事件描述公司发布 2025年一季报，25Q1公司实现营收 42.74亿元，同比+2.05%；实现归母净利润 3.22亿元，同比-20.05%；实现扣非归母净利润 2.79亿元，同比-14.42%。 事件评论 公司 25Q1收入实现增长， 出口表现或好于内销。 根据 CCMA， 25年 1-3月我国叉车销量合计 348183台，同比增长 10.16%，其中国内销量 229044台，同比增长 8.82%；出口销量 119139台，同比增长 12.82%，出口增速高于内销。据此推断，公司作为国内行业龙头企业， Q1出口表现或好于内销。国内市场方面，公司深入推进营销体系改革，加强高级管理人才队伍建设，并不断拓展渠道布局，如 2024年投资设立北京合力、河北合力等省级营销公司；国际市场方面，公司持续深入推进国际化营销体系建设，去年合力大洋洲中心、欧洲总部、欧洲研发中心、南美中心接续开业，海外渠道体系日益完善。伴随公司国内外营销体系不断强化，公司业务有望取得稳步增长。 25Q1毛利率同比略增，费用率提升或主要系投入增加。25Q1公司毛利率 22.31%，因会计准则调整，将不属于单项履约义务的保证类质量保证费用从销售费用调整至成本类科目，追溯调整 24Q1数据后，公司毛利率同比提升 0.06pct。公司 Q1净利率 8.49%，同比-1.81pct，或主要系： 1） 费用有所增长， 25Q1公司销售、管理、研发费用率同比分别+1.05pct、 +0.50pct、 +0.95pct，或主要系为拓展海外营销渠道投入较多、人员数量增加，以及研发投入增长较多，同时，国内筑底规模效应不足或也是部分原因。 2） 25Q1公司投资收益同比减少 0.49亿元，或主要因银行理财收益减少所致。展望后续，伴随公司高毛利产品占比提升，叠加内部管理降本提效等多措并举，公司盈利能力有望稳步上行。 研发创新引领，产品向高附加值转型。公司研发创新能力强，一方面，关键技术不断突破，如 24年公司完成全球最大锂电叉车（ 55吨）研发上市，重装产品实现全系列锂电化。另一方面，新产品竞相推出，如公司去年实现了 26款仓储车研制上市，进一步完善Ⅱ、Ⅲ类车型布局；自主开发的第二代混动堆高机节油率提高至 69%，作业效率提高了 25%； 实现特种车辆系统国产化，满足 100%自主可控要求等等。在创新驱动引领下，公司产品有望向高附加值转型，收入业绩有望持续向好。 展望全年，国内制造业需求有望筑底企稳，叠加人工替代趋势持续，以及智能物流、零部件、后市场等业务贡献增量，公司国内业务有望筑底回稳；海外方面，短期虽受关税不确定因素扰动，但公司新能源产品优势明显，且近年来持续加大海外布局和投入，海外收入仍有望实现稳健增长。预计公司 2025-2026年实现归母净利润 14.09亿、16.27亿，对应PE 分别为 10x、 9x，维持“买入”评级。 风险提示 1、制造业、叉车行业需求修复不及预期风险； 2、国际贸易关税风险及汇率波动风险。

事件描述公司发布 2024年报及 2025年一季报， 2024年公司实现营收 916.60亿元，同比-1.28%；实现归母净利润 59.76亿元，同比+12.20%；实现扣非归母净利润 57.62亿元，同比+28.14%。 2025Q1公司实现营收268.15亿元，同比+10.92%；实现归母净利润20.22亿元，同比+26.37%； 实现扣非归母净利润 20.07亿元，同比+36.88%。 事件评论 受益挖机内销超预期及非挖修复， 25Q1公司境内业务收入或有所回暖。 24年公司境内收入同比下滑 10%，或主要系国内起重机械、混凝土机械、高空作业机械等下滑拖累； 根据 CCMA， 24年我国挖机行业内销量同比增长 12%，公司挖机收入预计实现正增长。 25Q1来看，我国挖机行业内销量同比+38%，实现超预期增长，公司挖机业务收入增长或有所提速；同时，内销从挖机向非挖由点到面修复，如 25Q1我国履带起重机、随车起重机行业内销量已实现同比转正，预计公司 Q1国内起重机械、混凝土机械业务收入相比24年有所改善。 境外业务增长持续， 国际化运营体系成效显著。 24年公司境外收入同比增长 12%，收入占比达 45.5%，同比提升 5.4pct；分区域来看，非洲、拉美、中东等区域或取得较快增长。根据海关总署， 25Q1我国工程机械整体出口金额同比+7.5%，其中出口非洲、印尼、中东、中亚地区同比分别+44%、 +25%、 +25%、 +20%，公司在上述区域预计同样取得较好增长， 25Q1境外收入增长预计有所提速。公司海外布局日益完善，截至 24年末，公司已拥有 40多家海外子公司， 300多个海外经销商， 2000多个海外服务备件网点，10000余名当地化服务工程师，海外综合竞争实力显著提升，市场份额有望稳步攀升。 盈利能力持续提升， 经营质量显著改善。 24年公司毛利率 22.55%，因会计准则调整，将不属于单项履约义务的保证类质量保证费用从销售费用调整至成本类科目，追溯调整2023年数据后，公司毛利率同比提升 1.75pct，或主要受益于高毛利率的海外占比提升、产品结构优化、降本控费等；分产品看，土方机械、起重机械毛利率同比分别+1.75pct、+0.61pct。24年公司净利率 6.53%，同比+0.89pct，盈利能力显著提升。25Q1趋势延续，毛利率、净利率同比分别+0.51pct、 +0.95pct。 24全年、 25Q1公司经营现金净流量同比分别+60%、 +257%，经营质量显著改善。 展望后续，国内工程机械行业有望从挖机向非挖设备陆续修复，行业上行趋势明确，公司内销收入有望持续回暖；公司海外布局拓展全面，份额提升趋势不变。同时，公司矿山机械等新兴板块有望持续贡献新增长极。预计 2025-2026年公司分别实现归母净利润 81.06亿、 103.46亿元，对应 PE 分别为 13倍、 10倍，维持“买入”评级。 风险提示 1、稳增长政策落地低于预期，导致基建、地产投资增速下滑； 2、海外市场景气下行，以及贸易政策等变化，导致海外拓展力度低于预期。

