2024H1新增交付商业化CDMO项目9个，支撑小分子CDMO可持续性增长。化学大分子在手订单强劲，蓄势待发。 业绩：2024H1剔除大订单主业收入增长，新签订单YOY较佳2024H1实现收入26.97亿元（YOY-41.63%），归母净利润4.99亿元（YOY-70.40%），扣非净利润4.48亿（YOY-71.41%）。其中2024Q2收入12.98亿元（YOY-45.31%），归母净利润2.17亿（YOY-79.44%），扣非净利润1.94亿（YOY-79.55%）。收入端和利润端下滑主要是2023H1交付大订单基数导致。在境内外生物医药融资环境持续低迷的情况下，2024H1公司营业收入剔除上年同期大订单影响后仍实现微幅增长。2024H1公司新签订单同比增长超过20%，且二季度较一季度环比有较大幅度增长，其中来自于欧美市场客户订单增速超过公司整体订单增速水平。截至中报披露日，不含2024H1已确认的营业收入，公司在手订单总额9.7亿美元。 业务拆分：2024H1新增商业化CDMO项目9个，未来放量可期小分子CDMO：商业化在手订单强劲，未来确定性强。2024H1实现收入21.95亿元，剔除大订单影响后同比增长2.49%。从业务端看，商业化项目数量显著增长，2024H1公司交付商业化项目43个，新增商业化项目9个，实现收入13.96亿元，剔除大订单影响后同比增长8.82%，支撑未来CDMO业务快速增长。公司交付临床阶段项目310个，其中临床Ⅲ期项目61个，实现收入7.99亿元，同比下降6.97%。根据在手订单预计2024年小分子验证批阶段（PPQ）项目达28个，已形成了充足的商业化订单储备，为业绩长期稳健增长提供有力保障。新兴业务：投融资不佳有所拖累，化学大分子蓄势待发。新兴业务实现收入5.00亿元，同比下降5.77%，主要受国内生物医药融资复苏不及预期。截止中报披露日，根据在手订单预计2024年新兴业务验证批阶段（PPQ）项目达9个,形成了充足的商业化订单储备，为业绩长期稳健增长提供有力保障。分业务看：2024H1化学大分子CDMO业务收入同比减少19.74%，制剂CDMO业务收入同比减少17.36%，临床研究服务板块收入同比减少23.78%，生物大分子CDMO业务板块收入同比增加1.42%，合成生物技术业务收入同比增长91.85%，收入来源的80%以上为境外客户。值得注意的是，2024H1化学大分子承接新项目72项，临床前项目39项，临床I期项目17项，推进到临床II期及之后项目合计10项，在手订单同比增长119%。2024年中多肽固相合成总产能达14,250L，以满足国内外客户固相多肽商业化生产需求，期待多肽订单交付对公司业绩拉动。 盈利预测与估值公告预计：“在行业仍处于调整期的背景下，结合市场环境的情况，预计全年非新冠收入实现超过10%的增长”。谨慎考虑到投融资对公司收入影响以及产能摊销压力，我们略微下调2024-2026年收入和利润预期。我们预计2024-2026年公司EPS为2.82、3.39和4.39元（前次预测2024-2025年EPS分别为3.39、3.90和4.94），2024年9月9日收盘价对应2024年PE为22倍。考虑到公司小分子CDMO不错的在手PP项目，我们认为仍具有较强的成长性。新兴业务板块多肽CDMO、制剂CDMO、技术输出等仍有较大的成长空间和业绩弹性，因此我们维持“买入”评级。 风险提示新业务拓展不及预期风险、汇兑风险、业绩不达预期风险、新产能投放不及预期风险。

事件：公司发布 2024年半年度报告。 2024H1业绩增长短期承压，来自欧美客户、大制药公司的收入增长较快。 2024H1，公司实现营业收入 26.97亿元，同比-41.63%； 实现归母净利润 4.99亿元，同比-70.40%。单看 2024Q2，公司实现营业收入 12.98亿元，同比-45.31%；实现归母净利润 2.17亿元，同比-79.44%。 公司2024H1业绩同比明显下降主要因为上年同期交付大订单以及国内生物医药融资复苏不及预期。剔除大订单后， 2024H1营业收入同比+0.80%。 分区域来看，美国客户收入为 17.81亿元， 剔除大订单影响后同比+26.92%； 欧洲客户收入为 1.78亿元，同比+22.75%；国内客户收入为 6.90亿元，同比-9.96%，国内客户收入同比下降主要因为国内医药生物行业融资低迷以及行业竞争加剧。分客户来看，来自大制药公司（剔除大订单）的收入为 13.15亿元，同比+12.49%；来自中小制药公司收入为 13.82亿元，同比-8.33%。 小分子 CDMO业务增长稳健，新兴业务受国内市场持续低迷等影响表现不佳。 分业务看， 2024H1， 小分子 CDMO 业务收入为 21.95亿元，剔除大订单影响后同比+2.49%。