事件： 公司发布 2024年年度业绩预告。 预计 2024全年实现归母净利润 3.32-3.72亿元，同比增长 64%-84%；扣非归母净利润 3.05-3.47亿元，同比增长 65%-88%； EPS 为 1.61-1.80元，同比增长 49%-67%。 预计 24Q4实现归母净利润0.79-1.19亿元，同比增长 65%-148%；扣非归母净利润 0.75-1.17亿元，同比增长 50%-134%； EPS 为 0.38-0.57元，同比增长 58%-138%。 汽车制造装备与零部件陆续放量，带动公司利润高增。 公司汽车制造装备业务2023年末在手订单 34.19亿元，较 2022年末增长 12.84%，带来 2024年订单交付规模相应增加。 汽车零部件方面，公司深度绑定奇瑞，为其供应提供一体化压铸、冲压、焊接等零部件产品。 根据 Markline 数据，奇瑞集团 24Q1-Q3销量约为 151万辆，同比增长 29%； 根据鸿蒙智行官方，智界 R7上市百日内大定订单突破 5.8万台， 24M12销量超 1.5万台， 为当月 25万元以上纯电 SUV 市场的销量冠军。 看好智界 R7以及奇瑞与华为其他合作车型的前景，随着下游客户车型销量增长及轻量化零部件领域的客户持续拓展， 有望促进公司业绩持续增长。 设立全资机器人子公司， 布局人形机器人专用设备和零部件。 根据安徽省工业和信息化厅发布的《安徽省人形机器人产业发展行动计划（ 2024—2027）》， 将打造以合肥为中心、芜湖为支撑的“两中心”人形机器人产业格局，目标至 2030年建成国内有重要影响力的人形机器人产业发展高地。 公司顺应产业政策， 于2025年 1月 13日全资设立子公司“芜湖瑞祥智能机器人”， 地处人形机器人产业集聚区， 有望受益于政策支持与区位集聚优势。 奇瑞 1亿元投资成立“墨甲智创机器人”，公司有望切入其机器人供应链。 2025年 1月 7日，奇瑞集团全资设立安徽墨甲智创机器人，经营范围含智能及工业机器人销售研发、人工智能软件开发等。 奇瑞是公司重要客户，公司目前为奇瑞汽车提供一体化压铸、冲压、焊接等零部件产品，其子公司芜湖奇瑞持有公司12.9%股份。由于公司与奇瑞深度绑定， 未来有望扩张产品线，将产品线延伸至机器人精密零部件、制造设备等，成为奇瑞机器人供应链的重要一环。 盈利预测与估值： 我们预计公司 2024-2026年营收分别为 27.9、 35.8、 44.0亿元，同比增速分别为 49%、 28%、 23%， CAGR 为 33%；归母净利润分别为3.4、 4.5、 5.7亿元，同比增速分别为 70%、 30%、 28%， CAGR 为 41%，对应PE 分别为 23、 18、 14倍，维持“买入”评级。

事件：公司发布公告《关于设立全资子公司的公告》， 设立全资子公司“芜湖瑞祥智能机器人有限公司”。 注册资本人民币 2,000万元，于近期完成相关注册登记并取得《营业执照》。 子公司主要从事工业及智能机器人研发、制造和销售，以及专用设备和零部件制造等。 顺应安徽人形机器人产业政策，受益于政策支持与区位集聚优势。 根据安徽省工业和信息化厅发布的《安徽省人形机器人产业发展行动计划（ 2024—2027）》，将打造以合肥为中心、芜湖为支撑的“两中心”人形机器人产业格局，目标至2030年建成国内有重要影响力的人形机器人产业发展高地。其中合肥市被定位为研发制造和推广应用中心， 芜湖市被定位为关键零部件生产配套中心， 安徽省明确表示将引导创新要素向芜湖鸠江区等区聚集，并提供资金、政策等支持。子公司住所为芜湖市鸠江区，处于人形机器人产业集聚区，便于与产业链上下游企业紧密合作，并可降低物流等供应链成本，提升其竞争力。 深度绑定奇瑞，有望切入奇瑞机器人供应链。 奇瑞汽车是公司重要客户，其子公司芜湖奇瑞持有公司 12.9%股份。奇瑞于 2025年 1月 7日全资设立安徽墨甲智创机器人，注册资本 1亿元人民币，经营范围含智能及工业机器人销售研发、人工智能软件开发等。 公司目前为奇瑞汽车提供一体化压铸、冲压、焊接等零部件产品，未来有望扩张产品线，将产品线延伸至机器人精密零部件、制造设备等，成为奇瑞机器人供应链的重要一环。 智界 R7上市百天大定火爆，公司作为零部件供应商充分受益。 根据鸿蒙智行官方，智界 R7上市百日内大定订单已突破 5.8万台； 24M12销量超过 1.5万台，为 25万元以上纯电 SUV 市场的销量冠军。 根据 Markline 数据，奇瑞集团 24M1-24M9销量约为 151万辆，同比增长 29%，看好智界 R7以及奇瑞与华为其他合作车型的前景，随着下游客户车型销量增长及轻量化零部件领域的客户持续拓展，公司有望迎来较好发展机会 盈利预测与估值： 我们预计公司 2024-2026年营收分别为 27.7、 37.9、 49.2亿元，同比增速分别为 48%、 37%、 30%， CAGR 为 38%；归母净利润分别为3.1、 4.1、 5.1亿元，同比增速分别为 51%、 35%、 23%， CAGR 为 36%，对应PE 分别为 26、 20、 16倍，维持“买入”评级。 风险提示客户拓展不及预期、扩产不及预期、新能源车销量不及预期等

