +0.76pct） 。 公司 2023年 Q4注射剂保持高速成长， 口服液环比改善。 根据公司经营数据， 2023年 Q4注射液收入 5.85亿元， 同比增长 52.9%、环比增长 35.7%， 继续保持高速增长。 2023年 Q4口服液收入 3.23亿元， 同比下滑 20.6%、 环比增加 174.1%。 盈利预测和投资评级 我们预计 2024/2025/2026年收入为 59.21亿元/71.16亿元/85.35亿元， 对应归母净利润 6.53亿元/7.86亿元/9.46亿元， 对应 PE 为 19.17X/15.93X/13.24X。 公司 2023年 Q4业绩略超预期， 我们小幅上调了公司收入和利润预期。 我们认为，公司中药创新能力突出， 销售能力改善有望持续得到验证。 维持“买入”评级。 风险提示 公司经营管理出现波动， 公司主要产品价格受到政策影响， 公司产品销量不及预期， 产品研发进展不及预期， 医保政策和基药政策落地进展不及预期。

事件:甘李药业于2024年2月20日发布《甘李药业股份有限公司2024年限制性股票激励计划（草案）》，拟向激励对象授予限制性股票713万股，占公司总股本的1.20%。行权价19.79元/股。授予的激励对象共计90人，包括公司任职的董事、高级管理人员及核心技术骨干。 投资要点投资要点:激励范围广，覆盖人员多。本次激励计划的激励对象包括公司董事、高级管理人员及80名核心技术（业务）骨干共计90人，覆盖人员范围广，能够充分调动管理人员与核心技术人员的积极性和创造性，促进公司核心队伍的建设。有助于提升公司竞争能力以及调动员工的积极性，促进公司未来发展战略和经营目标的实现，为公司带来更高效、更持久的回报。 公司业绩考核目标高，激励对象考核要求严。本次计划考核指标分为两个层次，分别为公司层面业绩考核和个人层面绩效考核。公司业绩考核要求在2024年至2026年的三个会计年度中，分年度对公司的业绩指标进行考核，其中，2024年度公司净利润不少于6亿元，2025年度公司净利润不少于11亿元，2026年度公司净利润不少于14.3亿元。个人层面绩效考核要求对激励对象进行年度考核，并依据考核结果确定其解除限售的比例。考核的结果划分为优秀（A）、良好（B）、不合格（C），对应的个人层面归属比例分别为100%，80%，0%。 盈利预测和投资评级。我们预计2023-2025年公司营业收入为24.5、32.21、41.23亿元，归母净利润为3.4、6.39、11.07亿元，对应PE为72.52x、38.60x、22.27x。由于公司发布股权激励计划，进一步锁定未来业绩，因此我们调整公司盈利预测。公司持续聚焦核心业务，不断强化内生增长驱动，维持“买入”评级。 风险提示。集采降价风险，新品放量不及预期，研发进展不及预期，欧美市场销售不及预期，行业政策变动风险。

龙牡壮骨颗粒保持稳定增长， OTC 积极培育第二梯队产品。 根据公司最新公告， 公司整体保持稳定经营， OTC 大产品战略持续推进。 公司 2020年以来以龙牡壮骨颗粒为核心打造 OTC 平台， 积累了品牌、 渠道和销售队伍优势， 积极培育便通胶囊、 健脾生血颗粒等第二梯队产品。 公司产品资源丰富， 有二百多个产品文号， 后续 OTC平台仍具有产品填补空间， 支撑持续增长。 处方线新品陆续上市丰富管线， 增加处方线竞争力。 公司将通过新机制、 新价值链梳理、 新团队建设、 增加空白市场覆盖等实现老产品快速发展； 在新产品上， 公司在研新药 27个， 研发管线陆续丰富。 且随着处方线新品拔毒生肌散、 七蕊胃舒胶囊、 小儿紫贝宣肺糖浆等的陆续上市， 更奠定处方线的持续增长。 七蕊胃舒胶囊为公司 2021年底获批的中药 1.1类创新药， 主要用于轻中度慢性非萎缩性胃炎伴随糜烂； 小儿紫贝宣肺糖浆为 2023年上市的中药 1.1类新药， 用于小儿急性支气管炎风热犯肺证的咳嗽。 新药拓宽公司处方药适应症领域， 增加抗风险能力。 牛黄需求受益老龄化具有增量逻辑， 天然牛黄稀缺， 体外培育牛黄和培植牛黄具有较大替代空间。 