技术实力为基，持续突破高附加值、高壁垒、大容量产品，成就精细化工领军者。新和成立足精细化工行业，以“化工+”、“生物+”为核心技术平台，在国内率先实现维生素A、E等产品关键中间体的产业化，在维生素、蛋氨酸、香精香料、PPS等领域构筑了领先的技术实力，显著的成本优势以及丰富的产品布局。得益于此，公司盈利能力在全A化工板块长期居于领先水平。 维生素：供给偏紧推动行业景气度上升，公司凭技术实力获高盈利回报，充分受益涨价潮。维生素主要用于饲料及医药化工等领域，维生素A、E等品种技术壁垒较高，行业集中度较高。供给端看，24年以来帝斯曼宣布剥离动物营养板块、7月末巴斯夫路德维希港事故推动维生素A、E供给紧张，出口景气度高；需求端看，国内猪周期利润修复，国内维生素用量存在改善空间。新和成通过改进柠檬醛、芳樟醇等上游中间体工艺实现降本，在价格承压的2023年维生素E净利率仍高达28%，充分受益于价格上涨。 素关于维生素E，我们与市场不同的观点：即使2025年巴斯夫装置复产，素对于维生素E价格的负面影响相对有限。我们观察到2023年德国维生素E进口量较2006年增长近两倍，而其余品种变化不大，考虑德国畜牧需求变化有限，故进口量大幅增长原因或在于巴斯夫维生素E生产装置长期老化，实际产量或远低于名义产能宣称的4万吨，未来仍将依赖进口，因此复产影响有限。 蛋氨酸：超市场空间超300亿的饲料添加剂，局公司布局18万吨液体蛋氨酸有望贡献新增量。2023年全球蛋氨酸需求超160万吨，随着以新和成为代表等企业的技术突破，蛋氨酸价格中枢下移，国内蛋氨酸产销量逐步提升。2024年上半年，新和成30万吨固体蛋氨酸实现满产满销，成本优势显著，公司投资建设18万吨液体蛋氨酸有望贡献约14亿的营收及5亿的净利。 香精香料：全球“嗅觉经济”复苏，规模效应带来高盈利能力。香精香料全球市场规模超300亿美元，长期看，市场增长主要受发展中国家消费升级驱动，短期看2024年以来海外香精香料消费强劲复苏，带动国内香料出口高增长。新和成作为国内规模最大的香精香料企业，产品丰富，市场占有率较高，规模效应使得公司毛利率显著高于竞争对手。 新材料：：PPS国产化推动者，局布局PA66产业链打开成长空间。PPS、高温尼龙、己二腈等关键新材料产品国产化率较低，受益于新能源车轻量化以及消费电子等领域发展，下游需求旺盛。新和成突破PPS生产技术，目前产能国内领先；PA66方面，公司于浙江上虞基地投资25万吨己二胺及48万吨尼龙新材料，于天津南港百亿投资建设己二腈及己二胺装置，后续延伸规划尼龙66产能，依托天津南港丁二烯配套装置，原料及运输具备成本优势。根据公司环评数据，浙江上虞48万吨尼龙新材料达产后有望贡献收入145亿元，净利润21亿元。 盈利预测、估值分析和投资建议：我们预测2024年至2026年，公司分别实现营收212.26/244.32/276.98亿元，同比增长40.4%/15.1%/13.4%；实现归母净利润53.76/60.92/68.61亿元，同比增长98.8%/13.3%/12.6%，对应EPS分别为1.75/1.98/2.23元，PE为12.6/11.1/9.9倍（根据12月26日收盘价），首次覆盖给予“买入-B”评级。 风险提示：宏观经济风险，竞争格局恶化风险，新产能投放不及预期风险，环保安全风险。

事件描述 11月 23日， 梅花生物发布《关于跨境收购业务与资产并签署〈股份及资产购买协议〉 的公告》。 公司拟以 105亿日元（折合人民币约 5亿元） 收购日本麒麟控股全资子公司协和发酵旗下的食品氨基酸、 医药氨基酸及母乳低聚糖（HMO） 业务及资产。 标的范围包括： a） 协和发酵上海工厂、 泰国工厂及海外其他生产经营实体的全部股权及下属资产， 包括土地、 房产、 生产设备及相关医药产品认证； b） 不低于 156亿日元的存货和正常水平的运营资本； c） 十余种医药氨基酸的菌种及相关知识产权， 包括精氨酸、 组氨酸、 谷氨酰胺、 丝氨酸、 羟脯氨酸、 缬氨酸、 亮氨酸、 异亮氨酸、 苏氨酸、瓜氨酸、 鸟氨酸等； d） 若干 HMO 的菌种、 生产线、 相关知识产权、 注册批文及上市许可， 包括 2’ -FL, 3’ -SL, 6’ -SL 等。 