事件：1）公司公布2022Q1财报，22Q1收入21.76亿元(同比+9.8%)，归母净利润1.14亿元(同比+39.6%)，扣非净利润0.49亿元(同比+31.7%)。Q1毛利率20.81%，较去年同期提高1.23pct；Q1销售净利率达5.28%，较去年同期提高1.06pct；2）2022年4月27日，全国一体化算力网络成渝国家枢纽节点（重庆）启动活动在重庆市璧山区成功举办。“东数西算”工程确定成渝地区为全国一体化算力网络国家八大枢纽节点之一，其中，中科曙光公司承建西部（重庆）科学城先进数据中心。 利润增速持续高于营收增速，业绩增长韧性较强。自19年以来，公司已连续3年利润增速高于营收：19-21归母净利润增速分别为37.9%、38.5%、40.8%，扣非净利润增速分别为41.7%、36.6%、47.0%，而同期收入增速分别为5.2%、6.7%、10.2%。进入2022年，公司Q1归母净利润、扣非净利润同比增速仍处于30%-40%区间，再次高于同期营收增速，Q1单季度的毛利率、净利率也较去年前期有所提升，整体来看，公司的利润增长表现出了较为强劲的韧性。 产“东数西算”和行业信创为国产x86生态提供广阔发展机遇。曙光承建成渝枢纽中的先进数据中心，是国产x86生态参与“东数西算”工程的标志性事件，国产x86算力生态在规模化、体系化发展的道路上再进一步。在行业信创层面，4月27日，中国移动公示了2021-2022年第一期PC服务器补充采购中标结果(候选人公示)，算上本次补采的服务器后，整体国产服务器占比将达41.65%。整体来看，行业信创有望在“十四五”期间进入新的阶段，为国产基础算力生态提供广阔的发展空间。 信创龙头地位持续强化，国产x86生态体系优势不断强化。曙光是信创服务器龙头，在高性能计算领域积累了深厚的技术基础和客户信任度，行业信创试点中占据了较高的份额。公司围绕国产高端CPU进行核心模块布局，并持续拓展云、高端运算、存储、网全、自主软件等计算生态。我们认为，公司作为信创龙头的行业地位稳固，国产x86生态体系不断完善，竞争优势有望强化。 我们预测公司22-24年EPS为1.03/1.43/1.84元。据可比公司估值水平，给予公司22年35倍PE，对应目标价36.05元，维持买入评级。 风险提示政策不及预期；行业竞争加剧；研发不及预期；海光业绩不及预期；贸易限制；

事件： 公司公布 1季报，收入同比增长 99.8%至 121.4亿元，归母净利同比增长 98.9%至 1.55亿元，扣非净利同比增长 90.2%至 1.45亿元，经营性现金流同比增长 7.3%至1.11亿元。 公司业绩再次超越市场预期：与此前的 1季报预告数据相比，公司收入增速接近预告区间上限，而归母净利增速则超出预告区间，再一次反映出公司仍处于高速增长轨道。报告期间，公司毛利率稳定在 3%左右，毛利额增长 81.7%至 3.67亿元，净利率与去年同期基本持平，保持在 1.55%，结合去年 4个季度的数据来看，公司毛利率、净利率目前基本处于较为稳定的区间，符合公司经营规划。 持续加大研发投入支撑公司科技战略落地：费用方面，公司销售费用仅同比增长29.4%，依然体现出较好的规模效应，管理费用则由于人员费用和折旧摊销的增长而同比上升 61.2%，研发费用则继续保持快速增长，同比大增 168.8%至 2252万元，而公司研发投入从去年开始快速增加主要是为了支撑公司科技战略的落地，整体来看，公司期间费用率较去年同期绝对值减少 0.26pct 至 0.92%。公司经营性净现金流入 1.11亿元，与归母净利润规模差距不大，较去年 Q4明显改善。 目前公司各平台渗透率仍然较低，预计 2季度公司仍能维持高速增长：根据年报披露，公司 6大电商平台目前渗透率较低，以运营时间最久、产业影响力和渗透率最高的涂多多为例， 2021年收入为 258.6亿元，渗透率为 2.09%，而卫（纸）多多、玻多多、肥多多、粮油多多的渗透率也仅为 0.65%、 1.09%、 0.49%和 0.29%，有着较大的发展空间。虽然近期华东地区疫情对物流运输有一定影响，但公司依然保持乐观，也通过尽量满足华东以外地区客户需求的方式来降低疫情对公司业务的影响，我们预计公司 2季度仍有望保持高增速。 我们预计 22~24年归母净利润 10.50亿/17.55亿/29.30亿，采取 DCF 估值方式，目标价 141.68元，目标市值 490.00亿元，维持买入评级。 风险提示 新的电商平台业务开展不及预期，宏观经济不景气，行业竞争加剧