事件2025年 1月 17日， 公司发布 2024年业绩预告投资要点 2024年度归母净利润中枢预计同比增长超 50%根据公司业绩预告， 2024年公司预计实现归母净利润 4.05-4.45亿元， 预计同比增长44-59%。 预计扣非归母净利润 3.95-4.31亿元，同比增长 46-60%。 预计 2024年业绩中枢为 4.25亿元，同比增长 52%。 2024Q4预计归母净利润中枢为 1.24亿元，同比增长 63%。 我们预计公司 2024年利润高增主要为： 电动高尔夫球车、电动自行车、全地形车等新老产品共振放量， 双品牌多渠道战略助力市场地位持续稳固。 拟投建泰国工厂， 加速搭建海外生产基地海外基地布局持续完善： 1月 16日公司公告， 拟通过孙公司不超过 950万美元在泰国投资建设生产基地，投资资金拟用于设立全资孙公司、购买土地、 建设工厂和基础设施等。 公司目前已形成美国+越南+泰国（拟）工厂的海外产能布局。 越南工厂和美国工厂已具备一定的生产能力；美国三大电动高尔夫球车工厂建设顺利推进，北美生产首台高尔夫球车 10月初已下线，加速实现“美国制造+运营”。 强者恒强，公司市场竞争力有望进一步提升公司拥有极强的北美资源禀赋，具备 Gotrax、 Denago 等北美知名品牌优势，和供应链及渠道优势。我们判断后续行业演绎为强者恒强。公司作为具备北美品牌、渠道和供应链转移能力的出海企业，市场份额及盈利能力有望进一步提升。 针对此前 Club Car 等美国个人交通工具制造商联盟对中国特定低速载人车辆申请“双反”调查。我们认为双反税率即便落地对公司业绩端影响甚微。公司产能转移后其生产成本和产品优势仍然明显，并进一步提升北美制造的品牌溢价。预计后续竞争格局有望大幅改善，行业进入壁垒加强，龙头公司有望充分受益。 北美休闲车龙头，电动低速车等新品放量开辟第二曲线电动高尔夫球车： H1实现营收 3.7亿元，同比增长 1200%，销量破万台。新增经销商60多家，累计拓展至 120家，实现北美核心市场的全面覆盖。 全地形车： H1实现收入 3.7亿，同比增长 47%。北美市场持续复苏，北美以外地区销售创历史新高，并新增高端经销商 30多家。 300CC 和 550CC 发动机均已实现自研自制，并实现小批量产。 300CC ATV 销量已超千台。 盈利预测及估值我们预计 2024-2026年公司营收为 32.1、 43.9、 60.9亿元， 同比增长 50%、 37%、39%；归母净利润为4.2、 5.5、 7.3亿元，同比增长51%、 30%、 34%，对应PE为19、 14、 11倍。 看好公司凭借新品放量和渠道优势业绩增长加速，维持“买入”评级。 风险提示： 1）新品放量不及预期； 2）销售渠道拓展不及预期

民营汽车内外饰龙头，拳头产品仪表板为公司核心业务， 24H1营收占比66%，门板及其他外饰件占比 34%。 客户结构：自主和新能源车企占为主，包括国际知名电动车 T 客户、吉利、奇瑞、理想、比亚迪等。 过去 10年营收复合增速为 33%，归母净利润复合增速为 37%，平均 ROE 为15%。 行业格局：汽车内饰行业超千亿市场，车企格局变革带来国产替代机遇。 预计到 26年国内/国外乘用车内饰件市场规模为 1330/4789亿元。 全球市场份额前三分别为延锋汽饰、法国佛吉亚、美国安通林，占比 33%。 国内市场格局：第一类外资厂商（以佛吉亚为代表），第二类整车厂直属公司（华域汽车、一汽富维为代表），第三类独立自主第三方厂商（新泉股份、常熟汽饰、宁波华翔等）。 下游车企开发周期缩短，对供应商同步开发能力、服务响应要求提升，自主厂商市占率有望稳步提升。和外资企业相比，公司优势是产品性价比和服务响应能力；和内资企业相比，公司成本控制能力强、客户结构好；同时，公司坚持内生性增长、海外自建产能、海外盈利能力强。 公司成长逻辑为品类拓展及全球市占率稳步提升。 品类拓展： 公司目前产品结构以主仪表板为主，基于技术同源性，陆续向副仪表板、保险杠拓展，单车价值量有望实现万元以上。 出口方面： 静态海外营收占比 5%， 24年年末在墨西哥实现产能 105万套仪表板总成，墨西哥产品有望出口北美。同时，公司在欧洲斯洛伐克新建工厂，未来欧洲有望成为重要市场之一。 盈利预测与投资建议： 公司是自主独立第三方内外饰龙头，持续受益于自主及新势力崛起，拓品类、全球化打开成长空间，预计公司 24-26年 EPS 分别为 2.3/3.0/3.9元/股， 24-26年 PE 为 21/16/13X，维持买入评级。 风险提示：行业竞争加剧；核心客户销量不及预期；海外市场开拓不及预期。

2024年长营收同比增长8.5%，扣非归母净利同比增长11.4%，符合预期根据公司2024年业绩快报，2024年实现营收60.8亿元，同比增长8.5%；归母净利润9.3亿元，同比增长2.6%；扣非归母净利润8.7亿元，同比增长11.4%，业绩符合预期。扣非净利增速远高于归母净利增速主要系2024年非经常性损益对公司净利润的影响金额约为6125.62万元(2023年同期为1.26亿元)，由于政府补助较23年同期减少所致。Q4单季度实现营收16.8亿元，同比增长10.6%；归母净利润1.9亿元，同比增长10.8%；扣非归母净利润1.7亿元，同比增长65%。 毛利率稳步提升：24年毛利率同比提升1.41%，24Q4毛利率同比提升3.95%。 公司作为国内综合性检测龙头，聚焦有质量的可持续增长，提质增效，在生命科学、贸易保障等传统领域竞争优势突出，持续提升运营效率，营收和毛利率稳步增长，加码投资战略新兴赛道，培育中长期新增长点。 传统业务龙头优势凸显，内生外延，持续拓展战略新兴领域培育中长期增长点根据公司2024年三季报：1）生命科学：环境检测三普项目持续落地，积极拓展海洋环境细分赛道，前瞻性布局新污染物治理。