其中，临床阶段 CDMO、商业化阶段 CDMO 业务收入（剔除大订单） 分别为 7.99、 13.96亿元，同比变动-6.97%、 +8.82%；临床阶段 CDMO、商业化阶段 CDMO 业务毛利率分别为 41.58%、 50.41%，同比变动-0.95pcts、 -8.71pcts，商业化阶段CDMO业务毛利率同比明显下降主要因为大订单收入减少。新兴业务收入为 5.00亿元，同比-5.77%；新兴业务毛利率为 20.29%，同比 -13.46pcts，新兴业务毛利率同比下降主要因为国内市场持续低迷、部分业务处于产能爬坡阶段等。 新签订单增长良好，公司预计 2024年非新冠收入增长超 10.00%。 2024H1，公司新签订单同比增长超过 20.00%，且二季度较一季度环比有较大幅度增长，其中来自于欧美市场客户订单增速超过公司整体订单增速水平。截至报告披露日，公司在手订单总额达 9.70亿美元。公司根据在手订单预计 ， 2024年小分子业务 、新兴业务验证批阶段（PPQ）项目分别达 28、 9个， 已形成了充足的商业化订单储备，为业绩长期稳健增长提供有力保障。在行业仍处于调整期的背景下，结合市场环境的情况，公司预计 2024年非新冠收入实现超过 10%的增长。 盈利 预测 与投 资建 议 ： 2024-2026年，预计公司实现归母净利润10.81/13.77/17.63亿元， EPS 分别为 2.94/3.75/4.80元，当前股价对应的 PE分别为 21.66/17.00/13.28倍。考虑到医药生物行业投融资呈现回暖，公司新签订单保持较快增长，公司业绩有望改善。结合公司常规业务增速、同业公司估值等，给予公司 2024年 20-25倍 PE，对应的目标价格为 58.80-73.50元/股， 维持公司“买入” 评级。 风险提示：行业竞争加剧风险 ；行业政策风险；汇率变动风险；订单增长不及预期风险；人才流失风险； 中美贸易摩擦风险等。

事件： 2024年 8月 28日，凯莱英发布 2024年半年报业绩。上半年公司实现营业收入 26.97亿元，同比下降 41.6%，剔除大订单后同比增长 0.8%；归母净利润 4.99亿元，同比下降 70.4%；扣非净利润 4.48亿元，同比下降 71.4%。 单季度看，公司 Q2实现收入 12.98亿元，同比下降 45.3%；归母净利润 2.17亿元，同比下降 79.4%；扣非净利润 1.94亿元，同比下降 79.6%。 新签订单实现 20%+增长， 小分子 CDMO 毛利率保持稳健。 公司小分子CDMO 业务上半年收入 21.95亿元，剔除大订单影响后同比增长 2.5%，毛利率达 47.2%。其中商业化收入 13.96亿元，剔除大订单增速为 8.8%，上半年交付43个商业化项目、 新增 9个商业化项目；临床收入 7.99亿元， 交付 249个早期临床项目、 61个 III 期项目，预计 2024年小分子 PPQ 项目达到 28个，为远期增长提供商业化储备。 2024年以来全球创新需求持续改善， 上半年公司新签订单同比增长超 20%， Q2新签环比 Q1大幅提升， 来自欧美客户订单增速超过整体水平； 在手订单总额 9.7亿美元，同比增长 6.6%。 划分客户类型，上半年大药企收入 13.15亿元，剔除大订单后同比增长 12.5%；美国客户收入分别为 17.81亿元，剔除大订单后增速为 26.9%；欧洲市场客户收入 1.78亿元， 同比增长22.75%。 海外产能布局方面，英国 Sandwich 基地于今年 8月正式投入运营，未来将实现连续流、合成生物学、多肽等多技术赋能。 新兴业务多个项目进入 PPQ 阶段， 加速多肽产能建设和订单扩展。 新兴业务上半年收入 5.00亿元，同比下降 5.8%， 主要系国内投融资低迷； 预计 2024年 PPQ 项目达 9个。 （1）化学大分子在手订单同比增长 119%， 承接新项目 72项， 获得多个跨国药企的多肽中后期临床项目， 助力国内重要客户 GLP-1多肽项目动态核查顺利通过， 2024年中多肽固相合成总产能达 14250L，满足商业化多肽生产需求。 （2）制剂 CDMO 业务进行中项目订单 150个、其中海外项目36个， 多肽口服递送技术实现多个项目的临床产品交付； 预充针和卡式瓶生产线预计 2025年投产， 单条生产线年产量可达 4000万支。 （3） 大分子 CDMO收入同比增长 1.42%，在手订单超过 100个，其中 ADC 项目数量占比超过 50%，公司快速建设一站式 ADC 服务能力。 投资建议： 凯莱英小分子 CDMO 业务和新兴业务双轮驱动，未来将加快海外产能布局。我们预计 2024-2026年公司营业收入分别为 59.45/67.83/77.41亿元，同比增长-24.0%/14.1%/14.1%，归母净利润分别为 10.72/12.49/14.43亿元，对应 PE 分别为 22/19/16倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求风险、项目运营风险、核心技术人员流失风险、政策变化风险、汇率风险等。

