20Q3收入增速环比转正，归母净利稳步增长，维持“增持”评级20Q1-Q3公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润25.4/2.7/2.6亿元，同比-2%/+7%/+3%，主要系上半年疫情影响工程项目进度；20Q3实现营收/归母净利润9.3/1.1亿元，同比+4%/+16%，单季度收入增速环比转正，归母净利润稳步增长。中节能溢价受让公司15%股权，若交易顺利完成，将成为公司控股股东，在订单获取和融资渠道等方面协同效应可期。我们维持20-22年归母净利润预测为3.7/4.2/4.8亿元，给予公司21年17xP/E，对应目标价10.30元，维持“增持”评级。 20Q3收入增速环比转正，经营性现金流持续显著改善20Q3公司实现营收9.3亿元/yoy+4%，收入增速环比转正；毛利率同比+0.4pct至30.6%；税金及附加同比+55%，主要系运营项目增加，土地税及房产税增长明显；费用率同比+0.4pct至17.2%，其中受项目投运带来利息支出费用化增加及融资规模增长影响，财务费用率同比+1.4pct至9.4%；投资收益同比+362%至1975万元，其他收益同比+132%至1585万元，共同驱动归母净利润同比+16%至1.1亿元。此外，公司加快回款、优化付款，20Q1-Q3经营性净现金流5.7亿元（19Q3：-18.0亿元），其中20Q3经营性现金净流入4.2亿元（19Q3：-10.9亿元），现金流持续显著改善。 中节能溢价入主，资源整合及融资改善可期2019/7中节能定增持有公司8.69%股权；2020/3签订股权转让协议，后于2020/8签订补充协议，以12.7元/股协议受让公司15%的股份（较公告日溢价16%），业绩承诺20-22年归母净利润不低于3.26/3.586/3.945亿元，协议尚需国务院国资委批准。此外，国祯集团还将其持有的0.4亿股（6.26%）的表决权委托给中节能，若交易顺利完成，中节能将合计持股23.69%，持有表决权股份29.95%，成为公司第一大股东，国资委将成为公司的实控人。中节能作为我国唯一以节能环保为主业的央企，国资背景有望为公司在订单获取和融资渠道带来支持，未来协同效应可期。 股份回购彰显公司信心，维持“增持”评级公司于6月通过回购议案，基于对未来发展的信心和价值认可，公司计划以1.5~3亿元回购股份（回购股价上限为13.50元/股），将用于在中节能受让公司股份后的股权激励或者员工持股计划，截至9月底累计回购总额1500万元。我们维持盈利预测，预计20-22年归母净利润为3.7/4.2/4.8亿元，对应EPS0.53/0.61/0.68元，参考可比公司21年Wind一致预期P/E均值13倍，考虑到公司运营属性强于可比公司，估值应享有相较于环保工程公司的溢价，给予公司21年17xP/E，对应目标价10.30元（前值10.96~12.06元），维持“增持”评级。 风险提示：项目进度不及预期，融资环境恶化，收入低于预期。

事件： 2020年前三季度公司实现营业收入 25.36亿元，同比减少 1.73%； 归母净利润 2.72亿元，同比增长 7.21%；扣非归母净利润 2.58亿元， 同比增长 3.33%；加权平均 ROE 同比降低 2.36pct，至 7.56%。 单季度收入增速转正业绩持续回升。 单季度收入增速首度回正。 20Q3单 季度实现营业收入 9.30亿元，同增 3.92%；归母净利润 1.13亿元，同 增 15.85%；扣非归母净利润 1.01亿元，同增 5.04%。 20Q1-3实现营业 收入 25.36亿元，同减 1.73%；归母净利润 2.72亿元，同增 7.21%；扣 非归母净利润 2.58亿元，同增 3.33%。 收入降幅收窄， 业绩持续回升。 期间费用率上升 2.54pct 至 18.42%，主要系财务费用率提升所致。 20Q1- 3，公司期间费用同比增长 14.00%至 4.67亿元，期间费用率上升 2.54pct 至 18.42%。其中，销售费用 0.70亿元（ yoy-5.53%）、管理费用 0.98亿 元（ yoy-8.83%）、研发费用 0.40亿元（ yoy+4.69%）、财务费用 2.59亿 元（ yoy+36.07%）。销售、管理、研发、财务费用率分别下降 0.11pct、 下降 0.28pct、上升 0.10pct、上升 2.83pct 至 2.78%、 3.85%、 1.59%、 10.20%。 财务费用率增长较大，主要系同期相比项目陆续投产运营与融 资规模增长，利息支出费用化同比增长所致。 经营活动净现金流大增 56%，护航高质量发展。 1） 20Q1-3公司经营活 动现金流净额 5.69亿元，同增 56.15%； 2） 投资活动现金流净额-9.12亿 元，同增 63.85%； 3） 筹资活动现金流净额 1.44亿元，同减 95.30%。 经营活动净现金流大增 56%，主要系国内疫情防控形势向好以来，加 快回款优化付款所致。 资产负债率持续下行，运营效率提升。 20Q3公司资产负债率为 71.17%， 同比下降 0.91pct，较年初下降 2.93pct。应收账款周转天数同增 23.11天 至 130.54天；存货周转天数同增 8.11天至 102.85天；应付账款周转天 数同增 67.78天至 325.19天，净营业周期同比减少 36.56天至-91.8天。 