自动化及零配件订单完成及确收情况良好。1)估算自动化业务增速40%左右:上半年业绩主要来自于18年遗留订单,核心大客户联合电子及博世订单均执行、确收良好。2)估算发动机零配件增速提高到40%左右:二季度众源对大众的国六燃油分配器供货提速,收入增速大幅提高。 费用控制良好,盈利能力持续改善。2019H1毛利率28.68%,保持稳定;自动化和零配件业务继续整合协同,费用控制良好,管理+研发费用率10.39%,同比降低1.38pct;净利率15.79%,同比提高1.68pct;摊薄ROE8.81%,同比提高2.56pct。 经营效率提高,应收、现金流改善。中报应收账款1.82亿元(相比一季报微降),增速匹配收入增速。经营净现金流5394万元,相比一季报由负转正,且远大于2018年中报及年报,主要系博世/联合电子回款改善。 自动化订单充足+下半年国六放量,2019年业绩增长确定性高。1)2019H1公司自动化新签订单1.7亿元,同比有所减少。主要系核心客户年度固定资产预算及采购计划的批复时间延后至6月份,使得订单签署延期,全年订单总量预计不受影响;2)2019H1零部件业务中燃油分配器销量112.63万件(同比减少)、燃油管销量92.46万件(同比增加)、冷却水硬管销量189.14万件(同比增加)。核心零部件燃油分配器减少主要是由于上半年国五供货量大幅减少,下半年高价的国六配件继续放量,全年业绩无忧。 盈利调整及投资建议 基于公司订单完成进展良好及核心客户新能源领域持续资本开支红利,我们预计2019-2021年归母净利分别为1.05、1.47、2.05亿元,分别调整-6.3%、5%、4.6%。2019-2021年EPS为0.597、0.838、1.168元,对应市盈率42.6、30.3、21.7,维持“增持”评级。 风险提示 汽车电子自动化市场需求不及预期;客户集中风险,博世系订单不及预期;市场竞争加剧风险;盈利水平下降风险。

最像日本发那科,国产机器人“真龙头”,模式极具稀缺性。公司通过自主研发(持续10%以上研发投入)及并购,掌握机器人核心技术(运控最为重要,以及伺服、机器视觉等),拓展本体及集成,打造全产业链优势。发展模式最像全球机器人龙头发那科,2018年公司运控及伺服业务、机器人业务均逆势增长超50%(市场增速10%),机器人本体国产份额第一。 得运控者得天下,运控解决方案持续增长可期。收购TRIO控制器+公司伺服系统打造运控完整解决方案(效率提升30%)是零部件业务增长新亮点,市场超100亿元,2018年逆势增长50%,市占率提升1%,前期跟踪客户进入订单收获期,持续增长可期。 以技术为核心,本体市占率持续提升,有望抢下内外资份额。2019H2到2020年,国六推行、新能源投产加快及5G推动市场需求触底回暖,2020-2021年市场增速回到10-20%区间;行业产能整合出清,公司突围成龙头,有望复制发那科当年市占率提升之路(全球市占率15%),抢占国产(超5%中低端产能出清)及外资份额(库卡超10%份额,呈下滑趋势)。 类似发那科,快速扩张期盈利、应收不佳。2018年收入增速35.7%,净利润增速8.79%,并购及研发扩张造成管理费用提高1.6pct,应收较高且周转不佳造成短期借款较多、财务费用提高1.3pct,拖累利润。对比发那科快速扩张期,盈利、存货及应收周转基本一致,反应机器人企业快速扩张期正常财务表现。随着市占率提升、规模效应,损益表和资产负债表会相继修复。 损益表和资产负债表有望相继修复。基于业务拆分,预计公司2019-2021年收入分别为16.07/20.57/26.58亿元,增速10%/28%/29%;归母净利润分别为1.31/1.91/2.72亿元,增速30%/45%/43%。利润增速大于收入增速,主要是因为我们认为公司有望自2019年开始修复损益表(费用率降低,净利率提高),2020年开始修复资产负债表(应收周转改善),现金流改善。 投资建议 2019-2021年EPS为0.16/0.23/0.33元,对应市盈率56X/39X/27X。基于对标发那科40-50PE估值阶段,叠加外资偏好、稀缺龙头估值溢价,给予公司2020年50-60倍PE,目标价11.45-13.74元,给予“买入”评级。 风险提示 n市场回暖不及预期、技术整合及研发风险、运控解决方案增长不及预期、机器人市占率提升不达预期、应收账款及现金流风险、股份解禁风险

