事件: 普莱柯发布2017年三季报。2017年1-9月,公司实现营业收入3.81亿元,同比减少10.70%;归母净利润9242万元,同比减少40.83%。其中,三季度单季实现营业收入1.23亿元,同比减少30.61%;归母净利润3048万元,同比减少53.82%。业绩低于市场预期。 投资要点: 多因素重叠导致收入减少,四季度有望重回增长。蓝耳、猪瘟退出招采令报告期内公司政府采购收入减少6421万元,对应净利润减少约2000万元。而受禽价低迷、养殖户去产能影响,禽苗行业整体萎缩,公司虽依靠新支流和新支流法等新产品维持正增长,但涨幅依然低于预期。此外,知识产权贸易业务很大程度取决于新品种研发进度,前三季度可供转让品种减少,相关业务收入也同比下降1180万元。不过,随着市场化新苗上市、禽价反弹以及研发品种数量增加,我们预计四季度起公司收入就将重回正增长。 市场化转型使得销售费用增加。为应对招采政策变化,公司市场转型提速,目前收入几乎全部来自市场化销售。而市场化销售难度远高于政府招采,公司前三季度销售费用率较去年同期提升了4.76个百分点至25.67%,销售费用相应增加近900万元。不过,随着更多新的市场苗产品上市,产品间的协同效应将逐渐体现,公司销售费用率有望回落。 股权激励费用基本摊销完毕,未来对业绩影响有限。前三季度公司管理费用也较去年同期增加1079万元,主要系2016年公司实施的限制性股票激励计划费用摊销所致。首次授予的限制性股票共计374万股,按授予日公允价值计算,需摊销3080万元费用。其中2016、2017、2018、2019年分别摊销370万元、1963万元、585万元、162万元,这意味着绝大多数费用在今年摊销,导致报告期内公司管理费用逆势增加。 重磅单品上市在即,业绩反转可期。公司两大重磅新品--圆环基因工程疫苗和伪狂犬变异株疫苗都将于近期上市,是对现有产品线的极大扩充。根据猪场试验,公司圆环基因工程疫苗免疫保护率基本达到勃林格水平;伪狂犬变异株疫苗是国内第一个采用2011年伪狂犬变异后分离毒株的疫苗。两大新品市场前景广阔,均有望成为过亿元的大单品,从而支撑公司今后数年的业绩增长。 盈利预测和投资评级:短期内公司业绩虽明显下滑,但利空因素也基本出尽,研发核心竞争力将保障公司长期的成长性。随着重磅新品上市,公司业绩料见底回升。我们维持公司增持评级,但下调公司2017年EPS至0.55元,对应P/E估值41.2倍;同时上调2018-19年EPS至0.97/1.31元,对应P/E分别为23.3/17.2倍。 风险提示:新产品上市进度和市场前景低于预期,生猪存栏回升不达预期,白鸡价格持续低迷。

工业4.0高效电池生产线投产,自动化提升出片效率。 目前公司电池片产能超过3.4GW,位列全球第一;同时通威紧紧抓住全球光伏需求持续提振的机遇,加速扩展优势产能并提高产线自动化水平。本次投产的成都二期电池片项目预计产能2GW,全线投产后有望实现每天生产高效电池135万片。公司通过自动化和信息化实现对各道工序参数的动态跟踪,在提升生产效率的同时保证了出片的稳定性和一致性,并大大节省了人力成本。 2017年上半年电池片出货量1.8GW,同比增长超过80%;产能利用率超过120%,良品率超过98%。目前公司已与全球六大组件厂商达成战略合作,并被阿特斯认定为免检产品。在成本方面牢牢占据领先地位,非硅成本0.2-0.3元/W,远低于0.5元/W的行业平均水平。自动化产线的引入将进一步加大公司在电池片领域的竞争优势,在缩短工艺流程、降低投资额等方面提升投资回报率,并形成逐步规模优势。 多晶硅成本优势明显,产能扩张迅猛,加速进口替代。 公司在多晶硅领域异军突起,产能规模从2015年的第10名迅速上升至第3名。今年7月技改完成后,已具备2万吨/年的生产规模,预计全年能够实现1.7~1.8万吨出货规模。目前公司已启动乐山一期2.5万吨、包头一期2.5万吨项目,未来随着在四川乐山及内蒙古包头的两个5万吨高纯晶硅及配套项目的建成投产,其产能规模将突破12万吨。预计未来几年,公司凭借后发优势将引领硅料行业的下一轮大洗牌。 永祥多晶硅成本优势明显,目前完全成本在6.4万元/吨以内。冷氢化技术的成熟运用以及上下游环节的循环利用,极大地降低了多晶硅生产成本。今年以来市场需求的不断超预期,带来多晶硅短时供不应求的状态,价格连续上涨并保持高位在14.5-14.8万元/吨。未来随着新产能的不断投产,按照9万元/吨含税价格,公司多晶硅产品的毛利率仍可以维持45%以上。据光伏协会数据,2017年上半年我国多晶硅进口占比仍超过38%。随着国内优质产能释放及成本优势,国产多晶硅将逐步实现对进口多晶硅的替代。依托新增产能的后发优势,公司将极大受益于行业集中度的进一步提升。 水产饲料全球龙头稳增长,渔光一体高度协同发展。 公司是全球最大的水产饲料生产企业及我国主要的畜禽饲料生产企业,其中水产饲料市场占有率超过12%,连续多年位居全国第一。2017年上半年该板块营收61.98亿元,同比增长12.9%;毛利率14.49%,同比增长1.87个百分点。公司将继续加强对水产种苗、水产养殖、水产品精深加工与流通产业的投入,着力打造水产饲料世界龙头地位。 依托下游客户资源优势,通威新能源顺势切入光伏电站运营领域,实现水产养殖与光伏电站运营的高效协同。公司在光伏电站领域专注“渔光一体”项目,目前完成并网310MW,已通过审核约1GW,在建项目余额620MW,项目储备超5GW。随着光伏平价上网的日益临近,公司在“渔光一体”项目领域的步伐也将不断加快。 盈利预测和投资评级:给予增持评级预计公司2017-2019年EPS分别是0.43元、0.54元、0.76元。我们看好公司在多晶硅领域的成本和技术优势以及电池片领域自动化产线带来的规模效应。首次覆盖,给予公司增持评级。 风险提示:多晶硅价格下滑;电池片毛利率下滑;新增产能进展不达预期;产业链协同不及预期。