食品检测领域龙头优势显著，全链条服务持续提升运营效率。2）工业测试：建工业务转型顺利，毛利率提升明显。数字化服务快速增长。3）消费品测试：传统领域轻工及玩具、纺织品等增长态势良好。汽车检测加码投资智能网联、电机电控等领域，进一步提升运营效率。蔚思博投后整合稳步推进，拓展FA、MA能力，经营状况逐步改善，有望充分受益国内半导体市场发展。4）贸易保障：进一步提升实验室效率，毛利率持续提升。审核及检验业务快速增长。5）医药及医学服务：医疗器械完成扩建快速增长，CMC、药品检测等业务快速发展，行业竞争力持续提升。 积极推进战略并购，完善国际化布局：2025年1月6日，宣布正式完成对常州红海70%股权投资事宜，拓展电动自行车检测；2024年12月13日，宣布完成收购常州麦可罗泰克51%股权，进一步扩大PCB测试服务领域的网络布局和服务能力；2024年11月29日，宣布正式完成希腊NAIAS实验室收购，加码全球航运绿色能源技术服务大战略；收购中国台湾广益，完善灯具测试行业布局；收购合肥众鑫体检，推进长三角健康管理服务布局。 公司作为国内综合性检测龙头，在收并购赛道选择、人才储备、投后整合等经验丰富，龙头优势明显，外延并购有望成为公司中长期增长的重要手段。 盈利预测与估值预计2024-2026年归母净利润为9.3、10.6、12.3亿元，同比增长2.6%、14.0%、15.4%，对应PE为22、19、17倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游细分领域恶性竞争加剧、规模扩大带来的管理能力挑战

一、 一句话逻辑： 工程机械低估值强阿尔法品种，推土机迈向全球，挖掘机打开空间；挖掘机发力有望驱动业绩增长及估值提升超预期。 二、 行业β与公司α ： 1、工程机械行业： 反转逻辑加强，海外与国内共振1） 挖掘机： ?内销拐点或已现，外销拐点或隐现。 2024年 12月挖掘机总体销量19369台，同比增长 16%， 4-12月连续 9个月同比正增长，其中国内销量 9312台，同比增长 22.1%， 3-12月连续 10个月同比正增长； 出口销量 10057台，同比增长10.8%， 8-12月连续 5个月同比正增长。 ?挖掘机行业复苏三部曲：出口、内需、更新。出口方面， 海外市占率有望持续提升；内需方面， 宏观政策积极定调，房地产政策持续利好，内需预期有望边际改善； 采矿、水利等有望提供内需增长动能； 更新方面， 按 8-10年更新周期，预计 2024年更新需求有望触底，未来有望周期上行。 2） 推土机： ?海外市场方面，大马力推土机出口高景气，新兴市场增长潜力大。 2024年 1-11月大马力推土机（ 320马力以上）累计出口数量 1215台，同比增长45%；累计出口金额 3.47亿美元，同比增长 60%。 非洲、东南亚、南美、中东、澳大利亚等市场矿产资源丰富， 大马力推土机增长潜力大。 ?国内市场方面， 大马力推土机国产替代持续推进。 2、 山推股份：推土机龙头迈向全球，挖掘机打开空间1） 挖掘机： 挖掘机业务有望发力，打开市场空间、提升公司估值。 2024年 12月 12日晚，公司公告收购山重建机 100%股权交割完成。 据中国工程机械工业协会数据，2024年 1-9月山重建机挖掘机市占率为 4.03%。 山东重工集团承诺 5年内解决雷沃重工、 潍柴青岛与山推股份挖掘机业务同业竞争问题。 2023年雷沃重工营业收入达 50亿元。 2）推土机： 大马力推土机出口与国产替代，有望助力盈利能力提升。 公司推土机市占率全球第三，仅次于卡特、小松，同时为我国推土机龙头， 2023年公司推土机国内市占率超 70%。 3） 降本控费： 公司积极推进降本控费， 有望助力盈利能力提升。 2023年公司实现降本 1.54亿元。 三、超预期逻辑： 1、 市场认为： ?推土机行业市场空间相对有限； ?市场担忧公司挖掘机业务能否做大做强。 2、 我们认为： 公司有望通过挖掘机业务发力，打开市场空间、提升公司估值。 1） 1995年，公司与日本小松合资成立小松山推，主营挖掘机，具有近 30年的挖掘机研制经验。 2022年 1月，公司减资退出小松山推，不再持有小松山推股权，并解除小松山推对于公司发展挖掘机业务的竞业限制。 2） 2024年 12月 12日晚，公司公告收购山重建机 100%股权交割完成。 据中国工程机械工业协会数据， 2024年 1-9月山重建机挖掘机市占率为 4.03%。 3） 山东重工集团承诺 5年内解决雷沃重工、潍柴青岛与山推股份挖掘机业务的同业竞争问题。 2023年雷沃重工营业收入达 50亿元。 公司挖掘机业务依托推土机销售渠道及山东重工集团平台优势和供应链优势，有望快速崛起。 1） 黄金内核： “黄金内核”由山东重工集团内山推股份、潍柴动力、林德液压三大公司海内外六个研究中心协同，在潍柴发动机、林德液压件、山推传动件基础上专业匹配、改进、验证的动力传动系统总成，具有更省油、更高效、更可靠的独特优势。山推“黄金内核”系列产品：相同效率下，对标省油 10%~15%；相同油耗下，对标效率提高 15%以上；内核关键零部件三包期可延长至 5年 1万小时。同时，潍柴发动机具有高性价比和交付周期短等优势。2） 配件自制： 公司的配件主要包括四轮一带、变速箱、变矩器、斗杆、动臂等。2023年公司工程机械配件及其他收入为 27亿元，收入占比达 26%。公司配件除公司内部配套以及满足公司产品后市场需求外，还向国内外各大工程机械主机厂配套。