下游含牛黄原料产品品类丰富， 如安宫牛黄丸、 片仔癀、 牛黄清心丸等是临床应用当中重要中成药，随着老龄化社会发展及居民健康需求的增加， 下游牛黄产品有望持续增长， 上游牛黄也将受益该增量市场。 2012年国家药监局发文，对于 38种含牛黄的临床急重症用药品种， 可以将处方中的牛黄固定以培植牛黄或体外培育牛黄等量替代投料使用， 但不得使用人工牛黄替代。 天然牛黄稀缺， 因此体外培育牛黄及培植牛黄具有较大替代空间。 体外培育牛黄仿制难度较大， 相对于培植牛黄更具有规模化优势。 健民大鹏是国内唯一的体外培育牛黄的生产商和供应商， 具有国药准字药品批号， 且具有专利壁垒仿制难度较大。 长期以来培植牛黄没有解决量产的问题， 直至 2023年底根据人民日报报道， 目前我们国家培植牛黄的量产可以达到年产 0.8吨左右，也将为下游牛黄制剂的发展贡献重要力量。 从经济效益和市场拓展角度， 体外培育牛黄更具有规模化优势及相应的成本优势， 且从市场拓展角度占据了先 发优势， 目前中长期竞争优势仍然凸显。 盈利预测和投资评级 公司经营稳定， 维持 2023-2025年营收为39.93/46.41/54.42亿元， 归母净利润分别为 5.05/6.19/7.72亿元，对应当前股价 PE 为 15.28/ 12.46/ 10.00倍， 看好公司 OTC 品牌势能释放及处方药新药贡献增量， 同时看好体外培育牛黄长期成长空间及对公司持续性的利润贡献， 维持“买入” 评级。 风险提示 龙牡壮骨颗粒销售不及预期； 处方药集采降价风险； 医药商业收入波动； 新产品放量不及预期； 在研产品推进进度不及预期； 体外培育牛黄竞争风险； 医药审批政策及监管政策风险等。

美年健康发布于 2024年 1月 28日公告《2023年年度业绩预告》 ： 2023年公司实现营业收入 107.3亿至 110.5亿元， 同比增长 25.75%至29.50%； 2023年归母净利润 4.6亿至 5.7亿元， 同比增长 186.28%至206.91%， 去年同期归母亏损 5.3亿元。 投资要点: 体检龙头高质量发展， 2023年营业收入超出市场预期， 受益于以下方面： 1.健康体检消费需求升级。 公司积极挖掘中高端客户需求， 提升高端客户占比。 2.团检与个检协同发展。 形成“团检公域持续导入流量， 私域留存复购及转化流量” 的闭环营销体系， 强化团单的裂变与沉淀， 实现团体套餐业务和个检专检业务协同增收。 3.创新引领增长， 聚焦脑睿佳、 肺结宁、 胶囊胃镜、 基因盒子等创新或优势单品， 建立公司的差异化竞争优势。 4.数字化运营与品质驱动。 5.强化组织变革与总部赋能， 优化组织覆盖半径， 进一步实现降本增效。 展望 2024年， 公司坚持高质量利润为导向的可持续增长。 公司在学科建设和数字化战略方面落地重要合作项目。 1月 25日，美年健康浙江公司与浙江大学公共卫生学院签约合作推进“健康浙江百万人群队列” 研究项目， 项目将建立国内首个百万级人群队列、数据库和生物样本库， 旨在推动重大慢性疾病的预防、 诊断和治疗。 目前， 此项目已在浙江美年大健康各分院同步开展。 AI 技术方面，美年健康联合主办第十二届中国创新创业大赛 AIGC 医疗健康专业赛。 1月 17日， 美年健康与华为云、 润达医疗签署全面合作协议，共同打造国内首款健康管理 AI 机器人“健康小美” 数智健管师。 盈利预测和投资评级： 我们参照业绩预告中值微调了 2023年盈利预测， 并小幅上调了今后两年的盈利预测。 预计 2023至 2025年公司收入分别为 109亿元、 131亿元、 159亿元， 同比增长 28%、 20%、22%； 归母净利润分别为 5.15亿元、 9.06亿元、 13.89亿元， 同比增长 197%、 76%、 53%； 对应 PE 分别为 38倍、 22倍、 14倍。 公司是国内健康体检龙头， 2023年以来进入需求推动、 量价齐升的良性发展通道， 中长期看好公司预防医学平台价值。 维持“买入” 评级。 风险提示： 体检需求不及预期的风险； 公司组织变革不及预期的风险； 数字化运营不及预期的风险； 商誉减值风险； 降本增效不及预期的风险。