维持增持评级。公司发布半年度业绩预告，预计2024H1营收26.60-27.40亿元，同比下降40.72%-42.45%，主要系2023年同期交付大订单高基数所致。预计2024H1归母净利润4.80-5.50亿元，同比下降67.39%-71.54%，主要系1）2023年同期交付大订单毛利率较高；2）新兴业务处于产能爬坡期，产能利用率相对较低叠加国内市场竞争激烈，业务毛利率较低3）公司持续保持新技术研发投入和新业务培育。 维持2024-2026年EPS预测为3.20/4.09/5.34元，考虑可比公司平均估值，给予2024年PE25X，下调目标价至80元，维持增持评级。 剔除大订单后常规业务保持增长。在境内外生物医药投融资环境持续低迷下，公司营业收入剔除上年同期大订单影响后微幅增长，其中小分子CDMO业务剔除大订单后维持正增长。新兴业务受国内生物医药融资复苏不及预期，收入同比下降。 新签订单增速稳健，海外布局及多肽产能建设加码。公司持续加大业务开拓力度，2024H1新签订单同比增长超过20%，二季度较一季度环比较大幅增长，来自欧美市场客户订单增速超过公司整体订单增速水平。海外布局方面，2024H1公司取得前辉瑞英国SandwichSite的APIPilotPlant及R&DLaboratory，完成首个欧洲研发生产基地布局，进一步提升CDMO业务全球供应能力。公司持续推进多肽产能建设，多肽固相合成产能有望从2023年10250L提升至2024H114250L。制剂CDMO持续加大客户开拓力度，2023年新签订单数同比增长50%。 生物大分子交付首个双抗ADC项目，合成生物技术首个IND项目首批生产顺利交付。2023年连续流技术输出业务新承接项目19个，金额超2.5亿元，新业务板块能力建设逐步加强，有望助力远期发展。 催化剂：订单进展超预期，新业务快速拓展，投融资数据改善。 风险提示：行业竞争加剧风险，地缘政治风险，商业化订单波动风险。

公司发布 2024 年一季报。 2024 年一季度公司实现营业收入 14.00 亿元，同比下滑 37.76%， 归母净利润 2.82 亿， 同比下滑 55.27%，扣非净利润 2.54亿， 同比下滑 58.88%。毛利水平环比提升，小分子业务保持快速发展。 公司实现收入 14.00 亿元，剔除上年同期大订单收入影响后同比增长 15.21%，其中来自欧美市场客户剔除上年同期大订单收入影响后同比增长 62.80%，整体业务毛利率43.52%，环比上季度提升 5.49pcts，海外客户持续活跃。来自跨国大制药公司收入 4.82 亿元，剔除上年同期大订单收入影响后同比增长 19.62%，来自中小制药公司收入 9.18 亿元，同比增长 13.02%。小分子业务收入 12.23亿元，剔除上年同期大订单收入影响后同比增长 26.58%，小分子业务毛利率 47.34%，其中确认收入的小分子商业化项目 30 个，确认收入的小分子临床阶段项目 148 个，其中临床Ⅲ期项目 41 个。新兴业务实现收入 1.76亿元，受国内投融资环境持续影响，同比下降 29.30%，毛利率 17.30%。从各项费用率看，公司 24Q1 费用率有所波动，实现销售净利率 19.97%，同比下降 7.95pcts；销售费用率 3.19%，同比增加 1.69pcts；管理费用率12.33%，同比增加 4.96octs。积极回购，展现长期发展信心。 公司于 2024 年 2 月 29 审议通过了《关于回购公司股份方案的议案》，根据股份回购方案，公司将采用集中竞价交易的方式从二级市场回购股份，本次回购股份的资金总额将不低于人民币60,000 万元（含），且不超过人民币 120,000 万元（含） ； 回购价格不超过 157 元/股， 本次回购股份将用于后续实施员工持股计划或者股权激励及注销减少注册资本。展望 2024： 公司将加快海外产能布局建设、推动盈利能力再平衡、加快新兴业务发展、加大研发平台建设、迭代升级运营管理体系，为未来的再上台阶打下良好基础。 盈利预测与评级： 我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 12.44 亿元、 15.33 亿元、 19.04 亿元，同比增长-45.2%、 23.2%、 24.2%；对应 PE分别为 25X、 20X、 16X 倍，维持“买入” 评级。 风险提示： 行业增速不及预期， 医药研发需求下降风险

