国祯集团协议转让15%股份,第一大股东实控人为央企长江三峡集团 公司于9月20日披露,拟将国祯集团持有的公司15%股份以12.70元/股,溢价31%转让给长江环保集团和三峡资本,转让完成后国祯集团持有公司17.46%股份,受让方均受中国长江三峡集团控制,合计持有26.63%股份,成为公司第一大股东。协议中还规定:1)三年内董事长和董事会以国祯环保为主导,9名董事中3名非独立和2名独董由公司提名;2)现有财务负责人不变,新设分管副总由受让方推荐;3)长江环保集团给予国祯业务支持,未来三年内每年承担不低于受让方新增项目中30%运维服务保障职能。但披露未说明控制权是否发生变更,且未明确两家股份受让比例,具体事项三方还在商议中。 行业变迁向需求一体化发展,公私合营优势互补打开新的成长边界 水污染治理是一项复杂的系统工程,已由原来关注单厂建设运营逐渐向厂网一体化以及河道、水环境综合整治方向发展。厂站建设方面,市政污水处理率城市和县城领域已于2017年分别达到94.54%和90.21%,基本处于饱和状态。河道和水环境整治是近几年治理重点,但因其涉及因素多,项目治理难度大仅由市场配置资源效率过低。为了完成国家使命,国央企主动牵头负责国有资本的投资和运营,并与专业环保公司合作获取技术支持,公私合营优势互补。三峡集团近几年主要在行业整合布局,以城市为单位进行水污染综合治理,打破过去以项目为单位的策略,或直接影响未来市场格局。未来三年工作重点在1)逐步实现1500万吨/日处理规模目标;2)市场近一半厂站资源在政府体内,长江大保护有望推动这些厂站资源的市场化发展,为公司业绩成长提供支撑。 盈利预测及估值 我们预计公司19~21年归母净利润为3.50、4.10和4.79亿元,YOY25%、17%、17%,EPS为0.52、0.61和0.72元/股,对应现股价PE20X、17X和15X,维系“买入”评级。 风险提示:融资进度或不及预期等。

符合预期,全年业绩对赌实现无忧 公司2019年H1实现营收5.68亿元,扣非归母净利润2.04亿元,EPS0.50元/股,分别同比增长49.46%、69.63%和66.67%,符合市场预期。业绩增加原因主要系新项目投运所致,合计2950吨/日。另据重组方案,股东承诺2019年将实现扣非归母净利润4亿元,垃圾焚烧项目与当地服务人口直接挂钩,经营状况一般较为稳定,若考虑下半年新项目投运,我们认为全年实现4亿承诺无忧。 在手项目有序推进,拟发行可抓债发行保证未来项目资金需求 2018年H2,兰溪二期(400吨/日)、汕头二期(400吨/日)投运;2019年上半年,攀枝花(800吨/日)、河池(600吨/日)和南太湖四期(750吨/日)陆续投产新增规模2150吨/天,同时许昌旺能(2250吨/日)于6月投入试运营。根据公司2019年4月公司发布的预案,拟募资不超过14.5亿元,用于5个项目约4000吨/日规模的垃圾焚烧发电厂的新改扩建,我们预计今年秋季正式发行,若项目推进顺利,将继续提升公司整体业绩。 行业订单开始向国企倾斜,公司调整发展战略以便适应行业变化 垃圾焚烧行业虽需求依旧旺盛,但因竞争同质化严重,再加之国企有天然背景优势,据观察,自2018年中期以来民企新获项目大幅减少,相反国资企业屡获订单,我们预计这一现象将持续。在这种背景下,公司拟下半年调整市场团队,在存量市场中做增量市场,加大海外市场拓展力度,同时开始积极布局土壤修复业务,并成立维修和咨询公司服务现有产业,从而增加新的业绩增长点。 盈利预测及估值 我们预计公司19~21年EPS分别为0.97、1.20和1.49元/股,对应现股价PE为15X、12X和10X,维系“买入”评级。 风险提示:可再生能源补贴或下降,项目推进和市场拓展或不及预期等。