美年健康于 12月 6日发布《2023年股票期权激励计划(草案)》， 拟授予股票期权 7828.50万份， 占公司总股本的 2%； 其中首次授予 6654.22万份， 占公司总股本的 1.7%， 行权价 4.29元/份， 首次授予对象 360人，包括公司董事、 高管、 中层管理人员及核心骨干人员。 投资要点: 利润考核目标高。 本激励计划的考核期为 2024年至 2026年， 公司层面业绩考核目标要求 2024年营业收入不低于 111亿元或归母净利润不低于 8亿元， 2025年营业收入不低于 128亿元或归母净利润不低于 12亿元， 2026年营业收入不低于 140亿元或归母净利润不低于 15亿元。 强化利益一致性， 增强业绩确定性。 激励计划有利于充分调动公司董事、 高管、 中层干部及核心骨干人员的积极性， 确保公司发展战略和经营目标的实现， 有效地将股东利益、 公司利益和核心团队三方利益结合在一起。 健全长效激励机制， 叠加组织变革， 公司管理效率有望持续提升。 一方面， 公司重视人才培训和引进， 特别注重同时具备“管理+医疗”专业才能的复合型人才， 激励计划有利于公司吸引和留住优秀人才。 另一方面， 公司持续深化组织变革， 推进大区化组织升级， 通过构建城市集群的核心经营单元， 优化组织覆盖半径， 以扁平化管理模式提升组织效能， 推进集采中心、 人力共享中心与财务中心建设，持续打造高效能、 强执行的组织， 内部管理有望持续向好。 盈利预测和投资评级：预计 2023~2025年公司收入分别为 105亿元、126亿元、 153亿元， 同比增长 23%、 20%、 22%； 归母净利润分别为 5.62亿元、 8.92亿元、 13.55亿元， 分别同比扭亏、 同比+59%、同比+52%； 对应 PE 分别为 45倍、 28倍、 18倍。 公司是国内民营健康体检龙头， 今年以来进入需求推动、 量价齐升的良性发展通道，中长期看好公司预防医学平台价值。 维持“买入” 评级。 风险提示： 数字化运营不及预期的风险； 组织变革不及预期的风险； 商誉减值风险； 降本增效不及预期的风险； 需求不及预期的风险。

强化营销体系， 建设成果初现 近年来，公司大力推动销售改革，成立了成立院线、尼群洛尔和 OTC 三大事业部，设立运营中心，全面负责学术支持、商务支持、后勤保障等， 工作核心是顺应“特药营销”的模式，自上而下构建全国专家&省级专家网络， 通过全国头部专家推荐，带动各省市专家及医院医生认可，进一步优化产品推广模式， 从而带动临床一线处方。 2022年起，两大核心产品（利可君片和尼群洛尔片）销售放量均显著加速，公司有望进入新一轮的高速增长期。 利可君片竞争格局好，潜在市场空间大 利可君片为口服升白药，拥有生产工艺、质量控制方法、原料药晶型等一系列专利保护， 我们预计未来长期内将维持独家生产状态。升白药物临床应用范围广泛，包括肿瘤放化疗、多种病毒感染、甲亢、乙肝、抗精神病药治疗后等一系列应用场景。 此外，口服升白药竞争格局优秀，主要包括利可君片（公司独家生产）、鲨肝醇片、小檗胺片、维生素 B4片四种，其中利可君片疗效优势显著、安全性突出， 2018年市场份额超过 80%。 我们预计 2022-2025年利可君片销售收入复合增速约25%左右 尼群洛尔片有效降血压控心率， 营销改革不断加强市场推广和市场覆盖面 尼群洛尔片为复方抗高血压一类创新药，日治疗费用 3-6元， 价格适中。尼群洛尔片 2017年已进入国家医保常规目录，无进一步谈判降价压力。 尼群洛尔片主要适用于高血压伴心跳过快人群（据《中国高血压患者心率现状调查》（《中华高血压杂志》 2015）研究显示， 该人群占高血压人群比例 38.2%， 我们预计 2022年国内该人群数量超过 9000万人）。过去公司对尼群洛尔片学术推广较弱，目前公司已成立专门尼群洛尔事业部，通过自上而下的学术推广和逐步增加的市场覆盖，尼群洛尔正迎来销售收获期。 我们预计2022-2025年尼群洛尔片销售收入复合增速约 50%。 