事件： 公司发布 24年度报告，实现营收 2156.9亿元，同比+0.8%，实现归母净利润 114.0亿元，同比+26.5%。单季度看， Q4实现营收 537.4亿元，同比+0.3%，环比+8.6%，实现归母净利润 30.0亿元，同比+19.5%，环比+20.2%。 公司克服行业低位运行压力，盈利能力持续强化。 24年重卡行业销量 90.2万辆，同比-1.0%。面对行业低位运行压力，公司全方面布局，各项业务处于稳定向上态势。销量端：公司销售各类发动机 73.4万台，同比-0.4%，出口 6.9万台，同比+5.0%；重卡发动机销量 27.6万台，同比-9.8%；大缸径产品销量 8132台（海外销量占比 62.2%） ，同比持平；变速器 85.3万台，同比+1.8%；车桥 80万根，同比+7.8%。 从盈利能力来看， 24年毛利率为 22.4%，同比+1.3pp，净利率为6.6%，同比+1.4pp； 24Q4毛利率为 24.2%，同比+0.5pp，环比+2.0pp， Q4净利率为 7.3%，同比+1.3pp，环比+1.3pp，公司盈利能力持续强化。 费用方面，24年期间费用率为 14.5%，同比-0.2pp，销售费用率 5.8%，同比-0.5pp，管理费用率 4.8%，同比+0.3pp，研发费用率 3.9%，同比+0.1pp； 24Q4销售/管理/研 发 费 用 率 分 别 为 6.2%/5.1%/3.9%, 同 比 -0.9pp/+0.5pp/-0.6pp ， 环 比+0.2pp/+0.1pp/+0.05pp。 子公司经营质量改善， 陕重汽表现喜人。 凯傲 24年实现收入 115亿欧元，同比+0.6%， 24Q4实现营收 30.7亿欧元，同比-0.6%，环比+13.7%。公司推行增效计划以进一步增强韧性，预计每年实现约 1.4-1.6亿欧元的可持续成本节约，后续经营质量将持续改善。 陕重汽方面，整车销量 11.8万辆，同比+1.5%，高于行业增速，出口 5.9万辆，同比+15.2%， 出口市占率达 20.4%，同比+1.8pp。 从净利润层面看， 24年凯傲/陕重汽/法士特/雷沃净利润分别为 27.2/6.9/8.2/8.9亿 元 ， 同 比 均 增长 30.5%/104.4%/2.5%/15.8% ； 24H2净 利 润 分 别 为13.0/3.7/3.9/3.3亿 元 ， 同 比 +13.6%/-12.6%/-11.9%/6.4% ， 环 比-9%+16.9%/-10.2%/-40.6%。 天然气重卡竞争优势增强， 柴发市场成新增长机遇。 3月 18日重卡报废更新政策纳入天然气重卡，当前汽柴比于 0.6左右波动，天然气重卡燃料成本优势明显，叠加以旧换新补贴，竞争优势增强。 24年行业天然气重卡销量 17.8万辆，同比+17.3%，渗透率达 29.7%，同比+4.9pp，预计今年在政策作用下渗透率将继续提升，公司作为天然气发动机龙头将充分受益于此次政策变化，迎来新的增长机遇。 根据中国智算中心产业发展白皮书数据，智算中心未来 3年资源增量投资空间预计超过 5000亿元，市场空间巨大，发动机在柴发系统成本占比较高，公司可以通过为潍柴重机供应发动机而获益， 24年公司数据中心产品销量近 400台，同比+148%。目前，潍柴重机已中标中国移动项目，伴随国内字节、快手等互联网厂商算力需求提升，对柴油发动机需求或将有所提升，潍柴凭借其在行业内的强大品牌影响力和可靠的产品性能，有望在即将到来的市场增长中斩获重要订单，助力业绩增长。 盈利预测与投资建议。 预计 25-27年公司实现归母净利润 130.0/150.2/170.0亿元，对应 PE 为 11/10/8倍，维持“买入”评级。 风险提示： 行业需求不及预期、原材料价格大幅波动、汇率大幅波动等风险。

