投资逻辑智能装备业务为盾， 支撑公司整体发展。 公司主要客户为博世和联合电子。 在新能源车销量高增长背景下， 博世持续加大投资力度， 扩大电动车电机产能， 同时今年 7月联合电子启动太仓工厂二期建设， 预计累计设备投资超14亿元， 有望带动公司业务高增长。 智能装备交付周期平均为一年左右， 因此业绩可预见性较强。 21年公司智能装备与工业机器人系统业务新签订单达到 5.33亿元， 同比增长 86%； 22H1公司智能装备业务新签订单 2.70亿，较上年同期增长 6%， 保证明年业绩增长。 我们预计 2022-2024年自动化装备业务营收分别为 5.2/6.0/7.0亿元， 同比增长 94%/16%/17%。 传统汽零业务受益于国六排放标准升级。 根据我国政策， 从 2023年 7月 1日起， 所有销售和注册登记的汽车都必须符合国六 b 标准。 主机厂需要采用涡轮增压等方式来满足国六排放标准， 从而提升高压燃油分配器等产品需求。 相较普通燃油分配器， 高压燃油分配器价格接近翻倍。 CO2热管理产品为矛， 打开公司未来发展空间。 基加利修正案已对我国正式生效， 推动汽车空调冷媒改变， 目前主要有 R1234yf 和 CO2两种路线。 相比 R1234yf 冷媒， CO2冷媒具备安全+环保+制冷及低温制热效果好等优势。 CO2热管理系统对阀和压缩机的耐高压性、 精密度及管路密封性等要求更高。 目前公司已实现管路批量供应， 且在材质、 结构、 工艺、 软件算法、专利等方面建立了极高的壁垒， 同时产品性能比外资企业产品更佳。 此外，公司已积极研发阀类产品。 作为国内 CO2热管理赛道的稀缺标的， 公司未来有望充分受益于热管理系统技术的升级迭代。 我们预计 2022-2024年汽车零部件业务营收分别为 3.3/6.6/7.4亿元， 同比增长 11%/101%/12%。 投资建议公司智能装备业务未来将受益于汽车电子行业的高增长带来的客户扩产需求， 同时作为国内 CO2热管理赛道的稀缺标的， 公司产品的议价能力强。 我们预计 22/23/24年公司归母净利润分别为 0.72/1.51/1.86亿元， 同比分别增长 45%/109%/24%， 给予 23年 PE 50倍， 目标市值 76亿元， 目标价28.50元/股， 给予“增持” 评级。 风险提示行业竞争加剧， 下游需求不及预期， 行业技术升级进度不及预期。

业绩符合公司业绩快报预期。2021年公司营业收入5.61亿元，同比下降26.8%；归母净利润0.50亿元（公司业绩快报，2021年预计实现归母净利润0.48亿元-0.54亿元，同比下降61.4%，扣非后净利润0.44亿元，同比下降64.9%。四季度营业收入1.25亿元，同比下降35.9%，环比下降20.0%；归母净利润0.003亿元，同比下降99.2%，环比下降97.5%，扣非后净利润-0.02亿元，同比下降105.3%，环比下降115.5%，利润下滑较多系缺芯导致高价产品销售比重下降、疫情影响新签订单量、原材料及运费涨价、新产品研发投入增加等综合所致。2021年公司拟向股东每股分红0.058元。 缺芯、疫情、原材料及运费涨价等扰动导致毛利率承压。全年毛利率25.2%，同比下降6.9个百分点，预计系疫情及缺芯影响高价产品销量、原材料及运费涨价拖累；四季度毛利率16.3%，同比下降13.5个百分点，环比下降7.8个百分点。2021年期间费用率17.0%，同比增长5.7个百分点，其中研发费用率9.5%，同比增长3.7个百分点，预计系研发投入增加，管理费用率7.2%，同比增长1.6个百分点，财务费用率-1.1%，同比下降0.2个百分点。2021年经营性现金流净额-0.80亿元，同比下降147.5%，预计系提前备货满足后续生产、缺芯及疫情导致回款速度减慢。 开拓新能源汽车电子领域，新签订单放量将促进业绩增长。