预计利润端延续高增长。公司发布2023年年报及2024Q1业绩预告。（1）2023年，公司实现营收47.15亿元（+16.66%，同增，下同），其中阿胶及系列产品收入43.64亿元（+17.98%）；归母净利润11.51亿元（+47.55%），扣非归母净利润10.83亿元（+54.70%）。费用端看，销售费用、管理费用、研发费用分别为14.86亿元（+12.78%）、3.77亿元（-2.55%）、1.73亿元（+25.77%），费用率分别为31.52%（-1.08pp）、8.00%（-1.58pp）、3.67%（+0.27pp）。（2）2024Q1，公司预计实现归母净利润3.34-3.57亿元，同比增长45%-55%；预计扣非归母净利润实现3.09-3.32亿元，同比增长46%-56%。 复方阿胶浆强势发力，阿胶系列产品整体增长势能良好。公司坚持“药品+健康消费品”双轮驱动，持续提升大单品打造能力。（1）东阿阿胶块：通过渠道瘦身推动终端动销，目前渠道库存保持良性水平，继续夯实品类龙头地位。（2）复方阿胶浆：围绕大品种战略持续拓宽渠道布局，一方面通过拓展新适应症及循证研究助力市场开拓，推动医疗渠道稳健增长；另一方面通过零售市场精准营销促进县域市场渗透，2023年销售额超15亿元，增量超40%；2024Q1保持快速增长，公司计划其2024年全年销售目标超25亿元。（3）桃花姬阿胶糕：基于大快消新打法，拓展即食养颜第一品牌。（4）阿胶粉：针对年轻群体，以国潮时尚和数字化等方式推广；围绕线上线下互动整合，2023年销售破亿元。（5）“皇家围场1619”男士滋补品牌：进一步明晰品牌定位，推动终端营销增量。 股权激励彰显长期发展信心，稳定分红提升投资回报能力。（1）股权激励：公司已于2024年1月发布第一期股权激励计划（草案），解禁指标涵盖ROE、净利润CAGR、营业利润率三重维度，彰显公司长期发展信心。（2）分红：作为央企控股上市公司，公司始终将股东利益放在重要位置。数据统计，自1999年度首次分红至2023年度公司共分红25次，累计分红金额约77.32亿元。根据2023年利润分配预案，2023年分红金额首次突破10亿元，分红比例达99.60%；即每10股派发现金17.80元（含税），现金分红总额达11.46亿元。 投资建议：公司双轮驱动激活内生动力，高势能构筑品牌壁垒；技术创新驱动业务增长，长期发展动力充足。我们上调原有盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为14.53/17.22/20.26亿元（2024-2025年前值为12.81/15.71亿元），增速分别为26%/19%/18%；对应PE分别为30/25/21倍，维持“增持-A”建议。 风险提示：行业政策变化风险、市场竞争加剧风险、阿胶价格体系波动风险、产品推广不及预期风险等。

轻舟已过万重山， 不利因素消除后阿胶龙头重回稳步高增。 东阿阿胶深耕阿胶行业 70余载，拥有“东阿”、“吉祥云”和“桃花姬” 3枚中国驰名商标， 核心产品包括阿胶块、复方阿胶浆和“桃花姬”阿胶糕等。 目前， 东阿阿胶已成长为 OTC 第一大单品，滋补养生第一品牌。 2020年以来，公司逐步清除不利因素，通过终端动销、消费者深度运营、数字化营销等策略消化超量渠道库存。 2022年，公司践行强力举措来治理东阿阿胶的市场生态，稳价格，清渠道，强信心！截至 2023年底，核心产品终端价格企稳，渠道库存优化效果显著，库存量逐步恢复正常水平。 2023年， 公司全年营收 47.15亿元（+16.66%，同比增长 16.66%，下同），归母净利润为 11.51亿元（+47.55%）， 扣非归母净利润 10.83亿元（+54.7%）， 业绩表现亮眼。 补气补血类产品需求旺盛，东阿阿胶稳居行业龙头。 后疫情时代，自我保健类产品需求有所提升，尤其是补气补血、增强免疫类产品。根据中康开思数据， 2023年，滋补保健类中药 OTC 产品销售额为 253.76亿元，同比增长 14.95%。东阿阿胶作为阿胶产品高端市场的代表企业，占据了我国大部分阿胶市场份额。作为行业龙头，东阿阿胶的销售态势和行业情况相辅相成， 2022年下半年开始，公司产品在零售端的增长速度开始跑赢行业平均增速。 公司品牌唤醒和品牌焕新效果显著，人群渗透率不断提升。 “药品+健康消费品”双轮驱动，核心产品在营销、渠道和产品力三方面共同提振下快速成长。 品牌营销方面， 公司不断提高品牌势能，新老媒介齐发力，多途径抢占新老消费者心智。 2023年复方阿胶浆、 桃花姬阿胶糕均快速增长，“小金条” 阿胶粉作为符合年轻化、便捷化的阿胶新形态， 2023年收入快速破亿。 产品力提升方面， 公司积极拓展复方阿胶浆新适应症， 验证复方阿胶浆在改善癌因性疲乏、治疗卵巢综合症及孕期贫血、帮助新冠康复等方面的作用。凭借确切的疗效及充分的循证医学证据，复方阿胶浆有望进一步开拓院内市场。 渠道方面，阿胶块精简渠道；复方阿胶浆拓宽渠道，积极开拓零售市场、院内市场、基层县域市场空间；同时，公司线上渠道有望成带来较大的增量。此外，公司战略布局男士滋补健康新赛道，打造“皇家围场 1619”品牌， 围绕滋补男科领域等独特大品种进行二次开发， 有望满足更多消费者的滋补保健需求。 盈利预测与投资评级： 我们预计 2024-2026年归母净利润分别为 13.87、16.42、 19.40亿元， 2024-2026年 P/E 估值分别为 30/26//22X。考虑到公司作为阿胶品类的龙头企业，品牌+渠道+产品优势显著，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 市场竞争加剧的风险，原材料价格波动风险，产品放量不及预期风险；政策风险等。

事件公司发布年报， 2023年实现营收 47.15亿元，同比+16.66%；实现归母净利润 11.51亿元，同比+47.55%，扣非归母净利润 10.83亿元，同比+54.70%。 事件点评 营收利润双增长， 毛利率进一步提升持续打造滋补行业引领品牌， 23年利润端增速亮眼。 2023年公司实现营收 47.15亿元，同比+16.66%；实现归母净利润 11.51亿元，同比+47.55%，扣非归母净利润 10.83亿元，同比+54.70%。 其中，公司阿胶系列产品实现营收 43.64亿元，同比+17.98%，板块毛利率为 72.37%，同比+1.71pct。 核心产品复方阿胶浆在大品种战略的推动下，收入增长超过 40%；桃花姬以代言人为杠杆，深耕数字化，收入同比+46%。 四季度营收端和利润端持续高增速。 四季度为公司传统销售旺季， 23年四季度也保持了良好的增势。2023Q4公司实现营业收入 12.87亿元，同比+29.30%；实现归母净利润 3.67亿元，同比+37.48%；实现扣非归母净利润 3.82亿元，同比+54.41%。 毛利率持续提升， 成本控制与效率提高。 2023年公司毛利率为 72.31%，同比+1.93pct。 期间费用率为 37.56%，同比-2.96pct； 其中销售费用率为 31.52%，同比-1.08pct；管理费用率为 8.00%，同比-1.58pct； 财务费用率为-1.96%，同比-0.30pct； 整体而言，公司有效控制了各项费用，在成本管理方面实现了提升。 股权激励计划落地，助力长期稳健发展发布第一期股权激励计划，利于公司业绩稳步增长。 2024年 1月 3日，公司发布第一期限制性股票激励计划(草案)，拟授予不超过 151.23万股限制性股票，占公司股本总额的 0.23%，授予对象共有 185名员工，包括高管 7人，中层管理人员及核心业务(技术)骨干 178人。激励计划限售期分别为自限制性股票授予登记完成之日起 24个月、 36个月、 48个月。对于解除限售条件，激励考核要求以 2022年为基准， 2024-2026年净利润复合增速均不低于 20%，且不低于同行业平均水平或对标企业75分位值水平； 2024-2026年净资产收益率分别不低于 10%、 10.5%、11%，营业利润率分别不低于 23%、 23.5%、 24%。此外，对个人绩效也有相应考核要求。 此次股权激励计划覆盖了广泛的员工群体，将管理层和业务骨干与公司及股东的利益紧密联系起来，以更有效地激发团队的积极性和凝聚力，为公司发展提供有力支持。 守正传承东阿故事， 创新驱动高质量发展加大研发投入， 积极打造品牌。 2023年公司研发费用率为 3.67%，同比+0.26pct。 公司系统布局“一中心三高地”研发体系， 正在进行多个重要研发项目，包括复方阿胶浆改良型新药、中药大品种培育以及新产品开发。 