公告要点： 公司公布 2024年年报， 2024年公司实现营业收入 2156.9亿元，同比+0.8%；归母净利润 114.0亿元，同比+26.5%； 扣非归母净利润 105.3亿元，同比+30.3%。 其中 24Q4公司实现营业收入 537.4亿元，同 环 比分 别+0.3%/+8.6%； 归 母净 利 润 30.0亿元 ， 同环 比分 别+19.5%/+20.2%；扣非归母净利润28.2亿元，同环比分别+15.4%/+26.3%。 Q4业绩超我们预期。 降本增效效果显著，利润率大幅改善。 2024年公司毛利率 22.4%，同比+2.1pct；归母净利率 5.3%，同比+1.1pct； 其中 24Q4公司毛利率 24.15%，同环比分别+0.5/+2.0pct；归母净利率 5.6%，同环比分别+0.9/+0.5pct，Q4毛利率环比大幅改善。 2024年公司期间费用率 14.4%，同比+0.7pct； 其中销售/管理/研发/财务费用率分别 5.79%/4.76%/3.85%/ 0.11%，同比分别+0.3/+0.3/+0.1/-0.2pct。 发动机主业： 2024年表现超我们预期。 2024年母公司收入 393亿元，同比-10%，净利润 94亿元，同比+20%。 量价维度： 2024年公司重卡发动机销量 27.6万，市占率 38.7%，同比-2.2pct，全年发动机 ASP 5.4万元，同比-0.6万元，单机毛利 1.7万元，同比+0.1万元。 利润率维度： 2024年母公司毛利率 31.8%，同比+5.4pct，净利率 23.9%，同比+6.0pct，其中 24H2母公司毛利率 35.3%，环比+6.1pct，净利率 31.5%，环比+13.3pct。发动机利润改善超们预期，我们认为主因 1）供应链/技术降本效果显著 2）数据中心高毛利产品下半年集中交付。 展望： 发动机主业受益重卡周期向上，新能源+出口+大缸径+后市场多方发力。 1） 发动机主业： 行业维度，国四报废更新政策扩围至天然气重卡，看好国四政策拉动下重卡内需向上，同时公司降本增效增厚利润； 2）大缸径： 数据中心柴发高景气，看好公司大缸径业务持续突破贡献业绩弹性； 3）新能源： 公司大力推进新能源转型，比亚迪合资工厂将于25年投产，看好公司新能源客户持续突破。 盈利预测与投资评级： 考虑凯傲增效计划将于 25年计提裁员费用，且新能源业务处于爬坡期， 我们下调 2025~2026年归母净利润预测至129/153亿元（原 133/157）， 给予公司 2027年归母净利润预测 162亿元， 2025~2027年对应 EPS 分别为 1.47/1.75/1.85元，对应 PE 分别为11.06/9.29/8.80倍， 考虑公司当前估值较低且龙头地位稳固， 维持“买入”评级。 风险提示： 经济复苏不及预期，地缘政治风险等。

大缸径柴油机作为 AIDC 的重要备用电源，近期随 AI 基建的不断投入，行业迅速发展。 潍柴动力是大缸径柴油机主流厂商，在研发和市场方面持续投入，产品已经具有全球竞争力。我们看好公司在下游高速发展的背景下，不断进行国产替代带来的业绩增长。 根据潍柴动力投资者关系活动记录表，公司大缸径产品布局全面，广泛应用于数据中心、公共事业等细分市场，持续为客户打造定制化解决方案，具备高效、灵活的项目交付能力，全类型产品具有明显全球竞争力。 公司 M 系列大缸径高速发动机产销饱满，产品结构持续优化，以数据中心相关业务为代表的高端化产品占比明显提升。公司后续将抢抓全球行业发展的机遇，发挥产品技术优势，加速抢占数据中心等重点高端市场，进一步提升市场份额及盈利能力。 我们认为，作为国内柴油机头部企业，潍柴在发展 AIDC 柴发上具有规模优势。看好 AIDC 柴发带动公司的业绩增长。同时，我们认为 2025年国内重卡市场有望温和复苏，潍柴重卡链业务的基本盘有望进一步夯实。 我们预计2024/25/26年公司营收分别为 2229/2439/2640亿元，归母净利润分别为112/132/152亿元， EPS 分别为 1.29/1.52/1.75元。对应 2025年 3月 4日收盘价， PE 分别为 12/10/9倍。考虑到公司为行业龙头，确定性较强，参考可比公司，给予公司 2025年 13-15倍 PE，合理价值区间 19.72-22.76元，维持“优于大市”评级。 风险提示： 全球 AI 发展或基建投入不及预期， 原材料价格大幅上涨。

