投资要点: 首个房地产基金项目落地,类GP+LP模式依靠小资金调动大权益。 1)按照项目的协议,公司将作为劣后级LP、出资4.5亿元认购整个基金14%的份额,同时,光大安石也以4.5亿元认购整个基金14%的份额。2)公司和光大安石的各自全资子公司(分别为奇伊投资和光控安石),将向GP收取管理费,并按照50%:50%进行分成,同时,LP级无需再向原GP支付管理费和超额收益分成。 该项目对于嘉宝集团来说充当了50%的GP和14%的LP角色,也是实际的GP+LP模式,1)这种商业模式体现在盈利模式端,就相当于由嘉宝集团和光大安石全部享有了该基金项目的全部超额收益分成,且各占一半,然而自己出资的资金加起来仅有28%;2)公司自身对项目拥有所有权,成为全部的权益级主体。 行业空间极其巨大,从物业改造到房企项目出表。 公司的业务可以在两个万亿级领域进行扩张,1)存量物业改造项目(具体请参考我们的深度报告《新兴万亿级市场:房地产基金---房地产金融专题研究系列之开篇(一)》,这是在行业景气度达到高点、且原有渠道受限的情况下的新兴市场;2)房企项目的出表业务,这是房企为了降低报表杠杆、进而转让大部分股权给房地产基金,自己再连同其他LP参与认购列后级的市场。 而目前在以上这两个领域,光大安石凭借自身的人才优势(老牌房地产基金)、融资优势(首誉光控的强力支援),成为房地产基金业龙头老大,但规模仅为百亿级,起步之后就将迎来飞速发展。 大行业、小公司、低风险、高杠杆,强烈看好。 万亿级的市场、细分领域行业龙头、GP的低风险收益、LP的高杠杆,通过金融的模式最优化了风险收益的匹配,考虑到巨大的行业空间,和中国长期低利率撬动的估值杠杆,强烈看好。 我们预计2015~2017年的利润分别为3.8、5.0、6.7亿元,对应PE为19、15、11倍。 风险提示:投资项目效果不达预期。

公司是立足北京的资源类企业,不断提速的周转率为公司带来更多的主动性 公司为北京市国资委下属房地产开发商,在北京拥有巨大的资源,京内储备285万方,包含京津冀在内共计400万方,为相关区域最大地主。一方面,公司产品结构在主业重新聚焦一线城市后更多参与到高端楼盘运作中,提高自身的品牌形象;另一方面,将受益于京津冀一体化建设中,新产业承接地的布局也使得公司销售维持在高去化、高毛利的状态。公司土地储备总计1264万方,去化周期为6年左右,可售货值超过1600亿元,属于典型的资源类企业。自2012年至今,去化周期不断缩短,在行业即将进入整合期时,资源的去化将为公司带来更多的主动性。 公司积极探索新产业,与途家网和中信并购基金走出第一步 与途家网战略合作,途家网将其拥有的酒店管理品牌提供入户管家服务,通过其“途家”平台帮助公司出租或经营项目;而公司项目将通过途家网的配套服务得到增值。同时,公司投资4亿元于中信并购基金成为其有限合伙人,基金投资方向主要为与消费升级相关的行业龙头企业,国企改革标的,以及跨境投资等。主业合作、转型委托的方式是国企的最好模式,相比于民企,国企的试错成本更高,依靠主业开展业务协同合作是国企的最好的选择,同时,新产业扩张的劣势较为明显,以参与而非主导的方式进行转型也是最优的选择。 资源抢占和现金流是未来房企的重点,首开股份优势得天独厚,首次覆盖给予买入评级 公司目前NAV为367亿元(其中京内项目NAV增加133亿元,京外项目NAV增加49亿元),对应公司现在市值211亿元为6折,目前公司PB仅1倍。给予买入评级!风险提示:楼市下行而项目去化不及预期

