事件。公司2023年8月31日发布半年度报告，2023年上半年公司共实现营业总收入240.75亿元，同比+13.03%；实现归母净利润20.40亿元，同比+18.90%；扣非后归母净利润16.88亿元，同比+40.31%。 经营情况。公司2023年上半年销售毛利率及净利率为27.90%及9.22%，同比变化+7.12pct、+0.94pct，较一季度环比变化+1.51pct 及+0.96pct。分业务情况来看，起重机械仍然占据了公司营业收入份额首位，共计100.47亿元，同比+2.32%，占总营收的41.73%；其次为混凝土机械，收入为45.55亿元，同比-3.11%，占总营收的18.93%；土方机械收入共计29.33亿元，实现高速增长，同比+98.72%，占比为12.18%；高空机械共收入33.59亿元，同比+39.46%，占比为13.95%。 公司潜力业务加速发展，工程机械产品市场地位稳固提升。2023年半年报显示，公司坚持高质量经营战略，混凝土机械、工程起重机械、建筑起重机械三大产品竞争力持续增强，市场份额稳中有进。土方机械方面，公司遵行中大挖战略，长沙挖掘机械智能制造示范工厂完成全线投产，中大挖产品类型实现全面覆盖，同时快速推进75吨以上超大挖新品开发、产品迭代升级与市场布局。截止至上半年，公司在大客户与大项目上均实现拓展，中大挖国内市场份额名列前茅，实现翻倍增长；海外市场上销售收入同比增长达174%，海内外同步发展向好。高空作业机械方面，上半年销售规模稳步增长，国内市场持续保持中小客户市场占有率第一，成为国内高空设备产品型号最全的厂商，推出的72米全球最高臂车ZT72J-V，再次刷新全球直臂式高空作业平台记录。 公司以“地球村、端对端、孪生平台”为战略，全面加速海外市场发展。2023年上半年，海外市场需求持续增加，中国品牌海外竞争力提升。按收入地区分类，公司在海外收入共计83.72亿元，同比+115.39%，占总收入比重达34.78%，同比+16.53pct。海外业务实现市场的重点突破，阿联酋、沙特、土耳其、俄罗斯、哈萨克斯坦、巴西等重点国家的销售业绩同比增长超过200%，工程起重机械成为中东地区、俄语区市占率最高的品牌；建起产品保持土耳其、印度、韩国市场第一地位。同时，推进海外业务管理变革，完成 32个重点国家本地化业务和运营体系建设，实现可视化的海外业务体系，助力海外业绩持续攀升；并深化推进海外生产基地拓展升级。 投资建议。公司主要产品市场地位持续领先，中大挖产品市场份额与产品覆盖广度齐升；海外市场快速发展，销售业绩翻倍增长，成为多地区工程机械行业第一地位，品牌市场竞争力不断增强，未来市场空间广阔，维持“买入”评级。我们预计公司2023-2025年归母净利润为32.06亿元、42.76亿元、52.77亿元，EPS 分别为0.37元、0.49元、0.61元，P/E 分别为17.1倍、12.8倍、10.4倍。 风险提示：国际局势及宏观经济形势存在不确定性；钢材、石油等大宗商品价格上行，公司生产成本存在上升风险；汇率波动幅度加大，海外投资、销售存在收益下降的风险。

国内：国内工程机械板块正处于筑底阶段，部分领域拐点或已到。 1）起重机：23年M2-M6中国起重机国内市场销量连续四个月正增长，其中随车起重机销量连续4个月内销同比增速超30%，起重机板块部分品类或已进入上行期；2）挖机、混凝土机械：两类产品与地产、基建相关性较高，目前仍处筑底阶段；但随着行业更换周期逐步启动后，挖机、混凝土机械等有望迎来新一轮复苏。公司核心主业为起重机械板块（22年收入占比超45%），有望在国内工程机械上行周期实现率先复苏。 出口：近两年公司海外业务高速发展，打开新增长点。公司近两年积极布局海外市场，执行“两纵两横”战略，发力“一带一路”国家，核心产品起重机、挖机、混凝土机等出口顺利，20-22年，海外业务收入从38.3亿元提升到99.9亿元，期间CAGR达61.5%，海外占比从6.3%提升到31.6%，1Q23海外收入同比+123%，保持高增长，随着公司产品在海外认可度不断提升，公司海外收入有望保持高速增长。 品类多元化布局，高机、农机发展顺利。1）高机：中国高空机械渗透率低，远期成长空间大，子公司中联高机22年实现收入、归母净利分别为45.9/5.9亿元，同比+37%/156%；此外，23年2月公司发布分拆中联高机重组分拆上市预案，助力高机业务做大做强。2）农机：率先发力“AI+农机”领域，引领行业智能化发展，此外，随着“国四”排放标准顺利推进，大型农机厂迎来机遇，预计23-25年农机业务实现收入33/40/48亿元。 成本下行、结构优化，盈利能力有望进入上升期。23年以来海运价格、钢材价格呈下降趋势，公司成本端压力趋缓；此外，22年公司在海外市场盈利能力更强，看好公司海外收入占比提升后带动毛利率提升，预计23-25年公司毛利率为25.7%/25.8%/26.6%。 盈利预测、估值和评级我们预计公司23-25实现营业收入为500.7/610.6/755.2亿元，归母净利润为40.4/56.5/78.7亿元，对应PE分别为15/11/8倍。 给予公司23年16倍PE，对应目标价7.46元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示下游基建投资不及预期、海外市场竞争环境恶化、原材料价格上涨风险、人民币汇率波动风险。