中节能入主，千万吨水务资源整合可期。 截至 19年末，中节能集团合 计在手水务资产规模 886.25万吨/日。考虑同业竞争问题，以及国祯环 保凭借优质运营能力前期与央企的合作模式，未来资源整合或“运营技 术+资本”轻资产模式仍然值得期待。中环水务作为集团环保水务经营 主体，参考其业务结构，供水规模占比较大，公司深耕污水处理业务板 块，双方将有望实现不同业务优势的协同互补。 混改后融资能力恢复，扩张加速可期。 公司授信体系与中国节能接轨， 融资能力改善，融资渠道拓宽，融资成本下降。融资改善将增强公司项 目获取能力，推动项目进展，扩张加速可期。 盈利预测： 根据 20年三季报披露经营情况， 考虑定增完成后股份摊薄 的影响， 预计公司 20-22年 EPS（以归母净利润除以期末总股本计算） 分别为 0.55/0.66/0.80元，对应 PE 为 17/14/12倍，维持“买入”评级。 风险提示： 工程项目建设进度不达预期、 融资改善不达预期

事件：2020年上半年公司实现营业收入16.06亿元，同比减少4.73%； 归母净利润1.59亿元，同比增长1.81%；扣非归母净利润1.57亿元，同比增长2.26%；加权平均ROE 同比降低2.38pct，至4.44%。 业绩无惧疫情二季度强势回升，收入结构优化运营收入超50%。20H1公司实现归母净利润1.59亿，同增1.81%，其中20Q2实现归母净利润1.11亿元，同增15.13%。业绩无惧疫情强势回升。分业务拆分，运营收入占比超50%。1）工程业务实现营收7.22亿元，同减24.99%，营收占比减少12.21pct 至45.11%；2）运营业务实现营收8.04亿元，同增24.50%，营收占比提高11.77pct 至50.18%；3）设备业务实现营收0.75亿元，同增5.12%，营收占比提高0.44pct 至4.71%。 运营工程毛利率双升，整体毛利率提升5.44pct。20H1公司整体毛利率提升5.44个百分点至31.33%。按经营模式划分：1）工程业务毛利率提高1.04pct 至18.09%；2）运营业务毛利率提高4.88pct 至42.84%；3）设备业务毛利率下降0.71pct 至32.83%。 疫情影响新增订单增速放缓，在手订单充沛，期待疫情后周期订单回暖释放。1）工程订单：20H1公司工程类订单新增26个，合计金额8.95亿元，同比增长51.63%。期末在手订单132个，合计金额39.11亿元，同比减少21.91%。2）运营订单：20H1公司运营类订单新增9个，合计金额2.34亿元，同比减少51.11%。截至2020年6月30日，处于施工期的运营类订单共计20个,未完成投资金额2.56亿元,同比减少51.46%。 大规模回购彰显信心，回购股份拟用于激励绑定核心员工。公司公告拟以集中竞价方式回购公司股份，回购金额不低于1.5亿且不超过3亿，回购价格不超过13.50元/股。此次大规模回购1）反映管理层彰显管理层信心：回购基于管理层对行业及公司未来发展的前景和公司内在价值的肯定；2）股份拟用于股权激励&员工持股：充分调动高级管理人员及核心骨干员工的积极性，激励机制完善绑定员工，共享公司发展红利。 中节能入主，千万吨水务资源整合可期。截至19年末，中节能集团合计在手水务资产规模886.25万吨/日。考虑同业竞争问题，以及国祯环保凭借优质运营能力前期与央企的合作模式，未来资源整合或“运营技术+资本”轻资产模式仍然值得期待。中环水务作为集团环保水务经营主体，参考其业务结构，供水规模占比较大，公司深耕污水处理业务板块，双方将有望实现不同业务优势的协同互补。 混改后融资能力恢复，扩张加速可期。公司授信体系与中国节能接轨，融资能力改善，融资渠道拓宽，融资成本下降。融资改善将增强公司项目获取能力，推动项目进展，扩张加速可期。 盈利预测：根据公司20年中报披露经营情况，考虑定增完成后股份摊薄的影响，预计公司20-22年EPS（以归母净利润除以期末总股本计算）分别为0.57/0.68/0.82元，对应PE 为19/16/13倍，维持“买入”评级。 风险提示：工程项目建设进度不达预期、融资改善不达预期

事件: 2020年6月12日晚公告:实际控制人李炜提议回购公司股份,同时发布了回购股份的公告:本次回购公司股份金额在1.5-3亿元之间,回购价格不超过13.50元/股,回购的股份用于中节能受让公司股份后的股权激励或者员工持股计划,回购期间为股东大会审议通过后的12个月内。对此,我们点评如下: 投资要点: 1.5-3亿元大规模回购,彰显公司对未来发展充满信心公司本次回购股份主要是因为近期二级市场表现不佳,公司根据目前的经营状况、财务状况以及未来的发展前景,由实际控制人提议 回购公司股票,董事会监事会已经审议通过,目前尚需股东大会审 议通过。本次回购金额1.5-3亿元,大规模回购彰显出公司对未来发展充满信心,同时有利于维护投资者利益,增强投资者信心。回购的股份用于中节能受让公司股份后的股权激励或者员工持股计划,绑定公司变为央企之后高管和核心骨干的利益,能充分调动其积极性,利于公司长期发展。 在手订单充足保障业绩增长,期待中节能入主后的协同效应在手订单充足保障业绩增长,期待中节能入主后的协同效应截止2019年底,公司在手工程类订单39.27亿元,特许经营类未完成投资额22.62亿元,在手货币资金10.57亿元(截至2020Q1),同时国祯集团在股权转让协议中承诺2020年公司净利润不低于3.5亿元,在手订单+资金充足,全年业绩稳步增长有保障。 