2012年净利润同比上升4.44%,对应EPS为0.29元. 2012年公司分别实现销售收入10.3亿、同比上升16.8%,营业利润1.9亿,同比下降-4.2%,实现母公司净利润2.1亿,同比上升4.4%,对应EPS为0.29元。从单季度情况来看,收入利润走向不同,主要原因仍然在于去年下半年海参价格低迷。四季度公司收入同比增速为19.4%,归属于上市公司净利润为0.84亿,同比增速为-14.3%。由于海参价格的下滑,公司四季度毛利率从去年同期的49.3%下降到33.5%。 海参业务:受困于海参价格下降. 从海参捕捞量来看,养殖设施改善导致亩产提升已得到确认。2012年公司捕捞海参2928吨,同比增长28.3%。但由于上半年南参上市冲击+下半年三公消费下滑等因素的影响,海参售价同比下降10.2%。量升价跌效应交织导致公司业绩上提缓慢。从我们最近对广州、福建等地调研的情况来看,育苗-养殖-加工-销售等环节对海参价格预判皆偏悲观,因此我们认为今年海参价格仍将受到销售下滑的影响,持续时间仍待观察。 其他业务:各有不同. 2012年由于海蜇养殖面积扩展,公司海蜇产量同比上涨75.7%,但由于辽宁等地海蜇产量飙升等因素影响,海蜇价格同比下滑47.8%,导致海蜇业务亦呈现量增利稳的状态,我们认为海蜇业务在未来一段时期内仍会呈现大小年效益,今年价格有望回升;而水产品业务由于竞争激烈,未来业绩有所突破的可能性很小;而公司今年将会新建码头和远洋捕捞船,增强公司海洋捕捞能力,但考虑到远洋捕捞的诸多不确定性及项目建设周期,海洋捕捞业务业绩释放仍需等待和考证。 风险提示. 海参需求持续低迷,价格下降幅度超过预期;食品安全问题。 首次评级:给予公司“谨慎推荐”评级. 我们预测13-15年公司EPS分别为0.33/0.39/0.45元,我们认为现在海水养殖板块重点在于海参价格变化,海参价格低迷会压制市场对海水养殖板块的投资热情,短期给予公司“谨慎推荐”评级。

2012年年报:盈利下降 2012年,收入31.1亿元,同比增加9.4%;归属母公司净利2.4亿元,同比减少48.0%;净利率7.8%,比去年同期减少8.5个百分点;EPS为0.60元,1-4季度分别为0.30、0.11、0.22、-0.03元。 疫行业:政策与竞争格局短期难以改变 政策方面,个别地区试点直补养殖户用于疫苗直接采购,但我国巨大的畜牧养殖规模和较低的养殖水平,使得强制免疫政策短期难以全部转为直销。行业竞争方面,口蹄疫(6家)、禽流感(9家)竞争相对温和,产品价格基本稳定;猪蓝耳(15家)、猪瘟(33家)竞争恶化,产品价格在2009-12年间大幅下降。 公司分产品:口蹄疫下降、蓝耳与猪瘟持平、禽流感上升 2012年,公司动物疫苗产品收入11.7亿元,小幅下降0.5%,毛利率56.0%,下降8.3个百分点。主要产品拆分,口蹄疫疫苗超过5亿,相对2011年小幅下降;猪蓝耳疫苗接近2亿元、猪瘟疫苗0.5亿元左右,基本与2011年持平;禽流感3亿元左右,比2011年上升。 产能:预期产能瓶颈将在2014年突破 公司目前口蹄疫等产品面临明显的产能不足,其2012年5月提出增发预案,拟以不低于15.43元/股,非公开发行不超过3,980万股,募集资金总额不超过63,000万元,用于口蹄疫、猪蓝耳、兽药、预混料等产能建设,主要项目建设周期在12-24个月之间,考虑实际建设进度及产能调试、释放进度,预计公司主要产能瓶颈将在2014年后期突破。 风险提示 公司主要产品面向政府强制免疫,受政策、行业内竞争影响较大;后续产能建设及释放进度低于预期风险;动物疫苗行业产品存在副反应、药品质量风险。 盈利增长较快,首次给予“推荐” 我们预计公司13/14/15年收入分别为34.7、40.1、47.2亿元,归属母公司净利为3.0、3.9、5.3亿元,对应EPS分别为0.78/1.00/1.35元(未摊薄),对应PE为17.8/13.8/10.2x,若公司不调整增发价,则对短期股价有较强支撑,首次给予公司“推荐”评级。

行业:养殖规模化推动市场销售动物疫苗增长 养殖规模化推动疫苗替代药品、免疫比例提升、疫苗产品技术需求提升。对于政府苗中期判断为“量微增、价微跌,年销售总额变动在-5%左右”,对于市场苗中期判断为“量增、价稳,年销售总额变动在10%左右”,我们看好市场苗板块的中长期增长。 核心竞争力:技术进步,成果井喷 公司在禽类相关疫苗方面科研能力及市场份额排名靠前,其中鸡新城疫(鸡瘟)疫苗产销优势明显。从发明专利、新药证书、相关奖励等指标来判断企业的技术实力,2010年至今,公司科研成果呈现井喷之势,显示公司研发技术的进步,这也是公司未来增长的动力。 销售模式:聚焦市场苗,客户为王 采取四纵四横销售模式,按照目标客户分为家禽、家畜、大客户、政府招标四个销售部门,与市场、产品、服务、销售管理四个业务支持部门协作,客户针对性强,服务及时有效。公司抓住机遇,着力做大市场苗业务,经我们估算,2012年政府招标:大客户直销:网络经销三类客户销售占比大致为20%:40%:40%。 风险提示 新产品批准文号审批时间较长风险;销售进度低于预期风险;投资、产能释放低于预期风险;行业存在较大质量安全风险。 维持“推荐”评级 预计2012/13/14年,公司收入为6.55/8.14/10.18亿元,归属母公司净利为1.44/1.91/2.41亿元,EPS为0.75/0.99/1.25元,对应PE为25.3/19.0/15.1X。公司以市场苗销售为主,技术水平较高,销售渠道快速扩张和技术服务相配合,将推动业绩快速增长,维持公司“推荐”评级,我们测算合理股价区间为22.8~24.8元/股,中值为23.8元/股。