报告摘要: 受鸡肉价格下跌及玉米、豆粕等饲料价格上涨影响,公司1-3季度业绩下降69%,低于市场预期。1-3季度实现营业收入291,092万元,同比增长39%;营业利润7,513万元,同比下降76%;归属母公司所有者净利润9,573万元,同比下降69%,每股收益0.11元。 其中,3季度实现营业收入104,885万元,同比增长23%;营业利润-3,762万元,同比下降119%;归属母公司所有者净利润-3,344万元,同比下降118%,每股收益-0.04元。公司同时预计2012年全年净利润变动幅度为-100%至-70%。 受今年雨季影响,增发募集资金建设9,600万羽肉鸡项目延后至8月份建成投产,使得前三季度屠宰量低于市场预期。测算公司1-3季度屠宰肉鸡12,675万羽,同比增长61%;销售均价10,808元/吨,同比下降14%;单羽盈利0.58元,同比下降86%。其中,3季度屠宰4,497万羽,同比增长41%;销售均价10,960元/吨,同比下降13%;单羽亏损0.94元。按照目前的屠宰进度,预计公司2012年全年肉鸡屠宰量在1.9亿羽左右,低于市场原来预期的2亿羽。 畜禽行业新一轮景气周期启动在2013年2-3季度左右。由于鸡肉和猪肉消费之间存在较强替代关系,使得鸡肉价格和猪肉价格走势高度相关,盈利周期也高度同步,3年为一个景气周期。2012年以来猪价虽呈下跌趋势,但跌幅有限,行业亏损幅度不大,猪粮比尚未达到上个周期低点,大规模淘汰母猪现象尚未出现。 近两月母猪存栏环比仍有所增长,反映市场去产能进程缓慢,未来2-3个季度供应面压力仍大。按照目前的存栏数据测算,新一轮猪周期启动在明年2-3季度。 公司产能扩张迅速,2012-2014出栏量年复合增长45%。公司目前年出栏肉鸡能力为2亿羽。为进一步扩大产能,拓宽市场,计划未来5年投资100-120亿元,依托福建省北部南平市优越的自然环境,达到年出栏肉鸡7.5亿羽的规模。随着增发募集资金建设的9600万羽肉鸡项目2013年达产和浦城县年产2.5亿羽肉鸡项目2013年4季度开始陆续投产,预计公司2012-2014年肉鸡出栏量将分别达到1.9、2.7和3.7亿羽,年复合增长45%。 调整评级至增持-B。下调2012-2014年EPS预测至0.09、0.21和0.55元。由于未来2-3季度鸡肉价格将延续同比下跌趋势,公司短期业绩压力较大。看好公司“全产业链模式+大客户优势”,未来2-3个季度畜禽价格低位震荡将给长期投资者提供逢低布局良机。 风险提示:肉鸡价格及玉米、豆粕等饲料价格大幅波动风险

前三季度业绩增长20%,基本符合市场预期。1-3季度公司实现营业收入48,573万元,同比下降6%;营业利润6,634万元,同比增长19%;归属母公司所有者净利润6,692万元,同比增长20%;每股收益0.27元。 其中,3季度实现营业收入16,460万元,同比下降12%;营业利润2,996万元,同比增长26%;归属母公司所有者净利2,934万元,同比增长27%;每股收益0.12元。 4季度海参秋捕量价齐升。十一之后公司下辖的莱州、海洋、担子岛等海域海参秋捕陆续开始,目前销售价格与去年同期基本持平(测算去年秋捕平均售价216元/公斤),较上半年170元/公斤的价格显著回升。公司2012上半年捕捞海参560吨,同比增长65%,由于下半年捕捞量通常多于上半年,预计全年有望增长40%达到1200吨左右。随着现有海域逐步达产,2013年开始海参业务将从高速增长期过渡至平稳增长期,预计2013-2014年海参销量增速分别为20%和10%。 由于上半年亏损严重。目前福建养殖户北上购苗热情不高,预期2013年海参价格继续下跌的概率不大。近两年每年10月份开始福建养殖户即开始北上山东、辽宁一带采购海参苗进行越冬养殖,养成后来年的3、4月集中销售。由于今年上半年福建90%以上的海参养殖户亏损严重,使得北参南养出现大幅降温,10月份至今仍未出现福建养殖户大规模北上购苗现象,预期今年冬天北参南养量将较去年有所下降。此外,由于福建短期难以突破育苗瓶颈、南参养殖成本短期难以出现系统性下降,预计2013年海参价格继续下跌的概率不大。 三文鱼养殖业务处于开拓阶段,销量待观察。公司2010年4月从挪威引进首批三文鱼卵,孵化后约为20万尾,目前平均规格2公斤/条(总重400吨左右),已具备鲜销规格,养殖成本为60元/公斤,目前出厂价120元/公斤,经销商终端售价200元/公斤左右。由于终端销售价格偏高和经销商普遍缺乏暂养设施,目前三文鱼业务销售进展低于市场预期。未来一个阶段三文鱼业务的重心在于市场推广,公司将与高档酒店举办东方海洋三文鱼品鉴大会等活动打开知名度。谨慎预测2012年三文鱼销量100吨左右,实际销量取决于销售渠道的开拓进展。 维持增持-B评级。预计公司2012-2014年每股收益分别为0.50、0.63和0.74元,维持“增持-B”评级。公司短期投资亮点在于四季度海参秋捕量价齐升,长期投资价值取决于三文鱼业务的销售进展。 风险提示:海参价格波动风险,台风等不可抗力带来的自然灾害。

