新节目不断,《勇敢的心》、《造梦者》等节目不断上马,证明蓝火业务模式具备很大的可复制性。10 月5 日北京卫视播出的国内首档拳击竞技类真人秀节目《勇敢的心》,也有蓝火和华录的参与。此外,蓝色火焰还参透了北京卫视四季度播出的《造梦者》等项目。新项目的不断上马,证明了蓝色火焰业务模式具备很大的可复制性,是公司长效增长的保障。 《女神的新衣》广告提价,有望带来明年的业绩提升。《女神的新衣》收视率节节攀升,广告主对节目认可度提升,今年后半部分的广告已经涨价(硬广24 万/15 秒且无折扣),四大女装品牌的产品也已经产生了相当大的品牌溢价,我们预计明年广告费用增加是大概率事件,有望带动明年的业绩提升。 强大的广告运营能力是蓝色火焰的核心竞争力。蓝色火焰由于其强大的广告运营能力,通过优质的内容帮助广告主品牌实现、通过广告帮助内容价值实现。由于蓝色火焰强大的广告运营能力,其节目的运营成功率将大幅上升,节目的运营风险大幅降低。以《女神的新衣》为例,由于蓝色火焰强大的广告运营能力,其在各个频道之间能够快速切换,是项目成功的平台保证。 我们看好蓝色火焰以广告运营能力为核心的可持续业务模式。《痞子英雄2》上映、《女神的新衣》提价、《勇敢的心》播出等这些只是催化因素。我们长期看好蓝色火焰以广告运营能力为核心打造特有的业务模式,以及华录百纳积极谋求转型带来的长期增长,更看好华录和蓝火整合后巨大的协同价值。 财务预测与投资建议 如果不考虑蓝色火焰并表,预计公司2014-2016 年的EPS 分别为0.58、0.67和0.78 元。考虑到蓝色火焰在节目领域的布局,预计华录整体公司2014-2016 年备考EPS 分别至0.95、1.21 和1.49 元。由于公司产业链一体化的优势给予华录百纳相对可比公司20%的溢价,按公司2015 年收购备考业绩的36 倍估值,对应公司目标价44 元,维持公司买入评级。 风险提示 一剧两星等政策风险、收购失败。

光线传媒公布2014年中报,公司实现营业收入3.01亿元,比上年同期降低35.66%,实现营业利润1.18亿元,比上年同期降低46.67%;归母净利润为1.02亿元,比上年同期降低40.73%。 核心观点 栏目和电影双降,使得公司收入和利润有所下滑。栏目和节目业务由于今年项目相对去年有所减少所致,电影业务由于去年处于业绩高点,《泰囧》的延续部分、《致青春》等具有较高参与度的影片贡献了业绩大头,使得去年业绩处于高点,今年由于《爸爸去哪儿》等重量级影片参与度较低,使得电影业务也有所下滑。 二季度毛利率和净利率回升到平均水平。分季度来看,二季度由于《同桌的你》、《分手大师》等影片带动,使得公司的毛利率和净利率水平恢复到历史均值,表明公司的业绩波动为季节性原因所致,长期增长依然可以期待。 下半年重点关注《RisingStar》等节目的表现。光线以千万版权费引进全球爆红的一档真人秀节目《RisingStar》,今年下半年还将有其他3档大型真人秀推出,如《少年中国强》等。国内目前综艺节目广告产出巨大,多档节目的广告吸金超过10亿。光线加大对综艺节目的投入,有望补充原有电视节目业务,打造电视业务的标志性品牌。 产业链布局趋于完整,各项业务协同效应增强。手游和动漫方面,光线收购蓝弧文化、热锋网络,参股广州仙海和妙趣横生;国际业务方面,光线成立上海明星影业有限公司;实景娱乐等衍生业务方面,光线在上海闵行启动“中国电影世界”项目。随着光线产业链布局趋于完整,各项业务协同效应增强,基于IP的多层次价值实现可以保证。 财务预测与投资建议。 我们预计公司2014-2016年EPS分别为0.41、0.51、0.59元,预测未来三年,公司净利润的年均复合增速将达到22%,考虑到光线在行业的优势地位,收购动漫、手游等全产业链布局,按照可比公司2014年的估值水平加上一定溢价,目标价21.50元,维持公司增持评级。 风险提示:电影票房低于预期、人力资源成本上升