再中大单符合我们预期,总额较大将为公司未来业绩产生积极影响 项目为芜湖市城区污水系统提质增效(一期)PPP项目,总投资45.10亿元,政府付费净现值90.58亿元。项目类型主要是存量+新建的移交、提升和运营,运营规模达61.5万吨/日,较公司18年在运372万吨提升16.5%。项目建设主要由合作单位承担,公司负责后期运营及移交,扣除一年建设期和投入的45.10亿元,假设剩余45亿净现值全部为29年运营期收入贡献,那么由45.48=(P/A,5%,29)并考虑增值税税率13%影响,可得年均营收贡献约2.67亿元,较218年总营收增厚约7%,较运营收入贡献增厚22%,利润增厚约在15%。因项目运营合同尚未签订,此测算仅为初步计算,实际以后续公司公告为准。 新增订单仍较多,在手订单充足未来业绩增长有保障 公司18年全年新增总订单76.63亿元,YOY-4.59%。虽然新增订单总额略有下降,但是订单结构发生了重大变化,运营订单比重提高了43%,占比64%,这将为公司业绩稳定性和估值带来积极影响。目前,公司在手尚未执行订单合计106亿元,YOY63%,订单充足将为未来业绩持续增长带来可靠保障。环保订单一般在两到三年内完成,在不考虑新增订单情况下未来2年工程类可提供约23亿元/年的营业收入,运营类目前存量运营资产全年贡献预计约12亿元,未来三年复合增速有望在30%以上,且新增订单也有望延续高增,因此我们预计公司未来两年营收可继续实现持续增长。 盈利预测及估值 我们预计公司19~21年归母净利润为3.84、4.66和5.70亿元,YOY37%、21%、22%,EPS为0.70、0.85和1.04元/股,对应现股价PE14X、12X和9X,维系“买入”评级。 风险提示:项目推进或不及预期,融资进度或不及预期等。

工程建造和运营服务增长迅速,带动公司业绩高增 公司预计2018年全年实现营业收入40.10亿元,归母净利润2.93亿元,同比分别增长52.57%和50.64%,其中非经常损益影响预计约为310万,影响甚微。业绩增长主要原因是在手订单及项目稳步推进,运营服务和运营服务收入与工程建造服务收入增长明显。业绩数额与增长驱动因素符合我们之前预期。 新增订单增速较快,在手订单充足未来业绩增长有保障 公司18年前三季度在手工程类订单45.57亿元,YOY88.63%,处于施工期运营类订单53.43亿元,YOY282.63%,新增总订单55亿元,YOY32.42%。环保订单一般在两到三年内完成,在不考虑新增订单情况下未来2年工程类可提供约30亿元/年的营业收入,运营类目前存量运营资产全年贡献预计约13亿元,未来三年复合增速有望在30%以上(18Q3、17年同比增速分别为43%和47%),且新增订单也有望延续高增,因此我们预计公司未来两年营收可继续实现高增。 运营资产雄厚现金流稳健,资本金投入有保障今年业绩完成无忧 公司运营资产雄厚,前三季度营收占比35.26%,利润贡献预计接近一半。15~18年前三季度扣除特许经营权项目投资支付的现金后实际产生的现金流量净额为0.69、1.99、3.82和4.20亿元,分别占当期净利润的0.85x、1.35x、1.84x和1.84x,现金流状况稳健且有向好发展趋势。公司今年若要完成50亿元前后营业收入,需要新推进约70亿元以上项目,其中资本金按照30%投入比例需21亿元以上。除经营性现金流入外,公司18年三季度末在手货币7.47亿元,拟定增募集10亿元,公司还可以以银贷、ABS等多种融资方式确保项目推进如期进行。 盈利预测及估值 我们预计公司18~20年归母净利润为2.93、3.92和4.99亿元,YOY51%、34%、27%,EPS为0.53、0.71和0.91元/股,现股价PE20X、15X和12X,维系“买入”评级。 风险提示:项目推进或不及预期,融资进度或不及预期等。