同时， 公司积极推进阿胶文化国际化，发展美食、研学、理疗一体化养生业态， 举办“中华医圣故里行”活动，参与第九届尼山世界文明论坛，用“滋补国宝”讲好阿胶故事、讲好东阿故事、讲好中医药故事。 引领胶类产业链新发展， 多方措施并举。 一方面，公司聚焦原料保供，增强产业链供应链韧性和安全水平，加快“智改数转”，推进“两化融合”，持续争创国家 5A 级景区。另一方面，公司战略布局“皇家围场1619”子品牌， 持续推进鹿角胶、龟甲胶、海龙胶等胶类药材医理创新研究，加快海龙胶口服液、龟鹿二仙口服液和鹿角胶等男科产品布局，探索第二增长曲线。 投资建议我们调整了此前盈利预测，根据公司最新披露 23年年度报告数据显示，公司主业业绩稳步增长， 产品持续放量维持高速增长， 因此略微上调了公司 24-25年的盈利预测，我们预计公司 2024-2026年收入分别为56.95/68.53/82.33亿元（24-25年原预测值为 56.92/67.41亿元），分别同比增长 20.8%/20.3%/20.1%，归母净利润分别为14.23/17.23/20.77亿元（24-25年原预测值为 13.55/16.18亿元），分别同比增长 23.6%/21.1%/20.6%，对应估值为 27X/22X/19X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 风险提示市场竞争加剧风险；产品推广不及预期风险。

2023年公司实现营收 47.15亿元（同比+16.66%），归母净利润 11.51亿元（同比+47.55%） ，扣非归母净利润 10.83亿元（同比+54.70%） 。其中四季度实现营业收入 12.87亿元（同比+29.30%，环比+2.05%），归母净利润 3.67亿元（同比+37.48%，环比+45.39%），扣非归母净利润 3.82亿元（同比+54.41%，环比+81.59%） 。 阿胶系列核心产品保持高质量增长。 2023年公司阿胶及系列产品实现营收43.64亿元，同比增长 17.98%， 占公司收入比例为 92.55%。整体阿胶系列毛利率为 72.37%，在原材料成本持续上涨的背景下仍同比提升 1.71pct，有效带动公司整体盈利水平增长。核心产品阿胶块市占率进一步提升， 复方阿胶浆院内院外均保持良好增长，开展方证代谢组学研究，阐明药效物质基础和作用机制，借助纳入《新型冠状病毒感染后长期症状中医诊疗专家共识》等专家共识和诊疗指南，强化产品的临床价值独特性和精准定位，实现院内带动院外的快速增长。 “桃花姬”阿胶糕完成标准制定，实现稳定增长，同时“小金条”阿胶粉通过加大线上拓展，实现了高速增长。 推进提质增效，公司盈利能力进一步提升。 2023年公司整体毛利率为 70.24%（同比+1.94pct） ，净利润率为 24.43%（同比+5.15pct） ， 净利润率连续 5年保持正增长。 从费用端看， 2023年销售费用率和管理费用率分别为 31.52%和 8.00%，同比下降 1.08pct 和 1.58pct，公司持续提升销售费用使用效率以及内部管理水平，提质增效成果显著。 拓展业务渐有起色，加大研发投入丰富滋补健康产品矩阵。 2023年公司研发费用同比增长 25.77%，研发费用率为 3.67%，提升 0.26pct，培育品牌“皇家围场 1619”布局男士滋补健康新赛道，探索第二增长曲线。公司打造“一中心”“三高地” 研发布局，开发新品类、新产品， 加大中药新药研发投入，加快阿胶经典名方上市，布局胶类中药新赛道。 上调至“强烈推荐”投资评级。 我们继续看好公司“药品+健康消费品”双轮驱动发展战略， 股权激励指引长期成长， 不断推进提质增效， 上调 2024-2026年预计营收至 56.39/66.31/75.62亿元，同比增长 19.59%/17.60%/14.03%，归母净利润 13.70/16.48/19.67亿元，同比增长 19.02%/20.34%/19.32%，对应 PE 为 28/23/20倍， 上调至“强烈推荐”投资评级。 风险提示： 终端动销、新品推广不及预期，原料价格波动与供应短缺等风险。