前三季度业绩略低于市场预期。3季度公司实现营业收入57.20亿元,同比增长16.27%;营业利润2.79亿元,同比增长5.30%;归属于上市公司股东净利润2.47亿元,同比增长21.07%;综合毛利率10.61%,略增不到一个百分点;每股收益0.33元。1-3季度公司实现营业收入120.28亿元,同比增长32.73%;营业利润4.92亿元,同比增长18.27%;归属于上市公司股东净利润4.14亿元,同比增长31.85%;综合毛利率10.17%,同比持平;每股收益0.55元,略低于市场预期。 三季度饲料销量增速有所放缓。公司第三季度收入增速16%,较去年三季度增速低约四十个百分点。增速放缓主要原因:1)二季度以来,国内主要淡水鱼价格持续下跌,普遍下降约30%-40%,农户养殖积极性普遍不高,鱼饲料用量下降;2)今年广东养虾成活率依然偏低,也影响了虾饲料的销量。3)水产饲料三甲通威股份对于主业发展的重新回归,影响了部分公司的潜在市场的扩张。 优秀的提价和成本控制能力。由于美国旱灾,今年6月到9月,玉米价格上涨约10%,豆粕价格上涨超过40%,玉米和豆粕约占到公司饲料成本的35%。受益于公司产品优秀的品质和深度营销的策略,客户对公司的饲料有极大的粘性,公司通过较强的提价、采购和套保能力,维持三季度毛利率10.61%,较去年略增不到一个百分点。 鱼料是仍未来利润主要增长点:在虾料业务天花板逐渐迫近,畜牧养殖行业景气处于低点的情况下,我们认为鱼料业务仍是公司未来发展的核心。2011年公司鱼料市场占有率9.2%,我们认为行业在原材料价格大幅波动、养殖户对饲料要求越来越高的大背景下,行业集中度提升是必然趋势,结合美欧经验,行业龙头有望达到30%以上的市场占有率,公司在华东、华中省份市场占有率不超过15%,通过在当地建厂,培育直接面对农户的销售人员,复制广东市场的服务模式将是公司未来在这些省份的发展方向。我们预计公司2012、2013年鱼料销量分别达到181、235万吨,同比增速40%、30%,毛利率维持在11%。 维持公司增持-A评级。我们下调公司2012-2014年EPS至0.60、0.80和1.10元,三年复合增速35%,给予2013年25倍PE,六个月目标价20元,维持增持-A评级。 风险提示:大非解禁、极端天气导致水产养殖量减少、原材料成本上涨过快。

受猪价下跌影响,公司前三季度业绩低于市场预期,同比下降15%。1-3季度实现营业收入113,488万元,同比增长27%;营业利润26,443万元,同比下降14%;归属母公司所有者的净利润26,338万元,同比下降15%,每股收益0.49元。 其中,3季度实现营业收入39,269万元,同比下降4%;营业利润7,304万元,同比下降56%;归属母公司所有者的净利润7,348万元,同比下降57%,每股收益0.14元。公司同时预告2012年全年净利润变动幅度为-15%至15%。 2011年猪价走势前低后高,2012年则前高后低,使得公司2季度以来业绩增长压力较大。按照搜猪网统计口径,今年1-3季度全国仔猪均价为33.02、31.79和27.71元/公斤,同比变动幅度为41%、-7%和-37%;全国生猪出栏均价为15.98、13.64和14.07元/公斤,同比变动幅度分别为11%、-17%和-27%。 预计本轮猪周期见底在2013年2-3季度前后。2012年以来猪价虽呈下跌趋势,但跌幅有限,目前猪粮比仍在6附近徘徊,行业整体仍处于盈亏平衡点附近,使得养殖户淘汰母猪进程缓慢。近两月母猪存栏量环比仍有所增长,反映市场整体去产能进程缓慢,未来2-3个季度行业供应面压力仍大。按照目前的母猪和生猪存栏数据估算,下一轮猪周期启动在明年2-3季度左右。 未来2-3年公司养殖规模将保持高速扩张,并通过向下游屠宰加工环节延伸,增强抵御猪价波动的能力。公司将建设开封、新郑、新乡3个100万头生猪屠宰项目;在三门峡地区建设生态猪养殖项目,计划2016年生态猪出栏量达到100万头。 同时,通过合作建设“雏牧香冷鲜肉专卖店”,构筑生猪屠宰加工业务的销售网络,其“代理专卖店+会员制营销体系+上门配送服务+食品安全溯源系统”将是一种全新的猪肉销售模式。公司首批50家雏牧香冷鲜肉专卖店于今年4月份在郑州启动招商,9月份已开始试运营。预计公司12-14年生猪销售量年复合增速将保持在50%左右,2014年达到360万头的销售规模。 调整评级至增持-B。预计2012-2014年EPS分别为0.67、0.93和1.43元。公司作为A股市场生猪养殖行业龙头,将是未来3-5年生猪养殖行业规模化发展最大的受益者,看好公司长期成长前景。但由于未来2-3季度猪价将延续同比下跌趋势,公司短期业绩压力较大。 风险提示:猪价波动风险;疫情风险。