事件：公司发布中联高机分拆重组上市预案投资要点 中联高机对价94 亿元分拆重组上市，未来借助资本市场有望快速做大做强中联重科拟分拆所属子公司中联高机重组上市，方案为路畅科技向中联高机的29 名股东发行股份购买其持有的中联高机100%股权，并向不超过35 名特定对象发行股份募集配套资金，进而实现中联高机的重组上市。本次交易完成后，中联高机将成为路畅科技全资子公司，中联重科仍为路畅科技的控股股东。此次交易中，中联高机100%股权交易价为94.24 亿元，业绩承诺为2023-2025 年净利润不低于6.4 亿、7.4 亿和9 亿元，对应PE 为15、13，10 倍。路畅科技募集配套资金总额不超过33.5 亿元，拟用于补充路畅科技和中联高机流动资金或偿还债务、墨西哥生产基地建设项目等。 高空作业机械为工程机械中的成长品种，国内外市场持续扩张未来随着安全性、经济性优势逐渐凸显，国内行业渗透率有望继续提升，叠加国外市场高景气，支撑高机行业持续成长。2023 年5 月单月销量20677 台，同比增长18.4%，1-5 月累计销量101156 台，同比增长24.9%，显著优于其他工程机械。预计2022 年-2025 年国内高机销量CAGR 为21%。 工程机械行业筑底，公司起重机械、混凝土机械等主营业务有望企稳向上6 月挖机销量15766 台，同比下滑24.1%，下滑幅度有所扩大。其中国内销售6098 台，同比下滑44.7%；出口9668 台，同比下滑0.68%。1-6 月销量108818台，同比下滑24%，随着国内稳增长预期增强，下游需求将边际改善，叠加更新需求逐步占据主导，出口维持较高增速，挖机将逐步企稳回升，工程机械行业有望逐渐筑底向上。预计2023 年挖机、汽车起重机销量见底、泵车上行。公司2023 年一季度营收104.26 亿元，同比增长4.13%，增速实现转正；归母净利润8.1 亿元，同比下滑10.63%；毛利率26.39%、同比提升6.32pct，环比提升2.16pct，提升幅度较大；净利率8.24%，同比下降1.11pct，环比提升6.7pct。 公司出口保持高速增长，新兴板块表现突出，国际化+多元化有望持续发力2022 年公司海外收入同比增长72.6%，每季度呈现爬坡式快速增长，海外收入在总营收中占比提升至24%，同比提升15.38pct，重点产品与市场实现有效突破。 新兴板块高空机械、土方机械收入同比增长37.5%、8.5%。高空机械位于国内第一梯队，凭借产品力、型谱覆盖率及性价比优势，叠加出口高景气，支撑高机板块做大做强。土方机械2022 年实现逆势增长，中大吨位竞争力加强，整体市场份额持续提升，盈利能力不断改善。公司国际化+多元化有望持续发力。 盈利预测：预计2023-2025 年归母净利润为34 亿、48 亿、63 亿元，同比增长46%、42%、32%，PE 为17、12、9 倍，维持买入评级。（暂不考虑重组上市） 风险提示：1）基建投资及房屋开工不及预期；2）出口市场不及预期

中国工程机械龙头，改制创新释放活力，盈利能力行业领先公司是我国工程机械行业龙头企业，2017-2021年营收CAGR30.3%，归母净利润CAGR47.3%，毛利率、净利率分别提升2.26pct、4.15pct，ROE由3.54%提升至11.03%。2022年行业下行期公司业绩承压，营收下滑38.0%，归母净利润下滑63.2%，2017-2022年ROE中枢8.4%。公司是较早完成混合所有制改革的公司，并先后进行股权激励和员工持股计划，不断改制创新，经营活力持续释放，盈利水平位于行业领先地位。 起重机械、混凝土机械行业筑底向上，公司建筑起重机械规模全球第一2022年公司起重、混凝土机械收入占比为46%、20%。长臂架泵车、车载泵、搅拌站市场份额仍稳居行业第一，搅拌车市场份额提升至行业第二；工程起重机械市场份额保持行业领先，建筑起重机械销售规模稳居全球第一。基于汽车起重机8年更新高峰期，泵车10年更新高峰期测算，2023年国内汽车起重机销量有望见底，泵车销量有望上行，2023年4月，汽车起重机、履带起重机、随车起重机销量同比均实现正增长，塔机销量增速3月同比转正，行业有望筑底上行。 土方机械、高空作业平台等新兴板块快速放量，有望迅速做大做强2022年公司高空机械、土方机械收入占比为11%、8%，同比增长37.5%、8.5%。高空机械位于国内第一梯队，未来随着安全性、经济性优势逐渐凸显，行业有望持续渗透，公司凭借产品力、型谱覆盖率及性价比优势，市占率有望逐步提升，叠加出口高景气，支撑高机板块做大做强。公司挖机形成了“渭南+长沙”双制造基地布局，2022年实现逆势增长，中大吨位竞争力加强，整体市场份额持续提升，盈利能力不断改善。预计2023年挖机行业销量筑底向上，将驱动公司土方机械业务不断上行。此外，农机业务提质升级，干混砂浆业务布局加强。 海外布局力度持续加大，2023Q1出口实现123%增长，“一带一路”持续驱动2017-2022年公司出口收入CAGR为33.4%，出口收入占比由10%提升至24%，2022年出口收入增长73%，2023Q1增长123%，高景气趋势延续。随着海外市场布局力度不断加大，重点产品与市场逐渐突破，“一带一路”需求逐渐释放，公司海外市场有望持续保持高增长。 盈利预测与估值：预计公司2023-2025年归母净利润分别为33.77、47.93、63.40亿元，对应PE分别为17、12、9倍。维持买入评级。 风险提示：地产、基建需求修复不及预期；境外出口不及预期；原材料波动。