公司控股股东国祯集团拟将其持有的上市公司15%股权(100588051股)转让给中节能,此前中节能通过参与定增成为公司的第三大股东,此次股权转让完成后,中节能的持股比例将由目前的8.69%上升到23.69%,成为公司的第一大股东,同时国祯集团将41977700股(6.26%)表决权委托给中节能。此次转让价格14.6636元/股,较公告日收盘价溢价32.10%,中节能集团接连增持,再加上溢价收购控股权,彰显出公司的认可以及对未来发展的信心。 中节能集团是唯一一家主业为节能减排、环境保护的央企,是国内节能环保领域最大的科技型服务型产业集团,旗下拥有500余家下属企业,其中上市公司5家,业务遍布全国各省市及境外约110个国家和地区。同时中节能集团被国家赋予在长江大保护中发挥污染治理主体平台企业责任,预计在长江大保护中给公司带来项目。此外,中节能旗下有中环保水务(日处理1100万吨)和中节能水务(日处理220万吨)共1300万吨/日的水务资产,不排除未来将优质水务资产注入上市公司或者委托上市公司运营水务资产的可能,期待中节能入主后的协同效应。 盈利预测和投资评级:维持公司“增持”评级。暂不考虑回购对公司股本的影响,预计公司2020-2022年EPS分别为0.59、0.71、0.80元,对应当前股价PE分别为16、 13、12倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:新增订单低于预期的风险、项目推进缓慢的风险、污水处理费下调的风险、利率上行风险、与中节能集团协同低于预期的风险、控股权转让不能顺利完成风险、回购股份不能顺利实施的风险、宏观经济下行的风险。 预测指标20192020

运营业务稳步增长,带动整体毛利率提升 2019年公司实现营业收入41.70亿元,其中水务运营业务贡献销售收入13.75亿元,同比增长16.23%;环境工程EPC业务贡献销售收入25.97亿元,同比下滑1.93%;污水处理设备销售业务贡献销售收入1.84亿元,业绩符合预期。公司运营业务收入占比为32.97%,较去年同期继续提升0.03pct,目前公司拥有的污水处理厂处理规模(含在建)达到561万吨/日,较2018年底增加了50万吨/日处理规模。运营业务稳步增长,也带动了公司整体毛利率提升,公司2019年整体毛利率为24.89%,较去年同期提升2.86pct,盈利能力增强。 公司在手订单充足,业绩增长有保障 2019年全年公司新增投资类项目7个,均为公司已有项目的提标改造。 全年新增运营类订单金额6.22亿元,处于施工期订单未完成投资金额为27.61亿元。新增107个EP、EPC等工程项目,总合同额合计30.36亿元,在手订单未确认收入金额为39.27亿元。公司在手订单充足,业绩增长确定性较强。 中节能入主有望带来协同效应,继续看好公司轻资产运营业务的发展 公司拟向中节能转让所持15%国祯环保的股权,完成交易后,中节能将拥有公司23.69%的股份,成为公司的控股股东。转让价格为14.6636元/股,溢价转让也彰显股东对公司发展信心。此次股权转让公司附有《业绩承诺补偿协议》,公司承诺2020年度净利润将不低于3.5亿元。看好中节能控股后与公司业务形成合力,进一步强化公司在长江大保护市场中的竞争力,进一步推进公司轻资产运营业务的发展。 投资建议 公司业务覆盖城市水环境、小城镇、工业三大水处理领域,预测2020-2021年公司实现归属母公司的净利润分别为3.97亿元、4.39亿元、4.94亿元,同比增长分别为21.56%、10.52%、12.62%;EPS分别为0.58元、0.65元和0.73元,对应的动态市盈率分别为17.86倍、16.16倍、14.35倍。公司运营业绩持续稳定增长,中节能溢价入主,彰显对公司发展信心。看好中节能助力公司角逐长江大保护市场。公司2019年整体毛利率提升,盈利能力增强,继续看好公司轻资产运营业务的发展。未来六个月内,维持“增持”评级。 风险提示 市场竞争加剧导致毛利率下降风险;融资改善不达预期风险;项目进度不达预期风险。

事件:国祯环保公告《2019年年度报告》及《2020年第一季度报告》,2019年实现营业收入41.7亿元(同比+4.08%),归母净利润3.26亿元(同比+16.25%)。2020年Q1,公司实现营收6.51亿元(同比-5.54%),实现归母净利润0.48亿元(同比-19.80%)。 2020年Q1业绩受新冠疫情影响较大:2019年实现营收41.7亿元(同比+4.08%),归母净利润3.26亿元(同比+16.25%),业绩平稳增长,主要系:在手订单及项目推进与实施,在建项目陆续投产运营,水环境运营规模不断增长。2019年末,公司已在全国拥有百余座污水处理厂,处理规模561万吨/日,其中在建规模78.8万吨/日,托管运营规模188万吨/日,公司拥有管网规模4819公里/年。2019年经营活动产生现金流量净额为8.07亿元(同比+7.6%)。2019年加权ROE为11.85%(同比-1.80%)。2020年Q1,公司实现营收6.51亿元(同比-5.54%),实现归母净利润0.48亿元(同比-19.80%),主要系:新冠疫情影响复工,在建项目无法按计划推进,以及财务费用明显增加所致。 