据公司 2023年 6月 5日投资者关系活动记录表，公司配套的主机厂有小松、雷沃、徐工、临工、柳工、中联、三一、山河智能等。公司配件自制率相对较高，有望为公司提供成本优势。3） 渠道协同： 公司挖掘机产品有望借助推土机等产品渠道实现销售，目前公司国内外销售渠道布局完善，产品远销海外 160多个国家和地区，现已发展 160余家海外代理商。同时，公司挖掘机有望借助山东重工集团旗下潍柴动力、中国重汽等渠道实现协同销售。4） 两端突破： 公司有望加大对技术门槛较高的矿挖、大挖和微挖的投产与销售，实现产品结构优化、盈利能力提升。四、催化剂：1、 挖掘机业务： 挖掘机收入、销量、市占率超预期；山东重工集团推进雷沃重工、潍柴青岛与山推股份挖掘机同业竞争问题的解决。2、 推土机业务： 大马力推土机销量超预期。3、 总体业务： 公司业绩超预期。五、 盈利预测与估值预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 10.25亿、 14.51亿、 18.95亿元，同比增长34%、 42%、 31%（ 2024-2026年 CAGR 为 36%）， 1月 14日收盘价对应 PE 分别为15、 11、 8倍，低于行业平均水平，且 2025年 PE 估值处于相对低位。维持“买入”评级。六、 风险提示基建、地产投资不及预期；海外贸易摩擦风险。

一句话逻辑迈向工程机械全球龙头，混改效益凸显，带动业绩释放、 资产质量提升，价值有望重估。 行业β ：工程机械市场有望迎来海内外需求共振行业出口景气有望回暖（ 一带一路长期需求旺盛， 欧美有望改善）、国内需求筑底（挖机更新需求释放，头部公司市占率提升），有望迎来海内外需求共振。 1、 海外市场： 12月主要地区小松挖机开工小时数同比增速为： 中国+19.5%、 印尼+5.1%、 欧洲+4.3%、 北美+0.7%。 其中， 中国 8-12月连续 5个月正增长，欧洲10-12月连续 3个月正增长， 挖机需求边际复苏。 2、 国内市场： 挖机新一轮更新有望启动，预计 2025年挖掘机国内销量增长12%， 总 销 量 增 长 11%。 国 内 挖 机 市 场 行 业 集 中 度 持 续 提 升 （ 2020年CR4=61.5%，全部为中国品牌； 2023年 1-10月 CR4进一步提升至 68.4%），内资份额持续增长。 公司α ：公司为国内工程机械龙头，规模效应显著公司为国内工程机械龙头，有望逐步进入全球前三，不断缩小与卡特彼勒和小松的差距。 根据 2024年最新的 Yellow Table 榜单，徐工集团全球市占率为 5.3%，位居全球第四，蝉联中国第一。前三名分别是卡特彼勒（ 16.8%）、小松（ 10.4%）、约翰迪尔（ 6.1%）。 公司盈利能力突出， 1） 截至 2024Q3， 公司 ROE 为 9%，在五大主机厂中位居前列，高于柳工（ 8%）、三一重工（ 7%）、中联重科（ 6%）， 低于山推股份（ 12%）； 2） 2024前三季度，公司归母净利率分别为 6.6%、 7.5%、 7.7%，同比分别提升 0.2、 0.5、 1.0pct。 超预期逻辑市场认为： 国内工程机械行业仍处于下行期，房地产需求预期不足； 同时担心基建资金到位情况不及预期，开工率持续承压， 2025年行业整体仍将处于低迷期。 我们认为： 1、公司混改效益凸显，管理激励提升： 公司发布全球投资者三年回报计划，聚焦盈利能力提升、现金流及资产质量改善、分红回购等事宜。 2、 资产质量提升，带动价值重估： 2024Q3公司资产负债率为 63.8%，较 2023年同期下降 1.4pct； 2024H1融资租赁回购义务余额为 583亿，较 2023年同期降幅为 18%； 2024年前三季度，公司实现经营性现金流 20.4亿元，同比增长 24.5%。 3、 海外业务加速，产品结构持续优化： 2019-2023年，公司国际化收入占比从13%提升至 40%； 2024年前三季度，占比提升至 47%（收入绝对值同比+9%）。 4、 矿业机械空间大、壁垒高，公司龙头地位明显： 2023年矿机收入 59亿，2019-2023年 CAGR=44%。近期多个国际大单落地， 且公司连续六年上榜全球露天矿山挖运设备制造商五强（榜单中唯一中国企业），龙头地位明显。 催化剂国内房地产、基建投资企稳，挖机国内销量超预期； 国际化业务加速，挖机出口销量超预期； 经营活力释放，盈利能力提升等。 盈利预测与估值预计公司 2024-2026年收入为 909、 1047、 1279亿，同比增长-2%、 15%、 22%； 归母净利润为 62、 78、 97亿元，同比增长 16%、 26%、 25%，对应 PE 为 14、 11、 9倍， 2023-2026年归母净利润复合增速 22%，维持“买入”评级。 风险提示1）基建、地产投资不及预期； 2）出口不及预期； 3）应收账款等风险敞口