投资要点 公司公布2014年中报,实现营业收入 8.75亿元,同增74.69%;归属于上市公司股东净利润为 1.93亿元,同增246.72%。业绩符合我们的预期。 二季度主营收入及利润保持高增长。受益于流媒体加速业务等热点推动,二季度营收为4.53亿,同增77.55%,环增7.45%;归母净利润为1.12亿。剔除掉政府补贴(0.26亿)等外部因素影响,公司二季度扣非净利润仍达到0.87亿,同增138.74%,环增18.98%,显示出内生发展的强劲势头。 CDN 贡献主要收入增量。分产品线看,上半年CDN 销售收入7.55亿元,同增 96.69%,毛利率42.59%,IDC 收入1.16亿元,同增4.15%,毛利率25.02%。CDN 占营收比重达到86.30%,较去年同期79.74%有明显提高。 毛利率稳步提高,长期仍有上升空间。二季度毛利率为40.84%,环比提高1.45个百分点,同比提高2.28个百分点。毛利率增长来自CDN 收入占比的提升,以及平台规模扩大带来的规模效应,包括降低带宽采购成本和提高带宽利用效率。这些因素长期而言仍可持续,将带动毛利率逐季提高。 立足长远加强研发投入。公司出于中长期技术研发和人才储备考虑,加大了优秀技术人才的招募。其中上半年研发投入0.61亿,同增103.61%;管理费用达0.81亿,同增73.73%,因而对当期利润产生一定影响。 互联网流量继续呈增长趋势,热点领域引领CDN 进入新一轮成长。我们认为CDN 产业增长下一阶段的驱动力将来自于移动互联网、互联网电视和云计算等新新热点的举起。3G/4G 网络的普及使得移动终端对网络传输速度的要求越来越高,移动网络优化将成为CDN 服务的新增市场。互联网电视引爆高清视频需求,为CDN 市场注入新的动力。国内云计算正处于高速成长初期,各家互联网企业开始大力建设云平台和云服务。而CDN 是实现云端向终端内容分发的桥梁和通道,有望受益于云计算带来的流量增长。 财务与估值 公司作为行业龙头,将充分受益于行业增长红利和产品结构升级,长期发展空间广阔。预计公司2014-2016年EPS 分别为1.35、1.96、2.73元,根据DCF 估值对应目标价76元,维持公司买入评级。 风险提示 新技术替代;市场竞争加剧;创新业务拓展不利

电视节目市场处于高景气度阶段,优质节目的广告收入可达电视台整体广告的半壁江山。好的电视节目收视率可以数倍于电视剧,因此其带来的广告收入也更为可观。好的电视节目的广告收入可以达到电视台整体广告的几乎半壁江山。《好声音》之后,各电视台普遍重视引进节目版权的开发,选秀类、明星真人秀、喜剧类、文化类节目等类型越来越丰富,可以适合不同广告主的品牌宣传需求。电视节目是市场处于高景气阶段。 强大的广告运营能力是蓝色火焰的核心竞争力。蓝色火焰由于其强大的广告运营能力,与国内众多的一线广告品牌建立了紧密的合作关系,通过优质的内容帮助广告主品牌实现、通过广告帮助内容价值实现。蓝色火焰丰富的节目广告运营经验使得公司能够帮助广告主选择合适的节目,提升品牌的知晓度和美誉度。 电视节目兼具影、视两种业务类型的优势。电视节目的业态可以兼具电影和电视剧两种内容类型的优势,由于与广告主良好的前期沟通,电视节目在立项之初就可以绑定相当部分的广告商赞助,降低项目的运营风险,而若节目的收视率超预期,节目后期的广告收入会得到大幅提升,带来超额收益。 看好蓝色火焰《女神的新衣》收视表现。《女神的新衣》是国内第一档时尚选秀类节目,今年暑期档在湖南卫视播出第一季,如果第一季收视表现突出,第二季开始广告收益存在超预期可能。《女神的新衣》由于其时尚选秀的节目类型,可以天然地和电商等业务结合,开展衍生业务。发展新的业务模式。 财务与估值 如果不考虑蓝色火焰并表,华录百纳2014-2016 年的EPS 分别为0.58、0.67和0.78 元。考虑到蓝色火焰的收购预期以及股份摊薄,公司2014-2016 年备考EPS 分别为0.95、1.09 和1.33 元。由于公司产业链一体化的优势以及未来进一步外延发展的预期,给予华录百纳相对可比公司10%的溢价,对应目标价41 元,维持公司买入评级。 风险提示 “一剧两星”的政策风险、并购失败、人力成本上升