水环境综合治理及工业废水业务增长较快:2019年分业务而言,1)水环境治理综合服务营收27.63亿元(同比+16.30%),毛利率27.88%(同比+3.22pct);2)工业废水处理综合服务营收5.05亿元(同比+33.34%),毛利率24.52%(同比-0.08pct);3)小城镇环境治理综合服务营收8.88亿元(同比-28.78%),毛利率14.95%(同比-0.98%)。 在手工程类订单仍较多:2019年公司水务运营业务营收13.75亿元,环境工程EPC营收25.97亿元,污水处理设备营收1.84亿元。2019年末,公司节能环保工程类期末在手的未确认收入订单为39.27亿元,节能环保特许经营类处于施工期的未完成投资订单为27.61亿元。 投资建议:预计2020-2022年分别实现净利润3.66/4.18/4.69亿,EPS分别为0.54/0.62/0.69元,PE分别为19.04/16.66/14.86倍。当前申万水务指数平均市盈率在17倍,鉴于公司质地较优,给予2020年底18-23倍PE估值,合理区间在9.72元-12.4元,维持“谨慎推荐”评级。 风险提示:新冠疫情失控;工程业务下滑;融资成本高;资金链紧张。

事件:2019年公司实现营业收入41.70亿元,同比增长4.08%;归母净利润3.26亿元,同比增长16.25%;扣非归母净利润3.13亿元,同比增长13.22%;加权平均ROE同比降低1.70pct,至11.95%,同时,宣告每10股派1.2元现金红利。20Q1公司实现营业收入6.51亿元,同比减少5.54%;归母净利润0.48亿元,同比减少19.80%。 利润增速高于收入增速,运营业务收入占比提升。1)工程业务实现营收25.97亿元,同比下降1.92%,营收占比减少3.69pct至62.49%;2)运营业务实现营收13.75亿元,同比增长16.26%,营收占比提高3.53pct至33.09%;3)设备业务实现营收1.84亿元,同比增长7.71%,营收占比提高0.16pct至4.42%。高毛利率运营业务占比提升。 运营工程毛利率双升,带动整体毛利率提升。19年公司整体毛利率提升1.86个百分点至39.25%。按经营模式划分:1)环境工程业务毛利率提高2.26pct至16.38%;2)投资运营业务毛利率提高1.58pct至38.83%;3)污水处理设备毛利率下降0.28pct至36.75%。 工程订单稳健增长质量优选,运营订单增速放缓陆续投运。1)工程订单:2019年公司工程类订单新增107个,合计金额30.36亿元,同比增长9.15%。期末在手订单182个,合计金额39.27亿元,同比减少15.17%。2)运营订单:2019年公司运营类订单新增20个,合计金额6.22亿元,同比减少87.27%。截至2019年末处于施工期的运营类订单共计20个,未完成投资金额27.61亿元,同比减少53.69%。 中节能入主,千万吨水务资源整合可期。截至19年末,中节能集团合计在手水务资产规模886.25万吨/日。考虑同业竞争问题,以及国祯环保凭借优质运营能力前期与央企的合作模式,未来资源整合或“运营技术+资本”轻资产模式仍然值得期待。中环水务作为集团环保水务经营主体,参考其业务结构,供水规模占比较大,公司深耕污水处理业务板块,双方将有望实现不同业务优势的协同互补。 混改后融资能力恢复,扩张加速可期。公司授信体系与中国节能接轨,融资能力改善,融资渠道拓宽,融资成本下降。2019年,公司新增工程订单稳健增长,期末在手订单182个,合计金额39.27亿元。融资改善将增强公司项目获取能力,推动项目进展,扩张加速可期。 盈利预测:根据公司19年报披露的经营情况,考虑定增完成后股份摊薄的影响,预计公司20-22年EPS(以归母净利润除以期末总股本计算)分别为0.57/0.68/0.82元,对应PE为18/15/12倍,维持“买入”评级。 风险提示:工程项目建设进度不达预期、融资改善不达预期。

2019年年报&2020年一季报:业绩符合预期 2019年公司实现营收41.7亿元(同比+4.08%),归母净利润3.26亿元(同比+16.25%),经营活动产生的现金流量净额为8.07亿元(同比+7.6%),2019年公司项目稳步推进,业绩符合预期。2020年一季报营业收入6.51亿元(同比-5.54%),归母净利润0.48亿元(同比-19.80%),一季度业绩下滑主要是受疫情影响,项目施工进程减缓,我们预计随着全国复工复产的快速推进,公司业绩有望快速恢复,对全年业绩影响有限。在公司运营收入占比持续提升,中节能有望控股公司的情况下,我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.54、0.63和0.74元,当前股价对应PE分别为18.9、16.3和13.8倍,维持“强烈推荐”评级。 项目订单充足,运营收入占比持续提升 公司目前已经成为国内领先的水环境综合服务商,业务覆盖城市水环境、工业、乡镇三大水处理领域。2019年公司新增项目订单30.36亿元,完成污水项目提标改造7个,到2019年末公司工程类在手订单39.27亿元,特许经营类未完成的投资金额27.61亿元,在手订单充足,项目持续推进。公司2019年实现营业收入41.7亿元,其中水务运营收入为13.75亿元(同比+16.23%),运营收入占比达到32.97%,较去年同期上升了3.44个百分点,运营收入占比持续增长。