受生猪养殖行业低迷影响,公司3季度业绩增速有所放缓,略低于市场预期。3季度实现营业收入282,457万元,同比增长32%;营业利润13,578万元,同比增长19%;归属母公司所有者净利润12,102万元,同比增长27%;每股收益0.15元。 1-3季度实现营业收入729,215万元,同比增长38%;营业利润50,737万元,同比增长35%;归属母公司所有者净利润43,267万元,同比增长38%;每股收益0.54元。公司同时预计2012年全年净利润增长30%-60%。 公司饲料业务以猪饲料为主(占比85%以上),中短期内销量增速和业绩增速与生猪存栏增速之相存在较强的同步性。1-3季度全国生猪存栏增速分别为5.5%、4.4%和1.8%,而同期公司净利润增速分别为50%、35%和27%。受猪价低迷、生猪养殖盈利下降影响,年初以来养殖户整体补栏积极性不高,生猪存栏同比增速呈逐季下滑态势。我们判断未来2-3个季度生猪存栏同比增速将继续下降,而受此影响,预计公司短期饲料销量和业绩增速继续放缓的概率较大。 中长期看,受饲料行业集中度提升和公司新建饲料产能陆续投放驱动,未来2-3年业绩复合增速有望达到30%左右。近两年公司利用募集资金初步完成了省级核心厂建设,2011年饲料产能已达300万吨规模。公司计划未来2-3年围绕市场基础较好的区域,采取新建、租赁、收购等形式布局卫星厂,2012-2014年饲料产能分别达到500万吨、700万吨和900万吨,年复合增长45%,且新建产能以“大乳猪料”等高档高端产品为主。而行业短期景气低迷,将使得盈利能力低下、缺乏核心竞争力的中小饲料企业退出步伐进一步加快,有利于公司加速扩张、提升市场占有率。 给予增持-B评级。我们看好公司中长期发展前景,但未来2-3个季度利润增速继续放缓的概率较大。预计2012-2014年每股收益分别为0.85、1.10和1.41元,业绩增速分别为35%、30%和28%,2013年动态PE 19倍,与板块整体估值水平持平。 风险提示:疫情风险,原材料价格波动风险。

前三季度业绩低于市场预期。3季度公司实现营业收入7.98亿元,同比下降10.09%;归属于上市公司股东净利润0.61亿元,同比下降33.33%;每股收益0.09元。1-3季度实现营业收入18.46亿元,同比下降10.79%;归属于上市公司股东净利润2.17亿元,同比下降28.96%;综合毛利率23%,较去年下降十三个百分点,每股收益0.30元,低于市场预期。 2、业绩下降的主要四点原因:1)气候变化影响虾夷扇贝产量。由于公司底播增值方式受所处海域自然环境和生态环境影响较大,水深、水温、冷水团、底质、敌害、生态环境等众多因素都会对亩产产生影响,公司海洋牧场深水区、新区(大长山岛、小长山岛、广鹿岛、海洋岛)产量均比往年平均值趋减,我们预计公司三季度虾夷扇贝亩产在70公斤/亩,较去年每亩产量下降约50%。 2)受欧美经济危机影响,虾夷扇贝出口受到一定影响;3)鲍鱼效益受台风影响。公司鲍鱼业务受2011、2012年连续四场台风影响损失严重,产区鲍鱼长势较慢,死亡率偏高,规格同比下降。 4)确权海域租金大幅上涨。底播增值海域确权满4年后使用金上调至60元/亩,从2011年9月开始上调,从2012年四季度大规模海域将陆续开始上调。公司2008年获得确权海域约40万亩,2009年约140万亩,今明两年海域使用费用2400和8400万元。 资源优势使公司具有长期投资价值。公司目前拥有350万亩优质海域资源,是国内最大的海珍品底播养殖企业,其中底播虾夷扇贝面积、产量均居全国首位。 2011年,公司底播虾夷扇贝产量约占国内70%的市场份额;海参、皱纹鲍鱼等海珍品底播面积、产量也居全国前列。 下调评级至增持-B:下调评级至增持-B评级。预计随着捕捞扇贝规格的上升以及销售市场的回暖,四季度下滑收窄是大概率事件。2013年公司亩产、销量至少能恢复到2011年水平。我们预计公司2012-2014年EPS分别为0.52、0.70和1.04元,给予2013年30倍PE,未来六个月目标价21元。 风险提示:不可抗力自然因素导致扇贝亩产下降.