事件：公司公布年报，收入增长10.2%至112.0亿元，归母净利润增长40.8%至11.6亿元，扣非净利则增长47%至7.7亿元，现金流则由正转负至-4.95亿元。据此测算，公司Q4收入、归母净利、扣非净利分别增长12%、38.6%和42.9%。与业绩快报相比，公司收入、净利和扣净利增速均有一定幅度上调。 司公司2021无论是整体收入增速还是每项业务增长来看，均较上年同期有所提升。 我们认为这说明公司虽然仍受美国制裁影响，但是运营方面已经有所改善。公司高端计算机业务增长10.3%至88.8亿元，存储和软件开发、系统集成及技术服务则分别增长6.2%和13.0%。公司各项业务毛利率均有提升，整体毛利率提升1.6pct至23.7%。我们认为，通过持续优化业务结构，公司不断提升高端产品与核心部件业务占比，并通过技术服务的方式，向合作伙伴输出自身能力，保障收入稳定增长。 费用率方面，研发费用与销售费用增长均超过收入增速，分别增加24.9%和30.9%；管理费用相对平稳，增长8.3%至2.4亿元；财务费用则为-1.4亿，整体费用率则为13.9%，较去年同期上升0.3pct。公司经营性现金自2017年以来首次为负，主要由于加大备货力度，存货增加了32.2亿至60亿，我们认为去年整体芯片供应偏紧，公司加大备货力度属于正常现象，也能够更好地保障后续产品交付。 研发投入增强公司综合实力，上游生态建设有望提升利润空间。公司2021年研发投入大增62.8%至15.3亿元，占主营业务收入比重达13.7%。主要投入基于国产芯片的整机与部件研发。公司完成了面向云计算和人工智能的存储IO模块设计，基于开源BIOS和BMC代码架构开发了支持国产处理器的BIOS和BMC固件。我们认为，公司围绕国产芯片打造计算生态是未来重要的战略方向，在IO、BMC与BIOS的进展将成为公司未来重要的业绩增长点，也有助于公司毛利率、净利率的提升。 由于公司收入增速逐渐恢复增长，而且利润率随着业务优化而提升，并已经反映为利润增速高于营收增速，我们上调公司各业务毛利率预测和盈利预测，预测公司22-24年EPS为1.03/1.43/1.84元（原预测22-23EPS为0.96/1.23元）。据可比公司估值水平，给予公司22年35倍PE，对应目标价36.05元，维持买入评级。 风险提示政策不及预期；行业竞争加剧；研发不及预期；海光业绩不及预期；贸易限制；

事件：公司发布年报，收入372.3 亿元，增长117%，归母净利润5.78 亿，增长90.0%，扣非净利5.31 亿，增长98.6%，经营性现金流2.71 亿，下滑65.1%。21Q4 公司收入、归母净利、扣非净利分别增长93.0%、90.7%、117.5%。 工业品电商业务继续维持三位数增长，毛利率趋稳是积极信号。公司工业品电商业务高速增长，2021 年相关业务收入371 亿元，同比增长117.5%。毛利率与去年基本持平，改变了过去几年的下降趋势。而在公司22Q1 的业绩预告中，收入与利润增速接近。我们认为，随着多多平台规模扩大，毛利率已进入稳定区间。 涂多多依然维持快速增长，新平台规模增长更为显著。涂多多规模最大但依然维持95.7%的增速；卫多多、玻多多增长151.5%和109.8%；20 年设立的纸、肥、粮油多多，收入分别增长127%、209.8%、336.2%，营收分别超5 亿元、23 亿元和25亿元，而且三个新平台的毛利率分别提升0.12pct、0.27pct 和1.1pct，与成熟平台的毛利率的差距不断缩小，我们认为这也将支撑着未来公司整体毛利率的稳定。 整体渗透率仍然较低，未来具备较大提升空间。据公司年报披露，设立最早、规模最大的涂多多在其覆盖的产业渗透率仅2.09 个百分点，其他几个平台渗透率则在0.29%到1.09%之间，公司平台整体渗透率仅1.02%。