中国坦克装甲车龙头:受益外贸接力、内需持续;大股东为军工混改试点(1)国家唯一的集主战坦克系列和中重型轮式装甲车系列为一体的装备研制生产基地。(2)隶属兵器集团,大股东一机集团近期无偿划转部分股份至中兵投资;我们认为此股份划转具积极意义。大股东一机集团为军工企业混合所有制改革试点。兵器集团还有北京北方车辆集团等装甲车辆相关单位。 内需持续:新型陆装换装需求:99A坦克、15式轻坦、8×8轮式装甲车等(1)我国国防军费有望保持稳步增长,武器装备是投入重点。我国地缘政治复杂,需保持强大陆军,陆军装备支出较高。坦克装甲车辆为陆军核心装备,新型装备换装需求持续。(2)根据公司2019年年报披露:在国庆70周年盛大阅兵式中,公司99A坦克、15式轻型坦克、8×8轮式装甲无线电接入节点车等66台套装备铁甲雄风、威武雄壮通过天安门广场。预计未来几年,我国陆军有望退役部分老旧坦克,逐步换装99A坦克等新型装备。 外贸接力:有望迎来小高峰:VT-4坦克、VT-5轻坦、轮式步兵战车等未来几年,预计巴基斯坦、泰国、尼日利亚等我国主要军贸出口国的VT-4主战坦克、VT-5轻型坦克和VN-1轮式步兵战车需求向好,支撑外贸需求。 预收款、存货大幅增长,盈利能力强的外贸业务增长,业绩有望逐步释放(1)公司近三年预收款和存货均大幅度增加。2019年预收款和存货分别达90亿元、36亿元,同比增长52%和72%。2016-2018年,年复合增长率分别达112%和45%。存货构成以在产品为主,占76%。(2)坦克和装甲车外贸需求趋势较好、盈利能力较强,未来公司业绩有望逐步释放。 投资建议 预计2020-2022年公司归母净利润6.8/8.0/9.3亿元,同比增长19%/18%/15%,EPS为0.40、0.48和0.55元,PE为24、21和18倍。 公司目前在手现金122亿元,为主流军工股中估值最低的标的之一。考虑陆战核心总装资产整体上市的稀缺性和战略价值,给予公司2021年30倍PE,目标市值240亿,6-12月目标价14.20元,首次给予“买入”评级。 风险提示 新冠疫情影响超预期,外贸及换装需求持续性,军工央企改革低于预期;解禁风险:2月10日公司有7.3亿股大额解禁,占解禁前流通股76%。

投资逻辑市场对“新徐工”的三大期待: (1)混改 (2)挖掘机 (3)盈利能力提升与业内极具竞争力的友商相比,“老徐工”与之主要差异在于 (1)机制差异; (2)产品结构差异; (3)盈利能力差异。 市场期待:从“老徐工”脱胎换骨成“新徐工”。 (1)混改:通过控股股东混改,激发上市公司活力,打好机制基础。 (2)挖掘机:期待集团挖掘机等工程机械资产整体上市;挖掘机作为“工程机械之王”,目前已成为徐工集团旗下工程机械第一大板块,如果注入则有望提升上市公司盈利能力。 (3)盈利能力:期待公司活力激发,期待起重机械、挖掘机等业务未来盈利能力大幅提升,分红比例大幅提升,为上市公司股东创造更大价值。 混改:控股股东混改、战略投资者引进,完善公司治理、员工持股等工作根据公告,控股股东“徐工有限”拟引入战略投资者,进一步完善公司治理、员工持股等工作。如混改完成,公司将成为混合所有制公众企业。机制上将最接近中联重科。期待健全激励机制,激发管理层和核心骨干动力。 挖掘机:期待挖掘机等工程机械资产整体上市,改善上市公司产品结构母公司旗下:挖掘机、矿机、塔机、混凝土机械尚不在上市公司,如加上去,则“新徐工”——徐工集团工程机械板块2019年收入超三一重工(757亿元),居工程机械行业中国第一。2019年上半年徐工挖机营收86亿,毛利率30.9%;我们测算徐工挖掘机2019年收入超160亿元。 2020年3月徐工挖掘机销量排名国内第二,同比增长35%;市占率17%,同比提升近3个百分点。如果假设2020年徐工集团挖掘机销量同比增长20-30%,收入增长25%至200亿元,假设净利率达7-8%,则理论上合理净利润有可能达到15亿元左右。 盈利能力提升:目前净利率、ROE等指标明显低于三一重工、中联重科公司盈利能力具备较大提升空间,详细参见正文第三章的比较研究。 投资建议预计公司2020-2022年净利润为46/52/56亿元,增长28%/13%/7%; EPS为0.59/0.67/0.72元;PE为9.4/8.3/7.7倍;2020年PB为1.2倍,具安全边际。考虑公司有望脱胎换骨成“新徐工”,给予2021年12倍PE,目标市值624亿元(未考虑挖掘机等整体上市),6-12月目标价7.97元。 维持“买入”评级。如未来挖掘机等工程机械资产整体上市,测算未来的“新徐工”整体收入、市值有望逐步接近1000亿元(未考虑相应成本)。 风险提示地产基建投资低于预期、汇兑损失风险、疫情发展超预期等风险。