事件概要公司2024Q1实现营业总收入14.00亿元，同比下降37.76%（剔除上年同期大订单收入影响后同比增长15.21%）；归母净利润2.82亿元，同比下降55.27％。 投资要点Q1整体经营稳健，小分子业务快速增长从利润端对比，2024Q1毛利率43.52％，2019年Q1毛利率44.24％；2024Q1净利率19.97％，2019年Q1净利率19.32％。从客户来看，来自跨国大制药公司收入为4.82亿元，剔除上年同期大订单收入影响后同比增长19.62%；来自中小制药公司收入9.18亿元，同比增长13.02%。从业务领域来看，小分子业务收入12.23亿元，剔除上年同期大订单收入影响后同比增长26.58%，小分子业务毛利率47.34%。新兴业务实现收入人民币1.76亿元，受国内投融资环境持续影响，同比下降29.30%，毛利率17.30%。 2024年预计将继续保持快速增长公司将通过提高运营效率和交付能力，推动整体盈利能力的再平衡，缓解利润率下行压力，同时加速推动全球产能建设，重点储备项目陆续进入生产服务阶段，为后续进入商业化项目供货、形成规模效应奠定良好基础。 盈利预测由于行业需求下滑及新冠大订单不再持续，我们预计公司2024-2026年营业收入为64.83/77.28/96.26亿元（原2024-2025年为110.20/142.56亿元）；归母净利润为9.64/13.60/18.31亿元（原2024-2025年为28.11/36.82亿元）；对应EPS为2.61/3.68/4.96元（原2024-2025年为7.60/9.95元），给予“增持”评级。 风险提示：新产品推出不及预期风险；客户拓展不及预期风险；医药政策变化风险；产品质量控制风险。

公 司 发 布 2024年 一 季 报 ： 2024Q1公 司 实 现 营 业 收 入 14.00亿 元（yoy-37.76%）， 实现归母净利润 2.82亿元（yoy-55.27%）， 实现扣非归母净利润 2.54亿元（yoy-58.88%）。 常规业务稳健发展，毛利率环比改善： 剔除大订单影响， 2024Q1收入yoy+15.21%，其中欧美地区客户剔除大订单收入 yoy+62.80%； 毛利率43.52%、同比下滑 4.88pct、 环比提升 5.49pct，我们预计，毛利率波动的主要与业务结构变化、公司持续优化管理以及强化成本控制等有关。 从客户结构来看， 跨国大药企贡献收入 4.82亿元、 剔除大订单收入 yoy+19.62%，中小药企收入 9.18亿元（yoy+13.02%） 。 小分子 CDMO 业务提质增量： 2024Q1小分子 CDMO 板块实现收入 12.23亿元（yoy-38.9%），剔除大订单收入 yoy+26.6%。 项目数量方面， 2024Q1板块确认收入的商业化项目 30个、临床阶段项目 148个（含临床 III 期 41个），我们预计随着重点储备项目陆续进入生产服务阶段， 商业化项目收入贡献将持续提升，推动板块业绩增长。 新兴服务业务稳步推进： 2024Q1新兴服务板块实现收入 1.76亿元（yoy-29.3%），主要受国内投融资环境持续影响；当前客户在小核酸、 ADC以及多肽等热门领域询价活跃，有望驱动板块后续经营改善。 维持“增持”投资评级。 公司坚持技术驱动发展， 继续推进核心小分子 CDMO业务提质增量，推动新兴业务快速发展， 同时公司迭代升级运营管理体系、提高人效， 有望提升整体盈利能力。 我们预计 2024-2026年实现营业收入64.9/72.7/84.3亿元， 增速分别为-17%/12%/16%； 实现归母净利润分别为13.6/15.8/18.6亿元，增速分别为-40%/16%/18%； 对应 PE 分别为 23/20/17x。 维持“增持”投资评级。 风险提示： 地缘政治、 行业监管变化、下游需求放缓、新业务拓展不及预期等风险。

凯莱英股份发布公告： 2024Q1公司实现营业收入 14.00亿元，较上年同期减少 37.76%； 归属于母公司所有者的净利润2.82亿元，较上年同期减少 55.27%。 投资要点 常规业务稳健增长剔除大订单后 2024Q1公司实现收入同比增长 15.2%，整体毛利率 43.5%。按客户类型拆分来看，跨国大制药公司收入剔除大订单同比增长 19.6%，中小制药公司收入同比增长13.0%。公司新签订单增加，主要来自海外市场和中后期临床项目、商业化项目。 小分子化学业务和海外业务发展良好剔除上年同期大订单收入影响后欧美市场客户的收入同比增长 62.8%。小分子业务实现收入 12.23亿元，剔除上年同期大订单收入影响后同比增长 26.58%，确认收入的小分子商业化项目 30个，确认收入的小分子临床阶段项目 148个，其中临床Ⅲ期项目 41个。 多肽产能持续扩产新兴业务受到国内行业逐渐复苏的影响， 实现收入 1.76亿元，同比下降 29.3%， 受到国内市场竞争较为激烈，部分板块处于产能和业务爬坡期等因素影响，新兴业务毛利率2024Q1下降至 17.3%。 