事件描述公司发布2025一季报，25Q1实现营收7.40亿元，同比-2.17%；归母净利润0.99亿元，同比-24.17%；扣非归母净利润0.85亿元，同比-20.35%。 事件评论25Q1营收同比微降，利润端受费用及非经因素影响下滑。25Q1公司营收、利润均下滑，主要系需求仍然偏弱，且行业价格竞争激烈。从盈利能力来看，25Q1公司毛利率约为25.93%，同比下降0.46pct。25Q1公司净利率约为13.37%，同比下降3.88pct。净利率下滑幅度显著大于毛利率，主要系：1）期间费用率同比上升1.99pct至10.85%，其中销售费用率（4.88%，同比+1.04pct）、管理费用率（1.50%，同比+0.45pct）、研发费用率（4.85%，同比+0.46pct）均有所提升；2）其他收益同比减少约670万元；3）投资收益同比减少约333万元；4）资产减值损失同比增加约235万元。 经营性现金流大幅改善，研发投入持续加大。尽管利润承压，但公司经营层面仍有亮点：1）经营活动产生的现金流量净额为0.12亿元，较去年同期的-1.90亿元实现大幅改善，同比+106.33%，主要得益于销售商品、提供劳务收到的现金增加。2）公司持续加大研发投入，25Q1研发费用达0.36亿元，同比增长8.08%，研发费用率维持在4.85%的高位。 持续的研发投入是公司推动产品向高端化发展、提升核心竞争力的关键，有助于公司在行业内保持技术领先地位，并积极推进核心零部件的自主研发。 全方位拓展产品线。公司紧密贴合市场需求，2024年成功开发GAU系列龙门、HS系列小龙门、五轴车铣复合加工中心、高速卧式双主轴摇篮五轴、立加模具机及多款立式加工中心。功能部件方面，成功研发电主轴、单臂头、大容量桁架刀库等关键部件并形成供货能力，显著提升了产品的性能和自动化生产能力。 稳步推进研产销体系化布局，期待制造业筑底修复。当前机床行业可能仍处于周期底部区域，展望未来，“两新”“两重”等政策的逐步落实有望扩大机床工具市场需求。公司层面，正通过持续的研发投入推动产品线扩展和技术升级。产能端，公司将加快提升广东子公司的生产能力，推进宁波高端数控机床智能化生产基地项目逐步投产，并筹划布局海外区域产能。叠加全球化营销体系的布局（如已完成德国和塞尔维亚子公司的筹建），随着制造业景气度逐步修复，公司业绩有望逐步改善。 维持“买入”评级。公司短期业绩虽有所承压，但中长期仍将持续受益于政策机遇、自主可控、出海等结构性机会，预计2025-2027年实现归母净利润5.55亿元、6.50亿元、7.59亿元，对应PE分别为18x、15x、13x。风险提示1、制造业景气修复不及预期的风险；2、公司海外业务开拓不及预期的风险。

引言：新周期，如何看待“新徐工”价值重估？工程机械作为典型的资本品属性行业，需求侧分析一直是行业研究框架的重点。从企业估值体系来看，影响因素包括行业所处周期位置、需求增长动能以及公司自身α等（业务布局、产品线拓展及经营质量等）。站在当前时点，工程机械行业国内周期、全球化迎来新的发展阶段，如何展望后续国内、出口增长动能成为行业关键。同时，从徐工机械的角度，公司在混改后以“新徐工”的面貌重新出发，相比上一轮周期变化也非常显著。经历行业周期跌宕以及公司发展蝶变后，我们试图通过本篇报告，去探讨中长期公司成长持续性，以及在新的逻辑框架下，公司能否突破以往国内周期股的估值框架并迎来价值重估。 行业趋势：国内周期右侧拐点确立，全球化空间广阔成为长期增长动能国内方面，当前正处于国内新一轮上行周期起点，短期来看，25Q1国内挖机内销增长好于预期，且行业修复从挖机到非挖传导，由点及面开启复苏。中长期，行业新一轮更新替换周期迎来上行，目前，宏观层面财政政策逐步发力，专项债、化债以及农田水利建设等政策或对行业总体需求产生积极影响。海外方面，占出口接近8成的新兴市场基本盘需求有望延续向好趋势，同时，国产品牌在欧美市场基数、份额较低，有望伴随全球竞争力提升和布局加大继续突破，短期虽有关税扰动，但板块整体对美敞口较小。中长期看，全球工程机械市场空间广阔，国产品牌仍处海外拓展快速增长期，海外份额有所提升但依然较低。 国际化、拓品类、提质量多措并举，公司α增强助力价值重估1）国际化：在国内周期外寻找需求增量。当前公司的收入利润结构中，海外增量贡献占比越来越高，24H1海外收入、毛利润占比分别提升至44%、47%。公司坚定不移推进“国际化主战略”，形成了出口贸易、海外绿地建厂、跨国并购和全球研发“四位一体”的国际化发展模式，近年来海外份额有所提升但依然较低，全球化拓展空间广阔并有望带动盈利能力中枢提升。 2）产品拓展：挖机补短板，矿机做增量。一方面，公司完成混改及整体上市后，核心品类挖掘机业务的整合为公司价值重估补充了短板。另一方面，矿山机械属于大空间高利润率市场，公司深入布局矿机领域，伴随产品力日益提升，近年来屡次获得海外头部大客户认可，公司矿机业务有望迎来收入、利润率双提升，为价值重估贡献新增量。 3）经营质量改善：盈利能力提升，资产质量改善。公司盈利能力有望持续上行，或受益于上行期规模效应、产品结构向高端化调整、高毛利的海外收入占比提升、持续推进智改数转网联董事长“一号工程”及全价值链环节提质提效等。同时，近年来公司压实强控风险，通过优政策、联金融、压终端三大举措，逐步实现风险压降，资产质量有望持续改善，估值水平有望抬升。 综上，当前工程机械行业国内、海外景气趋势向上，伴随公司国际化、拓品类、提质量多措并举，有望迎来价值重估，预计2024-2025年公司分别实现归母净利润61.24亿、82.24亿元，对应PE分别为17倍、12倍，维持“买入”评级。 风险提示1、稳增长政策落地低于预期，导致基建、地产投资增速下滑；2、海外业务拓展不及预期；3、国际贸易关税风险及汇率波动风险；4、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。