华录百纳和蓝色火焰的结合,是文化传播领域协同效应最强的收购之一。华录百纳以电视剧为主业,开始切入电影制作发行,以及电视栏目的制作与运营;蓝色火焰主营品牌内容整合营销和媒介代理,开始切入内容制作,双方在业务上分属产业链上下游,且有逐步融合的趋势,收购是典型的产业链一体化整合,对于双方来说均具备明显的协同效应。 “核心资源合资合作”的模式,打开了上市公司的长期增长空间。利用“合资合作”模式,华录百纳以上市公司为依托的平台,向产业链进行横向和纵向的扩张,快速切入电视栏目、电影、经纪、动漫、游戏等文化创意新兴产业领域,不断实现产业版图的扩张,提升公司价值。2014年第一季度,华录已经与导演汪俊、导演刘新合资设立上海诚作影视有限公司、上海心河影视有限公司,在上述合资公司中公司的持股比例均为51%,表明公司“合资合作”模式已经实质启动,是公司长期增长的制度保障。 内容营销是营销领域长期发展的趋势。内容与营销两个领域原先只是作为产业链的上下游,而随着内容营销兴起,内容与营销两者的界限越来越模糊,内容与营销的深度融合将是行业发展的长期趋势。内容与营销的融合,提升了内容核心版权的价值,保障内容的价值实现,同时也使得营销的展示更加自然,容易获得消费者的情感认同。内容营销的形式包括:品牌冠名/赞助、明星代言、品牌植入、品牌联合推广、形象授权及衍生品开发等。根据艺恩的估算,内容营销的潜在市场超过100亿元。 财务与估值 如果不考虑蓝色火焰并表,预计公司2014-2016年的EPS分别为0.58、0.67和0.78元。考虑到蓝色火焰的收购预期以及股份摊薄,预计公司2014-2016年备考EPS分别为0.95、1.09和1.33元。由于公司产业链一体化的优势以及未来进一步外延发展的预期,给予华录百纳相对可比公司10%的溢价,按公司2014年收购备考业绩的35倍估值,目标价33元,首次给予买入评级。 风险提示: “一剧两星”的政策风险、并购失败、人力成本上升

华谊兄弟在其第四季H计划发布会,以“娱乐全球,造梦无界”为主题发布了2014/15年度的32部新片计划 投资要点 华谊电影多元化布局战略清晰,长期有望受益于市场快速增长。华谊兄弟电影项目储备充分,32部的电影计划在国内罕见,而且电影项目的多元化战略清晰,包括类型多元化、主创多元化、模式多元化。类型多元化,包括喜剧、动画、战争、动作、武侠、惊悚、文艺等几乎所有的常见电影类型;主创多元化,签约了冯小刚、顾长卫、管虎等在内的签约导演团队;模式多元化,创作模式包括原创系列、投资、战略合作独立制片公司等。多元化的布局有效分散了电影的单片风险,保障了电影业务的长期稳定增长。 切入好莱坞电影产业链,进军国际电影市场。2014年,公司将向美国Studio 8公司投资1.2亿美元至1.5亿美元,制作真正意义上的好莱坞电影,直接参与全球电影市场的竞争。国内1-2亿美元的单片极限,在国际市场上可以放大到十亿美金数量级。而且,华谊的国际化操作,也可反哺国内业务,提升国内影片的制作水平和运营方式,使得公司的电影业务运作模式成熟度继续保持领先地位。 华谊综合性娱乐集团布局完善,版权整合开发能力强劲,有望获得长期受益。华谊综合性娱乐集团的架构完善,电影、电视剧、手机游戏、艺人经纪、衍生品等已经产生协同效应,版权整合开发能力强劲,对版权的长效开发有望获得长期受益,降低单片的票房风险。 财务与估值 我们预计公司2014-2016年每股收益分别为0.68元、0.48元、0.54元,其中减持掌趣科技投资收益增厚2014年的盈利预测0.27元。若考虑广州银汉的并表,预计增厚2014-2016年的EPS分别为0.10元、0.12元和0.14元,根据公司2014年主营业绩(0.68-0.27+0.10=0.51元),考虑到华谊的龙头地位给予一定的估值溢价,目标价27.00元,维持公司买入评级。 风险提示 “一剧两星”带来的政策风险;外延式收购失败;单片票房低于预期。