此外,公司环境工程EPC业务贡献销售收入25.97亿元,污水处理设备销售业务贡献销售收入1.84亿元。 中节能拟入主国祯环保,有望注入优质水务资产 2020年3月13日,公司公告国祯集团拟向中节能转让所持15%国祯环保的股权,转让价格为14.66元/股(较2020年4月24日收盘价溢价43.02%),并将6.26%的表决权交给中节能;如果完成交易,中节能将拥有公司23.69%的股份和29.95%的表决权,中节能将成为公司的控股股东;此外,国祯集团和中节能还承诺公司在2020年度的净利润将不低于3.5亿元。我们认为央企的溢价入主是看好公司未来在水环境治理领域的领先优势,未来公司将与控股股东形成有效协同,深度参与长江大保护工作。而且中节能控股后,有望在未来逐步向国祯环保注入优质水务资产、参与国祯环保定向增发或委托国祯环保运营其优质水务资产,公司与控股股东的协同值得期待。 风险提示:项目推进不及预期,融资环境恶化,经济大幅下行。

事件: 2020年4月23日晚公告:1)2019年报:报告期内公司实现营收41.70亿元,同比增长4.08%,实现归属净利润3.26亿元,同比增长16.25%,实现扣非后的归属净利润3.13亿元,同比增长13.22%,每10股派发红利1.2元(含税);2)2020一季报:实现营收6.51亿元(-5.54%),归属净利润4767.60万元(-19.80%),扣非后的归属净利润4608.74万元(-21.69%)。对此,我们点评如下: 投资要点: 业绩符合预期,经营有所改善 2019年公司实现营收41.70亿元(+4.08%),实现归属净利润3.26亿元(+16.25%),实现扣非后的归属净利润3.13亿元(+13.22%),与此前业绩快报数据相差不大,符合市场预期。分产品来看,水环境治理综合服务实现营收27.63亿元(+16.30%),工业废水实现营收5.05亿元(+33.34%),小城镇业务实现营收8.88亿元(-28.78%),毛利率方面,水环境/工业废水/小城镇业务的毛利率分别为27.88%/24.52%/14.95%。分别同比提高3.22/-0.08/-0.98pct。期间费用方面,公司的销售/管理/研发/财务费用率分别为2.75%/3.50%/1.83%/6.70%,除财务费用同比提高1.93pct外,其他均持平。经历过环保行业寒冬期,公司的经营状况有所改善:1)营收结构不断优化,运营业务营收占比同比提高3.49pct至33.08%,工程业务营收占比同比下降3.67pct至62.49%,运营毛利占比高达52%;2)毛利率提高,运营业务增加带动公司综合毛利率同比提高2.68pct至24.71%;3)现金流好转,经营活动现金流净额8.07亿元,同比增长7.6%,筹资活动现金流净额30.33亿元,同比大增867.06%。 疫情影响一季度业绩,在手订单充足全年稳步增长有保障 受新冠肺炎疫情影响,公司一季度业绩有所下滑,主要是工程业务项目进度受到一定影响,目前公司生产经营已经基本恢复正常,工程业务后续可以通过赶工来减少影响,运营业务基本不受疫情影响,截止2019年底,公司在手工程类订单39.27亿元,特许经营类未完成投资额22.62亿元,同时国祯集团在股权转让协议中承诺2020年公司净利润不低于3.5亿元,在手订单充足,全年业绩稳步增长有保障。 中节能溢价受让公司股权,彰显对公司未来发展充满信心 公司控股股东国祯集团拟将其持有的上市公司15%股权(100588051股)转让给中节能,此前中节能通过参与定增成为公司的第三大股东,此次股权转让完成后,中节能的持股比例将由目前的8.69%上升到23.69%,成为公司的第一大股东,同时国祯集团将41977700股(6.26%)表决权委托给中节能。此次转让价格14.6636元/股,较公告日收盘价溢价32.10%,中节能集团接连增持,再加上溢价收购控股权,彰显出公司的认可以及对未来发展的信心。 与三峡合作仍在,中节能亦参与长江大保护,同时旗下有1300万吨/日水务资产,期待协同效应 虽然公司控股权将转让给中节能,但我们认为公司与三峡集团在长江大保护中的合作仍会继续:1)三峡在长江大保护中需要国祯环保专业型的公司提供技术与运营支持;2)三峡资本(6.40%)和长江环保集团(5.23%)仍合计持有公司11.63%股权,是股权转让完成后公司的第三大股东,预计仍会在项目资源方面给公司以帮助。3月11日,长江环保集团牵头国祯环保等企业预中标了六安市城区水环境(厂-网-河)一体化综合治理一期PPP项目,项目总投资46.58亿元,公司与三峡的合作仍在继续。 中节能集团是唯一一家主业为节能减排、环境保护的央企,是国内节能环保领域最大的科技型服务型产业集团,旗下拥有500余家下属企业,其中上市公司5家,业务遍布全国各省市及境外约110个国家和地区。同时中节能集团被国家赋予在长江大保护中发挥污染治理主体平台企业责任,预计在长江大保护中给公司带来项目。此外,中节能旗下有中环保水务(日处理1100万吨)和中节能水务(日处理220万吨)共1300万吨/日的水务资产,不排除未来将优质水务资产注入上市公司或者委托上市公司运营水务资产的可能,期待中节能入主后的协同效应。 盈利预测和投资评级:维持公司“增持”评级。预计公司2020-2022年EPS分别为0.59、0.71、0.80元,对应当前股价PE分别为18、15/13倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:新增订单低于预期的风险、项目推进缓慢的风险、污水处理费下调的风险、利率上行风险、与三峡中节能集团协同低于预期的风险、控股权转让不能顺利完成风险、宏观经济下行的风险。