公司披露 2023 年年报，实现营收 47.15 亿元，同比增长 17%；归母净利润11.51 亿元，同比增长 48%；扣非归母净利润 10.83 亿元，同比增长 55%；单 Q4 实现营收 12.87 亿元，同比增长 29%；归母净利润 3.67 亿元，同比增长 37%；扣非归母净利润 3.82 亿元，同比增长 54%。业绩符合预期。 构建丰富的产品矩阵公司核心产品为阿胶块、 复方阿胶浆、“桃花姬” 阿胶糕、 阿胶速溶粉、“皇家围场 1619”。 2023 年公司阿胶及系列产品收入 43.64 亿元， 同比增长17.98%， 毛利率 72.37%， 同比增加 1.71pct； 其他药品及保健品收入 1.87亿元， 同比下滑 0.25%； 毛驴养殖及销售收入 9724 万元， 同比下滑 5.73%；其他收入 6710 万元， 同比增长 27.77%。 公司持续巩固阿胶顶流品牌， 开发系列“阿胶+”“+阿胶” 大健康产品， 同时推进鹿角胶、龟甲胶、海龙胶等胶类药材医理创新研究，加快海龙胶口服液、龟鹿二仙口服液和鹿角胶等男科产品布局，探索第二增长曲线。 盈利及营运能力有所提升2023 年公司毛利率 70.24%， 同比增加 1.94pct； 销售费用率 31.52%， 同比下降 1.08pct； 管理费用率 8.00%， 同比下降 1.58pct； 研发费用率 3.67%，同比增加 0.27pct； 财务费用率-1.96%， 同比下降 0.30pct； 净利率 24.43%，同比增加 5.15%， 盈利能力有所提升。 2023 年公司存货周转天数 288.79 天，同比下降 116.43 天； 应收周转天数 17.06 天， 同比下降 14.54 天， 营运能力边际改善。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 55.81/65.29/75.15 亿元， 同比 增 速 分 别 为 18.37%/16.98%/15.10% 亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为13.87/16.52/19.36 亿元， 同比增速分别为 20.55%/19.06%/17.19%， EPS 分别为 2.15/2.56/3.01 元/股， 3 年 CAGR 为 18.92%。 鉴于公司为滋补类中药龙头， 参照可比公司估值，我们给予公司 2024 年 33 倍 PE，目标价 71.09元，维持“买入”评级。 风险提示： 毛利率下滑或波动风险；市场竞争加剧风险；销售不及预期风险。

2024 年 3 月 22 日， 东阿阿胶发布公告： 2023 年， 公司实现营业收入 47.15亿元， 同比增长 16.66%； 归母净利润 11.51 亿元， 同比增长 47.55%；扣非归母净利润 10.83 亿元， 同比增长 54.70%。 投资要点:国企改革成效突显， 公司保持着强劲的增长态势 2023 年公司实现营业收入 47.15 亿元， 同比增长 16.66%； 归母净利润 11.51 亿元，同比增长 47.55%； 扣非归母净利润 10.83 亿元， 同比增长 54.70%。 其中， 单四季度实现营业收入 12.87 亿元， 同比增长 29.30%； 归母净利润 3.67 亿元， 同比增长 37.48%； 扣非归母净利润 3.82 亿元，同比增长 54.41%。 双轮驱动持续推进， 探索第二增长曲线 2023 年公司阿胶系列产品收入 43.64 亿元， 同比增长 17.98%， 高于公司整体水平， 持续推进药品+健康消费品“双轮驱动” 增长模式。 推进鹿角胶、 龟甲胶、海龙胶等胶类药材医理创新研究， 加快海龙胶口服液、 龟鹿二仙口服液和鹿角胶等男科产品布局， 探索第二增长曲线。 截至 2023 年末，公司合同负债 8.24 亿， 较去年同期增加 2.29 亿， 合同负债持续增长。 经营效率持续提升， 积极分红回报股东 2023 年公司毛利率为70.24%（ +1.94pct）， 归母净利率 24.41%（ +5.11pct）， 其中销售费用率 31.52%（ -1.09pct）， 管理费用率 8.00%（ -1.58pct）， 研发费用率 3.67%（ +0.25pct）。 存货周转天数 288.79 天， 应收账款周转天数 17.06 天， 保持下降趋势， 经营管理效率持续提升。 2023 年公司分红率 99.6%， 积极回报股东。 