我在之前的报告里预测2011年营业收入为8.9亿元,比实际营业收入9.6亿元略显保守。2012年,公司营业收入预计将达到16亿元以上,我们认为公司在行业持续向好和管理层团结进取的局面下,将继续保持高速增长,酒鬼酒迎来了黄金投资阶段。我们预计2012年的EPS为0.96元,以此预测业绩与当前股价计算的市盈率在31倍左右,估值水平偏低,合理估值区间应在36-40元。本次将公司评级从“增持”提高至“买入”。 1、我们此前预计酒鬼酒2011年、2012年营业收入增速分别为60%和50%,2011年实际营业收入增速为71.61%,经过调研分析,我们把2012年营业收入增速上调至75%。2、公司所得税的假设调整:我们原假设公司2011年和2012年实际税率为8.69%,报表显示为5.13%,经过调研了解到,公司今年将不再享受因以往亏损而带来的税收减免,因此上调2012年所得税率为25%。 1、洞藏系列和湘泉系列将取得大的发展,形成与内参、酒鬼并列的四大系列。公司完成从高档到中低档的全方位布局。2、北方营销中心和南方营销中心将开始发挥更加重要的作用,省外市场空间逐步打开。3、短期因素是12年1季度业绩大幅上升。 “2020”生产线改造进展缓慢公司产品不能顺利提价;同档次产品竞争加剧

事件:五粮液宣布对产品出厂价进行全面提价,幅度超出市场此前预期。五粮液公告自9月10日起对“五粮液”酒产品出厂供货价格进行适当调整,上调幅度约为20%-30%。提价对公司产品形象有重要意义。本次提价前,五粮液和茅台的出厂价有100多元差距,反映在商超终端价上,五粮液的主打产品一直徘徊在900元左右,与一线的茅台和国窖1573有明显差距,不利于塑造五粮液的高端形象。完成提价后,五粮液将正式成为千元以上品牌,未来还有较大提价空间。提价对销售负面影响甚微,市场对五粮液产品有可能会更加认可。当前高端白酒供不应求,五粮液供需矛盾突出,拿货紧张,上半年公司五粮液系列酒销售总量同比增长30.50%。本次提价将直接影响消费终端价格,我们认为52度五粮液的零售价将全面突破1000元。渠道价差有可能不降反升,经销商积极性仍会高涨。高端白酒的刚性消费需求会应提价而得到进一步激发,销量有望加速上涨。提价对11年业绩有正面影响,但明年业绩将受益更多。我们按照20%的保守提价进行业绩模拟,本次提价将直接增厚11年EPS0.04元,相应业绩增加2.50%,增厚12年业绩0.16元,相应业绩增加7.62%。核心假设:我们采取20%这一保守的提价幅度,将原来预测中11年、12年、13年的营业收入增幅从40%、30%、30%调整到44%、36%、36%。将11年毛利率提高到76%,并默认明后两年与此相同。假设明后年期间费用率与当前水平基本持平。 赢利预测与投资建议:我们维持之前的“强烈买入”评级不变,上调未来三年EPS至1.64元、2.26元和3.10元。11年、12年和13年对应的PE分别为24.62倍、17.89倍和13.03倍,估值偏低。当前给出30倍PE估值,对应未来六个月目标价为50元。 风险提示:行业竞争加剧导致销量下降;宏观经济下行制约白酒消费。

