公司发布2024年三季报2024年前三季度公司实现营收343.86亿元（-3.18%），归母净利润31.39亿元（+9.95%），扣非后归母净利润21.90亿元（-7.25%），经营现金流净额12.08亿元，加权平均净资产收益率为5.50%（+0.27pct）。 单季度来看，三季度公司实现营收98.50亿元（-13.89%），归母净利润8.51亿元（+4.42%），扣非后归母净利润7.10亿元（+5.53%）。盈利能力提升，回款持续优化根据公司三季报业绩情况，公司2024年Q1-Q3销售毛利率和净利率分别为28.37%/10.16%，较去年同期均有所提升。回款方面，核心指标持续优化。前三季度公司销售回款率111.11%，同比提升0.73pct，经营性现金流量净额同比增加5.7%，其中单三季度经营性现金流量净额同比大幅增加82%，各事业部的逾期率都控制在较低水平。 海外市场持续开拓，新兴业务加速发展公司始终坚持国际化发展战略，2024年前三季度境外收入合计176.44亿元，同比增长35.42%。根据公司投资者关系记录表，今年以来，越来越多海外新网点从规划到落地。公司着力加速荷兰、法国、德国、波兰、美国市场开拓，完成鹿特丹、巴黎、华沙、休斯顿、安大略等多个一级网点布局，截至9月末，公司境外员工超3000人，本土化率高达约90%，产品覆盖约150个国家，已完成海外网点布局约400个。为提升综合竞争力，公司也持续大力培育新兴板块。根据公司投资者关系记录表，截至9月末，公司产品结构进一步优化，土方、高机、农机、矿山等新板块收入占比已超过50%。 投资建议我们看好公司长期发展，修改之前盈利预测为：2024-2026年营业收入预测为448.32/515.57/609.42亿元（前值为566.34/666.96/777.85亿元）；归母净利润预测为37.79/50.77/69.91亿元（前值为42.86/53.79/68.91亿元）；以当前总股本86.78亿股计算的摊薄EPS为0.44/0.59/0.81元（前值为0.49/0.62/0.79元）。当前股价对应的PE倍数为17/13/9倍，维持“买入”投资评级。 风险提示1）国内行业需求不及预期；2）海外市场拓展不及预期；3）应收账款回收风险，变成坏账准备；4）行业竞争加剧。

事件：近日，中联重科发布2024年三季报。 点评：2024Q3盈利能力持续提升。2024年前三季度，公司实现营收为343.86亿元，同比下降3.18%；归母净利润为31.39亿元，同比增长9.95%。毛利率为28.37%，同比提升0.61pct；净利率为10.16%，同比提升1.54pct。 销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动情况为+0.80pct、+1.41pct、-1.83pct、+0.40pct。2024Q3，公司实现营收为98.50亿元，同比下降13.89%，环比下降22.82%。归母净利润为8.51亿元，同比增长4.42%，环比下降37.99%。毛利率为28.52%，同比提升1.06pct，环比提升0.53pct；净利率为9.65%，同比提升2.28pct，环比下降2.27pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动情况为+1.11pct、+2.04pct、-2.99pct、-1.01pct，分别环比变动情况为+0.65pct、+0.59pct、+0.58pct、-2.10pct。 海外营收同比增速持续高增，多元化布局助推区域销售结构优化。公司持续推动中联特色海外业务体系，加速海外市场布局，提升国际市场核心竞争力。目前，公司海外生产制造基地约15家，超200款产品在海外销售，覆盖约150个国家。2024年前三季度海外营收为176.44亿元，同比增长35.42%，海外营收占比超51.00%，同比提升约15.00pct；Q3海外营收为55.96亿元，同比增长20.17%，环比下降11.82%。随着拉美、非洲、印度等发展中地区，以及欧盟和北美等发达国家区域的市场突破，海外市场布局更加多元化，区域销售结构进一步优化。 强化风险管控，经营质量提升。2023年前三季度，公司应收票据+应收账款+应收款项融资+发放贷款及垫款+长期应收款较2024年一季度末减少39.85亿元，降幅为8.76%；经营活动现金流净额同比增长5.74%，Q3同比增长81.57%。存货方面，2024Q3存货为224.24亿元，环比减少14.23亿元，压降效果明显。资产负债率方面，2024Q3公司资产负债率为53.25%，同比下降5.19pct，环比下降1.70pct。公司整体经营质量提升。 投资建议：维持“买入”评级。预计公司2024-2025年EPS分别为0.45元、0.58元、0.76元，对应PE分别为16倍、12倍、9倍，维持“买入”评级。 风险提示：（1）若基建/房地产投资不及预期，公司产品需求减弱；（2）若海外市场对国内企业产品需求减少，将导致公司业绩承压；（3）若原材料价格大幅上涨，公司业绩将面临较大压力。

