事件： 2022年8月9日，赞宇科技发布2022年中报：实现营业收入61.02亿元，同比上升21.95%；实现归母净利润3.10亿元，同比下滑29.35%；加权平均净资产收益率为7.65%，同比下滑5.05个百分点。销售毛利率10.78%，同比减少8.59个百分点；销售净利率4.99%，同比减少4.17个百分点。 其中， 2022年Q2实现营收32.03亿元，同比+29.53%，环比+10.49%；实现归母净利润1.45亿元，同比-43.67%，环比-12.32%；加权平均净资产收益率为3.63%，同比减少3.55个百分点，环比减少0.48个百分点。销售毛利率8.49%，同比减少12.63个百分点，环比减少4.82个百分点；销售净利率4.53%，同比减少6.29个百分点，环比减少0.97个百分点。 点评：上半年营收大幅增长，高原料价格下业绩承压2022年上半年，受地缘冲突等因素影响，基础能源价格大幅上涨，全球通货膨胀压力不断加大，棕榈油价格也持续提升。据Wind， 2022年上半年，棕榈油市场价达13256元/吨，同比+63.32%，环比+38.47%， 高棕榈油价格也给公司成本端带来压力。 2022年上半年，公司实现营收61.02亿元，同比+21.95%；实现归母净利润3.10亿元，同比下滑29.35%；其中，销售毛利率10.78%，同比减少8.59个百分点。 分业务板块来看， 2022年上半年油化产品实现营收41.69亿元， 同比+37.83%，环比-2.13%，主要由于产品价格较同期上涨； 毛利率达12.10%，同减7.18个百分点，环比增加1.16个百分点。表面活性剂产品实现营收15.68亿元，同比+9.80%，环比-6.17%；毛利率达7.76%，同减13.03个百分点，环减1.22个百分点。 期间费用方面，公司2022年上半年销售/管理/财务费用率分别为0.55%/2.92%/0.48%，较去年同期变化分别为-2.77%/-0.58%/-0.21%，费用控制良好；同时， 2021年公司经营活动产生现金流量净额达2.10亿元，同比上升173.23%，主要系本期销售收入同比增长、回款同比增加，采购支付采用票据结算同比增加所致。 杭油化产能陆续释放， OPO将带来高附加值公司是国内油脂化工龙头企业之一，截至报告期末，公司油脂化学品产能突破90万吨/年，国内市场占有率约三分之一。其中，杭油化10万吨/年产能已陆续达产，目前油酸和单甘酯已出产品， 2万吨/年OPO结构酯目前已进入试产阶段。 OPO是一种营养强化剂，能够优化钙的吸收，增强骨骼发育，可添加在奶粉中作为婴幼儿营养补充剂， OPO市场价约5万元/吨，具有高附加值。同时，中原日化生态产业园25万吨/年油脂化学品产能也积极推进中。随着产品结构不断油化，产能不断提升，公司油化业务盈利能力有望持续增强。 表活规模优势显著，灵活采购策略减少公司在表面活性剂领域具较强话语权，其中公司第一大产品AES及第二大产品LAS市占率均保持同行业第一位，截至报告期末，公司磺化表面活性剂产能突破110万吨/年，规模优势显著，同时公司还将规划在沧州建设20万吨/年表面活性剂生产装置。在当前上游原料价格波动较大的情况，公司采取“多点持续跟踪、综合最优采购”的策略，针对表活直接原材料脂肪醇聚氧乙烯醚，公司建立了稳定的“天然油脂——脂肪醇——脂肪醇聚氧乙烯醚”的委托加工链，当油脂价格合适时，公司直接采购油脂，经两道加工得到脂肪醇聚氧乙烯醚；当脂肪醇价格合适时，公司直接采购脂肪醇，经一道加工得到脂肪醇聚氧乙烯醚；当脂肪醇聚氧乙烯醚价格合适时，公司直接采购脂肪醇聚氧乙烯醚。通过灵活的采购策略，一定程度上减少原料价格大幅波动给成本带来的影响。 OEM业务营收大幅增长，新项目持续推进除持续新建油化和表面活性剂产能外，公司还积极进行产业链延伸，切入日化消费品OEM领域。目前，公司镇江10万吨/年OEM产能运行稳定，2022年上半年公司加工业务实现营收1.02亿元，同比+237.03%，呈高速增长趋势。同时，公司加速在相关领域的布局，中原日化生态产业园50万吨/年OEM产能建设工作稳步进行；眉山年产50万吨日化产品项目和沧州年产50万吨洗涤用品产能也积极推进中。随着OEM产能持续建设，规模优势将不断增强，未来有望成为公司新的业绩增长点。 综合考虑上游原料价格高涨给公司成本端带来的压力，我们对公司盈利预测进行下调， 预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为7.68、 11.66、 15.27亿元， EPS为1.63、 2.48、 3.25元/股，对应PE为9、 6、 4倍，维持“买入”评级。 风险提示： 政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。

事件:4月28日，赞宇科技发布2022年一季报：2022年第一季度，公司实现营业收入28.99亿元，同比增长14.54%，环比下滑8.88%；实现归属于上市公司股东的净利润1.65亿元，同比下滑9.11%，环比下滑14.14%；毛利率达13.31%，同比下滑4.36个百分点，环比上升5.97个百分点；净利率达5.50%，同比下滑2.04个百分点，环比上升0.11个百分点。 投资要点：DMO影响下Q1业绩承压，看好公司业绩快速增长2022年Q1，公司实现营业收入28.99亿元，同比增长14.54%，环比下滑8.88%。公司营收同比实现正增长，主要由于上游原料价格上涨，带动产品价格提升，其中，据Wind，2022年Q1杭油化1845#硬脂酸均价达12743.33元/吨，同比+44.62%，环比+18.08%。而营收环比下滑，主要由于印尼当地在一季度施行DMO政策，对杜库达基地正常生产运营造成一定影响。随着DMO政策的取消，以及杭油化、河南赞宇等新项目的陆续投产，我们看好后期公司业绩的快速增长。 2022年Q1，公司实现归母净利润1.65亿元，同比下滑9.11%，环比下滑14.14%。业绩同比下滑，主要由于上游原材料同比大幅增长，公司成本抬升，对利润形成一定压缩，其中毛利率达13.31%，同比下滑4.36个百分点，环比上升5.97个百分点。相较于2021年Q4，公司毛利率大幅上升，主要由于2021年财报会计准则发生调整，运费转至营业成本，因此相关冲抵在2021Q4进行，造成当季度营业成本大幅提升，毛利率下滑较多。从净利率角度来看，2022年Q1公司净利率达5.50%，环比上升0.11个百分点，盈利能力环比持平。 期间费用率方面，公司2022年Q1年销售/管理/财务费用率分别为2.57%/1.85%/0.53%，同比-0.89/+0.05/-0.14pct，环比+8.51/+0.33/+0.16pct；同时，2022年Q1公司经营活动产生现金流量净额达0.93亿元，同比上升123.32%，主要系本期收入增长，收现同比增加；同时，采购支付票据结算增加，现金支付减少所致。