2023年公司多肽业务新承接 12个项目，首个 GLP-1NDA 项目申报准备中，公司持续加快多肽商业化产能建设。 2023年公司固相合成总产能达到10,250L，预计到 2024年 6月底达到 14,250L， 预计多肽业务板块会显著提升新兴业务板块毛利率。 盈利预测行业仍处于调整阶段， 低毛利率阶段仍会持续，看好公司多肽商业化生产外包业务的发展加快设施利用率对新兴业务板块毛利的改善。 预测公司 2024-2026年收入分别为 64.41、78.60、 93.63亿元， 归母净利润分别为 10.95、 14.38、17.45亿元， EPS 分别为 2.96、 3.89、 4.72元，当前股价对应 PE 分别为 28.4、 21.6、 17.8倍， 首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示政策变动风险， 多肽业务发展不及预期，竞争加剧的风险，订单增长不及预期及汇率波动风险。

推进小分子 CDMO 发展，推动公司整体盈利能力的再平衡。 根据公司一季报披露，公司实现营业总收入 14.00亿元，同比下降 37.76%，剔除上年同期大订单收入影响后同比增长 15.21%，其中来自欧美市场客户剔除上年同期大订单收入影响后同比增长 62.80%，整体业务毛利率 43.52%，环比上季度提升 5.49个百分点。来自跨国大制药公司收入人民币 4.82亿元，剔除上年同期大订单收入影响后同比增长19.62%，来自中小制药公司收入人民币 9.18亿元，同比增长 13.02%。 小分子业务收入人民币 12.23亿元，剔除上年同期大订单收入影响后同比增长 26.58%，小分子业务毛利率 47.34%，其中确认收入的小分子商业化项目 30个，小分子临床阶段项目 148个， 临床三期项目 41个。新兴业务实现收入人民币 1.76亿元，受国内投融资环境持续影响，同比下降 29.30%，毛利率 17.30%。 回购彰显信心，等待行业转暖。 根据公司一季报公告披露， 公司于 2024年 2月 29日召开 2024年第二次临时股东大会， 审议通过了《关于回购公司股份方案的议案》，根据股份回购方案，公司将采用集中竞价交易的方式从二级市场回购 A 股股份，回购股份的资金总额将不低于人民币 6亿元（含），且不超过人民币 12亿元（含）；回购价格不超过 157元/股。 盈利预测与投资建议。 综合公司订单与产能，预计 24-26年公司归母净利润分别为 12.99/16.00/20.40亿元， EPS 分别为 3.52/4.33/5.52元/股，对应 PE 分别为 23.03/18.70/14.67倍。参考行业可比公司， 维持公司 A 股合理价值 87.91元/股不变， 维持“买入”评级。 H 股方面，维持公司 H 股合理价值为 69.12港元/股不变，维持“买入”评级。 风险提示。 订单完成不及预期，新增项目数放缓，地缘政治风险等。

剔除大订单后常规业务稳健增长，多肽等新兴业务持续推进，看好长期成长空间，维持增持评级。 投资要点： 维持增持评级。 2024Q1营收 14.00亿元（-37.76%）,归母净利润 2.82亿元（-55.27%），扣非归母净利润 2.54亿元（-58.88%）， 业绩符合预期。考虑新业务受投融资环境持续影响，下调 2024-2026年 EPS 预测至 3.20/4.09/5.34元（原 3.78/4.55/5.74元），考虑可比公司平均估值，给予 2024年 PE33X，维持目标价 105.84元,维持增持评级。 剔除大订单后常规业务稳健增长。 剔除大订单常规业务增长 15.21%，跨国大药企收入 4.82亿元，剔除大订单同比增长 19.62%，中小制药公司收入 9.18亿元，同比增长 13.02%。分业务板块：小分子业务营收 12.23亿元，剔除大订单同比增长 26.58%，毛利率 47.34%，确认收入小分子临床阶段项目数 148个，商业化项目 30个， III 期项目41个；新兴业务营收 1.76亿元（-29.32%），毛利率 17.30%，主要受国内投融资环境持续影响，预计产能爬坡后盈利能力有望改善。 新兴业务持续推进。 公司持续推进寡核苷酸 CDMO 业务， 截至 2023年多肽固相合成产能达 10250L，预计 2024H1达 14250L；制剂 CDMO 持续加大客户开拓力度， 2023年新签订单数同比增长 50%。生物大分子交付首个双抗 ADC 项目。合成生物技术首个 IND 项目首批生产顺利交付。 2023年连续流技术输出业务新承接项目 19个，金额超 2.5亿元。新兴业务板块持续推进，有望持续助力远期发展。 催化剂： 订单进展超预期，化学及生物大分子等新业务快速拓展。 风险提示： 行业竞争加剧风险，地缘政治风险，商业化订单波动风险。

