公司概况。公司是首批农业产业化国家龙头企业,主营业务包括兽药(疫苗)、饲料、蛋白油脂(棉籽压榨)三部分,2012年毛利占比分别为58%、33%和8%。公司是农业部指定的口蹄疫、猪瘟、猪蓝耳病、小反刍兽疫疫苗定点生产企业,其中口蹄疫疫苗销量位居全国第三,是继金宇之后国内第2家掌握口蹄疫疫苗悬浮培养技术并实现规模化生产的企业,同时在新型蓝耳疫苗等高端猪用疫苗方面拥有强大的技术实力。口蹄疫疫苗目前是其主要利润来源,2012年政府招采口蹄疫疫苗销售额3.9亿元,占兽药业务总收入的83%。 对未来几年兽用疫苗市场的判断:1)畜牧业稳定发展、免疫覆盖率提升驱动兽药行业快速增长,2015年我国兽药市场规模将达到600亿元以上,较2010年翻一番;2)市场化销售是大势所趋。受规模化养殖提升驱动,大型养殖场对定制化疫苗需求持续增加,未来3-5年市场化销售疫苗将处于高速成长期,并且由于口蹄疫、蓝耳等直销苗技术壁垒高、参与企业少,未来3-5年竞争将相对缓和,利润率有望维持在较高水平。3)政府强免疫苗采购标准将提高,招采市场有望从“低价竞争”阶段进入“优质优价”阶段,未来几年口蹄疫疫苗等强免品种价格有望进入上升通道。 随着公司北区高端猪用疫苗生产基地建成量产、口蹄疫疫苗无血清悬浮培养技术改造完成,2013年开始兽药业务将迈入高速增长阶段:1)市场苗销售异军突起,2012年新型猪蓝耳疫苗和口蹄纯化苗直销收入1800万元,预计2013、2014年直销收入将分别达到7000万和1个亿以上;2)公司是继金宇之后国内第2家掌握口蹄疫悬浮生产工艺并实现规模化生产的企业,将大幅提升公司在口蹄疫疫苗市场的竞争力,同时生产成本也将出现显著下降;3)产品储备丰富,禽流感细胞工艺疫苗2014年有望投产,将成为政府招标业务新的主力产品,猪瘟E2亚单位灭活疫苗2015量产,将成为直销业务新的潜力品种。 饲料业务,从区域市场向全国拓展。公司在新疆、中原、东北三大区域拥有饲料企业21家,产能200万吨,2012年产销量达80万吨。未来公司将以三大区域市场为龙头,积极向周边市场拓展,逐步发展到全国市场,力争2年内饲料产销量达到100万吨,进入全国大型饲料企业行列。 看好公司发展前景,首次覆盖,给予买入-A评级。按增发6200万股计算,预计公司2013-2015年全面摊薄EPS为0.50、0.66和0.82元。2013年开始随着公司直销业务业务快速放量,禽流感细胞工艺疫苗、猪瘟E2亚单位灭活疫苗等储备产品陆续投产,公司兽药业务将进入快速增长阶段,未来3年净利润复合增速有望达到40%左右。首次覆盖,给予买入-A评级,12个月目标价15元。 风险提示:下游养殖行业波动风险、直销业务进展低于预期风险。

本次交易概况。公司计划以发行股份方式购买圣农食品100%股权,其中购买圣农实业持有的90.48%股权、富广源持有的9.52%股权。根据评估机构按收益法评估的标的资产预估值,圣农食品100%股权预估值为105,232万元,较账面增值469%。按照标的资产预估值和本次发行价格11.76元/股计算,发行数量预计为8,948万股,其中向圣农实业发行8,096万股,向富广源发行852万股。 收购标的圣农食品概况。圣农食品自2003年8月成立以来,主要从事鸡肉制品的研发、深加工和销售业务,产品包括腌制调理类、油炸类、蒸烤类、碳烤类、灌肠类等,形成了由出口(日本市场)、大客户(肯德基、德克士等)、商场超市、批发市场构成的多层次的销售网络。圣农食品2012年销售产品2.88万吨,实现营业收入54,357万元,净利润3,791万元,并开始建设福州分公司等新产能。其中,福州分公司已于2013年4月投产,食品三厂将于2013年7月投产(产能3.59万吨/年)、江西圣农食品(产能3.69万吨/年)将于2013年10月投产,公司生产单位将由2012年的2个厂增加到5个厂,产能将大幅提升。根据收益法预估值,圣农食品2013-2015年扣非后净利润将分别不低于7,722万元、11,070万元和15,436万元。 本次收购资产评估增值率和收购价格较高。圣农食品近年来产能迅速扩大、效益稳定上升,拥有良好的发展前景。本次按照收益法圣农食品100%股权的预估值为105,232万元,较账面增值469%,资产评估增值率较高。此外,按照圣农食品2012年实际净利润3,791万元和2013年预估净利润7,722万元计算,此次收购PE分别为28倍和14倍,收购价格也较高。 本次收购对公司的影响。本次交易完成后,圣农食品将成为公司全资子公司,关联交易将大幅减少;同时,公司产业链延伸至鸡肉制品加工领域,产品系列由鸡肉初级加工品(分割冻鸡肉)而扩展到鸡肉深加工品(鸡肉制品),促进公司由养殖型企业向食品加工型企业的转变、产品由低附加值向高附加值的转变,有利于提高盈利能力和抗风险能力。 看好公司长期成长前景,维持增持-B评级。本次收购相关的资产评估、盈利预测审核等工作尚未完成,需再次召开董事会做出决议。不考虑此次收购的影响,预计公司2013-2015年EPS分别为0.14、0.82和1.27元。按照目前收购预案公告的情况测算,此次收购完成后,预计公司2013-2015年全面摊薄EPS分别为0.21、0.87和1.32元。看好公司长期成长前景,维持增持-B评级。 风险提示:疫情、鸡肉价格和原材料价格波动风险。