玉柴船动子公司获得大客户订单,有望长期合作。 玉柴船动成立于2009年,公司通过增资入股的形式,取得其35.43%股权,依托全国最大柴油发动机制造商玉柴集团的实力,主要生产轮船发动机,以低速发动机为主,且是玉柴集团旗下唯一生产和制造船用低速二冲程柴油机的公司。同时,公司于2013年与芬兰瓦锡兰集团成立瓦锡兰玉柴公司,各持50%股权,主要生产中速发动机。 玉柴船动本身也成为了广东省重点项目。 瓦锡兰玉柴此次获得中国远洋运输集团总公司8艘集装箱船的发动机订单,金额达到2亿元,截止当前,瓦锡兰累计获得订单金额超过5亿元。考虑到轮船的更新和运力要求的提升,我们认为,若对发动机的评估效果较好,有望建立长期合作关系。 玉柴船动目前处在亏损状态,随着订单规模效应,有望在2016年实现盈亏平衡。 由于生产车间的折旧计提和公司组建前期的研发费用,公司在成立以来均处在亏损状态,其中2015年上半年亏损5644万元,从公司官网可以看到,公司订单已经在2015年下半年有了集中交付,随着交付的进行,规模效应的体现将有望使公司在2016年实现盈亏平衡。 同时,公司的订单规模将随着大客户的不断获得进行推进,此前的合作方还包括了中航鼎衡造船有限公司等。目前双燃料机在手订单共计8台,已有3台装配完成,持续的订单将会使得。 地产业务将进入释放期,船动和大健康的转型方向确保长期发展。 由于2014年的地产业务结构调整,从毛坯改为精装修,公司出现了短期的业绩放缓,目前调整期已经结束,公司地产主业已经进入高速增长期,按照公司的承诺,2015~2017年的净利润至少达到1.1、1.5、2.5亿元,呈现高速增长状态。同时,公司开始布局医疗,并在利润占比中有一定比重,且标的项目极为优质,给予买入评级。 风险提示。 转型不达预期

投资要点:珠海是全国的新兴之地,坐拥最宜居城市这一自然资源,公司已经是相关区域最大地主,良好的城市发展使得销售现金流得以持续维持,在此基础上,公司进行新产业布局,全面布局大健康,并使其成为新的主业,医疗养老新星诞生。 珠海本地霸主,拥有最大土地储备,货值达到260亿元 公司为珠海最大地主,总计拥有300万方土地储备,其中280万方均在珠海斗门区,是相关区域最大地主,当前精装修房售价为10000元,过去4年每年房价上涨都保持1000元/年的水平。在定位于旅游城市的珠海,将极大受益于未来的主题公园落地、珠港澳大桥通车带来的商业机遇,而对比周边区域房价珠海市区2万元、横琴4.5万元、港澳10万元,具备巨大的提升空间。考虑到未来的升值潜力,每1000元对应世荣兆业的货值提升达到28亿元,市场空间巨大。 全面布局大健康,横琴、北京等项目成为转型开端 公司发布5年大健康转型规划,有3大看点:1)地产业务加速回款;2)全面布局大健康,未来3~5年使其成为主业,利润贡献占比超过30%;3)建立医疗平台,重建“世荣健康产业发展有限公司”。公司的布局已经打开,1)公司在2014年年报中已经提到了横琴项目,建立生命科学研究中心,按照珠海国资委网站披露信息,该项目有望在12月份挂牌,总计面积40万方,涵盖了医院、养老等板块;2)公司在2013年年报中提到在北京有养老项目合作,公司成立了两个子公司,分别占股权比为70%和51%,位置均在北京大兴黄村,其中有一个面积16.2万方的项目在申请相关批文,成为进军养老的第一步。 公司未来地产业绩大幅增长、大健康转型拉开序幕,首次覆盖,买入评级 由于2014年的地产业务结构调整,从毛坯改为精装修,公司出现了短期的业绩放缓,由于调整期已经结束,公司地产主业已经进入高速增长期,按照公司的承诺,2015~2017年的净利润至少达到1.1、1.5、2.5亿元,呈现高速增长状态。同时,公司开始布局医疗,并在利润占比中有一定比重,且标的项目极为优质,首次覆盖,给予买入评级。