2023年CDMO和新兴业务均快速增长，商业化项目收入YOY支撑强，看好新兴业务蓄势待发。 业绩：2023年剔除大订单主业收入高增长，在手订单较佳2023年实现收入78.25亿元（YOY-23.70%，剔除大订单后收入54.05亿元，同比增长24.37%），归母净利润22.69亿元（YOY-31.28%），扣非净利润21.04亿（YOY-34.87%）。其中2023Q4收入14.42亿（YOY-40.99%），归母净利润0.59亿（YOY-89.89%），扣非净利润0.69亿（YOY-87.47%）。我们估计利润端下滑主要是2022年大订单基数原因。2023年报披露，剔除2023年已确认收入的订单金额，公司在手订单总额8.74亿美元，为2024年主业收入保持稳健增长提供支撑。 业务拆分：CDMO和新兴业务均快增长，商业化项目收入YOY支撑强小分子CDMO：商业化收入增速快，在手后期项目储备丰富。2023年小分子CDMO业务实现收入66.20亿元（YOY-28.46%），若剔除大订单后收入42.00亿元（YOY25.60%），可见2023Q4小分子CDMO剔除大订单收入YOY仍保持较快水平（2023Q1-Q3小分子CDMO剔除大订单收入YOY25.45%）。2023年公司确认收入的商业化项目40个，实现收入51.12亿元，剔除大订单后收入26.92亿元，同比增长47.13%；显示出商业化项目收入对2023年收入较强的支撑。公司确认收入的临床阶段项目386个，同比增加27个，临床阶段项目收入确认收入15.07亿元，剔除特定抗病毒项目影响，同比基本持平。公司年报披露：根据在手订单预计2024年验证批阶段PPQ项目达28个，较2023年增加40%，形成了充足的商业化订单储备，为业绩长期稳健增长提供有力保障。 新兴业务：投融资不佳有所拖累，生物大分子、制剂、技术输出、合成大分子蓄势待发。2023年新兴业务实现收入11.99亿元（YOY20.42%），单独拆分看，2023Q4新兴业务收入YOY19.11%，相较2023Q3新兴业务收入YOY1.21%有不错的增长。公司不断加快多肽商业化产能建设，以支撑持续开拓多肽商业化生产外包业务，截至年报披露日，固相合成总产能有10,250L，公司预计到2024年6月底达到14,250L，以满足客户固相多肽商业化生产需求。 盈利能力：产能摊销+大订单波动影响为主2023Q4毛利率38.03%（同比-10.76pct），我们估计主要是2023Q4大订单交付下高毛利率基数以及产能摊销导致。2023Q4净利率3.47%（同比-20.01pct），2023Q4费用率明显提升，其中销售费用率同比提升1.77pct，管理费用率同比提升4.13pct，研发费用率同比提升2.59pct，财务费用率同比下降0.58pct。我们认为费用率提升主要与2022Q4大订单较高基数使得2022Q4费用率较低有关。在大订单交付完成后，伴随着投融资逐渐恢复，我们预计公司毛利率和净利率水平会逐渐回归到正常水平。 盈利预测与估值公司2023年业绩ppt（wind）中披露公司2024年展望：在行业仍处于调整期的背景下，力求保持非新冠收入实现15%-25%增长。谨慎考虑到投融资对公司收入影响以及产能摊销压力，我们下调2024-2025年收入和利润预期。我们预计2024-2026年公司EPS为3.39、3.90和4.94元（前次预测2024-2025年EPS分别为4.96和6.23元），2024年4月17日收盘价对应2024年PE为23倍。考虑到公司小分子CDMO不错的在手PPQ项目，我们认为仍具有较强的成长性。新兴业务板块多肽CDMO、制剂CDMO、技术输出等仍有较大的成长空间和业绩弹性，因此我们维持“买入”评级。 风险提示全球创新药研发投入景气度下滑的风险、新业务拓展不及预期风险、竞争风险、汇兑风险、业绩不达预期风险、新产能投放不及预期风险。

近日，凯莱英发布了2023年年报。2023年公司实现营业收入78.25亿元，同比下降23.70%；实现归母净利润22.69亿元，同比下降31.28%；实现扣非归母净利润21.04亿元，同比下降34.87%；实现经营现金流净额35.5亿元，同比增长8.00%。 点评：2023年，境内外生物医药融资环境持续低迷，公司顺利实现大订单交付后，剔除大订单业务实现稳健增长。其中，小分子商业化项目收入及来自跨国制药公司的收入仍实现强劲增长，充分体现公司的竞争力和商业模式优势。展望2024年，国际制药行业专业分工趋势未发生根本性改变，行业整体逐渐复苏，公司有望在巩固小分子业务优势的同时开拓GLP-1、ADC、小核酸等药物类别增量空间，继续保持经营向好趋势。 