事件描述 1、 公司发布《关于以集中竞价交易方式回购公司股份方案的公告》，拟回购股份金额为 10-20亿元，用于员工持股计划。 2、 公司发布《 2025年员工持股计划（草案）》，拟对公司董事、监事、高级管理人员、中层管理人员、关键岗位人员、核心业务（技术）人员等共计不超过 5552人实施员工持股计划。 事件评论 公司拟回购股份并实施员工持股计划，彰显长期发展信心。公司公告拟回购股份 10-20亿元，回购价格上限为 29.10元/股，按回购价格上限测算得回购股份数量为 3,436.43万股-6,872.85万股，占总股本比例 0.41%-0.81%。从回购金额来看，此次回购资金总额远高于历年，如 2019年实际回购 8.2亿元（计划回购 8-10亿元）， 2023年实际回购 6.1亿元（计划回购 5-8亿元）， 2024年实际回购 6.6亿元（计划回购 6-10亿元）。公司拟将回购股份用于员工持股计划，且不设置业绩考核目标，参加对象为包括总裁、执行总裁等在内的 9位公司董监高（股份占比约 5%），以及中层管理人员、关键岗位人员、公司核心业务&技术人员（股份占比约 95%），共计不超过 5552人。购买回购股票的价格为 16.09元/股，股份规模合计不超过 33,271,099股（不超过当前股本总额的 1%）。本次回购股份及员工持股计划激励力度大、覆盖面广，彰显公司对未来持续稳定发展的信心和对公司价值的认可。 Q1内销恢复超预期， 全年内销增速上修， 上行期龙头更为受益。 根据 CCMA， 25年 1-2月我国挖机行业内销量同比+51%，或主要系： 1）社会存量设备中需更新的比例提升，而二手机出海又加速了这一过程； 2）矿山、高标准农田、水利、市政等领域或存在结构性开工景气； 3）低基数效应。展望全年，行业上行趋势确立，全年内销增速相对年初上修，小挖下游需求景气有望持续，同时在矿山、专项债推动基建开工修复下，中大挖有望明显好于去年。同时，混凝土机械、起重机械等设备逐步筑底修复。行业上行趋势确立，周期上行期公司作为国内挖机龙头有望充分受益。 出口端或延续增长， 今年全年出口有望提速。 根据海关总署， 25年 1-2月我国工程机械出口金额同比+7%，延续增长趋势；分区域看，出口非洲金额同比+42%增速最快，其中挖掘机、装载机、推土机、工程起重机同比均在 50%以上增长，同时中东、中亚、印尼同比增速均在 20%以上， 25年海外新兴市场景气有望持续，公司出口端有望受益；对于高端市场，伴随公司产品竞争力提升及海外布局强化，有望进一步突破欧美高端市场。 公司作为国内工程机械龙头，今年内销受益挖机等行业需求回暖，海外受益新兴市场景气持续叠加高端市场有望突破，叠加降本提质增效持续推进，公司业绩及盈利能力有望上行。预计 2024-2025年公司分别实现归母净利润 57.68亿元、 90.38亿元，对应 PE 分别为 28倍、 18倍，维持“买入”评级。 风险提示 1、国内需求修复不及预期； 2、海外业务拓展不及预期。

事件描述公司发布2024年报，24年实现营收33.52亿元，同比+0.85%；归母净利润5.23亿元，同比-14.19%；扣非归母净利润4.71亿元，同比-12.24%。 单季度来看，24Q4营收8.59亿元，同比+5.23%；归母净利润1.19亿元，同比-18.31%；扣非归母净利润1.09亿元，同比-20.12%。 事件评论24年公司产品销量保持稳健增长，卧加机型表现较为亮眼。分产品来看，24年公司龙门、卧加、立加销量分别同比增长11.4%/32.0%/4.5%，不同机型均受到产品降价影响，营收分别同比增长3.1%/16.5%/0.2%，三大机型合计收入占比93%+。其他机床（占比约5%）因下游市场需求减弱，销售收入有所下降。毛利率方面，卧加机型表现较为亮眼，尽管产品均价下降12%，但毛利率仍同比+2.5pct。24年公司净利率15.60%，同比-2.7pct；主要系毛利率27.34%，同比-2.6pct（因会计政策调整，Q4集中将部分销售费用调至营业成本），此外研发及管理费用率上升。Q4净利率13.88%，同比下降4pct，主要系管理费用同比增长约1千万，信用减值损失同比增长约1.2千万，其他收益同比下降约1千万。 全方位拓展产品线，研发投入持续加大。公司紧密贴合市场需求，成功开发GAU系列龙门、HS系列小龙门、五轴车铣复合加工中心、高速卧式双主轴摇篮五轴、立加模具机及多款立式加工中心。功能部件方面，成功研发电主轴、单臂头、大容量桁架刀库等关键部件并形成供货能力，显著提升了产品的性能和自动化生产能力。 海外市场短期波动，公司积极推进全球化。24年公司海外收入（占比11.1%）同比-37.4%。 海外业务毛利率达39.34%，同比+1.87pct；国内主营毛利率25.65%，同比-0.44pct。可见公司在国内业务的毛利率仍然较为坚韧，整体毛利率的下降主要系海外收入波动的结构性影响。公司也在不断加强国内外市场开拓，持续提升广东子公司生产能力，并筹划布局海外区域产能。