公司抓住新能源汽车发展机遇，积极拓展新客户，已与联合汽车电子、博世、华域麦格纳、上汽大众、一汽大众等众多企业展开合作，2021年新签订单额5.33亿元，同比增长86.10%。在新能源汽车电子重点领域，成功研发车用电机定转子装备，为联合汽车电子、日产、蔚来、华域麦格纳配套并积极向博世、麦格纳国际、华为等客户拓展；电机控制器及逆变器装备领域市占率稳步提升；新能源电池及电源管理方面有良好起步并实现供货；ESP、IPB等产品装配线向博世全球供货，生产线规模及产值取得数量级飞跃，此外公司在座椅滑轨、无人驾驶装备等其他领域展开布局，预计将获取更多新订单，有望促进未来业绩增长。 二氧化碳空调管路有望成为新增长点。公司开发的二氧化碳高压空调管路系统已通过大众MEB实验认证，进入预批量生产供货阶段，公司积极与其他主流新能源车企合作，力争产品在更多品牌中推广，除满足国内新能源车企需求外，还将进行产能建设并出口欧洲等海外市场，二氧化碳空调管路系统有望成为新增长点。受疫情影响下游车企产量，调整收入及毛利率等，预测公司2022-2024年EPS分别为0.40、0.53、0.67元（原22-23年0.85、1.08元），可比公司为机械设备、新能源车产业链及汽车零部件相关公司，可比公司22年PE平均估值41倍，给予公司22年41倍估值，对应目标价为16.4元，维持买入评级。 风险提示众源汽车零部件配套量低于预期、汽车自动化设备配套量低于预期、热泵空调管路配套量低于预期。 盈利预测与投资建议

事件：2021年9月-10月国内大众ID系列销量分别为1.01万辆和1.27万辆，9月份环比增长44%。 大众IIDD系列车放量可期，CC2O2热泵选装率有望提升：ID4+ID6上市之后，销量经过爬坡之后，已经突破月销量1万辆，到今年10月单月销量已经接近1.3万辆，随着ID3的上市，国内ID系列车型的销量有望持续高增长，预计2022年国内大众ID系列车型单月销量有望突破2.5万辆，全年累计销量有望突破30万辆。 CO2热泵空调的优势主要聚焦于：11）环保性，区别于传统氟氢类冷媒，CO2作为冷媒对环境污染几乎无影响；22）节能性，CO2热泵空调在低温情况下，相比传统氟氢类冷媒热泵空调+低功率PTC方案节能效果明显，低温情况下改善幅度在20%以上；3）CO2热泵空调制冷和制热效果更好，用户体验更佳。 预计随着压缩机、电子膨胀阀等核心零部件的国产替代，以及规模效应的逐步体现，CO2热泵空调的成本有望进一步降低，逐步接近传统氟氢类冷媒热泵空调的方案，选装率有望持续提升。 新客户拓展顺利，阀类产品加速拓展中：相比传统氟氢类冷媒的热泵空调，CO2热泵空调优势明显，国内主要自主品牌车企以及“造车新势力”均在聚焦于CO2热泵空调的研发，公司CO2高压管路产品新客户有望逐步落地，驱动出货量进一步高增长。 此外公司仍在加速研发适用于CO2热泵空调的电子膨胀阀产品，随着高压电子膨胀阀的落地，公司可配套的单车价值量有望从1800元左右提升到3000元左右的水平，随着新产品的拓展，公司CO2热管理业务的高增长可期。 投资建议：预计2021-2023年，公司实现营业收入6.73/13.27/19.10亿元，实现净利润0.89/2.48/3.80亿元，当前股价对应PE为100/36/23倍。结合各细分行业平均估值情况，考虑到CO2产品技术壁垒较高，未来有新客户+新产品的拓展，我们给予公司新能车业务一定的估值溢价，经过分部估值后，目标市值约为119亿元，持续看好，维持“买入-A”评级，6个月目标价45.59元/股。 风险提示：汽车行业景气度不及预期，新产品放量不及预期，重要客户产销不及预期，CO2热泵空调系统渗透率不及预期。