21 年交易用户数提升63.4%至1.35 万，单客户平均收入提升33.1%至275.7 万元。随着数字化采购的优势不断被认知，交易习惯形成和加强，我们认为公司整体渗透率仍具备较大提升空间。 运营指标继续维持较高水平，期待云工厂加速推进。公司2021 年营业周期2.93天，较2020 年继续下降。存货周转天数略增、现金流有所下降，由于公司为保障双十电商节订单交付和预备22Q1 订单，预付款项增加，但依然维持在健康水平。销售、管理费用增长均低于收入增速；研发费用增长128.1%，为公司云工厂和科技战略积极储备。我们认为，云工厂有望进一步加强与供应商的合作深度，有助于电商交易规模的扩大和新的商业模式形成，期待云工厂落地加速。 我们略微上调了盈利预测，预计22~24 年归母净利润10.50 亿/17.55 亿/29.30 亿(原预测22-23 年归母净利润10.23 亿/17.05 亿)，采取DCF 估值方式，目标价141.68元，目标市值490.00 亿元，维持买入评级。 风险提示 新的电商平台业务开展不及预期，宏观经济不景气，行业竞争加剧

事件：1）2月25日，中国电信发布2021-2022服务器集中采购项目中标情况，其中，G系列是国产芯片服务器，搭载鲲鹏或海光或飞腾芯片，共计53401台服务器。 2）公司发布2021业绩快报，2021营收111.8亿元（+10.1%），归母净利润11.3亿(+38.0%)，扣非净利润7.5亿(+43.2%)。 利润增速持续高于营收，结构升级强化业绩韧性。自2019年以来，公司已经连续3年实现利润增速高于营收，2019-2021归母净利润增速分别为37.9%、38.5%、38.0%，扣非净利润增速分别为41.7%、36.6%、43.2%，而同期的收入增速分别为5.2%、6.7%、10.1%，公司的利润增长表现出了较为强劲的韧性。我们认为，公司在高性能计算等毛利率较高的业务领域积极发力，利润率水平有望延续改善。 行业信创持续发力，国产服务器及相关生态厂商迎来发展机遇。2月17日，中国移动官网公布了2021-2022PC服务器集采项目第8标包和第13标包的中标结果，共包含2.8万台服务器和3775台服务器，中标金额约25亿元；此前，在2022年1月14日，中移动公布了标包3,7,11,12的中标公告，包括中兴、中科可控等公司合计中标额达13亿元。我们认为，金融行业信创、运营商行业信创的推广力度有望在2022年进入新的阶段，国产服务器及相关生态厂商有望因此获得发展契机。 信创龙头地位持续强化，产国产x86生态体系优势不断强化。曙光是信创服务器龙头，在高性能计算领域积累了深厚的技术基础和客户信任度，行业信创试点中占据了较高的份额。而且，公司募投项目包括IO模块研发与产业化、BIOS启动固件和BMC管理固件等产品与技术领域，围绕国产高端CPU进行核心模块布局，并持续拓展云、高端运算、存储、网全、自主软件等计算生态。我们认为，公司作为信创龙头的行业地位稳固，国产x86生态体系不断完善，竞争优势有望强化。 由于业绩快报并非审计结果，且各业务口径具体数据尚未公布，我们暂不调整之前的EPS预测，我们预测公司21-23年EPS为0.74/0.96/1.23元。据可比公司估值水平，给予公司22年41倍PE，对应目标价39.36元，维持买入评级。 风险提示政策不及预期；行业竞争加剧；研发不及预期；海光业绩不及预期；贸易限制；发行及募集不确定风险

事件：公司发布 2021业绩预告，预计 21年实现收入 371.0亿~374.0亿元(+116.2%~+118.0%)，预计归母净利润 5.71亿~5.76亿(+87.37%~+89.01%)，预计扣非净利润 5.23亿至 5.28亿(+95.6%~+97.4%)。由此推算，21Q4单季度收入136.25亿元~139.25亿元(+91.2%~+95.4%)，Q4归母净利润 2.32亿~2.37亿(+84.3%~+88.3%)，Q4扣非净利润 2.17亿~2.22亿(+109.5%~+114.3%)。21Q4单季度扣非净利率预计约为 1.59%，比 21年前三季度整体提升 0.29pct，比去年同期提升 0.14pct。 