重点增加海外市场独立性功能的建设和开发适应于各外销区域的专款机型，进一步加快全球市场营销布局，完成了德国和塞尔维亚子公司的筹建。中长期来看国产机床仍然有望凭借行业化、快速响应、性价比等优势在新兴市场复制国内发展路径。 稳步推进研产销体系化布局，期待制造业筑底修复。2025年以来，“两新”“两重”政策逐步落实，将有利于扩大机床工具市场需求。研发端，公司通过持续加大研发投入，推动产品线的扩展和技术升级。产能端，25年公司将加快提升广东子公司的生产能力，推进宁波高端数控机床智能化生产基地项目逐步投产和海外区域产能的建设，叠加全球化营销体系的布局，公司业绩有望逐步修复。 维持“买入”评级。公司短期业绩虽有所承压，但中长期仍将持续受益于政策机遇、自主可控、出海等结构性机会，预计2025-2027年实现归母净利润6.10亿元、7.12亿元、8.12亿元，对应PE分别为20x、17x、15x。 风险提示1、制造业景气修复不及预期的风险；2、公司海外业务开拓不及预期的风险。

事件描述公司发布 2024年年度报告， 2024年公司实现营业收入 299.54亿元，同比下降 2.59%； 实现归母净利润 21.61亿元，同比增加 33.38%。 2024年第四季度，公司实现营业收入 95.28亿元，同比下降 2.66%，环比上涨 36.19%；单季度归母净利润 4.17亿元，同比上涨 68.08%，环比下降 23.94%。 事件评论 公司稳步推进国内外油气工程建设，全年工作量保持高位。公司积极推进国内外油气工程建设， 2024年完成了 46座导管架和 34座组块的陆地建造，同比增加 100%和 62%； 完成 39座导管架和 30座组块的海上安装，同比增加 95%和 43%；完成 373公里海底管线铺设，同比减少 31%；建造业务完成钢材加工量 45.39万吨，同比减少 4%；安装等海上作业投入 2.87万船天，同比增长 15.73%。全年工作量保持高位 盈利能力显著改善， 2024年毛利率创 7年新高。 2024年销售毛利率达到 12.28%，同比提升 1.53pct，全年毛利率是自 2018年以来最高水平，或因为毛利率较高的安装等海上作业工作量显著提升。2024年全年，安装等海上作业投入 2.87万船天，同比提升 15.73%。 2024年新签订单趋缓，但在手订单充足未来工作量仍有保障。2024年公司实现市场承揽额 302.44亿元，同比减少 11.01%（ 2023年历史最高）。2023年高基数下新签订单趋缓，但截至报告期末在手订单总额约为 400亿元，同比增加 1%，为公司持续发展提供支撑。 海洋油气资源潜力巨大，中海油增储上产公司有望充分受益。全球油气探明率方面超深水远低于陆地，陆地石油、天然气探明率分别为 36.72%和 47.01%，超深水石油、天然气探明率仅为 7.69%和 7.55%，未来海上、深水及非常规油气都是今后油气勘探开发重要领域和方向。且 2025年中国海油资本开支预算总额为 1,250-1,350亿元，相较 2024年的高基数基本持平，中国海油持续在南海、渤海等各大海域启动一批油气开发项目，形成了较大规模的能源工程建设需求，海油工程将充分受益。 大力发展深海科技， 公司有望受益。《 2025年政府工作报告》公布，“深海科技”首次现身政府工作报告，预示着我国深海事业将迎来新的发展机遇，深海科技将为海洋经济发展注入新动力，有望成为未来经济增长的重要引擎。深海资源开发、装备制造及信息技术等领域迎来系统性发展机遇，海油工程装备业务有望在政策推动下迎来快速发展 国企改革背景下， 公司未来有可能更关注资产质量和资产回报率， 逐步提升现金分红金额。 2024年拟向股东派发现金红利 8.89亿元，分红率 41.12%，分红总额创 2016年历史新高。未来随着经营改善，分红金额有望持续提升。 若不考虑未来股本变动，预计公司 2025年-2027年 EPS 为 0.54元、 0.60元和 0.65元，对应 2025年 3月 19日收盘价的 PE 分别为 10.33X、 9.38X 和 8.61X，维持“买入”评级。 风险提示 1、国际油价大幅下跌； 2、国际市场运营带来的风险。

事件描述公司发布2024年中报，24H1实现营收245.35亿元，同比+1.91%；实现归母净利润22.88亿元，同比+12.15%；实现扣非归母净利润14.80亿元，同比-12.35%。24Q2公司实现营收127.62亿元，同比-6.50%；实现归母净利润13.72亿元，同比+11.56%；实现扣非归母净利润7.02亿元，同比-32.29%。 事件评论境外收入延续高增，区域结构优化。24H1公司营业收入同比+1.91%，其中境内收入同比-20.48%，或主要受起重机械、混凝土机械行业下滑拖累影响；境外收入同比+43.90%，境外收入占比达49.10%，同比+14.32pct，公司国际化战略成效显著。分区域看，拉美、非洲、印度等发展中地区或增速较高，欧盟和北美等发达国家区域或取得市场突破，原境外收入主要贡献区域中东、中亚、东南亚合计收入占比降至36%，公司境外区域收入结构进一步优化，实现海外多元化发展。 新兴产业板块高速增长，持续贡献新增长极。24H1公司土方机械收入同比+19.89%，占总收入比例达14.33%，同比+2.15pct，其中国内中大挖市场份额居行业前列，海外销售或高速增长；高空机械收入同比+17.75%，收入占比提升2.17pct至16.12%，电动化产品渗透率达90%以上，欧美市场高端销售或快速增长；农业机械收入同比+112.51%，收入占比9.55%，同比+4.97pct，行业地位居前，拖拉机销量实现快速增长；矿山机械收入预计上半年在低基数和拓展加强背景下同样实现高增。 