公司发布 2024年三季度报告。 公司今年前三季度实现营业收入 343.86亿元，同比减少 3.18%；归母净利润 31.39亿元，同比增长 9.95%；扣非归母净利润 21.90亿元，同比减少 7.25%。 公司今年第三季度实现营业收入98.50亿元，同比降低13.89%；归母净利润8.51亿元，同比增长4.42%； 扣非归母净利润 7.10亿元，同比增长 5.53%。 公司盈利能力保持优秀，财务状况良好。 公司前三季度毛利率 28.37%，同比提升 0.6pct；三季度单季毛利率 28.52%，同比提升 1.06pct；前三季度归母净利率 9.13%，同比提升 1.09pct； 单三季度归母净利率 8.64%，同比提升 1.51pct。 传统业务保持稳健，新兴业务构建新增长极。 （ 1）主导产业行业地位稳固：公司混凝土机械、工程起重机械、建筑起重机械国内市场地位稳固。公司建筑起重机械销售规模全球领先，工程起重机械市场份额领先于行业。 （ 2）土方机械布局顺利：土方机械产品型谱完善，依托全球领先的“ 灯塔工厂”，产品竞争力有长足提升。国内市场重点服务头部客户、注重矿山领域的开拓，优秀的产品质量赢得客户口碑，中大挖市场份额位居行业前列，上半年板块销售规模同比增幅超过 19%。 （ 3）新兴业务快速增长： 公司大力推进矿山机械、应急装备、中联新材料等新兴业务，以技术和产品为根本，发挥中联重科的品牌优势和平台优势，构建新增长极。上半年，其他新兴业务销售规模同比超过 54%。 国外方面：海外市场空间巨大，有望实现弯道超车。 2023年全球市场工程机械总销量为 177.5万台（同比增长 3.82%），国内工程机械销量为 34万台，海外仍有 4.5倍左右的空间。 根据 KHL 发布的《2024全球工程机械制造商 50强排行榜》， 国内工程机械龙头徐工、三一重工、中联重科和柳工在全球市场中的份额占比分别为 5.3%、 4.2%、 2.4%和 1.6%，远小于卡特彼勒（ 16.8%）和小松（ 10.4%）。总体上，中国工程机械龙头出口份额仅占全球市场的 13.5%，国产厂商在海外市场依然有很大进步空间。 公司工程起重机械在土耳其和中亚市场中占有率最高，与此同时，沙特、马来西亚、越南、肯尼亚等地区的市占率也在公司耕耘本地化的战略下迅速提升。公司在紧紧围绕高质量发展目标，加速数字化、智能化、绿色化转型升级，纵深推进国际化发展，实现海外业务大跨越。 投资建议： 我们预计 2024-2026年，公司归母净利润分别为 45、 60、 74亿元，增长率分别为 30%、 32%、 24%。公司起重机和混凝土机械表现稳健，高机、挖机、农机和矿机等新兴业务有望打造新的增长引擎。鉴于国内市场有望实现触底反弹，加之公司在海外市场的强势增长，中联重科可以赋予更高的龙头溢价、底部反转溢价、以及成长溢价， 维持 买入” 评级。 风险提示： 国内下游行业需求不足风险、海外市场风险、汇率波动风险

事项：公司发布2024年第三季度报告，2024年前三季度实现营收343.9亿元，同比下降3.2%，归母净利润31.4亿元，同比增长9.9%，扣非归母净利润21.9亿元，同比下降7.3%。单三季度实现营收98.5亿元，同比下降13.9%，归母净利润8.5亿元，同比增长4.4%，扣非归母净利润7.1亿元，同比增长5.5%。 评论：三季度利润率同比提升，剔除股份支付费用归母净利润同比增长29.5%。2024年三季度，国内地产基建开工端尚未明显好转，对应的中大挖、起重机械、混凝土机械等产品需求相对较弱，受国内行业下滑拖累，收入增速同比转负。低毛利率产品收入占比下降，叠加公司智慧产业城逐步投产，公司盈利能力稳步提升，三季度综合毛利率、净利率分别为28.5%、9.7%，分别同比+1.1pct、+2.3pct。公司期间费用率同比下降，销售、管理、研发、财务费用率分别为8.8%、5.6%、5.6%、-1.4%，分别同比+1.2pct、+2.1pct、-3.0pct、-1.0pct。销售费用率增长主要系海外市场拓展，销售渠道及人员增多导致短期内费用率提升，管理费用率增长主要系员工持股计划相关的股份支付费用影响，公司2024年前三季度和三季度单季的股份支付费用分别为7.2亿元、2.4亿元，去年同期分别为0.4亿元、0亿元，剔除股份支付费用的影响后，前三季度和三季度单季的归母净利润分别同比增长30.0%、29.5%。 前三季度海外收入占比提升至51.3%，海外区域多元化发展。前三季度，公司海外收入176.4亿元，同比增长35.4%，增速继续领跑行业，境外收入占比提升至51.3%，较2023年前三季度大幅提升14.6pct。依托“端对端、数字化、本土化”的海外业务体系以及产品型谱的不断完善，公司竞争力优势明显，海外区域分布也愈加多元。中东、东南亚、中亚等区域继续保持高于行业平均的增速；南美、非洲、印度区域实现高双位数增长；欧盟地区、北美、澳新等发达市场实现高速增长。 海外本土化布局更加完善，数字化持续赋能。截至9月末，公司在海外已拥有一级航空港30余个，二级网点370余个，产品覆盖约150个国家，境外制造基地高效推进，有效整合全球供应链优质资源、有力应对贸易壁垒。公司海外市场可供销售型谱不断扩充，前三季度新增超300款产品通过国际认证、超200款产品于海外上市。公司利用大数据和数字孪生技术，落地品字型管理模式，实现海外业务扁平化管理；通过数字系统强化对业务风险的刚性管理，构建业务红线管理体系，精准监控海外业务终端情况。 投资建议：公司是工程机械龙头之一，其“端对端、数字化、本土化”的经营理念助力公司加速全球化布局，在工程机械电动化、智能化变革的阶段，有望借助自身多年的技术研发优势获得先机。由于国内行业拖累及股份支付费用短期影响，调整盈利预测，我们预计公司2024~2026年收入分别为480.2、569.8、671.6亿元（原预测分别为569.0、669.6、764.9亿元），分别同比增长2.0%、18.7%、17.9%，归母净利润分别为38.8、51.3、66.1亿元（原预测分别为45.7、57.9、71.0亿元），分别同比增长10.6%、32.5%、28.7%；EPS分别为0.45、0.59、0.76元，参考可比公司估值，给予公司2025年15倍PE，对应目标价为8.9元，维持“强推”评级。 风险提示：国内经济复苏不及预期；市场竞争加剧；地缘政治冲击海外贸易；回款催收风险；公司推进相关事项存在不确定。

