时代电气3Q24收入59.7亿元（yoy+8.1%/qoq-6.1%）；归母净利润9.9亿元（yoy+10.6%/qoq+5.9%），收入增速环比下滑主要系轨道交通电气装备和轨道工程机械业务交付节奏因素，qoq-14.9/-10.3%。公司盈利能力始终保持稳健，1-3Q24毛利率29.6%，yoy+1.1pp，得益于轨交业务占比提升以及功率半导体在下行周期中毛利率的增长。后续在轨交维修和以旧换新等政策下，动车、城轨、机车等招标有望陆续加码，公司作为高市占率的轨交龙头，有希望持续受益；功率半导体在高压和车规项目的出货量持续提升，有望保持较好的盈利水平。维持A/H股“买入”评级。 轨交：因交付节奏变化导致Q3收入同比增速放缓3Q24公司轨道交通业务收入32.95亿元，同比增长8.7%，其中轨道交通电气装备/轨道工程机械/通信信号系统收入同比+13.4/-41.4/+27.8%，部分项目受到交付节奏的影响。展望后续：（1）公司在国铁集团1-3Q24的动车以及机车招标中，份额均在50%上下，体现出较强的市场地位；（2）在城轨方面，公司牵引变流系统市占率保持第一，信号系统等产品不断中标多个城市项目；（3）随着轨交维修以及老旧内燃机车更新等周期到来，公司相关业务有望进入快速发展期。 新兴装备：功率半导体盈利能力较稳定、新兴业务起量有望逐步扭亏3Q24公司新型装备业务收入26.6亿元，同比增长14.0%，其中功率半导体/新能源车电驱/工业变流/海工装备/传感器收入同比+27.3%/+66.8%/-10.4%/+1.9%/-41.6%。公司新兴业务在2024年面临激烈的价格压力，部分板块增长承压。但轨交、电网投资加大有望带动公司功率半导体快速增长，公司依托IDM、技术、和母公司在央企发电领域优势，不断拓展三峡、南方电网等项目，高压功率器件项目上量有望一定程度抵御中低压IGBT产品受到的降价压力以及宜兴工厂折旧影响。此外公司光伏、电驱装机量处于行业前列，出货量逐步增加有望改善目前亏损状况。 上调A/H股目标价至64.11元/43.83港元，维持“买入”评级考虑到轨交进入大规模维修周期+以旧换新+电网投资在即，我们预计24/25/26E收入258.6/308.2/359.0亿元；归母净利润为37.1/44.4/51.3亿元。我们预计新兴业务/轨交及其他25E归母净利润为12.3/32.1亿元，分别给予28/17.5x25EPE（可比公司均值25.9/15.7x），溢价主因轨交招标强劲，公司功率半导体盈利增厚、电驱等新兴业务增长有望带来盈利改善，构筑一体化护城河。根据历史平均AH溢价率62.9%，给予A/H股目标价64.11元/43.83港元，维持A/H股“买入”评级。 风险提示：半导体周期下行风险，新能源车、光伏等需求不达预期风险。

闻泰科技发布3Q24业绩：营收195.7亿元（yoy+28.7%/qoq+12.9%），归母净利2.7亿元（yoy-67.7%/qoq+9287.1%），主要得益于ODM业务北美大客户笔电产品起量和新一代产品代工价格调整。剔除可转债利息费用和汇兑波动，ODM业务3Q24单季度亏损约1.5亿元，较2Q24的约4.2亿元环比大幅减亏；同时半导体业务录得40.5%单季度毛利率，盈利能力回升至历史较好水平。人效管理以及成本把控精进下，公司ODM业务25年有望扭亏为盈；同时半导体业务伴随海外需求复苏有望穿越周期，维持买入评级。 半导体业务：毛利率表现亮眼，回升至历史较好水平半导体业务3Q24营收38.3亿元（yoy-4.2%/qoq+5.9%），主要系汽车及工业/新能源市场的季节性改善。但毛利率表现亮眼，3Q24实现40.5%（yoy+2.8pp/qoq+1.8pp），在下行周期超过23年全年（38.59%），主要系技术降本+管理增效。公司半导体业务中汽车领域占比约60%+，前三季度依靠国内新能源车市场的新品拓展，抵御了海外汽车半导体去库存周期的部分影响，体现出较好的穿越周期能力。展望明年，我们认为（1）海外汽车半导体去库存有望开始接近尾声；（2）公司在SiCMosfet、IGBT等高压功率产品和模拟料号的布局和导入，公司有望实现营收的同比增速回暖。 ODM业务：大客户导入带动营收增长快速，业务逐步实现减亏ODM业务3Q24营收157.3亿元（yoy45.6%/qoq+14.8%），公司今年以来通过导入大客户笔电产品、拓展汽车、IoT等品类实现收入快速增长，收入结构改善。3Q24公司通过与客户调整代工价格、进行原材料降本、提升运营效率，整体ODM业务毛利率单季度达到3.8%，环比改善1.8pp。加上汇兑损失、可转债利息费用ODM业务3Q24亏损3.57亿元。目前手机平板、家电等业务已经实现扭亏，而笔电、车载、IoT等亏损业务随着规模起量有望逐季度逐步改善盈利，我们预期在25年实现ODM业务整体扭亏。 