毛利率持续提升，股份支付费用短期影响净利率。24H1公司毛利率提升+0.42pct至28.31%，应主要受益于国际化收入占比提升及降本增效持续推进。24H1公司境外毛利率同比+0.35pct至32.13%，高于国内7.5pct，同时境外营收占比提升14.32pct，带动综合毛利率上行。分产品看，上半年起重机械/土方机械/高空机械/农业机械毛利率均实现提升，同比分别+2.58pct/+2.08pct/+1.05pct/+5.09pct。利润端来看，24H1公司归母净利同比+12.15%，扣非同比-12.35%，由于上半年公司股份支付费用增加导致管理费用率同比提升，加回后归母及扣非净利增速或更高，同时，汇兑损失或也在一定程度对业绩有所影响。 此外，2024H1公司产生资产处置收益6.4亿元，对业绩带来增量贡献。 当前国内工程机械行业筑底企稳，公司传统板块起重机械、混凝土机械内销有望降幅逐步收窄，叠加新兴产业持续贡献增量，下半年公司国内收入增速有望边际改善。海外来看，伴随公司全球化布局逐渐完善，“端对端、数字化、本地化”的海外业务直销体系持续深化，公司境外收入有望持续高增。业务结构、区域结构持续优化，叠加降本提效持续推进，公司盈利能力有望进一步提升，看好公司长期发展潜力。预计2024-2025年公司分别实现归母净利润42.54亿、58.51亿元，对应PE分别为12倍、9倍，维持“买入”评级。 风险提示1、国内需求复苏不及预期，新兴板块业绩增量不及预期；2、海外市场拓展不及预期。

船舶行业景气周期向上趋势明确， 更新+环保带动主力船型复苏2020 年后船舶行业复苏进入快速上行期，替换需求逐步显现，未来 10 年交付价值量 CAGR有望达 10%以上，叠加环保政策对新能源船型的需求，集装箱船、气体船结构性景气周期后，油轮、散货船有望继续放量。截至 24 年 4 月 VLCC 船在手订单 48 艘， MR 船在手订单 211艘，均高于 2023 年全年水平。虽然供给收缩推动集中度抬升，短期内扩建产能难度较高，但在产能强约束、景气上行背景下价格端强势表现有望持续，船价仍有上涨空间。如新签 VLCC价格已经涨至约 1.3 亿美金，新船价格仍在持续提升。 中国造船业全球竞争力提升，本轮周期盈利中枢有望超越历史随着 21 年开始全球造船行业景气上行趋势明确，船价上行等贡献营收增量， 2023 年和 24Q1船舶板块营收加速增长；受益于规模化效应叠加成本管控等，扣非净利润显著改善。供给端来看全球订单向头部船厂集中趋势明显，截至 2024 年 5 月在手订单 CR5 为 53%， CR10 为69%，中国手持订单占比持续提升，截至 2024 年 5 月继续位列全球第一，同时中国造船交付占比约 55%。造船行业成本发生和收入确认时间错位，且产能强约束背景下的船价仍有继续上涨空间，同时受产业政策+海运贸易发展+成本优势等因素影响，中国造船在全球竞争力持续提升，我国在高附加值船型领域的份额增加，全球船型中新燃料船型占比提升，共同驱动船舶板块盈利能力上限有望超越上一轮周期高点。 中国船舶与大周期向上共振，占据领先地位优势明显中国船舶扣非归母净利润在 24 年 Q1 扭亏为盈， 2023 年年报和 2024 年 1 季报显示盈利拐点已经出现，后续随着订单进入集中交付期，盈利能力有望逐季改善。公司作为全球造船龙头，2023 年紧抓市场，在船价上涨大背景下承接各项业务订单均有较大幅增长，公司全年共承接民品船舶订单 128 艘，交付民品船舶 81 艘，吨位数完成年计划的 122.8%，承接修船 299 艘，目前公司手持订单及新承接订单交船排期已至 2028 年。近年来受环保政策驱动+能源结构调整等因素影响，全球船型结构向大型化、高端化、双燃料船型等方向发展趋势明显。中国船舶凭借其研发优势、人才优势、产品结构优势，在高端化船型方面具备较强竞争优势，带动盈利端有较大改善空间。公司作为船舶集团旗下核心军民品船上市平台，有望受益于后期资产整合。 维持“买入”评级。我们预计公司 2024-2025 年分别实现归母净利润 57.1 亿元和 94.9 亿元，对应 PE 分别为 30、 18 倍， 维持“买入”评级，继续重点推荐。 风险提示1、新接订单价格弹性不及预期；2、大宗商品降价情况不及预期

事件描述公司发布 2023年年报及 2024年一季报， 2023年公司实现 16.09亿，同比+21.49%；实现归母净利润 4.61亿，同比+12.16%；实现扣非归母净利润 4.31亿，同比+10.25%。 2024Q1公司实现营收 4.50亿，同比+29.60%；实现归母净利润 1.35亿，同比+44.48%；实现扣非归母净利润 1.27亿，同比+40.86%。 事件评论 2023年伴随新技术订单逐步确认收入， 公司业绩增速同比扩大， 2024Q1业绩增速较快继续反应新技术订单稳步验收。 2023Q1-Q4公司季度业绩增速分别同比+0.54%、-34.34%、 +37.23%、 +62.66%，伴随 BC 激光开槽、 TOPCon 的 SE 等技术步入验收，公司营收及业绩在 23H2体现明显好转。 2023年年报显示隆基绿能的合同确认收入金额达 6.0亿，显示新技术设备验收对公司业绩增长的贡献。 2023年公司接单继续高增，从存货与合同负债来看， 2023年末公司存货 19.18亿元，同比+123.5%；合同负债 19.60亿，同比+170.3%，显示公司新接订单、在受订单均快速增长。其中，发出商品账面余额占存货较高比例（ 74.9%），亦显示公司仍有较大的在手订单仍未验收。