事件：公司发布2023 年一季报投资要点 一季度营收增速转正，毛利率提升明显，业绩符合市场预期2023 年一季度营收104.26 亿元，同比增长4.13%，增速实现转正；归母净利润8.1 亿元，同比下滑10.63%；毛利率26.39%、同比提升6.32pct，环比提升2.16pct，提升幅度较大；净利率8.24%，同比下降1.11pct，环比提升6.7pct。期间销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为6.49%、3.60%、6.19%、1.19%，同比提升1.51pct、0.24pct、1.85pct、1.25pct，期间费用率同比有所提升，但环比均有所下降。一季度营收转正及毛利率提升明显主要是出口增长较快，叠加原材料价格下降，海运费有所回落所致。 2022 年公司出口收入增长73%，占比提升15pct，海外业务有望保持高速增长2022 年公司海外收入同比增长72.6%，每季度呈现爬坡式快速增长，海外收入在总营收中占比提升至24%，同比提升15.38pct。重点产品与市场实现有效突破，印尼、印度、阿联酋、沙特、土耳其等重点国家本地化发展战略成效显著，销售业绩同比增长超过100%。工程起重机械出口收入规模超过30 亿元。高空作业机械产品销售至海外80 余个国家和地区，成功打入欧美高端市场，加拿大、墨西哥、巴西、波兰等国实现中国品牌市占率第一。2023 年国际化有望持续突破。 工程机械、农业机械+智慧农业、建筑新材料三架齐驱，土方机械、高机凸显公司混凝土机械、工程起重机械、建筑起重机械竞争力持续增强，市场领先地位进一步稳固。土方机械：2022 年土方机械收入35 亿元，同比增长8.5%，表现大幅优于行业，销量进入行业前列，整体市场份额有望持续提升。高空机械：实现收入46 亿元，同比增长37%，已成为行业电动化和智能化引领者，中联高机拟重组上市，有望快速做大做强。农机产业加速转型，提质升级，除小麦机、烘干机、旋耕机、抛秧机国内市场份额保持行业前列外，智慧农业聚焦产品体系、技术核心。建筑新材料业务布局持续提速，干混砂浆生产设备市场份额稳居国内市场第一梯队，建筑新材料标杆工厂落子湘阴、吉安、亳州、马鞍山等全国各地。 工程机械行业筑底，公司起重机械、混凝土机械等主营业务有望企稳向上3 月挖机销量25578 台，同比下滑31%，下滑幅度有所扩大。其中国内销售13899 台，同比下滑48%；出口11679 台，同比增长11%。1-3 月销量57471台，同比下滑26%，随着国内稳增长预期增强，下游需求将边际改善，叠加更新需求逐步占据主导，出口维持较高增速，挖机将逐步企稳回升，工程机械行业有望逐渐筑底向上。预计2023 年挖机、汽车起重机销量见底、泵车上行。 盈利预测：预计2023 年-2025 年归母净利润为34 亿、48 亿、63 亿元，同比增长46%、42%、32%，PE 为16、11、8 倍，维持买入评级。 风险提示：1）基建投资及房屋开工不及预期；2）疫情好转进度不及预期

业绩符合预期，盈利能力承压。22Q4公司实现营收 109.8亿元，同比-13.6%，环比+17.5%； 实现归母净利润 1.4亿元，同比-73.5%，环比-69.7%，主要系计提 7.3亿元减值损失对利润造成一定影响。2022年，公司实现总营收 416.3亿元，同比-38.0%；实现归母净利润 23.1亿元，同比-63.2%。22Q4公司整体毛利率为 24.23%，同比+3.81pct，环比+2.82pct；整体净利率为 1.54%，同比-2.97pct，环比-3.35pct，主要系 Q4财务费用提升、资产减值较多所致。 2022年，公司整体毛利率为 21.83%，同比-1.78pct；整体净利率为 5.73%，同比-3.78pct。 新兴产品挖机、高机实现逆势增长，海外业务增长亮眼。分业务来看，2022年公司混凝土机械/起重机械/土方机械/高空机械/农业机械分别实现营收 84.6/189.8/35.1/46.0/21.4亿元，同比分别-48.4%/-48.0%/+8.5%/+37.2%/-26.4%，潜力业务挖机和高机在营收增长的同时实现了毛利率的同比提升。公司 2022年完成 30个重点国家本地化业务和运营体系建设，起重机实现外销收入 30亿，高机成功打入欧美市场。22年公司实现海外收入 99.9亿元，同比+72.6%，营收占比 24.0%。