事件:公司公告三季报,1)营收增长52%,利润增长49%,单季度增长主要依靠新北京中心项目结算;2)证金和汇金直接持有3.18%,成为公司第四大股东;3)金融业务占据较大比重,资产负债表40亿元的扩张主要来自于供应链金融。 业绩增长符合预期,预计全年增长153% 1)公司自2011年起没有任何新增拿地,故在2014年逐步进入业绩结算期,公司前三季度营业收入39亿元,同比增长52%,几乎全部来自于地产结算增长;2)公司三季度业绩增长主要来自于新北京中心项目预售,按照去年协议转让规定达到结算条件,实现投资收益2.6亿元,该权益转让总计可实现利润5.1亿元,剩余2.5亿元预计将在四季度结算;3)预计全年利润预测为10亿元不变,同比增长153%。 金融业务逐步增长,资产负债表扩张主要依靠金融 1)公司今年供应链金融业务总计完成38亿元的应收款收购,账款账期平均约一年,最长的为1.5年,于2017年到期,按照公司年初制定的计划,年内以华烁投资作为收购主体可以完成的额度上限为50亿元;2)由于不再拿地,公司资产负债表会随着地产的结算而进行收缩,在确定了金融+医疗的新双主业之后,公司的资产负债表通过供应链金融再次得以扩张。 金融+医疗布局都将不断完善,构成金融医疗帝国,买入评级 公司并表项目销售金额36亿元,均为净回款,同时公司发行的15亿元公司债,即便考虑到部分现金用于收购应收款,公司仍然有32亿元的在手现金,足以应对后续持续的金融和医疗业务扩张,强烈买入。我们预计2015~2017年EPS分别为0.74、0.86、1.21元,对应PE仅19、17、12倍,强烈买入。 风险提示 转型进度低于预期。

从小而美,到“大”而“全”。公司从布局北京、深圳的地产开发商,转变为布局大金融+全医疗的控股平台,以完成彻底的转型,已经于2015年6月并表捷尔医疗迈开了第一步。作为全国首例混合所有制医院、作为A股稀缺医疗全产业链的公司,年成为公司涅槃的元年,然而因“转型阵痛”带来的沉寂不会太久。 含苞待放、2016全面开花! 稀缺医疗全产业链标的,最好的线下资源布局 能够打通制药、代理、医院全产业链是医疗公司的标杆,公司将通过注入捷尔医疗实际控制人李仕林的剩余医疗资产得以完成。目前公司已经通过收购捷尔医疗100%股权,初步完成了器械代理、医院的布局,而剩余部分,李仕林则承诺3年内注入。 最好的上市医院,需要解决医师资源。公司通过与重庆医科大学共建医院,完成了全国首例混合所有制的医院,公司和重医股权按照75:25划分,共同的医院设置,使得重医将进行重点管理,解决医师资源。 按照捷尔医疗的业绩对赌,承诺6年内完成18.5亿元利润,同时2015~2017年的利润也将达到1.3、2.2、3.0亿元。 基于医疗完成供应链金融布局,空间大、增速高 医疗供应链金融的核心在于获得医院的信用背书,公司的模式就是做代理商应收账款的资产证券化,截止当前,已经累计完成38亿元规模,全年总计规模将达到58亿元,对应明年利润5亿元。 这是一个200亿级的市场,而其极高的进入门槛,使得公司未来业务将得到快速增长。大金融+全医疗布局,2015含苞待放、2016全面开花 按照公司的利润结构,将在2016年完成重大变更,超过60%的利润将由金融+医疗贡献。我们预计2015~2017年净利润分别为10、12、17亿元,对应PE分别为16、、9倍,考虑到公司员工持股计划实施完毕,首次覆盖,给予买入评级。 风险提示:转型进度低于预期。