事件：公司发布 2024年度业绩预告。 （ 1） 2024全年：归母净利润 4.67-4.97亿元，同比增长 477%-514%；扣非归母净利润 3.00-3.30亿元，同比增长 284%-322%； EPS 为 1.16-1.24元/股。（ 2） 24Q4：归母净利润 1.01-1.31亿元，同比扭亏；扣非归母净利润 0.60-0.90亿元，同比增长 1173%-1805%； EPS 为 0.25-0.33元/股，同比扭亏。 业绩增长原因主要系 2024年公司新能源汽车相关业务实现快速增长；以及报告期内收到宁海金石现金补偿款，预计增加公司非经常性损益 1.6亿。 营收端：内外饰与轮毂轴承基本盘稳固，出海与增量项目带动营收快速增长。 （ 1）汽车内外饰： 公司是国内 HDM 产销规模最大的企业之一，工艺已达到国际先进水平；客户资源优质，配套座椅企业为佛吉亚和李尔等。随着能源汽车电动化、智能化的趋势，公司 HDM 产品应用范围变广，应用车型由原先燃油车的中高端车型向新能源全部车型扩展。预计 2026年公司 HDM 营收将达 7亿元， 3年 CAGR 达 10.4%； （ 2）轮毂轴承： 公司轮毂轴承单元在国内认可度及市场份额领先，且在境外投资新火炬泰国工厂并布局 3条高端轮毂轴承生产线，已成为某国内知名整车厂商泰国工厂轮毂轴承独供，有望维持稳固基本盘并打开海外市场，带动销量及盈利增长。 边际端：行星滚柱丝杠市场空间大，新能源电机实现盈利。 （ 1）行星滚柱丝杠是人形机器人肢体的核心组成部分， 以特斯拉 Optimus 机器人为例，预计每台将使用 14-16根，单根价值中枢预计超 2000元。国内行星滚柱丝杠行业处于成长期，行星滚柱丝杠仅占丝杠市场 4%；竞争格局分散，外资市占率达 85%。随着我国制造业水平不断提升，高端下游需求将持续涌现，其能够向下替代滚珠丝杠与梯形丝杠，行星滚柱丝杠渗透率将持续提升。公司优势产品 HDM 与行星滚柱丝杠在传动方式、承载要求和控制精度上相似，技术同源，因此占据先发优势，看好未来成长空间。 （ 2）受益于公司 180扁线电机三合一电桥量产，公司新能源电驱工厂已于 24Q3开始盈利；公司新能源电机业务收入占比 2022年的 7%提升至 24H1的 11%。同时， 2024年公司新获取北汽福田电机项目、五菱商用车电机电控二合一电桥项目，并积极与广汽、零跑、奇瑞等客户做技术交流和方案制定，有望贡献订单增量。 盈利预测与估值： 我们预计公司 2024-2026年营收分别为 51、 59、 67亿 元，同比增速分别为 23%、 15%、 14%， CAGR 为 17%；归母净利润分别 为 4.8、 3.9、4.6亿元，同比增速分别为 488%、 -17%、 16%， CAGR 为 78%， 对应 PE 分别为30、 36、 31倍，维持“买入”评级。 风险提示： 新能源汽车行业增速不及预期，市场竞争加剧

比亚迪发布2024年12月销量快报：12月达51.5万辆，同比增长51%；全年达427.2万辆，同比增长41%。其中BEV实现销量20.8万辆，同比增长9%；PHEV实现销量30.2万辆，同比增长102%。 高端化：12月方程豹销量优异。2024年12月实现销售1.14万辆，环比增长34%，同比增长124.5%。其中，豹5在12月销售6406辆，环比增长5.7%，同比增长26%；豹8在12月销售5012辆，环比增长103.5%。 出海：乘用车海外销售方面，12月5.7万辆，同比增长58%；全年42万辆，同比增长72%。 得益于混动全新平台DM5.0，2024年公司混动产品销量强劲。BEV/PHEV全年销量分别为177/249万辆，分别同比增长12/73%。 2025年年初，王朝旗舰车唐L/汉L及MPV夏陆续官宣。 1月3日，比亚迪公布唐L/汉L官方预告图。两款新车分别定位为中大型SUV及中大型轿车，车顶部配备了激光雷达；1月8日，比亚迪正式发布夏，新车共推出4款车型，售价区间24.98-30.98万元，定位中大型MPV。 智能化：1月9日，比亚迪发布海报，2025款汉家族有望实现CNOA城市领航，激光雷达智驾型将推出智能避障功能；实现主动礼让行人，丝滑变道超车；完美兼顾出行效率与行驶安全我们认为，公司2025年将有望受益于新一轮新车周期和智能化迭代，同时高端化和出海有望稳步推进。 盈利预测与估值预计公司2024-2026年营业收入分别为7559/9222/10790亿元，YOY为25.5%/22.0%/17.0%；预计归母净利403/544/662亿元，YOY为34.0%/35.1%/21.7%，EPS为13.8/18.7/22.8元/股，对应PE为19.5/14.4/11.8倍，维持“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧；海外市场推进不及预期；新技术效果不及预期。

卡特彼勒是全球工程机械龙头，全球化+多元化战略支撑业绩及市值节节攀升。 卡特彼勒是世界领先的建筑和采矿设备、非公路用柴油和天然气发动机、工业燃气涡轮机和柴油电动机车制造商。2023年实现营收4790亿元，净利润738亿元；毛利率、净利率分别为36.2%、15.4%。1987年-2023年，下游基建、房地产及矿业投资规模整体振荡向上，叠加降本增效举措，支撑卡特彼勒营收、净利润分别实现14、55倍的涨幅。 三一重工市值约是卡特彼勒的10%，估值处于低位，未来成长空间广阔。 截止2024年12月13日，三一重工市值约1403亿元，为卡特彼勒市值（13379亿元）的10%。营收方面：2024年前三季度三一重工营收583.61亿元，为卡特彼勒同期（3471.00亿元）的17%。净利润方面：2024年前三季度三一重工净利润约49.79亿元，为卡特彼勒同期（571.29亿元）的9%。归属母公司股东权益方面：2024年第三季度末三一重工归属母公司股东权益约709.12亿元，为卡特彼勒同期（1385.50亿元）的52%。三一重工PB的绝对值与卡特的比值均处于历史低位。单看卡特彼勒工程机械板块，若以2024H1各业务营收占比折算市值，则卡特工程机械业务市值约为5352亿元，三一重工市值是其26%。