市场竞争加剧，短期业绩承压华润微发布2023&1Q24业绩。2023年收入99.0亿元（yoy：-1.6%），归母净利润14.8亿元（yoy：-43.5%）。1Q24收入21.2亿元（yoy：-9.8%），毛利率26.5%（yoy：-8.3pp），归母净利润0.3亿元（yoy：-91.3%）。报告期内盈利能力承压主因行业竞争加剧，自有产品&代工价格均面临较大的下行压力。因此，我们下调24/25年收入预期7%/6%；下调归母净利预测10%/7%至14.17/15.47亿元，我们预计2026年归母净利润17.19亿元。 我们给予公司可比公司平均的2.4x2024EPB，溢价幅度下调主因公司产品组合面临较大的价格压力，下调目标价至41.66元（前值：52.32元），维持“买入”评级。 2023&1Q24回顾：短期业绩承压，自有&代工产品面临价格竞争分产品来看，2023年公司产品与方案（功率IDM）收入46.7亿元（yoy：-5.6%）,毛利率26.62%（yoy：-9.5pp）；制造与服务（代工、封测、掩膜等）收入50.8亿元（yoy+2.7%，占比51.3%），毛利率37.4%（yoy：-0.2pp）。 功率自有产品市场竞争激烈，毛利率下滑幅度相对更深。1Q24华润微收入21.2亿元（yoy：-9.8%；qoq：-10.8%），毛利率26.5%（yoy：-8.3pp；qoq：-2.0pp），归母净利润0.3亿元（yoy：-91.3%；qoq：-92.2%）。短期业绩承压主因公司自有功率IDM&代工业务均面临较大的价格竞争，此外12寸产线爬坡、新品研发导致相关费用增加。 展望未来：12寸线产线爬坡为公司长期发展奠定基础展望未来，我们认为公司新能源相关中高压产品价格或将持续承压，我们下修公司24/25年毛利率预期至28.5%/27.8%。我们看好公司：1）代工业务：BCD工艺平台持续迭代升级，0.11微米BCD技术平台完成工艺平台固化；2）IDM业务：12寸深槽工艺预研有序推进，IGBT模块、IPM模块、TMBS模块、MOSFET模块等新品拓展取得突破；3）12寸产线爬坡，为公司长期发展奠定基础。 维持“买入”评级，下调目标价至41.66元考虑到行业竞争加剧，自有产品&代工价格均面临较大的下行压力，我们下调24/25年收入预期7%/6%；下调归母净利预测10%/7%至14.17/15.47亿元，我们预计2026年归母净利润17.19亿元。我们给予公司可比公司平均的2.4x2024EPB，溢价幅度下调主因公司产品组合面临较大的价格压力，下调目标价至41.66元（前值：52.32元），维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，产品价格下行风险，新技术及产品研发不达预期风险。

轨交以旧换新在即；新兴装备第二成长曲线兑现2023 年时代电气收入 218.0 亿元（ yoy+20.9%）；归母净利 31.1 亿元（yoy+21.5%）。轨交季节性高峰带动 4Q23 实现收入 77.0 亿元（yoy+7.6%； qoq+39.4%），归母净利 10.5 亿元（yoy+6.0%； qoq+17.1%）。我们认为本轮轨交以旧换新以及新兴装备产能爬坡有望带动 2024-2026 年收入同比增长 18.4%/19.2%/12.7%。同时，考虑到公司功率半导体/新能源车电驱等业务市场竞争加剧，我们下调公司 2024 年归母净利预期 4%至 32.9 亿元，预测 2025/2026 年归母净利为 38.6/42.2 亿元。基于 SOTP，我们分别给予新兴业务/轨交及其他业务 25/20x 2024E PE（前值： 25/19x）， 可比公司均值23.6/19.2x（前值： 21/16x）， 溢价幅度调整主因新兴业务竞争加剧、轨交估值中枢修复，上调整 A 股目标价至 49.95 元。基于上市至今历史平均 AH溢价率 81.1%，调整港股目标价至 30.03 港元，维持买入评级。轨道交通：有望受益于内燃机车以旧换新与维修周期的来临2023 年时代电气轨道交通业务收入 129.1 亿元，同比增长 2.0%。其中，轨道交通电气装备/轨道工程机械/通信信号系统/其它轨道交通装备收入102.3/16.9/6.6/3.3 亿元，同比+4.8%/-1.1%/+0.4%/-37.1%。 2/28，国家铁道部表示加快推动新能源机车推广应用，力争到 2027 年实现老旧内燃机车基本淘汰。 3/1，国务院常务审议通过《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》。我们认为，公司轨道交通业务有望受益于此轮轨交设备以旧换新与维修周期的来临，实现稳健增长。新兴装备：宜兴三期快速推进，汽车/光伏第二成长曲线兑现2023 年时代电气新兴装备业务收入 87.3 亿元，同比增长 69.6%。其中，功率半导体/工业变流/新能源汽车电驱/海工装备收入 31.1/23.9/19.1/7.3 亿元，同比增长 69.4%/73.8%/74.7%/67.9%。根据 NE 时代，公司 23 年新能源车功率模块装机量 100.6 万套，排名第三；光伏逆变器中标超 17GW，排名进入国内前三；电驱装机 24.8 万套，排名进入行业前六。我们看好公司宜兴三期项目快速推进，在下游电网/新能源车/光伏等领域维持快速增长。调整 A/H 目标价至 49.95 元/30.03 港元，维持买入我们预计 2024E 新兴业务/轨交及其他归母净利润为 9.72/23.22 亿元。 基于SOTP，我们分别给予新兴业务/轨交及其他 25/20x 24E PE（前值： 25/19x），可比公司均值 23.6/19.2x（前值： 21/16x）， 溢价调整主因新兴业务竞争加剧、轨交估值中枢修复， 上调整 A 股目标价至 49.95 元。基于上市至今历史平均 AH 溢价率 81.1%，调整港股目标价至 30.03 港元，维持买入评级。 风险提示： 半导体周期下行风险；新能源车、光伏等需求不达预期风险。