事件: 5 月4 日,公司公告:1)业绩对赌承诺,收购标的捷尔医疗2015~2020年累计净利润不低于18.5 亿元;2)改选董事会,董事席位从5 名扩大至9 名,新增了1 名独董和3 名非独董。 捷尔医疗6 年内有业绩对赌承诺,6 年后已然成熟. 捷尔医疗承诺,2015~2020 年将累计贡献净利润18.5 亿元,其第1~第6 年的分布分别为:1.3、2.2、3.0、3.7、4.1 和4.2 亿元。若实际利润情况没有达到,则补齐数额=(期末承诺累计净利润 – 实际累计净利润)*1.16。其中,1.16=交易对价(21.5 亿元)/ 承诺净利润(18.5 亿元)。 我们认为,尽管重医三院为新建医院,但由于6 年内的净利润有业绩对赌承诺进行兜底,而经过6 年的培育期之后,其也进入成熟期,盈利能力毋庸置疑。 公司改选董事会,并整合业务为4 大板块,开始打造集团公司之势. 公司目前董事席位总计5 个,其中2 个为独董,本次席位扩大后,总席位达到9 个,其中3 个为独董。增加的董事席位为公司业务板块的扩张带来更好的条件。 按照公司计划,“3~5 年内打造为健康管理集团、进军上下游全产业链”,捷尔医疗的收购迈开了第一步,收购后公司将拥有医院终端、器械代理中游等资产,考虑到恒韵医疗的未注入资产,后续的资产注入将是一大看点,主要将包括医药工业、医药商业、供应链等。目前公司新业务板块的划分为打造集团公司奠定基础。 5 月25 日的年度股东大会将是公司的重大转折点,如果通过,公司将开启新征途,强烈看好. 公司年度股东大会将对以下重要议案进行讨论:1)更名;2)修改章程;3)资产重组草案;4)授权华烁投资额度50 亿元。由于该股东大会议题的通过,将给公司带来巨大的变化,新增的“医疗+金融”布局也将带来公司利润表结构的极大变化,强烈看好。考虑捷尔医疗在内,我们预计2015~2017 年EPS 为0.95/0.80/0.95 元,对应PE 为18/21/18 倍。 风险提示:资产整合进度不达预期

事件:4月22日,公司公告年报、更名、章程修改、公司债发行公告/预案,1)母公司净利润同比下降17.1%,EPS为0.29元,对应营业收入为27.5亿元;2)公司名称修改为“北京华业资本控股股份有限公司”;3)章程内容新增“医疗企业管理服务、医疗行业投资、投资管理、计算机系统服务软件技术开发、酒店管理”;4)拟发行公司债15亿元,期限不超过5年。 业绩小幅下降,主要因为新北京中心整售项目无法在2014年确认 1)公司全年销售额为40.7亿元,较2013年的39.1亿元小幅增长,整体销售仍处于增长状况,考虑到新北京中心项目测算货值60亿元的整体转让额,总计销售接近100亿元,地产业务正在加速变现,后续剩余货值估算为120亿元;2)公司结算收入下降1.5%,为27.5亿元,考虑到财务费用较快增长下,出现业绩下降;3)新北京中心预计产生净利润超过5亿元,将体现在2015年,将迎来业绩爆发增长。 大健康产业新锐,前有医疗硬件开路,后有金融+信息化助推 按照公司计划,“3~5年内打造为健康管理集团、进军上下游全产业链”,捷尔医疗的收购迈开了第一步,收购后公司将拥有医院终端、器械代理中游等资产,考虑到恒韵医疗的未注入资产,后续的资产注入将是一大看点,主要将包括医药工业、医药商业、供应链等。 供应链金融+医疗信息化,1)公司将打造金融平台,开展供应链金融业务;2)利用捷尔医疗十分优质的线下资源,打造真正的远程医疗、医疗信息化平台。公司将通过医疗数据采集,建立健康信息管理系统,并适时开展远程医疗和健康管理。 医疗全产业链是健康集团建立的基础,庞大的数据又是一切信息化的基础,捷尔医疗在重庆医疗的地位决定了未来的成功,强烈看好 今年是具备资源的线下企业反攻线上的一年,真正有能力的企业将脱颖而出,依靠捷尔医疗在重庆的布局,包括重庆医科大学下属医院、第三军医大下属医院的合作关系,最有希望在大健康产业、医疗信息化这两大未来发展方向上走向成功,同时,公司强大的行动力将使得这一步伐走得更快,强烈看好,上调目标价至25元。考虑捷尔医疗在内,我们预计2015~2017年EPS为0.95/0.80/0.95元,对应PE为18/21/18倍。