事件: 华谊兄弟公布2013年年报,实现营业收入20.1亿,同比增长45.27%;利润总额为8.98亿,同比增长179.69%;归属于公司普通股股东的净利润为6.65亿,同比增长172.23%。 2014年1季度预计盈利3.37亿-3.85亿,同比增长110% - 140% 投资要点 2014年电影业务爆发,四季度电视剧业务集中确认。华谊兄弟2014年《西游降魔》、《狄仁杰之神都龙王》、《私人订制》等影片既具话题效应又有优异的财务贡献,前五影片几乎贡献了2013年总收入的一半。随着原有电视剧的集中确认和浙江常升的并表,华谊四季度电视剧业务业绩提升,共确认收入3.75亿,而1-3季度仅约1.42亿。 《时空猎人》、《神魔》表现上佳,银汉剑指20亿收入。《时空猎人》累计创造流水已超过10亿,日活跃用户达260万,月流水过亿;《神魔》月流水也超过3000万。预计银汉在2013年8亿收入的基础上,2014年有望快速提升到20亿。游戏业务将是华谊2014年最大的业绩弹性点。 内生外延两手抓,电视剧业务2014年增速有望再上一个台阶。随着四季度的集中确认,华谊2013年电视剧业务保持了稳定增长,随着公司对电视剧业务的投入加大,今年下半年浙江永乐的并表,加上在电视剧领域的新的收购,我们预计华谊2014年电视剧业务的整体增速将有望再上一个台阶。 财务与估值 我们预计公司2014-2016 年每股收益分别为0.72元、0.53元、0.60元,其中由于华谊在1月两次减持掌趣科技,投资收益增厚2014年的盈利预测0.27元。若考虑广州银汉的并表,预计增厚2014-2016 年的EPS分别为0.15元、0.19元和0.24元,考虑到华谊兄弟的龙头地位,给予可比公司2014年估值水平一定的溢价,目标价37.00元,维持公司买入评级。 风险提示 票房低于预期,游戏流水低于预期。