摘要 产能增长有保障--预计2010-2013年海参可捕捞面积逐年增加,到2013年公司可捕捞面积将达到3.59万亩。如果考虑到未来增发募集项目中8959.2万亩的人工鱼礁项目的贡献,则未来又可增加1322吨的海参产能; 市场海鱼货源持续偏紧--今年上半年威海水产市场鲜鱼价格普遍偏高。在威海市场总体上表现为蟹涨虾稳参降。造成近来水产市场鱼类价格全线上涨的主要原因是近来海里资源减少,造成市场货源有所偏紧,而柴油价格及人工工资等成本增加也助推水产品价格普遍上涨。由于捕捞量减少,目前海蜇价格较去年同期上涨50%以上; 天然降压肽前景看好--公司与山东省科学院共同开发的海普盾降压肽是从海参和海蛰中提取的全天然降压药,据称其对高压150左右的人群在临床和动物试验中表现理想,且无任何副作用。而目前市场上治疗高血压的一线药物--合成降压肽产品普遍存在各种副作用,因此天然降压肽前景看好,但短期利润难以体现; 海产品养殖业务收入、毛利稳步提高--我们预计2011-2013年公司海参业务收入分别增长40%、32%和32%,毛利率分别为48%、49%和52%;海蜇收入增长26%、54%和43%,毛利率分别为86%、87%和88%; 日本核危机及漏油事故短期影响有限--日本核危机对公司总体影响为正面,这是由于海外海参流入国内市场的走私活动减少为国内产品腾出了市场空间。漏油事故的影响仍然没有得到解决,值得警惕。但短期来看,市场并没有因此产生恐慌心理,市场价格仍然在相对高位,在猪、鸡等畜禽价格大幅上涨的背景下,海产品的替代性可能会加大,因此未来市场对这些事件的忧虑也可能逐渐淡化。因此我们认为上述事件的影响短期有限。 评级提高至“买入”--在不考虑增发的情况下计算出公司的内在价值大致为11元,略低于目前股价水平。考虑到公司海产品养殖规模持续扩大,且海产品养殖业务的收入和毛利占总收入和总毛利的比重将明显提高,海参亩产和公司业绩提升空间仍然较大,且公司主业处于08年以来的一个上升通道,而且水产品价格上升趋势预计维持不变,增发的背景下公司提升业绩动机相对较强,因此我们将评级提高至“买入”。但需密切关注核、油危机的最新动向。

投资要点: 事件:公司发布2011年中报,上半年营业收入首次突破百亿元大关,达到105.95亿元,同比增长39.84%,其中归属于上市公司股东的净利润为33.63亿元,比上年同期增48.72%。公司上半年基本每股收益为0.886元,比上年同期增长48.66%。 浓香龙头继续稳居销量之王,公司发展保持长期向好。作为行业龙头,公司近年销售连创历史新高,在显示强大的品牌号召力的同时,公司管理水平也得到市场一致认可。今年上半年面对复杂的经营形势,公司在实现主营业务大幅增长的同时,三项费用同比都出现下降,确保了公司投资者利益。分季度来看,二季度的成本控制明显加强,毛利率下降趋势得到遏制。我们认为,公司是广大投资者可以长期信赖的投资品种。 毛利率下降对公司影响有限,产品提价预期更为强烈。由于年初未提价,受原辅材料、人工等各种成本上升影响,酒品销售毛利率出现轻微下滑,其中高价位酒毛利率同比下降0.07个百分点,低价位酒毛利率同比下降1.08个百分点。我们预计今年下半年公司将对主要产品实行提价,以缓和成本压力。 中低价酒销售增长快于高价酒销售增长,验证了我们对行业内中档白酒快速增长的判断。由于上半年市场“淡季不淡”,推动五粮液系列酒产品销售总量较上年同期增长30.5%,报告期内高价酒和中低价位酒分别实现营业收入76亿元和19.8亿元,同比增加36.7%、46.7%。我们在中期策略报告里曾提到,随着消费升级,中国中档白酒消费将快速增长。公司的销售情况验证了我们这一观点。 强大的现金储备引发市场对公司进一步扩张的预期。期末五粮液的货币资金达到182亿元,同比增加29%。同时,证监会对公司的立案调查已结案,下半年公司管理团队将顺利换届。我们认为,在这些因素的作用下,公司很有可能在未来发起对周边区域酒企的并购。 赢利预测与投资建议:我们认为公司将继续领跑白酒行业,未来持续增长可期。未来三年的EPS分别为1.60元,2.10元和2.77元,对应的动态P/E分别是24.57倍,18.69倍14.17倍,给予“强烈买入”评级,对应六个月目标价为50元。 风险提示:产品质量事故;未能按预期提价;中档酒销售回落。