报告摘要: 前三季度业绩好于市场预期。公司海参捕捞销售主要集中在每年的2季度和4季度,3季度利润贡献主要来自于海蜇捕捞销售和食品加工业务。3季度公司实现营业收入2.13亿元,同比增长7.2%;营业利润0.16亿元,同比下降12.6%;归属母公司所有者净利润0.27亿元,同比增长23.4%;每股收益0.04元。1-3季度实现营业收入6.93亿元,同比增长15.5%;营业利润1.21亿元,同比增长21.1%;归属母公司所有者的净利润1.31亿元,同比增长22.1%;每股收益0.18元,好于市场预期。 海参秋捕价格较上半年显着提升,四季度海参业务将呈量价齐升格局。公司今年海参秋捕于十一之后开始,较去年提前半个月左右,目前销售价格在180-190元/公斤左右,与去年同期持平,较上半年164元/公斤的销售均价高10%左右。上半年海参捕捞量1567吨,同比增长了47%,我们判断受秋捕价格大幅回升驱动,公司四季度将加大捕捞力度,预计2012年海参捕捞量有望增长50%达到3400吨左右。 由于目前福建养殖户北上购苗热情不高,预期2013年海参价格继续下跌的概率不大。近两年每年10月份开始福建养殖户即开始北上山东、辽宁一带采购海参苗进行越冬养殖、养成后来年的3、4月集中销售。由于今年上半年福建90%以上的海参养殖户亏损严重,使得北参南养出现大幅降温,10月份至今仍未出现福建养殖户大规模北上购苗现象,预期今年冬天北参南养量将较去年有所下降。此外,由于福建短期难以突破育苗瓶颈、南参养殖成本短期难以出现系统性下降,预计2013年海参价格继续下跌的概率不大。 ? 公司2013年海参捕捞量有望继续保持高增长。公司海参养殖周期2年半左右,2010下半年和2011上半年投下的海参苗将于2013年进行捕捞。2009-2011年投苗金额分别为1.5亿元、2亿元和3亿元。受2010-2011年投苗金额增长较快驱动,预期公司2013年海参捕捞量有望增长40%达到4800吨左右。 ? 维持增持-A评级。假设2012-2014年海参销售价格为175/175/175元/公斤,捕捞量增速为50%/40%/30%,预计公司EPS分别为0.40、0.54和0.69元,维持增持-A评级。 风险提示:海参价格大幅波动风险,台风等不可抗力带来的自然灾害。

报告摘要: 海参放量进入尾声,2013年开始进入平稳增长期。海参养殖业务是公司利润主要来源,目前在烟台担子岛、崆峒岛以及海阳辛安等地拥有4.14万亩确权海域,全部用于海参养殖(底播4万亩、围堰800亩)。受海参放量拉动,2008-2011年海参养殖收入年复合增长63%,驱动同期净利润年复合增长28%。2012上半年海参捕捞560吨,同比增长65%,由于公司一般下半年捕捞量多于上半年,预计全年海参产量有望增长40%达到1200吨左右;随着现有海域逐步达产,2013年开始海参业务将进入平稳增长期。 行业短期供应压力缓解,10-11月秋捕价格回升是大概率事件。上半年受行业整体价格低迷影响,公司海参销售均价170元/公斤,较2011年同期下跌9%。由于公司海参以底播为主、担子岛海域还出产烟台最好的野生海参,公司海参销售价格高于行业平均水平。我们预计:4季度随着行业供给压力的缓解,10-11月份秋捕价格将较上半年出现显著回升,公司全年海参销售均价有望达到180元/公斤左右;由于福建短期难以突破育苗瓶颈、南参养殖成本短期难以出现系统性下降,预计明年海参价格与今年持平的概率较大。 三文鱼养殖业务处于拓展阶段,销量待观察。公司2010年4月从挪威引进首批三文鱼卵,孵化后约为20万尾;2011年又先后引进第二批和第三批鱼卵,分别孵化20万尾和30万尾。公司首批引进的20万尾三文鱼目前平均规格2公斤/条左右(总重400吨左右),已具备鲜销规格,养殖成本为60元/公斤,目前出厂价在120元/公斤,而经销商终端销售价格在200元/公斤左右。由于终端销售价格偏高和经销商普遍缺乏暂养设施,导致上半年三文鱼销量不到10吨,进展低于市场预期。未来一个阶段三文鱼业务的重心在于市场推广,公司计划与高档酒店举办东方海洋三文鱼品鉴大会等活动打开知名度。谨慎预测2012年三文鱼销量100吨左右,实际销量将取决于销售渠道的开拓进展。 首次覆盖,给予“增持-B”评级。预计公司2012-2014年每股收益分别为0.50、0.63和0.74元,首次覆盖,给予“增持-B”评级。公司短期投资亮点在于四季度海参价格环比回升概率较大,长期投资价值取决于三文鱼业务的销售进展。 风险提示:公司三文鱼鱼卵及饲料对外依赖度较高,市场开拓也存在一定不确定性。