事件 光线传媒发布2013年年报收入同比下降12.54%,达到9.04亿元,归属母公司净利润同比增长5.71%,达到3.27亿元。 同时预告2014年一季度业绩同比下降65%-80%。 投资要点 年报基本符合预期,《泰囧》抬高了2012年的基数。光线传媒2013年业绩基本符合预期,增速下滑主要系2012年《泰囧》的疯狂表现抬高了基数。从绝对数额来看,光线9亿的收入水平和3.3亿的利润水平已经稳居全国一线娱乐公司的行列。2014年1季度业绩低于预期,主要系《泰囧》有约2.5亿票房在2013年一季度确认,拖累了2014年同期的业绩增速表现。 大力进军动漫电影领域,2014年有望成为光线的“动漫大年”。电影领域来看,光线至少有14部的电影储备,其中5部为动漫电影,基本保持每季度至少一部动漫影片的节奏。这将大大丰富光线的电影项目类型,多元化的内容也将进一步发挥光线版权协同开发的优势,提升公司盈利能力。 电视节目:与央视合作渐入佳境。光线与央视合作的《梦想合唱团》、《梦想星搭档》、《是真的么?》、《超级减肥王》等均取得不俗的收视成绩,和央视既有的节目项目不但能够保持,另外还有新项目的开发合作,光线和央视在节目领域的合作有望保持,进入正循环轨道。 光线强大的资源整合能力保证了其版权的价值实现和多次开发。总体来看,光线传媒“大内容”战略明晰,内容项目储备充分,各业务线协同效应强,公司强大的资源整合能力,保证了公司版权的价值能放大到影、视、节目、游戏等多个业态,保证了公司版权的价值实现。 财务与估值我们预计公司2014-2016年EPS分别为0.81、1.01、1.18元,考虑到光线多元业务的协同效应,以及在行业的优势地位,按照可比公司2014年的估值水平,给予30%溢价,目标价43.00元,维持公司增持评级。 风险提示:电影票房低于预期、人力资源成本上升.

投资要点 《超级减肥王》等节目进入央视平台,光线传媒电视节目制作能力首屈一指。光线是最大的民营电视节目供应商,由于地方台广告收入的下滑,公司开始切入央、卫视广告的制作,强大的内容制作实力保证了公司能够在各个平台间切换,形成娱乐资源整合运营平台。目前,公司《是真的吗》、《超级减肥王》、《梦想新搭档》等节目已经进入央视平台,代表着公司节目制作已经收到国内最顶尖的播出平台认可,光线的节目制作能力首屈一指。 央视也开始采取“广告分成、收视率保底”的合作模式,预计行业未来发展趋势是市场份额向优质节目供应商集中。央视财经频道今年推行的“特殊政策”--与节目制作公司采取“广告分成、收视率保底”的合作模式,财经频道是第一个执行这种灵活新机制的央视频道。在这样的行业趋势下,电视节目的市场会越来越向优质节目供应商集中,市场化能力强、节目制作实力突出的供应商,会更加受到电视台的青睐,获得更大的市场份额。 接力电影业务,电视节目将有望成为新的增长点。光线上半年电影业务是最大亮点,而节目业务有所下滑,但下半年随着一系列新节目开播,电视节目制作业务亮点频出,有望接力电影业务,成为公司新的业绩增长点。《梦想星搭档》和《超级减肥王》收入将于3 季度开始确认,预计电视节目制作及广告收入下半年会开始恢复增长。 电影业务:明年有多部“现象级”影片储备。光线主投的电影《四大名捕2》已经定档11 月22 日,明年有《诛仙》和《盗墓笔记》等知名网络小说改编的项目,有可能再次成为“现象级”的影片。 财务与估值 我们预计公司2013-2015 年每股收益分别为0.85 元、1.03 元和1.23 元,考虑到公司在电影、新媒体业务的布局,以及公司电视节目业务的稀缺性,根据可比公司估值并给予一定溢价,目标价65 元,维持公司“增持”评级。 风险提示 单片票房低于预期、人力成本上升。

电影业务是最大亮点,预计全年总票房有望达到32亿。华谊兄弟上半年电影业务达到4.7亿元,最主要来自《西游降魔》(贡献3.92亿收入),其次《十二生肖》在2013年部分也贡献了4000万收入。下半年,随着徐克《狄仁杰前传》(投资1.4亿以上)和冯小刚《私人定制》(投资1.1亿以上)的上映,公司今年整体票房预期将达到32亿以上,占整体市场份额约为13.9%。 电视剧业务下半年有望发力。华谊兄弟上半年电视剧业务表现低于预期,收入下滑37%,营业利润下滑82%,预计下半年随着一批电视剧项目,如《石光荣和他的儿女们》、《书香世家》等总计14部497集形成收入,下半年电视剧业务有望发力。 收购广州银汉,进军手游业务,具有很强的“影游互动”效应。华谊兄弟和广州银汉联姻,将为用户提供更深度的娱乐体验,形成良好的市场协同效应,更好地促进电影品牌和游戏品牌的拓展,两个业务结合,具有很强的“影游互动”效应,有望成为公司新的业绩增长点。 财务与估值 由于收购尚未完成,我们维持原盈利预测,预计2013年-2015年EPS分别为0.70、0.89和1.06元(不考虑2013年减持掌趣科技的投资收益0.41元)。若收购银汉科技完成,预计公司2013年-2015年的主营EPS会增厚为0.80、1.04和1.27元。根据公司成长性和可比公司估值,考虑到收购预期,给予一定估值溢价,目标价42元,维持公司买入评级。