印尼暂停棕榈油出口，推动棕榈油景气持续2022年以来，为了应对印尼国内棕榈油供应短缺，防止价格继续上涨，印尼政府出台了一系列政策。1月18日，印尼商务部发布法案，对毛棕榈油出口实施出口许可证制度；2月8日，印尼商务部再次发布法案，要求从2月15日起，所有毛棕榈油及其衍生品的出口商都要遵守国内市场义务（DMO）；3月9日，印尼商务部要求从3月10日起，棕榈油在印尼国内的强制销售比例从公司计划出口量的20%扩大至30%；3月17日，印尼政府取消DMO政策，转为提高棕榈油出口附加税。据中国经济网消息，当地时间4月22日，印度尼西亚总统佐科宣布，从4月28日起将暂停棕榈油及相关原料的出口。目前，印尼是全球最主要的棕榈油生产国和出口国，全球60%的棕榈油产量来自印尼，而印尼此次暂停出口，短期将造成全球棕榈油供应的大幅短缺，带动棕榈油及其衍生品价格的不断上行。长期看，在印尼国内棕榈油消费稳步增长以及B30生物柴油政策背景下，印尼在棕榈油出口方面的各项限制性政策或将延续，棕榈油有望长期维持景气。 印尼有意推动棕榈油下游发展，赞宇杜库达基地优势凸显在印尼暂停棕榈油出口，全球棕榈油价格上涨背景下，赞宇科技杜库达基地将持续受益。杜库达基地位于印尼雅加达保税区，在棕榈油采购价格、便利性、生产成本等方面存在明显优势。同时，印尼政府多次表示推动当地棕榈油下游产业发展的意愿，2021年10月13日，印尼总统佐科表示印尼将会在未来某个时刻停止毛棕榈油的出口，并将其加工成具有附加值的衍生品；2021年10月19日，佐科再次向媒体表示，计划对原材料出口踩刹车，因为没有附加值，也不能创造就业。而赞宇科技杜库达基地在印尼拥有45万吨/年油化产能，主要在当地对棕榈油进行加工，生产出各类下游油脂产品进行出售，与印尼推动棕榈油下游产业发展政策意愿相符。未来，随着当地相关政策的推进，杜库达基地的竞争优势将进一步显现。 杭油化二期竣工验收，公司油化产能持续扩张据华建管理微信公众号消息，4月14日，杭油化二期年产10万吨脂肪酸和油酸项目整体工程竣工验收顺利通过。该项目主要包括4万吨/年单硬脂酸甘油酯、1万吨/年月桂酸甘油酯、2万吨/年OPO结构酯、2万吨/年油酸和1万吨/年合成酯。其中，OPO结构酯是一种婴幼儿营养补充剂，可添加在婴幼儿奶粉中，市场价约5万元/吨，具有高附加值。同时，公司中原日化生态产业园25万吨/年油脂化学品产能也积极推进中。随着产品结构不断优化，以及产能的持续投放，公司在油脂化工领域的竞争力和话语权将持续增强。 盈利预测和投资评级预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为11.05、13.92、16.63亿元，EPS为2.13、2.69、3.21元/股，对应PE为7、5、4倍，维持“买入”评级。 风险提示棕榈油价格波动的风险；棕榈油关税政策变动的风险；宏观经济波动风险;环保风险;安全生产风险;汇率波动的风险；进出口贸易的风险。

事件：2022年4月19日，赞宇科技发布2021年年报：实现营业收入112.01亿元，同比上升43.54%；实现归属于上市公司股东的净利润7.96亿元，同比上升130.92%；加权平均净资产收益率为21.88%，同比增加9.56个百分点。销售毛利率14.80%，同比减少1.02个百分点；销售净利率7.18%，同比增加2.59个百分点。 其中，2021年Q4实现营收31.82亿元，同比+18.92%，环比+5.53%；实现归母净利润1.92亿元，同比+1007.41%，环比+16.21%；加权平均净资产收益率为4.87%，同比增加5.60个百分点，环比增加0.48个百分点。销售毛利率7.34%，同比减少8.97个百分点，环比减少7.73个百分点；销售净利率5.39%，同比增加5.67个百分点，环比减少0.40个百分点。 点评：主要产品价格大幅上涨，公司业绩迎来大幅提升受全球货币政策宽松及通涨预期影响，加上疫情反复、国际航运受阻、全球供应链受到冲击、国内安全环保政策及双控政策的影响，造成棕榈油等原料及产品价格持续大幅震荡上涨，也带动公司主营业务盈利能力的提升。其中，2021年，公司实现营收112.01亿元，同比上升43.54%；实现归母净利润7.96亿元，同比上升130.92%。分业务板块来看，2021年油化产品实现营收72.85亿元，同比增长76.30%；平均价格达9266.09元/吨，同比增长86.33%；毛利率达14.40%，同比增加2.44个百分点；表活产品实现营收30.99亿元，同比增长5.98%；平均价格达7228.73元/吨，同比增长16.81%；毛利率达14.41%，同比减少4.43个百分点。2021年Q4，公司实现营收31.82亿元，环比+5.53%；实现归母净利润1.92亿元，环比+16.21%；毛利率达7.24%，环比减少7.73个百分点。毛利率下滑由于本报告期会计准则发生调整，运费转至营业成本，因此相关冲抵在2021Q4进行，造成当季度营业成本大幅提升，而销售费用为负。 期间费用方面，公司2021年销售/管理/财务费用率分别为0.63%/3.03%/0.62%，较去年同期变化分别为-2.62%/-1.05%/-0.61%，费用控制良好；同时，2021年公司经营活动产生现金流量净额达1.80亿元，同比下滑64.24%，主要由于本期为应对原材料价格上涨，提前锁定原材料价格，导致材料采购支出增加；因此，截至2021年末，公司存货达13.02亿元，较2020年末增长38.50%。 杜库达具成本优势，杭油化产能投放贡献业绩增量公司是国内油脂化工龙头企业之一，截至报告期末，公司拥有油化产能达81万吨/年，国内市场占有率达三分之一以上。同时，公司积极进行产能扩张，杭油化10万吨/年新增产能正处于建设收尾阶段，项目主要包括4万吨/年单硬脂酸甘油酯、1万吨/年月桂酸甘油酯、2万吨/年OPO结构酯、2万吨/年油酸和1万吨/年合成酯，其中油酸已试车出产品，其余装置安装已接近尾声，2万吨/年OPO预计2022年6月可进行试产。作为婴幼儿营养补充剂，OPO市场价约5万元/吨，具有高附加值；同时，中原日化生态产业园25万吨/年油脂化学品产能也积极推进中。现有产能方面，公司杜库达基地拥有油化产能45万吨/年，因其位于印尼雅加达保税区，在棕榈油采购价格、税收政策、生产成本等方面优势尽显。2021年，杜库达子公司实现营收38.49亿元，同比增长115.68%；实现净利润3.95亿元，同比增长504.6%，业绩大幅提升。随着产品结构不断油化，和杜库达成本优势的持续凸显，公司油化业务盈利能力有望持续增强。 