国内领先的优质肉鸡供应商,攻守兼备。国内领先的优质肉鸡供应商,攻守兼备。经过近20多年的市场积累,公司已在行业内树立了产品质量优势明显、供货稳定的市场形象,与一系列大客户建立了长期而稳定的客户关系,是肯德基、麦当劳、德克士等快餐巨头在国内重要的鸡肉供应商。难以复制的“全产业链模式+大客户优势”,使得公司成为A股畜禽板块难得的优质白马股。一旦畜禽价格在2013年初见底并进入新一轮景气循环周期,公司业绩弹性将得到充分释放。 短期看,鸡肉价格进入底部区域,公司基本面已触底。由于鸡肉消费和猪肉消费之间存在非常强的替代关系,使得鸡肉价格和猪肉价格走势高度相关,盈利周期也呈高度同步性,3年为一个景气循环周期。本轮猪周期,鸡肉和猪肉价格于2011年9月份见顶,目前已持续下跌近1年;4月份以来,猪粮比连续5个月低于6:1的盈亏平衡点,相当数量养殖场进入亏损状态。目前畜禽价格已经进入底部区域,继续下跌的空间非常有限。由于秋冬时节是鸡肉消费传统旺季,公司下半年单羽盈利有望与上半年持平或超过,而2013-2014年受鸡肉见底回升驱动,单羽净利将持续提升。 长期看,中国肉鸡养殖市场正处于集中度持续提升阶段。作为养鸡大国的美国和巴西,其前十大肉鸡公司分别占据国内75%和51%的市场份额,而我国前十大肉鸡公司市场占有率仅为25%。在居民食品安全意识日益提升背景下,未来5-10年将是大型品牌肉鸡企业高速发展的黄金时期。作为国内品质最好、综合竞争实力最强的白羽肉鸡养殖企业之一,公司将抓住难得的市场机遇、抢占先机快速扩张:2012-2014年肉鸡销售量分别达到2.0、2.7和3.7亿羽,年复合增长45%;2020年达到10亿羽规模,占全国10%以上的市场份额。 看好公司长期增长前景,首次覆盖,给予“增持-A”评级,目标价16元。假设12-14年鸡肉价格涨幅为-6.5%、4.0%、4.0%,预计公司12-14年全面摊薄每股收益分别为0.40、0.79和1.28元。未来3-6个月畜禽价格低位震荡将给长期投资者提供逢低布局的良机。 风险提示:肉鸡价格大幅波动风险;公司肉鸡销量低于市场预期风险。

上半年净利润增长43%,每股收益0.39元,基本符合市场预期。上半年实现营业收入446,758万元,同比增长42%;实现毛利99,714万元,同比增长40%;实现归属于母公司所有者净利润31,165万元,同比增长43%;如剔除股权激励成本对经营业绩的影响,上半年归属于母公司所有者净利润为32,827万元,同比增长51%。 饲料业务保持快速增长势头。在进一步巩固高端教保料产品竞争优势的基础上,推出符合市场需求的高比例预混料、母猪浓缩料、乳猪配合料、仔猪浓缩料等高端高档新产品,将核心产品从原来的“教保料”扩展到“大乳猪料”系列产品。上半年饲料销售量103万吨,增长45%:其中猪饲料89万吨,增长48%;高比例预混料销量2万吨,增长93%。饲料销售收入397,103万元,增长50%:猪饲料收入356,272万元,增长53%(其中大乳猪系列产品收入111,611万元,同比增长45%);高比例预混料收入12,520万元,增长102%。 新销售季铺货提前导致上半年种子业务低于预期。上半年种子业务收入占主营业务收入比重6%。种子销量为1,148万公斤,销售收入26,930万元,同比分别减少10%和7%:其中水稻种子销售收入19,900万元,减少9%;玉米种子销售收入6,306万元,减少11%。种子业务销量、收入同比有所下降,主要系本年度春节比上年提前,客户提货也相应提前,2011年11-12月提货量增加所致。但从整个销售年度看,公司2011/2012销售季种子销售额增长约12%,净利润增长幅度超过40%。 以高端猪料为核心,饲料业务处于高速扩张期。