当前公司存量的SE 订单将继续推进验收， LIF 及另外一家头部客户的新技术订单有望步入验收期，伴随在手订单确认收入，有望夯实公司今年业绩增长。 受益新技术订单验收增益， 公司盈利能力持续修复。 2023年公司毛利率为 48.38%，净利率为 28.66%，分别同比+1.29pct、 -2.39pct。 2023年公司或由于新技术订单验收，毛利率表现改善。同时由于研发费用快速提升等因素导致公司期间费用率有所增加，同比+7.03pct，但受益软件退税（ 7869万）增益，2023年公司净利率最终表现小幅下滑。24Q1公司毛利率、净利率进一步提升至 48.65%和 29.98%。伴随新技术订单验收，公司后续盈利能力有望进一步向好。 激光技术储备丰富， 继续铸就核心技术护城河。 当前 TOPCon 等产能持续释放，溢价削弱，降本提效技术导入或进一步加快，对于新工艺，下游电池厂接受度或有明显提升。公司布局多个降本增效的激光工艺，龙头地位稳固。 2023年在 TOPCon、 IBC、 HJT、钙钛矿等激光技术上，均有全新激光技术覆盖及订单实现；公司应用于 TOPCon 的激光 SE和 LIF 设备实现量产订单。公司应用于 BC 的开槽设备，技术行业领先，并持续取得头部公司量产订单。在 HJT 电池工艺上，公司的 LIA 激光修复技术获得欧洲客户订单。组件方面，公司正在研发全新激光焊接工艺，可以简化生产工艺，减少电池损伤，提高焊接质量，公司现已交付量产样机，目前在验证中。 2024年公司有望继续推动 TOPCon+激光技术、激光转印、激光串焊、 IGBT 激光退火技术等落地，继续夯实订单韧性。 维持“ 买入” 评级。预计 2024-2025年公司实现归母净利润 6.5亿、 8.9亿，对应 PE 为19x、 14x。 风险提示 1、公司新技术产品推进不及预期； 2、公司新技术订单验收低于预期。

事件描述2023年公司实现营收740.19亿元，同比-8.44%；实现归母净利润45.27亿元，同比+5.53%；实现扣非归母净利润43.88亿元，同比+40.35%。2023Q4公司实现营收178.82亿元，同比-17.58%；实现归母净利润4.80亿元，同比-30.74%；实现扣非归母净利润1.59亿元，同比+97.34%。2024Q1公司实现营收178.30亿元，同比-0.95%；实现归母净利润15.80亿元，同比+4.21%；实现扣非归母净利润13.46亿元，同比-6.41%。 事件评论国际业务增长势头较好，24Q1降幅明显收窄。23年公司海外销售收入432.58亿元，同比+18.28%，占主营业务收入比例达60.48%，同比+14.78pct。截止23年底，公司海外产品已远销180多个国家与地区，分区域来看，欧洲区域收入同比+38.0%增速最快，占海外收入比例为38%；北美洲同比+6.8%，占比18%；亚澳同比+11.1%，占比38%；非洲同比+2.6%，占比7%。公司从营销渠道、本土经营、服务体系等维度全面强化海外布局，海外业务持续保持较快增长。24Q1公司在国内周期继续下行背景下，营收仅略降，或也主要源于出口拉动。 产品竞争力持续增强，主导产品市场地位稳固。23年公司主导产品市场份额持续提升，大挖等13类主导产品国内市场份额居首：1）挖掘机械收入276.36亿元，在国内市场连续13年销量第一；2）混凝土机械收入153.15亿元，稳居全球第一品牌，23年电动搅拌车销量同比+47%，市占率连续三年第一；3）起重机械收入130亿元，海外增速50%+，全球市占率大幅提升；4）路面机械收入24.85亿元，摊铺机市占率30%+，国内市场居首，压路机、平地机市占率均大幅上升。5）桩工机械收入20.85亿元，旋挖钻机国内市场份额40%+，稳居全国首位。 盈利能力提升明显，经营质量不断夯实。23年公司毛利率同比+3.69pct至27.71%，净利率同比+0.79pct至6.29%，主要受益于：1）海外毛利率高于国内7.74pct，同时海外收入占主营业务收入比例同比+14.78pct，带动盈利能力上行。2）23年公司通过智能运营，在作业过程中开展的节能降耗项目累计节约能源费用超1亿元，有效实现提质、降本、增效。24Q1公司毛利率同比+0.54pct，净利率同比+0.41pct，盈利能力持续提升。 同时，公司现金流持续改善，尤其24Q1表现亮眼。 3月挖机内销同比+9.3%实现转正，CME预估4月内销基本持平，全年国内行业触底持平概率提升。公司多项主导产品国内市占率居首，若行业触底回暖，公司有望充分受益。 国际方面，公司全球化布局持续提质加速，未来海外份额有望稳步提升，叠加降本提效持续推进，公司业绩及盈利能力有望上行。预计2024-2025年公司分别实现归母净利润62.82亿、82.55亿元，对应PE分别为23倍、18倍，维持“买入”评级。 风险提示1、国内需求修复不及预期；2、海外业务拓展不及预期。