业绩简评 公司公告:1)2019年实现营收81.87亿元,同比增长3.62%;归母净利润6.35亿元,同比下降14.25%。2)2020Q1实现营收18.68亿元,同比增长0.17%;归母净利润1.31亿元,同比下降24.70%。 经营分析 业绩下滑主因零售气体价格下降、疫情影响,现金流优质,研发投入加大1)公司2019年全年业绩下滑14%,其中第四季度单季度收入同比增长17%,业绩同比下滑49%,主因零售气体价格大幅下降,气体业务毛利率同比下降2.2pct。以山东杭氧液氧为例,2019下半年出厂价同比下降38%,当大宗气体收入不变时,测算总气体收入约下降9%。2020Q1受疫情影响较小,收入略增0.17%,气体运输受阻、需求低迷等致业绩下滑25%。2)现金流稳健、优质,2019年实现经营性现金净额14.66亿元,同比增长14%,净现比为2.31;研发投入加大,2019年研发费用为2.72亿元,同比增长29%,推进空分设备等核心技术与核心部机、新型气体产品研制。 气体业务规模、应用与模式上均取得突破,设备业务研制顺利、订单饱满1)近年来,公司大力推进气体运营业务,规模、应用与模式上均有较大进展。随着广西杭氧、河南杭氧、山西杭氧、杭氧萍钢共19.5万m3/h空分项目陆续投运,公司大宗气体、零售气体销量实现双双增长,2019年气体收入占总收入比为57%;应用上,公司获得青岛芯恩电子气项目,首次进军半导体相关领域;运营模式上,积极向“一对多”供气发展,在配套园区供气项目、无人值守供气项目上进行尝试。 2)作为空分设备龙头,公司全面提升空分成套技术和核心单元部机技术水平,共承接空分设备及石化设备订单43.05亿元,保障全年业绩。 业绩将走出低迷期,预计2020年将重回增长轨道,气体业务价值显现我们认为,随着气体项目投产加快、气价影响因素减小,2020年公司业绩有望回归正增长轨道,气体业务将持续为公司带来优质现金流。 盈利调整与投资建议n我们基本维持盈利预测,预计2020-2022年归母净利润为8.4/10.3/12.1亿元,同比增长33%/22%/17%,目标价17.3元,维持买入评级。 风险提示 气体价格波动;煤化工等项目受阻;气体项目运营不畅;疫情影响超预期。

球硅新锐有广阔空间,国产替代锁定成长。球形硅微粉的价格是其他产品的约3倍以上,且公司球形硅微粉营收占比还不到30%,因此该类产品占比提升是公司成长的主逻辑。我们根据环氧塑封料(EMC)和高频高速覆铜板(CCL)的市场进行推算,公司在全球球形硅微粉市场份额不到10%,上升空间充足。我们看好公司球形硅微粉产品发展:1)需求增长,虽然全球疫情蔓延,但是5G/IDC需求仍然强劲,带动CCL和半导体行业需求结构性增长,确定性较高;2)供应环境改善,EMC和CCL下游都有国产替代的趋势,从而使得硅微粉环节也加速国产替代(公司已深度绑定国内高端CCL领导厂商);3)技术突破,公司NQ系列和DQ1150系列已经获得了重点客户的认可,并且根据公告可推断产品在大客户高速CCL中导入预期顺利。 新产能释放增添成长动力,目前投产较顺利。公司智能化升级项目在今年仍将持续释放剩余产能(增量贡献8%),硅微粉生产基地项目也将在今年释放出4条共计年产球形硅微粉7200吨的产能(增量贡献100%),从在建工程和产业链调研可知项目投产顺利,有望为今年增长提供产能保障。 投资建议 我们预计公司20~22年归母净利润为1.17/1.60/186亿元,对应PE为37X/27X/23X,考虑到疫情导致公司今年无法发挥正常的业务水平、注册制在其他板块放开后科创板估值溢价效应减弱但公司涉及5G和半导体板块且增长空间充足,因此我们按照21年业绩、40倍估值估测公司的合理市值为64亿元,对应目标价74元(目标价下调主要源于对科创板估值溢价进行调整),给予“买入”评级。 风险提示:募投项目投产进度不及预期;订单不及预期;限售股解禁。