公司2012年经营情况:生猪出栏总量152.8万头(其中仔猪117.1万头、商品肉猪26.9万头、二元种猪4.9万头、屠宰3.8万头),同比增长49.2%;营业收入158,322万元,同比增长21.8%;营业成本109,020万元,同比增长38.2%;毛利率31.1%,同比下滑8.2个百分点;归属母公司所有者净利润30,271万元,同比下降29.3%;受猪价下跌影响,头均净利198元,同比下降52.6%;每股收益0.57元。 公司2013年1季度经营情况:实现营业收入40,055万元,同比增长6.9%;营业成本27,770万元,同比增长13.8%;毛利率30.7%,同比下降4.2个百分点;归属母公司所有者净利润5,440万元,同比下降48.1%;每股收益0.10元。公司同时预告1-6月份归属母公司所有者净利润950万元-6,647万元,同比下降95%-65%。 雏牧香专卖店建设情况及2013年发展规划。公司生态猪、冷鲜肉2012年9月推向市场,目前上海和郑州地区雏牧香专卖店都处于试营业阶段,边摸索边改进。2013年规划:将继续增加雏牧香专卖店的网点规模,向整个河南省内市场、长三角和京津唐地区扩展,进一步增加冷鲜肉和生态肉的销售。2012年雏牧香专卖店开店量100家左右(郑州50多家,河南其它地市20多家,上海20多家),计划2013年新开店900家左右,会根据实际情况适度把握。 未来几年生猪出栏量规划。公司2010年上市时制定的计划是2013年出栏生猪240万头、2014年出栏360万头。但当时只是单纯按照普通生猪养殖制定的计划,没有考虑到生态猪养殖和雏牧香等终端销售渠道的建设。目前公司出栏量的扩张会具体情况具体分析,如果今年仔猪价格跌幅较大的话将控制仔猪的销量,增加肉猪的销量和屠宰量。由于仔猪饲养周期较肉猪短3个月,仔猪占比下降将导致整体周转会慢一些,总体出栏量增速也将慢一些。 对猪价走势的判断和公司保本点。在目前6块多的猪价附近,很多规模企业都还在盈亏平衡点附近扛着,规模养殖场淘汰母猪的现象还不明显。目前业内比较认同3季度价格回升的观点。公司仔猪每头成本400-500元,育肥猪每头1200元左右。按照年报细分业务数据测算,仔猪保本点18.0元/公斤,育肥猪保本点12.3元/公斤左右。 预计新一轮猪周期3季度前后启动概率较大,暂维持公司增持-B评级。预计公司2013-2015年EPS分别为0.50、1.20和2.13元。公司作为A股生猪养殖龙头,将是未来3-5年行业规模化发展最大受益者,看好公司长期成长前景。 风险提示:疫情风险、猪价波动风险。

1季度经营情况。实现营业收入16,550万元,同比增长12.7%:兽用生物制品(疫苗)收入9,301万元,同比增长13.7%,其中政府招标苗收入2,600万元,同比增长4.0%,市场化销售疫苗收入6,701万元,同比增长18.0%;兽用制剂收入3,625万元,同比增长14.6%;兽用原料药收入3,624万元,同比增长8.5%。 实现归属母公司所有者净利润3,013万元,同比增长21.9%,每股收益0.16元。 近期禽流感疫情对公司的影响。基因库表明H7来源于韩国鸽子,N9来源于本地禽类,两者结合形成H7N9。但截至目前为主全国大面积养鸡厂都没有监测到H7N9病毒,接触病鸡最多的兽医目前也没有报道受感染的,说明H7N9病毒不是来自养鸡厂。疫情目前对公司兽药销售影响不大,公司50%以上业务来自集团客户。目前大量养殖集团还在坚持生产,由于大型养殖企业主要采取自养自宰的一体化模式,短期可以依靠库存模式消化肉鸡销量的下滑。此外,禽流感病毒受天气影响较大,预计气温上升后疫情将很会过去,消费者的信心也将逐步恢复。 公司新产能投产进程。公司现有活疫苗产能180亿羽份、灭活疫苗产能8亿毫升。过去几年产能紧张是制约公司增长的重要因素。新建的空港基地项目及湖南中岸扩建项目2、3季度投产后,活疫苗产能将提高250-300亿羽份,比目前增加1倍以上,灭活疫苗产能将增加15-20亿毫升,比目前增加2倍左右。 