盈利预测和投资评级 综合考虑公司业绩增长确定性持续提升，我们上调盈利预测， 预计 2024-2026 年公司营业收入 55.99、 67.19和 81.19 亿元， 归母净利润 14.00、 17.04 和 20.81 亿元， EPS2.17、2.65 和 3.23 元， 对应 PE 估值为 27.83X、 22.86X 和 18.72X。 公司持续聚焦核心业务， 经营效率不断提升， 积极推动新品开发， 探索二次增长曲线， 维持“买入” 评级。 风险提示 核心产品市场恢复不及预期， 衍生产品放量不及预期，已有客户群体流失， 新消费群体拓展不及预期， 国内毛驴存栏量下降导致公司原料供应紧缺。

事件：公司发布2023年报，报告期内实现营业收入47.15亿元，同比增长16.66%；实现归母净利润11.51亿元，同比增长47.55%；实现扣非归母净利润10.83亿元，同比增长54.70%。 全年业绩贴近预告上限，Q4旺季收入端表现亮眼。2023年公司实现归母净利润11.51亿元、扣非净利润10.83亿元，贴近此前业绩预告的上限，略超市场预期。 单四季度公司实现营收12.87亿元（同比+29.30%）；实现归母净利润3.67亿元（同比+37.48%）；实现扣非净利润3.82亿元（同比+54.41%），单四季度净利率达到28.53%，表现亮眼。2023年阿胶及系列产品实现营收43.64亿元，同比增长17.98%，占总营收比重为92.6%；阿胶系列产品毛利率为72.4%，略高于整体毛利率。 净利率提升显著，经营效率持续优化。2023公司实现毛利率70.2%，较2022年同期提升1.94pp；实现净利率24.4%，同比+5.13pp。销售规模效应叠加内部费用管控，2023年公司各项费用率均有所下降，销售/管理/财务费用率分别为31.5%/8.0%/-2.0%，分别同比-1.09pp/-1.57pp/-0.3pp。我们认为随着国企改革深化，公司内在经营效率有望进一步提高，带来利润率的提升。 渠道治理卓有成效，应收及存货水平均为近年来最佳。公司持续大力推进渠道治理、优化渠道生态，截止2023年末公司存货余额为10.1亿元，较2022年末减少18.3%，占总资产比重为7.6%（占比下降2.2pp），存货占比创近几年的新低。2023年公司应收账款及票据合计为4.4亿元，较2022年末减少20.4%，占营收比重为9.3%（占比下降4.3pp），亦为近年来较低水平。截止2023年末，公司合同负债余额8.2亿元，较2022年末增长38.4%；整体来看，公司渠道库存保持良性健康水平。 盈利预测和投资建议：考虑到公司阿胶系列销售超此前预期，根据年报我们对盈利预测略作调整，预计2024-2026年公司实现营业收入57.76、68.74、80.85亿元，同比增长22.50%、19.01%、17.61%，实现归母净利润14.52、17.51、21.04亿元（2024-2025年预测前值为13.40、16.64亿元），同比增长26.20%、20.55%、20.16%。考虑到公司为中药滋补老字号，核心产品阿胶系列销售重回正轨，正在逐渐形成药品++健康消费品双轮驱动增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：原材料价格波动的风险；阿胶块、复方阿胶浆恢复不及预期风险；政策变化风险；研报使用信息数据更新不及时的风险。

滋补类中药龙头公司为滋补类中药龙头，核心产品为阿胶及系列产品， 2023Q1-3公司在阿胶行业市占率达 65.3%， 相比 2022年提升 4.5pct。 2005年加入华润集团，2022年具备丰富 OTC 营销经验的华润系高管上任，提出“价值、业务、组织、精神”四个重塑， 业绩呈现边际改善， 根据公司 2023年业绩预告，预计 2023年归母净利润为 11-11.6亿元，同比增长 41-49%。 品牌优势为公司核心竞争力之一， 2022年公司品牌价值在健康产业排行榜位列第一。 滋补类中药市场有望持续扩容2022年我国补血补气类中成药零售市场规模为 146亿元， 同比增速达 6%，2023Q1-3为 123亿元，同比增速达 24%，呈现恢复性增长， 其中第一大品类为阿胶，市场占比达 32%。 