事件:公司公告非公开发行股票预案,计划募集不超过25亿元,发行价不低于4.51元,募投项目为北辰新河三角洲、杭州萧山北辰奥园项目、以及偿还银行贷款。总计发行不超过5.5亿股,其中,控股股东将按照当前持股比例认购34.5%股份。 定增资金将使公司地产复苏大幅加快,地产重回百强值得期待。 公司定增募集资金不超过25亿元,按照上限测算,将使得公司净负债率从108%下降至69%,恢复至合理水平,略高于重点企业平均水平58%。由于公司长沙北辰三角洲的资金沉淀较多,随着近年的资金回笼88.8亿元,基本覆盖了前期土地款92亿元,重新走上地产扩张的道路,新增杭州、武汉、长沙、北京的拿地成为标志性事件,而此次定增后,净负债率的下降将使公司地产业务复苏大幅加快,有望加速重回百强。 大股东大规模认购显示对公司成长的信心,强烈看好公司未来发展。 控股股东将认购34.5%的股份,按照25亿元资金计算,对应现金为8.6亿元,认购后,控股股东持股比例仍为34.5%。本次定增,控股股东认购比例为地产公司定增预案中的最高,显示控股股东强烈看好公司未来发展。 地产+会展双业务均触底,定增将助力大反转,强烈推荐,买入评级。 公司两项主业都呈现出强烈的触底回升态势,同时,公司的估值极低,按照商业物业(按市场价的50%)+开发物业(RNAV)估值计算,合理估值为400亿元,当前低估明显,在新催化剂+定增方案下,给予买入评级,强烈看好后续表现。暂时不考虑本次定增影响,我们预计2015~2017年业绩为0.21/0.24/0.29元,当前价格对应PE 为27/23/19倍,PB 为1.7/1.7/1.7倍。 风险提示:公司新拓展项目进度受影响。会展业务新模式进展不顺利。

事件:公司公告2014年年报,营业收入1209亿元,同比增长18.5%,母公司净利润为25.1亿元,同比下降6.9%,业绩下降原因在于少数股东权益增加,供应链和地产主业仍在继续提升。 主业继续扩张,业绩因少数股东权益分配略有下滑. 公司2014年供应链业务首次突破1000亿元,较2013年提升16.3%,良好的ERP系统和供应链管理是核心优势。按照公司现有的增速,预计2015年供应链业务规模将接近1200亿元。 业绩出现下滑的原因在于少数股东权益的增加,若以主业考虑,包含少数股东权益的净利润增长了2.8%,和此前3%左右的增速相比,仍然是在合理区间。综合来看,公司主业在2014年大宗价格下滑、地产行业下滑的背景下,仍然实现了正增长。 公司积极投身互联网+,从供应链金融到供应链运营. 公司原有供应链业务集中在B2B的大宗交易,并坚持以供应链金融推动供应链贸易。新的五年,供应链金融布局将升级,开始导向供应链运营。 为此,公司将在物流管理、电子商务、跨境电商等领域进行突破,并做好准备应对互联网对传统行业的冲击,也就不排除相关领域的扩张。 地产业务是在福建大地主的基础上,开展房地产后市场的O2O领域。 自我们统计数据,2009年以来公司累计房屋销售面积为666万方,其中联发集团和建发房产都分别作为独立参评主体进入全国地产百强。同时,客户满意度均较高,使公司拥有良好的客户基础。在此基础上,公司从产业链上下游角度、和社区服务角度挖掘潜在价值,并将进行相关机会的投资。 互联网+线下流量之王,1200亿元的交易额带来无限可能,上调目标价至26元. 供应链运营业务的做好,在传统产业中,需要依靠强大的销售渠道和强大的金融支持,在这个领域中,公司已经做到了行业的龙头地位,对比同行业公司都体现出极为强大的核心优势。在新兴产业中,需要依靠互联网使得渠道和金融得以无地域限制的扩张,公司当前态度的积极,加上十分优异的基本面,将最有可能在当前各类互联网+贸易的公司中成功,给予买入评级。我们预计2015~2017年EPS为1.00/1.23/1.37元,对应PE为18/14/13倍。 风险提示:转型速度低于预期.

