事件: 公司发布2010年报,全年实现营业收入6.3亿元,同比增长67.09%,归属于上市公司股东的净利润9080万元,同比增长67.96%,基本每股收益1.47元/股。 结论: 公司仍处于品牌发展前期的渠道外延式高速扩张期,2010年度业绩超出我们的预期,维持对公司的盈利预测和评级,2011、2012年EPS分别为1.88、3.06元,“推荐”评级。 正文: 年报业绩超预期,分红有惊喜。公司2010年EPS为1.47元/股,超出我们之前预测的1.01元。公司2010年度利润分配预案有惊喜:以2010年末总股本80,000,000股为基数,每10股用资本公积转增10股,每10股派发现金股利10元(含税)。 外延式渠道扩张如期进行。报告期内公司已有店铺达1166家,同比增长43.95%,比09年46.74%的增长率略有下降。其中加盟店1038家,直营店128家,加盟店占比略有上升(09年占比84%,10年占比89%)。 可以看出,公司的渠道扩张仍坚持加盟为主的策略,我们认为这种策略符合中国的地域差别大、店铺资源掌控在少数人手中的实情。面对商业地产价格上升,三四类市场核心商圈商铺步入4万元/平时代,公司采取了用店铺效益评估模型等测算店铺价值与未来收益、提升店铺开发的内部管理水平、加强与三四类市场地产商合作提前低成本控制优质店铺资源等方式,报告期内实现了店铺的如期扩张。 提前采购原材料锁定成本,毛利率略有提升。报告期内,公司主要原材料采购价格,委托加工费用较上年同期有一定幅度的上升。但公司商品企划部提前分析判断了棉花价格在下半年将出现较大幅度的上涨,故公司提前安排大宗原材料的采购,使公司产品成本低于同行业竞争对手10%左右。 在公司对加盟商的出货折扣率长期低于市场平均水平的背景下,2010年公司将出货折扣率提升了2个百分点,使得公司毛利率由09年的33.89%提升到10年的34.82%,增长幅度2.74%。 巩固老本营华南地区优势,开拓西北市场见成效。公司业务分为东北、华北、华东、华南、华中、西北、西南区域,报告期内,西北、华南地区营收增长最快,分别为105%、96.4%,西北地区营收占比由3.07%提升到3.76%,华南地区营收占比由22.89%提升到26.91%。主要是因为:公司处于华南地区,凭借区位优势加强了对华南和华中市场的开拓力度,市场占有率进一步提升;西北、西南等西部地区经济发展和城镇化速度进一步加快,人均消费水平也有较大提高,空白市场较多。

投资要点: 增长主要来自于外延式扩张。公司在去年10月份召开的订货会形势喜人,逾40%来自于门店外延式的增长,20%多来自于已有门店的销售增长。假设10年门店数位1150个、营业收入为606.03百万元,公司08—10年的门店复合增长率为44.34%、营收复合增长率为53.82%。 成本提前锁定,11年春夏装不涨价。公司管理层凭借多年的服装生产销售经验,在10年年初判断棉花等原材料价格将在今年大幅上扬,便与供应商在10年年初锁定了10年原材料的价格,这使得公司对11年春夏装不涨价。在众多服装生产销售厂家终端零售价格上涨约20%的环境下,公司产品不涨价更能突显低价优势。 10年门店数约1150家,未来扩张仍以加盟为主。11年门店扩张计划仍在制定中,但公司拓展部已在全国各地进行门店选址工作。公司长期目标门店数要达到1—2万家。公司终端门店分为4类,加盟模式有战略加盟店和普通加盟店,直营模式有直营专卖店和商场专柜。 受到商场诸多条件限制以及商场专柜的销售量不大等因素影响,公司不是重点发展专柜,未来门店扩张的重点在普通加盟店。 品牌定位非常清晰,在三四类市场跑马圈地。潮流前线品牌的出现非常切合我国经济转型阶段新一代打工群体的个性行为特征,公司产品低价策略不仅仅是一种低价格的表象,而是公司品牌定位体系的重要一环,三四类市场并非谁都可以进入,在恰当的时机进入再配以卓越的后台管理将在这个空白市场取得跑马圈地的领先优势,可谓“识时务者为俊杰”、“顺势而为”。 估值与风险。我们预计公司2010-2012年EPS为1.01、1.88、3.06元,给予公司推荐评级。公司未来主要面临原材料价格上涨风险、业务快速发展带来的管理和人力资源风险、研发设计人员流失风险等。

第三季度业绩超预期增长。公司第三季度实现营业收入20029万元,同比增46%,实现归属于上市股东的净利润2268万元,同比增92%,基本每股收益0.14元,同比增92%。前三季度实现每股收益0.31元。此前市场普遍预计公司10年EPS为0.27元左右,公司三季度的业绩表现超出预期。 受益于行业回暖。随着经济复苏,纺织行业在今年持续回暖,从今年中国国际纺织面料及辅料秋冬博览会的情况看,行业景气仍然持续。公司作为国内高端功能性面料的引领者,最先受益于行业景气回暖。 公司是高端面料引领者,受益于户外市场的高速增长。公司自成立以来一直坚持“高端精品”路线,是国内少数专门从事高端针织面料开发、生产并主要出口至国际高端品牌商的纺织企业。面料主要用于户外运动服装制造。我国COCA调查显示,2000年至2009年户外用品行业零售总额年均增长47.5%,未来5年也有望继续保持高速增长。 公司拥有高端客户优势。公司目前向全球12个知名户外运动品牌商、6个高端大众运动品牌商提供拥有自主知识产权的针织面料,并根据部分客户的需求将生产的面料做进一步加工,以成衣的形式向客户销售。公司拥有的高端优质客户主要包括Icebreaker、NikeGolf、Polartec等。新西兰Icebreaker公司,在全球首推羊毛户外运动服装,未来5年计划销售收入增加3倍,嘉麟杰是其全球唯一批量供应商,供货总量占其采购量的90%。 评级及风险。基于行业向好及公司业绩高速增长预期,我们暂时给予推荐评级。公司未来的发展主要面临汇率波动风险、贸易摩擦风险等。