此外,公司还将增加抗体生产线、转移因子生产线和基因工程疫苗生产线,对不同类别产品形成产能的支撑。预计新建产能3年左右可达产,公司已经提前做好渠道和市场推广的布局,市场资源不用担心。 公司新产品投放进程。年初以来鸡马利克耐热活疫苗、猪细小病毒灭活疫苗陆续上市,猪圆环疫苗正在等待生产批文,预计年中左右上市。其中,猪圆环疫苗比较优势明显,将成为重要的战略品种,预计投产后将有1-3年的持续放量期。同时以圆环病毒疫苗为主打,拉动猪乙脑、细小、伪狂犬和猪瘟细胞苗等的销售,加速公司在畜用疫苗方面的布局。此外,鸭传染性浆膜炎是鸭的4种常见疫病之一,公司近期获得鸭传染性浆膜炎二价灭活疫苗新兽药证书将显著增强在水禽疫苗方面的竞争实力。 看好公司长期成长前景,维持买入-A评级。由于公司在建产能和新产品主要集中在下半年投产,下半年利润增速有望将较上半年显著提升,全年利润增速30%以上。预计2013-2015年EPS分别为1.04、1.38和1.81元,看好公司长期成长前景,维持买入-A评级,12个月目标价28元。 风险提示:下游养殖行业波动风险。

2012年经营情况:营业收入24.80亿元,增长34.8%;营业成本19.19亿元,增长34.5%;三项费用合计3.98亿元,增长41.9%;归属母公司所有者净利润1.43亿元,增长25.4%,EPS0.76元。产品销售情况:小包装玉米油销量12.33万吨,增长41%,小包装毛利率29.3%,提升3.8个百分点;散装玉米油销量6.08万吨,增长26%;玉米油业务整体毛利率达到23.7%,提升1.4个百分点。 2013年1季度经营情况:营业收入5.31亿元,增长13.0%;营业成本4.03亿元,增长14.4%;三项费用合计0.87亿元,下降3.2%;归属母公司所有者净利润0.36亿元,增长65.3%。1季度产品销售情况:小包装玉米油销量2.37万吨,增长2.3%,均价13600元/吨,同比提升2.9%;散装玉米油销量1.32万吨,增长24.0%,均价9500元/吨,同比提升7.2%。 公司2013年经营计划:1)小包装玉米油总销量15万吨,增长22%,其中普胚13万吨,鲜胚2万吨(鲜胚12年3000吨)。重点推广鲜胚玉米油,体现产品差异化。2)计划5月份推出橄榄油,主打原装进口,在西班牙加工好后运回国内销售,未来考虑推出茶油等其他小油种,目标打造中国高端食用油第一品牌;3)2013年销售费用控制在3个亿以内,管理费用1.4个亿,财务费用不超过2000万元。三项期间费用合计不超过4.6亿元,增幅不超过16%。 3月份提价的影响。3月份小包装玉米油出厂价从71元上调至80元,但维持终端销售价99.8元不变,压缩了经销商利润空间,对经销商提货积极性有一定影响,3月单月小包装销量5000吨,较去年同期下降20%左右。由于公司净利润率在6%附近,业绩对价格变动非常敏感,3月份上调出厂价虽然对销量有一定影响,但对毛利率提升非常明显,1季度公司小包装毛利率达到33.3%,较去年同期上升3个百分点,净利润的绝对值也是上升的。 3月份销量增速是年内低点,后期随着经销商逐步接受新价格和公司对销售政策的适度调整,预期小包装销量增速将逐步回升。公司3月底召开了经销商大会,通过附加赠品等方式将小包装出厂价调整至74元左右;将西王鲜胚出厂价从90元下调10%至81元,按照终端138元的销售价计算,经销商销售鲜胚的毛利率高达70%,引导经销商加大对鲜胚的推广力度。 2013年是公司利润增长的拐点之年,维持买入-A评级,上调12个月目标价至25元。公司2013年开始从关注销量增长走向关注利润增长:1)通过上调普胚玉米油出厂价,提高高端产品西王鲜胚比重,实现毛利率的大幅提升;2)减少财务费用支出,控制销售费用适度增长,降低三项费用率;3)进军橄榄油等其他高档小油种。预计公司2013-2015年EPS分别为1.02、1.35和1.75元,目前动态PE17倍,在板块内估值优势明显。