产业电商平台逻辑持续兑现，业绩持续高增长，净利率水平环比提升。2021年，大宗商品经历一轮涨价周期，对电商交易环节的利润率产生压力，而且公司新平台、新品类也处于扩张阶段，整体客观条件都可能影响公司整体的利润率。在这种背景下，公司 Q4仍然实现了扣非净利率的同比和环比提升，我们认为，这是平台规模效应、内部管理高效的体现，也是“多多”平台在产业链内部影响力的体现 数字云工厂启动落地，产业链数字化业务开始实质落地，平台影响力有望持续提升。2021年，公司“百家云工厂建设计划”正式启动，而在 2021的双十电商节活动中已有 20家云工厂参与，涉及：钛、卫和纸、润滑油、肥、玻璃、粮油、碳产业等。另外，公司的 10余个品类数字云仓、中心仓、交割仓陆续建设，PTD 工业互联网平台、国联智运平台也在顺利推进。我们认为，数字云工厂是公司迈向产业链数字化服务的现实基础，有望直接提升线下资源调度能力，同时也有望产生新的商业模式和增长点。 公司成长空间仍然广阔，有望迎来第二增长曲线，利润率存在长期提升空间。我们认为，目前公司各电商平台的交易量渗透率仍远未达到饱和。随着云工厂的落地，公司的盈利能力、竞争壁垒也有望得到进一步提升，从而可能在未来启动第二增长曲线。另一方面，预计随着平台交易量绝对值的提升、新的业务模式逐渐落地，公司的利润率在未来较长一段时期都存在提升潜力。 我们预计 21~23年归母净利润 5.73亿/10.23亿/17.05亿，采取 DCF 估值方式，维持目标价 136.35元，目标市值 470.50亿元，维持买入评级。 风险提示新的电商平台业务开展不及预期，宏观经济不景气，行业竞争加剧

事件：公司公告拟变更部分募集资金用途，将原计划投入“云医项目”的近1.92亿元全部用于WiNEX MY 项目。据介绍，WiNEX MY 将以APP 方式服务医护人员，该产品依托公司现有产品WiNEX 实现院外与院内系统的无缝对接。 核心观点 WiNEX MY 延展公司数字医疗产品功能与场景，更符合医疗行业发展趋势与需求。过去医疗机构IT 系统主要运行在局域网中，其应用场景、功能都受到一定限制，而WiNEX MY 可以实现四个“全覆盖”：覆盖院内院外全场景，打破时空限制；覆盖临床、科研、协同、管理等全业务链条；覆盖医生、护士、药师等多种用户角色；覆盖患者诊前诊中诊后全周期。我们认为，WiNEX MY 可以提升医疗服务的数字化水平，满足行业未来的发展需求。 WiNEX MY 基础扎实，未来可与WiNEX 核心产品形成协同联动。公司2020年4月推出的全新一代医院信息化产品WiNEX 通过1个中台+X 个场景解决方案的技术架构和微服务、容器化等云化特征，提升医疗核心业务系统能力，而WiNEX MY 则可以借助于与院端WiNEX 平台的连接形成厚底座+轻应用的架构，在医疗数据、医疗流程打通的同时，为医护人员日常工作以及患者的诊疗带来较大的创新机会与体验改善。 SaaS 模式有助于改善公司业务模式，创造新的业务空间。与过去医疗信息化产品主要采取项目制交付不同，WiNEX MY 采取的是SaaS 化的交付模式，按公司目前规划，WiNEX MY 将有基础/高级/专科三种版本，分别按19/49/99（元/月/人）收费，2024和2029年底前分别预计落地100和1400家医院、覆盖10余万和100余万用户，到2029年预计累计收入3.5亿元。 财务预测与投资建议 我们认为WiNEX MY 符合医疗行业发展方向，也发挥了公司WiNEX 的技术优势，将对公司的竞争力提升与收入规模扩展发挥积极作用。不考虑此次影响，预测21-23年EPS 为0.29/0.42/0.61元，维持2021年65倍PE 的目标估值水平，对应目标价18.85元，维持买入评级。 风险提示新产品落地不及预期风险；行业竞争加剧风险。