维持价目标价18.16元，维持增持评级。重卡报废更新政策拉动效果显著，2024年底重卡销量止跌回升，2025年政策再加码，重卡行业有望延续复苏。公司是重卡动力链龙头，有望受益于行业复苏。考虑到天然气重卡销量的波动，下调公司2024/2025年的EPS1.30（-0.06）/1.46（-0.16）元，新增2026年EPS预测1.67元。给予公司2025年约12倍PE，与可比公司平均相当，维持目标价18.16元。 政策拉动销量效果显著，司公司2024年年业绩值得期待。2024年7月《关于实施老旧营运货车报废更新的通知》对老旧营运货车报废更新给予资金补贴。在补贴拉动下，2024年下半年重卡销量同比降幅逐步收窄。据第一商用车网，2024年12月份，重卡行业销售约8.1万辆（批发口径，包含出口和新能源），环比上涨18%，同比大幅增长55%。2024年1-12月，重卡行业累计销量约89.9万辆（批发口径，包含出口和新能源），累计同比下降1%。 2025，年政策再加码，重卡行业有望延续复苏。2025年1月8日《关于2025年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》将老旧营运货车报废更新补贴范围扩大至国四及以下排放标准营运货车，补贴标准按照2024年支持政策执行，即在报废补贴叠加新购补贴下，购新能源重卡最高可获得补14万，国六重卡最高补11万。重型柴油车的国四排放标准实施时间为2012-2017年，期间中国重卡累计销售超400万辆，目前均未达到15年强制报废年限，存量车数量较大。据北斗数据，截至2024年12月，全国国四重卡保有量超76万，重卡报废更新政策有望带来较大销量。 天然气重卡销量短期波动，关注油电差价变动。2024年上半年天然气重卡连续单月销量破万，2024年下半年受油气差价缩小至低于3000元/吨和补贴政策向燃油和纯电动重卡倾斜的影响，天然气重卡销量连续低于1万辆。供暖季结束后如果油电差价提升，天然气重卡销量将有望得到修复，公司作为天然气发动机龙头，有望受益于行业趋势。 风险提示：重卡行业国内需求恢复不及预期

投资摘要深耕发动机领域二十余年，以内燃机为中心，多元化布局全面发展。 公司主营业务涵盖动力系统、商用车、农业装备、智慧物流等板块，拥有潍柴动力发动机、陕汽重卡、潍柴雷沃智慧农业、法士特变速器、汉德车桥等国内外知名品牌。 潍柴净利与重卡行业销量有较高的关联度，随着海外并购多元发展成果逐步显现， 2023年开始净利增速显著强于行业销量和营收增速。 2023年营收和净利重回正轨， 24H1营收保持稳定， 净利持续高增长。 24Q1-Q3公司营收 1619.54亿元，同比+0.98%；归母净利润 84.01亿元，同比+29.23%。 黄金动力链的炼成：潍柴发动机+法士特变速器+汉德车桥。 发动机是重卡最核心的零部件，价值量占整车 30-40%。 重卡发动机市场集中度高，潍柴凭借天然气发动机优势获得重汽和一汽解放的天然气重卡配套，黄金动力链吸引着陕重汽、徐工、大运等厂商基本使用潍柴进行配套。 公司动力链产品销量稳步提升，重卡发动机市占率超 40%、天然气重卡发动机市占率超 60%。 2024H1，公司销售各类发动机 40万台，同比增长 9.8%；变速器 47.7万台，同比增长 12.1%；车桥 42.8万根，同比增长 18.7%。 大缸径发动机高附加值市场前景广阔，是再造公司发动机板块的新赛道。 全球市场容量每年可达 200亿美元，附加值极高，随着 AI 时代的到来，用于数据存储的大数据中心建设将会给大缸径发动机带来极大的市场空间， 谭总指出这是一条再造潍柴发动机板块的新赛道。 2023年， 公司 M 系列大缸径高功率密度发动机销售 8100余台，同比增长38%，突破全球大数据工程中心、矿卡等高端市场。 2024年前三季度M 系列大缸径高速发动机销量近 6000台，产品结构持续优化，以数据中心为代表的高端化产品占比提升明显。 公司多元化业务发展，凯傲叉车和供应链业务盈利能力显著增强，潍柴雷沃 24H1智慧农业业务营收实现高增。 