表活产能持续扩张，灵活采购策略实现效益最大化在表面活性剂领域，公司仍具较强话语权，其中公司第一大产品AES及第二大产品LAS市占率均保持同行业第一位。目前，公司具有表活产能104万吨/年，同时还有30万吨/年新产能正积极建设中。在产能布局上，公司进行了全国性生产基地合理布局，疫情背景下，在客户交付能力及运输成本管理方面具有明显优势。同时，公司采取“多点持续跟踪、综合最优采购”的策略，针对表活直接原材料脂肪醇聚氧乙烯醚，公司已建立了稳定的“天然油脂——脂肪醇——脂肪醇聚氧乙烯醚”的委托加工链，当油脂价格合适时，公司直接采购油脂，经两道加工得到脂肪醇聚氧乙烯醚；当脂肪醇价格合适时，公司直接采购脂肪醇，经一道加工得到脂肪醇聚氧乙烯醚；当脂肪醇聚氧乙烯醚价格合适时，公司直接采购脂肪醇聚氧乙烯醚。 通过灵活的采购策略，在当前上游原料价格波动较大的情况下，可实现成本的最低化和效益的最大化。随着公司产销规模扩大，和成本控制水平的提升，表活竞争力及盈利能力将得到进一步增强。 拓展液洗OEM业务，有望带来新业绩增长点公司始终坚持围绕主业做大做强的发展战略，除持续新建油化和表面活性剂产能外，还积极进行产业链延伸，切入日化消费品OEM领域。目前，公司在江苏镇江10万吨/年OEM产能经过两年试运行，目前客户稳定。2021年公司加工业务实现营收1.22亿元，同比增长48.01%；销售毛利率大26.14%，加工数量达7.71万吨。同时，公司加速在相关领域的布局，中原日化生态产业园50万吨/年OEM产能正处于建设阶段，预计2022年可达产贡献业绩增量；眉山年产50万吨日化产品项目环评批复正在申请中；沧州年产50万吨洗涤用品产能也积极推进中，项目土地也分别于2021年10月和2021年12月竞得。与镇江OEM基地相比，新建产能大多与上游表面活性剂项目相配套，可做到原料自供,一体化优势显著。同时，随着OEM产能持续建设，规模优势将不断增强，未来有望成为公司新的业绩增长点。 科技创新引领发展，核心竞争力不断增强赞宇科技作为由专业科研院所转制而来的表面活性剂企业，承接了原科研院所较强的专业研发力量和创新驱动发展的理念，研发费用一直稳步提升。 2021年，公司研发费用达1.40亿元，同比增长2.07%。2021年度，公司完成“尾气回用产业化技术”、“生物酶法关键技术”等新产品、新技术的研制，发表论文35篇，申请国家发明专利12项；申请国家、省、市级科研项目22项，获得立项9项；参与大型技改和生产工程项目，形成成果转化3项，科研成果显著。同时，公司也积极将科研成果进行产业化，持续推动公司产品结构的调整、产品品质的提升，其中自主研发的磺化新工艺将在新建项目中使用，新型绿色表面活性剂烷基糖苷APG、氨基酸盐等将建设规模化的生产装置，科技创新将持续引领公司发展，企业核心竞争力也将不断增强。 预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为11.05、13.92、16.63亿元，EPS为2. 13、2.69、3.21元/股，对应PE为9、7、6倍，维持“买入”评级。 风险提示：政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。

公司发布2021年报，业绩符合预期。2021年公司实现收入112.01亿元（YoY+43.5%），实现归母净利润7.96亿元（YoY+130.9%），扣非归母净利润约8.01亿元（YoY+223%），主要由于2021年产生约3043万元期货套保平仓损失。其中21Q4实现收入31.8亿元（YoY+18.9%，QoQ+5.54%），实现归母净利润1.92亿元（去年同期亏损2118万元，QoQ+16.2%），实现扣非归母净利润1.87亿元（去年同期亏损5526万元，QoQ-3.9%）。 2021年由于棕榈油等原材料成本驱动，公司油化产品价格明显提升，成为2021年主要业绩驱动力。2021年公司油化产品产能约81万吨，在建产能位于杭州油化10万吨，其中包括5万吨甘油酯、2万吨OPO结构酯、2万吨油酸、1万吨合成酯，目前油酸已逐步投产，OPO预计22年下半年逐步投产。2021年油化类产品收入同比大幅增长76%至72.85亿元，油化产品产销量分别下滑2.1%、5.4%至79.9万吨、78.6万吨，收入大幅增长主要由于2021年棕榈油价格明显提升带动产品价格大幅上涨，依据百川数据显示，棕榈油2021年同比增长52%，带动油化产品均价提升85%至9267元/吨，叠加印尼工厂在税收、棕榈油采购价格、生产成本、运输费用等方面都具备显著竞争优势，使得油化产品毛利率同比提升至14.4%。杜库达工厂产量可达到50万吨，营收38.5亿元，净利润3.95亿元，利润占比整体近45%。 2021年表面活性剂发展相对稳定。2021年公司表面活性剂产能约104万吨，在建产能30万吨，主要分布在广东、眉山、沧州，其中广东赞宇已收到环评批复，眉山赞宇年产50万吨日化产品项目环评批复正在申请中。2021年公司表活收入同比增长6%至31亿元，产销量分别下滑9.5%、9.3%至43.3万吨、42.9万吨，产品均价受脂肪醇等原材料价格上涨驱动，同比增长17%至7229元/吨，毛利率约14.4%。公司在阴离子表活中市占率第一，2021年市占率约30%。 2021年毛利率受会计准则变动影响有所下滑，整体成本控制良好，净利润率有所提升，其中Q4由于套期保值亏损及资产减值损失，净利润率略有下滑。2021年毛利率受益于公司产品价格上涨，但21Q4由于会计准则调整，运输费用调整至成本，预计影响成本约2-2.5亿元，因此21Q4毛利率有明显下滑，整体使得2021年公司毛利率同比下滑1.02pct至14.8%，其中21Q4毛利率为7.34%。费用端来看，公司管理费用率、研发费用率、财务费用率均有所下滑，整体带动公司净利润率提升2.59pct至7.2%。21Q4费用率持续下行，但由于存在期货套保平仓亏损、商誉等无形资产减值损失以及应收账款产生的信用减值损失，使得21Q4净利润率环比小幅下滑0.4pct至5.4%。 Q4在建工程进入转固期，持续贡献未来增量。21Q4河南赞宇日化生态产业园表活项目、广州赞宇25万吨表活项目等逐步转固，预计2022年公司表活、油化、液洗OEM分别产能可以达到115、88、40万吨。库存商品及原材料库存有所提升，预计主要由于21Q4公司在建工程转固，产能提升，形成库存商品。资产负债率持续优化，经营性现金流净额受存货和应付账款影响有所下滑。截至2021年底公司资产负债率约48%，较年初下滑4.68pct。2021年公司经营性现金流净额由于存货增加以及应付账款减少，同比下滑至1.8亿元，其中21Q4约1.2亿元。 进军洗护用品OEM市场，重塑公司天花板。公司通过适度的产业链延伸，逐步延伸至洗护OEM领域，进一步提高表面活性剂客户的粘性、巩固市场份额。公司OEM可以帮助客户节省运输成本以及方便产品供给，同时可以帮助公司自身扩大规模，实现双赢。江苏10万吨液洗项目产能在2021年逐步释放，通过OEM加工与下游客户形成优势互补、强化公司业务与下游客户的合作，效应已开始显现。河南50万吨液洗项目预计2022年上半年投产，目前业务拓展正在积极推进中，对于客户前期对设备、包装等特殊要求，公司相关团队也在与客户积极对接中。公司目前日化产品OEM加工业务规划在2024年达到160万吨产能。 盈利预测与投资评级：维持2022-2023年盈利预测，预计2022-2023年归母净利润约10.3、12.1亿元，新增2024年盈利预测，预计2024年归母净利润约13.9亿元，对应2022-2024年PE为9X、7X、6X，维持“增持”评级。 风险提示：原材料大幅波动；产能扩张不及预期；液洗OEM下游客户拓展不及预期