2024H1三一重工营业收入、营业利润分别为卡特彼勒工程机械板块的41%、16%。 与三一重工相比，卡特业务更加多元均衡、高端市场北美区收入贡献近50%。 卡特彼勒建筑工程、能源和交通、资源三大板块近20年均稳定贡献90%以上的营收，2023年收入占比分别为41%、42%、20%，产品和服务覆盖191个国家地区，其中北美地区贡献近50%。2024年上半年，三一重工业务集中于工程机械领域，区域上国外收入占比60%，但北美、南美市场还有待开拓。 三一重工盈利能力仍有空间，营运能力提升显著，权益回报差距源于权益乘数盈利能力：2023年国内周期下行筑底，三一重工净利率约6.29%，卡特彼勒净利率约15.41%，三一重工营业利润率整体不及卡特彼勒建筑工程部门。2013-2023年间，两者变化趋势接近，三一重工平均净利润率为7.69%，略低于卡特彼勒的8.64%，若国内下游需求企稳复苏，三一重工盈利能力强劲反弹可期。 营运能力：2023年三一重工高质量发展战略卓有成效，应收账款、库存周转率整体改善，现金周转周期稳步缩短至79天，领先于卡特彼勒167天的水平。 权益回报：2013-2023年卡特ROE中枢为三一的2.7倍，主要差距在权益乘数。 卡特对三一重工启示：注重产品研发，全球化、低碳化+数智化助力弯道超车。 三一重工注重研发投入，“三化”方面引领行业；研发投入：2013-2023年公司研发支出占比总体高于5%，2023年研发费用约59亿元，研发投入行业领先；全球化：2023年，国际销售收入约432.6亿元，同比大幅增长18%，国际收入占营业收入比重60%，国际化成果显著，海外市占率有望持续提升；低碳化：多款电动产品市场份额第一，电动搅拌车、自卸车、起重机销售实现重大突破，电动挖掘机、电动装载机重点布局，未来放量可期；数智化：推进数字化转型，提升运营效率、降低生产成本，减少生产人员数量，人均创收整体提升。 投资建议：预计2024-2026年归母净利润为62亿、80亿、98亿元，同比增长36%、30%、22%，对应PE为21、16、13倍。维持买入评级。 风险提示1）电动化进程低于预期；2）国际局势不利于出口；3）国内需求不及预期。

投资要点事件：根据公司发展及战略规划需要，江苏新泉汽车饰件股份有限公司（以下简称“公司”）拟通过全资子公司新加坡新泉以自有资金3,600万欧元在德国慕尼黑投资设立新泉（欧洲）有限公司（以下简称“新泉（欧洲）”），并由新泉（欧洲）在德国拜仁州投资3,000万欧元设立新泉（拜仁）汽车零部件有限公司（具体名称以注册核准内容为准）（以下简称“新泉（拜仁）”）。新泉（欧洲）和新泉（拜仁）的注册资本均为10万欧元。投资完成后，新加坡新泉持有新泉（欧洲）100%股权，新泉（欧洲）持有新泉（拜仁）100%股权。经营范围：新泉（欧洲）：业务开发、项目研发、工程管理等。新泉（拜仁）：汽车零部件的研发、设计、制造和销售。本次对外投资对公司的影响：世界著名车企如宝马和奥迪总部设于德国拜仁州，并设有生产基地。 拜仁州是德国面积最大、人口第二大的州，拥有17个产业集群，其中许多与汽车行业紧密相关。新泉股份分别于2023年10月/2024年3月对斯洛伐克新泉投资2000万/4500万欧元，以满足斯洛伐克新泉新增定点项目的产能扩充，更好的服务当地客户和开拓欧洲市场业务。此次在德国拜仁州设立子公司，将有利于公司欧洲市场的进一步开拓。短期维度：墨西哥产能预计年末建成，预计未来配套北美客户陆续释放；中期维度：欧洲斯洛伐克设有产能、德国设立子公司，预计欧洲未来有望成为重要市场之一。 长期维度：全球竞争力持续提升。2024H1：佛吉亚（营收135亿欧元，约1026亿元）营收结构为EMEA（欧洲/中东/非洲）、美国、亚洲分别为48%/27%/25%，营收同比-0.6%，经营利润率为5.2%。相比之下，公司营收62亿元，同比+33%，销售净利率为6.6%，增速有显著超额，体现出公司全球竞争力的持续提升。盈利预测与估值预计公司2024-2026年营业收入分别为136/171/223亿元，YOY为29%/25%/31%;预计2024-2026年归母净利分别为11.1/14.7/19.2亿元，YOY为38.0%/31.8%/31.0%，EPS为2.3/3.0/3.9元/股，对应PE为18.7/14.2/10.8倍，维持“买入”评级。 风险提示政策变化及市场环境影响下的经营和管理风险；原材料进口因此存在汇率变动导致生产成本波动风险；海外客户需求不及预期。

一、一句话逻辑电能变换龙头，新能源电控业务有望触底回暖，大功率传动及电源应用前景广阔。 二、超预期逻辑（1）市场预期：公司新能源电控业务承压，业绩增长压力大。我们认为：公司新能源电控业务盈利能力以及收入增速在2024年Q3基本触底，后续有望触底回升，重回增长轨道。（2）市场预期：公司业务主要在风光领域，业务波动较大。我们认为：公司基于底层技术平台复用广泛布局大功率传动、大功率制氢电源和电能质量改善和治理等领域，有望实现业绩稳步增长。i、公司在强大的定制工程型风电变频器平台基础上，研发了多种电压和功率等级的变频器，功率覆盖0.75kW~22400kW、4MVA~102MVA（单机），可适用于冶金、石油石化、矿山机械、港口起重及其它各种工业应用场合。电气传动产品的国产替代空间广阔，且盈利能力较强，有望平滑公司业绩波动。ii、公司基于风光储大功率电力电子平台进行开发了500kW~20MW的大功率IGBT制氢电源产品，是国内首家长期稳定运行的大功率MW级IGBT制氢电源厂家，产品已在甘肃、陕西、云南等多地成功应用。