事件:1)公司发布 2019年年度报告。公司 2019年实现营业收入41.70亿元,同比增长 4.08%,实现归母净利润 3.26亿元,同比增长 16.25%。 业绩增长符合预期。2)公司发布 2020年一季报,2020年一季度实现营收 6.51亿元,同比减少 5.54%,实现归母净利润 0.48亿元,同比减少 19.80%,229019年 经营业绩稳步增长,项目落地贡献增速。2019年公司经营指标明显提升,毛利率达 24.89%,同比增长0.86个百分点;经营活动产生的现金流量净额为 8.07亿元,同比增长 7.6%。主要得益于公司聚焦核心优势领域,充分发挥“技术+运维”的优势,精细化运作带来项目收益提升。 此外,公司集中优势资源保证优质项目落地,业务规模不断扩大,前期投资的包括胡大郢污水厂、湖南华容、陆良等在内的BOT、TOT、PPP 项目陆续投入运营。 疫情影响下,Q11业绩下滑两成 ,期待复工复产改善经营。2020年Q1经营活动产生的现金流量净额同比减少 2.75亿元,减少了176.94%,。受新冠肺炎疫情影响,公司及上下游企业复工复产时间普遍延迟,公司在建项目无法按计划正常推进,工程项目进度受到一定程度的影响,从而导致业绩下降。同时,公司融资规模的不断增加,公司财务费用利息支出同比增加明显,同比增加 3009.17万元,增加了53.96%。自2020年3月初以来,随着国内疫情防控形势的趋于平稳向好,公司统筹安排疫情防控与复工复产工作,目前公司生产经营已基本恢复正常。公司合理地调整经营计划,积极开拓市场订单,逐步加快推进项目建设进度,未来经营改善可期。 在手项目充足,保障未来业绩增长 。截至2019年底,公司新增节能环保工程类订单 107个,节能环保特许经营类订单 20个,新增 EP、EPC 等工程项目总合同额 30.36亿元。目前,公司已在全国拥有百余座污水处理厂,处理规模 561万吨/日,其中在建规模 78.8万吨/日; 托管运营规模 188万吨/日;公司拥有管网规模 4819公里/年。在手运营资产逐年增加,为公司提供稳定的业绩收入和现金来源;工程类业务营收占比较高,新增订单增速亮眼,将为公司业绩增长奠定坚实基础。 中节能入主带来资源渠道双优势,未来开启轻资产运营模式。资源优势:中节能入股,项目资源丰富,保障公司运营项目来源。资金优势:公司通过发行短期融资券、可转债和定向增发的方式优化资本结构,通过资产证券化盘活存量资产,多渠道融资提升公司盈利能力。 优化模式:公司借助长江经济带建设着力点,进入轻资产转型之路,力争成为水处理行业龙头企业。建议关注后续合作进展情况。 政策频出利好环保水务行业,技术创新打造核心竞争力。2019年国家出台包括:《长江保护修复攻坚战行动计划》、《国家节水行动方案》、《关于建立健全城乡融合发展体制机制和政策体系的意见》、《城镇污水处理提质增效三年行动方案(2019-2021年)》、《关于推进农村生活污水治理的指导意见》等在内的一系列政策措施,助推水务市场需求加速释放,未来市场空间和产业规模有望持续扩大,叠加公司抓住长江经济带建设着力点,以技术和创新为引领,提升核心竞争力,作为水处理行业的龙头企业,公司未来发展机遇值得期待。 投资建议:我们预计公司2020年-2022年的EPS 分别为0.61、0.74、0.85元/股,对应 PE 分别为 16.9x、14.1x、12.2x,维持“买入-A”评级,6个月目标价为 12.44元。 风险提示: 项目推进不及预期

业绩符合预期,运营收入占比提升。公司2019年实现营业收入41.7亿元,yoy为4.1%,归母净利润3.3亿元,yoy16.3%,业绩符合预期,增长主要来自工程项目稳步推进、运营项目陆续投产运营。分业务看,水务运营业务收入13.8亿,yoy16.3%,占比33.1%(+3.5pct),运营收入占比进一步提升;环境工程EPC业务收入26.0亿,yoy-1.9%;污水处理设备业务收入1.8亿,yoy8.2%。因疫情影响复工进度,2020Q1公司营业收入6.5亿元,yoy-5.5%,实现归母净利润0.5亿元,yoy-19.8%,但随着市场订单拓展、在手项目投产、公司各项业务逐步恢复正常状态,加之公司经营质量的提升,我们认为未来业绩将维持稳健增长态势。 毛利率显著提升,财务费用增加。公司2019年毛利率24.9%(+2.9pct)、净利率8.3%(+0.5pct),盈利指标提升源于高毛利的运营业务占比上升。 公司2019年管理费用率3.5%(持平)、销售费用率2.8%(-0.1pct)、财务费用率6.7%(+1.9pct),主要是融资规模增加带来利息支出增长。公司经营活动现金流量净额8.1亿元,yoy7.6%;资产负债率74.1%,较2018年则下降0.6pct,主要是2019年7月完成非公开发行。 在手订单充沛,融资好转项目望加速。公司2019年环保工程类订单新增30.4亿元,上年新增27.8亿元;期末在手订单39.3亿元,上年期末46.3亿元;特许经营类订单新增6.2亿元,上年期末新增48.8亿元,未完成投资订单27.6亿元,上年同期59.6亿元,投资经营类订单减少,一是上年同期公司中标合肥市小仓房污水处理项目,订单金额11.2亿元较大;二是公司控制新增投资规模,未来更注重托管类轻资产模式。