事件点评 收购效应： 1） 公司氨基酸管线进一步增加， 新增 HMO 管线； 2） 向下游高附加值医药级氨基酸市场延伸； 3） 出海发展战略得到落地。 此次交易完成后， 公司将新增多种氨基酸新品类和新菌种， 如精氨酸、 组氨酸、 丝氨酸、 瓜氨酸、 鸟氨酸和羟脯氨酸等， 并获得十余种氨基酸的发酵菌种及相关专利。 业务结构上， 公司将延伸产业链， 不仅能增加下游高附加值医药氨基酸产品的发酵和精制能力， 还将获得包括但不限于 GMP（ 良好生产认证）和全球多市场的氨基酸原料药注册证。 产品结构上， 公司将通过本次交易引入合成生物学精密发酵平台生产三种 HMO 产品的能力， 并获得相关知识产权体系。 产业布局上， 公司将通过交易获得多个国内外生产经营实体， 实现产业出海战略落地。 协和发酵： 合成生物学产业化的领先企业。 长期以来， 协和发酵一直处于全球合成生物学的领先地位， 凭借超过 70年的技术积累， 在氨基酸和 HMO产品的上游菌种改造和下游提取工艺上拥有众多专利。 协和发酵于 1956年和 1958年率先实现了 L-谷氨酸和 L-赖氨酸的工业化发酵生产， 后续成功研发并首先商业化了包括精氨酸、 鸟氨酸、 瓜氨酸、 丝氨酸在内的多种氨基酸产品。 在医药领域， 协和发酵专注于通过先进的发酵技术生产高纯度、 高品质的医药级氨基酸产品， 广泛应用于药品和健康领域， 包括原料药活性药物成分（API）、 药用辅料、 细胞培养基成分、 诊断试剂和功能食品原料等。 2022年， 协和发酵成功实现 HMO 类产品的商业化生产， 包括 2’ -岩藻糖基乳糖（ 2’ -FL）、 3’ -唾液酸乳糖（ 3’ -SL）、 6’ -唾液酸乳糖（ 6’ -SL）。 截至2024年 6月底总资产为 434.99亿日元， 净资产为-4.78亿日元， 2024年上半 年营业收入 84.93亿日元， 息税折旧摊销前利润-25.54亿日元。 投资建议 我们预测 2024年至 2026年， 公司分别实现营收 282.09/295.98/310.91亿元， 同比增长 1.6%/4.9%/5.0%； 实现归母净利润 28.88/31.96/34.81亿元，同比增长-9.2%/10.6%/8.9%， 对应 EPS 分别为 1.01/1.12/1.22元， PE 为10.0/9.0/8.3倍， 维持“增持-A” 评级。 风险提示 主要产品价格波动风险： 苏、 赖氨酸、 玉米、 豆粕等产品价格的大幅波动可能会影响公司的成本结构和盈利能力。 海外市场销售可能因国际贸易环境变化带来的不确定性风险， 例如反倾销税调查、 国家贸易限制。 新建项目投资回报率不及预期的风险。 环境和安全生产风险。 核心技术泄露及核心技术人员流失风险。 交割及收购整合风险： 由于交易架构复杂， 交易双方分别为中国和日本资本市场上市的企业， 交易标的涉及全球多地的法律、 财务、税务和合规运营等事项， 存在一定交割风险， 且公司整合协和发酵后， 整合成效存在不确定性。

事件描述 公司发布 2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营收 186.81亿元，同比下降 8.99%；实现归母净利润 19.95亿元，同比下降 7.65%；其中，2024年第三季度，公司实现营收 60.38亿元，同比下降 12.97%，环比下降 1.92%；实现归母净利润 5.21亿元，同比下降 33.96%，环比下降 27.78%。毛利率为17.65%，同比下降 0.83pct，环比下降 2.03pct；净利率为 8.64pct，同比下降2.74pct，环比下降 3.09pct。 事件点评 三季度氨基酸景气上行 ，及 苏氨酸及 98.5% 赖氨酸价格抬升 。根据博亚和讯，2024年第三季度苏氨酸，98.5%赖氨酸，70%赖氨酸均价分别为 10.86、10.63、5.29元/公斤，同比-4.57%、+7.50%、-15.02%，环比+5.42%、+2.07%、-2.52%。苏、赖氨酸海外需求强劲。第三季度国内赖氨酸出口量为 26.72万吨，同比增长 4.88%，环比增长 0.51%；赖氨酸出口均价为 0.93万元/吨，同比增长 11.36%，环比增长 3.98%。第三季度国内苏氨酸出口量为 17.17万吨，同比增长 11.86%，环比下降 3.31%。