双碳背景下，生物基材料迎来大发展，赞宇科技主要以棕榈油为原料生产油脂化工和表面活性剂，是油化、表活龙头企业，随着印尼关税提升和竞争格局优化，公司盈利大幅增长，未来几年公司扩产加速，业绩有望实现大的突破。 油脂化工：格局改善，印尼基地受益关税优势中国主要油脂化工的需求量为387万吨，市场空间300亿元左右，预计未来3年年均增速6%。我们预计2021/2022/2023年公司油脂化工板块销量85/98/114万吨，单吨毛利1480/1520/1520元/吨，对应毛利分别达12..66//14..99//17..33亿元，2021--2023年年均增速达17..44%%。公司竞争优势体现在两方面，11）印尼棕榈油出口关税大幅上调，公司印尼杜库达子公司具有低价采购棕榈油的优势，2021年上半年净利润达到1.7亿元，而去年同期仅为0.2亿元。印尼公司仍扩能。2）产品结构升级，杭州油化拟投2万吨OPO结构脂，用于高端奶粉。 日用化工：行业格局不断改善中国日用化工中主要产品阴离子表面活性剂的需求量约150万吨（折百），预计市场空间120亿元左右，预计未来3年年均增速5%。受益于竞争格局优化，2020年公司日化板块毛利达到5.5亿元，同比增长49%。公司现有近110万吨年化产能，2023年将达到150万吨（按实物量，包含阳离子和非离子产品），增长36%。我们预计，公司2021/2022/2023年日用化工板块销量57/74/94万吨，单吨毛利1040/1066/1066元/吨，对应毛利分别为5.9/7.9/10.0亿元，2021-2023年年均增速为29.8%。 OEM：重塑洗护用品代工格局，将打开公司成长天花板中国洗护用品的需求量为1400万吨，预计市场空间130亿元，预计未来3年年均增速9%。公司拟新建150万吨/年产能，公司利用规模化和一体化的优势，OEM产品有望实现单吨盈利、销量大幅提升。我们预计，2021/2022/2023年公司OEM板块销量10/42/112万吨，单吨毛利174/400/400元/吨。 对应毛利分别为0.17/1.68/4.48亿元，2021-2023年年均增速为407.5%。 投资建议：预计公司2021--2023年归母净利润分别为88..12//11..35//15..33亿元，对应PE分别为10..00//77..11//55..33倍，维持“买入”评级。 风险提示：棕榈油价格波动的风险；棕榈油关税政策变动的风险；OEM推广不及预期的风险；宏观经济波动风险;环保风险;安全生产风险;汇率波动的风险；进出口贸易的风险；中国与海外市场并不具有完全可比性，相关数据仅供参考。

事件: 2021 年10 月24 日，公司发布2021 年三季报：2021 年前三季度营业收入80.19 亿元，同比增长56.38%。归属于上市公司股东的净利润6.04 亿元，同比增长65.03%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润6.14 亿元，同比增长102.34%。基本每股收益1.30 元。 投资要点： 单季营收创新高，三费控制优异 2021Q3，受益于油脂化工景气度高涨，公司实现营业收入30.15 亿元，同比+61.28%，环比+21.91%；实现归母净利润1.65 亿元，同比-4.21%，环比-35.62%；经营活动产生的现金流量净额为3.48 亿元，同比+14.96%。加权平均ROE 为4.39%。销售毛利率/净利率/ 费用率15.07%/5.79%/6.67%，同比-1.67/-4.14/-0.57 pct，环比- 6.05/-5.04/-1.12 pct。公司毛利率环比下滑主要系原材料采购单价较同期有所上涨，此外，公司三季度投资损失0.22 亿元，主要系期货套保平仓亏损。三费方面，公司销售/管理/财务费用率分别为3.09%/2.82%/0.76%,同比+0.23/-1.81/0.28 pct。 表面活性剂有望量价齐升，OEM 将打开成长天花板 公司作为表面活性剂龙头，主要产品包括AES（脂肪醇聚氧乙烯醚硫酸钠）、AOS（α-烯基磺酸钠）、LAS(十二烷基苯磺酸)、MES（脂肪酸甲酯磺酸钠）为代表的阴离子表面活性剂，以6501（脂肪酸二乙醇酰胺）为代表的非离子表面活性剂。公司2020 年表面活性剂产能80 万吨，随着眉山二期2 套3.8 t/h 磺化装置、广东赞宇4 套5.0t/h 陆续投产，到2021 年底有望达110 万吨，预计到2022 年将增加到130 万吨，实现产能快速扩张。此外，随着上游原材料成本推动，表面活性剂产品价格持续走高，截至2021 年10 月25 日，阴离子活性表面剂价格达10600 元/吨，较年初增长43.28%。此外，公司进一步延伸产业链，将陆续于河南鹤壁、四川眉山、河北沧州投建总计150 万吨OEM 产能，OEM 可为下游品牌企业加工生产洗衣液、洗手液、洗洁精、洗发水、沐浴露、漂洗液等日化洗护用品，从而使公司逐步延伸至日化消费品领域，未来有望打开成长天花板，进一步提高表面活性剂客户的粘性。 油脂化工景气度高涨，印尼工厂具备竞争优势 随着棕榈油等上游原料快速上行，公司油脂化工景气度高涨。2021 年10 月22 日，硬脂酸价格达10750 元/吨，较年初增长27.98%。截至2020 年公司已具备油脂化工品产能80 万吨（硬脂酸、氢化油、单甘脂、油酸等）。在目前正在新建杭州油化10 万吨结构酯类项目，预计2022 年一季度建成。公司目标到2022 年实现油化产能100 万吨。目前公司油化业务由杭州油化、印尼杜库达、江苏金马、湖北诚鑫维顿负责生产经营。公司印尼度库达工厂具备原料、税收等综合竞争优势。印尼宣布从2020 年12 月10 日起执行新的棕榈油levy 政策，毛棕价格低于670 美元/吨时征收55 美元/吨，之后价格每上涨25 美元，levy 增加15 美元/吨（之前统一征收55 美元/吨），出口关税自2021 年4 月起从25 美元/吨提高到35 美元/吨。公司印尼工厂受益于相关政策，形成价格优势。 盈利预测和投资评级：公司为油脂化工、表面活性剂龙头，预计公司2021-2023 年归母净利润分别为8.06/9.71/12.11 亿元，对应PE 分别为7.9/6.6/5.3 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险;环保风险;安全生产风险;经营风险;汇率波动的风险；进出口贸易的风险。