事件：公司发布公告与复星健康科技（集团）签署战略合作框架协议，围绕医疗健康产业数字化变革，推进“医、药、险、康”领域数字健康项目建设、联合运营、模式孵化和推广普及，探索创新服务业态。同时，双方就复星健康所属医疗机构签署信息化建设合同，第一批项目包括四家医疗机构，合同额8,000万。 核心观点 合作范围涵盖三方面，覆盖数字医疗健康较完整产业链条。双方合同共涵盖三方面：1、卫宁健康向复星健康提供最新一代产品WiNEX 帮助后者实现旗下医疗机构的数字化转型；2、双方开展医-药-险-康联动模式的创新与应用推广；3、双方成立联合研究团队，对医疗健康市场趋势、技术运用、应用场景等进行前瞻性研究。合作涵盖医疗-医药-保险-健康管理的各个环节，是相对全面而深入的合作。 广泛深入的合作体现公司较为全面的业务布局与竞争力。我们认为相关合作落地，一方面体现了公司新一代产品WiNEX 的竞争力与认可度，4家医院8000万元左右合同，从单价估计覆盖4家医院较为完整的应用，复兴健康旗下医疗机构有数十家，若试点效果较好，未来有更大需求空间；另一方面，公司从2015年开始布局“4+1”互联网+医疗健康创新业务，覆盖医疗、保险、药品服务和健康管理，双方密切协同将对公司创新业务的发展提供助力。 关注公司依托新一代产品实现竞争力和效率的提升。未来一年公立医院高质量发展、公共卫生投入加大都将对行业需求有正面影响。国家区域医疗中心建设、智慧医院评级等政策也将带来较好的订单预期。我们认为公司WiNEX为代表的新一代系统在竞争力和实施效率方面都将较老一代系统提升，此次携手复星就是很好的例证。 财务预测与投资建议 我们预计公司21-23年EPS 为0.29/0.42/0.61元。公司开启新产品推广进程，我们认为应与各细分领域云业务龙头可比，合理估值水平为2021年65倍PE，对应目标价18.85元，维持买入评级。 风险提示互联网医疗行业竞争加剧；业务发展不及预期

事件：根据上交所网站披露，公司参股公司海光信息申请科创板上市并获得受理，拟发行不超过5.061亿股（不含采用超额配售选择权发行的股份数量），拟募集91.48亿元，投入新一代通用处理器、新一代协处理器、先进处理器技术研发中心、科技与发展储备资金等4个项目。 核心观点中科曙光为海光信息最大股东，相关股权价值有望得到重估。此次发行前，中科曙光持有海光信息6.499亿股，持股比例32.1%。若发行成功，依据招股书措辞，按发行5.06亿股计算，发行后公司将持有海光信息25.68%股权，保持海光信息第一大股东地位。如发行顺利，我们认为海光信息启动发行后，中科曙光持有的股权价值有望得到重估。 海光信息收入快速增长，市场地位和产品线不断扩张。海光是领先的国产CPU厂商，拥有7000、5000、3000三个系列产品，2018-21H1收入分别为4825万、3.79亿、10.22亿和5.71亿，自2019年逐步迈入规模化量产阶段。公司收入快速增长，一方面由于相继推出海光1号、海光2号芯片，在国产CPU中处于性能优势地位，另一方面，信创推动了国产CPU需求。 2021H1，公司深度计算处理器（DCU）已小批量生产，有望成为收入增长点，性能更强大的海光3号、4号CPU芯片也分别处于验证和研发阶段。 信创龙头地位持续强化，生态体系不断完善。曙光是信创服务器龙头，在高性能计算领域积累了深厚的技术基础和客户信任度，行业信创试点中占据了较高的份额。公司2020年募集资金，投向IO模块研发与产业化、BIOS启动固件和BMC管理固件等产品与技术领域，围绕国产高端CPU进行核心模块的布局，并持续拓展云、高端运算、存储、网全、自主软件等计算生态。 我们认为，公司作为信创龙头的行业地位有望持续强化，核心产品与生态体系不断完善，有望充分受益于产业红利。 财务预测与投资建议我们预测公司21-23年EPS分别为0.74/0.96/1.23元。据可比公司估值水平，给予公司估值为21年53倍PE，对应目标价39.22元，维持买入评级。 风险提示政策不及预期；行业竞争加剧；研发不及预期；海光业绩不及预期；贸易限制；发行及募集不确定风险