事件公司发布2024年三季报，公司2024Q1-3实现营收343.86亿元，同比下降3.18%；实现归母净利润31.39亿元，同比增长9.95%。公司2024Q3实现营收98.5亿元，比下降13.89%；实现归母净利润8.51亿元，同比增长4.42%。 股份支付费用对公司净利润造成影响股份支付费用对公司净利润造成一定影响，2024Q1-3公司股份支付费用为7.22亿元，其中2024Q3公司股份支付费用为2.41亿元，加回股份支付费用后，2024Q1-3公司归母净利润为38.61亿元，2024Q3归母净利润为10.92亿元。 公司降应收、降存货效果显著公司降应收成果显著，2024Q1-3公司应收票据+应收账款+应收款项融资+发放贷款及垫款+长期应收款合计414.77亿元，较2024年年初减少22.78亿元，降幅为5.21%。三季度末公司存货较一季度末减少19亿，降幅达7.81%；其中2024Q3公司存货环比减少14.23亿，降幅达5.97%，公司存货压降效果进一步显现。 公司净利率增长，盈利能力增强2024Q1-3公司毛利率/净利率分别为28.37%/10.16%，分别同比+0.61/+1.54pcts。 其中，2024Q3公司毛利率/净利率分别为28.52%/9.65%，分别同比+1.06/2.28pcts。 2024Q3公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为8.76%/5.57%/5.6%/-1.43%，分别同比+1.11/+2.04/-2.99/-1.01pcts,我们认为公司毛利率提升由于公司对占用资源高、毛利低的产品进行压缩，同时公司海外业务占比持续提升，同时研发费用率和财务费用率下降提升了公司净利率。 工程机械龙头经营能力稳定，维持“买入”评级2024年国内工程机械行业逐渐底部回暖，我们看好国内需求持续增长，海外市场仍有增长空间，我们看好公司土方机械及农用机械等产品放量，我们预计公司2024-2026年营收分别为526.62/598.71/683.26亿元，归母净利润分别为44.75/52.24/62.87亿元，CAGR为21.49%。EPS分别为0.52/0.60/0.72元/股,考虑到国内工程机械行业景气度有望逐步回暖；多元化产品有望为公司带来海外业务增量，维持“买入”评级。 风险提示：宏观环境不及预期风险，海外拓展不及预期风险

公司发布 2024年三季报，业绩表现稳健。 24年前三季度： 营收 343.86亿元，同比-3.18%；归母净利润 31.4亿元，同比+9.95%，扣非归母净利润 21.9亿元，同比-7.25%；毛利率 28.37%，同比+0.61pcts；净利率 10.16%，同比+1.54pcts。 单三季度： 公司实现营收 98.5亿元，同比-13.89%，环比-22.82%；归母净利润 8.51亿元，同比+4.42%，环比-37.99%；扣非归母净利润 7.1亿元，同比+5.53%，环比+1.13；毛利率 28.52%，同比+1.06pcts；净利率 9.65%，同比+2.28pcts。 股份支付费用压制利润增速： 公司 2024年前三季度和三季度单季的股份支付费用分别为 7.22亿元、 2.41亿元，去年同期分别为 0.38亿元、 0亿元，剔除股份支付费用的影响后，前三季度和单三季度的归母净利润分别同比增长 29.98%、 29.53%。 费用端： 前三季度期间费用率 18.4%、 yoy+0.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 8.0、 5.0、 5.4、 -0.01%，同比分别+0.8、 +1.4、 -1.8、 +0.4pct。 其中管理费用主要系与员工持股计划相关的股份支付费用增加，财务费用主要系汇兑损益影响。 单三季度期间费用率 18.5%、 yoy-0.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 8.8、 5.6、 5.6、 -1.4%，同比分别+1.1、 +2.0、 -3.0、 -1.0pct。 应收敞口、存货、经营性现金流净额等核心指标进一步优化： 应收类敞口合计较一季度末减少 39.85亿；存货较一季度末减少 19亿，三季度下降进一步提速；前三季度公司销售回款率 111.11%，同比提升 10.73pct，经营性现金流量净额同比增加 5.74%，其中单三季度同比大幅增加 81.57%。 本土化布局进一步完善，海外业务增速继续领跑： 依托“端对端、数字化、本土化”的海外业务体系，公司境外业务持续突破。前三季度公司境外收入 176.44亿元，同比增长 35.42%，境外收入占比提升至 51.31%，较 2023年前三季度大幅提升 14.62pct。 同时公司海外营收区域分布愈加多元，中东、东南亚、中亚等区域继续保持高于行业平均的增速；南美、非洲、印度区域实现高双位数增长；欧盟地区、北美、澳新等发达市场整体增速迅猛。 新兴板块贡献新增长曲线，传统板块行业地位稳中有升： 前三季度，公司混凝土机械出口高速增长，海外市占率提升明显；工程起重机械整体市占率靠前，建筑起重机械市场份额稳居全球第一，海外营收比例快速提升。土方机械业务持续增长，矿山机械业务高速增长，高空机械业务增速优于行业，农业机械业务持续进阶、迅猛增长。 盈利预测： 考虑到公司股份支付费用等影响，我们下调盈利预测，预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 39.5、 51.5、 62.8亿元（前值为 43.8、55.3、 66.9亿元），对应估值分别为 15.7、 12.0、 9.9倍，持续看好并维持“买入”评级。 风险提示： 政策风险，市场风险，汇率风险，原材料价格波动的风险，公司全球化进展不及预期风险等。