截止 2024年 11月 6日，四季度国内苏氨酸、98%赖氨酸、70%赖氨酸均价分别为 11.90、10.99、4.96元/公斤，相比三季度均价分别为+1.15、+0.42、-0.31元/公斤。 味精 、 黄原胶等主要产品价格下降影响业绩 。三季度公司苏氨酸、饲料级缬氨酸、赖氨酸等产品销量增长，但由于味精、黄原胶及淀粉副产品市场销售价格下降，导致营收及毛利率承压。 长期坚持高分红、 、 高回购回报股东。公司上市以来累计分红 108.47亿元，上市以来平均分红率为 52.77%。10月以来公司披露回购计划，回购金额不低于人民币 3亿元，不超过人民币 5亿元。 投资建议 我们预测 2024年至 2026年，公司分别实现营收 282.09/295.98/310.91亿元，同比增长 1.6%/4.9%/5.0%；实现归母净利润 28.88/31.96/34.81亿元，同比增长-9.2%/10.6%/8.9%，对应 EPS 分别为 1.01/1.12/1.22元，PE 为9.5/8.6/7.9倍。长期看，公司在味精、赖氨酸、苏氨酸三大产品具备稳固的领先地位，持续分红回购汇报股东，短期看，赖氨酸、苏氨酸等产品价格抬升对业绩形成支撑，首次覆盖给予“增持-A”评级。 风险提示 主要产品价格波动风险：苏、赖氨酸、玉米、豆粕等产品价格的大幅波动可能会影响公司的成本结构和盈利能力。海外市场销售可能因国际贸易环境变化带来的不确定性风险，例如反倾销税调查、国家贸易限制。新建项目投资回报率不及预期的风险。环境和安全生产风险。核心技术泄露及核心技术人员流失风险。

事件描述公司公布2024年前三季度业绩，前三季度实现营收113.76亿元，同比增长18.32%，实现归母净利润10.03亿元，同比增长3016%。第三季度公司实现营收41.25亿元，同比增长25.23%，环比增长9.28%。实现归母净利润3.96亿元，同比增长683.55%，环比增长19.65%。毛利率为29.21%，同比提升12.61pct，环比下降1.59pct；净利率为9.63pct，同比提升11.69pct，环比提升0.85pct。 事件点评蛋氨酸业务强劲增长。公司第三季度蛋氨酸营业收入同比增长31%，毛利同比增长296%，液体蛋氨酸受益于渗透率提升，销售创单季记录，固体蛋氨酸销售实现双位数同比增长。南京工厂和法国鲁西永工厂创单季产量记录。价格方面，根据Wind，2024年第三季度国内蛋氨酸均价为20.69元/kg，同比增长15.8%，环比下降4.37%，环比略有下跌，但中国和欧洲两大生产平台通过优化分销路径降低分销成本，抵消了当季产品价格承压带来的不利影响。此外，公司福建泉州年产15万吨固体蛋氨酸工厂施工持续推进；维生素A和维生素E在三季度末价格反弹，对提升维生素业务盈利水平有积极影响。公司维生素A生产单元的降本增效计划进展顺利。 长特种产品第三季度营收同比增长10%，毛利同比增长20%。单胃产品和水产品销售强劲。公司欧洲年产3万吨特种产品产能扩充及优化项目建设工程已完成，目前正处于产能爬坡阶段。南京年产3.7万吨特种产品饲料添加剂工厂项目计划于2024年年底前完成机械竣工。 公司运营效率提升显著。公司积极实施运营效率提升计划，2024年经常性成本开支缩减总额预计达到1.78亿元，成本竞争力有望提升。同时公司永久关闭法国科芒特里工厂固体蛋氨酸生产线，推出维生素A生产效率优化项目以及高效开展南京工厂卓越运营项目。 投资建议我们预测2024年至2026年，公司分别实现营收149.03/162.73/175.49亿元，同比增长13.0%/9.2%/7.8%；实现归母净利润13.72/15.54/16.72亿元，同比增长2529.4%/13.3%/7.6%，对应EPS分别为0.51/0.58/0.62元，PE为22.6/20.0/18.6倍。公司作为蛋氨酸领域的头部企业，受益于液体蛋氨酸渗透率提升，同时加快特种产品业务发展，首次覆盖给予“增持-A”评级。 风险提示饲料行业需求下滑风险：公司产品主要面向养殖业，若未来养殖业需求下降，将会对公司的业绩产生负面影响。产品价格下滑风险：蛋氨酸价格受市场供需、原材料成本影响，若蛋氨酸价格出现大幅下跌，将会影响公司的盈利能力。竞争加剧的风险：行业新增产能投放过快可能导致市场竞争加剧，影响公司市场份额。商誉减值的风险。