事件:公司发布2014 年年报,母公司净利润同比增长28.2%,为16.5亿元,对应EPS 为0.73 元,2013 年为0.57 元。收入增长点主要来自于结算增长,营业收入同比增长54.4%,达到208.5 亿元。 一手优质资源保证强势销售,另一手布局商业物业运营新业态. 公司是上市公司中最为典型的资源类企业,在手资源对应可销售年限为12 年。公司并表项目土地储备1479 万方,其中京内336 万方,京外1143万方,整体毛利率超过35%。公司合作企业权益土地储备104 万方,全部分布在北京和天津,合作方为万科、保利、北京城建等大型开发商。 新年定调新业态,突出发展商业物业。2014 年年底,公司公司管理物业面积达到39 万方,其中出租36 万方,出租率92%,单价3.1 元。依靠现有运营经验,在策划、招商、资产管理方面进行布局。 员工激励时代来临,事业合伙和项目跟投开始运行. 按照公司预计的2015 年业绩增速,即超过20%,公司无法完成此前的激励基金方案,作为替代,公司开启新的事业合伙和项目跟投制度。相比于此前针对高管的激励基金,事业合伙的覆盖面更广,对于员工的活力激发更为有效。由于方案细则并未公告,等待公司该方面战略的进一步清晰。 销售、业绩均进入新增长期,维持公司买入评级,上调目标价至17 元. 我们认为,首开的看点不是投资强度、不是毛利率,而是优质存量资源变现的速度,按照公司的新战略,也即引入合作方和做员工事业合伙,资源变现速度将加快。公司2015 年预计销售额239.1 亿元,较2014 年增长16%,增速提升5 个百分点,增速呈现逐年提升的状态。同时,业绩增速确保了20%的增速下限,毛利率也出现明确的反转态势,维持公司买入评级,上调目标价至17 元。我们预计2015~2017 年EPS 分别为0.89/1.23/1.55 元,对应PE 为13x/10x/8x,给予买入评级。 风险提示. 开发商过于乐观导致惜售,全国销售持续下行。

事件:公司以3.3亿元出售朝阳区零售物业项目45%股权,净回笼资金2.2亿元,产生投资收益3945万元。出售后,公司持股比例下降至10%。 出售项目帮助公司渡过业绩和资金流难关。 1)2014年公司亏损,公司2014年因为天津杨柳青项目计提减值和上海松江项目运作损失共计亏损6.8亿元,母公司利润预告则为亏损5.4~5.9亿元,对应2013年的1.9亿元净利润大幅下降;2)负债率高企,按照2014年H1数据计算,公司净负债率为76%,自2011年以来,净负债率从9%保持近20pct 的年均涨幅,公司规模较小但对扩张的渴望造成了负债率的加速,也带来了经营的压力。 按照此次出售实现的利润和资金回笼看,将带来EPS 增加0.05元,且回笼资金已占公司正常年度资金回笼的20%,为公司在2015年的新布局和新思维赢得主动性。 甩掉旧包袱,打通新模式。 朝阳区项目出售是公司首次处置成熟物业,原承租方为华堂商场,是承接家世界资产包的合作伙伴,但由于租金协议采用长协价,导致租金价格无法大幅提升,出售或退租都是好的方式。 公司大股东GIC,旗下商业开发公司为凯德,公司此前一直是其追随者,“收购à改造à改善经营à出售”作为凯德模式的核心链条,公司一直缺少出售环节,此次借以打通。考虑到公司仍有6个自持、18个参股项目,该模式将持续开启,正式践行凯德模式。 公司在手项目足以支撑走出业绩陷阱,负面信息已经完全反映,上调评级至“买入”,目标价上调至8.20元。 业绩上,公司经历了2013年之前的下滑和2014年的亏损,管理上,高管的部分变更也将带来经营的改善,基本面探底,作为商业地产公司,按照PB 估值公司仅1倍,考虑2014年的亏损抵扣净资产后,PB 仍在1.2,估值在所有地产上市公司中最低,上调评级至买入。我们预计2014~2016年业绩分别为-0.78/0.07/0.20元。 风险提示:经营改善不达预期,业绩改善不具备可持续性