Q3业绩超预期，扣除股权支付费用后 Q3归母净利润同增 29.5%2024年 Q1~Q3公司实现营收 343.9亿元，同比-3.2%；归母净利润 31.4亿元，同比+9.9%； 扣非归母净利润 21.9亿元，同比-7.3%。单 Q3来看，公司实现营收 98.5亿元，同比-13.9%；归母净利润 8.5亿元，同比+4.4%； 扣非归母净利润 7.1亿元，同比+5.5%。剔除股份支付费用后，公司归母净利润 /扣非归母净利润 24Q1~Q3同比 +30.3%/+17.1%，单 Q3同比+29.5%/+35.9%，实现较高增长。展望未来，随着国内业务筑底回升、海外业务和新兴板块的持续拓展，我们判断公司收入规模&盈利能力有望持续增长。 费用管控良好，盈利能力、质量持续提升2024年 Q1~Q3公司毛利率 28.4%，同比+0.6pct；归母净利率 9.1%，同比+1.1pct。单 Q3来看，公司毛利率为 28.5%，同比+1.1pct，归母净利率 8.6%，同比+1.5pct。具体来看： （1）毛利端：公司毛利率提升主要受益于出口拓品类+拓市场逻辑持续兑现，海外高毛利业务占比持续上升。 （2）费用端： 24Q3期间费用率为 18.41%，同比+0.78pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 8.04%/4.98%/5.40%/-0.01%，同比+0.80/+1.41/-1.83/+0.40pct，整体费用控制良好。 （3）现金流： 24Q1~Q3公司经营性现金流净额同比增长5.74%，其中单 Q3增长 81.57%。公司盈利能力、质量持续提升。 国内筑底回升&海外持续扩展，公司业绩有望保持高增 （1）国内方面： 受益于起重机&混凝土筑底，公司利润释放弹性较大。 24M1-9公司收入受国内起重机、混凝土拖累较大，展望明年有望筑底反弹。①2024年起重机、混凝土销量较高点已下降 60%-70%，筑底态势明显；②起重机销量一般滞后于挖掘机一年左右，挖机内销已于 24H1转正，我们判断起重机、混凝土有望于 25Q1实现转正。 （2）海外方面： 出口拓品类+拓市场逻辑持续兑现。公司农机、土方机械、高机三大业务板块合计收入占比达 40%，新兴板块成为主要收入来源，我们认为新兴板块的扩张是公司海外收入持续高增的重要原因。展望未来，新兴板块收入规模、盈利能力仍有较大提升空间，低基数下明年仍有望保持高增。 盈利预测与投资评级： 由于国内起重机和混凝土机械景气度低于预期，我们下调公司 2024-2026年归母净利润预测值至 39.04/50.37/62.43亿元（原值为 45.06/56.27/68.81亿元），对应当前市值 PE 分别为 15/12/9x，维持“买入”评级。 风险提示： 国内行业需求回暖不及预期，行业竞争加剧，出海不及预期。

事件：10月17日，公司发布《关于回购部分H股一般性授权的议案》，该议案提出在合适时机回购部分H股，且回购股份全部予以注销，增厚公司的每股收益。 经营分析：回购、注销股份增加每股收益，提升股东回报。根据公告，公司结合自身财务状况和经营情况，规划在合适时机回购部分H股，回购的股份全部予以注销；本次回购的股票数量不超过股东大会通过时公司已发行H股股份总数（不包括任何库存股份）的10%，且回购当日回购价格不能等于或高于之前五个交易日在联交所平均收市价105%。我们认为本次股份回购注销有望减少总股本，增厚每股收益，进而提升股东回报，彰显公司业绩长期增长信心。 公司坚持多元化产品发展，挖机、高机发展迅速。根据公告，24H1公司土方机械、高机、农业机械分别实现35.16/39.55/23.43亿元，同比+19.89%/+17.75/+112.51%，这三类产品收入占比合计达到40.00%（同比去年同期提升9.29pcts），推动公司多元化发展，推动农机、高机等产品多元化发展，降低周期影响。 海外多市场布局，区域结构多元化。根据公告，24H1公司三大“主粮区”中东、中亚、东南亚收入占比已经下降至36%左右，海外市场收入区域更加多元化，并且公司在欧盟和北美等发达市场实现突破，看好公司长期在海外市场收入提升。 坚持高质量发展，应收、存货、资产负债率均有好转。根据公告，24H1公司应收账款及应收票据、存货为253.78、238.47亿元，相比24年一季度末分别减少7.84、4.77亿元；从资产负债率来看，24H1公司资产负债率为54.99%，同比去年同期下滑3.17pcts；公司整体资产质量有所提升。 盈利预测、估值与评级：我们预计2024-2026年公司营业收入为509.3/628.0/757.6亿元，归母净利润为38.95/51.87/66.52亿元，对应PE为15/12/9X，维持“增持”评级。 风险提示：下游地产、基建需求不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨风险、汇率波动风险。

事件：2024年10月17日，中联重科发布关于回购部分H股一般性授权的公告。 拟回购H股不超过10%股份予以注销，增厚每股收益、提升投资者回报公司发布公告称将计划在合适时机回购部分H股，回购的股份将全部予以注销，回购数量不超过已发行H股股份总数（不包括任何库存股份）的10%，回购价格不能等于或高于之前五个交易日H股在联交所的平均收市价105%。公司回购注销将增厚每股收益、提升投资者回报，体现公司积极维护投资者利益，有效增强投资者对公司的投资信心。我们认为，展望明年在宽松的货币政策和财政政策保障下，基建和房地产有望缓慢修复，工程机械下游需求将迎来边际改善，公司作为国内工程机械龙头，主业向上修复弹性较大。 海外加速扩张带动盈利能力提升，多元化布局前景广阔根据公司中报，公司2024H1国内/海外收入分别为125/120亿元，同比分别-20.5%/+43.9%，海外收入增速大幅高于行业增速，α属性显著。