我们预计公司未来海外业务占比有望进一步提升，将有望平滑国内周期。 稳增长政策发力助力需求迎来边际拐点，盈利弹性可期。2023年宏观经济稳增长背景下，基建、地产稳增长政策落地执行力度值得期待，尤其是此前对需求拖累较多的地产在政策呵护下有望较多改善，我们认为工程机械 2023年整体需求环境有望好于 2022年。公司传统优势板块如混凝土机械、起重机械有望逐步扭转 2022年颓势，同时新兴板块如挖机、农机、高机等业务的快速发展有望贡献业绩增量，海外业务作为公司近年重点发力方向有望延续高增趋势。 盈利预测：我们认为在经济复苏的趋势下，工程机械需求将逐渐企稳，但目前景气度仍处于爬坡期，我们下调收入增速。原材料价格下降以及毛利率恢复情况较好，我们上调毛利率。22年由于人民币汇率变化，公司产生一定汇兑收益，我们假设未来汇率平稳，因此上调财务费用率。我们预计 23-25年归母净利润为 35.8/43.8/49.8亿元（23-24年原预测为 43.3/50.4亿元），对应 EPS0.41、0.50、0.57元。可比公司 23年调整后平均估值 18xPE，我们给予公司 23年18xPE，目标价 7.38元，维持买入评级。 风险提示 基建地产投资下降，原材料价格上升，行业竞争加剧，新产品市场变化，汇率变化导致汇兑损失。

受国内下游需求走弱、疫情等影响，2022 年业绩短期承压，符合市场预期2022 年度营业总收入416 亿元，同比下降38%，归母净利润23 亿元，同比下滑63%。主要系国内行业周期下行，房建竣工和新增开工走弱，施工量下滑，叠加多地疫情反复造成冲击。单四季度看，营业总收入110 亿元，同比下滑14%，下滑幅度继续收窄；归母净利润1.37 亿元，同比下滑74%，主要系资产减值损失计提5.87 亿元。若不考虑资产减值损失，归母净利润同比增长38.7%。 2022 年公司毛利率逐季上行，2023 年盈利能力将持续改善2022 年毛利率21.83%，同比下降1.78pct，主要是原材料处于较高水平，下游需求不足导致。2022 年销售、管理、研发、财务费用率分别为6.33%、3.78%、6.02%、-0.64%，同比+1.16pct、+1.29pct、+0.26pct、-0.69pct。单季度看，2022年毛利率逐季上行，分别为20.07%、21.41%、21.41%、24.23%。随着未来行业国内筑底向上，出口比例提升，规模化效应逐渐释放、盈利能力将持续改善。 公司出口收入增长73%，显著平滑国内下行周期，未来有望保持高速增长2022 年公司海外收入同比增长72.6%，每季度呈现爬坡式快速增长，重点产品与市场实现有效突破。印尼、印度、阿联酋、沙特、土耳其等重点国家本地化发展战略成效显著，销售业绩同比增长超过100%。工程起重机械出口收入规模超过30 亿元。高空作业机械产品销售至海外80 余个国家和地区,成功打入欧美高端市场，加拿大、墨西哥、巴西、波兰等国实现中国品牌市占率第一。 挖机、高空机械等新业务表现突出，未来对公司业绩贡献将更加凸显土方机械：2022 年土方机械收入35 亿元，同比增长8.5%，表现大幅优于行业；形成“渭南+长沙”双制造基地布局，长沙挖掘机械智能制造示范工厂实现全线投产，中大挖掘机可靠性、智能技术实现全面升级，销量进入行业前列，整体市场份额有望持续提升。高空机械：实现收入46 亿元，同比增长37%，已成为行业电动化和智能化引领者，海外市场快速突破；国内行业人均保有量和产品渗透率均远低于发达国家，发展空间大，中联高机拟重组上市，有望快速做大做强。 工程机械行业筑底，公司传统起重机械、混凝土机械业务有望企稳向上。 2 月挖机销量21450 台，同比下滑12%，较1 月收窄21pct。其中国内销售11492台，同比下滑33%，较1 月收窄26pct；出口9958 台，同比增长34%，较1 月提升38pct。1-2 月销量31893 台，同比下滑20%，挖机逐步企稳回升，工程机械行业有望逐渐筑底向上。预计2023 年挖机、汽车起重机销量见底、泵车上行。 盈利预测：预计2023 年-2025 年归母净利润为34 亿、48 亿、63 亿元，同比增长46%、42%、32%，PE 为16、11、9 倍，维持买入评级。 风险提示：1）基建投资及房屋开工不及预期；2）疫情好转进度不及预期；

多重因素影响下，公司2022年业绩下滑：公司发布2022年度报告，2022年营业收入约416.31亿元，同比下降37.98%，其中Q4营业收入约103.84亿元，同比下滑13.55%，降幅收窄；归属于母公司净利润23.06亿元，同比下降63.22%，其中Q4归属母公司净利润1.37亿元，同比下滑73.53%；期间费用率15.49%，同比上涨2.03%。我们认为公司业绩下滑主要原因系：（1）国际形式复杂严峻导致钢材、原油等原材料价格上行；（2）房地产行业下行叠加自身运行出现“保交楼”等事件，施工量下滑，国内工程机械需求减少；（3）国内疫情多发、散发影响冲击下，基建与房地产项目开工下降，国内工程机械市场需求收缩，销售下滑。 政策托底房地产，工程机械行业国内底部渐显，海外需求持续高增。