公司专注打造玉米全株产业链。现有产品分三大类:一是以玉米芯为原料生产低聚木糖和木糖醇等功能糖产品;二是利用功能糖生产中产生的玉米芯废渣制造纤维素乙醇;三是以玉米为原料生产玉米淀粉或淀粉糖。其中,功能糖和纤维素乙醇业务是主要的利润来源,2012年毛利占比为85%和13%。 我国燃料乙醇产量十二五期间将翻番。燃料乙醇作为添加剂可以使汽油燃烧更为充分,有利于降低汽车尾气中污染物的排放,改善空气质量,减少雾霾天气的出现。国家能源局在2012年底发布的《生物质能十二五规划》中明确指出,十二五期间将加快发展非粮生物液体燃料,2015年生物燃料乙醇产量达到400万吨。按照2010年我国燃料乙醇产量187万吨计算,十二五期间燃料乙醇产量将增长1倍以上。由于国家禁止新建粮食乙醇项目,未来新增燃料乙醇产量将主要来自非粮乙醇。 燃料乙醇业务前景向好,静待政府优惠政策兑现。公司纤维素乙醇产能6万吨,2012年5月获得国家燃料乙醇定点资格,2012年10月开始向中石化供货,2012年4季度供货量7600吨左右,预计2013年供货量3-4万吨。根据国家政策,纤维素乙醇作为燃料乙醇销售可享受增值税先征后返和消费税免征政策,并可获得一定数量政府补贴。公司是国内首家实现纤维素乙醇量产并作为燃料乙醇供货的企业,由于目前政府扶持政策尚未落实,燃料乙醇毛利率不到10%。我们测算未来一旦政府税收优惠和补贴政策到位,公司燃料乙醇业务毛利率将达到25%-30%左右,按持股比例60%计算,每销售1万吨燃料乙醇可增厚EPS0.04元。 功能糖新产能新产品2013年4季度开始投放。公司是国内领先的低聚木糖生产企业,产能4000吨,由于现有生产线饱和,近年低聚木糖产量维持在3500吨附近。IPO募集资金建设的年产6,000吨低聚木糖项目计划于2013年4季度投产,低聚木糖业务2014年开始将再次进入高增长通道。此外IPO募集资金建设的精制食品级木糖及L-阿拉伯糖联产项目也将于2013年4季度前后投产,全部达产后每年可贡献收入22,080万元、净利润4,610万元。 首次覆盖,给予增持-B评级。不考虑政府扶持政策的影响,预计公司2013-2015年EPS分别为0.47、0.70和0.99元。如果政府优惠政策2013年能够兑现,将分别增厚2013-2014年EPS0.15元和0.20元。首次覆盖,给予增持-B评级,12个月目标价20元。 风险提示:政府优惠政策变动风险、项目投产进程低于预期风险。

国内最大的功能糖生产企业。公司位于“中国功能糖城”山东禹城,以玉米淀粉等为原料生产果葡糖浆、低聚糖、赤藓糖醇等功能糖产品,其中果葡糖浆和低聚糖是主要的利润来源,2012年中期毛利占比分别为69%和18%。 饲用低聚异麦芽糖有望成为新的增长点。公司低聚糖产品以低聚异麦芽糖为主,产能5万吨,近年来产量稳定在3万吨附近,市场占有率70%,主要应用于乳品、饮料等。低聚异麦芽糖业务最大看点是用作饲料添加剂替代目前广泛使用的抗生素,绿色健康无残留。我国工业饲料年产量2亿吨、保守估计20%饲料厂使用、按0.2%-0.4%添加率计算,饲用低聚异麦芽糖潜在需求量8万吨-16万吨/年,市场广阔,但饲料企业接受程度和推进速度待观察。 公司低聚异麦芽糖2012年8月被农业批准为新饲料添加剂,可用于蛋禽饲料中,5年监测期内拥有独家经营权,2013年有望获得作为猪饲料添加剂的批文。目前已和十几家饲料企业建立联系,2012年销售饲用低聚异麦芽糖2000多吨,预计2013年饲用销量将达到1-2万吨左右。现有5万吨产能难以满足需求,公司考虑进一步扩大产能。 果葡糖浆从高速增长期进入平稳增长期。公司现有果葡糖浆产能20万吨,2009-2011年果葡糖浆销量年复合增长36%,2011年达到15.6万吨。2012年以来受蔗糖价格回落影响,果葡糖浆相对蔗糖的比价优势下降,2012年销量与2011年基本持平。可口可乐和百事可乐在美国本土已将产品中的蔗糖全部替换为果葡糖浆,但在中国市场还未实现完全替代。两大饮料巨头果葡糖浆使用量的上升将为公司果葡糖浆业务的持续增长提供支撑。 增发项目前景向好,2014上半年有望投产。公司非公开发行已获证监会核准,计划以10.10元/股的底价,发行不超过6,100万股,募资不超过62,280万元,主要投向年产5万吨果糖、年产5000吨结晶海藻糖、年产5000吨低聚半乳糖等项目。计划2013上半年开工,2014年4月份投产,2014年产能利用率达50%,2015年达80%。预计项目全部达产后,每年可贡献收入80,047万元、利润总额10,695万元,利润率在13%左右。 首次覆盖,给予增持-B评级。饲用低聚异麦芽糖市场潜在需求广阔,有望成为新的业绩增长点,2014上半年随着募投项目建成投产,公司将迈入新一轮增长周期。按照增发6100万股计算,预计2013-2014年全面摊薄的EPS为0.44元和0.70元。首次覆盖,给予增持-B评级,12个月目标价17.50元(对应2014年25倍PE)。 风险提示:糖价下跌、玉米等原材料价格上涨风险。