2024H1国内/海外毛利率分别为24.6%/32.1%，同比分别-1.2/+0.4pct，海外收入占比提升带动盈利能力改善，2024H1公司销售毛利率28.3%，同增0.4pct。公司于拉美、非洲、印度等发展中地区以及欧盟和北美等发达国家区域市场持续突破，原中东、中亚、东南亚三大区域销售占比已降至约36%，区域销售结构进一步优化，海外高速增长态势有望维持。 新兴板块快速延伸，综合竞争力提升明显公司新兴板块增长迅速：①土方机械：快速补齐超大挖、微小挖产品型谱，聚焦头部客户、矿山领域，中大挖市场份额行业领先；②农业机械：持续优化产品结构，烘干机稳居行业第一，小麦机稳居行业第二，拖拉机整体销量快速增长，全新的玉米机、水稻机、插秧机产品投入市场，为农机发展积蓄持续增长的新动能。③高空作业平台：强化技术和产品的创新能力，在技术、质量、成本、服务方面形成绝对优势，为国内型号最全的高空设备厂商；④矿山机械、应急装备、中联新材料即将大批放量。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2024-2026年归母净利润预测值为45.06/56.27/68.81亿元，对应当前市值PE分别为13/10/8x，维持“买入”评级。 风险提示：国内行业需求回暖不及预期、行业竞争加剧、出海不及预期。

国资背景下的工程机械行业龙头，自上而下打造核心竞争力。中联重科成立于1992年，脱胎于建设部长沙建设机械研究院，目前已成长为国内工程机械行业龙头之一，2023年，公司国内工程机械行业中排名第3、全球工程机械行业中排名第12。复盘公司发展历程，我们认为：公司的差异化竞争的α属性根本源自于①混合所有制下塑造的现代化治理机制以及②创新变革的“端对端”直销模式，在公司上层建筑的引领指挥下，公司底层业务的竞争力不断提升，最终兑现为“国际市场+新兴业务”的强劲成长动能。 顶层架构：混合所有制企业典范，成功打造现代化治理机制。公司于2012年完成混合所有制改革，脱胎为国资背景下的混合所有制企业，形成了国资、外资、管理层以及战投四方接壤的多元化股权结构。2024年上半年，湖南省国资委间接持有公司股份14.48%，公司管理层与员工持有公司股份20.25%（包含A+H股员工持股平台），国资地位稳固的同时，管理层与员工充分持股。同时，公司董事会结构均衡，由“1名管理层+1名国资代表+1名战投代表+4名独董”共同构建。公司所有权与经营权有机结合，打造国资、管理层与中小股东三方利益高度一致的现代化治理机制。 商业模式：打造“端对端、数字化、本土化”的海外直销体系。公司首先于国内市场开启直销模式“端对端、数字化”的变革，运行成熟后辅以“本土化”的新内核移植海外市场，最终形成具有“中联特色”的海外直销模式。凭借该模式，公司实现总部与客户的直接联接，并对研发、生产、服务、风控等业务流程进行一体化管理，最终兑现为公司较高的盈利能力与健康的资产质量。2023年，公司海外业务毛利率达32.23%，盈利能力领先行业；销售费用率为7.56%，直销模式的搭建成本可控；应收账款坏账计提比例合计17.97%，其中账龄组合计提比例7.12%，单项计提比例10.85%，公司资产质量保持健康，“端对端”业务模式对于账款风险精准评估的优势显现。 国际化拓展与新兴战略业务是公司成长的动力源泉。 1）国际化拓展：凭借坚定不移推行直销模式，2020-2023年，公司海外收入实现跨越式发展，由38.32亿元增长至179.05亿元，3年CAGR达67.18%；2024H1海外收入同比+43.9%，海外收入占比达49.11%。凭借直销模式的差异化竞争路线，公司海外收入增长良好，相较行业具备后发优势。 2）新兴战略业务：公司起重机、混凝土机械传统优势业务市场地位稳固的同时，公司积极拓展土方机械、高空机械、农业机械、矿山机械等战略新兴业务，2023年分别实现66.48、57.07、20.92、8亿元，分别同比+89.29%、+24.17%、-2.15%、+140%，增长动力强劲。其中，以挖机为代表的土方机械逆势增长，补齐公司顺周期增长弹性；高机成长迅速，2023年已位列全球第七；农机补强研发，产品力逐步提升，2024H1收入同比+112.41%；矿机加速开拓，步入万亿级大赛道。公司新兴战略业务的全方位开拓有望成为公司未来增长的重要动能。 投资建议：我们预计公司2024-2026年的收入分别为502.7、585.6、687亿元，增速分别为6.8%、16.5%、17.3%，净利润分别为40、54.3、67亿元，增速分别为14.2%、35.7%、23.3%，对应PE分别为15.5X、11.4X、9.2X；公司传统业务市场份额稳固，有望充分受益于行业需求筑底复苏；土方、高空、农业、矿山机械等新兴业务为公司注入成长新动能，“端对端”直销模式助力公司持续较好开拓国际市场，成长性突出；给予买入-A的投资评级，12个月目标价为8.82元，相当于2025年14X的动态市盈率。 风险提示：内需复苏不及预期、全球宏观经济波动风险、贸易摩擦加剧风险、传统业务市场竞争加剧风险、新兴业务拓展不及预期风险、海外业务拓展不及预期、盈利预测假设不及预期。