构建三大创新平台，加强创新研发驱动 构建三大创新平台“复方制剂、氘代药物、脂质体药物”，持续补强公司管线。公司当前重点管线： 1、抗抑郁药目前正在二期临床； 2、全新抗肿瘤药正在进行一期临床。 盈利预测和投资评级 我们预计 2023-2025年公司营业收入8.38、 10.51和 12.86亿元，归母净利润 2.06、 2.57和 3.29亿元，EPS1. 10、 1.38和 1.76元，对应 PE 估值为 26.40X、 21.08X 和16.51X。基于公司持续推进营销改革，聚焦核心产品市场开发，积极推动创新研发，业绩开启新的高速成长时期， 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 政策导致产品失去部分销售市场的风险，产品销售推广不及预期的风险，营销改革不及预期的风险，研发进展不及预期的风险，集采降价导致产品销售出现严重下滑。

美年健康于 10月 30日发布 2023年三季报： 2023年前三季度公司实现收入 72.17亿元（+24.81%，同比口径，下同）、归母净利润 2.26亿元（+158.10%）、扣非归母利润 2.28亿元（+153.77%）。 2023Q3公司实现收入 28.12亿元（-1.11%）、归母净利润 2.15亿元（-22.71%）、扣非归母净利润 2.24万元（-17.23%），落在业绩预告中值偏上。 美年健康于 10月 26日发布《关于收购云南慈铭健康服务有限公司等十三家公司部分股权暨关联交易的公告》， 拟收购的十三家标的公司股权转让金额合计为人民币 3.73亿元。 投资要点: 前三季度量价齐升， 10月份到检保持旺盛态势。 2023年前三季度公司客单价增长约 10%， 量价齐升驱动收入增长；其中单三季度收入同比下滑 1.11%，原因是去年同期存在外部因素影响导致的高基数。 四季度是体检行业传统旺季， 公司整体签单趋势、到检和排期都比较饱满。 10月中旬，公司连续两个周末创下单日体检峰值；今年 10月 14日创下最高收入峰值 7700万元，往年收入最高的周六发生在11月份大约 6800~7000万元； 10月 31日周二也达到了 7000万元的单日收入高位。 近期公告拟收购十三家公司部分股权，收购完成后，美年健康将通过控股子公司持有云南慈铭 100%股份，通过全资子公司持有侯马美年 44.20%股份、 怀化美年 41.71%股份、 昆明美兆 81.82%股份、 昆山慈铭 100%股份、 南昌信邦 100%股份、 沈阳奥亚 94.04%股份、深圳益尔康 100%股份、 武汉奥亚 100%股份、 成都金牛美年 100%股份、 莱芜美年 100%股份、 郑州美兆 53.60%股份、 厦门慈铭 100%股份。 十三家公司承诺的 2023~2025年合计归母扣非净利润分别为5080万元、 6350万元、 7620万元。 开启内生增长和参变控双轮驱动。 截止 2023年 9月 30日，公司旗下正在经营的体检中心为 597家，其中控股体检中心 293家、 参股体检中心 304家。 目前参变控计划正稳步推进，将逐步把质地优秀和处于业绩爆发拐点的体检分院纳入上市公司； 并入上市公司的门店纳入集团预算管理，对其制定清晰的内生式增长目标。 盈利预测和投资评级： 今年以来公司进入需求推动、量价齐升的良性发展通道，我们持续看好公司。由于第三季度公司在人力与信息系统等方面投入增加，且提升相应销售佣金以鼓励销售健管人员加强对相关创新产品的重视度，我们下调了盈利预测。 基于审慎性原则，暂不考虑并购影响， 预计 2023~2025年公司收入分别为 105亿元、 126亿元、 153亿元，同比增长 23%、 20%、 22%；归母净利润分别为 5.62亿元、 8.92亿元、 13.55亿元，分别同比扭亏、同比+59%、同比+52%； 对应 PE 分别为 42倍、 26倍、 17倍。 维持“买入”评级。 风险提示： 医疗纠纷风险；数字化运营不及预期的风险；组织架构优化不及预期的风险；商誉减值风险；行业需求不及预期的风险。