事件描述公司发布一季报，2024Q1公司实现营收43.05亿元，同比+2.50%；实现归母净利润3.90亿元，同比+48.27%；实现扣非归母净利润3.40亿元，同比+56.29%。 事件评论24Q1海外业务快速增长或是公司营收及业绩增长的重要贡献。行业来看，Q1叉车销量31.6万台，在去年高基数的情况下，仍实现同比11%的增长；其中内销21.0万台，同比+5.2%，国内市场小幅增长；出口10.6万台，同比+24.9%，出口增速维持较好水平。23年公司实现整机出口同比增长21%，海外业务收入同比增长32%。公司持续积极谋划“5+X”海外战略布局，完成了合力南美中心和澳洲中心设立，海外布局不断拓展，未来海外业务有望延续增长趋势。 持续推进产品结构调整，多元化业务拓展。第一，零部件业务发展不断取得突破，23全年零部件外部营业收入同比增长30%；第二，实施后市场业务系统升级，23全年板块营业收入同比增长13%；第三，收购宇锋智能，切入智能物流板块，23全年智能物流业务营业收入同比增长42%，AGV销量同比增长127%。此外，公司23年电动产品销量占比达57%，同比提升超6pct，提质增效成效显著。公司通过产品结构优化和多元化布局，积极促进产业高端化、智能化、绿色化发展，有望持续带来收入及业绩增量。 结构优化带动盈利能力显著提升。24Q1公司毛利率同比提升2.30pct至20.63%，净利率同比提升2.68pct至9.55%，主要系：1）公司国内外收入结构或持续优化：海外业务延续23年增长态势（23年海外收入同比+31.97%），高毛利率的海外业务占比或持续提升，带动盈利能力上行；2）公司产品和业务结构持续优化：一方面，高附加值的电动车型占比或持续提升，23年公司高端仓储车、大吨位、重装产品销售增量明显，其中II类高端电动仓储车销量同比增长100%，24Q1或持续增长；另一方面，相对盈利能力更高的后市场业务、外供零部件、智慧物流等板块快速增长，或拉动盈利能力持续提升。 维持“买入”评级。伴随制造业需求边际改善叠加出口高增、产品结构及业务结构优化等因素催化，公司业绩有望向好，看好公司长期竞争力。预计2024-2025年，公司实现归母净利润16.21、18.60亿元，对应PE分别为13x、12x，维持“买入”评级。风险提示1、制造业、叉车行业需求修复不及预期；2、公司海外出口提升及Ⅰ类和Ⅱ类锂电叉车销售不及预期。

2023 年公司实现营收 928.48 亿元，同比-1.03%；实现归母净利润 53.26 亿元，同比+23.51%；实现扣非归母净利润 44.97 亿元，同比+29.47%。 2023Q4 公司实现营收 211.78 亿元，同比+13.21%；实现归母净利润 4.87 亿元，同比+234.04%；实现扣非归母净利润 1.26 亿元，同比+110.06%。 2024Q1 公司实现营收 241.74 亿元，同比+1.18%；实现归母净利润 16.00 亿元，同比+5.06%；实现扣非归母净利润 14.66 亿元，同比+12.48%。 事件评论 境外业务高速增长， 境内表现优于行业。 公司 23 年境外收入同比+33.70%，境外业务高速增长，分别在英国、新加坡等国家成立了 5 家销售子公司，截至 23 年末，公司拥有海外子公司 39 家，海外大型服务备件中心 40 个，营销网络覆盖全球 193 个国家和地区，海外布局日益完善，境外业务有望延续高增态势。 国内来看， 23 年我国挖机内销同比-40.8%，国内周期大幅下行背景下，公司境内收入同比-15.69%，降幅远小于行业。24Q1我国挖机总销量（含出口）同比-13.1%，行业仍处于下行周期，但公司营收同比实现正增长，表现持续优于行业。 新兴板块快速发展， 实现量、 质双增。 23 年公司新兴板块业务增长势头迅猛，收入同比增长近 30%，占比+4.5pct。其中，高空作业机械收入同比+35.62%，高空作业平台和举升类消防车行业第一；矿业机械收入同比+14.17%，其中新能源矿车增长 4 倍，矿挖内销市场份额提升 1.7pct；公司合并成立叉车事业部，强化内部协同，收入增长近 30%；农机业务以差异化技术和高可靠性获得良好口碑，拖拉机、收获机批量交付，收入增长 10倍。此外，公司新能源产品 23 年收入翻倍高增，收入占比+5pct。 盈利能力大幅提升，经营质量显著改善。23 年公司毛利率、净利率分别为 22.38%、5.64%，同比分别+2.17pct、 +1.06pct，主要受益于结构优化及降本。公司 23 年境外毛利率高于境内 3.05pct，且境外收入占比相较于 22 年提升了 10.42pct，带动盈利能力上行；公司通过推进供应链重整、零部件自主可控等实现持续降本， 23 年境内、境外毛利率均实现提升，同比分别+1.84pct、 +1.88pct。 24Q1 盈利能力持续提升，毛利率同比+0.26pct，净利率同比+0.11pct。此外，公司经营质量显著改善，23 年经营活动现金流量净额同比大幅增长 125.59%，主要系应收账款和存货压降成效显著，未来两项压降有望持续推进，公司经营质量有望持续提升。 今年国内行业有望触底企稳， 3 月挖机内销同比实现正增长， CME 预估 4 月内销基本持平，全年行业触底持平概率提升。公司主导产品起重机械、土方机械、混凝土机械等业务有望稳健发展，伴随国际化拓展持续深化，境外收入有望接续高增，叠加降本提效、两项压降持续推进，公司业绩及盈利能力有望持续向好。预计 2024-2025 年公司分别实现归母净利润 66.65 亿、 91.65 亿元，对应 PE 分别为 12 倍、 9 倍，维持“买入”评级。 风险提示 1、稳增长政策落地低于预期，导致基建、地产投资增速下滑。公司主导产品起重机械、挖掘机械、混凝土机械等与国内下游行业需求相关性较强且周期特征较为明显，若稳增长政策落地低于预期，导致基建、地产投资增速下滑，将直接影响公司主导产品销售表现，对公司经营状况造成不利影响。 2、海外市场景气下行，以及贸易政策等变化，导致海外拓展力度低于预期。当前时点来看，国际化加速仍然是公司增长的重要驱动力，若海外市场景气下行，以及贸易政策等变化，导致海外市场拓展不及预期，将直接影响公司的业绩表现以及公司的估值水平