事件：公司发布 21Q3财报，实现营收 64.92亿(+9.0%)，归母净利润 4.67亿(+44.2%)，扣非净利润 2.36亿(+57.1%)，毛利率 21.74%(比去年同期提升0.26pct)，净利率 7.65%(比去年同期提升 2.1pct)。Q3单季度收入 19.94亿(+1.3%)，归母净利润 1.15亿(+56.8%)，扣非净利润 0.29亿(+257.4%)，毛利率 21.76%(比去年同期降 0.3pct)，净利率 5.01%(比去年同期提升 1.49pct)。 核心观点 业务结构持续升级，利润增速持续高于营收，费用及成本把控能力较强。公司近年积极发力高附加值的高性能计算、上游芯片和核心配件领域，2019、2020利润增速在 30%~40%区间，明显高于同期营收增速。2021前三季度利润增速达 40%以上、扣非净利润增速超 50%，表现出强劲的增长韧性。 去年线下活动受疫情影响，相关费用开支水平较低。在线下活动恢复后，2021前三季度销售费用率 5.01%(较去年同期略增 0.71pct)、管理费用率2.86%、研发费用率 8.89%，几乎与去年同期持平，表现出较强的控费能力。 我们认为，业务结构改善将持续提升公司业绩增长韧性和稳定性。 行业信创推广节奏有望进入新阶段，信创核心资产市场化进程有望加速。 2021~2022年，行业信创有望进入新阶段，特别是在金融、电信、能源等关键领域的推广范围和速度有望提升，从而延续政务信创高峰期的景气度，产生更广阔的市场空间。核心科技资产市场化运作提上日程，在融资渠道、人才吸引力等方面有望突破式发展。我们认为，行业信创有望为国产厂商创造一个市场化机制的环境，企业的 ToB 属性和产品化属性有望强化。 信创龙头地位持续强化，生态体系不断完善。曙光是信创服务器龙头，在高性能计算领域积累了深厚的技术基础和客户信任度，行业信创试点中占据了较高的份额。海光信息(截至 21H1，公司持股 32.1%)是国产 x86芯片龙头。 此外，曙光全方位布局云、高端运算、存储、网全、自主软件等领域，生态体系不断完善。我们认为，公司作为信创龙头地位有望持续强化。 财务预测与投资建议 我们预测公司 21-23年 EPS 分别为 0.74/0.96/1.23元。据可比公司估值水平，给予公司估值为 21年 53倍 PE，对应目标价 39.22元，维持买入评级。 风险提示政策不及预期；行业竞争加剧；研发不及预期；海光业绩不及预期；贸易限制

事件：公司发布21Q3业绩预告，预计前三季度营收234亿~235亿元(+133.26%~+134.26%)，归母净利润3.35亿~3.38亿(+87.4%~+89.0%)，扣非净利润3.015亿~3.025亿(+83.75%~+84.36%)。由此推算，Q3单季度营收93.6亿~94.7亿(+121.7%~+124.1%)，单季度归母净利润1.19亿~1.22亿(+82.6%~+87.2%)，单季度扣非净利润1.01亿~1.02亿(+67.8%~+69.5%)。 核心观点 业绩持续高增长，平台模式优越性再次验证。今年大宗商品涨价较明显，上游出货意愿并不强烈，在这一背景下，公司前三季度仍维持100%以上营收增速，我们认为，这验证了多多平台较强的聚合拼单能力和上游货源调度与供应能力，是“多多”平台模式优越性的再次体现。考虑到双十电商节订单金额同比增速达到106%，足以形成对Q4业绩的有力支撑，我们预计公司全年业绩有望持延续高增长态势。另外，各个多多平台的渗透率仍然较低，距离扩张天花板较远，未来仍有广阔成长空间。 供应链数字化业务进入启动阶段，有望强化资源调度能力和产业影响力。 2021年，公司“百家云工厂建设计划”正式启动，而在近期的双十电商节活动中已有20家云工厂参与，涉及：钛、卫和纸、润滑油、肥、玻璃、粮油、碳产业等。我们认为，数字云工厂是公司迈向产业链数字化服务的现实基础，有望直接提升线下资源调度能力，也将产生更丰富的经营业态和收入模式，今年是公司产业链数字服务启动落地的关键节点。 公司凭借垂直领域电商的卡位优势，长期有望受益于工业互联网发展机遇。中小厂商面临环保、人力成本提升、原料价格波动的冲击，对于数字化提升产业效率和改善商业模式的需求较为迫切。国内产业互联网的行业技术基础和政策环境都较之前更为成熟，全行业有望迎来长期发展红利。我们认为，国联具备垂直电商卡位优势，横向和纵向拓展潜力广阔。 财务预测与投资建议 我们预计21~23年归母净利润5.73亿/10.23亿/17.05亿，采取DCF 估值方式，维持目标价136.35元，目标市值470.50亿元，维持买入评级。 风险提示新的电商平台业务开展不及预期，宏观经济不景气，行业竞争加剧