21H1业绩超预期，毛利率、净利率环比提升公司21H1营收50.04亿元（YoY+53.57%），归母净利润4.38亿元（YoY+126.89%），扣非后归母净利润4.19亿元（YoY+169.53%），业绩超出预告上限（3.9-4.3亿元），业绩超预期。21Q2营收24.73亿元（YoY+23.42%，QoQ-2.30%），归母净利润2.57亿元（YoY+186.92%，QoQ+41.48%），归母净利润为单季度新高。公司21H1毛利率19.37%（YoY+4.47pp），净利率为8.76%（YoY+2.83pp）。 油化产品量价齐升盈利大增，日化产品稳中有进分板块来看，21H1油脂化工板块营收30.25亿元（YoY+68.60%），毛利率为19.28%（YoY+9.88pp），主要由于油化类业务市场行情向好，21H1国内硬脂酸均价9355元/吨（YoY+37.17%），子公司印尼杜库达21H1营收15.33亿元（YoY+119.94%），净利润为1.73亿元（YoY+724.20%）；杭州油化21H1营收14.18亿元（YoY+63.36%），净利润为1.05亿元（YoY+719.67%）。21H1日化板块营收14.28亿元（YoY+11.74%），毛利率为20.79%（YoY+1.45pp）。 “日化“日化+油化”双轮驱动，打造鹤壁+眉山+沧州三大OEM基地公司坚持“日化+油化”双轮驱动，2021年表面活性剂板块河南赞宇、广东赞宇合计47.6万吨/年产能有望投产，油化板块杭油化10万吨/年产能有望投产，2022年河南赞宇25万吨/年油化产能有望投产。公司持续向日化下游OEM推进，打造鹤壁+眉山+沧州三大OEM基地。 2021年4月，全资子公司眉山赞宇规划投资6亿元建设“年产50万吨日化产品项目”，规划占地面积230亩，建设周期为36个月。2021年7月，设立全资子公司沧州赞宇，投资12.5亿元建设日化生态产业园，包括年产20万吨表面活性剂项目、年产50万吨洗涤用品项目。 风险提示：原材料价格大幅波动风险；产品需求不及预期的风险；在建项目进度不及预期的风险。 投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级。 我们上调2021-2023年归母净利润分别为8.15/9.17/10.57亿元，同比增速136.5%/12.5%/15.3%；摊薄EPS=1.73/1.95/2.25元，当前股价对应PE=8.8/7.9/6.8x，维持“买入”评级。

单季利润创新高，毛利率、净利率环比提升 公司 21Q1营收 25.31亿元（ YoY+101.72%， QoQ-5.40%），归母净 利润 1.82亿元（ YoY+75.06%， QoQ+957.20%），扣非后归母净利润 1.78亿元（ YoY+70.73%， QoQ+406.90%），归母净利润为单季度新 高。公司 21Q1毛利率 17.67%（ YoY-1.59pp， QoQ+1.36pp），净利 率为 7.17%（ YoY-1.10pp， QoQ+7.96pp）。 降本增效成果显著，增加原料头寸有望受益 费用率来看，公司 21Q1三费率为 5.93%（ YoY-1.62pp），其中销售费 用率 3.46%（ +0.72pp），主要由于海运费用高位运行；管理费用率 1.80%（ YoY-0.49%）；财务费用率 0.67%（ -1.85pp），主要由于汇兑 受益以及公司定增完毕降低财务费用。公司 21Q1增加原料头寸，预 付款项 4.88亿元（ YoY+93.56%），主要为了锁定原材料价格；存货余 额 12.56亿元（ YoY+33.64%），主要由于库存增加及原材料价格上涨。 眉山基地加码日化 OEM，坚持“日化+油化”双轮驱动 全资子公司眉山赞宇规划投资 6亿元建设“年产 50万吨日化产品项 目”，建设周期为 36个月，目前已与眉山高新技术产业园区管理委员 会签署《年产 50万吨日化产品项目投资合同书》，规划占地面积 230亩，眉山赞宇需在签订投资合同书并生效后 20个工作日内开展立项、 用地预审等手续。 2021年表面活性剂板块河南赞宇、广东赞宇合计 47.6万吨/年产能有望投产，油化板块杭油化 10万吨/年产能有望投产， 2022年河南赞宇 25万吨/年油化产能有望投产，公司坚持“日化+油 化”双轮驱动。 风险提示： 原材料价格大幅波动风险；产品需求不及预期的风险；在 建项目进度不及预期的风险。 投资建议：维持盈利预测， 维持“买入”评级。 我们预计 2021-2023年归母净利润分别为 6.34/7.73/8.97亿元，同比 增速 84.0%/21.9%/16.1%；摊薄 EPS=1.35/1.64/1.91元，当前股价对 应 PE=11.1/9.1/7.9x，维持“买入”评级。

营收创历史新高，业绩受计提减值影响小幅下滑 2020全年营收78.04亿元（YoY+18.60%），归母净利润3.45亿元（YoY-2.18%），业绩符合预期。公司的营收为历史最好水平，利润小幅下滑由于公司全年共计提1.56亿元资产减值准备，主要包括商誉减值1.79亿元、坏账准备冲回0.25亿元。公司全年毛利率15.82%（-0.52pp），主要由于环保、贸易业务毛利率降低，四项费用率合计8.56%（-0.76pp），销售净利率为4.42%（-0.96pp），主要由于计提资产减值准备所致，经营活动现金流净额5.04亿元（+60.95%） 日化、油脂快速成长，质检板块稳中向好，环保业务拖累业绩 公司营收快速增长主要受日化、油脂板块量价齐升所致，环保业务子公司新天达美由于地处湖北，受疫情影响较大而拖累公司业绩。公司2020年日化、油脂、质检、环保板块营收分别为29.24（+8.63%）、41.32（+43.60%）、1.35（+1.43%）、1.30（-72.34%）亿元，毛利率分别为18.84%（+5.03pp）、11.96%（-0.13pp）、45.40%（+0.79pp）、23.86%（-19.17pp）。 在建项目有序推进，“日化+油化”双轮驱动 截至2020年底，公司具备表面活性剂产能80万吨/年，2020年嘉兴赞宇7.6万吨/年、眉山赞宇7.6万吨/年产能相继成功开车，目前河南赞宇、广东赞宇合计47.6万吨/年产能在建，2021年内有望投产。公司具备油脂化学品产能81万吨/年，2021年杭油化10万吨/年新增产能有望投产，2022年河南赞宇25万吨/年产能有望投产，公司向油化下游高附加值单品进军，打造国内外领先的特种油脂化学品龙头。l风险提示：原材料价格大幅波动风险；产品需求不及预期的风险；在建项目进度不及预期的风险。 投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。 我们维持公司2021-2022年盈利预测，新增2023年盈利预测。预计2021-2023年归母净利润分别为6.34/7.73/8.97亿元，同比增速84.0%/21.9%/16.1%；摊薄EPS=1.35/1.64/1.91元，当前股价对应PE=11.4/9.3/8.0x，维持“买入”评级。