公司发布2019年一季报,营业收入1.62亿元,同比增长70.57%;归母净利润2405.11万元,同比增长62.03%;扣非归母净利润1900.52万元,同比增长31.13%。业绩增速超预期。 经营分析 估算自动化业务增速较高,整体营收增速超预期。1)发动机零配件业务增速稳健:国六标准延迟推行、国五产品受汽车产销不景气影响增速稳健,因此我们估算上海众源一季度收入增速在10%左右;2)自动化业务增速50%左右:剔除上海众源影响(基于上海众源2018年2月开始并表,及2019年一季度增速10%假设),估算汽车电子自动化业务增速在50%左右,超过预期,反应公司一季度订单完成、收入确认较为顺利。 毛利回升、费用控制良好,盈利能力有所改善。受发动机零配件业务拖累(毛利率18.71%),2018年毛利率28.01%。2019年一季度整体毛利率30.13%,有所改善;规模化效应显现,管理+研发费用率10.09%,相比年一季度和2018年均有所降低,叠加政府补助600万元,净利率17.29%,相比2018年提升4个百分点。 应收账款增加,现金流有所恶化。一季报应收账款1.88亿元,同比增加106.45%,高于收入增速。经营净现金流-3386.57万元,相较上期由正转负。两者均是因为博世总部订单无预付款及行业整体付款不佳导致。 在手订单充足,2019年业绩增长确定性高。公司项目周期较长,预计2019年1-3季度收入均来自2018年在手订单。2018年公司新签订单4.78亿元,叠加部分未完成订单,预计2019年将全部确认收入,2019年业绩高增长确定性高。 盈利调整及投资建议 基于公司订单完成进展良好及2020年行业改善预期(传导到2021年业绩),我们预计2019-2021年EPS为0.83/1.04/1.45元,上调16.25%、12.55%、20.83%,对应市盈率42.4/33.8/24.3,维持“增持”评级。 风险提示 汽车电子自动化市场需求不及预期;客户集中风险,博世系订单不及预期;市场竞争加剧风险;盈利水平下降风险

投资逻辑 基因纯正的汽车电子自动化方案商。公司创始人是国内第一批机器人自动化教授专家,20年专注机器人领域,依托技术优势打破国外垄断,抓住汽车电子自动化浪潮,深度绑定博世系等头部客户带来业绩快速增长。2018年营收5.83亿元(主业同比24.40%,并表后同比131.51%,),归母净利0.65亿元(同比32.31%),成长为国内领先的汽车电子柔性自动化供应商。 汽车电子占比提升抵消汽车市场下滑,公司是国内细分龙头。虽然中国及全球汽车销量增长停滞,但受益电动化、智能化趋势,汽车电子价值占比持续提高。汽车电子被博世等巨头主导,近年来业绩改善直接带动自动化投资需求,预计2020年中国汽车电子自动化市场285亿元,全球665亿元;汽车电子是机器人自动化优质领域,供应商赢者通吃,公司依靠技术和服务优势成为国内细分龙头。 内生增长叠加外延并购,业绩向上动能强劲 内生:绑定博世系,共襄新能源汽车盛宴。公司是联合电子关键设备最大供应商,随着国产化率提升、核心层设备渗透,还有2倍业务空间(4-5亿收入上限);公司是博世全球亚洲唯一关键供应商,2018供货初年签订近亿元订单,打入其ESP、iBooster等核心新能源汽车电子部件,业务成长空间大;另外公司项目单价不断提高使得成长逻辑更加通畅,正募资扩产带来2亿元产能增量,支撑业绩扩张。 外延:并购上海众源,延伸业务链、增厚业绩。一方面大众系合资车份额持续提升,2019年预计销量维持稳定,众源绑定大众系叠加国六标准推行红利,业绩增长可期;另一方面公司与众源市场协同(客户交叉共享)、生产协同(帮助众源低成本扩产),形成1+1>2效应。 投资建议 公司自动化基因纯正、技术实力深厚,是国内汽车电子自动化稀缺龙头。未来联合电子和博世全球业务齐发力,内生增长强劲;叠加收购国内高压燃油分配器领导者上海众源,外延进一步增厚业绩、完善产业链。预计2019-2021年EPS为0.714/0.924/1.200元,对应市盈率46.7/36.1/27.8,给予“增持”评级。 风险提示 汽车电子自动化市场需求不及预期;客户集中风险,博世系订单不及预期。

20年深耕,从锡焊工具到电子装联解决方案提供商 紧跟产业趋势,产品升级带来持续增长。电子装联是电子信息产业重要环节,公司坚持自主研发,紧跟电子产业国内转移浪潮,从锡焊工具到锡焊机器人,不断丰富产品线、提高智能化,带动设备业务持续增长(业绩多年维持20%以上增长)。拓展系统集成,进一步打开成长空间。公司上市募投增加182%机器人产能,深耕比亚迪、富士康、博世等头部客户拓展电子装联等领域系统集成业务(试点良好,2018年三季报收入已达6700万),进一步打开成长空间。 团队、技术、资金优势,为拓展系统集成提供坚实基础薪酬远高于当地平均水平,叠加股权激励,团队稳定凝聚;坚持自主研发,定位中高端,不断向上突破,带来高性价比、优质服务的核心优势,在金字塔的产业格局中位于中上层,是国内锡焊机器人龙头;基于核心技术和优良内控,持续高盈利水平(毛利率55%、净利率35%)且资金十分充沛。以上三者形成公司的高安全边际,并为拓展系统集成业务提供坚实基础。 下游长期向好,短期波动不改电子装联需求持续景气 全球电子产业向大陆转移、下游技术需求升级、制造业人力成本上升,驱动电子装联行业持续成长。核心下游(3C及汽车电子)长期向好,短期波动不改电子装联需求持续景气。3C工艺革新、新品涌现,汽车电子智能化、电动化驱动,对应固定资产投入稳健增长,预计2020年对应电子装联市场规模分别为137亿元和122亿元,合计达259亿元。 投资建议 公司同具高安全边际和高成长潜力,我们预计2018-2020年归母净利润分别为1.55/1.77/2.22亿元,对应EPS分别为0.99/1.16/1.47元,对应市盈率分别为20.6X、17.5X、13.8X。结合行业估值情况,给于公司2019年30倍PE,目标价29.4元,给予“买入”评级。 风险提示 3C电子、汽车电子行业资本开支不达预期;公司新产品渗透不达预期;系统集成业务拓展不达预期;盈利水平下降较大;股份解禁风险