事件：10月14日，国家卫健委和国家中医药管理局联合印发《公立医院高质量发展促进行动（2021-2025年）》(以下简称“行动”)，明确提出“将信息化作为医院基本建设的优先领域，建设电子病历、智慧服务、智慧管理“三位一体”的智慧医院信息系统，完善智慧医院分级评估顶层设计。到2022年，全国二级和三级公立医院电子病历应用水平平均级别分别达到3级和4级，智慧服务平均级别力争达到2级和3级，智慧管理平均级别力争达到1级和2级，能够支撑线上线下一体化的医疗服务新模式。”核心观点相关政策持续推进，线上线下一体化趋势强化，行业份额有望向头部集中。 目前，国内医疗信息化整体水平仍有广阔提升空间。本次《行动》强调电子病历、智慧服务、智慧管理“三位一体”整体建设，明确提出等级建设目标和时间线，有望支撑整个行业进入新一轮高景气发展阶段。《行动》对医院信息系统智慧化水平和线上线下一体化程度提出更高要求，具备完善的产品技术体系和前瞻研发布局的头部厂商有望获取更多市场份额。 新产品落地节奏不断加快，WiNEX推广迎来拐点。卫宁新产品WiNEX落地节奏不断加快：20H1、20H2、21H1新增用户分别为2家、20家、50家左右，半年度环比增速100%。进入21H1，落地节奏继续加快。截至2021年9月，WiNEX已在全国约140家医院实现落地。我们认为，21全年有望累计落地200家，新产品将进入全面推广期。 实施效率和差异化竞争力显著强化，公司利润率和份额长期有望提升。 WiNEX在用户界面、智慧化水平、临床辅诊、线上线下一体化等多个维度有明显提升，有望支撑市场份额持续稳步提升。WiNEX基于云原生架构和模块化设计，实施部署效率大幅提升，而且随着新产品趋于成熟，相关费用水平有望降低。长期来看，我们认为公司市场份额、利润率有望同步提升。 财务预测与投资建议预计公司21-23年EPS为0.31/0.44/0.61元，估值维持2021年69倍PE，对应目标价21.39元，维持买入评级。 风险提示互联网医疗行业竞争加剧；业务发展不及预期；WiNEX落地不及预期

事件：1）9月27日，中国华录集团与浙江大华技术股份有限公司签署战略合作协议，双方将充分发挥各自在行业的多重资源优势，加强在智慧城市、蓝光存储、终端与智能制造等重点行业应用领域战略合作。2）国家发改委发布《关于进一步深化燃煤发电上网电价市场化改革的通知》，提出“有序放开全部燃煤发电电量上网电价，扩大市场交易电价上下浮动范围，推动工商业用户都进入市场，取消工商业目录销售电价，保持居民、农业、公益性事业用电价格稳定”。 核心观点双碳背景下，蓝光存储节能优势逐渐彰显，持续获得主流企业认可。蓝光存储具备低能耗、长期稳定的优势，对外界供电条件和环境要求相对较低。我们认为，在全社会助力碳达峰、碳中和目标实现的大背景下，蓝光数据湖有望成为性价比更高、更加环境友好型的数据基础设施，有望获得更多主流企业的认可。公司此前已经和华为、新华三、Intel、旷视等众多主流企业实现多层次的合作，而此次战略协议的签署，有望进一步强化公司在重点行业领域的市场认可度。 产品和服务形态趋于丰富，数据场景应用不断落地，业务模式持续升级。截至2021年6月30日，公司共落地34个数据湖项目，覆盖全国20个省、市、自治区。基于蓝光数据湖基础设施，公司推出数字视网膜、数据银行、城市大脑等多形式的软件和数据服务模式；在B端存储产品方面，D-BOX光磁融合一体机、生态融合产品也已经向市场推广；在数据资产化方面，抚州数据银行已上线，拟在江西、天津、无锡、普洱、河南等地逐步推广。我们认为，随着数据要素市场建设的不断完善，公司业务模式有望持续升级。 财务预测与投资建议由于公司深化推进数据湖战略，加快推进数据湖运营和数据资产化业务，适当减少部分传统业务，我们调整了业绩预测，预测公司21-23年EPS为0.97/1.44/2.01元(原预测21-22EPS为1.13/1.47元)。根据可比公司最新估值情况，给予公司的合理估值水平为38倍PE，对应目标价36.86元，维持买入评级。 风险提示数据湖落地进展不及预期；数据运营业务不及预期