24H1凯傲实现净利润 1.82亿欧元，同比增长 24.1%；调整后息税前利润率 7.8%，凯傲积极推动盈利能力增长，规划 2027年实现调整后息税前利润率>10%。潍柴雷沃销售收入同比增长 28%，创历史新高；农机产品整体销量同比增长17%，规模稳居行业第一。 ? 投资建议公司凭借潍柴发动机+法士特变速器+汉德车桥黄金动力链在重卡领域极具竞争力， 布局高附加值、市场前景广阔的大缸径发动机有望再造公司发动机板块， 随着海外并购多元发展成果逐步显现， 2023年开始业绩增速显著强于行业销量和营收增速。 预计公司 2024-2026年分别实 现 归 母 净 利 润 107.46/122.51/137.49亿 元 ， 同 比 分 别+19.21%/+14.01%/+12.22%。 2024年 11月 26日收盘价对应的 PE 分别为 10.64X/9.33X/8.31X。 首次覆盖，给予“增持”评级。 ? 风险提示宏观经济和政治局势存在不确定性风险，货运市场不景气、重卡行业销量不及预期风险，油气价差缩小、天然气重卡销量和渗透率不及预期风险。

事件：公司发布2024年三季度报，2024前三季度实现营收1619.5亿元，同比+1.0%；实现归母净利润84.0亿元，同比+29.2%，实现扣非后净利润77.1亿元，同比+36.7%。 单Q3看，实现营收494.6.9亿元，同比-8.8%，环比-11.8%；实现归母净利润25亿元，同比-4.0%，环比-24.4%；实现扣非后净利润22.3亿元，同比+10.0%，环比-28.8%。 盈利能力稳定。Q3公司毛利率22.1%，同比+0.3pp，环比+0.7pp。公司销售/管理/研发/财务费用率分别6.1%/4.9%/3.8%/0.2%,分别同比-0.2/+0.6/+0.3/-0.1pp，分别环比+1.0/+0.5/-0.1/+0.2pp。综合来看，公司净利率6.0%，同比+0.1pp，环比-1.2pp。 高盈利发动机市场持续发力。潍柴动力前三季度重卡发动机销售22.1万台，市场地位保持稳固；其中天然气重卡发动机销售8.9万台，同比增长8.8%；500马力以上6x4牵引车发动机销售4.2万台，同比增长29%。销售M系列发动机近6000台，以数据中心为代表的高端化产品占比不断提高。 新能源重卡抢抓机遇，降本增效成果凸显。控股子公司陕重汽前三季度共销售重卡9.2万辆。其中，新能源重卡销售近4500辆，同比实现翻番增长；重卡出口4.7万辆，同比增长13.5%。受益于产品结构调整与经营改善，陕重汽净利润同比大幅提升。 海外产业无惧挑战，坚定完成全年预算目标。前三季度，海外控股子公司凯傲集团经营稳健发展，盈利能力显著提高，实现营业收入84.4亿欧元，同比基本持平；受益于价格改善及服务业务利润贡献的增加，调整后息税前利润率同比增长1.0个百分点至7.9%，达成全年预期的确定性进一步增强。 重卡行业四季度环比增长可期，看好2025、2026年内销持续增长。根据第一商用车网数据，10月份重卡市场销售约6.3万辆，环比上涨9%，11、12月，预计国三淘汰政策有望出现甩尾效应，带来国内销量持续的环比增长。基于①当前内销处于中枢底部、②国四淘汰政策未来出台的可能性较大、③更新换代主导的周期即将开启，我们认为对于内销可以乐观起来，预计25-26年内销分别67、77万辆，实现持续的双位数增长。 盈利预测：考虑到天然气重卡行业渗透率不及预期，下调2024-2026年归母净利润预期为112.5亿元，123.5、131.1亿元（原值为113.1、133.8、143.1亿元），同比增速分别为25%、10%、6%。对应PE分别为10X、10X、9X，维持“买入”评级。 风险提示：重卡销量不及预期。