iii、在电能质量改善和治理领域，公司提供单机30kVar～40MVar的APF、SVG和特种电源产品，已广泛运用于区域电网、轨道交通等多个领域和行业；在港口码头领域，公司提供100kVA～30000kVA的变频电源岸电系统，可广泛应用于大型港口、大型游轮码头以及各种专用码头的变频变压供电场合。（3）市场预期：公司所处的电力电子赛道竞争激烈，盈利能力压力大。我们认为：公司产品处于大功率段，技术壁垒高、盈利能力强。公司平台化体系完善，降本增效能力强。i、公司的风电变流器、光伏逆变器、储能PCS和制氢电源产品主要市场在于大功率领域，技术壁垒和门槛相对较高，对公司盈利能力形成一定支撑。公司根据产品类别的不同，建立了以中小功率变流器、兆瓦级低压变流器、IGCT中压变流器和级联中压变流器为核心的四大产品平台，并通过不同产品平台间的交叉与扩展，具备快速响应和开发产品能力。同时，良好的平台化、系列化架构带来了较好的核心零部件通用性，同样有利于实现规模效应和降本增效。 三、检验与催化1.检验的指标：新能源电控业务的收入和毛利率、电气传动业务的收入和毛利率、大功率电源业务新下游开拓情况；2.可能催化剂：大功率电源新下游开拓超预期、传动业务国产替代进度超预期、新能源电控业务增速和盈利能力超预期。 四、盈利预测及估值预计公司2024-2026年营业收入分别为37.57/51.58/62.38亿元，YOY为0.1%/37.3%/20.9%；预计2024-2026年归母净利分别为3.82/5.13/6.31亿元，YOY为-24.0%/34.4%/23.1%，EPS为0.86/1.15/1.42元/股，对应PE为22/17/13倍，维持“买入”评级。 五、风险提示：新能源装机不及预期；市场竞争加剧风险。

事件：2024年12月27日晚，公司公告2025年度预算营业收入为346亿元，销售净利率提高一个百分点以上。 投资要点2025年目标净利率提升1%以上，公司业绩有望持续高增2024年12月27日晚，公司公告2025年度预算营业收入为346亿元，销售净利率提高一个百分点以上，彰显公司2025年盈利能力提升、业绩高速增长的信心。据公司年度预算及我们的盈利预测，预计2025年营业收入同比增长15%，归母净利润同比增长41%，公司业绩有望实现持续高增长。 拟3-6亿元二次回购股份，彰显公司长期发展信心12月2日晚，公司公告称拟以公司自有资金及股票回购专项贷款资金（贷款不超过4.2亿元人民币），拟3-6亿元二次回购股份，拟用于股权激励或员工持股计划，回购股份的价格不超过18.20元/股，彰显公司长期发展信心。 混改+土方机械+电动装载机弹性标的，挖掘机产品结构优化1）混改释放业绩弹性：公司混改后执行力大幅提升，围绕“盈利增长、业务增长、能力成长”经营主线，积极推进全价值链降本增效。2024前三季度公司归母净利润13.2亿元，同比增长60%；毛利率23.5%，同比提升2.8pct；净利率5.9%，同比提升2.0pct；ROE（平均）达7.8%，同比提升2.6pct。2）土方机械率先筑底复苏：目前工程机械板块土方机械率先筑底复苏，2024H1土石方机械业务板块（挖掘机、装载机等）收入占比达62%，收入同比增长16%。3）电动装载机向上弹性最大的公司之一：目前电动装载机销量高速增长，11月单月电动装载机销量1005台，同比增长85%，渗透率达12%。公司为我国装载机龙头，2024H1公司电动装载机销量同比增长159%。4）挖机产品结构优化：2024H1公司挖掘机国内销量同比增长29.5%，市占率同比提升约3pct。矿山机械持续推进大型化研发，2024H1矿山机械收入同比增长71%。 工程机械行业反转逻辑加强：出口市占率提升、内需改善、更新周期启动1）出口：挖掘机外销拐点或隐现，海外市占率有望提升。11月挖掘机出口销量8570台，同比增长15%，8-11月连续4个月正增长，我们认为挖掘机外销存在继续正增长的概率。11月装载机出口销量4263台，同比增长16%。2）国内：挖掘机内销拐点或已现，期待国内更新周期启动。11月挖掘机国内销量9020台，同比增长21%，3-11月连续9个月正增长，我们预计挖掘机内销正增长趋势有望延续。近期房地产政策持续利好；采矿业投资高增、水利建设等有望提供内需增长动能。按8-10年更新周期，预计2024年挖机更新需求有望触底。 盈利预测与估值：预计2024-2026年归母净利润为15.4亿、21.7亿、28.2亿元，同比增长78%、41%、30%（2024-2026年CAGR为35%），2025年1月2日收盘价对应PE为15、11、8倍。维持“买入”评级。 风险提示：基建、地产投资不及预期；海外贸易摩擦风险。