2023年初，我国平稳进入“乙类乙管”常态化疫情防控阶段，国家重新将发展经济作为首要目标，在两会提出2023年GDP增长目标为5%左右，相关的财政政策、货币政策及扩大内需政策必然对行业产生积极影响；此外，2022年10月份以来，中央已出台多项楼市利好政策缓解企业资金压力，快速落地保障“保交楼”；降低首套房首付比例、房贷利率，支持改善型需求以旧换新、以小换大；取消限购限售城市逐步增加，多孩家庭加大购房支持等利好政策托底房地产稳健发展，2023年2月，中国房地产开发投资完成额累计同比减少5.7%，降幅缩小。其次，2023年提前批专项债额度的下达，助力基建投资开工恢复，市场需求正逐步释放，工程机械国内市场底部渐显，2023年2月份国内挖机销售11492台，同比下滑32.6%，降幅减小，国内以挖机为代表的工程机械行业有望逐渐筑底。 而海外市场2023年世界各国为恢复经济将加大基础设施建设力度，对中国工程机械刚需将加快释放，2023年行业出口有望持续增长，2023年2月挖机出口9958台，同比增长34%。 传统起重、混凝土机械业绩有望底部反弹，高空作业平台持续放量。公司传统混凝土机械、起重机械市场份额保持行业领先，200吨及以上全地面起重机销量位居行业第一，建筑起重机械销售规模稳居全球第一。随着工程机械行业国内底部渐显，海外需求持续高增，公司作为工程机械龙头有望充分受益，实现业绩底部回暖；同时，我国高空作业平台人均保有量和产品渗透率均远低于发达国家，发展空间十分广阔，公司是国内型号最全的高空设备厂商，销量行业领先，收入持续增长，22年收入45.96亿元，同比增长37.15%。 投资建议：中联重科在工程机械产品市场地位稳固，我们预测公司2023-2025年收入分别为457.22、523.78、618.61亿元，EPS分别为0.39、0.51、0.69元，当前股价对应PE分别为16、12、9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：大宗商品价格波动风险；汇率波动风险。

事件：中联重科发布2022年报，公司2022年实现营业收入为416.31亿元，同比下降37.98%；归属于上市公司股东的净利润为23.06亿元，同比下降63.22%； 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为12.93亿元，同比下降77.82%。 点评： 多因素叠加公司业绩迎修复。2022年，公司实现营收为 416.31亿元，同比下降 37.98%；归母净利润为 23.06亿元，同比下降 63.22%。其中 Q4实现营收为 109.83亿元，同比下降 13.55%，环比增长 17.47%；归母净利润为 1.37亿元，同比下降 73.53%，环比下降 69.65%。我们认为公司业绩下降主要原因是受疫情影响基建项目开工受阻，叠加房地产行业持续走弱，对工程机械需求减少。此外，原材料及海运等价格高位震荡，成本端承压。随着疫情影响弱化，下游行业景气度回升，国内需求回暖叠加海外需求延续增长，公司业绩有望迎来修复。 多样化产品布局，挖机和高机业务放量。公司产品多样化布局，混凝土机械、工程及建筑起重机械产品竞争力不断增强，市占率保持行业前三。 农机贯彻“深蹲夯基、转型提质”的策略方针，完成“双总部”建设，将聚焦新产品开发及产品线完善，叠加已初步形成智能化种植产品体系，加速农业机械+智慧农业板块发展。2022年，挖机及高机业务放量，营收占比分别为 8.43%、11.04%。公司中大吨位挖掘机产品可靠性、智能技术实现全面升级，经营质量持续向好，国内中大挖销量进入行业前列。 公司为国内型号最全的高空设备厂商，国内销量行业领先，海外覆盖 80余个国家及地区，2023年将补全新品海外市场产品认证，加速海外市场突破。 持续推进国际化战略，加快智能化升级进程。公司持续推进国际化、本土化发展战略，形成端对端、数字化、本地化的海外业务体系，2022年海外市场营收创新高，为 99.92亿元，同比增长 72.60%，营收占比提升15.38pct 至 24.00%。同时，公司以“数字化、智能化、绿色化”为发展方向，加速生产制造智能化升级，快速转化先进智造技术应用的研究成果，智能园区、智能工厂、智能产线建设相继落地，不断提升公司核心竞争力，夯实公司高质量发展基础。 投资建议：随着疫情影响力趋弱，下游行业景气度逐渐回升，公司核心竞争力不断提升，公司业绩有望迎来修复。预计公司2023-2025年EPS分别为0.36元、0.42元、0.47元，对应PE分别为17倍、15倍、13倍，维持“增持”评级。