事件2024年10月30日公司发布2024年三季度报告。2024年前三季度公司实现收入1619.5亿元，同比增长1.0%，归母净利润84.0亿元，同比增长29.2%。2024Q3实现收入494.6亿元，同比下滑8.8%，环比下滑11.8%，实现归母净利润25.0亿元，同比下滑4%，环比下滑24.4%，扣非归母净利润22.3亿元，同比增长10%，环比下滑28.8%。 重卡行业销量承压，公司依靠多元产品表现好于行业2024Q3重卡行业销量17.8万辆，同比下滑18.2%，环比下滑23.0%。一方面经济需求较弱，同时油气价差走弱，行业天然气重卡销量3.7万辆，同比下滑28.4%。收入来看Q3，实现收入494.6亿元，同比下滑8.8%，环比下滑11.8%，表现好于行业，主要受益于非道路尤其是大纲径发动机。 受益调整产品结构和降本，扣非净利润逆势增长2024Q3公司实现归母净利润25.0亿元，其中扣非归母净利润22.3亿元，同比增长10.0%，销售利润率7.4%，同比提升0.2pct，环比下降1.1pct，主要系高盈利的天然气发动机销量下降。虽然与股权激励目标8%仍有差距，但公司在销量下滑背景下实现利润增长，产品结构优化和降本贡献较多。2024Q3的毛利率为22.1%，同比提升0.3pct，环比提升0.7pct。期间费用率15.5%，同比提升0.4pct。子公司凯傲2024年Q3净利润0.74亿欧元，同比-9.9%。 政策支持下行业有望回升，股权激励目标或推动四季度环比改善展望后续，以旧换新等刺激政策有望支撑行业回升。从股权激励目标来看，2024-2026年收入目标分别为2102/2312/2589亿元，销售利润率目标分别为8%/9%/9%，2024Q1-Q3公司实现收入1619.5亿元，销售利润率为7.8%，与股权激励目标差距较小。股权激励目标有望驱动公司四季度降本增效，在业务拓展方面做进一步提升。 投资建议政策支持下行业有望回升，股权激励目标有望支撑公司四季度进一步发力。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为2165.1/2427.6/2585.0亿元，同比增速分别为1.2%/12.1%/6.5%，归母净利润分别为112.3/139.1/156.1亿元，同比增速分别为24.6%/23.9%/12.2%，EPS分别为1.29/1.59/1.79元/股，3年CAGR为20.1%。鉴于公司处于行业龙头地位，产品竞争力强，维持“买入”评级。 风险提示：天然气价格上涨；重卡行业复苏不及预期；出口节奏放缓。

事件：公司发布]2024年三季报，实现营收1619.5亿元，同比+1.0%，实现归母净利润84.0亿元，同比+29.2%。单季度看，Q3实现营收494.6亿元，同比-8.8%，环比-11.8%，实现归母净利润25.0亿元，同比-4.0%，环比-24.4%。 行业销量有所下滑，公司盈利能力持续强化。第一商用车网数据显示，24年1-10月重卡行业销量74.6万辆（批发口径，包含出口和新能源），同比-5%。受益于海外市场支撑、行业结构升级以及新能源重卡需求增长，公司24年前三季度实现营收1619.5亿元，同比+1.0%；从销量端来看，公司销售重卡发动机22.1万台，其中，销售天然气重卡发动机8.9万台，同比增长8.8%，销售500马力以上6x4牵引车发动机4.2万台，同比增长29%，大缸径销量近6000台。从盈利能力来看，24Q1-Q3毛利率为21.9%，同比+1.6pp，净利率为6.4%，同比+1.4pp；24Q3毛利率为22.1%，同比+0.3pp，环比+0.7pp，Q3净利率为6.0%，同比+0.1pp，环比-1.2pp，公司盈利能力持续强化。 重要子公司持续向好，助力公司利润增长。重卡整车板块，根据第一商用车网统计，24年1-10月陕汽（包含陕汽重卡、陕汽商用车等）重卡销量12.41万辆，市场占有率为16.6%，同比+0.4pp，预期陕汽在出口+燃气车等方面的发力将驱动陕重汽业绩持续向好，利好公司业绩增长。凯傲方面，24Q1-Q3实现营收84.4亿欧元，同比+1.1%，实现净利润2.6亿欧元，同比+11.9%，净利率达3.0%，同比+0.3pp。单季度看，24Q3凯傲收入27.0亿欧元，同比-1.1%，环比-6.2%，净利润0.74亿欧元，同比-9.9%，环比+4.5%，伴随凯傲、陕重汽等重要子公司业绩持续改善，公司利润水平有望迈向更高台阶。 公司加速战略布局，科技创新引领公司持续发展。