事件：公司2021双十电商节活动于10月10日晚21:20圆满结束，集采订单金额达90.6亿元，比去年增长107%。本次电商节于9月1日正式启动，是公司成立以来举办的第6届年度电商节。 核心观点双十电商集采订单同比翻倍增长，多多电商模式再次被验证。自2016年首届多多电商节成功举办以来，历年同比增速保持在100%以上，2016-2021历次订单金额为0.74亿、3.45亿、10.24亿、21.50亿、43.82亿、90.58亿。双十电商订单是Q4和次年Q1业绩的重要来源，也是平台产业链影响力的直观显示。今年大宗商品涨价较明显，上游出货意愿并不强烈，在这一背景下，双十电商订单额仍然翻倍增长，充分验证了多多平台较强的聚合拼单能力和上游货源调度与供应能力。另外，各个多多平台的渗透率仍然较低，距离扩张天花板较远，未来仍有广阔成长空间。 云工厂成为电商节重要支撑，供应链数字化业务进入启动阶段。2021年，公司“百家云工厂建设计划”正式启动。有20家云工厂参与到此次集采活动中，涉及：钛、卫和纸、润滑油、肥、玻璃、粮油、碳产业等，均为目前6个多多电商相关的优势领域。数字云工厂是国联迈向产业链数字化服务的现实基础，有望直接提升线下资源调度能力，也将产生更丰富的经营业态和收入模式。我们认为，2021年是公司产业链数字服务阶段启动落地的关键时间节点。 公司凭借垂直领域电商的卡位优势，长期有望受益于工业互联网发展机遇。中小厂商面临环保、人力成本提升、原料价格波动的冲击，对于数字化提升产业效率和改善商业模式的需求较为迫切。国内产业互联网的行业技术基础和政策环境都较之前更为成熟，全行业有望迎来长期发展红利。我们认为，国联具备垂直电商卡位优势，横向和纵向拓展潜力广阔。 财务预测与投资建议我们预计21~23年归母净利润5.73亿/10.23亿/17.05亿，采取DCF估值方式，维持目标价136.35元，目标市值470.50亿元，维持买入评级。 风险提示新的电商平台业务开展不及预期，宏观经济不景气，行业竞争加剧

公司是国内ERP 软件领军企业，朝着商业创新平台和云ERP 方向升级。 用友自成立以来一直专注于企业管理软件领域，超过30 年的行业经验和产品技术积累，已经得到众多头部企业客户的长期认可。公司进入3.0-II 阶段以来，陆续推出YonBIP 产品、NCCloud 等重磅产品，进入全新的云原生阶段。用友以YonBIP 商业创新平台赋能企业数字化升级和产业互联，面向客户做价值交付，业务范畴也从狭义的ERP 领域向企业、集团和产业数字化升级的底座平台升级，潜在市场空间有望进一步释放。 产品和生态体系层次分明，头部企业市场优势不断强化。公司面向大型客户推出YonBIP 商业创新级产品和NCC 云ERP 产品，已经在烟草、钢铁、金融、航空航天、铁路、农业等多个重要行业实现核心标杆客户落地，继续强化公司在大型头部企业市场的优势地位；在中型和成长型企业市场，YonSuite 和U9C、U8C 产品充分发挥云原生产品优势，以灵活定制、快速部署、简便易用等特点，逐渐获得更多的制造业行业客户认可。而且，用友积极建立和强化生态体系，借助生态伙伴的力量去完善实施交付流程，实现资源的有效聚焦和服务效率的提升。 国内企业数字化升级带来增量需求，信创浪潮驱动行业格局重塑，国产软件龙头崛起。海外ToB 软件厂商的决策和研发体系并非以国内市场为核心，对于国内企业数字化需求的响应不及时，对政策和国内行业趋势的理解也存在一定的滞后性，而且信创战略也在有序推进中，这都给予国内软件企业历史性的发展机遇。用友作为国产管理软件和云服务龙头，技术和产品能力不断赶超海外龙头企业，有望成为国内企业数字化升级浪潮中的最大受益者。 财务预测与投资建议 我们预测公司2021-2023 年营收分别为101.25 亿、128.13 亿、156.13 亿元，EPS 分别为0.39、0.49、0.60 元。由于公司积极推进云转型的原因，我们选取云软件核心龙头标的作为可比公司，认为目前公司的合理估值水平为2021 年的15.15 倍PS，对应目标价为46.90 元，首次给予买入评级。 风险提示宏观经济不及预期，云化进度不及预期，行业竞争加剧