CO2冷媒趋势逐步清晰，公司经营效率持续改善。 CO2热泵渗透率有望逐步提升：冷媒技术路径，由于CO2为天然制冷剂，与传统冷媒相比，核心优势包括：1、环保优势；2、节能优势，低温情况下相比传统冷媒热泵节能优势显著；3、低温状态下制热效果较好等优势。随着CO2热泵空调供应链的逐步成熟，规模效应体现后，仍有降本空间，有望加速提升渗透率。 公司收购众源后协同效应显著，主要包括：1）基于原有自动化和汽零的产品积累，对新能车热管理系统核心零部件产品的拓展；2）基于公司自动化端的积累，对汽零业务自动化升级，降低制造端成本；3）研发平台共享，有助于后续热管理新产品拓展。 新业务+新产品+新客户驱动第二增长曲线新能源汽车零部件业务：目前公司热管理系统主要产品包括管路系统和阀类产品，目前公司已经拥有管路的批量生产能力，并已进入大众供应链，由于低温和高压的原因，壁垒较高；阀类产品仍在客户的认证过程中。随着大众ID 系列车型销量逐步爬坡，以及国内新客户的拓展，公司热管理产品有望加速放量，叠加阀类新产品的拓展，单车价值量和出货量有望加速双升。 传统汽车零部件业务：当前核心产品国六a 燃油分配器正在稳步放量，随着后续国六b 标准的全面普及，以及奥迪等客户的放量，公司燃油分配器增长确定性较强。 随着缺芯影响的逐步恢复，公司燃油分配器有望随着行业同步复苏，中短期内有望实现高增长。 自动化设备业务：依托博世、联合电子等优质客户，公司传统汽车领域自动化设备业务有望维持稳定增长；未来公司有望通过设备端的优势，提升汽零产线的自动化率，实现降本增效，协同汽零业务的盈利能力改善。 投资建议：预计2021-2023年，公司实现营业收入6.73/13.27/19.10亿元，实现净利润0.89/2.48/3.80亿元，当前股价对应 PE 为100/36/23倍。结合各细分行业平均估值情况，考虑到CO2产品技术壁垒较高，未来有新客户+新产品的拓展，我们给予公司新能车业务一定的估值溢价，经过分部估值后，目标市值约为119亿元，持续看好，维持“买入-A”评级，6个月目标价45.59元/股。 风险提示：汽车行业景气度不及预期，新产品放量不及预期，重要客户产销不及预期，CO2热泵空调系统渗透率不及预期。

公司发布 2021年半年度报告：2021年上半年公司实现营业收入 2.8亿元，同比下降 27.45%；归母净利润 0.39亿元，同比下降 45.8%；扣非后归母净利润0.35亿元，同比下降 49.29%。 投资摘要： 受下游缺芯影响，零部件业务短期承压。2021年上半年，全球范围内汽车芯片短缺，导致公司下游整车厂产量下滑，对零部件需求减少，导致公司汽车零部件业务销量减少：2021年上半年汽车零部件业务中燃油分配器销量为 98.31万件，燃油管销量为 75.56万件，冷却水硬管销量为 135.40万件，分别同比下滑 21.1%、22.1%、13.3%。由于产量下降导致单位收入对应的固定成本上升，使得整体毛利率下降，公司 2021年上半年综合毛利率为 29.83%，同比下滑 4.97pct；净利率 14.49%，同比下滑 6.83pct。 自动化业务疫情不利影响逐步出清，订单好转趋势显现。自动化设备业务订单生产周期相对较长，从订单签订到营收确认平均需要 8-10个月时间。2020年上半年受新冠疫情影响，使得整个汽车产业链在疫情期间固定资产投资出现大幅下降，直到 2020年下半年随着疫情的缓解才有所好转，行业景气度不断提升，固定资产投资才逐步开始恢复。2020年全年公司柔性自动化智能装备与工业机器人系统业务新签订单 2.87亿元，较 2019年 3.05亿元略有减少。 2021年上半年，公司柔性自动化智能装备与工业机器人系统业务新签订单2.55亿元，新签订单较上年同期增长 85%，订单改善转化至产值提升预计会在今年下半年逐步体现。 二氧化碳高压管订单量静待放量。公司看准二氧化碳热泵空调是未来新能源车热管理的技术趋势，通过子公司上海众源组建了二氧化碳热泵空调管路系统的研发团队，成功开发出了二氧化碳空调管产品。该产品能够解决目前二氧化碳热泵空调管路系统产品缺陷导致的二氧化碳泄漏问题，并顺利通过大众 MEB实验验证，目前已经开始进入供货阶段，预计会随着 MEB 产能爬坡放量，该产品未来有望大幅提升公司盈利能力，成为零部件业务的第四大支撑。 投资建议： 我们预计公司 2021-2023年的营业收入分别为 8.16亿元、10.7亿元和 13.36亿元，归属于上市公司股东净利润分别为 1.33亿元、1.77亿元和 2.32亿元，每股收益分别为 0.51元、0.68元和 0.89元，对应 PE 分别为 54. 13、40.75和 31.03倍。维持“买入”评级。 风险提示： 1）宏观经济周期性波动影响的风险；2）行业竞争加剧风险；3）下游芯片短缺风险；4）回款不及预期风险。