2012年每股收益0.75元,符合预期。公司2012年实现营业收入65,639万元,同比增长11.7%;营业利润15,928万元,同比增长10.9%;归属上市公司股东净利润14,408万元,同比增长26.3%。公司提出2013年业绩指标:主营业务收入与归属上市公司股东净利润同比增速不低于20%。 2012年细分业务情况:兽用制剂业务收入18,499万元,同比增长37.6%;兽用生物制品业务收入33,973万元,同比增长10.5%,其中市场销售疫苗收入27,649万元,同比增长15.8%;招标疫苗收入6,323万元,同比下降7.8%;兽用原料药收入14,055万元,同比下降8.9%。 公司预告2013年1季度归属上市公司股东净利润2,719-2,966万元,同比增速10%-20%。预计受新产能和新产品投放节奏的影响,公司2013年业绩增速将呈前低后高态势:1)公司目前可年产灭活疫苗18亿ml、活疫苗120亿羽(头)份,疫苗生产线产能利用率处于较高水平。2013年8月底瑞普生物动物疫苗扩建项目、湖南中岸疫苗车间扩建项目将建成投产,灭活疫苗和活疫苗生产能力将分别增加1倍和2.8倍,可满足未来2-3年的发展需求。2)兽用制剂方面,瑞普天津动物用头孢喹肟注射液和中药制剂扩建项目计划于2013年5月底全部投产;3)此外,猪圆环、猪流行性腹泻疫苗等新产品也有望于2013年下半年获得生产批号并推向市场。 兽药行业景气向好,市场竞争进入规模化、专业化阶段,看好公司长期成长前景。受规模养殖带来的免疫覆盖率上升,近年来中国兽药行业保持15%-20%的快速增长,2012年兽药行业总收入达到400亿元以上。兽药市场竞争已进入规模化、专业化阶段,大部分中小企业由于无专业服务能力、无自主技术创新能力逐步被市场淘汰,资源向实力强大的大企业集聚。公司作为国内市场化销售比例最高的兽药企业(2012年政府采购占比不到10%),拥有强大的研发、营销和服务实力,将充分受益于中国兽药市场的高速成长。 公司2012年兽药收入6.56亿元,市场占有率不到2%;计划2015年兽药收入30亿元,市场占有率上升至4%,综合实力有望挺进行业第一。 维持买入-A评级.。预计公司2013-2015年每股收益分别为1.04、1.39和1.82元,维持买入-A评级,12个月目标价28元。 风险提示:下游养殖行业波动风险。

公司公告申报的猪圆环病毒2型灭活疫苗(ZJ/C株)获得农业部核发的三类新兽药证书。 猪圆环病是困扰我国养猪业的三大疫病之一,按照国内现有的养殖规模,猪圆环病疫苗产品的潜在市场容量在16亿元左右。猪圆环病毒是全球公认的危害养猪业的主要疫病,近年来国内猪圆环病毒感染率呈上升趋势。猪圆环病也称断奶仔猪多系统衰竭综合症,主要发于5-6周龄的仔猪,感染率近50%,部分地区高达100%,发病后能够引起猪皮炎及肾病综合症、猪增生性坏死性肺炎等多种猪病。此外,猪细小病毒、传染性先天性震颤等均与猪圆环病毒2型感染有重要关联。猪圆环病毒的防控和猪圆环疫苗的开发是近年来国内外养猪业关注的热点需求。 国内猪圆环疫苗免疫覆盖率低、生产厂商少、市场竞争相对缓和。2006年猪圆环疫苗首次在北美研制成功并开始应用,2010年1月第一份进口猪圆环疫苗登陆中国市场,结束了国内猪圆环病毒感染无疫苗防控的历史。同时,国内兽药企业也加快了研发步伐,2010年9月普莱柯生物工程公司生产的第一份国产猪圆环疫苗问世。截至目前,国内仅有4家兽药企业生产猪圆环疫苗,其他三家分别是哈尔滨维科生物技术开发公司、上海海利生物药品有限公司和江苏南农高科技股份公司,其生产的圆环疫苗产品的性价比已显著高于进口产品。目前国内仅20%-30%左右的猪场使用猪圆环疫苗、随着免疫覆盖率的提升,猪圆环疫苗市场增长空间广阔。 预计公司猪圆环、猪细小、猪流行性腹泻等畜用疫苗产品2013年有望量产。公司兽用生物制品以禽用疫苗为主,家禽非政府招标疫苗全国销量第一,但畜用疫苗产品结构相对单一。预计在获得新兽药证书之后,公司猪圆环病毒疫苗年内有望取得生产批号并推向市场,将极大提升其在畜用疫苗市场的竞争力,并成为新的业绩增长点。此外,公司猪细小、猪流行性腹泻等其他畜用疫苗产品也有望于2013年获得生产批号并推向市场,畜用疫苗产品结构将极大优化。 长期看好具有强大研发优势和品牌实力的市场药龙头—瑞普生物。公司是国内兽药行业领军企业,以市场化的疫苗和制剂销售为主,未来3-5年将充分受益于中国兽药市场高速成长。预计2012-2014年EPS为0.75、1.04和1.39元,维持买入-A评级,上调12个月目标价至28元(对应2014年20倍PE)。 风险提示:下游养殖行业波动风险。