贸易是金融之本,也是供应链金融的源头 金融的强大是因为有贸易的强大。在粗放时代,传统贸易公司以赚取中间价差为主,在信息时代,去中间化成为时代的特征;同时,在互联网从自身发展到成为各行业工具的背景下,去中间化的速度得到极大的提高,贸易受到的负面冲击就是毛利率的不断下行。然而服务作为当前经济结构调整的核心,是在原有业务上的延伸,互联网教会我们的是从客户需求出发,所以最懂客户心的自然也是原有的中间商,由此进而发展成为整个产业链的中间核心企业,“核心企业+供应链”的版图就此形成。这里的最大赢家,是重新审视贸易价值的企业,线下流量,这是价值远高于线上流量的存在。 B2B是过去式,传统核心企业借助金融做大服务,建发就是玩家 B2B并不完全是香饽饽,转型B2B综合服务商是下一个大战略。供应链金融就是整合产业链的法宝,其结果是在市场空间未填满的情况下相关企业的共同做大。由于存在贸易链条和资金流,供应链金融的核心在于依靠核心企业,做信息标准化。 建发对内作为核心企业,对外本身就是该市场参与的高手,外币贸易融资金额增长迅猛。尽管公司短期借款看起来规模较大,2013年底为91.3亿元,但其中占比近70%均为外币融资,为60.2亿元,且外币融资中,占比91%都是贸易融资,为55.0亿元,并以美元融资为主。 地产业务小而美,集团的旅游会展业务锦上添花 立足厦门的区域公司,并属厦门龙头。公司地产业务开始于1983年,目前是厦门最大地主,相关储备455万方。全国范围内,总共布局17个城市,拥有土地储备1486万方,主要集中在福建区域。 建发集团在建发股份之外的资产主要是旅游和会展两大业务,其中旅游以旅行社和酒店运营为主,年营业收入约28.7亿元,会展业务则主要是展会运营,年营业收入约3亿元。 1000亿流量+供应链金融+6xPE=买入,首次覆盖,目标价15.5元 公司线下贸易额1000亿元,是国内巨头,在当前物流变革的背景下,拥有巨大的潜在市场,按照供应链金融PS=0.4的保守估计,供应链部分估值400亿元,地产估值96亿元,总计496亿元,首次覆盖,买入评级,短期目标价15.5元。我们预计2014~2016年EPS为1.17/1.44/1.77元,对应PE为9/7/6倍,目标价对应PE为13/11/9倍。 风险提示:传统业务发展较慢,未能跟上当前市场节奏

事件:1月12日公司公告项目收购,以总计21.5亿元收购捷尔医疗100%股权。同时,公司在西藏设立医疗收购平台公司和医疗融资平台公司,享受未来的税收优惠。 捷尔医疗的王牌是和重庆医科大学共建重医三院,持有医院75%股权。 捷尔医疗和重庆医科大学共建的重医三院,是定位重庆三甲标准的综合性医院,也将成为重庆渝北区唯一三甲综合医院。重庆医科大学附属医院目前拥有4所综合医院,均为重庆最好医院。本次合作的重医三院拥有床位数1350张,对比重庆目前最好的重医一院、二院为2000张和1200张,从规模上已经达到重庆最高水平。此次与重医的合作为,捷尔医疗出资15亿元购买土地、设备等固定资产,获得75%重医三院的权益,重医则以医疗技术和管理做投入占比25%,同时由重医对医院进行管理运营。 捷尔医疗的原有业务是2014年11月通过收购恒韵医药所获得的医疗器械流通业务,和原有的医疗服务业务。