报告导读 精酿啤酒进入产业化阶段,设备商先受益 投资要点 精酿啤酒:啤酒设备投资的新增长点 进口啤酒是啤酒消费升级的先期指标,2013~2017 年内进口啤酒占全国啤酒消费量的比重由0.36%提升至1.6%,四年间进口量的复合增速高达292%。2013 年以来中国精酿企业数量高速增长,2017 年已超过300 家,并出现牛啤堂、高大师、熊猫精酿、酒花儿等规模企业。熊猫精酿自2014 年起营收连续三年增速都超过300%,预计2019 年建设完成年产15000 吨的安顺精酿啤酒项目一期。公司2014 年收购英国著名的精酿设备制造商microdat 全部IP,并为熊猫精酿供货,将受益精酿产业化。同时公司向下游代工业务延伸,投资大目湾精酿啤酒服务平台项目,含精酿代工产能10000t,获得新的收入增长点。 从国内走向国际,工业啤酒看海外新兴市场 全球啤酒消费进入成熟期,年消费量在1.8 亿kL 以上。分地区来看,中南美、非洲等地区为啤酒行业近几年较为看重的新兴市场,2016 年增速分别为12.2%、2.6%。同时,啤酒消费最多的亚洲内部存在市场格局变化,以越南、印度为代表的国家增速十分强劲,2016 年分别达到7.4%、9.9%。公司先后承接了百威英博、喜力啤酒、SAB 米勒等国际啤酒企业在巴西、越南、东帝汶、南非、柬埔寨等地的大型项目,海外认可度较高。 无菌罐装版图不断扩张 公司在无菌罐装业务上三线布局,啤酒灌装业务与酿造设备协同性较强,子公司南京保立隆在低酸饮料无菌灌装等技术难度大、对设备供应商的综合能力要求高的细分领域获得日本东罐认可,2018 年收购德国芬纳赫公司获得乳品灌装先进技术及优质客户资源。我国高端乳品行业景气度较高,巴氏奶市场增速在10%以上,酸奶市场增速在20%以上,公司引进德国技术有望打造业务新版图。 盈利预测及估值 我们看好公司在国际啤酒装备市场的竞争力,此外在饮料、乳品灌装领域也具备差异化优势。我们预测公司2018~2020 年实现营收10.18、11.67、13.43 亿元,同比增速为22.42%、14.63%、15.05%,实现净利润0.81、1.05、1.36 亿元,同比增速为21.37%、28.94%、29.54%,对应EPS 分别为1.09、1.41 和1.83 元/股,对应的PE 为24 倍、19 倍和14 倍。给予“增持”评级。 风险提示:应收账款坏账率升高,汇率波动风险。

乐惠国际披露2018年半年报,公司2018年上半年实现营收4.73亿元,同比10.04%;归母净利润0.41亿元,同比11.09%。在大力拓展海外业务致使费用增加情况下,公司业绩仍同比上升,符合此前预期。 经营分析 海外业务成业绩贡献主力,投入获取初步回报:公司2018H1实现收入、利润双双增长,主因海外啤酒设备业务贡献及汇兑收益增加。作为全球少数具备啤酒整厂交钥匙能力的供应商,报告期内,公司加大海外布局,海外业务收入占主营收入近80%;销售费用与管理费用有所增加,同比+49.62%、+24.09%,影响扣非归母净利润。目前,国际市场的投入开始逐步进入回报期,公司产品销售至超过40个国家和地区,于2017年设立的印度、墨西哥子公司市场拓展顺利,均获数百万美元订单,订单份额已增长近80%。 国内啤酒市场开始企稳,精酿设备迎来发展机遇:经过四年的低迷,2017年底开始我国啤酒产量逐步开始企稳,2018年1-6月,中国规模以上啤酒企业累计产量2064.2万千升,同比+1.2%(国家统计局),并开启价格普涨,有望带动下游装备市场的需求恢复性增长。此外,代表消费升级趋势的精酿啤酒正以45%的复合增速快速成长。