目前公司储备订单仍然充足,随着2019年下半年融资好转、定增补充流动资金,在手项目望加速。 中节能入主,期待协同效应。公司此前公告,中节能将增持到持有23.7%股份,并成为第一大股东,同时三峡集团以11.6%的持股比例位列第二大股东。国祯的融资成本望降低,同时,借助央企资源,能更好介入到长江流域大保护,并已经获得六安市城区水环境PPP、亳州市利辛县污水厂PPP等项目,未来更多项目值得期待。此外,大股东中节能集团水务资产充足,公司作为深耕22年的污水处理运营商,运营实力突出,未来的协同效应值得期待。 投资建议:公司作为治水翘楚,运营实力突出、订单充足,未来借助中节能与三峡集团的股东背景,融资成本望下降且订单、产业整合均值得期待。预计公司20-22年归母净利润分别为3.8/4.5/5.7亿,EPS分别为0.55/0.67/0.83元,对应PE为18.7/15.5/12.5倍,维持“买入”评级。 风险提示:工程订单拓展不及预期、运营产能投运不及预期。

事件:公司发布2019年年报,全年实现营业收入41.70亿元,同比+4.08%;实现归母净利润3.26亿元,同比+16.25%。公司同时发布2020年一季报,2020Q1实现营业收入6.50亿元,同比-5.54%;实现归母净利润0.48亿元,同比-19.80%,一季报业绩下滑主要是疫情因素影响。 公司水环境业务和工业废水业务增长较好,小城镇治理业务出现下滑。2019年,公司水环境治理综合服务业务实现营业收入27.63亿元,同比+16.30%,毛利率27.88%,同比+3.22个pct;工业废水业务实现营业收入5.05亿元,同比+33.34%,毛利率24.52%,同比-0.08个pct;小城镇治理综合服务业务实现营业收入8.87亿元,同比-28.78%,毛利率为14.95%,同比-0.98个pct。公司运营资产形成收入13.75亿元,毛利率为38.83%;截至2019年末,公司拥有污水处理运营规模561万吨/日,2019年新增51万吨/日;拥有管网运营规模4819公里/年,运营6座工业水处理厂和1个煤化工园区,总规模近20万吨/天。上述运营资产是公司收入的稳定来源,也体现了公司的核心竞争力;工程建造收入25.97亿元,毛利率16.38%;设备制造及销售收入1.84亿元,毛利率36.75%。 中节能与公司签署股权转让协议,期待未来合作共赢;公司当前在手订单可支撑2020年业绩稳步增长。2020年3月13日,公司控股股东国祯集团宣布终止与“三峡系”的股权转让,而后与中节能签署协议,以14.66元/股的价格转让15%股权,如果交易完成后,中节能将成为公司的实控人。中节能是我国重要的环保央企,期待未来双方在环保领域的深入合作。公司2019年新增工程类订单30.36亿元,2019年底在手39.27亿元,且在2020年国家保经济、托基建政策的引领下,我们认为公司2020年业绩可以得到有效保障。 维持“买入”评级。我们基于公司运营资产体量及工程业务订单量,小幅上调公司20-21年盈利预测,新增22年盈利预测,预计公司20-22年归母净利润为3.76/4.38/5.14亿元(20-21年原值为3.73/4.29亿元),20-22年对应EPS为0.55/0.64/0.76元,当前股价对应20年PE为19倍。未来中节能与公司的深度合作有助于业务的进一步拓展,维持“买入”评级。 风险提示:公司开展投资、工程类项目过于激进;财务风险消化期限过长至项目推进缓慢;地方支付能力及财政风险或至项目回款较慢;与三峡集团或中节能合作情况不及预期。

中节能溢价受让股权,成为公司实控人 原实控人国祯集团在与三峡集团股份转让事项停止后,公司于3月13日与中节能签署《股份转让协议》,拟将其持有的15%股权转让给中节能,中节能持股比例将由目前的8.69%上升到23.69%,同时国祯集团将6.26%表决权委托给中节能,表决权占比29.95%,中节能成为公司第一大股东,国资委成为实控人。转让价格14.6636元/股(合计14.75亿元),较公告日收盘价溢价32.10%。 后续计划虽未构成承诺,但仍值得期待 双方在《股份转让协议》中表述:中节能拟在交割日后逐步向国祯环保注入优质水务资产、参与国祯环保定向增发或委托国祯环保运营其优质水务资产,虽然这条不构成承诺,但是中节能作为国家长江大保护的平台公司,又是公司控股股东,后续或会给公司带来项目资源。同时,中节能旗下拥有1300万吨/日水务资产,我们认为后续的进一步合作或将以新项目、资产注入、委托运营存量资产等方式展开,公司仍将是长江大保护主力单位,核心逻辑未变。 业绩预增符合预期,订单充足增长有保障 公司业绩快报显示,预计2019年全年实现营业收入41.61亿元,同比增长3.86%,归母净利润3.30亿元,同比增长17.38%,符合我们之前预期。业绩增长因素是在手订单及项目稳步推进与实施,公司在建项目陆续投产运营所致。截至2019年三季度末,公司新增工程类订单21.14亿元,在手工程类订单39.75亿元,新增运营类订单6.22亿元,未完成投资32.30亿元,运营收入9.95亿元,在手订单充足未来业绩有保障,同时公司承诺2020年净利润不低于3.5亿元。 盈利预测及估值 预计公司19~21年归母净利润至3.30、3.62和4.07亿元,YOY17%、10%、12%,对应现股价PE20X、18X和16X,我们看好长江大保护下的水务板块表现,维系“买入”评级。 风险提示:融资进度或不及预期等。