结论: 公司地产业务及品牌服装渠道建设计划进展顺利,给予推荐评级。 正文: 公司净利润增速呈逐季上升趋势。公司今年一季度实现归属于上市公司股东的净利润974万元,同比增42%,每股收益0.02元,同比无增长。 第二季度实现净利润1569万元,同比增110%,每股收益0.04元,同比增300%。第三季度实现净利润797万元,同比增115%,每股收益0.02元,同比增100%。前三季度共实现净利润3341万元,每股收益0.08元。 房地产业务实现销售。公司前三季共实现营收16.5亿元,同比增长135%,主要是增加的控股子公司无锡红豆置业有限公司的红豆国际广场项目实现销售。 品牌服装渠道建设进展顺利。公司上半年围绕服装主业重点发展红豆男装连锁专卖渠道建设,下半年在此基础上加强了专卖店的管理。从公司三季度业绩增长情况看,渠道建设进展顺利的可能性较大。公司上半年在秋冬季订货会上向媒体透露的门店计划为:今年计划累计完成1300家门店,未来3年将会达到3000家。 机构投资者在第三季度集中进入该股。在前十名无限售条件流通股股东中,机构占去5席,分别是华夏大盘精选证券投资基金、华夏策略精选灵活配置混合型证券投资基金、鹏华盛世创新股票型证券投资基金(LOF)、中国对外经济贸易信托有限公司-双赢1期、广东粤财信托有限公司-中鼎三等机构,它们分别持有545、277、264、120、118万股。对比公司半年报,可发现这些机构均为第三季度新进入的。 投资评级及风险。基于公司渠道建设及净利润大幅增长预期,我们暂时给予公司推荐评级。公司未来面临的风险主要来自国家对房地产行业的进一步调控预期以及门店扩张风险。

棉花价格持续上涨,来自上游原材料价格的上涨正在通过产业链进行传导,在这一传导过程中,纺织行业将会出现一轮优胜劣汰、淘汰落后过剩产能的竞争,具备品质优势、议价能力的龙头企业将脱颖而出、赢得更多的市场份额。华茂股份作为首家中国棉纺织精品生产基地,无疑将受益于这一竞争过程。 公司在新疆建立了合营公司,该项目将充分享受新疆地区的优惠政策。新疆兵团农一师、阿拉尔市人民政府承诺,合作项目将在土地、税收等方面享受相关优惠政策。此项目对公司利润贡献最早估计在11 年三季报或者年报,第一期建设投产对净利润的影响预计不到10%,这一比例后续进一步提升可能性较大。 公司介入产业投资领域。公司在09 年底发起设立安徽华茂产业投资有限公司,目前出资人民币1000 万元认购北京格源天润生物技术有限公司49.2537 万元的新增注册资本,占该公司增资后注册资本的11%。广发证券的上市一度让公司成为市场关注的焦点,也充分显露了公司管理层在金融投资领域的远见和魄力。产业投资公司参与的PE 项目能否成为下一个广发证券,同样值得市场期待。 2010 年1 月,国务院正式批复《皖江城市带承接产业转移示范区规划》,安庆产业集聚区是依托安庆市产业园区和优质岸线资源,建设产业集聚区,重点承接发展石化、机械、轻纺、物流等产业。纺织与石化是安庆两大传统支柱性产业,华茂股份作为安庆市纺织的龙头企业,必将在产业带转移中充分享受相关政策优惠,并且承担沿海地区的产业转移。 预计公司2010、2011、2012 年EPS 为0.25、0.32、0.42 元。以最新股价8.83 元计算,未来三年动态市盈率分别为35 倍、27 倍、21倍。维持推荐评级。

公司公告称,根据安庆市发展和改革委员会以发改环资[2010]108 号文下发的《关于下达十大重点节能、循环经济和资源节约重大示范项目及重点工业污染治理工程2010 年中央预算内投资计划(第一批)的通知》,公司“纺织生产系统优化项目”被列入“国家发改委《关于下达十大重点节能、循环经济和资源节约重大示范项目及重点工业污染治理工程2010 年中央预算内投资计划(第一批)的通知》【发改投资12010】451 号”的投资项目,该项目可获财政补贴资金750 万元。750 万元计入营业外收入,增厚三季度业绩。 棉花价格持续上涨,棉花原材料成本上涨已在纺织服装行业产业链中传导,棉纱和坯布价格大幅上扬。公司目前尚有棉花库存。我们预计公司在下半年能够延续上半年景气状态,三季度业绩可能有突出表现。 10 月7 日,证券业协会颁布《关于进一步加强证券公司客户服务和证券交易佣金管理工作的通知》,就加强客户服务工作和证券交易佣金管理提出明确要求。这一佣金新规对证券公司业绩将产生明显的提振作用,券商股因此而在节后有突出表现。对于持有广发证券、国泰君安证券、宏源证券股份的参股金融类公司,华茂股份也将受益于佣金新规。 沪深两市即将进入三季报的密集披露期,在仍以概念炒作为主的当前市场环境下,三季报业绩大幅增长的个股将存在一些交易性机会。我们认为,受业绩增长与参股金融双重概念影响,公司存在交易性机会,上调评级至推荐。