公司发布业绩快报,2012年实现营业收入24.90亿元,增长35%;营业利润1.57亿元,增长19%;归属上市公司股东的净利润1.38亿元,增长21%;每股收益0.73元,超市场预期。4季度玉米胚芽原料价格回落、毛利率环比上升是导致公司业绩超预期的主因。 2013年竞争环境将有所改善。公司直接竞争对手是长寿花,两家公司都专注于小包装玉米油业务,占据国内玉米油市场60%份额。1)长寿花小包装玉米油产能15万吨,2012年销量达12万吨左右,产能已经趋近饱和;公司2012年小包装销量12.3万吨,产能30万吨,能够满足未来3年的发展需求。2)长寿花2012年11月起将5L装金胚玉米油价格由89.5元提高至99.9元,和西王玉米油售价相当,价格优势不再明显。 公司小包装玉米油业务经过4年多高速增长,2013年开始将从关注销量增长走向关注利润增长:1)提高高端产品西王鲜胚玉米油比重,实现毛利率提升。2012年小包装总销量12.3万吨,其中鲜胚0.3万吨,计划2013年小包装总销量15万吨,其中鲜胚达2万吨。由于鲜胚出厂价90元/5L,较普胚高10元,鲜胚销量占比上升有利于提高小包装毛利率。2)小包装业务经过5年多发展,目前终端销售网络基本完善,品牌影响力已经形成,2008-2011年销售费用率从3%攀升至10%附近,2012年销售费用率已经稳定在10%-11%附近。预计2013年销售费用总额从2.4亿增加至3亿,销售费用率继续稳定在10%-11%左右。3)加快胚芽原料周转,减少资金占用,预计2013短期借款余额将控制在2-3亿元,财务费用较2012年下降近50%。仅财务费用节约一项,可增厚2013年EPS0.08元。 其他健康小油种业务有望起步。公司制定了三步走的发展战略:第一步是成为中国玉米油第一品牌,第二步是打造中国高端食用油第一品牌,第三步是塑造中国健康食品第一品牌。在目前小包装玉米油已经位居全国前三的基础上,我们预计公司未来有望发展橄榄油、茶油等其他健康小油种业务。 维持买入-A评级,12个月目标价20.2元。预计2013-2014年小包装玉米油销量15.38和19.22万吨,EPS为1.01和1.32元,利润增速38%和31%。 给予2013年20倍PE,12个月目标价20.2元,维持买入-A评级。 风险提示:原材料玉米胚芽价格波动风险、销量低于预期风险。

中国玉米油第一品牌,从量变到质变。公司小包装玉米油业务经过4年多的高速增长,2013年开始将从关注销量增长走向关注利润增长:通过调整产品结构,提高高端产品西王鲜胚玉米油的比重,实现毛利率的提升;通过加快原料玉米胚芽周转、降低短期借款占用和财务费用支出,同时控制销售费用适度增长;进军其他健康小油种,打造高端食用油第一品牌。 玉米油行业:小油种,高增长。随着居民生活质量改善和保健意识增强,食用油消费进入从普通油向健康油的升级换代阶段。近年来国内玉米油消费量增长迅速,2006年玉米油产量17.79万吨,2011年达到46.00万吨,年复合增长22%,成为最为活跃的高端健康食用油。按照上游玉米深加工能力测算,小包装玉米油潜在产量在120万吨左右。作为价格适中的健康小油种,玉米油行业未来3-4年仍将保持20%左右的高增长。 大力推广鲜胚产品,提升小包装业务毛利率。预计公司2012年小包装玉米油销量12.30万吨,增长40%,由于出厂价上调,小包装毛利率提升3.5个百分点至29%。公司计划2013年小包装总销量15万吨,在普胚销量稳定增长基础上,加大高端产品鲜胚玉米油推广力度,提高产品附加值:鲜胚2012年销量0.3万吨,计划2013年达到2万吨。由于鲜胚出厂价90元/5L,高于普胚80元/5L的出厂价,鲜胚销量占比上升有利于提高小包装毛利率。 2013年销售费用适度增长,财务费用大幅下降。2008-2011年公司销售费用率从2.9%攀升至10%左右。随着销售网点布局逐步完善和销量渐成规模,销售费用率将维持在10-11%左右,计划2013年销售费用控制在3亿元附近。 为压缩短期借款、降低财务费用,公司2012年4季度以来加快玉米胚芽原料的周转率,预计2013年短期借款将控制在2-3亿元,财务费用可下降近50%。仅财务费用节约一项,可增厚2013年EPS0.08元。 其他健康小油种业务有望起步。公司制定了三步走的发展战略:第一步是成为中国玉米油第一品牌,第二步是打造中国高端食用油第一品牌,第三步是塑造中国健康食品第一品牌。在目前小包装玉米油已经位居全国前三的基础上,我们预计公司未来有望发展其他健康小油种业务。 给予买入-A评级,12个月目标价20.2元。预计2012-2014年小包装玉米油销量12.30、15.38和19.22万吨,EPS为0.73、1.01和1.32元,利润增速21%、38%和31%。给予2013年20倍PE,12个月目标价20.2元,买入-A评级。 风险提示:原材料玉米胚芽价格波动风险、销量低于预期风险。