由于盈利不断改善，上调目标价至46.67亿元，维持买入评级考虑到全球汽车半导体去库存周期较长，我们下调了半导体业务收入，但随着大客户和新产品线上量，我们上调了ODM业务的收入，综合上调2024-2026年收入8.6/9.8/10.6%至716.8/785.7/854.1亿元。考虑到半导体盈利能力改善显著但ODM业务减亏进展仍需时间，我们综合下调2024-2026年毛利率1.6/1.1/0.8pp至10.4/12.1/13.2%，最终下调归母净利润至8.7/22.1/31.5亿元。基于SOTP，给予25E半导体/ODM业务25x/18xPE，光学业务1xPB，上调目标价至46.67元（前值：37.49元），维持“买入”。 风险提示：产品拓展和海外需求复苏不及预期风险，商誉减值风险。

1H24安全盈利继续稳步提升，期待未来新签订单放量均胜电子披露2Q24业绩快报，1H24营收270.8亿元（yoy+0.24%），扣非后归母净利润6.4亿元（yoy+61.5%），毛利率约15.8%，yoy+2.4pp，qoq-0.9pp。我们看到公司安全业务盈利能力持续稳步修复，1H24汽车安全业务毛利率约14.3%，yoy+3.6pp；汽车电子业务方面，尽管竞争在加剧，但综合来看公司毛利率依旧保持在约19.3%，yoy-0.6pp。公司过去两年新签订单快速成长，1H24新签订单已经约504亿元，去年同期为422亿元。我们看好公司对欧、墨等工厂的整合和效率提升带来安全业务盈利修复，以及在V2X、800V、座舱和智驾域控发展布局。基于SOTP估值，考虑到公司海外占比高受到全球宏观经济不确定性和欧洲汽车产量较弱的影响更大，预测2024年汽车电子/安全业务0.64/0.42EPS，分别对应21.2/15.4XPE（均取10%可比公司PE均值折价），给予目标价20.03元，维持“买入”评级。 1H24回顾：安全业务修复略超我们预期，毛利率显著提升从2Q24单季度看，收入138.0亿元（yoy+0.07%），毛利率约16.1%，qoq+0.6pp。1H24公司国内毛利率约18.8%，yoy+2.74pp，国外毛利率约15.0%，yoy+2.24pp，距离疫情前毛利最高时期的20.1/16.9%仍有较大提升空间。我们看到安全业务的盈利能力提升是公司核心逻辑，通过提升产品工艺、产能转移、员工结构优化、原材料及物流成本管理等方式，公司安全业务毛利率自2023年来修复效果显著，1H24安全业务毛利率约14.3%，yoy+3.6pp，高于我们此前对2024年的预期（14%），看好后续修复动能。 2024展望：安全业务订单强劲，关注智能网联后续催化我们看到：（1）汽车安全：1Q24公司已经取得汽车安全订单约239亿元，其中汽车安全订单已经达到23年全年订单（434亿元）的一半以上。1H24，目前披露新签订单已经到达约504亿元，去年同期为422亿元，依旧有较大增长。（2）汽车电子：公司在座舱域控领域已经开始进入快速放量期。800V高压快充、智能网联在手订单充沛，有望于2025年开始步入释放周期。此外，随着后续车路云开始大规模进入招标环节，我们认为公司有希望在智能网联领域取得更多相关订单。 目标价20.03元，维持“买入”评级我们看好公司作为汽车电子及汽车安全领域龙头企业，受益于电动化/智能化行业发展机遇、以及被动安全高壁垒，实现业绩持续改善。我们预测24/25/26年营收577.7/631.9/684.4亿元，归母净利润14.9/19.8/23.7亿元，给予2024年汽车电子/安全业务21.2/15.4XPE，对应目标价20.03元。 风险提示：盈利能力修复速度不及预期；海外车企智能化进展较慢。

市场竞争加剧，短期业绩承压华润微发布2023&1Q24业绩。2023年收入99.0亿元（yoy：-1.6%），归母净利润14.8亿元（yoy：-43.5%）。1Q24收入21.2亿元（yoy：-9.8%），毛利率26.5%（yoy：-8.3pp），归母净利润0.3亿元（yoy：-91.3%）。报告期内盈利能力承压主因行业竞争加剧，自有产品&代工价格均面临较大的下行压力。因此，我们下调24/25年收入预期7%/6%；下调归母净利预测10%/7%至14.17/15.47亿元，我们预计2026年归母净利润17.19亿元。 我们给予公司可比公司平均的2.4x2024EPB，溢价幅度下调主因公司产品组合面临较大的价格压力，下调目标价至41.66元（前值：52.32元），维持“买入”评级。 2023&1Q24回顾：短期业绩承压，自有&代工产品面临价格竞争分产品来看，2023年公司产品与方案（功率IDM）收入46.7亿元（yoy：-5.6%）,毛利率26.62%（yoy：-9.5pp）；制造与服务（代工、封测、掩膜等）收入50.8亿元（yoy+2.7%，占比51.3%），毛利率37.4%（yoy：-0.2pp）。 