我们认为公司是一家技术沉淀深厚的表面活性剂与油脂化工双龙头企业。公司是国内产业规模最大、综合竞争力最强表面活性剂供应商，目前产能90万吨/年，国内市场占有率达到35%以上， 2021年底产能有望达到130万吨/年；同时公司向下游日化用品OEM/ODM延伸， 2021年底OEM/ODM产能由10万吨/年提升至60万吨/年。公司油脂化工现有产能约80万吨/年，国内产能占有率约40%， 2021/2022年底产能将达到90/120万吨/年，子公司印尼杜库达具备极强成本优势， 同时公司不断开发油化下游细分领域高毛利产品，盈利能力有望进一步提升。我们认为表面活性剂与油脂化工行业经过了持续多年的产业整合，目前供需状况已经发生了实质性变化，公司作为行业龙头话语权逐步增强。此外在全球经济复苏及通货膨胀预期下，我们预计公司有望受益于原料棕榈油价格持续上涨带来的额外库存收益。 我们预测公司2021-2022年归母净利润分别为6.3亿元、 7.7亿元，对应EPS至分别为1.35元、 1.64元，对应PE分别为10X、 9X，首次覆盖，给予“买入” 评级。 核心假设与逻辑 一、公司表面活性剂与油脂化工新增产能陆续释放，进一步降低成本，扩大市场占有率。 二、公司表面活性剂向下游日化用品OEM/ODM延伸，油脂化工不断开发下游细分领域高毛利产品，盈利能力有望进一步提升。 三、 此外在全球经济复苏及通货膨胀预期下，我们预计公司有望受益于原料棕榈油价格持续上涨带来的额外库存收益。 与市场差异之处 一、我们认为表面活性剂与油脂化工行业经过了持续多年的产业整合，目前供需状况已经发生了实质性变化，公司作为行业龙头话语权逐步增强。 二、我们认为棕榈油价格未来上涨空间有望超预期。 股价变化的催化因素 一、棕榈油价格持续上涨带来额外库存收益，并带动公司表面活性剂及油脂化工产品价格上涨； 二、因疫情导致表面活性剂下游洗护及消杀用品需求快速增长。 核心假设或逻辑的主要风险 一、原料棕榈油受供需情况、关税政策变化价格或大幅波动； 二、表面活性剂和油脂化工产品价格大幅下降； 三、公司在建工程进度不及预期，导致产能释放不达预期； 四、疫情变化影响产业链下游需求。

事件：公司发布2020年三季报预告，预计前三季度实现归母净利润3.6-3.7亿元，同比增长53%-57%，预计2020Q3实现归母净利润1.67-1.77亿元，同比增长241%-262%，环比增长87%-98%，业绩略超预期。 新增产能释放带来增量，成本推动表活产品价格上行。公司嘉兴赞宇7.6万吨/年和眉山赞宇7.6万吨/年表面活性剂项目已于三季度投产，表面活性剂产能由65万吨/年提升至80万吨/年。根据卓创资讯数据，前三季度表活AES均价6400元/吨，同比+1.3%，价差为890元/吨，同比+18.9%，其中Q3均价为5930元/吨，环比+1.3%，价差为380元/吨，环比-48.5%。我们认为价差大幅缩窄主要由于原材料价格快速上涨，产品价格尚未传导所致，原材料脂肪醇Q3均价9920元/吨，均价环比上涨950元/吨，涨幅+10.6%。我们判断公司在原材料价格相对低位时增加原材料库存头寸，目前价差在1000元/吨左右，国庆节前表活价格在成本支撑下普涨200-300元/吨，Q4表活价格有望持续上涨。 油化产品价格回升，棕榈油上涨带来额外收益。棕榈油等基础原料的价格Q3回升上涨，带动公司产品价格上涨。根据我们监测的数据，Q3硬脂酸1840的出厂均价为6860元/吨，同比+18.4%，环比+7.0%，原材料端Q3国内24度棕榈油均价5980元/吨，同比+29.1%，环比+18.9%；棕榈仁油均价6370元/吨，同比+23.1%，环比+8.9%。我们判断拉尼娜现象Q4将对东南亚及南美地区气候造成影响，东南亚地区受洪涝影响棕榈油产量，同时南美地区气候干旱不利于大豆生长，大豆、豆油价格走高将支撑棕榈油价格上涨，带动下游油化产品价格继续回升。 三年再造一个新赞宇，看好公司未来成长。公司作为国内产业规模最大、综合竞争力最强表面活性剂供应商，目前产能80万吨/年，国内市场占有率达到35%以上，未来三年产能产量将继续每年增长30%左右，达到130万吨/年，国内市占率将提升至40%以上，并向下游OEM/ODM延伸。同时公司继续做强油脂化工产业，目前产能约65万吨/年，国内产能占有率约30%，2021年底前公司将全面建成河南赞宇的一期项目，形成年产25万吨表面活性剂和50万吨日化洗护用品的生产能力，延伸至下游产业链，2022年有望实现收入翻倍，实现三年再造一个赞宇的战略目标。 盈利预测与投资建议。我们预测公司2020-2022年归母净利润分别为4.7亿元、6.0亿元、7.5亿元，EPS分别为1.11元、1.43元、1.77元，对应PE分别为13X、10X、8X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格或大幅波动、表面活性剂和油脂化工产品价格或大幅下降、在建工程进度或不及预期、气候条件或不及预期。