两项业务的供应/服务对象均为大坪医院、新桥医院、西南医院,这3家医院均为军队医院,为和重医一院、二院齐名的综合性医院。1)医药器械流通业务实现了飞速发展,2014年前11月净利润为3152万元,对比2013和2012年分别为2234万元和938万元。同时,对新建的重医三院,捷尔医疗也拥有器械的优先供应权,业绩还将飞速增长;2)服务业务为提供固定资产租赁以获取医疗收益分成,其中与大坪医院为提供放射治疗、核磁共振、和健康管理中心,获取利润的50%~60%,2013年获得税前利润8342万元,其中与武警医院为提供建筑物,获得体检收入的超额部分,2013年实现税前利润455万元。 在西藏设立医疗收购平台以享受税收优惠、设立融资平台以持续扩张。 成立华慈公司,用于作为后续的医疗产业收购平台,并享受西藏的减税政策。预计所得税的征收税率将从25%下降至15%甚至更低。 成立华烁公司,用作医疗并购的融资平台。公司将通过此平台通过认购三甲医院应收账款、医疗基金份额等,对外投资不超过50亿元,以此持续扩张。 转型顺利而坚决,标的质优且量大,强烈买入。 公司本次收购标的规模占当前总资产比重11%,考虑到原有地产业务的逐步退出,测算本次标的占地产项目出清后资产的25%,转型迅速且坚决,标的质优且量大,强烈买入,暂时维持盈利预测不变。

事件: 10 月29 日公司公告项目转让,分别转让通州运河核心区总计5块地对应项目公司80%、80%和50%股权,共计金额6.8 亿元。受让方为公司参与设立的上海晟科投资,作为LP,公司拟投资16 亿元。据公司测算,该项目转让预计将为公司带来税前利润5 亿元以上。 最大项目转让,三步走开始:项目变现、确认收益、开始转型通州运河核心区项目为公司2011 年拿地项目,也是最后一次拿地项目,公司预计总投资100 亿元,规划建面51.5 万方,是满足未来3 年开发销售的核心项目。 我们认为,该转让透露的看点颇多:1)唯一长期开发项目转让显示转型决心。由于公司当前储备货值较少,除该转让项目和武汉项目外,其余项目可销售年限均少于2 年;2)资金回笼帮助转型。公司转型方向为健康产业,对资金需求仍较大,资金回笼有助于公司转型,该次转让预计为公司带来约22 亿元的现金回笼;3)项目整售缓解转型业绩阵痛。根据公司测算,公司项目整售预计将产生超过5 亿元税前利润,已经接近2013 年全年6.9 亿元的税前利润,转让项目业绩的逐步兑现,帮助公司平稳转型。 迈开脚步,拟与IDG 和光大安石展开战略合作,方向定调公司产业公司本意于发展平台,以构成“金融+地产+矿产+医疗健康”的平台公司。目前这4 大版图仅有医疗健康产业暂未突破,但是意图已经明显,公司拟与IDG 和光大安石两个以股权投资为主的公司进行合作,有助于公司建立平台类公司。根据公司现有投资测算,金融投资1 亿元、矿产投资约10 亿元,扣除运河核心区项目外地产货值约80 亿元,后续版图将继续扩大,当前联合光大成立上海晟科投资即是初次试点。 转型坚决、业绩无阵痛,重申 “买入”评级,上调目标价至10.5 元当前公司地产项目可销售年限大约在1.5 年,将维持明后两年的业绩增长,同时,通州运河核心区项目的整体转让,也预计在今明年持续兑现。 我们测算,随着地产项目的持续变现,预计将使公司保有近100 亿元现金,重申买入评级,上调目标价至10.5 元。由于项目收益确认在时点上存在不确定性,我们暂时维持前期盈利预测不变,2014~2016 年EPS 为0.56/0.83/1.10 元,对应PE 为13/9/7 倍。