公司开发大功率燃料电池，面向高速干线物流场景，系统功率提升至300kW，并且在氢能全产业链运营重点区域、先行示范区域完成产品布局，氢燃料电动重卡销量位居行业前列，公司在新能源领域竞争力得到有效提升。今年10月，潍柴集团与长航集团、宇通客车签署合作协议，后续在相关企业的协同合作下，公司发动机的产品、市场等优势有望得到进一步强化，引领公司持续发展。 盈利预测与投资建议。预计24-26年公司实现归母净利润110.2/129.7/150.1亿元，对应PE为11/9/8倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业复苏不及预期、原材料价格大幅波动、汇率大幅波动等风险。

投资要点公告要点：公司公布2024年三季报，24Q3公司实现营业收入494.6亿元，同环比分别-8.8%/-11.8%；归母净利润25.0亿元，同环比分别-4.0%/-24.4%。24Q3公司业绩市场符合预期。24Q3公司实现扣非归母净利润22.3亿元，同环比分别+10.0%/-28.8%，24Q3非经常性损益2.66亿元，同比-3.07亿元，去年同期非经较高，主因处置子公司股权收益。 重卡产业链：24Q3行业景气度向下，子公司陕重汽表现优于行业。24Q3重卡行业批发销量17.8万辆，同环比分别-18.2%/-23.0%；终端销量13万辆，同环比分别-15.4%/-21.4%，其中天然气重卡终端销量4.0万辆，同环比分别-26.9%/-37.7%，表现较弱。24Q3子公司陕重汽批发销量3.3w，同环比分别-8.6%/-20.6%，出口1.67万辆，同环比分别+9.7%/+2.2%，出口持续发力，销量表现优于行业。 凯傲：24Q3盈利环比改善。子公司凯傲24Q3实现收入27.0亿欧元，同环比分别-1%/-6%，净利润0.72亿欧元，同环比分别-9%/+6%，对应净利率2.7%，同环比分别-0.3/+0.2pct。凯傲收入利润相对稳健，平滑重卡业务周期性。产品结构优化+降本增效+凯傲利润修复下，毛利率同环比提升。24Q3公司毛利率22.12%，同环比分别+0.4/+0.7pct；归母净利率5.05%，同环比分别+0.3/-0.8pct。24Q3公司期间费用率14.87%，同环比分别+0.7/+1.4pct；其中销售/管理/研发/财务费用率分别6.08%/4.94%/3.85%/0.72%，同比分别-0.2/+0.6/+0.3/-0.2pct，环比分别+1.0/+0.5/-0.1/+0.9pct。 我们认为，公司毛利率同环比改善主要系：1）Q3大缸径交付量环比提升，天然气发动机新产品上量，大马力发动机市占率或有提升；2）公司降本增效持续推行；3）凯傲低利润率订单消化，24Q3毛利率同环比分别+0.7/+0.9pct，对公司利润率提升亦有贡献。展望：多业务平滑周期性，期待政策刺激下内需反弹。24Q3重卡行业景气向下，但10月PMI指数超预期，物流指数等高频指标环比转好，期待宏观政策刺激下货运市场需求回暖，且以旧换新政策效果24Q4或将显现。公司降本增效增厚利润，凯傲/雷沃等多业务平滑周期性，往后看，期待内需反弹+产品结构持续优化下的利润弹性。 盈利预测与投资评级：考虑24H2天然气重卡销量下滑，我们下调2024年盈利预测，2024~2026年归母净利润111//133/157亿元（原116/133/157），对应EPS分别为1.27/1.53/1.80元，对应PE分别为12.81/10.64/9.05倍，考虑公司当前估值较低且龙头地位稳固，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期，地缘政治风险等。