投资要点: 事件:山西汾酒发布中报,上半年公司实现营业收入28.95亿元,同比增长79.89%; 实现归属于母公司股东的净利润6.59亿元,同比增长97.21%,基本每股收益为1.52元,同比增长97.21%;净资产收益率为30.67%,同比增加13.20%。中报实际情况符合公司预增公告及市场预期。 上半年完成全年销售计划70%,全年销售目标应会上调。原计划一季度完成全年任务的40%,实际完成46.8%,上半年实际完成70%,销售情况好于预期。我们认为公司三季度就非常有可能提前完成原定全年40亿目标,公司有可能会上调目标值到45~50亿。火爆的销售情况说明公司对市场的品牌号召力极强。 分季度看营收质量在不断提升,公司中高端战略进展顺利。一季度营业收入同比增加81%,营业利润同比增长83.32%;二季度营业收入同比增加77%,营业利润同比增长116.40%。我们认为营收质量的提升与公司今年三月的产品提价有很大关系,而青花瓷和老白汾的快速增长表明公司的中高端战略进展顺利。 分地区看销售结构在不断改善,公司未来的增长潜力极大。省外市场,公司实现销售收入10.6亿元,同比增长110.72%,省内市场份额进一步降至63.37%。8个省/市(北京、河北、河南、山东、陕西、内蒙、天津和广东)的销售收入过亿元,而去年全年过亿元的省/市只有4个。从赢利能力看,去年同期省外市场销售毛利率为64.58%,今年和省内市场持平为75.68%,我们认为除去公司的财务调整,省外市场的规模效应已经初步显现,有望继续保持快速增长。未来省外销售收入将很有可能超越省内销售收入,公司未来增长潜力极大。 销售费用保持高位运行,公司仍处于规模扩张阶段。上半年公司销售费用率为18.14%,比去年同期的19.28%减少1.32个百分点,与业内同类公司相比明显偏高。我们认为公司的扩张还将持续一年半左右,费用下降对业绩的促进作用还需要耐心等待。广告宣传是宣传白酒文化的重要手段,深度营销和文化重塑将带领公司回归行业第一阵营。 公司的内控型管理是赢利能力提升的保障。上半年毛利率达到75.68%,与去年同期基本持平;净利率达到26.64%,同比提高2.32个百分点,主要原因是销售费用率(同比下降1.32个百分点至18.14%)和管理费用率(同比下降1.99个百分点至4.81%)的下降。我们认为公司在面对成本上涨采取的内控措施是非常有效的,公司管理层的管理水平将保证公司的中长期顺利发展。 竹叶青有望成为公司的新利润贡献源。报告期内竹叶青实现销售收入2.47亿, 同比增加147%,公司把竹叶青单独运作后成效显著,未来仍有望快速增长。 赢利预测与投资建议:我们认为公司处于复兴的第一阶段,各项财务指标说明公司经营状况良好,未来增长潜力很大。未来三年EPS为2.079元、3.056元和4.013元,对应市赢率分别为38.2倍、26.0倍和19.8倍,考虑公司的文化优势和高成长性,给予“买入”评级,对应6个月目标价为93元。 未来机遇:一、公司拥有深厚的历史文化底蕴,拥有 “杏花村”、“竹叶青”两个国家驰名商标,具有文化与品牌优势;二、新领导班子上任以后,结合公司实际,通过管理模式和营销模式创新,为公司今后的发展注入新的活力;三、随着经济的发展,养生、健康饮酒理念日益深入人心,竹叶青酒独特的养生品质和作为国家唯一保健名酒的品牌优势,为公司开拓保健酒市场提供了品质和品牌保障;四、清香型白酒的“干净、纯净”理念更易于走出国门、走向世界;五、公司逐步理顺营销模式,产品价格体系逐步完善,成功塑造核心产品,为公司扩大市场占有打下坚实的基础;六、山西“国家资源型经济转型发展综合配套改革试验区”规划出台,将为公司提供较好的政策环境。 风险提示:一、白酒消费遇到政策限制;二、同档竞争对手快速扩张;三、产品质量风险。

