我们下调公司2012-2013年的盈利预测,预测12-13年公司分别实现净利润2.72亿元和4.03亿元,实现每股收益0.43元和0.64元。我们认为2012年25倍PE能反映公司合理估值水平,对应目标价10.75元,维持“买入”评级。

专网通信下游需求增长提速。专网通信的市场容量与能源交通等行业的投资规模直接相关。根据我国“十二五”发展规划,电力、煤炭、石油、交通等领域依然保持较大的投资规模,专网通信服务行业面临广阔的市场前景。其次,专网通信系统在促进安全生产、提高工业效率、转变经营方式、行业信息化和智能化建设等方面发挥着越来越重要的作用,专网用户对通信技术应用需求的广度和深度不断拓展,通信技术投资占行业投资的比重将逐步提高。 预计未来十年,智能电网领域通信和信息等相关投资规模将达数千亿元,而轨道交通领域相关投资也将达数百亿元。 公司的竞争优势体现在行业经验、客户关系和技术等方面。专网用户对服务商的经验要求很高,公司在电力、煤炭、智能交通等领域积累了丰富经验和成功案例。公司长期坚持与专网客户保持密切技术合作,所有研发产品都是依托于用户的工业系统开发,并在其系统上进行长时间的试验性运行,使公司研发目标性和科研成果转化效率高于同业竞争对手。公司在专网通讯技术发展的各个阶段引领行业发展,在行业中具有较强的技术影响力。2009年,公司研发投入占营业收入的比重达9.18%,在行业中处于领先地位。 公司成长的路径有三个方面。一是在行业需求快速增长的情况下,不断推出新产品,主要体现在两个方面:从传输平台到应用平台,从有线设备到无线设备。二是进行区域和行业拓展,成为覆盖全国的多行业专网通讯技术解决方案服务商。三是通过并购快速扩大市场份额。 投资评级。预计公司2011-2012年每股收益分别为0.50元和0.72元,对应动态市盈率分别为33倍和23倍。智能电网、轨道交通等下游行业成长性突出,上市解决资金和信誉问题后,公司将在下游旺盛需求的带动下获得高速成长。公司的目标是在2011年实现营业收入突破4亿元,我们的业绩预测并未考虑并购等外生性成长因素。按照2011年40-45倍的PE,给予公司20-22.5元的目标价,投资评级为“买入”。

2011-2012年有望迎来赚钱拐点。公司持续亏损的原因主要有三个:供应链先天不足,成本高于竞争对手10%左右;产品定位陷入红海,竞争激烈;5代线母鸡带小鸡,包袱沉重。随着6代线和8.5代线的投产,导致公司亏损的三大因素将发生根本性的改变,从而迎来赚钱拐点。产业链上实现上下游的完整衔接,采购规模扩大,议价能力提高,成本与国际巨头看齐;实施产品结构调整,采取“抓两头放中间”的战略,将产能聚集到盈利情况良好的市场;对各条生产线进行明确分工,避免了效率和原材料利用上的损失;今明两年收入将连续翻番,费用负担大幅减轻。2012年上半年,5代线折旧提完,8.5代线全面投产,京东方500多亿的投资将进入全面收获期。 潜在煤炭资源价值凸显。预计公司将在鄂尔多斯地区取得规模巨大的煤炭资源。公司可以将相关权益直接出售,利润体现在2011-2012年业绩中;也可与能源公司合作开发所取得的煤炭资源,获取更大的煤炭开采收益。在国际油价站稳100美元之际,公司潜在的巨量煤炭资源价值更加凸显。 内外形势皆向好,长期发展步入良性轨道。为保护国内LCD产业,预计2012年国家将把液晶显示板的进口关税提高到7-9%;而我国的液晶电视产能完全可以消化5-6条8.5代线,国内产能过剩的压力并不大,产业大环境对公司较为有利。公司也已经具备技术、规模和成本控制等LCD行业中企业成功的主要要素,并将充分受益于国内LCD上游原材料产业的突破。 投资评级。公司所处的LCD行业为强周期性行业,PB估值更为适合。从历史波动情况来看,公司绝大部分时间PB在2倍以上;从可比公司来看,同行业的深天马和宇顺电子PB分别为6.79倍和5.03倍。考虑到公司即将迎来盈利拐点,而且我们也未计入鄂尔多斯项目的巨大潜在收益,公司合理估值水平至少可以达到2倍PB,给予公司4.6-5.0元的目标价和“买入”的投资评级。