OLED检测业务大幅增长,2019年收入占比提升至35%。(1)分产品看,2019年公司信号检测系统、AOI光学检测系统、OLED调测系统和平板显示自动化设备收入占比分别为16%/39%/35%/7%;增速分别为-5%/40%/198%/-51%;毛利率分别为54%/43%/53%。(2)2019年费用比例有所提升。全年销售费用、管理费用、财务费用和研发费用分别增长41%/72%/140%/54%。 财务费用大幅增长系银行借款增加导致利息支出大幅增加;研发投入2.9亿元,其中费用化2.66亿元。(3)半导体领域的前期投入拖累2019年全年业绩。(4)2020年3月底公司存货7.1亿元,同比增长11%。 2020年一季度生产受疫情影响,订单充裕保障全年业绩增长。公司位于武汉,受新冠疫情影响,复工时间延迟,物流、交通受阻,导致一季度收入和业绩下滑较多。但是公司在手订单充裕保障全年业绩,一季度公司与京东方新签面板检测设备合同6.96亿元,半导体业务也有斩获。我们预计今年在手订单有望较去年保持20%左右的增幅。 半导体和新能源业务开始放量,产品结构持续优化。2019年半导体业务确认收入470万元,新能源业务确认收入1400万元,开始贡献收入增量。2019年公司在新能源领域(锂电池和燃料电池检测设备等)已取得过亿订单。公司半导体业务持续斩获订单:(1)2019年12月,公司中标长江存储5台高温老化测试机,执行主体是武汉精鸿;(2)2020年1月,上海精测中标长江存储3台集成式膜厚光学关键尺寸量测仪;电子显微镜产品正在研发阶段;(3)2020年3月,WintestLCD驱动芯片检测设备获台湾客户订单。 投资建议 考虑到公司半导体业务拓展好于预期,疫情下我们对盈利预测维持不变,预计2020~2022年公司净利润4.0/5.1/6.2亿元,同比增长49%/27%/22%;EPS为1.6/2.1/2.5元,PE为39/31/25倍。我们给予公司2020年50倍PE估值,6-12个月目标价82元。维持“增持”评级。 风险提示 疫情对需求端的冲击影响超预期;半导体、新能源业务拓展不及预期。

事件 公司公告:1)2019年实现营业收入46.84亿元,同比增长20.4%,实现归母净利润7.66亿元,同比增长3.1%;一季度实现营业收入8.66亿元,同比增长3.0%,实现归母净利润9428万元,同比减少51.4%。2)拟将公司下属3C、激光精密加工与燃料电池三个事业部资产出售,交易对价合计为2.00亿元(现金方式)。3)拟定增募资不超25亿元加码锂电设备业务。 经营分析 研发投入力度大,经营性现金流大幅改善,在手订单充足保障全年业绩 1)公司2019年、2020Q1业绩放缓主因在研发投入加大,增加研发、物力。2019年公司新增多个研发项目,包括工艺叠片机研发量产项目、超高速圆柱电池组装线项目等,研发人员达到2192人,同比增加近1000人,研发投入为5.32亿元,同比增长87.54%;2020Q1研发投入为1.37亿元,研发费用率达15.76%,同比增长4.78ppt。 2)现金流大幅改善,在手订单充足。公司2019年经营性现金流净额为5.41亿元,同比增长1127.08%,回款良好;截至2020Q1公司在手订单(含税)54.42亿元,保障业绩。 聚焦锂电,拟募资不超过25亿元投入华南总部、设备升级、数字化等项目1)公司将聚焦锂电设备主业,拟出售3C、激光精密加工与燃料电池三个事业部给君导科技、迅科科技、氢导科技,交易对价合计为2.00亿元。2019年三大事业部合计营业收入8409万元、亏损9510万元。我们认为,公司聚焦锂电设备有利集中资源发展确定性方向业务,未来业绩确定性高。 2)拟募资不超过25亿元,投建华南总部制造基地项目、自动化设备生产基地能级提升项目、先导工业互联网协同制造体系建设项目、锂电智能制造数字化整体解决方案研发及产业化项目。我们认为,加强后道设备、优化整线方案、数字化建设有利于提升公司整体竞争力,加大议价能力。 盈利调整与投资建议 考虑到疫情影响部分订单落地与交付、剥离三大事业部收入减少与增加投资收益(预计2019年)等情况,我们下调公司业绩,预计公司2020-2022年归母净利润为10.8(下调14%)/12.1(下调40%)/16.7亿元,同比增长43%/10%/38%,当前股价对应2020、2021年29倍、26倍PE。 风险提示 下游电池扩产项目进程不及预期;新冠疫情影响超预期;新能源汽车政策带来需求波动;竞争加剧;回款风险;解禁风险。