公司发布 2021半年报，上半年实现收入 2.80亿元，同比下降27.45%；实现归母净利润 3854万元，同比下降 45.8%。收入及业绩下降系 （1）全球范围内汽车芯片短缺导致整车厂产量下降，致使公司汽车零部件业务销量减少； （2）柔性自动化装备与工业机器人系统业务生产周期相对较长，订单改善尚未转化成产值提升。 上半年本部接单饱满，拓展新领域及新产品。半年报显示，上半年本部新签订单 2.55亿元，同比增长 85%。截至上半年末，公司存货、合同负债分别为 1.19亿元、1764万元，比一季末分别增长 23%、70%，印证订单高景气。本部订单从去年 Q3起明显好转，预计今年下半年起将逐步转化为收入。公司把握汽车电动化、智能化机遇，成功开发多种规格车用电机定转子成套工艺装备、IGBT 模块封装及测试设备等，同时还在积极研发新能源车扁线电机自动化组装技术、氢燃料电池动态电堆测试技术等，进一步打开成长空间。 上海众源技术实力强劲，加大二氧化碳系统其他零部件研发。公司的二氧化碳高压管路已通过大众 MEB 的实验认证，并进入预批量生产供货阶段，同时公司也在积极开展与其他主流新能源车企的研发和测试。 公司也将积极加大二氧化碳热管理系统中其他品类的研发，包括电子膨胀阀、截止阀、泄压阀等，继续进口替代。 盈利预测与投资建议：预计 2021-2023年公司营业收入分别为 7.65亿元、10.40亿元、13.37亿元，归母净利润分别为 1.56亿元、2.23亿元和 2.78亿元，对应 EPS 分别为 0.60元、0.85元和 1.06元，维持“买入”评级。 风险提示：芯片供应影响汽车销售，行业竞争加剧。

立足中游剑指下游。公司两大主营业务，分别是自动化装备和汽车零部件。两大主业未来将迎来持续高增长。 一、 自动化装备业务是公司起家的主营业务。 公司凭借一流的技术和过硬的产品质量，以进口替代为市场切入点，在已切入的多个细分领域取得了较高的市场占有率。没有疫情影响的2012-2019年公司在自动化装备板块的营收从0.82亿元上涨至3.9亿元，平均年复合增长率为25%。 自动化装备赛道宽且长。人口老龄化及用工成本上涨催化自动化产业加速发展，我国的工业机器人应用还处于较低水平，工业机器人密度水平只有日、德、美的一半左右，但我国是目前工业机器人增长最快的市场。公司自动化设备业务的增速水平与行业增速水平呈正相关趋势，且公司自动化设备业务增速水平明显优于行业平均水平。 二、 公司于2018年完成对上海众源的收购，新增汽车零部件业务。 收购完成后，公司对上海众源进行大规模的自动化升级，使上海众源在产能和盈利能力均得到提升，稳固了燃油分配器等发动机配套零部件在客户处的主要供应商地位。同时公司也协助上海众源积极布局新能源车热管理系统相关零部件的研发和产能建设。2019年公司汽车零部件业务收入4.1亿元，2020年营收4.6亿元，18-20年平均年复合增长率为30.5%。 汽车电动化及智能化将推动汽车电子高速发展，公司的核心客户博世，在国内汽车电子市场占有率约为12%，为国内第一，故公司有望从博世获得汽车电子自动化设备的增长订单。 公司零部件业务将迎来放量增长。公司汽车零部件业务主要包括三大产品：燃油分配器、燃油管和冷却水硬管。在国六标准执行的背景下，公司全面推出国六发动机配套高压燃油分配器及高压油管产品，国六标准的燃油分配器单价为141.65元/件，比国五标准产品高出77.6%。