目前,我国精酿啤酒在整体啤酒市场的渗透率不足1%,我们测算,平均每年增加1个百分点渗透率将对应超50亿元精酿啤酒设备的国内市场规模,迎来新需求蓝海。 布局消费升级高增长赛道,募投项目确保成长能力:公司重点布局海外工业啤酒整厂工程、国内精酿啤酒市场、乳品无菌包装三大消费升级下游领域增长快速,产能瓶颈已成为制约公司规模扩张的重要因素。2017年底的募集项目将解决产能瓶颈问题,投产后将为公司带来近50%的产值提升空间,且有望通过智能制造与物流等优化实现降本增效。此外,公司正在投资打造精酿啤酒OEM共享平台,有望成为公司未来的新盈利增长点。 盈利调整及投资建议 我们预计公司2018-2020年有望实现营收9.77/11.91/14.50亿元,归母净利润0.99/1.20/1.46亿元,同比+46.93%/21.98%/21.33%。我们维持对公司的买入评级及40元目标价,当前股价对应23X18PE、19X19PE。 风险提示 国内精酿啤酒设备竞争加剧;国际进出口政策变化;汇兑损失风险;解禁风险(2018.11.13)

经营分析 国内啤酒设备减少,海外业务占比持续提升:公司2017年收入、利润出现同向下降,主因国内啤酒设备需求减少、海外销售汇兑损益增加,同时过去一年直接材料成本占比提升,但公司通过合理管控承接合同质量、及时优化管理,实现销售毛利率+3.75ppt的提升。公司是全球少数具备啤酒整厂交钥匙能力的供应商,海外业务为公司战略布局重点。2017年,公司海外收入占比达到43.72%,实现持续提升。 国内啤酒市场企稳,精酿市场正在打开:我国啤酒饮料行业经过四年的低迷,2017年全行业销售收入同比增长2.3%,并开启价格普涨,显示啤酒行业触底回稳,预计将带动下游装备市场的需求恢复性增长。此外,精酿啤酒作为消费升级新风向,在我国正以超40%CAGR速度增长。目前精酿啤酒在国内啤酒行业销售渗透率不足1%,对标欧美15%-25%的销售占比提升空间巨大,从而创造新的设备需求蓝海。 看好公司龙头地位,三大消费升级领域布局潜力巨大:公司是我国啤酒酿造设备龙头,重点布局海外工业啤酒整厂工程、国内精酿啤酒市场、乳品无菌包装三大消费升级下游领域。公司此前产能受限,2017年底通过上市募资解决啤酒酿造设备产能瓶颈问题,有望于近两年建成投产,为公司带来近50%的产值提升空间。此外,公司于2018年3月公告将投资近2亿元,在浙江象山大目湾新城打造国内首个大型精酿啤酒智能制造中心及服务平台,有望加速国内精酿啤酒渗透,为公司设备销售打开巨大市场空间。 盈利调整与投资建议 我们预计公司2018-2020年有望实现营收9.77/11.91/14.50亿元,归母净利润0.99/1.20/1.46亿元,同比+46.93%/+21.98%/+21.33%。我们看好公司在啤酒装备市场的龙头地位及在消费升级领域的积极布局,维持对公司的买入评级,6-12个月目标价40元,当前股价对应26X18PE、22X19PE。 风险提示 国内精酿啤酒设备竞争加剧;国际进出口政策变化;汇兑损失风险。

事件 乐惠国际公告拟使用自筹及融资资金共计19,967万元,用于投资建设大目湾精酿啤酒服务平台、C2M智能制造及商业体验综合体项目(“大目湾项目”),项目地点位于宁波市象山县大目湾新城,建设周期约36个月。 经营分析 斥资2亿资金打造国内精酿啤酒文化圣地:根据公司公告,此次项目将打造一个涵盖柔性精酿啤酒智能制造中心、精酿啤酒企业共享服务平台、精酿啤酒娱乐休闲体验园、精酿啤酒体验商业及配套人才公寓的新型综合体,通过完善的配套实现商对客、客对厂等多维度精酿啤酒相关产销服务。 国内精酿啤酒空间广阔,公司产品领先市场:精酿啤酒在我国方兴未艾,2011-2017年的消费量一直保持两位数增长。