事件 公司发布2020年一季报,实现营业收入173亿元,同比下滑19%;归母净利润22亿元,同比下滑32%;扣非净利润19.5亿元,同比下滑37%。 点评 工程机械旺季延后,一季度业绩符合预期;研发费用、财务费用(汇兑损失)同比增加近3亿元;公司加大对下游经销商及客户支持,业绩承压受一季度疫情影响,公司2020年一季度综合毛利率为28.2%,下滑2.5pct;销售净利率为12.8%,下滑2.8pct。 费用方面,一季度销售/管理/财务费用率分别为5.5%/6.2%/1.8%,变动较大的是财务费用(同比增加近2亿元):主要系疫情期间汇率波动较大,汇兑损失增加。2020年4月23日,公司发布公告,公司将开展金融衍生品业务,对冲国际业务中的汇率风险,降低汇率及利率波动对公司的影响。 公司大力推进数字化转型,发展智能化、信息化以及关键零部件研发,一季度疫情影响下研发费用仍增长18%;研发费用同比增加近1亿元。 一季度经营活动净现金流-9亿元,受疫情影响,销售额下降,公司加大对经销商及客户的支持,帮助度过短暂性困难,增强与经销商和客户粘性。 公司二季度业绩有望大幅提速!全年扩内需政策加码,叠加更新需求,行业有望持续高景气,公司市占率有望进一步提升挖掘机:3月中旬以来,基建项目加速复工,挖掘机下游需求爆发,以公司为首的主机厂纷纷将小挖提价10%、中大挖提价5%。在疫情影响下,未来基建投资有望加码,地产边际改善。预计4月挖掘机行业单月销量同比大增近50%,二季度有望增长40%,全年有望增长10%以上,公司在技术、性价比以及供应链优势下,2020年3月市占率提至25.9%。2019年上半年挖掘机毛利率36.8%,下半年大中挖占比提升,毛利率提升至41%。 混凝土机械:2019年混凝土泵车行业销量约8000台,保持较高增速;2020年有望增长15-20%。治超政策趋严,搅拌车销量有望快速增加,旧机淘汰+环保替换持续驱动增长。2019年公司混凝土机械收入232亿元,大增37%,市场第一地位持续巩固,毛利率29.8%,同比大幅提高4.6pct。 起重机械:2019年收入达140亿元,同比增长50%,销售创历史新高,履带式起重机稳居行业第一。2019年起重机械毛利24.3%,同比基本持平。2020年基建投资将超预期,汽车起重机销量有望同比增长超10%。 盈利预测与投资建议:维持盈利预测不变,预计公司2020-2022年净利润136/150/163亿元,同比增长21%/11%/8%,PE为12/11/10倍。考虑工程机械行业周期性有所弱化,公司未来3年业绩确定性具备溢价,估值有望进一步提升。给予公司2020年15倍PE,目标市值为2000亿元,6-12月目标价23.71元。 风险提示 基建、地产投资不及预期;海外、国内新冠疫情超预期风险。

事件: 2020年第一季度,公司实现收入13.5亿元,同比增长34%;净利润2.22亿元,同比增长102%;扣非净利润2.34亿元,同比增长134%;业绩落于之前业绩预告的中枢,符合市场预期。 简评: 疫情下公司一季度订单交付基本正常,盈利能力维持平稳。疫情下公司及时复工复产保障产品正常交付和收入高增长;单季度毛利率31.4%,同比下滑1pct,环比下滑7.44pct。期间费用率13%,同比下滑5.3pct,环比持平。 单季度净利率16.6%,同比提高5.1pct。公司研发费用同比增加77%,财务费用同比减少213%,主要为汇兑收益增加导致。我们认为新冠疫情考验了公司产品交付能力和成本控制能力较好。 低油价短期压制国内三大油资本开支,短期行业景气度受损,但国家能源安全中长期逻辑仍然不变。目前布伦特油价在23美元/桶的较低水平,对国内资本开支带来一定程度压制。根据国内三大油公司报告,中海油资本支出计划为850-950亿元,同比增长6.25%-18%(我们判断2020年中海油下调上述资本开支计划的概率比较大),中石油资本开支计划为2950亿元,同比减少0.6%,中石化资本开支计划为1434亿元,同比减少2.5%。我们认为短期行业景气度受损,中长期油服行业国家能源安全逻辑不会改变。 目前在手订单饱满,生产排产至三季度。2019年全年公司累计获取订单81亿元,同比增长34%,年末存量订单44亿元。根据投资者关系记录,2020年一季度新增订单同比增长。目前生产繁忙,生产排产至三季度。 员工持股计划购买完成彰显未来业绩增长信心。公司2020年1月7日推出“奋斗者5号”员工持股计划,预计覆盖公司员工不超过730人,股份数200万股,已完成购买。