事件描述公司发布 2023 年报及 2024 一季报，公司 23 年营收 4.52 亿元，同比+43.37%；归母净利润1.02 亿元，同比+69.01 %，扣非净利润 0.77 亿元，同比+102.19%。单季度来看， 23Q4 营收1.60 亿元，同比+46.70%，归母净利润 0.37 亿元，同比+37.20%，扣非净利润 0.32 亿元，同比+84.36%。 24Q1 营收 1.01 亿元，同比+18.63%，归母净利润 0.15 亿元，同比-43.97%，扣非净利润 0.11亿元，同比-13.36%。 事件评论 订单保持快速增长。 23 年新增订单同比增速约 65%， 其中： 1）产品销售多元化。五轴卧式铣车复合加工中心签单量占比显著提升。五轴卧式、卧式铣车复合、龙门、高速叶尖磨削加工中心等机型全面推进。 2）民营客户占比提升。国内新增订单中民用领域金额占比近 40%，民营客户数量占比超过 60%。五轴联动数控机床产品复购客户中，近 70%为民营客户。3）功能部件新签订单同比增长约 112%，其中电机、电主轴和转台分别约占 29%、14%和 47%。 盈利能力维持相对高位。 23 年报业绩均在预告范围内，全年毛利率达 46.0%、净利率达22.5%，分别同比+3.6pct、 3.4pct，规模效应逐步显现。 24Q1 业绩有所下滑，主要系：1）毛利率同比下降 2.4pct 至 43.5pct，预计主要系部分定制结构件、零部件从海外进口，采购成本有所上升； 2）公司加大研发与市场推广投入，研发/销售费用率同比增长2.6pct/1.2pct，带动期间费用率提升 4pct； 3）公允价值变动收益同比去年减少 1254 万元。总体上，公司盈利水平仍处相对较高水平。 出口拉动高增长， 产能扩建+一体化布局持续推进。 一方面，公司国内主要为直销， 23 年经销收入同比高增 157.55%，预计主要受出口拉动。另一方面，公司采购的卧加产线于2024Q1 试运行，龙门产线预计于 2024Q2 开始安装调试，预计两条产线投入使用后，将会进一步加速产能提升，同时零部件端的一体化布局持续推进，有望带动公司毛利率持续改善。 维持“ 买入” 评级。 公司是国内少数具备完善产业链的机床整机企业。当前公司持续推进产能建设落地，叠加一体化布局有望打开成长空间。预计公司 2024-2026 年实现归母净利润 1.56 亿、 2.29 亿、 3.20 亿，对应 PE 分别为 48x、 33x、 23x。 风险提示1、五轴机床下游运用渗透不及预期。当前五轴高端机床为百亿级赛道，目前主要运用于航空航天及军工等制造领域。尽管单台价值相对更高，但由于使用效率及明显降本优势，五轴机床在民用领域持续渗透，需求规模持续扩容。若五轴机床在下游运用渗透、需求增长不及预期，将影响公司机床销售，影响公司经营。 2、公司五轴机床在航空航天、军工、新能源汽车等领域突破不及预期。目前公司军民领域双轮驱动，进行积极的国产替代，但仍有细分领域亟需突破。目前航空航天及军工订单占据较大，民用领域订单提速。若公司在航空航天、军工、新能源汽车等领域拓展不及预期，将直接影响公司产品销售及经营业绩。

事件描述2023年公司实现营收89.85亿元，同比+9.61%；实现归母净利润24.99亿元，同比+6.66%；实现扣非归母净利润24.47亿元，同比+9.67%。2023Q4公司实现营收26.40亿元，同比+15.95%；实现归母净利润7.45亿元，同比+25.56%；实现扣非归母净利润7.56亿元，同比+38.42%。 2024Q1公司实现营收23.62亿元，同比-2.70%；实现归母净利润6.02亿元，同比-3.77%；实现扣非归母净利润5.86亿元，同比-2.30%。 事件评论非挖业务增长亮眼，中大挖份额持续提升。23年行业挖掘机销量19.5万台，同比-25.4%；其中国内9.0万台，同比-40.8%，国内继续大幅下滑；出口10.5万台，同比-4.04%。受挖机行业景气度下行影响，2023年公司挖机业务中，除挖机马达销量同比+16.11%外，挖机油缸、泵、阀销量分别同比-3.35%、-5.41%、-7.13%，公司各产品份额均有所增长，同时，中大挖泵、阀受益份额较快提升，销售额或仍有较快增长。同时，公司多元化战略成效显著，2023年非标油缸销量同比+6.06%，非标泵、阀、马达销量同比分别+410.23%、43.76%、119.18%，整体实现高速增长。此外，滚珠丝杠、滚柱丝杠、导轨等部分样品正在试制中，于2024Q1试生产，未来有望打开新成长空间。 国际化布局持续推进。公司海外市场份额逐步提升，23年国外销售收入同比增长10%，占比约21%，毛利率同比提升3.17pct至37.45%。公司积极进行国际化布局，在墨西哥建立液压件生产基地，2023年主体工程基本完工，预计24Q2试生产。设立新加坡、巴西子公司，进一步扩大服务网络，全球竞争力持续增强。此外，23年欧洲子公司Inline加大V60N、V30海事泵市场拓展，市场份额增长显著，在行业下滑情况下实现近20%销售增长，同时提升内部生产效率并加强成本控制，利润率改善明显。 毛利率小幅提升，降本增效积极开展。23年公司毛利率小幅提升1.35pct至41.90%，主要系非工程机械行业新产品收入占比持续提升，且新产品盈利能力高于传统工程机械产品所致。公司积极开展降本增效，23年共收到有效降本项目343个，总计有效降本金额为8803万元，未来降本带来的效益提升或将逐步体现在利润贡献中。 24年国内工程机械行业有望筑底企稳，公司挖机业务表现稳健，多元化、国际化战略进一步推进有望持续贡献增量，结构优化叠加降本增效有望带动公司盈利能力持续提升。预计公司2024-2025年分别实现归母净利润27.27亿元、32.87亿元，对应PE分别为25倍、21倍，维持“买入”评级。 风险提示1、非挖领域业务拓展不及预期；2、稳增长力度低于预期，基建地产需求不及预期。