事件：中联重科与路畅科技签署《重大资产重组意向协议》，路畅科技拟以发行股份方式购买中联重科所属子公司中联高机 100%股权并募集配套资金。 投资要点 分拆上市提升中联高机融资效率，有利于全体股东利益最大化，实现做大做强中联高机分拆上市，有利于实现中联高机与资本市场的直接对接，进而发挥上市平台优势，提升中联高机融资效率，加大对高空作业平台产品的进一步投入与研发，同时提升高空作业平台板块公司治理水平，促进资本市场对公司不同业务进行合理估值，实现全体股东利益的最大化。分拆上市后，母公司会对中联高机的持股比例发生变化，一方面影响高机业务对母公司归母净利润的影响，另一方面也会为母公司带来客观的投资收益。中联高机模式为公司孵化其他新业务、实现公司高质量发展，提供了可参考的范式。 高空作业平台是工程机械中的成长品种，国内外市场持续扩张高机为工程机械中的成长品种，国内外市场持续扩张，根据工程机械工业协会统计，2022年 11月单月销量 13248台，同比增长 18.5%，11月累计销量 183712台，同比增长 21.7%，显著优于其他工程机械。预计 2022年-2025年国内高机销量 CAGR 为 21%。 工程机械行业筑底，公司传统起重机械、混凝土机械业务有望企稳向上。 12月挖掘机销量 16869台，同比下滑 30%。其中出口 10718台，同比增长24%，出口销量占比达 64%（创近期新高）。1-12月挖掘机销量 261346台，同比下降 24%，其中出口 109457台，同比增长 60%。以挖机为代表的工程机械行业有望逐渐筑底向上。预计 2023年汽车起重机销量见底、混凝土泵车销量上行。 坚持研发投入与国际化发展战略，持续看好公司多品类布局+海外拓展公司坚持大力投入研发，保持起重机械、混凝土机械的产品技术优势，同时大力研发挖掘机、高空作业平台等新产品线，积极布局研发电动化、智能化。坚持国际化发展战略。2022年上半年在国内需求低迷的大背景下，海外收入达 38.9亿，同比增长 40.5%，收入占比已达 18.3%。未来海外收入占比有望进一步提升，有效平滑国内行业周期波动。 工程机械为当下优势产业，中国龙头有望迈向全球龙头工程机械为中国当下优势产业，中国公司能依赖规模经济、产业链优势、运营效率优势取得全球龙头地位。中国工程机械行业龙头将在完成国内的进口替代后在全球取得相当的市场份额，从中国龙头走向全球龙头。 盈利预测：预计 2022年-2024年归母净利润为 26亿、38亿、50亿元，同比增长-58%、46%、33%，PE 为 19、 13、10倍，维持买入评级。 风险提示：1）基建投资及房屋开工不及预期；2）疫情好转进度不及预期；3）分拆上市进度不及预期

Q3营收承压，工程机械行业或迎边际改善。前三季度公司营收306.49亿元，同比-43.69%。归母净利润21.69亿元，同比-62.29；扣非归母净利润15.63亿元，同比-70.51%。Q3单季度实现营收93.49亿元，同比-21.94%，环比-17.17%，降幅环比收窄。根据中国工程机械工业协会的数据，2022H1受基建开工下行影响，挖掘机等工程机械需求短期承压。进入Q3以后，迎来边际改善，10月份销售各类挖掘机同比+8.1%。挖掘机指数显示，Q3工程机械单月平均开工率为，高于Q1单月平均开工率的53.98%。随着基础设施建设开工回暖，公司核心产品起重机和混凝土机的销售有望迎来增长。毛利率保持稳定，钢材价格回落有望修复盈利。Q3单季度毛利率，同比/环比-0.64pct/-0.00pct，保持稳定。2022H1钢材价格整体呈现“冲高回落”的态势，随着原材料价格回落，公司毛利率有望得到进一步修复。Q3单季度净利率，同比/环比-2.58pct/-2.40pct，持续下滑。从费用端看，Q3单季度费用率，同比/环比-1.31pct+2.29pct，其中销售、管理、财务、研发费用率环比+1.95pct+0.95pct/-1.06pct/-1.67pct。新兴板块业务和国际化战略，有助于平滑周期波动。公司大力发展潜在业务，主要包括挖掘机械、高空作业机械、农业机械等。2022H1国内大挖销量提升至行业第五位，6月当月销量攀升至行业第三位。高空作业机械是国内型号最全的高空设备厂商，2022H1国内市场份额提升至行业第一，海外销售加速全球布局，产品已覆盖71个国家和地区。农业机械中小麦机、烘干机、旋耕机、抛秧机国内市场份额保持行业前列。2022H1土方机械、农业机械、其他机械和产品占营收比重合计30.7%，相较去年同期有所提升，出口收入同比+40.45%。印尼、阿联酋、沙特、越南等重点国家本地化发展战略成效显著，销售业绩同比+100%。预计未来新兴板块和出口收入将继续扩大，平滑由于地产周期所带来的负面影响。回购股份用于员工持股，彰显公司发展信心。2022年7月20日公司通过了《关于回购公司A股股份的方案》，回购股份用于实施员工持股计划。截至2022年9月30日，公司通过股份回购专用证券账户以集中竞价交易方式累计回购公司A股股份237,903,087股，占公司总股本的2.74%。此次股份回购彰显了公司对股价的信心，并将调动全体员工积极性，携手助力公司业务更好发展。 【投资建议】我们认为下游房地产行业不景气对于工程机械行业的影响已经充分体现，随着房地产纾困政策逐步落地，需求景气度有望见底。 短期：随着国家稳增长投资项目加速，公司工程机械业务有望稳中有升。中长期：在产品层面，公司有望在农业机械、高空作业机械、新型建筑材料等领域取得更多突破，助力公司成为一家平台型工程装备公司。在市场层面，公司积极开拓海外市场，有望成为一家全球化公司。 我们预计公司2022-2024年营业收入，分别为446.4/491.1/574.5亿元，归母净利润为33.2/41.0/52.3元，EPS为0.38/0.47/0.60元，对应PE为15/12/9倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 【风险提示】基建投资不及预期；原材料价格上涨风险；新兴业务及海外市场拓展不及预期。