2023年我国 65岁人口占比 15.4%，国内老龄化趋势加剧， 国家顶层策略从注重“治已病”向注重“治未病”转变， 并认可中医药在治未病中作主导作用，叠加居民健康管理意识逐渐提升，滋补类中药行业规模有望持续扩容。 药品+健康消费品双轮驱动阿胶为公司大单品， 2023Q1-3收入占比近 50%， 过去由于渠道库存积压影响销售， 目前库存水平逐步恢复良性，未来有望维持稳定增长。复方阿胶浆 2023Q1-3收入占比近 30%， 随着循证医学证据的强化， 临床端的推广有望带动 OTC 市场的增量，国家医保解限在 2024年开始执行， 产品有望维持快速增长。“桃花姬”阿胶糕定位健康休闲零食， 2023Q1-3收入占比约 10%，随着公司落实代言人整合营销、品牌品类规划，有望维持快速增长。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-2025年营业收入分别为 48.05/56.88/66.34亿元， 同比 增 速 分 别 为 18.87%/18.38%/16.63% ， 归 母 净 利 润 分 别 为11.31/13.48/15.69亿元， 同比增速分别为 44.97%/19.20%/16.43%， EPS 分别为 1.76/2.09/2.44元/股， 3年 CAGR 为 26.24%。 绝对估值法测得公司每股价值为 67.63元，可比公司 2024年平均 PE 41倍，鉴于公司为滋补类中药龙头，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司 2024年 32倍 PE，目标价 66.98元，维持“买入”评级。 风险提示： 毛利率下滑或波动风险；市场竞争加剧风险；销售不及预期风险

事件2024年 1月 26日， 东阿阿胶发布 2023年度业绩预告，预计 2023年归母净利润约为 11.0-11.6亿元，同比增长 41%-49%。扣非归母净利润为 10.3-11.0亿元，同比增长约 47%-57%。 事件点评 23Q4单季度利润增长亮眼经计算， 公司单 Q4归母净利润 3.16~3.76亿元，同比增长 18.35% ~40.82%；扣非归母净利润 3.3~4.0亿元，同比增长 33.06%~61.29%。 2023年，公司紧紧围绕“增长·效率”发展主题，继续深度践行“价值重塑、业务重塑、组织重塑、精神重塑”，带动业绩高速增长。 股权激励方案推出，长期高增长信心充足2024年 1月 3日，东阿阿胶发布第一期限制性股票激励计划（草案），计划授予公司骨干人员共 185人不超过 151.2万股，占公司总股本的0.23%，其中限制性股票的授予价格为 24.98元/股。 从业绩考核目标来看，东阿阿胶在 2024-2026年， ROE 分别不低于 10%/10.5%/11%，归母净利增速基于 2022年复合增速不低于 20%， 分别为11.23/13.48/16.17亿元；营业利润率分别不低于 23%/23.5%/24%。 公司此次股权激励的解锁在净资产收益率、归母净利润年复合增长率和营业利润率这三个方面都设置了相应的条件，净资产收益率、归母净利润年复合增长率两项指标中，除了设置绝对的目标，还加入了与对标企业和同行业的对比，其中对标企业选取的以“中成药”为主营业务，且资产、营业收入规模与公司具可比性的对标样本，包括云南白药、吉林敖东、仁和药业、九芝堂等在内的合计 20家企业。 按公司目前业绩增速来看，此次股权激励目标相对保守，国企实际业绩有望高于股权激励目标，兑现确定性高。 四季度为公司产品销售旺季，产品有望进一步放量公司坚定实施药品+健康消费品“双轮驱动”增长模式， 阿胶块是公司第一大单品， 通过“炼行计划”的推广、消费者沟通、品牌唤醒策略的执行，目前阿胶块的渠道库存已处于良性运转状态，预计 2023年产品营收稳健增长。 同时，公司启动了复方阿胶浆大品种战略，积极拓展产品新适应症， 进行相关临床研究， 同时加快药店市场的推广和覆盖，预计 2023年产品营销将进一步放量。 此外，“桃花姬”阿胶糕是公司从保健品到消费品的尝试， 正在从区域性品牌打造成全国品牌，全面激活品牌年轻化运营，预计阿胶糕 2023年产品收入增速较快。 阿胶速溶粉于 2022年上市， 2023年公司焕新主视觉包装，拓展多元化服用场景，预计 2023年阿胶粉销量将会进一步增长。 