投资要点: 事件:公司发布中报,上半年公司实现销售收入62亿元,同比增长23%,其中实现啤酒销量(含托管)272万千升,增长11%,完成净利润4.4亿,合EPS0.36元,同比增长10%。中报情况基本符合市场预期。 公司产销情况超出行业平均水平,品牌进一步向燕京集中。上半年行业产销整体增长11.4%,燕京、漓泉、惠泉和雪鹿四大品牌产销量增长13.4%,其中燕京主导品牌产销量增长21%,燕京品牌优势凸显,品牌集中度进一步提高。我们认为公司在行业整体竞争日益激烈的情况下,能取得领先于行业的发展速度,显示公司整体实力强劲,但与青岛啤酒20.6%的发展速度相比,差距明显。 提价和结构提升使毛利率略有提升,期间费用上升较快制约了利润空间。尽管上半年成本压力很大,公司的啤酒业务毛利率却提高0.03个百分点达到43.27%, 为近年以来最高水平。我们认为,毛利率提升主要原因是上半年的提价和产品结构的提升,与公司在成本控制方面的努力也密不可分。但由于公司前期的扩张需要大量投入,使销售期间费用率上升了1个百分点达到21.30%,其中销售费用率上升了0.67个百分点,财务费用上升了0.38个百分点。二季度销售费用同比增长近70%,是抑制利润增速的主要原因。我们认为公司目前的销售期间费用处于历史高位,后面会随着市场规模扩张而得到有效控制。预计未来公司产品价格仍有可能上调。 传统优势地域增长趋于平缓,新兴市场增长潜力较大。北京市场销量增长5.4%,营业收入增长13.82%,大大低于公司平均速度。反观新兴市场,增长迅猛。其中广东市场上半年实现啤酒销量21万千升,比去年同期增长10.53%,四川市场实现销售量8万千升,比去年同期增长45.45%;新疆市场实现销售量6万千升,比去年同期增长46.34%。公司在昆明的新建工厂今年顺利投产,上半年已经完成销售量5万千升;公司去年下半年收购的河南焦作公司和驻马店公司实现销售量11.4万千升。日前公司又宣布以1.08亿元的价格收购邢台天牛啤酒有限公司100%股权。我们认为公司应对行业竞争策略得当,目标清晰,待新兴市场充分开发后公司将得到丰厚回报。 公司扩张需要资金扶持,再融资压力浮现。报告显示,上半年短期偿债能力出现轻微恶化。经营活动产生的现金流量净额对负债合计的占比从去年同期的30.39% 下降到24.33%,当前速动比率为0.56。公司目前有现金18 亿,银行借款近20 亿,即使考虑到经营性现金净流入,公司也需要继续为在建项目和收购项目额外投入10 亿左右资金,再加上短期借款和到期长期借款需要偿还,已发债券需要付息,短期内公司面临较大的再融资压力。 赢利预测与投资建议:我们认为公司目前处于和竞争对手比赛扩张阶段,受投入增加限制,短期内业绩很难出现大幅增长,但公司将从新兴市场里得到丰厚回报,我们看好公司后续发展。而且目前股价与可转债转股价21.86 元有较大空间,具有较强安全边际。未来三年的EPS 分别为0.78 元,0.94 元和1.07 元,对应的动态P/E分别是22.07 倍,18.44 倍和16.07 倍,估值偏低,当前给予“买入”评级, 对应六个月目标价21 元。 风险提示:新兴市场销售情况不理想;产品提价后出现市场份额下降;主要原材料价格继续上升。