事件:国祯环保发布《关于控股股东转让股权公告》:1)此前控股股东国祯集团与“长江环保集团、三峡资本”签署《股份转让协议》因无法生效而终止;2)国祯集团拟向中国节能环保集团转让1.01亿股。 转让15%股权的溢价率高达32.10%,彰显潜在投资价值:2019年7月,公司定增引入了战略投资者三峡集团和中节能等两家央企。2019年9月再次公告,国祯集团拟将其持有的国祯环保15%的股份转让给三峡集团旗下的长江生态环保集团有限公司、三峡资本控股有限责任公司,转让价为12.70元/股。2020年3月14日,公司公告:1)此前控股股东国祯集团与“长江环保集团、三峡资本”签署的《股份转让协议》因无法生效而终止;2)国祯集团拟向中国节能环保集团有限公司转让1.01亿股(15%股份),转让价为14.6636元/股(较3月13日收盘价溢价11.10元/股溢价32.10%,较前次协议转让价12.70元/股溢价15.46%),转让总价款为14.75亿元,彰显公司潜在投资价值。 中节能及一致行动人的表决权将达29.95%:转让前,中国节能环保集团全资子公司中节能资本控股持有8.69%股本。本次股份转让后,中节能及一致行动人合计持股将达23.69%。同时,国祯集团将其持有的国祯环保0.42亿股(6.26%股份)对应的表决权委托给中节能行使,也即中节能拥有的表决权比例将达29.95%。李炜和国祯集团共同连带承诺,国祯环保在2020年度的净利润不低于3.5亿元。 中节能旗下水务资产较多,存在资产注入预期:2019年H1,中节能集团旗下的环保水务业务实现营收13.28亿元,实现毛利润4.19亿元。 转让完成后,后续中节能集团可能存在向国祯环保注入优质水务资产、参与国祯环保定向增发或委托国祯环保运营其优质水务资产的预期。 投资建议:预计2019-2021年分别实现净利润3.30/3.70/4.12亿,EPS分别为0.49/0.55/0.61元,PE分别为23.0/20.5/18.4倍。当前申万水务指数平均市盈率在20倍,考虑到公司质地较优,给予2020年底20-23倍PE估值,合理区间在11.0元-12.7元,维持“谨慎推荐”评级。 风险提示:工程建设业务下滑;融资成本上升;资金链紧张风险。

中节能溢价受让公司股权,彰显对公司未来发展充满信心 公司控股股东国祯集团拟将其持有的上市公司15%股权(100588051股)转让给中节能,此前中节能通过参与定增成为公司的第三大股东,此次股权转让完成后,中节能的持股比例将由目前的8.69%上升到23.69%,成为公司的第一大股东,同时国祯集团将41977700股(6.26%)表决权委托给中节能。此次转让价格14.6636元/股,较公告日收盘价溢价32.10%,中节能集团接连增持,再加上此次溢价收购,彰显出公司的认可以及对未来发展的信心。 与三峡合作仍在,中节能亦参与长江大保护,同时旗下有1300万吨/日水务资产,期待协同效应 此前国祯集团拟将控股权转让给长江环保和三峡资本,虽然因未达成生效条件没有成功,但我们认为公司与三峡集团在长江大保护中的合作仍会继续:1)三峡在长江大保护中需要国祯环保专业型的公司提供技术与运营支持;2)三峡资本(6.40%)和长江环保集团(5.23%)仍合计持有公司11.63%股权,是股权转让完成后公司的第三大股东,预计仍会在项目资源方面给公司以帮助。3月11日,长江环保集团牵头国祯环保等企业预中标了六安市城区水环境(厂-网-河)一体化综合治理一期PPP项目,项目总投资46.58亿元,公司与三峡的合作仍在继续。 中节能集团是唯一一家主业为节能减排、环境保护的央企,是国内节能环保领域最大的科技型服务型产业集团,旗下拥有500余家下属企业,其中上市公司5家,业务遍布全国各省市及境外约110个国家和地区。同时中节能集团被国家赋予在长江大保护中发挥污染治理主体平台企业责任,预计在长江大保护中给公司带来项目。此外,中节能旗下有中环保水务(日处理1100万吨)和中节能水务(日处理220万吨)共1300万吨/日的水务资产,不排除未来将优质水务资产注入上市公司或者委托上市公司运营水务资产的可能,期待中节能入主后的协同效应。 2019净利润增长17.38%,在手订单充足,未来增长有保障 公司业绩快报显示:2019年公司实现营收3.86%,实现归属于上市公司股东的净利润32961.37万元,同比增长17.38%,复合市场预期,业绩增长的原因是随着在手项目的逐步投运,公司水环境运营规模不断提升,进而带动公司净利润稳步上涨。截止2019Q3,公司在手工程类订单39.75亿元,未完成投资类订单32.30亿元,同时公司在转让协议中承诺2020年公司净利润不低于3.5亿元,在手订单充足,业绩增长有保障。 盈利预测和投资评级:维持公司“增持”评级。根据公司最新情况,我们小幅下调公司的盈利预测,预计公司2019-2021年EPS分别为0.49、0.60、0.72元,对应当前股价PE分别为23、19、15倍,与上篇报告估值相差不大,同时利率下行环保行业估值有所提升,维持公司“增持”评级。 风险提示:新增订单低于预期的风险、项目推进缓慢的风险、污水处理费下调的风险、利率上行风险、与三峡中节能集团协同低于预期的风险、协议转让不能顺利完成风险、宏观经济下行的风险。