近两年公司利用募集资金初步完成了省级核心厂的建设,2011年底饲料产能达到300万吨规模。未来2-3年公司将有计划分步骤地完成百个卫星厂的建设,2012-2014年饲料业务产能分别达到500万吨、700万吨和900万吨,未来三年产能复合增速45%。坚持以“大乳猪料”为核心的高档高端产品策略,近1/4的新建饲料产能以高附加值、高盈利能力的大乳猪料为主。受新产能投放驱动,预计2012-2014年饲料销量253/348/466万吨,增速为40%、38%和34%。 看好公司长期扩张前景。预计公司2012-2014年每股收益分别为0.92、1.25和1.68元,维持增持-A评级,目标价23元。短期看,受养殖行业景气低迷、生猪补栏积极性不高影响,公司下半年饲料业务增速或有所回落。 风险提示:疫情风险,自然灾害风险。

公司2012年上半年实现营业收入10.47亿元,同比下降11.32%;归属于上市公司股东的净利润1.56亿元,同比下降27.1%;综合毛利率36.61%,同比持平;管理费用9150.74万元,同比增长41.19%,管理费用率8.74%,同比增加约3个百分点,主要为工资福利增长、企业年金启动及股权激励费用影响。公司目前拥有340万亩确权优质海洋牧场资源,较去年的285万亩又增加了55万亩。 深水养殖造成扇贝毛利率下降;公司主要产品虾夷扇贝收入4.88亿元,同比上升4.62%,其中活品销售收入4.5亿元,同比增长21.3%;实现毛利2.88亿元,同比下降10.96%;毛利率59.15%,同比下降约十个百分点。公司上半年捕捞的扇贝为2009年的底播扇贝,主要底播区位于獐子岛的南部水深大于42米的深水区,虾夷扇贝适温生长时间较短,因此规格偏小,亩产下降,导致毛利率下降,营业收入小幅增长主要由于捕捞面积增加约30%所致。 直营模式成功转型;公司上半年虾夷扇贝活品销售实现全面直营,全国236个经销商成为公司首批直营合作伙伴。直营模式使公司能够更加迅速的了解市场需求的变化,其制定的销售政策、促销活动可以直达经销商,“一区一策”市场策略得到有效地落实。公司还对各大销区的各级负责人进行岗前培训、岗位竞聘,实行全面考核,提升了全员的市场化意识和服务市场的能力。 盈利预测;公司一、二季度净利润分别同比下滑27.57%和26.59%,我们预计随着捕捞扇贝规格不断提高以及销售渠道的持续改善,公司三季度净利润有望达到100%的增长(剔除去年1亿的台风减值损失后净利润实际为5%下降)环比季度降幅收窄,四季度净利润约占全年的40%,有望实现同比增长。我们预计2012-2014年的虾夷扇贝可捕捞面积为70、85、95万亩,亩产为80、80、90公斤/亩,毛利率稳定在60%,下调2012-2014EPS至0.86、1.15和1.50元,我们给予公司2013年23倍PE,维持未来六个月目标价27元,“买入-A”评级。 风险提示:疫病、污染、不可抗力的自然原因。

业绩持续高增长:公司2012上半年营业收入62.87亿元,同比增长52.30%,归属于母公司所有者净利润1.67亿元,同比增长52.05%,综合毛利率9.77%,与去年持平,综合费用率6.29%,略低于去年同期的6.72%。饲料销量184.38万吨,同比增长49.25%,其中畜禽配合料112.69万吨,水产配合料71.16万吨,分别同比增长46.63%和53.49%。 积极开拓新市场:2012上半年华南、华东、华中片区收入增速分别为30.93%、57.68%和121.25%,分别占总收入的63%、11%和24%。在公司本部所在地华南市场公司继续保持30%的增长;华中地区因近两年新建的投资项目如鄂州、南昌、天门、天津等陆续投产,且原有市场也在不断开拓,取得了121.25%的高速增长;华东地区目前公司市场占有率较低,例如拥有300万吨鱼料市场规模的江苏市场公司目前市场占有率尚不足6%,是公司未来市场拓展的主要方向。 鱼料是仍未来利润主要增长点:在虾料业务天花板逐渐迫近,畜牧养殖行业景气处于低点的情况下,我们认为鱼料业务仍是公司未来发展的核心。