终止子公司中联高机分拆上市，高成长板块继续留在中联重科体内发展公司于9月19日通过《关于终止分拆所属子公司湖南中联重科智能高空作业机械有限公司重组上市的议案》，鉴于目前市场环境较本次分拆筹划之初发生较大变化，为维护公司和广大投资者利益，决定终止中联高机通过与路畅科技重组的方式实现上市相关事项。终止分拆不会对公司产生实质影响，不会对公司现有生产经营活动和财务状况产生重大不利影响，不会影响公司未来战略规划的实施。 海外扩张快速推进：上半年海外收入同比增长44%，占总营收比例达49%2024H1境外销售收入120亿元，同比增长44%，占总营收比重达提升至49%，境外收入毛利率为32%，同比提升0.35%，比境内毛利率高7.5pct，海外拓展快速推进，随着拉美、非洲、印度等发展中地区，以及欧盟和北美等发达国家区域的市场突破，原中东、中亚、东南亚三大“主粮区”销售占比已下降到36%左右。持续看好公司未来海外拓展前景。 土方机械、高机、农机新兴板块成长迅速，传统板块国内稳固，海外持续提升土方机械：2024H1营收35.16亿，同比增长20%，占总营收比例提升至14%，毛利率32.26%，同比提升2.08%。土方机械快速补齐超大挖、微小挖型谱，国内中大挖市场份额居行业前列，海外优势市场与新兴市场跨越发展。高空机械：2024H1营收39.55亿，同比增长18%，占总营收比例提升至16%，毛利率27.40%，同比提升1.05%。电动化产品渗透率达90%以上。农业机械：2024H1营收23.43亿，同比增长113%，占总营收比例提升至10%，毛利率13.61%，同比提升5.09%。烘干机稳居国内行业第一，小麦机稳居行业第二；拖拉机整体销量快速增长，全新的玉米机、水稻机、插秧机投入市场。传统板块：混凝土机械、工程起重机械、建筑起重机械三大传统优势产品强化价值销售，严控风险，国内市场地位稳固，海外业务规模与市场地位持续提升。 上半年业绩同比增长12%，符合市场预期，盈利能力持续提升2024年中报营收245.35亿元，同比增长1.91%，归母净利润22.88亿元，同比增长12.15%，毛利率28.31%，同比提升0.42pct，净利率10.36%，同比提升1.14pct。单二季度看，实现营收127.62亿元，同比增长下滑6.5%，归母净利润13.72亿元，同比增长11.56%，毛利率27.99%，同比下滑1.05pct，净利率11.92%，同比提升1.95pct。 盈利预测：预计2024-2026年归母净利润为43亿、57亿、69亿元，同比增长24%、31%、21%，对应PE为12、9、8倍。维持买入评级。 风险提示：地产、基建投资及开工不及预期、海外出口不及预期

中联重科是国内工程机械巨头，产品品类不断丰富、海外布局进展顺利。中联重科作为我国工程机械行业的领头羊之一，主要从事工程机械、农业机械等高新技术装备的研发制造。自1992年成立以来，公司持续拓宽其产品线，目前主导产品已涵盖18大类别、105个产品系列以及636个型谱。公司2023年实现营业总收入470.75亿元，同比增长13.08%；归母净利润35.06亿元，同比增长52.04%；扣非归母净利润27.08亿元，同比增长109.51%。 传统业务稳中有升，新兴业务打造新增长极。公司传统产品主要是起重机和混凝土机械，新兴业务主要是挖机、高机、农机、矿机等。（1）起重机械：依赖性减弱。2023年公司起重机业务收入192.91亿元，同比增长1.64%；虽占比总营业收入40.98%，相较去年下降4.61pct；但其毛利率显著提升8.13pct，达到31.04%。其中，公司建筑起重机械（塔机）销售规模稳居全球第一，工程起重机械市场份额长期领先。2023年，公司25吨及以上的汽车起重机、200吨及以上的全地面起重机、500吨及以上的履带起重机销量均位居行业第一。此外，公司以约40%的市场份额直接占据了塔式起重机市场的主导地位，大型塔式起重机领域的市场份额更是超过了50%。随着装配式建筑的崛起以及市场对大型塔式起重机需求的增强，公司未来在塔式起重机市场的份额将进一步提升。（2）混凝土机械：毛利率回升，新能源搅拌车带来新机遇。2023年公司混凝土机械收入85.98亿元，同比增长1.63%；其占营业总收入18.27%，同比下降2.05pct；毛利率为22.92%，同比回升1.89pct。市场份额方面，公司长臂架泵车和搅拌站在2023年继续保持行业第一，搅拌车稳居第二。公司在新兴的新能源混凝土搅拌车市场上同样表现出色；2024年前6个月，公司销售645辆新能源混凝土搅拌车，市占率达15.69%，位列业内第三。随着新能源混凝土搅拌车市场的不断扩展，公司有望从这一趋势中获得显著利益。（3）高空作业机械：强势增长，公司迅速跻身行业龙头。2023年公司高机实现营业收入57.07亿元，同比增长24%，营收占比12.12%。如今，公司高机产品型谱实现4-72米全覆盖，为国内型号最全的高空设备厂商。电动产品、臂式产品、超高米段产品等关键技术水平领先；行业内率先推出新一代分布式驱动电液集成控制技术，整体电动化率超90%，处于行业领先水平。公司重点聚焦海外，推进本土化生产制造，已突破北美、欧盟区域，实现品牌的向上突破。（4）土方机械（主要是挖机）：竞争力持续增强，聚焦中大挖保障经营利润。2023年，公司土方机械收入66.48亿元，同比增长89.32%；其占比营业收入达到14.12%，相较去年提升了5.69pct；毛利率27.93%，也相较去年提升了4.46pct。公司聚焦于高壁垒、高价值的中大挖战略，使得公司过去五年土方机械营业收入CAGR高达75.74%，毛利率位居产品线第二，中大挖市场份额第三。（5）农业机械：部分产品国内市占率第一，凭靠技术积累与全球运营勇闯万亿市场。2023年，公司农业机械收入为20.92亿元，同比下降2.17%；但毛利率11.74%，提升了7.31pct。随着以中国为代表的亚太地区农业机械化的发展，未来全球农业机械市场预计将持续增长。公司在收购奇瑞重工60%股份后，积极进军农业机械领域，专注智能农机和智慧农业的开发。市场份额方面，2023年中联重科的烘干机和小麦收获机继续在国内市场保持领先地位；公司高额的研发投入与成熟的海外运营，使其在行业内处于领先位置。（6）矿山机械：受益于欧洲、北美地区资源需求扩张，澳洲、中东、非洲、印尼地区对采矿设备需求的增加以及铜、金价格的持续高位，未来全球矿机市场需求将持续旺盛。国内目前尚未形成矿机龙头企业，矿山机械的增长潜力仍然广阔，公司有望从中受益。