盈利预测与评级：公司作为国内CDMO龙头企业之一，公司凭借技术优势有望分享全球CDMO产业向发展中国家转移的红利，持续提升公司的市占率。同时，公司化学大分子、制剂、生物大分子、ADC、生物酶等新业务也在快速成长。生物药CDMO当前已进入加速建设期，有望为公司未来发展带来新增量。基于公司签订商业化大订单带来的示范效应，以及公司能力与口碑的沉淀，叠加过去的在手订单，配合产能的快速扩增，我们调整了盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为12.97亿元、15.95亿元、20.24亿元；对应4月3日收盘价，PE分别为24.2倍、19.7倍、15.5倍，维持“增持”评级。 风险提示：订单业务运营和进度不及预期；订单波动风险；新业务拓展低于预期；产能释放速度低于预期等。

事件:2024年年3月月28日，凯莱英发布2023年年报。公司全年实现收入78.25亿元，同比下降23.70%，剔除大订单后收入同比增长24.37%；归母净利润22.69亿元，同比下降31.28%；扣非归母净利润21.04亿元，同比下降34.87%。单季度看，公司2023年Q4实现收入14.42亿元，同比下降40.99%；归母净利润0.59亿元，同比下降89.89%；扣非归母净利润0.69亿元，同比下降87.47%。 投资要点投资要点:小分子小分子CDMO常规业务稳健增长，临床项目进一步充沛常规业务稳健增长，临床项目进一步充沛小分子CDMO业务全年收入66.20亿元，剔除大订单后同比增速达到25.6%。（1）商业化阶段项目达到40个，实现收入51.12亿元，剔除大订单后收入26.92亿元，同比增长47.13%。受益于高毛利的后期大订单交付和持续降本增效，毛利率提升9.53pts至60.07%。（2）临床阶段收入15.07亿元，剔除特定抗病毒项目影响，同比基本持平，其中临床III期项目69个，覆盖GLP-1、KRAS、JAK、TYK2、CDK4/6等热门靶点，为获取重磅药商业化订单提供充足项目储备。公司预计2024年PPQ项目将达到28个，比2023年增加40%，保障公司业绩长期稳健增长。 新兴业务加速推进，实现多领域突破新兴业务2023年收入11.99亿元，同比增长20.42%。（1）化学大分子全年收入增长8.76%，其中寡核苷酸新增项目35个、多肽业务新增项目12个，首个GLP-1NDA项目申报准备中。（2）制剂业务2023年收入增长18.36%，其中海外收入增长20.51%、订单数增长50%，公司加大客户拓展力度，新客户订单个数占比达44%。（3）生物药CDMO收入增长31.29%，在手项目71个，其中IND项目16个、ADC项目18个、AOC项目3个、BLA项目2个，公司预计未来偶联药物的订单占比将逐渐提升。（4）连续反应技术对外输出首年商业化收入过亿，新增项目19个，金额超2.5亿元，新增深度合作客户15家。 新业务产能加速落地，42024年业绩可期化学大分子生产车间1已顺利投产，截至3月底多肽固相合成总产能已达到10250升，预计2024H1将达到14250升，满足客户固相多肽商业化生产需求；生物药CDMO板块中，张江基地已正式启用，金山基地完成扩建并通过欧盟QP审计，奉贤商业化生产基地建设稳步推进；未来公司计划在欧洲通过自建或收购获得化学小分子和化学大分子API商业化产能。 盈利预测和投资评级考虑到大订单交付后盈利能力阶段性有所减弱，我们适当下调盈利预测，预计2024/2025/2026年收入为64.02亿元/77.66亿元/94.30亿元，对应归母净利润13.11亿元/16.36亿元/20.56亿元，对应PE为24/19/15x。我们持续看好公司在传统小分子CDMO领域的业务拓展，以及新业务板块的战略布局，维持“买入”评级。 风险提示竞争格局恶化；CDMO产能释放不及预期；CDMO订单承接不及预期；汇率波动；原材料价格波动。

段落提要： 公司 2023年实现营收 78.25亿元（-23.7%，同比增速，下同）； 归母净利润 22.69亿元（-31.3%）；扣非归母净利润 21.04亿元（-34.9%）； 经营性现金流净额 35.50亿元（+8.0%）；业绩符合预期。 小分子业务仍保持高增长： 公司 2023年小分子业务实现收入 66.20亿元（-28.5%），剔除新冠业务后实现收入 42.00亿元（+25.6%）；其中 1）商业化订单收入 51.12亿元，常规订单收入 26.92亿元（+47.1%），确认收入商业化订单达 40个（同比持平），由于化工成本降低和工艺提升因素，毛利率同比提升 9.53pct 至 60.07%； 2）临床阶段订单 15.07亿元，确认收入项目386个（+27个），其中 III 期项目 69个（+7个）。 