2011年全国鱼料市场约1400万吨,公司销量129万吨,市场占有率9.2%,我们认为行业在原材料价格大幅波动、养殖户对饲料要求越来越高的大背景下,行业集中度提升是必然趋势,结合美欧经验,行业龙头有望达到30%以上的市场占有率,公司在华东、华中省份市场占有率不超过15%,通过在当地建厂,培育直接面对农户的销售人员,复制广东市场的服务模式将是公司未来在这些省份的发展方向。我们预计公司2012、2013年鱼料销量分别达到194、252万吨,同比增速50%、30%,毛利率维持在11%。 盈利预测:我们预计公司2012-2014年EPS分别为0.65、0.90、1.20元,复合增速36%。公司目前动态PE为29倍,我们给予公司2013年25倍PE,未来十二个月目标价22.5元,维持“增持-A”评级。 风险提示:大股东下半年解禁、极端天气导致水产养殖量减少、原材料成本上涨过快。

上半年仔猪行情好于肉猪,公司大幅提高毛利率较高的仔猪销售比重,使得净利润在猪价下跌背景下增长34%。上半年实现营业收入74,219万元,同比增长54%;实现利润总额19,058万元,同比增长34%;实现净利润18,978万元,同比增长34%;全面摊薄每股收益0.36元,基本符合市场预期。1)受年初仔猪腹泻病影响,上半年仔猪相对紧缺,仔猪价格表现好于肉猪:公司仔猪销售单价30.21元/公斤,同比下降4.1%;肉猪销售单价15.40元/公斤,同比下降4.4%;种猪销售单价1635元/头,同比下降24.1%。2)上半年生猪销售总量为75万头,同比增长100%,其中仔猪、肉猪、种猪占比分别为79%、18%和3%(11年上半年为65%、32%和3%):仔猪销量60万头,同比增长143%;肉猪销量13万头,同比增长12%;种猪销量2万头,同比增长75%。公司大幅提高毛利率较高的仔猪的销售比重,上半年仔猪毛利占比达到75%(肉猪为23%),使得净利润在猪价下跌背景下实现较快增长。 我国正处于生猪规模化养殖的的黄金时代,公司抓住有利时机迅速扩张,并通过向下游屠宰加工环节延伸,增强抵御生猪价格波动的能力。公司计划建设开封、新郑、新乡3个100万头生猪屠宰项目,其中开封尉氏县100万头生猪屠宰项目即将于今年7月底建成投产;同时公司计划在三门峡地区建设生态猪养殖项目,计划2016年生态猪出栏量达到100万头。同时,通过合作建设“雏牧香冷鲜肉专卖店”,构筑生猪屠宰加工业务的销售网络,其“代理专卖店+会员制营销体系+上门配送服务+食品安全溯源系统”将是一种全新的猪肉销售模式。公司首批50家雏牧香冷鲜肉专卖店于今年4月份在郑州地区启动招商,预计8月份前后将正式开业。预计公司12-14年生猪销售量年复合增速将保持在50%左右,2014年达到360万头的销售规模。猪价基本已进入底部区域,但新一轮猪周期的启动将在13年1季度前后。本轮猪周期猪价于11年9月份见顶回落并步入下降通道,12年4月份以来猪粮比已连续4个月低于6:1的盈亏平衡线,目前猪价基本已进入底部区域。但由于能繁母猪存栏量的增长于12年初才见顶,按照“母猪补栏-生猪出栏”需要1年左右的时间推算,这一轮生猪供应的高峰将在13年初前后出现,新一轮猪周期的启动将在13年1季度前后。 看好公司长期增长前景,维持增持-A评级。假设公司12-14年生猪价格同比分别上涨-12%、3%和10%,生猪出栏量分别为166、246和362万头,预计12-14年EPS分别为0.88、1.17和2.00元,目前12年动态PE为24倍。短期来看,由于11年猪价前低后高,12年猪价前高后底,受基数作用影响,公司3-4季度业绩增速将较上半年有所放缓。 风险提示:猪价波动风险;疫情风险;资金链风险。