事项：公司发布2024年三季报：营收1620亿元、同比+1%，利润总额125.6亿元、同比+30%，利润率7.8%、同比+1.7PP（24年激励目标8%），归母净利84.0亿元、同比+29%，扣非归母净利77.1亿元、同比+37%。 评论：3Q营收同环比约两位数下滑，但表现好于行业销量。3Q24公司营收495亿元、同环比-9%/-12%，对应行业重卡批发销量17.8万辆、同环比-18%/-23%，公司整体表现好于行业，一方面上游零部件的环比波动本身理论上就会低于整车，另一方面凯傲近两天发布财报，营收27.0亿欧、同环比-1%/-6%，增速相对是好于国内重卡行业的。 3Q扣非净利同比+10%，毛利率逆势提升，规模下滑影响费用率。3Q24公司实现利润总额36.4亿元、同环比-6%/-23%，利润率7.4%（24年股权激励目标8%）、同环比+0.2PP/-1.1PP，归母净利25.0亿元、同环比-4%/-24%，扣非归母净利22.3亿元、同环比+10%/-29%，具体地：1)毛利率逆势提升：22.1%、同环比+0.4PP/+0.7PP，同环比提升保持韧性，估计受益于采购成本下降以及生产制造效率提升，另外其中钯、铑、铂3Q均价环比都较2Q有2-3%下降；2)规模下滑影响费用率：期间费率15.6%、同环比+0.5PP/+2.3PP，其中销售费率6.1%、同环比-0.2PP/+1.0PP；财务费率+0.7%、同环比-0.2PP/+0.9PP，其中环比看，利息费用增加、利息收入减少、汇兑损失增加，都对财务费率产生负向影响。 凯傲3Q净利环比向上、指引进一步往中值收敛。凯傲口径，3Q整体、叉车、供应链营收同比大致下降1%，环比下降约5%左右；整体调整后EBIT2.2亿欧、同环比-2%/持平，调整后EBIT利润率8.1%、同环比-0.1PP/+0.4PP。最终净利0.7亿欧、同环比-7%/+5%；净利率2.7%、同环比-0.2PP/+0.3PP。24指引：营收增速从[-1%,+2%]到[0%,+1%]，调整后EBIT增速从[+5%,+16%]到[+8%,+15%]，往原预期中值收敛。 投资建议：公司3Q业绩符合预期，重卡行业自2022年周期底部向上趋势明确，天然气重卡景气度维持高位，潍柴作为重卡产业链龙头企业有望充分受益于行业景气的回升。多元业务发展背景下，潍柴的智能物流、大缸径发动机、农业装备业务将为公司带来超越重卡行业发展周期的α。根据2024年三季报，我们将公司2024-2026年归母净利预期由119亿、137亿、152亿元调整为112亿、126亿、142亿元，对应增速+24%、+13%、+12%。综合公司历史估值，我们将公司目标PE由2024年15.1倍调整为2025年12.4倍，目标价18.0元。 维持“强推”评级。 风险提示：宏观经济低于预期、海外经济增长低于预期、天然气涨价超预期、排放标准相关政策推出不及预期。

潍柴动力发布2024年三季度报告。2024Q1-3公司实现营收1619.5亿元，同比+1%；实现归母净利润84.0亿元，同比+29%。其中2024Q3实现营收494.6亿元，同比-9%，环比-12%；实现归母净利润25.0亿元，同比-4%，环比-24%。公司24Q3毛利率为22.1%，同比+0.4pct，环比+0.7pct，净利率为6.0%，同比+0.1pct，环比-1.2pct。 我们认为，潍柴24Q3业绩下滑，与国内重卡及天然气牵引车景气度关联较大。根据中汽协及WIND，24Q3国产重卡销量为17.8万台，同比-18%，环比-23%；其中天然气牵引车销量仅为3万台，同比-36%，环比-40%。因此我们推测，重卡行业的波动对公司发动机业务影响较大。此外，24Q3单季度财务费用高达3.57亿，为近10年第二高，也对利润有一定影响。 KION（凯奥）公司24Q3盈利能力环比提升。公司控股的KION公司，24Q3营收、毛利和净利润等指标同环比相对稳定，EBIT环比提升20%，盈利能力提升。 我们认为，目前国内物流行业景气度有提升趋势，国内重卡销量有一定的修复潜力，潍柴的增长逻辑仍在。根据中国物流信息中心官网，2024年10月21日-10月25日，由中国物流与采购联合会和林安物流集团联合调查的中国公路物流运价指数为1058.95点，比前一周回升1.28%。我们认为运价的回升叠加以旧换新对交运设备的出清，是驱动重卡销量增长的长期作用力。 我们预计公司2024/25/26年营收达到2229/2389/2563亿元，归母净利润112/125/143亿元，对应EPS为1.29/1.43/1.64元。公司2024年10月30日收盘股价对应10/9/8xPE。考虑到公司的领先优势，给予公司2024年13-15xPE，对应合理价值区间为16.71-19.28元。维持“优于大市”评级。 风险提示：经济增长不及预期，原材料价格大幅上涨。