新兴业务项目加速落地，未来是重要支撑： 公司新兴业务 2023年收入 11.99亿元（+20.4%），其中 1）大分子业务收入 4.1亿元（+8.8%），开发新客户74家(+30余家），承接新项目 80项(+12个)，包括 33个推至 II 期的项目。 2）寡核苷酸是公司未来重要方向， 2023年承接新项目 35项（+10项），完成 1项验证生产项目， 1项验证生产项目进行中；且有 10条寡核苷酸中试—商业化生产线落地，具备 500Kg/年的合成产能； 3）制剂板块收入同比增长 18.4%，海外收入同比增长 20.5%； 2023年完成项目 148个，正在进行的制剂项目订单 156个，海外订单同比增长 50%； 4）生物大分子CDMO 业务收入同比增长 31.3%，在手项目 71个，其中 IND 项目 16个，ADC 项目 18个， AOC 项目 3个， BLA 项目 2个。 5）合成生物技术确认收入同比增长 38.13%，接触新客户 70余家，首个 IND 项目首批生产顺利交付。 GLP1相关 CDMO 业务是未来明确增长点： 随着礼来替尔泊肽和诺和诺德司美格鲁肽业绩释放，订单需求维持高增速，目前国内头部多肽 CDMO 产能紧缺，公司已具备 1.03万 L 的固相合成能力，预计到 2024年 6月底，固相合成总产能将超过 1.43万 L，可满足客户固相多肽商业化生产需求。 持续发展客户多元化： 2023年公司来自跨国药企的收入为 49.9亿元，常规订单收入为 25.7亿元（+75.1%），小药企收入为 28.4亿元（-1.5%）。全球活跃客户已经达到 1100家， 2023年美国市场常规收入为 28.47亿元（+47.5%），国内客户收入 14.8亿元（-5.3%）。 盈利预测与投资评级： 考虑到小分子 CDMO 行业压力，新冠大订单交付完成等原因， 我们将公司 2024-2025年归母净利润预期由 23.8/30.6亿元下调至 12.6/15.3亿元，预计 2026年归母净利润为 18.3亿元， 2024-2026年 P/E估值分别为 25/21/18X ，基于公司常规业务总体稳定增长，新业务持续放量， GLP1提供业绩新增长；维持“买入”评级。 风险提示： 订单交付不及预期，新业务拓展不及预期，汇兑损益风险等。

事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收78.3亿元，同比下降23.7%；实现归母净利润22.7亿元，同比下降31.3%；实现归母扣非净利润21亿元，同比下降34.9%。 剔除大订单后常规业务保持，增长，临床项目持续增加。小分子CDMO业务2023年实现收入66.2亿元（剔除大订单后收入42亿元，+25.6%）。1）商业化阶段项目：实现收入51.1亿元（剔除大订单后收入26.9亿元，+47.1%）。受益于高毛利的商业化订单交付和持续降本增效，毛利率提升至60.1%（+9.5pp）。2）临床阶段项目：实现收入15.1亿元（-9.6%，剔除特定抗病毒项目影响后同比基本持平），其中临床III期项目69个，覆盖GLP-1、KRAS、JAK、TYK2、CDK4/6等热门靶点，为持续获取重磅药商业化订单提供充足项目储备。公司预计2024年PPQ项目将达28个（+40%），形成充足商业化订单储备。 新兴业务加速布局，多领域实现技术突破。新兴业务2023年收入12亿元（+20.4%），毛利率为26.5%（-7.2pp）。分业务来看，1：）化学大分子业务：全年收入增长8.8%，推进至临床II期后的项目共33项；其中寡核苷酸新承接项目35项、多肽业务新承接项目12个，首个GLP-1NDA项目稳步推进。2）制：剂业务：23年收入增长18.4%，其中海外收入增长20.5%，海外订单数增长50%；成功完成项目148个，2023年内正在进行的制剂项目订单156个。3）临床CRO业务：截至2023年，公司正在进行的临床研究项目356个，其中II期及以后项目123个；承接新项目347个，其中CGT领域新增项目44个，一体化服务订单33个；4）生物药CDMO业务：收入增长31.3%，在手项目71个，其中IND项目16个、ADC项目18个、RDC项目3个、BLA项目2个，预计未来各类偶联药物订单占比将持续提升；5）新技术输出业务：实现收入1.1亿元，合同金额超2.5亿元，新承接对外技术输出项目19个，其中商业化项目6个，连续反应技术对外输出首年商业化收入过亿。截至2023年底，公司在手订单8.74亿美元，2024年非新冠收入有望实现15%-25%增长。 盈利预测与投资建议。我们预计2024-2026年EPS分别为3.76元、4.59元、5.74元，对应PE分别为23倍、19倍、15倍，维持“买入”评级。 风险提示：订单数量下滑或波动、产能投运不及预期、业务拓展不及预期、公允价值波动等风险。