国内领先的高端猪饲料企业。大北农是国内规模最大的以预混料为核心的饲料企业,预混料产销量连续十年位居全国第一,也是国内领先的教槽料、保育料、母猪料等高端猪饲料企业。除饲料业务外,公司还从事种子、动物保健、植物保护产品的生产销售。2011年饲料、种子、动物保健和植物保护产品分别贡献公司77%、14%、7%和1%的毛利。 行业景气向好,规模饲料企业快速扩张。受饲料行业市场集中度上升驱动,过去3年拥有技术和销售优势的规模饲料企业业绩增速达到30%以上,成为农业板块中的长线白马。我们预期,未来3-5年受规模养殖比例不断上升和饲料行业整合向纵深发展驱动,这些拥有核心竞争优势的饲料企业仍有望保持30%左右的高速增长。 以高端猪料为核心,饲料业务处于高速扩张期。近两年公司利用募集资金初步完成了省级核心厂的建设,2011年底饲料产能达到300万吨规模。未来2-3年公司将有计划分步骤地完成百个卫星厂的建设,2012-2014年饲料业务产能分别达到500万吨、700万吨和900万吨,未来三年产能复合增速45%。坚持以“大乳猪料”为核心的高档高端产品策略,近1/4的新建饲料产能以乳猪料为主,大力推广高附加值、高盈利能力的乳猪教槽料、仔猪保育料。受新产能投放驱动,预计2012-2014年饲料销量为253/348/466万吨,增速为40%、38%和34%。 “公司+经销商+养殖户”共荣共存的销售体系。为配合饲料产能的快速扩张,2012年公司提出建设“大北农事业财富共同体”的创业创富联盟,为经销商和养殖户打造一个包含品牌、技术、人才、资金、信息等全方位的支撑服务平台,建立“公司+经销商+养殖户”互惠互利、共荣共存的联合体。加大对周边地区的辐射力度,以“万吨县、千吨镇”为目标,重点区域达到30%以上市场占有率。 给予增持-A评级,目标价23元。预计公司2012-2014年每股收益分别为0.92、1.25和1.68元,增速分别为46%、37%和34%,目前2012年动态PE为20倍,较另一饲料龙头海大集团折价明显(海大目前2012年动态PE27倍)。看好高档猪饲料龙头大北农的成长前景,首次给予增持-A评级,六个月目标价23元(给予12年25倍PE)。 风险提示:疫情风险、自然灾害风险等。

资源优势无可比拟:公司目前拥有285万亩优质海域资源,是国内最大的海珍品底播养殖企业,其中底播虾夷扇贝面积、产量均居全国首位。2011年,公司底播虾夷扇贝产量约占国内70%的市场份额;海参、皱纹鲍鱼等海珍品底播面积、产量也居全国前列。我们认为,随着公司养殖水平的不断提高,仍将持续收购周边海域,预计2012年公司有望新增50至80万亩适宜虾夷扇贝养殖的确权海域。 百万亩海域轮播是业绩稳定的基石:公司虾夷扇贝产量,其当年的可捕捞面积由两年前的投苗面积所决定,公司2009-2011年扇贝投苗量分别为70、120和134万亩,我们预计2012-2014年的虾夷扇贝可捕捞面积为70、85、95万亩。 虾夷扇贝亩产是影响业绩的重要因素:公司拥有自主知识产权的虾夷扇贝苗种“獐子岛红”已处于中试尾声,预计亩产可稳定在200公斤左右。由于公司2012年扇贝采捕为新海,海域中没有上一轮养殖留下的大龄贝,导致1季度亩产较2011年下降40公斤,2013年和2014年采捕海域则没有此问题。未来随着新苗种应用,新海亩产也有望大幅提高。预计2012-2014年亩产为115、145、160公斤。 公司拥有虾夷扇贝定价权:公司底播虾夷扇贝较海湾扇贝、栉孔扇贝贝型大、肉质好,专攻酒店、高档餐饮等高端渠道,价格是另外两种贝类的二至三倍。 目前国内适宜底播虾夷扇贝的冷水海域全部集中于大连长海县附近,獐子岛和另一家海珍品养殖公司基本垄断国内底播虾夷扇贝市场,獐子岛约占70%。公司拥有定价权,其他公司则采用跟随定价策略,每公斤较獐子岛便宜0.5-1元左右。 销售渠道扁平化改革:公司前活品核心渠道经销商已经逐步被取消,公司将直接对接原先的二级经销商。2011年,公司已经完成上海、北京、广州、韩国市场的直营整合,并建立营销中心,使活鲜产品覆盖大陆、香港、韩国全域市场,台湾市场已进入试销阶段。我们预计2012年公司将完成对东北市场、华东市场、华北市场等重要市场的渠道改善,逐步实现二级经销商直接与公司对接。 首次给予“买入-A”评级。预计公司2012-2014年EPS为0.90、1.40和1.81元,净利润增速为29%、54%和34%,三年复合增速44%,对应目前股价,动态PE分别为23、15和11倍,估值具吸引力。基于公司业绩未来三年保持高速增长,给予公司2012年30倍PE,未来十二个月目标价27元。 风险提示:疫病、污染、不可抗力的自然原因。