股权激励彰显公司未来业绩增长信心。 投资建议及盈利预测 低油价压制国内油气资本开支,对油服盈利能力产生负面影响;我们下调公司业绩预测,预计公司2020-2022年净利润为16.2亿元、19.0亿元、21.9亿元,同比增长19%、17%、16%,下调幅度分别为5%、10%、11%;EPS 为1.7、2.0、2.3元;对应PE 为15、 12、10倍。给予公司2020年18倍PE 估值,6-12月目标价30元,目标市值近300亿元;维持“买入”评级。 风险提示 页岩气开发低于预期;油价继续下行超预期;新冠疫情发展超预期风险。

业绩符合预期;盈利水平、经营效率、资产质量持续提升 公司2019年综合毛利率为32.7%,增加2.1pct;工程机械产品总体毛利率33.3%,增加2.1pct;销售净利率为15.2%,增加3.9pct。2019Q4实现归母净利润20.5亿元,同比增长66%。 费用实现有效控制,期间费用费率为14.7%,下降0.3pct,销售/管理/财务费用率分别下降0.7/1.0/0.3pct,年末资产负债率为49.7%。 应收账款周转天数从上年的126天下降至103天,逾期货款持续大幅下降,经营活动净现金流133亿元,同比增长26%,再创历史新高。 2019年下半年挖掘机毛利率回升,混凝土机械毛利率明显提升;疫情后扩内需政策加码,叠加更新需求,行业持续高景气,公司市占率将持续提升 挖掘机:2019年挖掘机收入276亿元,同比增长43.5%,销量6.1万台,同比增长29%远超行业,市占率提升至25.8%,同比提升2.8pct,2020年3月市占率提升至25.9%。2019年挖掘机毛利率为38.6%,相比上半年毛利率36.8%,下半年毛利率提升至41%。2020年3月中下旬以来,疫情影响下基建项目加速复工,挖掘机旺季延后,下游需求爆发,以三一为首的主机厂纷纷将小挖提价10%、中大挖提价5%。2020年全年在疫情影响下,基建投资有望加码,地产边际改善,挖掘机全年销量有望增长10%以上,公司在技术、性价比以及供应链优势加持下,市占率有望继续提升。 混凝土机械:2019年收入232亿元,同比增长37%,稳居全球第一品牌,市场地位持续巩固,毛利率29.8%,同比大幅增加4.6pct。混凝土泵车行业2019年行业销量约8000台,同比增长保持较高增速;搅拌车在治超政策趋严背景下销量有望快速增加,旧机淘汰+环保替换持续驱动增长。 起重机械:2019年收入达140亿元,同比增长50%,销售创历史新高,履带式起重机稳居行业第一。2019年起重机械毛利24.3%,同比基本持平。2020年基建投资有望超预期,支撑汽车起重机销量。 盈利预测与投资建议 预计公司2020-2022年净利润136/150/163亿元,同比增长21%/11%/8%,对应PE为12/11/10倍。下游基建、地产受益扩内需政策加码,考虑未来3年业绩确定性溢价,对标全球龙头美国卡特彼勒,给予公司2020年15倍PE,上调市值目标至2000亿元,6-12月目标价23.71元。 风险提示 基建、地产投资不及预期;新冠疫情超预期。

事件 公司发布2019年年报和2020年一季报,2019年收入31.1亿,同比增长22.6%;归母净利润6.4亿,同比增长9.5%;扣非归母净利6.1亿,同比增长13.5%。2020年一季度收入7.2亿,同比增长26.1%;归母净利润1.34亿,同比增长6.3%;扣非归母净利1.31亿,同比增长32%。 简评 现金流历史最高水平!2019年业绩符合预期,设备毛利率短期承压 1)2019年公司综合毛利率35.6%,同比下滑4pct,其中晶体生长设备毛利率为38.1%,同比下滑5.5pct,智能化加工设备毛利率35.4%,同比下滑2.5pct。 2)2019年净利率为20%,同比下滑2.4pct,期间费用率控制良好,合计为11.5%,同比下降1.9pct。 3)经营性现金流达到历史最高水平。2019年经营性现金流净额为7.8亿,2020Q1单季达4.7亿创历史新高,同比大幅增长717%。 目前在手订单约44亿,有效保障2020年业绩。根据年报,公司2019年合计签订光伏设备订单37亿,截止2019年末合计在手订单达37亿(其中半导体设备4.4亿)。