国六标准的全面实施，有望带动公司零部件业务收入大幅增长。 二氧化碳高压管订单量将随着MEB产能爬坡上涨。看准二氧化碳热泵空调是未来的技术趋势，公司提前研发二氧化碳高压管路系统（冷媒导管），目前已通过大众MEB的实验认证，并进入产能建设、筹备量产的阶段。该业务未来有望大幅提升公司盈利能力，成为零部件业务的第四大支撑。 投资建议：我们预测，公司2021-2023年营收分别为9.73亿元、12亿元和15.02亿元，对应年增长率分别为26.97%、23.31%和25.24%；归母净利润分别为1.57亿元、1.97亿元和2.58亿元。对应EPS分别为0.6元、0.75元和0.99元每股。当前股价对应2021-2023年PE分别为51倍、41倍和31倍。给予克来机电买入评级。 风险提示：1）宏观经济周期性波动影响的风险；2）行业竞争加剧风险；3）回款不及预期风险

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事件：公司发布2020 年年度报告及2021 年一季报，公司2020 全年实现营业收入7.66 亿元，同比下降3.79%；实现归母净利润1.29 亿元，同比增长29.20%； 经营活动产生的现金流量净额为1.68 亿元，同比下降24.60%。2021 年一季度营业收入1.33 亿元，同比下降20.69%；实现归母净利润0.23 亿元，同比下降21.03%。 疫情导致非标自动化业务收入下滑，技术优势稳固不变：公司非标自动化业务（柔性自动化装备与工业机器人系统）目前下游主要集中在新能源汽车电子 (电机、电控、能量回收等)、汽车内饰等领域。受新冠疫情影响，2020 年上半年汽车产业链的固定资产投资出现大幅下降，虽然下半年行业景气度提升，但是公司主要客户订单在2020 年均有不同程度的推延。因此，公司非标自动化业务2020 年收入3.04 亿元，同比下滑22.21%；全年毛利率为38.06%，较上一年度增加1.28 个百分点；全年新签订单为2.87 亿元，较上一年的3.05 亿元略有减少。汽车电子领域技术门槛极高，长期被外资巨头占据，公司为国内汽车电子装备领域的龙头企业，技术优势显著，虽然2020 年业务发展受到疫情影响，但是我们认为公司成长趋势依然向好。 汽车零部件业务发展看点为热管理核心部件：2020 年全国范围内实施国六排放标准，公司汽车零部件业务传统产品高压燃油分配器保持量价齐升的局面。2020 年汽车零部件业务收入实现4.61 亿元，同比增长13.61%；全年毛利率为28.09%，较上一年度增加5.52 个百分点。值得关注的是，在热管理二氧化碳热泵空调管路系统上，公司推出二氧化碳空调管路产品，填补了本土企业在此项领域的空白。目前产品已通过大众MEB 的实验认证，并进入产能建设、筹备量产的阶段，未来发展值得期待。 盈利预测、估值与评级：受疫情影响、设备交付延期等因素，公司2020 年业绩低于我们此前预期；由于2021 年汽车行业因上游供给原因受到了短期的影响， 导致公司一季度业绩出现下滑；公司非标自动化业务核心客户联合电子、德国博世的资本开支规划，目前也是低于我们此前预期；综上，我们下调2021、2022 年净利润为1.76、2.30 亿元（较前次预测-18.52%、-12.26%），新增2023 年净利润为2.85 亿元，对应三年EPS 为0.68、0.88、1.09 元。公司在汽车电子装备及热管理核心部件的领先优势依然十分稳固，我们看好公司成长趋势依然向好，维持“买入”评级。 风险提示：客户及下游应用行业集中的风险；下游整车市场销量不及预期；市场竞争加剧。