功率自有产品市场竞争激烈，毛利率下滑幅度相对更深。1Q24华润微收入21.2亿元（yoy：-9.8%；qoq：-10.8%），毛利率26.5%（yoy：-8.3pp；qoq：-2.0pp），归母净利润0.3亿元（yoy：-91.3%；qoq：-92.2%）。短期业绩承压主因公司自有功率IDM&代工业务均面临较大的价格竞争，此外12寸产线爬坡、新品研发导致相关费用增加。 展望未来：12寸线产线爬坡为公司长期发展奠定基础展望未来，我们认为公司新能源相关中高压产品价格或将持续承压，我们下修公司24/25年毛利率预期至28.5%/27.8%。我们看好公司：1）代工业务：BCD工艺平台持续迭代升级，0.11微米BCD技术平台完成工艺平台固化；2）IDM业务：12寸深槽工艺预研有序推进，IGBT模块、IPM模块、TMBS模块、MOSFET模块等新品拓展取得突破；3）12寸产线爬坡，为公司长期发展奠定基础。 维持“买入”评级，下调目标价至41.66元考虑到行业竞争加剧，自有产品&代工价格均面临较大的下行压力，我们下调24/25年收入预期7%/6%；下调归母净利预测10%/7%至14.17/15.47亿元，我们预计2026年归母净利润17.19亿元。我们给予公司可比公司平均的2.4x2024EPB，溢价幅度下调主因公司产品组合面临较大的价格压力，下调目标价至41.66元（前值：52.32元），维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，产品价格下行风险，新技术及产品研发不达预期风险。

轨交以旧换新在即；新兴装备第二成长曲线兑现2023 年时代电气收入 218.0 亿元（ yoy+20.9%）；归母净利 31.1 亿元（yoy+21.5%）。轨交季节性高峰带动 4Q23 实现收入 77.0 亿元（yoy+7.6%； qoq+39.4%），归母净利 10.5 亿元（yoy+6.0%； qoq+17.1%）。我们认为本轮轨交以旧换新以及新兴装备产能爬坡有望带动 2024-2026 年收入同比增长 18.4%/19.2%/12.7%。同时，考虑到公司功率半导体/新能源车电驱等业务市场竞争加剧，我们下调公司 2024 年归母净利预期 4%至 32.9 亿元，预测 2025/2026 年归母净利为 38.6/42.2 亿元。基于 SOTP，我们分别给予新兴业务/轨交及其他业务 25/20x 2024E PE（前值： 25/19x）， 可比公司均值23.6/19.2x（前值： 21/16x）， 溢价幅度调整主因新兴业务竞争加剧、轨交估值中枢修复，上调整 A 股目标价至 49.95 元。基于上市至今历史平均 AH溢价率 81.1%，调整港股目标价至 30.03 港元，维持买入评级。轨道交通：有望受益于内燃机车以旧换新与维修周期的来临2023 年时代电气轨道交通业务收入 129.1 亿元，同比增长 2.0%。其中，轨道交通电气装备/轨道工程机械/通信信号系统/其它轨道交通装备收入102.3/16.9/6.6/3.3 亿元，同比+4.8%/-1.1%/+0.4%/-37.1%。 2/28，国家铁道部表示加快推动新能源机车推广应用，力争到 2027 年实现老旧内燃机车基本淘汰。 3/1，国务院常务审议通过《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》。我们认为，公司轨道交通业务有望受益于此轮轨交设备以旧换新与维修周期的来临，实现稳健增长。新兴装备：宜兴三期快速推进，汽车/光伏第二成长曲线兑现2023 年时代电气新兴装备业务收入 87.3 亿元，同比增长 69.6%。其中，功率半导体/工业变流/新能源汽车电驱/海工装备收入 31.1/23.9/19.1/7.3 亿元，同比增长 69.4%/73.8%/74.7%/67.9%。根据 NE 时代，公司 23 年新能源车功率模块装机量 100.6 万套，排名第三；光伏逆变器中标超 17GW，排名进入国内前三；电驱装机 24.8 万套，排名进入行业前六。我们看好公司宜兴三期项目快速推进，在下游电网/新能源车/光伏等领域维持快速增长。调整 A/H 目标价至 49.95 元/30.03 港元，维持买入我们预计 2024E 新兴业务/轨交及其他归母净利润为 9.72/23.22 亿元。 基于SOTP，我们分别给予新兴业务/轨交及其他 25/20x 24E PE（前值： 25/19x），可比公司均值 23.6/19.2x（前值： 21/16x）， 溢价调整主因新兴业务竞争加剧、轨交估值中枢修复， 上调整 A 股目标价至 49.95 元。基于上市至今历史平均 AH 溢价率 81.1%，调整港股目标价至 30.03 港元，维持买入评级。 风险提示： 半导体周期下行风险；新能源车、光伏等需求不达预期风险。