扎实落地新品培育战略，着力打造“皇家围场 1619”男士滋补品牌，重点布局线下零售市场， 持续丰富非阿胶类产品线。 在品牌推广方面，公司与奈雪进行合作推出阿胶奶茶，提升品牌知名度及年轻人群渗透率，多方位品牌唤醒和品牌焕新。 投资建议公司 23年业绩增速亮眼，品牌焕新赋能带来新动力，旺季拉动产品进一步放量， 因此我们调整业绩预期，预计公司 2023~2025年收入分别为 47.81/56.92/67.41亿元（前值为 45.71/53.28/63.70亿元），分别同比增长 18.3%/19.1%/18.4%，归母净利润分别为 11.20/13.55/16.18亿元（前值为 10.12/12.20/14.53亿元），分别同比增长43.5%/21.0%/19.4%，对应估值为 30X/25X/21X。 我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 风险提示市场竞争加剧风险，行业政策变化风险，原材料价格及供应风险。

事件：公司发布223023年业绩预告，预计32023年实现归母净利润11--611.6亿元，同比增长41%%--49%%；实现扣非净利润10.3--111亿元，同比增长47%%--57%%。 业绩预告略超预期，阿胶系列表现强势。根据业绩预告，2023年全年公司归母净利润中值为11.3亿元，同比增长44.87%；扣非净利润中值为10.65亿元，同比增长52.18%。Q4单季度来看，归母净利润中值为3.46亿元，同比增长29.66%；Q4扣非净利润中值3.65亿元，同比增长47.29%。公司2023年业绩表现亮眼，主要得益于坚定推进药品+健康消费品双轮驱动的发展模式，坚持“滋补国宝东阿阿胶”价值引领，保障复方阿胶浆大品种增长，积极拓展以桃花姬阿胶糕为代表的健康消费品，我们预计2024年有望延续良好势头。 股权激励提振士气，1Q1开门红可期。1月2日，公司首期股权激励草案落地，选取净资产收益率、归属母公司股东的净利润增长率、营业利润率作为公司层面的业绩考核指标，可以充分反映股东回报、公司持续成长能力及企业运营质量的提升，考核指标彰显公司发展信心。1月24日晚，公司公告用于股权激励的股份已经回购完成，合计回购151.24万股，占总股本的0.2349%，回购最高价格为52.41元/股、最低价格为48.01元/股，使用资金总金额为7587万元。 看好核心产品销售回升，药品++健康消费品双轮驱动。1）东阿阿胶：公司品牌认知度和驴皮原材料资源优势明显，随着公司渠道生态治理成效显现，市占率有望恢复高水平。2）复方阿胶浆：十四五战略品种，医保支付限制解除以及治疗癌因性疲乏新适应症拓宽，有望加速复方阿胶浆在医疗渠道放量；同时公司通过学术推广以院内带动院外，复方阿胶浆有望成为公司快速增长的重要驱动力。3）桃花姬：极富女性气质的“桃花姬”品牌定位与公司原有消费群体形成区隔，营销策略调整后更加注重消费品逻辑，公司通过线上+线下双渠道协同发展，加速触达年轻用户，桃花姬有望恢复稳健增长。 盈利预测和投资建议：我们预计2023-2025年公司实现营业收入48.46、56.05、65.10亿元，同比增长19.90%、15.66%、16.14%，实现归母净利润11.31、13.40、16.64亿元，同比增长45.00%、18.47%、24.17%。考虑到公司为中药滋补老字号，核心产品阿胶系列销售重回正轨，正在逐渐形成药品++健康消费品双轮驱动增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：原材料价格波动的风险；阿胶块、复方阿胶浆恢复不及预期风险；政策变化风险；研报使用信息数据更新不及时的风险。