摘要 2010年全年公司实现收入92.28亿元,同比增长41.49%,实现主业利润20.16亿元,同比增长16.48%,实现归属母公司净利润3.57亿元,同比下降了0.51%。2011年1季度公司实现收入25.77亿元,同比增长70.68%,实现主业利润5.31亿元,同比增长15.9%,实现归属母公司净利润7068万元,同比增长9.6%; 从盈利角度来看,公司盈利水平不断下降,2004年时毛利率为41%,之后总体位于30%上下,2010年降至21.92%,今年1季报中仅有20.62%。净利润率在2004年时为13.96%,到2007年前一直保持在10%以上,07、08年略微跌破10%,到2009年仅为4.99%,而2010年年报只剩下3.77%,但11年1季度报的净利润率为4.46%,有触底反转的迹象; 从各项业务来看,收入的增长主要来自于米业规模的不断扩大,但原料成本和国家对米价的管制使短期米业增收不增利,形势严峻。麦芽公司去年扭亏为盈减少了公司的负担。但农化部门受尿素价格低迷和甲醇因价格过低停车影响,业绩与去年同期相当。纸业继续亏损,原因在于原料的价格上升和供应不足导致的成本过高。希杰公司将是公司一个赢利点,但由于生产线刚投入使用,原料供应不足和生产工艺尚不达标导致成本过高也处于亏损状态。鑫都房地产公司的开发项目正在进行当中,2011年底前竣工,将提升公司盈利水平; 面对近年公司业绩和盈利能力下降趋势,公司既没剥离亏损的非农业务部门,也没有将当前只相当于市场租金的1/3-1/5的土地租金问题解决背后或有隐情。我们判断大米价格管控难以持久性的,菜贱伤农的现象似乎将成为一个转折点,纠错将成为未来很长一段时间的主题。 另外随着公司房地产项目的完成和米糠油等项目生产经营步入正常,公司盈利能力也很可能会大幅改善。我们钦佩公司在米业形势严峻的形势下多年如一日大力发展米业产业链,大力发展绿色安全的米业充分利用了公司的天然优势,加之食品安全危机的一再爆发,我们认为公司的产品未来市场价格将正确反映其真正价值,潜力巨大; 我们维持“买入评级”,暂不做盈利预测。

不久前,亚盛集团发布资产置换及关联交易的公告,将所持有的兰州新西部维尼纶有限责任公司50.48%、甘肃兰维新材料有限公司100%、山东盛龙实业有限责任公司90%的股权,及公司其他部分资产,计83,879.82万元,与公司第二大股东亚盛盐化公司拥有的一宗土地(2,462,550亩)及所属甘肃省鱼儿红牧场农业类相关资产(含负债),计63,786.83万元进行置换; 从此次资产置换的条件来看,对于亚盛集团较为有利。公司用6.3亿得到246万亩土地,平均每亩价格为256元,据我们了解这一价格仅为当然交易价格的一半; 今年三季度公司EPS仅为0.024,按公司在这两家公司的权益计算这两家公司今年的权益亏损大约3500万元,折合EPS为2分钱。公司在这个时机置入农牧资产置出亏损的化工等业务无疑旨在提升盈利能力; 此次公司把化工等亏损资产剥离后,将置入甘肃重要的畜牧业基地甘肃国营红鱼儿牧场。牧场现有土地246万亩,其中人工草场6285亩,可利用天然草场184.9万亩。未来涉及土地的使用权将过户到亚盛集团名下; 目前该牧场的战略为“农区种草、牧区繁殖、棚圈育糕、农区育肥”,通过“牧民定居+棚圈建设+种草养畜”的发展模式提升附加值,实现可持续增长。未来公司将形成以啤酒花、啤酒大麦、马铃薯、畜牧和滴灌为主导产品的产业格局; 此次资产置换后,公司将集中优势资源做大做强农业,增加土地储备,同时甩掉亏损的化工和印染业务,可谓一石二鸟,无疑将对于未来公司业绩增长提供了有力的支撑。建议重点关注。仍然维持“买入评级”。