事件 华谊兄弟公告,公司向银汉售股股东发行约760.69万股(每股发行价格为29.43元)并支付现金约44,774.40万元,购买银汉科技50.88%的股权,该股权交易价格为67,161.60万元。另通过询价方式向符合条件的不超过10名特定投资者非公开发行股份募集配套资金,约22,387.20万元。 投资要点 银汉科技是国内领先的移动网络游戏研发运营商。银汉科技主营业务为移动网络游戏的研发、运营服务,是国内最早专注于移动网络游戏开发与运营的企业之一。目前银汉科技月收入超过千万,总注册用户逾亿人,拥有数千万的活跃用户。 与华谊强强联手,具有很强的“影游互动”效应。网络游戏的玩家是同主题电影的潜在观众,而电影的观众亦可能是网络游戏的潜在玩家,“影游互动”为用户提供了更深度的娱乐体验,形成良好的市场协同效应,更好地促进品牌影响力的拓展和收入的持续提升。 银汉科技核心团队稳定,主要人员激励到位,公司盈利增速快、可持续。公司对赌的业绩是2013到2015年度实现的扣非后净利润分别为11,000万元、14,300万元、18,590万元,复合增长率30%。从交易结构设置上(主要创作团队持股并在2016年有售股选择权),保证了公司主要创作团队稳定,激励主要团队成员的工作热情,银汉科技的业绩增长有望持续。 财务与估值 由于收购尚未完成,我们维持原盈利预测,预计公司2013-2015年EPS分别为0.70、0.89和1.06元(不考虑2013年减持掌趣科技的投资收益0.4元),若收购银汉科技完成,预计公司2013年-2015年的EPS会增厚为0.80、1.04和1.27元。根据公司成长性和可比公司估值,考虑到收购预期,给予一定估值溢价,目标价42元,维持公司买入评级。 风险提示 手游过于依赖单一产品,核心技术人员流失、收购进度不达预期

投资要点 华策影视公布年报,2012年公司营业收入7.21亿元,比上年增长78.86%;营业利润2.61亿元,增长34.54%;归属于上市公司股东的净利润2.15元,同比增长39.65%,全面摊薄每股收益为0.56元。同时公司公告预计2013年一季度同比增长20%-40%。 电视剧行业集中度提升,公司2013年市场占有率有望进一步提高。公司2012年投拍电视剧共有12部525集取得发行许可证,权益集数310集,首次超过300;引进剧共有17部246集取得发行许可证。2013年计划制作电视剧预计约20部602集,预计随着产量的提升,公司电视剧业务还在快速增长的轨道中,预计2013年的市场占有率将进一步提升。 电影业务取得突破,有望成为公司新的业绩增长点。华策全资子公司金球影业出品的电影《听风者》,获得了超过2.3亿的票房收入,成为浙江第一部票房过亿的电影,公司电影业务的突破,有望成为电视剧主业外的新的业绩增长点。2013年公司计划投拍的电影有《中国好声音》、《小时代》等。 海外销售、经纪业务等蓄势待发,内容资源的“整合力”逐渐体现。公司2012年海外发行电视剧1000多集,覆盖70多个国家和地区,实现收入1930.33万元。公司也已经介入艺人经纪业务,使用超募资金1,800万元收购了海宁华凡星之影视文化传播有限公司60%的股权。业务多点开花,形成的“整合力”有望提升估值。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.80元、1.00元和1.27元,考虑到公司成长性和可比公司估值水平,给予公司2013年28倍PE的估值水平,对应目标价23.00元,维持公司增持评级。 风险提示 电视台广告收入停滞使得购剧支出紧张;劳动力成本上升对毛利率产生压力;公司电影业务低于预期。