核心逻辑推荐：比亚迪是我国电动车企龙头，铸就规模优势和研发护城河，发力智驾、有望实现市占率进一步提升。 赛道β：我国新能源汽车渗透率持续提升，自主车企市占率未来有望进一步提升。 2024年我国新能源车渗透率为47%。 ，同比提升12pct；据中国电动汽车百人会网，2025/2030年渗透率有望达50%/70%。 2020-2024年自主品牌新能源乘用车市场份额由74%提升至89%，GGII预计2025年有望突破90%。 我国未来三年L2+级别NOA渗透率有望由8.5%提升至25%。 2020-2023年高速NOA落地，打开用户对于高阶智能驾驶的认知。软件算法成熟度提升，叠加硬件成本进一步下降，车企不断在性能和成本中寻求平衡点；标配高速NOA、选配城市NOA有望帮助车企占据主动权。 公司α：公司成本控制和性价比优势行业领先。2024年，公司乘用车总销量425万辆，同比增长41%。 公司过去三年归母净利润复合增速为214%，平均ROE为10%；2023年汽车业务营收占比80%，销售毛利率/净利率分别为20%/5%。 公司核心零部件全部自主掌握，提供插混DM5.0电驱系统和纯电E3.0系统，自供刀片电池、研发CTB技术，综合成本降低30%、零部件减少45%、同时实现超长续航。同时，公司底层技术持续迭代，插混和纯电平台凭借领先行业的低油耗、续航能力、性价比优势，加速汽车市场油改电的切换。 发力智能化，公司优势是研发投入、数据积累和管理层决心。 年初比亚迪提出智能化发展战略，即“整车智能”璇玑架构，基础是全栈自研和垂直整合；在智驾领域，公司有4000多名工程师，稳居第一梯队；L2级智能驾驶搭载量位居中国第一。12月，高阶智能驾驶辅助系统“天神之眼”在全国范围内正式开通无图城市领航功能，首发高端车型搭载。与智能化相关的软硬件，无论是降本、还是技术迭代，同样依赖于规模优势。 电车出海迎来历史性机遇，公司出海车型投放加速、本土工厂陆续投产，预计24-26年海外销量为42/70/100万辆，CAGR54%。 2024年世界狭义新能源车渗透率为20%，相比2023年提升4pct。据GGII，2025年全球汽车电动化率将达23%，处于较为前期阶段、预计未来稳步提升。 目前公司海外销量以出口为主，未来东南亚、南美、欧洲产能陆续投产，有望通过产能出海实现全球市占率提升。 主要预期差a.市场认为，公司成本控制能力较好，盈利能力提升空间有限。 公司产能布局快、技术立足，构建规模化和技术护城河。公司过去处于资本开支高峰期，2023年公司资本开支达到历史新高，2024年开始陆续回落；2023年，公司单车折旧为1.3万元，显著高于同业平均0.6万元。同时，公司单车研发费用明显高于同业平均水平，后续利润释放空间大。 b.市场认为，公司销量已经较高，较难实现市占率持续扩张。聚集经济性，公司底层技术能力持续迭代并领先，智能化配置提升竞争力。预计国内有望突破20%市占率，销量达500万辆。随全球电动化渗透率提升，公司出海布局早、产品竞争力强，预计海外销量保持高速增长。 潜在催化剂搭载新技术平台DM5.0/E4.0的新车型推出；智驾系统迭代并推行至更多车型；出海及产能布局顺利、海外销量上行。 盈利预测与估值预计公司2024-2026年营业收入分别为7559/9222/10790亿元，YOY为25.5%/22.0%/17.0%；预计归母净利368/547/676亿元，YOY为22.4%/48.7%/23.6%，EPS为12.6/18.8/23.2元/股，对应PE为21.5/14.4/11.7倍，维持“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧；海外市场推进不及预期；新技术效果不及预期。

海油发展： 2018年-2023年归母净利润 CAGR 约为 24%公司主要为海上油气生产全环节提供配套服务， 2018-2023年营业收入 CAGR 约为 11%， 2018-2023年归母净利润 CAGR 约为 24%，公司主营业务分为能源技术服务、能源物流服务和低碳环保与数字化服务三大板块，三大业务 2023年营业收入占比分别为 38%、 47%、 20%。预计未来油价保持中高位震荡，叠加国家能源安全政策，中海油生产性资本开支预计持续增长，公司业绩有望保持增长。 中海油生产性资本开支：预计 2023-2026年 CAGR 可达 9%油服行业的需求传导逻辑为油价—油气上游资本开支—油服公司业绩。 宏观： 预计油价未来将继续保持中高位震荡，能源增储上产力度不减。 中观： 海油开采成本不断下降，我国海油储量远大于陆油，“重海油、轻陆油”趋势近年来愈发明显。 微观： 中海油新项目陆续投产，生产性资本开支需求持续上涨。受益于此，预计中海油生产性资本开支将保持稳健增长， 2023-2026年 CAGR 可达 9%。 能源技术服务：南海开采规模效应逐步体现，盈利能力快速提高能源技术服务板块以油气生产服务为主， 公司运营 FPSO 数量位列亚洲第二、全球第四。 营收端： 板块营收和中海油产量高度相关，受益于中海油增储上产背景下资本开支的持续提高。 盈利能力端： 伴随 FPSO 折旧陆续到期，以及中海油南海开采加速使得 FPSO 利用率提高，板块毛利率有望持续提升。 能源物流服务：天然气进口量持续走高， LNG 船建设加速推进能源物流服务以物流运输等配套服务为主， LNG 运输行业处于景气上行周期。 需求端： 能源物流服务营收与天然气进口金额高度相关，随着能源消费结构的变化和国内宏观经济的增长， LNG 进口量不断提升，中海油为全球第二大 LNG 进口商，空间较大。 供给端： 公司当前拥有 11艘 LNG 运输船，未来还有 11艘船将陆续交付，同时还自主开发了冷能综合利用技术，提高 LNG 业务附加值。 盈利预测与估值我们预计公司 2024-2026年营业收入为 538、 598和 645亿元， 2023-2026年CAGR 为 9%；公司 2024-2026年归母净利润为 37.1、 42.2和 47.8亿元， 2023-2026年 CAGR 为 16%， 对应当前股价 PE 值为 12/10/9倍， 首次覆盖， 给予“买入”评级。 风险提示中海油资本开支不及预期；国际油价大幅下滑；海外业务拓展不及预期。