公司是国内表面活性剂与油脂化工双龙头企业,业绩迎来拐点:现有表面活性剂产能65万吨/年、油脂化工产能75万吨/年,下游客户包括宝洁、联合利华、纳爱斯、蓝月亮等。公司前身是浙江轻工业研究所,技术积淀深厚。2018年7月公司变更实控人为河南正商企业发展集团,正商集团是河南地区房地产龙头企业之一,全国50强房企,2019年8月,公司与河南鹤壁宝山经开区管委会签署《赞宇科技中原日化生态产业园项目投资协议》,规划投资35亿元建设年产100万吨日化生态产业园项目。公司2019Q4实现归母净利润1.3亿元,同比增加375%,环比增加105%。根据公司2020年第一季度业绩预告,预计归母净利润10000-15000万元,同比增长128%-242%。 棕榈油减产逻辑仍在,库存降至十年最低,受斋月影响价格有望迎来反弹周期。根据USDA数据,2019/20全球棕榈油产量7295万吨,同比减少1.3%,2019/20全球棕榈油库存754万吨,同比降低29.5%,主要由于棕榈油主要产地印尼和马来西亚天气异常到导致榈油减产所致。根据MPOB最新数据,马来西亚2020年2月库存降至168万吨,为2017年6月以来最低水平,同时印尼气候异常,棕榈油减产逻辑依然存在。我们认为随着4月份穆斯林斋月来临前下游备库存需求,以及印尼棕榈油的减产逻辑持续,棕榈油价格有望迎来一波反弹周期,带动下游表面活性剂和油脂化工品价上涨。 表面活性剂:疫情拉动洗消用品需求,公司表活产能陆续释放,向下游日化领域延伸。目前公司具备在产/在建共11家工厂65万吨/年表活产能,江苏镇江工厂12万吨/年液体洗涤剂已经试车投产,同时新增消毒剂生产;2020年5月嘉兴赞宇10万吨/年表活投产,2020年6月左右四川眉山15万吨/年表活产能投产,2021年在河南鹤壁一期有25万吨/年表活(20万吨阴离子表活和5万吨其他表活)和50万吨/年洗护用品产能(30万吨液洗和20万吨洗衣粉)投放。目前表活行业经历已经充分整合,上下游价格传导机制已经建立,行业恶性竞争格局已不存在。随着目前全球疫情加剧,对于洗手液、消毒液等洗消用品需求剧增,公司目前表活、消毒剂产品供不应求。 油脂化工:印尼杜库达成本优势突出,深耕下游油酸高附加值产品。公司现有油化产品产能75万吨/年,包括杭州油化20万吨/年、印尼杜库达45万吨/年,印尼杜库达靠近原材料产地,在原材料价格、员工成本、关税等成本上较国内低250元/吨以上,2020年产量有望同比增长30%。公司于2019年下半年先后收购金马油脂、维顿生物、诚鑫化工,使用棉籽油和大豆油的油角生产植物系油酸及下游产品(树脂等),目前国内油酸及下游产品规模不到50万吨/年,三家工厂合计产能在10万吨/年左右,是国内油酸最大的产能。公司正在不断开发油酸下游细分领域高毛利产品,未来将从细分行业龙头做到整个油脂化工行业的龙头,毛利率有望进一步提升。此外,2022年河南鹤壁二期有25万吨/年油化产品投放,进一步降低成本、扩大市场占有率。 盈利预测与投资建议。由于公司新增产能陆续释放,同时表面活性剂产品供不应求,我们上调公司2019-2021年归母净利润至3.68亿元、4.41亿元、5.44亿元(原为3.68亿元、4.09亿元、4.90亿元),EPS分别为0.87元、1.04元、1.29元,对应PE分别为15X、12X、10X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格或大幅波动、表面活性剂和油脂化工产品价格或大幅下降、在建工程进度或不及预期、气候条件或不及预期。

事件:公司发布业绩快报,2019年全年实现营业收入 64.7亿元,同比-8.4%; 实现归母净利润 3.6亿元,同比+105%;其中 2019Q4实现营业收入 18.8亿元,同比-12.5%,环比+32.4%;实现归母净利润 1.3亿元,同比+375%,环比+105%。 公司全年营收降低,系剥离南通凯塔所致。 。公司于 2019年 6月将南通凯塔 60%股权以 10507万元转让至科翔高新,南通凯塔自 2019年 6月不再纳入公司合并报表范围。南通凯塔 2018年营收 18.9亿元,净利润 557万元;2019Q1营收 3.6亿元,净利润 544万元;2019Q2由于 321响水事故停产检查整顿。若扣除南通凯塔收入,公司 2018年营收 51.7亿元,2019年营收 61.1亿元,同比增长 18.2%。 受益原材料及行业格局好转 ,公司 盈利大幅提升 。公司产品表面活性剂与油脂化工主要原材料是棕榈油/棕榈仁油,由于棕榈油主要原产地印尼和马来西亚降雨大幅减少,棕榈油减产导致价格大幅上涨。根据 USDA 数据,2019/20全球棕榈油产量 7295万吨,同比减少 1.3%,2019年底全球棕榈油库存 754万吨,同比降低 29.5%,棕榈油现货价格由 2019年初 4330元/吨上涨年末至 6330元/吨,上涨幅度 46.2%。目前表活行业经历已经充分整合,上下游价格传导机制已经建立,行业恶性竞争格局已不存在,公司充分受益于原材料库存收益及加工费上涨收益。根据卓创资讯数据,阴离子表活磺化工艺毛利润由 2019年初约700元/吨上涨至年末约 1500元/吨。同时油化子公司印尼杜库达具备产能 45万吨/年,靠近原材料产地,在原材料价格、员工成本、关税等成本上较国内低250元/吨以上,成本优势明显。 棕榈油有望迎来反弹周期 , 疫情拉动洗消用品需求。 。目前全球棕榈油库存为 10年来最低,根据马来西亚棕榈油局(MPOB)最新数据,马来西亚 2020年 2月库存降至 168万吨,为 2017年 6月以来最低水平,同时印尼气候异常,棕榈油减产逻辑依然存在。我们认为随着 4月份穆斯林斋月来临前下游备库存需求,以及印尼棕榈油的减产逻辑持续,棕榈油价格有望迎来一波反弹周期,带动下游表面活性剂和油脂化工品价上涨。同时随着目前全球疫情加剧,对于洗手液、消毒液等洗消用品需求剧增,公司目前表活、消毒剂产品供不应求。根据 Business Wire 数据,预计 2020至 2024年全球洗手液市场复合年增长率将达到 9%。公司是国内 表面活性剂 和 油脂化工双龙头 , 三年再造一个新赞宇 。公司作为国内产业规模最大、综合竞争力最强表面活性剂供应商,目前产能 65万吨/年,国内市场占有率达到 30%以上,下游客户包括宝洁、联合利华、纳爱斯、蓝月亮等,未来三年产能产量将继续每年增长 30%左右,国内市占率将提升至 40%。 同时公司继续做强油脂化工产业,目前产能约 65万吨/年,国内产能占有率约30%,未来深耕高附加值下游产品,将从细分行业龙头做到整个油脂化工行业的龙头。2021年 6月底前公司将全面建成河南赞宇的一期项目,形成年产 25万吨表面活性剂和 50万吨日化洗护用品的生产能力,延伸至下游产业链,2022年有望实现收入翻倍,实现三年再造一个赞宇的战略目标。盈利预测与投资建议。预计 2019-2021年归母净利润 EPS 分别为 0.87元、0.97元、1.16元,对应 PE 分别为 13X、11X、9X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格或大幅波动、表面活性剂和油脂化工产品价格或大幅下降、在建工程进度或不及预期、气候条件或不及预期。