事件：2024年1月2日，公司发布第一期限制性股票激励计划（草案）及回购股份公告。公司拟以自有资金回购151.23-166万股，回购价格不超74.82元/股，用于股权激励计划。公司计划向包含董事、高管、中层及核心骨干在内的185人授予不超151.23万股（占公司总股本0.2348%）限制性股票，授予价格为24.98元/股；解禁指标涵盖ROE、净利润CAGR、营业利润率三重维度。 股权激励全面综合考核，彰显公司长期发展信心。本次激励计划各年度考核指标为：1）2024-2026年ROE不低于10%、10.5%、11%，且不低于同业平均或对标企业75分位；2）以2022年为基准，2024-2026年归母净利润CAGR均不低于20%，且不低于同业平均或对标企业75分位；3）2024-2026年营业利润率不低于23%、23.5%、24%。股权激励将核心员工与公司利益深度绑定，有助于增加公司人才吸引力，促进公司核心队伍建设，更加有利于公司长远发展。 坚持“药品+健康消费品”双轮驱动，成效显著。公司加速业务重塑，坚持“药品+健康消费品”双轮驱动，以阿胶、复方阿胶浆为基石，向“阿胶+”及“+阿胶”不断延伸。1）传统阿胶块：公司通过精准营销、品牌唤醒促进终端纯销持续增量；并持续打造“滋补国宝”顶流品牌，夯实品牌基石；2023Q1-Q3阿胶块营收占比约50%，增长基本持平。2）复方阿胶浆：公司全面落地大品种战略，深耕连锁、拓展县乡市场，搭建动销体系；2023Q1-Q3复方阿胶浆营收占比近30%，增速近40%；同时积极拓展新适应症，开展治疗癌因性疲乏、改善睡眠、治疗卵巢综合征、改善阳康后疲劳等高等级循证医学研究，适应症的扩大有望拓展消费者人群，提升市场渗透率。3）桃花姬阿胶糕：作为健康消费品领域核心品牌，将通过快消品思路实现从区域性品牌向全国性品牌迈进；2023年以来已通过打造出圈金曲、多媒体高频次重点市场覆盖、官宣明星代言等活动深化动销及终端渗透；2023Q1-Q3桃花姬阿胶糕营收占比约10%，增速70%左右；未来将持续丰富桃花姬品牌内涵，探索“轻养生”第二增长曲线。4）其他：男士滋补品牌“皇家围场1619”已于2023年6月焕新上市，通过重点布局线下零售市场有望提升男科市场占有率。 投资建议：公司发布股权激励计划提振长期发展信心，双轮驱动发展战略成效显著，成长动力充足。我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为10.21/12.81/15.71亿元，增速分别为31%/26%/23%；对应PE分别为32/25/21倍。首次覆盖，给予“增持-A”建议。 风险提示：行业政策变化风险、市场竞争加剧风险、阿胶价格体系波动风险、产品推广不及预期风险等。

近日，公司发布第一期限制性股票激励计划（草案）。本激励计划拟授予不超过 151.2332万股限制性股票，占总股本 0.23%，其中首次授予 134.2717万股，占总股本 0.21%，占本次授予权益总额的 88.78%。拟覆盖董事（不含外部董事）、高管、中层管理人员及核心骨干人员共计 185人，授予价格 24.98元/股。 评论： 股权激励草案落地，彰显公司发展信心。本次激励方案业绩考核年度为 24-26年，分别考核 24-26年净资产收益率不低于 10%/10.5%/11%，以 22年为基准，24-26年归母净利润复合增长率不低于 20%，以及 24-26年营业利润率不低于23%/23.5%/24%，同时前两个业绩考核条件不低于同行业平均水平或对标企业75分位值水平，按各限售期 33%/33%/34%比例解锁。 “双轮驱动”成效显著，公司经营持续向好。2023年公司深度践行“价值重塑、业务重塑、组织重塑、精神重塑”，不断深化、巩固“滋补国宝 东阿阿胶”品牌建设，全方位品牌唤醒和品牌焕新；推动药品、健康消费品“双轮驱动”增长模式，成效显著。其中，阿胶块精准营销，强化终端动销；复方阿胶浆推动大品种战略，深耕连锁、拓展县级市场，市占率实现提升；桃花姬阿胶糕优化全渠道建设，推动产品良好增长；大力推广阿胶便利化剂型，通过优质达人种草、主播带货等电商精细化运营手段，全面实施精准营销，进一步提升线上市场份额，推动东阿阿胶速溶粉同比大幅增长。 看好公司业绩表现，维持“推荐”评级。考虑到公司正处于业绩恢复期，各项经营稳步恢复，未来有望逐步迎来多重利好因素的叠加，1）渠道库存周期清理后的业绩有望快速恢复；2）华润系优秀高管团队及核心人员注入有望为公司带来的全方位提升；3）股权激励计划中 ROE 为重要考核指标，有望带动公司基本面大幅提升。综合以上利好因素，我们预计公司 23-25年归母净利润为11.1/14.9/19.3亿元，同比增速为+42.4%、33.8%、29.8%，结合公司历史估值及公司最新经营情况，给予 24年 30倍目标 PE，对应目标价 69.3元，维持“推荐”评级。 风险提示：核心产品渗透率提升不及预期。