截止2020一季度末,公司在手订单29.81亿元(其中半导体设备订单4.7亿),此外新中标中环14亿大订单,目前在手有效订单(包含中环的14亿元)预计约为44亿,为2019年收入的142%。 晶体生长设备稳健增长,硅片智能加工设备快速增长。2020年晶体生长设备收入21.7亿元,同比增长12%;智能化加工设备收入5亿元,同比增长82%;2019年公司新增设备改造服务,主要为设备效率的改造升级,收入1.65亿;蓝宝石材料收入6589万,同比下滑47%。 光伏设备领域受益210大硅片迭代,2019年公司率先推出210大尺寸级别单晶炉并实现批量供应,同时开发并推广新一代兼容210硅片的智能化加工设备(包括截断、切片等)和叠片机组件设备。 半导体设备领域绑定中环,不断开拓新产品,期待半导体设备订单进一步获得重大突破!公司12英寸半导体单晶炉已在中环陆续进场调试,公司成功研制出8英寸硅外延炉,可用于在硅片上生长外延层,开拓了公司在硅材料加工设备领域又一全新的产品类别。此外8-12英寸双面研磨机、6-8英寸抛光机均已研发完成,可用于半导体级单晶硅片的双面精密研磨、精密抛光。公司的半导体材料装备体系日益完善,产业链核心配套能力不断增强。 盈利预测及投资建议 预计2020-2022年净利润9.2/12.2/14.8亿元,同比增长44%/33%/21%,EPS为0.71/0.95/1.15元,对应PE为28/21/17倍。给予公司2021年30倍PE估值,6-12月目标价28.5元。维持“买入”评级。 风险提示 硅片价格下跌导致单晶硅扩产低于预期;半导体设备订单低于预期风险。

事件 公司发布2019年年报,全年实现入25.3亿元,同比增长69.3%;实现归属于上市公司股东的净利润3.8亿元,同比增长24.7%;扣非后盈利3.5亿元,同比增长24.9%。其中2019Q4公司实现盈利4106万元,同比下降8.6%,基本符合市场预期。 点评n业绩符合预期;PERC电池持续扩产拉动业绩增长,盈利能力有所承压:1)分业务看,掺杂沉积设备收入17.23亿元,同比增长106%;湿法工艺设备收入4.3亿元,同比增长11%;自动化设备收入2.84亿元,增长54%。 2)受产品结构、市场竞争加剧、设备技术水平等因素影响公司2019年毛利率同比下降8pct至32.1%,其中半导体掺杂沉积光伏设备、湿法工艺光伏设备、自动化配套设备分别实现毛利率28.3%、41.7%和36.2%,同比变化-10.1pct、+2.4pct和-6.1pct。 3)收入规模效应显现,期间费用率有所下降,研发资源进一步扩张。2019年公司期间费用率同比下降0.45pct至14.2%,同时进一步加大研发资源投入,研发投入金额同比增长60%,研发人员数量同比增长59%。n存货、预收款指标显示在手订单饱满,2020年业绩有望保持较快增长。 2019年末存货、预收款分别为33.4亿元、22.0亿元,较年初分别上升60%、47%;其中发出商品账面余额为28.3亿元,较年初上升57%。 下游光伏电池片产业集中度提升,2019年公司前5大客户收入占比达53%。光伏电池龙头厂商具备较高的盈利水平,持续进行研发和装备投入,市场份额不断提升,2019年电池产量CR5达到38%,同比增加8.4pct。 HJT、TOPcon等高效电池设备进展顺利。公司PERC+、TOPCon、HJT等高效电池生产技术研发陆续取得进展,有望带动未来2-3年电池设备新需求。公司增强研发能力,抢占新技术相关设备先机,据年报披露,TOPCon钝化设备已工艺验证、HJT设备处于国产化进程中。 投资建议 预计2020-2022净利润5.4、6.8、8.3亿元,同比增长41%、26%、23%,对应PE为33、26、21倍。给予公司2021年30倍估值,对应204亿市值。6-12月目标价63.6元,维持“增持”评级。 风险提示 海外新冠疫情控制不及预期;光伏电池片价格大幅下滑;行业竞争加剧,产品市占率及综合毛利率不及预期的风险;HJT设备技术路径风险。