北斗二代卫星密集组网奠定军民大规模应用基础。北斗一代系统实质上是区域导航定位系统,采用有源定位方式因而存在用户数量受限、无法全球定位等多个缺陷,而北斗二代系统将组建与美国GPS类似的全球导航定位系统,实现了从有源定位向无源定位的转变,我们认为这一举措是奠定军民用领域大规模应用的基础,依托2011年北斗亚洲地区组网的契机北斗产业迎来新的发展。 2011年军用市场预计是爆发年。北斗二代系统各项性能参数优于现有美国GPS系统,可为我军提供厘米级的导航定位精度,因此在本年度亚洲组网完成之前,各类北斗终端及设备预计将会得到加速部署,而目前朝韩局势的紧张也为这种预期提供了有利的外部环境。 关系国计民生行业受政策导向将大力推广。我们认为北斗民用市场最先是在关系到国计民生的重点行业中拓展,这类行业通常受国家政策导向影响较大,并属于成本不敏感型领域,因此较能承受北斗系统发展初期终端设备价格高企的特征。未来北斗二代系统的产生将会带来终端设备小型化低功耗的趋势,有利于单价下降推进通用民用市场的应用。目前我国民用导航产业年产值在500亿元之上,北斗终端在其中的占比仅1%左右,成长空间巨大。 国腾电子全产业链优势短期不具备可复制性。公司覆盖了从“芯片-终端-服务”的全产业链。其中北斗核心芯片领域品种最为完备,终端产品领域是国内最大的提供商,运营领域是西南地区唯一民用运营资质获得者,依托本年度北斗应用在军用及特种行业推广的时点,全产链布局具有不可复制的优势:军用市场能依托全产业链直接为国防单位提供一站式的产品服务;特种行业中依托国家对终端产品必须在运营中心入网的政策指导有利于推进终端产品的销售增长。 募投项目带来业绩新的增长点。公司募投项目中核心北斗芯片、特种图像/视频芯片等项目均具备较高的进口替代价值,将在本年度将实现量产;运营中心项目也将会在今年形成收益。因此公司本年度新的利润增长点较为确定,而全产业链的布局对北斗终端销售的支持也将使得公司成长具有较高确定性。 予以买入评级。预计10-11年公司EPS为0.71、1.23、1.61元,对应PE为136、79、60倍。我们认为公司估值逻辑倾向于垄断特性,具备维持高估值的依据并依托业绩成长具备消化估值压力,因此予以买入评级。

重要事件: 华天科技于12月23日公布定向增发预案,拟向不超过10名特定投资者募集约8.34亿资金,募资净额投入“铜线键合集成电路封装工艺升级及产业化项目”、“集成电路高端封装测试生产线技术改造项目”和“集成电路封装测试生产线工艺升级技术改造项目”。 事件点评: 提升铜键合产能切合行业竞争态势变化。金价攀升使中低阶封装采用金线键合渐失性价比,因此日月光等大厂今年已加速布局铜制程,对二三线厂商形成抢单的态势。华天科技这类原材料成本占比较大的企业为适应行业竞争格局变化跟进布局铜制程工艺是保持成本优势的必要举措。据悉目前公司铜制成产能占比在20%-30%左右,未来募投项目实施会进一步提升该比例。 增发项目强化西安高端布局。公司目前产能布局于天水和西安两地,西安天胜公司承载着华天高端封装产能。前期IPO募投项目已在西安完成设备调试。预计11年上旬为公司新增高端产能10-15亿块。本次定向增发项目高端封测产能将仍旧落户天胜,强化了西安地区高端产能的布局,项目落成后华天科技中高端产能占比预计将超60%。有利于分享西安地区向中西部新兴半导体产业区演化进程中带来的集群效应。 增发项目量产时间需3年左右。本次增发中铜制程和工艺升级项目实施地点为天水二厂区,尚需基础设施建设;西安厂区厂房虽有余量,但目前刚完成IPO项目的设备调试,因此本次募投项目3年左右达产比较合理。预计在未来2年公司产能增长源于IPO项目产能释放。 维持买入评级。预计公司11年产能为60-65亿块区间,较10年增长约20%-30%,其中高中低产能配比达到25%-25%-50%。我们认为以国内客户为主的华天科技将在未来受益于国内芯片设计制造产业的崛起。预计未来3年EPS为0.33、0.41、0.56元,对应PE为39、31、23倍。估值水平显著低于元器件板块,维持“买入”的投资评级。