事件 移动业务中:3G用户本月净增数317.7万户(累计到达数6686.3万户);2G用户本月净增数24.2万户(累计到达16262.4万户); 固网业务:宽带用户本月净增数66.9万户(累计到达数6265.1万户);固话用户本月净增加21.0万户(累计到达数9262.1万户)。月旺季3G用户数净增317.7万户,符合我们预期。我们重申对公司走出“合理用户增速,较高业绩增长”路径的判断。总体来看,除9月、10月开学带动的旺季效应外,每月3G的净增用户数水平能够维持在300万。我们在前期报告中已经指出,随着公司营销资源的投入对用户数的拉动效应递减,公司会控制资源投入,维持合理的用户发展水平,但业绩增长较有保障。 推出“流量包”业务,3G业务有望增收。联通针对2G用户推出了10元、20元、30元三档“3G省内流量包”业务,2G用户无需更换号码即可享受3G数据服务。我们预计该业务的潜在用户数在5000万左右,假设“流量包“业务提升10元ARPU值,按在网12个月计算,根据用户数的不同,3G流量包有望给公司3G业务增收12亿-60亿。(详见表1)在整体弱势的行情下,运营商业绩确定性较高,看好联通的防御性价值。运营商自身的运行周期与整体经济相关性较弱,在业绩确定的前提下,我们看好联通的防御性价值。目前公司PB仅1.1倍,A股相对H股折价10.56%,考虑到公司每月用户数稳定,业绩高速成长,股价安全边际很高。 财务与估值 预计公司2012-2014年的A股EPS为0.10元、0.20元和0.36元,每股净资产为3.42元、3.57元和3.83元。给予公司2.4倍PB估值水平,对应A股目标价8.18元,维持公司买入评级。 风险提示 3G用户发展低于预期,大盘系统性风险。

事件 移动业务中:3G 用户本月净增数306.9 万户(累计到达数6368.6 万户);2G用户本月净增数33.6 万户(累计到达16,238.2 万户);l 固网业务:宽带用户本月净增数64.7 万户(累计到达数6198.2 万户);固化用户本月净增加-16.7 万户(累计到达数9,241.1 万户)。 投资要点l 联通8 月3G 用户数继续维持300 万水平。联通8 月用户数306.9 万,继续维持在300 万左右的水平。总体来看,除9 月、10 月开学带动的旺季效应外,每月3G 的净增用户数水平基本能够维持在300 万。 我们预计公司将会走出“合理用户增速,较高业绩提升”的路径。我们在前期的报告已经指出,随着公司营销资源的投入对用户数的拉动效应递减,公司会控制资源投入,维持合理的用户发展水平,且业绩提升较有保障。因此,我们建议投资者应更加关注联通的业务收入、净利润增速,而非用户数的账面数据。 在整体弱势的行情下,运营商业绩确定性较高,看好联通的防御性价值。运营商自身的运行周期与整体经济相关性较弱,在业绩确定的前提下,我们看好联通的防御性价值。目前公司PB 仅1.1 倍,A 股相对H 股折价10.8%,考虑到公司每月用户数稳定,业绩高速成长,股价安全边际很高。预期年底前影响股价的其他正面因素诸如:今年净利润有超出我们60 亿预期的可能、iPhone 5 今年年底有望在中国推出等,也值得期待。 财务与估值l 预计公司2012-2014 年的A 股EPS 为0.10 元、0.20 元和0.36 元,每股净资产为3.42 元、3.57 元和3.83 元。给予公司2.4 倍PB 估值水平,维持A股8.18 元的目标价,维持公司买入评级。 风险提示3G 用户发展低于预期,大盘系统性风险。

预计公司2012-2014年的A股EPS为0.10元、0.20元和0.36元,每股净资产为3.42元3.57元和3.83元。给予公司2.4倍PB估值水平,维持A股8.18元的目标价和买入评级。