表面活性剂与油脂化工龙头,公司业绩持续向好。公司是专业从事日用化工研发和生产的高新技术企业,主营业务包括表面活性剂和油脂化工产品的研发和生产经营;现有表面活性剂产能54.8万吨/年,油脂化工产品产能90万吨/年,均处于行业龙头地位。2017年,公司营业收入到达69.08亿元,同比增长58.42%;归母净利润1.59亿元,同比增长5.03%。2018年以来,得益于公司经营模式的改变,虽然营业收入同比小幅下降,但前三季度归母净利润1.51亿元,同比增速达到82.73%。 表面活性剂行业领军企业,转变销售模式稳定利润。我国表面活性剂行业目前处于产销平衡状态,自2014年产销量大幅提升以来,目前产销量一直稳定维持在约200万吨左右。2018年以来,公司积极应对棕榈油等原料持续下跌影响,加强材料采购及存货库存头寸管理,与下游部分战略客户形成原材料与产品价格联动的定价传导机制,改变与客户之间的产品销售及加工定价模式,增大客户来料加工结算业务,减少材料价格大幅波动对公司产品毛利的影响。2018年公司获利能力有所回升,2018年上半年表面活性剂产品毛利率达到12.44%,同比增加2.96个百分点。 油脂化工行业整合成效初显,看好未来发展。公司先后收购杭州油化、南通凯塔、杜库达三家公司股权,是国内油脂化工行业的龙头企业;目前主要由三家子公司负责经营油脂化工业务,产销规模稳步提高。2018 年上半年,公司销售油化产品29.93 万吨,同比增长21.50%;其中,控股子公司南通凯塔和杜库达油化产品销售规模较上年同比增长24.73%。在棕榈油原材料采购方面吸取了2016 年底高位囤货导致跌价损失的教训,尽可能做好材料采购与产销平衡; 2018年上半年油脂化工业务毛利率达到10.85%,同比增加4.25个百分点。 检测与环保快速发展,将成新的支柱业务。公司目前产业布局由表面活性剂及油脂化学品精细化工制造为主,向第三方检测、环保治理工程及营维服务领域延伸,逐步形成“制造+服务”的双轮驱动产业发展格局。 盈利预测与评级。预计2018-2020 年EPS 分别为0.72 元、0.93 元、1.05 元, 对应PE 分别10X、8X、7X;参考可比公司(嘉化能源、拉芳家化)2018-2020 年PE 分别为14X、12X、10X,公司估值低于可比公司估值,给予公司未来六个月11X 估值,对应目标价为10.2 元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:上游原料价格大幅波动,表面活性剂和油脂化工产品价格大幅下降,并购标的如未达业绩承诺导致商誉减值的风险。

阴离子表面活性剂国内龙头地位,原材料价格企稳毛利率有望回升。近年来,我国表面活性剂行业维持在一个相对稳定的发展状态,整体产销量几乎维持在200万吨左右。中国洗协表面活性剂专业委员会的数据显示,近年来,我国阴离子表面活性剂中,AES产销量占全国表面活性剂产销量的20%以上。公司生产的表面活性剂主要包括AES、AOS、磺酸、MES为代表的阴离子表面活性剂和以6501为代表的非离子表面活性剂。 2016年末至2017年上半年,终端原材料棕榈仁油以及直接原材料脂肪醇的价格短期剧烈波动,给公司的产品成本带来巨大影响。2017年上半年,公司表面活性剂产品实现销售毛利率9.48%,较上年同期下降了3.62个百分点。2017年11月,棕榈仁油价格企稳回升,为公司产品的价格及毛利率带来正面影响,有利于公司的未来业绩。目前,公司表面活性剂的产能为50万吨,占据国内30%的市场份额。公司主要客户包括宝洁、联合利华、纳爱斯、立白、白猫、蓝月亮、南风化工等国际、国内知名品牌日化企业,公司多年保持阴离子表面活性剂国内龙头地位。 国内油脂化工行业龙头企业,棕榈油价格企稳利好公司业绩。 2012年,公司收购杭州油脂化工,开始进入油脂化工领域,现杭州油化已逐步成为了国内最具竞争力的公司,规模体量达20万吨。2016年,公司又完成对杜库达和南通凯塔两家公司各60%的股权收购,油脂化工业务规模快速扩大,两家公司的体量之和为70万吨(其中印尼杜库达45万吨)。其中,南通凯塔和印尼杜库达两公司主要生产氢化油、硬脂酸及甘油等油脂化工产品,杭州油化主要生产油酸、硬脂酸盐、以及其他助剂类产品。 受厄尔尼诺现象以及传统棕榈产业周期更替影响,2016年全球棕榈油减产,中国港口库存偏低,造成整体供应量不足,价格持续高位。2017年上半年厄尔尼诺影响褪出,棕榈油产量大幅回升至160万吨/月左右,导致其价格反向大幅度下跌至6000元/吨左右。棕榈油价格的短期大幅波动对公司油脂化工的产品的销售业绩产生负面影响。2017年上半年,公司油脂化工类产品销售规模有较大幅度增长,共实现营业收入1,514,518,418.10元,较上年同期增加了325.21%。但销售毛利率仅为6.60%,较上年同期下降了5.00个百分点。 国内油脂化工行业目前的生产企业在10家以内,其中益海嘉里在国内有60万吨的油脂化工品产能,泰科棕化有30万吨,其他剩下的企业为30万吨左右。公司已成为国内油脂化工龙头企业,产品主要销往中国大陆、台湾、东南亚、美洲、欧洲等国家和地区。 检测板块毛利率高盈利能力强,设立并购基金推动公司产业结构调整。公司第三方检测业务以浙江省内为主,现阶段业务涵盖食品、化妆品、保健品、安全卫生、职业健康、环境环保等领域,接受政府部门委托开展专业检测服务,同时也为生产经营企业提供质量检测外包服务,所出具的检测报告在行业内部具有较高的公信力,位列浙江省内第三方检测服务排名前列。2017年上半年,公司第三方检测服务实现营业收入4,069.67万元,较上年同期增长了20.41%,实现销售毛利率为46.58%,较上年同期增长了5.68个百分点。 同时,公司与另外两名合伙人设立了“赞宇科地并购基金”,投资方向为表面活性剂、日用化工、油脂化工、检验检测、环境环保和消费升级等。产业基金已先后投入诚鑫化工、维顿生物、江苏金马油脂、武汉新天达美等企业。 收购新天达美,拓展至环保业务。2017年9月,公司以70,742.20万元人民币收购交易对方合计持有的新天达美73.815%股权。新天达美是一家致力于污水处理、受污染水体净化、水资源保护与修复的高新技术企业,主营业务为运用拥有自主知识产权的“碳系载体生物滤池系统”及其衍生技术为客户提供污水处理、湖泊河流水质净化的解决方案,提供工程的设计、建造和运营管理服务。新天达美承诺在2017-2019年度归属母公司的净利润数(以扣除非经常性损益前后孰低的数据为准)分别不低于8,000万元,10,660万元和13,000万元。 投资建议: 我们预计公司2017-2019年的净利润分别为1.71亿元、2.64亿元、3.08亿元,EPS分别为0.40元、0.63元和0.73元,对应P/E分别为22.78倍、14.46倍、12.48倍,目前日用化学用品P/E(TTM,剔除负值)中位数为54.85倍,考虑公司估值有较大的提升空间,原材料价格回升企稳,产品毛利率有望回升至正常水平,我们首次给予其“买入”投资评级。 风险提示: 棕榈油等原材料价格波动;并购标的业绩未能兑现,商誉减值风险。