事件: 公司发布公告,2019年实现收入14.1亿元,同比增长26%,实现净利润2.84亿元,同比增长12%;2020年第一季度,公司实现的净利润为5452万元,同比下滑8.49%。 简评: 2019年被征收1.04亿元关税影响业绩,实际经营数据较好。分区域看,公司国内和国外收入分别为3.83亿元和10.2亿元,同比增长71%和15%,国内市场开始发力,海外市场平稳增长;去年线性驱动产品销量114万套,同比增长23%;去年三费比例16%,同比增长1pct,其中全年研发费用8230万元,同比增长67%,研发人员284人,同比增长124%,公司加大了对“多功能医疗床智能驱动与控制系统”和“高精度电动推杆”等新产品的研发投入;全年毛利率35.56%,同比下滑6.4pct,主要为被征收关税1.04亿元,占总成本11%,影响了毛利率。19Q4和20Q1,公司净利率分别为15%和16%,关税影响下,盈利能力维持稳定。 关税已于2020年3月份得到豁免盈利能力Q2将回升,关税返还将增厚今年0.75亿元净利润。公司3月23日发布公告,出口至美国智慧办公产品得到关税豁免,我们认为:第一,2020年一季度还原真实盈利预计在7000万元左右,同比增长17%左右;第二,预计公司毛利率在二季度将回到40%左右;第三,9000万退税预计增厚公司今年业绩0.75亿元。 海外疫情催化带动公司2C端升降桌和医疗康护系统业务快速增长。市场担心海外疫情打击公司2B端需求,但我们认为市场存在预期差:一是,家居办公带动公司2C端订单快速增长,较大程度上抵消2B端需求的下滑,升降桌系统今年依然有望实现较快增长;二是,我们预计疫情催化海外ICU病房扩建和家居养老护理需求增加带动公司医疗电动床驱动系统今年大幅增长。公司年报提出“将择机通过资本运作进行产业链整合和拓展”。 投资建议及盈利预测 考虑关税返还增厚业绩,预计公司2020-2022年净利润为4.5、5.4、6.7亿元,同比增长59%、19%、24%,业绩上调幅度分别为13%、2%;EPS为2.5、3.0、3.7元;对应PE为19、16、15倍。给予公司2020年28倍PE估值,6-12月目标价71元,目标市值126亿元;维持“买入”评级。 风险提示 海外新冠疫情发展超预期影响2B端升降桌需求恢复;

事件: 公司发布公告,2019年实现收入32.4亿元,同比增长27%,实现净利润1.8亿元,同比增长50%;2020年第一季度,公司实现收入6.2亿元,同比增长3%;实现净利润为5782万元,同比增长170%。 简评: Q1关税退回增厚业绩,国内疫情影响初步显现。(1)根据年报,2019年,分产品看,四轮车销量56041台,同比增长17%,二轮车销量49581台,同比增长32%;四轮车单价3.26万元/台,同比增长1%,二轮车单价2.32万元/台,同比增长10%。分区域看,北美/欧洲/国内收入分别为7.93/9.2/11.6亿元,同比增长14%/31%/30%,毛利率分别为47.7%(+1.7pct)、28.6%(+4.6pct)和30%(+1pct)。(2)2020年一季度公司收入与去年基本持平,疫情影响国内2月份生产和物流。毛利率32.56%,同比去年提升3.9pct,期间费用率19.4%,同比去年下降3.7pct;其中销售费用3541万元,同比下滑45%,系CFP收到加征关税退回冲减销售费用所致(Q1累计收到退税745万美元,约5215万元人民币)。 海外市场占比较高,海外疫情影响欧美四轮车订单预计有所延迟。2019年海外收入占比62%,其中欧洲占28%,北美占24%;海外毛利占比68%,其中欧洲占比25%,北美占比36%。公司出口业务以四轮车为主,由于四轮车的商业模式需要依托终端门店销售的商业模式,而且依赖于消费者体验后进行购买的行为特征,疫情期间终端门店被迫关闭影响终端需求释放。 中长期看好公司品牌影响力提升,带动北美四轮车份额提升和国内大排量摩托车销量增长。(1)北美地区是四轮车的主要战场,公司北美地区四轮车毛利率高达48%,目前销量份额在3%~4%左右,我们认为未来有希望提升至10%~20%,得益于品牌力提升;(2)疫情期间国内业务将形成支撑对冲外需压力,主要得益于250SR新车推出和KTM新产能投放。 投资建议及盈利预测 考虑关税返还及疫情影响,预计公司2020-2022年净利润为2.48、2.92、3.76亿元,同比增长37%、18%、29%,业绩下调幅度分别为8%、22%;EPS为1.9/2.2/2.8元;对应PE为19/16/13倍。给予公司2020年25倍PE估值,6-12月目标价45元,目标市值62亿元;维持“买入”评级。 风险提示 海外新冠疫情发展超预期影响四轮车业务订单恢复;国内业务不及预期。