公司预告2012年归属母公司所有者净利润13,691万元-14,832万元,同比20%-30%,折合每股收益0.71元-0.77元,超市场预期。若扣除股权激励成本,2012年归属母公司所有者净利润14,907万元-16,048万元,同比增长31%-41%。测算2012年4季度归属母公司所有者净利润4,532万元-5,673万元,同比增长54%-93%。2012年前三季度受肉鸡养殖行业景气下滑影响,公司净利润同比仅增长8%,第4季度随着客户开发力度加大、下游肉鸡养殖行业补栏回升等因素驱动,公司业绩重回高增长轨道。 新建产能2013年陆续释放,奠定未来三年高增长基础。公司目前可年产灭活疫苗18亿ml、活疫苗120亿羽(头)份,疫苗生产线产能利用率处于较高水平。2013年6月和9月瑞普生物动物疫苗扩建项目、湖南中岸疫苗车间扩建项目相继建成投产,灭活疫苗和活疫苗生产能力将分别增加1倍和2.8倍,预计2016年可全部达产,奠定兽用生物制品未来三年高增长基础。此外,猪圆环、猪细小、猪流行性腹泻等畜用疫苗也有望于2013年获得生产批号并推向市场,畜用疫苗产品结构将极大优化。 股权激励计划为未来三年业绩持续快速增长提供保障。公司于2012年推出面对核心管理和技术人员的股权激励计划,要达到行权条件,要求2011-2014年业绩复合增速不低于33%,为公司持续快速增长提供了有力保障。首批授予的20%的股票期权将于2013年2月2日-2014年2月1日开始行权,行权价格为16.92元。 国家加大对兽药市场的清理整顿力度,将加速行业整合和落后产能退出,有利于市场份额和行业利润向大型品牌企业集中。随着国家对兽药市场清理整顿力度加大,居民食品安全意识日益增强,下游养殖场将从过去单一追求高效向注重产品的“安全、低残留”转变。在市场需求调整和国家政策引导下,行业整合将加速,龙头企业将通过持续的研发投入,在新产品、新技术、新工艺等方面保持领先地位,拥有更大的市场整合能力和定价权,行业利润将逐步向优势龙头企业集中。凭借强大的研发优势和品牌实力,公司将成为行业整合的最大受益者之一。 长期看好具有强大研发优势和品牌实力的市场药龙头—瑞普生物。公司是国内兽药行业领军企业,以市场化的疫苗和制剂销售为主,未来3-5年将充分受益于中国兽药市场高速成长。年报披露前暂维持前期业绩预测,2012-2014年EPS0.71、0.97和1.32元,维持买入-A评级,目标价24.30元。

拥有良好的业务结构和产品梯队,凭借强大的技术研发和营销服务实力,未来3-5年将充分受益于中国兽药市场的高速成长。公司是国内少数几家在生物制品和制剂领域均具有很强竞争优势的兽药企业,以市场化的兽用疫苗和制剂销售为主。我国畜牧业正处于由农户散养向规模化养殖转变的重要时期,随着规模养殖带来的免疫覆盖率的提升,国内兽药市场处于高速成长期,并且规模养殖促进用药规范化,导致市场份额和行业利润向优势品牌企业集中。公司作为兽药行业领军企业,凭借强大的技术研发和营销服务实力,未来3-5年将充分受益于中国兽药市场的高速成长。 新建产能2013年陆续释放,奠定未来三年高增长基础。公司目前可年产灭活疫苗18亿ml、活疫苗120亿羽(头)份,疫苗生产线产能利用率处于较高水平。2013年6月和9月瑞普生物动物疫苗扩建项目、湖南中岸疫苗车间扩建项目相继建成投产,灭活疫苗和活疫苗生产能力将分别增加1倍和2.8倍,预计2016年可全部达产,奠定兽用生物制品未来三年高增长基础。此外,猪圆环、猪细小、猪流行性腹泻等畜用疫苗也有望于2013年获得生产批号并推向市场,畜用疫苗产品结构将极大优化。 通过营销变革提升市场占有率。营销体系变革为四纵四横纵横交织的矩阵式管理模式,以销售大区为利润考核中心。在每个细分产品上均配备专门的营销团队进行销售攻关,一方面不断开拓新客户,另一方面通过矩阵式营销管理模式加强营销队伍和营销网络的建设,不断扩大销售区域,提高市场占有率,拉动大客户和网络经销商销售额的快速增长。 股权激励计划为未来三年业绩持续快速增长提供保障。公司于2012年推出面对核心管理和技术人员的股权激励计划,要达到行权条件,要求2011-2014年业绩复合增速不低于33%,为公司持续快速增长提供了有力保障。首批授予的20%的股票期权将于2013年2月2日-2014年2月1日开始行权,行权价格为16.92元。 给予买入-A评级。预计公司2012-2014年全面摊薄的EPS分别0.71、0.97和1.32元,净利润增速分别为20%、36%和36%。考虑到公司良好的成长前景,给予2013年25倍PE,12个月目标价24.30元。 风险提示:项目投产进度低于预期风险、原材料成本上升风险。