事件： 公司发布 2022年三季报。 1）收入端： 2022年前三季度，公司实现营收 306.49亿元，同比-43.69%； 2）利润端：归母净利润 21.69亿元，同比-62.29%；扣非归母净利润 15.63亿元，同比-70.51%； 3）成本端：公司实现毛利率 20.97%，同比-3.39pct；净利率 7.23%，同比-3.45pct。其中： 销售/管理/研发/财务费用率分别为 6.15%/3.62%/5.84%/-1.79%，分别同比+0.98pct/+1.35pct/+0.44pct/-1.70pct。 2022Q3： 公司实现营收 93.49亿元，同比-21.94%，相较于 Q2环比-17.17%； 归母净利润 4.53亿元，同比-49.72%，环比-44.06%；扣非归母净利润 3.60亿元，同比-52.60%， 环比+11.78%。公司盈利能力有所回落，单 Q3实现毛利率 21.41%，同比-0.64pct；净利率 4.89%，同比-2.58pct。 行业下行调整影响业绩，长期三大板块成长动能持续增强： 公司在“用互联网思维做企业、用极致思维做产品”的理念指导下，紧紧围绕高质量发展目标，加速数字化、智能化、绿色化转型升级，加快新兴板块布局，深化拓展海外市场，发展韧性与内生动能持续增强，实现优于行业的经营质量；并在“装备制造+互联网”、“产业+金融”总体战略的框架下，加速工程机械、农业机械+智慧农业、中联新材三大板块发展与布局，成长动能持续增强，平滑业绩周期性波动影响。 回购股份用于员工持股计划，坚定长期发展信心： 公司拟使用自有资金回购部分公司股份用于实施员工持股计划，回购价格为不超过人民币 9.19元/股，回购股份数量不低于公司总股本的 2.5%且不超过总股本的 5%；目前进展顺利，截至 2022年 9月 30日，已回购股份占公司总股本的 2.74%。 此次回购体现公司对长期内在价值的坚定信心，提升投资者对公司长期投资的信心；用于实施员工持股计划则将进一步调动团队积极性，有效地将股东、公司和员工利益相结合，促进公司长期、健康的发展。 盈利预测： 综合考虑公司业务下游可能不及预期、国内疫情和宏观调控的双重影响，我们下调盈利预测，预计 2022-2024年公司归母净利润分别为36.71亿元（前值 36.78亿元）、 39.66亿元（前值 39.80亿元）和 53.81亿元（前值 53.95亿元），对应 PE 分别为 12.98、 12.01和 8.85X，维持“买入”评级。 风险提示： 新业务开拓不及预期， 原材料成本上升，汇率波动，新冠疫情反复以及宏观经济形势不确定性等风险。

Q3 业绩降幅收窄。22Q3 公司实现营收93.49 亿元，同比-21.94%，环比-17.17%；实现归母净利润4.93 亿元，同比-49.72%，环比-44.06%。2022 年前三季度，公司实现营收306.49 亿元，同比-43.69%；实现归母净利润21.69 亿元，同比-62.29%。 盈利能力承压。22Q3 公司实现毛利率21.41%，同比-0.64pct，环比基本持平；实现净利率4.89%，同比-2.58pct，环比-2.40pct。2022 前三季度，公司整体毛利率为20.97%，同比-3.38pct；整体净利率为7.23%，同比-3.45pct。我们认为公司毛利率短期承压，一方面Q3 仍然略受原材料价格影响；另一方面随着国三切国四的到来，国三存货或存在降价压力。2022 年前三季度公司期间费用率13.82%，同比+1.08pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为6.15%/3.62%/-1.79%/5.84%，同比变动+0.98/+1.35/-1.70/+0.44pct，费用率的上升主要是受收入下滑的影响，财务收益主要受汇兑收益影响。 四季度稳增长预期增强，边际有望持续改善。随着政府放宽地产约束，我们预计地产行业有望得到改善；前三季度基建发力明显，9 月全国基础设施建设投资累计同比增长11.2%，创年内新高，也将对工程机械需求形成支撑。9 月挖掘机销量同比增长5.5%，增速持续回升。 行业边际改善，公司盈利有望修复：我们认为在疫情、原材料价格冲击、国标切换等因素影响下，公司今年前三季度营收及盈利降幅较大。而根据行业协会统计，三季度挖机销量增速由负转正，随着原材料价格下降体现在报表端，国标切换阵痛缓解，我们认为22Q4 至23H1 公司营收和盈利能力有望企稳修复。考虑到Q3 收入拖累，我们下调公司22 年的收入和毛利率预期，同时考虑到Q1-3 费用率短期提升，我们略上调22 年费用率假设，下调投资收益假设，上调汇兑收益，预计2022-2024年归母净利润为32.4/43.3/50.4 亿元（原预测为38.9/49.7/57.2 亿元）。可比公司22年平均估值14.18xPE，我们维持给予公司20%的溢价，对应22 年PE17 倍，目标价6.30 元，维持买入评级。 风险提示基建地产投资下降，原材料价格上升，行业竞争加剧，新产品市场变化。