2019年业绩符合预期,同比增长76%,精细化管理、大客户战略成效显著 1)2019年实现营业收入同比增长19%,略低于市场预期;业绩实现76%大幅增长,主要原因为:①精细化管理成效显著,实验室利用率进一步提升,盈利能力大幅提升,毛利率、净利率同比提升4.61pct、4.88pct;②出售子公司杭州瑞欧51%股权,实现投资收益5224万元。此外,公司制度化管理账款,现金流表现优异,2019年经营性净现金流7.95亿元。 2)各项业务增长稳健,消费类大客户拓展成效显著,期待后续表现。报告期内,公司与蒙牛集团签署战略合作协议、与京东合作项目完全覆盖京东质控所有食品类目,未来有望成为公司新增长动能。 疫情影响Q1业绩下滑71%,预计3月开始逐步恢复,判断后续经营向好 1)受到疫情影响,公司一季度业绩大幅下滑,主因公司与客户复工复产延后,实验室利用率降低,且人员、租金等固定成本压力加大。 2)3月起,全国加大复工复产力度,疫情影响正逐步削弱,下游需求恢复叠加公司效率提升,判断二季度及之后业绩有望恢复较高增长。 短期疫情影响不改长期逻辑,精细化管理叠加战略投资、并购,成长空间大 公司作为民营检测龙头,发展后劲十足。公司积极进行精细化管理,并在合适时机战略投资与并购,以扩大业务规模、加速全球化布局。疫情虽影响公司短期业绩,但长期看,将加速行业集中度提升,利于检测公司实施收购。 盈利调整与投资建议 考虑到疫情影响,我们下调盈利预测,预计2020-2022年营收为35/43/50亿元,同比增长10%/21%/17%;归母净利润5.3(下调15%)/7.0(下调10%)/8.7亿元,同比增长11%/32%/25%。我们认为,短期疫情不改公司长期成长逻辑,且有望加速行业整合,维持目标价20.4元,买入评级。 风险提示 声誉受不利事件影响;精细化管理不善;收购及拓展下游领域不及预期;疫情影响超预期;检测行业受到政策冲击;贸易增长不及预期。

中国直升机行业龙头,直 直 20等 等 新机型 有望放量,未来业绩有望迈向新高度 (1)中航工业旗下直升机业务唯一 A 股上市公司,除武装直升机总装、研究所资产之外已基本实现整体上市。 (2)2018-2019年业绩开始加速,我们判断未来 2-3年随着直 20等新机型的逐步放量, ,公司相关业务有望迎来快速发展期。2019年公司收入 158亿元,同比增长 21%;归母净利润实现5.9亿元,同比增长 15%,扣非净利润同比增长 21%。 军用直升机 : 陆航扩编+ 两栖攻击舰 需求 , 未来 几年新增需求较大 (1)陆军:是全军装备直升机最多的军种。未来几年,我国 13个集团军和新疆、西藏两大军区陆航旅和空中突击旅部队直升机配备需求量较大。 (2)海军:未来几年两栖攻击舰和航母舰载直升机将新增舰载直升机需求。 (3)进出口:我国每年进口若干直升机,同时有少量出口。 来 民用直升机:受益通用航空发展、进口替代,未来 3年 年 需求 合计近 近 120亿近十年我国民用直升机保有量复合增速 19%,进口替代空间大。假设未来几年民机保有量复合增速保持在 15%左右,预计到 2023年我国民用直升机新增需求 800多架。如果按照均价 1500万/架估算,市场规模约 120亿元。 中直股份:哈尔滨分部业绩大幅提升,判断 新机型 开始放量 ,未来有望加速 (1)2018-2019年哈尔滨分部业绩大幅提升。2015-2018年景德镇分部业绩大幅提升。2018-2019年哈尔滨分部实现收入 45亿元、67亿元,同比增长 31%、48%;实现净利润 1.2亿元、1.9亿元,同比增长 79%、58%。我们认为近两年有可能是直 20等新机型放量,拉动哈尔滨分部相关零部件需求。 (2)关联交易:2019年与哈飞相关的金额同比增长 73%。2019年公司采购及销售双向关联交易总额创新高达 214亿元,同比增长 27%。其中,出售商品及提供劳务的关联交易额达 141亿,同比增长 22%,与哈飞相关的金额同比增长 73%,我们判断 2019年军用直升机相关新产品交付放量。 投资建议 与估值预 计 2020-2022年 公 司 实 现 收 入 194/234/269亿 元 , 同 比 增 长23%/21%/15%;净利润为 7.1/8.3/9.2亿元,同比增长 20%/18%/10%;PE为 37/31/28倍。考虑公司的稀缺性,给予公司 2020年 44倍 PE,合理市值313亿元,目标价 53元。首次覆盖,“买入”评级。 风险 提示新机型列装不及预期;陆航部队扩编不及预期;新冠疫情影响超预期风险。