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事件：。①公司发布 2020年报，2020年实现收入 7.66亿元，同比下降 3.79%；实现归母净利润 1.29亿元，同比增长 29.20%。公司同时发布 2020利润分配预案，拟向全体股东每 10股派发现金红利 1.49元（含税），现金分红占归母净利润的 30%。 ②公司发布 2021一季报，2021Q1实现收入 1.33亿元，同比下降20.69%；实现归母净利润 2283.20万元，同比下降 21.03%。 自动化设备订单饱满，收入端即将启动高增长。2020年公司自动化设备业务实现收入 3.04亿元，同比下降 22%；毛利率 38.05%，同比增加1.28pct。收入下降系 2020上半年疫情影响汽车制造业，其固定资产投资出现大幅下降，下半年起行业景气度不断提升。根据公司报表，一季度末公司存货 9699万元，购买商品、接受劳务支付的现金 9504万元，自去年三季度至今一直在增长，预示本部订单饱满；参考历史存货周转天数，预计今年 Q2-Q3起收入端将启动高增长。 汽零业务拖累一季度业绩，目前逐步复苏中。2020年汽车零部件实现收入 4.61亿元，同比增长 13.64%；毛利率 28.09%，同比增加 5.52pct，系国六产品占比提升带来；众源净利润 7052万元，同比增长 52%，实现高速发展。但今年一季度下游缺芯片影响产量，公司燃油分配器开工率低，对利润造成不利影响，目前正在稳步复苏中。根据公司新产能建设进度，将于 2021年 10月和 2022年 12月分别新增产能 20万件和 100万件。 技术先进，二氧化碳热管理系统零部件进展顺利。二氧化碳热泵系统压强更高，对管路及零部件提出更高要求。公司的二氧化碳高压冷媒导管已通过大众 MEB 实验认证，并进入产能建设、筹备量产阶段。二氧化碳热泵空调系统是新能源车热管理的重要发展方向之一，能大幅提升电动车在低温环境下的续航里程，未来发展潜力十足。 盈利预测与投资建议：预计 2021年-2023年公司营业收入分别为 9.78亿元、13.74亿元、17.73亿元，归母净利润分别为 1.92亿元、2.50亿元和 3.52亿元，对应 EPS 分别为 0.74元、0.96元和 1.35元。维持“买入”评级。

业绩略低于市场预期。公司2020年前三季度实现营业收人5.71亿元，同比增长1.82%，归母净利润0.96亿元，同比增长37.27%，扣非归母净利润0.94亿元，同比增长46.33%，EPS为0.39元。公司Q3实现营业收入1.85亿元，同比下滑12.87%，归母净利润0.25亿元，同比增长3.93%，扣非归母净利润0.25亿元，同比增长5.32%。利润端好于营收端主要是因为盈利能力增强，以及收购克来凯盈35%少数股权。 前3季度毛利率同比提升明显，现金流充裕。前三季度毛利率32.96%，同比增长3.86个百分点，Q3毛利率29.14%，同比下滑0.66个百分点。前三季度，期间费用率为11.15%，同比保持稳定。Q3期间费用率11.87%，同比增长1.3个百分点，环比增长1.77个百分点，管理费用率同比增长1.3个百分点。前三季度经营活动现金流净额1.11亿元，同比增长18.09%。 积极开拓汽车电子和新能源领域，未来有望进一步提升盈利能力。年初至今，公司积极布局汽车电子领域，成功研发IGBT模块封装测试设备，目前已应用到联合汽车电子PM4和上汽英飞凌项目，还开发了PEU和充电逆变器组装机测试装备、ESP和IPB装配测试生产线、电池包自动搬运机器人等。新能源领域，公司获得大众MEB电主轴装配及测试生产线项目，二氧化碳空调管路产品填补国内市场空白，获大众MEB认证，已进入产能建设阶段，未来有望大幅提升公司盈利能力。 财务预测与投资建议：预测公司2020-2022年EPS分别为0.56、0.86、1.17元（原0.60、0.89、1.18元），可比公司为机械设备、新能源车产业链及汽车零部件相关公司，可比公司21年PE平均估值68倍，给予公司21年68倍估值，对应目标价为58.48元，维持买入评级。 风险提示：众源汽车零部件配套量低于预期、汽车自动化设备配套量低于预期、热泵空调管路配套量低于预期。