2021年，公司矿挖、矿卡、矿石装备逐步实现量产；2023年，公司矿山机械销售规模同比增长140%，销售额接近8亿元；成功下线了首台百吨级全国产化电传动矿用自卸车，也标志着公司正式进入高端矿业装备市场。 工程机械国内市场触底，“端对端、数字化、本土化”直营赋能海外市场。（1）国内市场：2024-2025年有望形成筑底、甚至向上趋势。从年度数据看，去年挖机销量已经不足高点的1/3，而在上一轮周期中，周期底部与高点相比，也是不足1/3，因此去年的基数已经足够低。从月度数据看，挖机销量在从2021年开始的下行周期中，首次增速连续转正，并且增幅逐步扩大，今年3-5月增幅是9%、13%、29%，因此至少从数据上来说，国内已经成功筑底，未来在政策催化国内需求复苏、更新替换需求到来的背景下可能迎来向上拐点。（2）海外市场：行业增速有望修复，国内龙头逐步迈向全球龙头。从月度数据来看，挖机海外市场从去年下半年开始下滑，下滑幅度在15%-25%左右，而从今年3-5月来看，下滑幅度呈现略收窄的态势，分别下降16%、13%、9%。展望今年下半年，在去年低基数、海外大选结束、各地政策逐步明朗、库存逐步消化的背景下，降幅有望收窄或增速转正。目前，海外工程机械市场空间广阔，我国在“一带一路”沿线国家布局日趋完善，国产龙头份额提升颇具潜力。公司独特的海外端对端数字化直销体系以及智能产业城的全面投产将继续推动公司实现收入与利润的高速增长。 投资建议：我们预计2024-2026年，公司营业总收入将分别达到562、679、806亿元，增长率分别为19.3%、20.8%、18.8%，归母净利润分别为45、60、74亿元，增长率分别为30%、32%、24%。公司起重机和混凝土机械表现稳健，高机、挖机、农机和矿机等新兴业务有望打造新的增长引擎。鉴于国内市场有望实现触底反弹，加之公司在海外市场的强势增长，中联重科可以赋予更高的龙头溢价、底部反转溢价、以及成长溢价，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：国内下游行业需求不足风险、海外市场风险、汇率波动风险。

国家级研究院孵化创新企业，A+H股赋能领跑行业：公司成立于1992年，由国家级研究院孵化而来，“主机产品+衍生服务”层次分明，是主要从事工程机械、农业机械等高新技术装备及新型建筑材料研发制造的业内龙头企业之一。2023年公司经营表现反弹，营收、归母净利润同比分别+13.08%、+52.04%，今年上半年业绩表现稳健。 国内行业筑底回升，海外拓展持续进行时：国内：从下游端、开工端、销量端近期表现，我们判断国内工程机械行业经历下行调整后有望逐步进入上升通道，同时设备自身换新需求叠加政策推动大规模设备更新，共同助力行业进入上升期；根据Off-HighwayResearch预测，国内工程机械市场在今年逐步回暖，2027年市场规模有望达192亿美元，24-27年CAGR为19.73%；公司作为国内行业头部企业，经营表现则有望与周期上行共振。 海外：国内主机厂海外扩张成效显著，且海外市场毛利率显著高于国内，利润空间可观，海外市场已成为国内工程机械行业未来的主要增长动力之一。在海外未来几年7000亿元的市场空间下，其中北美加欧洲两个市场占据一半左右份额，未来国内企业可拓展空间仍较大；通过同行业头部企业财务指标对比，我们看到公司出海增速领先行业，但目前公司在欧美市场的营收及市占率仍处于较低水平，未来提升空间广阔。 科技赋能产品延拓，出口转型、营销设计齐发力：1）公司是科研体制改革过程中孵化而来的上市公司，继承前身技术研究创新基因，同时注重同社会业界、学届、研究领域建立良好合作关系，助力新产品创新发展。2）公司深耕海外市场，推进国际化突破，出口-内销结构迅速转型，开拓业务新增长点。3）有别于国内其他头部厂商，公司构建完善直销体系，助力海外业务本土化发展。4）高机、农机等新兴潜力产品齐发力，新兴品类突破带来业绩增量。 盈利预测：我们认为工程机械行业有望迎来筑底回升，进入新一轮上升通道；同时公司自身α有望与行业β共振，助力未来业绩表现；我们预计公司2024-2026年营收分别为521、619、741亿元，yoy分别为+11%、+19%、+20%；归母净利润分别为43.8、55.3、66.9亿元，yoy分别为+25%、+26%、+21%；目前对应公司2024年PE为11.7x，相较于可比公司平均估值15.7x具备估值优势，持续看好并维持“买入”评级。 风险提示：政策风险，市场风险，汇率风险，原材料价格波动的风险，公司全球化进展不及预期风险等。

事件描述公司发布2024年半年度业绩报告，2024H1实现营收245.35亿元，同增1.91%；实现归母净利润22.88亿元，同增12.15%；实现扣非归母净利润14.80亿元，同减12.35%。 事件点评营收稳健增长，出口++农机表现亮眼。分产品看，上半年公司混凝土机械实现营收42.10亿元，同减7.58%；起重机械实现营收82.72亿元，同减17.67%；土方机械实现营收35.16亿元，同增19.89%；高空机械实现营收39.55亿元，同增17.75%；其他机械和产品实现营收20.32亿元，同增9.83%；农业机械实现营收23.43亿元，同增112.51%；金融服务实现营收2.07亿元，同减9.12%。分地区看，上半年公司境内收入为124.88亿元，同减20.48%；境外收入为120.48亿元，同增43.90%。 毛利率、费用率均有所增长。2024H1，公司毛利率同增0.42pct至28.31%，其中混凝土机械毛利率同减1.24pct至21.97%；起重机械毛利率同增2.58pct至32.24%；土方机械毛利率同增2.08pct至32.26%；高空机械毛利率同增1.05pct至27.40%；其他机械和产品毛利率同减1.97pct至30.33%；农业机械毛利率同增5.09pct至13.61%；金融服务毛利率同增1.68pct至97.20%。