新销售季预收账款大幅增长,4季度业绩高增长无虞。1)新销售季铺货再次提前,出厂价上涨5%-10%左右。2012/13销售季,公司从9月份开始向经销商铺货,较上一销售季提前近1个月,目前预收账款较去年同期大幅增长。从经销商草根调研的情况看,目前全行业玉米种子一批价整体呈上涨趋势,公司主打品种登海605和先玉335出厂价涨幅在5%-10%左右。2)预计自有品种推广面积有望增长50%。2011/12销售季自有品种推广面积700万亩(其中登海605为500万亩),2012/13销售季有望增长50%达到1050万亩(登海605计划达到800万亩以上)。3)合资公司登海先锋毛利率企稳,盈利有望见底回升。登海先锋2011/12销售季销量增长15%、价格上涨5%-8%,但由于制种成本涨幅达30%以上,导致毛利率大幅下滑,对公司上一销售季业绩拖累较大。2012年登海先锋制种成本与上一年持平,主力品种先玉335销量增长10%问题不大,新销售季盈利有望见底回升。 新销售季全行业制种量继续上升,但优势品种销售紧俏。参照近期甘肃、新疆等国内主要玉米制种基地公布的数据,测算2012年全国玉米制种面积434万亩,同比增长6%,制种单产提高5-10%,制种量16.0亿公斤,同比增长18%,2012/13销售季国内玉米种子供应将继续上升。但从目前市场出货情况看,不同品种之间分化较大:“稳产、抗倒伏、抗病性好、米质好脱水快”的密植高产品种销售紧俏,出厂价较上一销售季小幅上涨;部分传统大路品种价格有所下调。市场呈现整体供大于求与优势品种紧俏并存的格局。 4季度种业政策利好进入集中兑现期。2012年6月,农业部发布贯彻落实国务院有关“三农”重点工作实施方案,明确了多项种业扶持政策出台的时间表,主要集中在2012年10月至年底前:1)出台包括良种繁育补贴、制种保险等扶持政策;2)建立种业发展基金,为“育繁推一体化”种子企业发展提供资金支持;3)发布《全国现代农作物种业发展规划(2011-2020年)》,出台相关配套政策。 维持增持-A评级。公司1-3季度净利润同比下降34%,2012/13销售季受登海605等自有品种推广面积大幅增长、以及合资公司登海先锋盈利企稳驱动,业绩将见底回升。预计2012-2014年每股收益分别为0.75、0.94和1.20元,增速分别为14%、25%和27%,其中12年4季度单季有望同比增长40%以上。维持公司增持-A评级,目标价26.30元。 风险提示:行业竞争风险,销量低于预期风险。

清洁优质的海域资源不可复制。公司现有海域面积约340万亩,由于周边适合渔业养殖海域基本被确权完毕,公司未来几年没有大规模海域扩张计划。公司今年新确权40万亩海域,其中有18万亩是虾夷扇贝产量较高的海域。 差异化的扇贝苗种资源是公司未来的核心竞争力。公司海大金贝、獐子岛红已经开始量产,抗逆性、适应性优异,规格也有明显提升,在市场上属于差异化产品。目前,公司使用的二级贝苗来源共分三部分:1、外购苗(普通苗种)2、自产苗(海大金贝、獐子岛红)3、野生苗种(旅顺地区采捕)。公司今年的二级投苗量是130亿枚,其中42亿自产苗,25亿旅顺苗,剩下为外购苗。 虾夷扇贝业务仍是公司未来利润基石。未来三年虾夷扇贝业务仍将占到公司营业利润70%以上。1)亩产:公司今年前三季度扇贝亩产平均在75-80公斤/亩,第四季度采捕海域仍为新海,预计亩产还会有所降低,全年预计亩产平均在70公斤/亩。2013年捕捞面积为100万亩,其中老海35万亩占35%,略高于今年,但新海区域更远离岛屿,预计亩产较今年新海更低,综合预计2013年亩产略有提高。2014年捕捞面积中有45万亩老海,这部分海域在2011年的亩产是120公斤/亩,预计2014年的扇贝规格和亩产会有一定幅度的提高。2)捕捞面积:2012年公司计划捕捞70万亩虾夷扇贝,前三季度已捕捞40多万亩,四季度捕捞20多万亩。2013年捕捞计划是100万亩,2013年的实际可采捕面积是120万亩,公司计划留20万亩到2014年,达到四龄贝,从而提高亩产;2014年的计划捕捞120万亩,同样留20万亩到下一年捕捞。 现有股权激励基本行权无望,期待新激励的开始。公司2011年业绩达到第一个行权期标准,2013年开始可以行权,行权价29.50,按照我们的业绩预测若达到行权价则PE高达40倍,因此可以行权的可能性较小。第二、三个行权期业绩达标的可能性较低,因此现有的激励措施执行基本行权无望,我们认为公司可能在明年(年报后)推出新的激励计划保证管理团队、技术骨干的积极性。 盈利预测。2012-2014年EPS0.50、0.70和1.04元,12个月目标价21元,维持增持-B评级。 风险提示:公司海域发生不可抗力的自然灾害。