在欧美发达国家,精酿啤酒在啤酒总消费量占比可达20%,而在我国该渗透率尚不足0.5%,未来消费升级空间广阔。我们测算,国内精酿啤酒渗透率每上升1个百分点,对酿造设备的需求量可增加约5000台,对应每年超过50亿元的市场规模。公司自2012年起通过自主研发和海外并购,已形成完整的精酿啤酒设备产线,市场地位和竞争优势凸显。 前瞻性布局啤酒饮料消费升级领域:在精酿啤酒之外,公司还利用行业龙头地位和自身技术优势,积极参与百威英博、喜力等国际啤酒巨头在非洲、东南亚等发展中地区的建厂扩张,实现海外业务稳健增长。此外,公司于年初完成对德国资深乳饮品高速和无菌包装设备制造商Packtec的收购,有望参与到我国乳饮品包装迭代升级的过程中,实现业务版图的进一步扩张。 投资建议与估值 我们认为公司拟建的大目湾项目将有望打造国内首个大型精酿啤酒智能制造与C2M(客对厂)文化圣地,从而催化精酿啤酒文化在国内加速渗透,公司作为啤酒设备龙头和项目主办方,有望最大程度受益市场需求增长红利。 我们看好公司在国内啤酒装备市场龙头地位及在下游消费升级领域的前瞻性布局,预计公司2018-2019年有望实现营收10.52/13.24亿元,归母净利润0.96/1.20亿元,同比+31.3%/+24.4%;摊薄EPS1.29/1.61元,维持“买入”评级,当前股价对应22.3X18PE、17.9X19PE。 风险 国内精酿啤酒设备竞争加剧;国际进出口政策变化;汇兑损失风险。

投资逻辑 公司是国内啤酒设备龙头,布局下游消费升级赛道:公司是我国啤酒酿造设备龙头企业,具有啤酒酿造设备和无菌灌装设备两大产品体系,是全球少数具备啤酒厂整厂交钥匙能力的供应商之一。近年来,公司在海内外市场逐步渗透,培育三大领域消费升级客户,为公司持续性成长奠定了坚实的基础。公司于2017年11月以19.71元/股价格在A股市场公开发行1865万股募资,将用于全面扩建高溢价产品产能、提升公司的研发实力。 海外参与新兴市场拓展,国内开发精酿啤酒设备:非洲、南美、东南亚等发展中国家是目前全球啤酒消费量增长的新引擎,也是国际啤酒巨头近年以来的布局重点。公司通过与百威英博、喜力等国际啤酒巨头合作扩张,在海外多地实现项目总量和订单的稳健增长。此外,国内啤酒消费总量进入稳恒期,但代表消费升级趋势的精酿啤酒正以45%的复合增速快速成长。公司已于近两年成功配套国内多个精酿啤酒产线,我们判断良好的客户基础和成熟的配套技术将助力公司最大程度受益国内精酿啤酒市场的快速崛起。 内生外延发展无菌灌装,三大板块渐次形成:公司通过自主研发及海外并购,渐次形成啤酒、乳品、饮料包装三大业务板块。在啤酒包装领域,我国呈现玻璃瓶向易拉罐装产品升级趋势。公司提早布局易拉罐灌装核心技术,是目前国内唯一能够实现商业运行电子阀灌装机的企业。此外,公司通过收购德国资深乳饮品高速和无菌包装设备制造商Packtec,补足了自身乳品无菌包装的技术短板,有望参与到我国乳饮品包装迭代升级的过程中,实现业务版图的进一步扩张。 投资建议与估值 我们看好公司在国内啤酒装备市场龙头地位,认为公司在啤酒饮料三大消费升级领域的前瞻性布局将成为公司业绩增长的持续动力。预计公司2017-2019年有望实现营收9.38/10.52/13.24亿元,归母净利润0.73/0.96/1.20亿元,同比-4.3%/+31.3%/+24.4%;摊薄EPS0.99/1.29/1.61元。首次覆盖,给予公司“买入”评级,6-12个月目标价40元,当前股价对应23.2X18PE、18.6X19PE。 风险 国内精酿啤酒设备竞争加剧;国际进出口政策变化;汇率波动产生的汇兑损失风险。