费用率方面，2024H1公司期间费用率同增1.56pct至18.38%，其中销售费用率同增0.71pct至7.75%，主因海外市场以及新兴产业拓展的销售费用支出；管理费用率同增1.15pct至4.74%，主因持股计划影响；财务费用率同增0.97pct至0.57%，主因汇兑收益减少；研发费用率同减1.26pct至5.32%。 以直销方式快速推进全球化战略，产品、产能布局日益完善。海外区域发展方面，中东、东南亚、中亚三大先行拓展区表现持续优于行业；南美、非洲、南亚三大发展中潜力市场整体实现翻倍以上增长；欧盟和北美两个高端市场整体同比实现300%左右的增速。海外端对端直销网络建设方面，公司加速欧盟和北美市场开拓，在法国、德国、荷兰、美国、加拿大、波兰的核心城市布局一级网点；同步实现南美、非洲市场核心城市下二、三级网点建设，海外员工本土化率超过80%。 供应链及产能出海方面，公司海外本土化制造能力进一步提升，墨西哥、土耳其、印度等海外新开工厂陆续建成投产，境外产能（含在建）达到百亿人民币级别。海外产品布局方面，各主机事业部成立了海外产品研发机构，2024年上半年通过国际认证的产品近300款、上市推出海外产品197款。 盈利预测与估值预计公司2024-2026年营业收入为507.54、561.31、626.40亿元，同比增速为7.82%、10.59%、11.60%；归母净利润为42.63、51.32、61.29亿元，同比增速为21.58%、20.40%、19.42%。公司2024-2026年业绩对应PE分别为11.87、9.86、8.25倍，维持“买入”评级。 风险提示：工程机械行业持续下行；国际化进展不及预期；竞争加剧风险。

事件：中联重科发布2024年半年报，上半年，公司实现营业收入245.35亿元，同比+1.91%，实现归母净利润22.88亿元，同比+12.15%；单Q2，公司实现营业收入127.62亿元，同比-6.5%，实现归母净利润13.72亿元，同比+11.56%。 ，内需品类结构化特点突出，“新兴业务++海外市场”驱动收入增长。根据中国工程机械工业协会，2024年上半年，挖机行业总销量10.32万台，同比-5.15%，其中内销5.34万台，同比+4.66%，出口4.98万台，同比-13.81%；起重机行业（包括汽车、随车、履带起重机）总销量26265台，同比-14.11%，其中内销18171台，同比-20.21%，出口8094台，同比+3.68%。内需品类结构分化背景下，凭借新兴业务与国际市场的快速开拓，公司收入稳中有进。 分产品来看：①传统主业：2024H1，公司起重机械、混凝土机械实现营收82.72、42.1亿元，同比-17.67%、-7.58%，主要系受国内房地产景气度低迷影响，行业内需筑底，公司国内市场地位仍保持稳固，海外业务规模与市场地位持续提升；②新兴业务：2024H1，公司高空机械、土方机械、农业机械实现营收39.55、35.16、23.43亿元，同比+17.75%、+19.89%、+112.51%，其中土方机械市场份额持续提升，中大挖进入行业前列；高空机械迅速跻身国产龙头之列；烘干机、小麦机等农业机械稳居行业第一、第二。新兴业务放量为公司收入提供强劲增长动能。 分区域来看：2024H1，公司国内、海外实现营收124.88、120.48亿元，同比-20.48%、+43.9%，海外收入占比49.1%，同比+14.32pct。公司凭借“端对端、数字化、本地化”的海外业务直销体系，持续突破印度、拉美、非洲等新兴市场以及欧盟、北美等传统市场，近300款产品通过国际认证，海外产品上市197款，实现海外收入的跨越式发展。 盈利能力稳步增长，股权支付费用与汇兑损益拖累增幅。2024年上半年，公司实现毛利率、净利率28.31%、10.36%，同比+0.41pct、+1.14pct；期间费用率合计18.38%，同比+1.56pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为7.75%、4.74%、5.32%、0.57%，同比+0.71pct、+1.15pct、-1.27pct、+0.97pct。毛利率方面：一方面，对于占用资源高、毛利低的产品进行压缩，除混凝土机械毛利率降低外，其他主要业务板块毛利率均有不同程度改善；另一方面，公司毛利率较高的海外业务占比进一步提升；共同驱动公司毛利率水平提升。 净利率方面：公司销售、管理、财务费用率增长显著，其中销售费用率增长系公司加大海外市场开拓力度，管理费用率增长系股份支付费用由去年同期0.38亿元增长至4.81亿元，财务费用率增长系汇兑损益由去年同期1.13亿元收益转为1.62亿损失。费用增长背景下，公司净利率提升主要系智慧产业城相关的资产处置收益由去年同期-0.14亿元增长至6.34亿元。 资产质量健康，重视股东回报。2024年上半年，公司长期应收账款143.22亿元，同比下降28.81%；贷款担保25.75亿元，同比下降40.27%，公司持续贯彻端对端管理模式，严控风险经营稳健。股东回报方面，2024年7月，公司完成2023年分红派息，分红27.77亿元，分红率达79%，高于68%的近三年分红率；同时，近5年公司还持续开展大规模股份回购，合计回购金额近48亿元；体现公司对股东回报的高度重视。 投资建议：我们预计公司2024-2026年的收入分别为506、587.9、685.6亿元，增速分别为7.5%、16.2%、16.6%，净利润分别为40.9、54、63.2亿元，增速分别为16.7%、32%、17.1%，对应PE分别为12.6、9.6、8.2倍。考虑到公司新兴业务与国际化持续贡献增长动能，维持买入-A的投资评级，12个月目标价为7.44元，相当于2025年12X的动态市盈率。 风险提示：国内市场需求不及预期，海外业务拓展不及预期，新兴业务拓展不及预期，国际贸易摩擦加剧。