事件：公司披露2022年三季报。 投资要点 Q3业绩符合预期，降幅环比收窄 今年以来地产需求持续下行，2022年1-9月商品房销售面积累计同比下滑22%，房屋新开工面积累计同比下滑38%，至Q3仍未出现明显边际改善。公司业绩阶段性承压，2022年前三季度实现营业总收入306.5亿元，同比下滑43.7%，归母净利润21.7亿元，同比下滑62.3%。扣非归母净利润15.6亿元，同比下滑70.5%。三季度工地迎开工旺季，基建项目陆续落地，公司业绩降幅环比收窄，单Q3实现营业总收入93.49亿元，同比下滑21.9%，归母净利润4.5亿元，同比下滑49.7%，未来随地产政策宽松、稳增长政策推进，公司两大拳头产品混凝土、塔机需求有望持续修复，业绩增速有望回暖。 原材料价格回落，盈利能力有望逐渐修复 2022年前三季度公司的销售毛利率21.0%，同比下滑3.4pct，销售净利率7.2%，同比下滑3.5pct。费用端，2022年前三季度公司期间费用率13.8%，同比提升1.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.1%/3.6%/5.8%/-1.8%，同比变动1.0/1.4/0.4/-1.7pct。我们判断公司盈利能力下行，主要系钢材等原材料价格上涨、产能利用率下降，规模效应未能充分发挥。Q3以来钢材价格持续下行，公司成本端压力减弱，盈利能力有望逐渐修复。 新兴板块进入放量阶段，分布估值下迎价值重估 公司新兴板块包括高机、挖机、农机等板块，受地产周期影响相对较小，市场前景广阔。在高机领域，公司已稳居国内第一梯队，2022年上半年收入增长40%，新能源产品占比超70%，基于起重机技术同源性、产品谱系齐全、海内外客户多元，高机板块进入快速放量期。挖掘机业务份额持续提升，部分大挖领域份额已进入国内前三。我们预计2023年公司除传统起重机械、混凝土机械以外，新兴板块收入占比有望升至近50%，分布估值下有望迎价值重估。 盈利预测与投资评级：考虑到疫情对下游项目开工和产业链影响的不确定性，出于谨慎性考虑，我们调整公司2022-2024年归母净利润预测为28（原值35）/41（原值48）/43（原值53）亿元，当前市值对应PE为17/12/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业周期波动，疫情影响供应链，原材料价格波动

Q2收入盈利同比下滑。上半年国内多地疫情反复，基建和房地产等领域项目开工率较低，对行业、公司业绩造成拖累。22Q2公司实现营收112.88亿元，同比下降51.76%，环比增加12.74%；实现归母净利润8.09亿元，同比下降66.75%，环比下降10.69%。22Q2公司整体毛利率为21.41%，同比下降1.84pct，环比增加1.34pct，整体净利率为7.29%，同比下降3.37pct，环比下降2.06pct。 产品地位稳固，潜力业务取得突破。（1）起重机械：实现营收98.19亿元，同比下降56.70%，毛利率19.19%，同比下降6.59pct，全地面起重机销量位居行业第一，建筑起重机械销售规模稳居全球第一；（2）混凝土机械：实现营收47.02亿元，同比下降59.02%，毛利率20.98%，同比下降3.96pct，长臂架泵车、车载泵、搅拌站市场份额仍稳居行业第一，搅拌车市场份额提升至行业第二；（3）土方机械：实现营收14.76亿元，同比下降26.34%，毛利率20.26%，同比增加2.05pct，国内大挖销量提升至行业第五位；（4）农业机械实现营收10.95亿元，同比下降31.93%，毛利率6.29%，同比下降6.74pct。（5）高空作业机械：H1国内市场份额提升至行业第一。 海外市场持续高增。公司在海外市场本土化战略的不断推进，2022H1公司海外市场实现营业收入38.9亿元，同比增加40.5%，海外市场营收占比18.2%，远高于2021年的8.6%。今年上半年，公司加速全球布局，产品已覆盖71个国家和地区。 行业弱复苏，公司盈利有望改善：受疫情等因素影响，公司22H1营收及盈利下降，市场地位保持领先。根据行业协会统计，7月挖机销量增速由负转正，我们认为公司22H2也有望实现恢复。并且随着原材料价格下降，我们认为公司盈利能力也有望企稳修复。考虑到上半年的收入拖累，我们下调公司22年的收入和毛利率预期，预计2022-2024年归母净利润为38.9/49.7/57.2亿元（原预测为73/90/106亿元）。可比公司22年平均估值12.54xPE，我们维持给予公司20%的溢价，对应22年PE15倍，目标价6.75元，维持买入评级。 盈利预测与投资建议风险提示基建地产投资下降，原材料价格上升，行业竞争加剧，新产品市场变化。