事件：公司发布2024年第三季度报告，2024年前三季度营收1,619.54亿元，同比+0.98%，归母净利84.01亿元，同比+29.23%，扣非后归母净利77.10亿元，同比+36.73%；其中2024Q3营收494.64亿元，同比-8.82%，环比11.84%；归母净利24.98亿元，同比-4.00%，环比-24.40%；扣非后归母净利22.31亿元，同比+10.00%，环比-28.82%。 24Q3业绩符合预期业务多元化发展顺利。1）收入端：公司2024Q3营收494.64亿元，同比-8.82%，环比-11.84%。营收环比下滑主要系行业需求疲软及天然气重卡渗透率下滑影响：2024Q3我国天然气重卡销量为4.0万辆，同比-26.9%，环比-37.7%；渗透率为30.4%，同比-4.8pct，环比-8.0pct。2024Q3公司营收端环比降幅显著低于行业降幅，业务多元化发展顺利；2）利润端：2024Q3归母净利24.98亿元，同比-4.00%，环比-24.40%；扣非22.31亿元，同比+10.00%，环比-28.82%。2024Q3毛利率达22.12%，同比+0.35pct，环比+0.73pct，归母净利率达6.00%，同比+0.08pct，环比-1.18pct，盈利能力环比有所下滑，主要受规模效应下降影响；3）费用端：2024Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为6.08%/4.94%/3.85%/0.72%，同比分别-0.16/+0.58/+0.29/-0.21pct，环比分别+0.99/+0.52/-0.09/+0.85pct，财务费用率环比提升明显系汇兑及利息波动影响。 产品结构持续优化带动盈利能力向上。公司产品结构持续优化、业务多元化发展顺利，发动机、整车、智慧物流及农机装备等业务均稳健发展。其中农业装备业务高端转型顺利，子公司潍柴雷沃2024H1销售收入同比+28%，创历史新高；海外子公司凯傲2024Q3营收26.99亿欧元，同比-1.12%，环比-6.18%，同环比降幅显著低于行业，表现亮眼。 各地以旧换新政策陆续落地看好四季度政策发力。7月31日，《关于实施老旧营运货车报废更新的通知》发布，明确老旧营运货车报废更新分三档予以补贴，上限达14万元，补贴金额、范围均超预期。根据方得网，截至2022年我国国三重卡保有量约36万辆，假设以旧换新政策带来20%的置换需求，将直接拉动约7.2万辆的新增内需。9月中下旬起，各地以旧换新政策陆续落地，有望促进四季度重卡需求端持续复苏，带动发动机需求向上。 投资建议：公司是国内发动机领域龙头，通过不断延长自身产品线、提升产品核心竞争力，随着天然气重卡持续上量，公司发动机有望实现量价齐升。我们预计公司2024-2026年营收分别为2,195.3/2,310.1/2,431.5亿元，归母净利为113.6/129.5/146.9亿元，对应EPS分别为1.30/1.48/1.68元。按照2024年10月30日收盘价13.49元，对应PE分别为10/9/8倍，维持“推荐”评级。 风险提示：天然气价格波动；销量不及预期；原材料价格波动等。

24Q2营收、归母净利润分别为561.10亿元、33.04亿元，同比分别+6.47%、+61.71%。公司利润增幅显著高于收入及下游，主要受益于下游燃气车热销推动母公司、陕重汽产品结构优化；叠加凯傲经营改善，集团盈利能力显著提升。公司2024年中期分红比例升至55%，创2017年以来新高。后续公司将继续受益于行业需求回暖及燃气车市场高景气，叠加自身产品结构优化升级，海外子公司凯傲经营向好，看好公司业绩、估值双升。 事件公司发布2024年半年度报告，上半年营业收入、归母净利润、扣非净利润分别为1124.90亿元、59.03亿元、54.79亿元，同比分别增长5.99%、51.41%、51.75%。 简评Q2盈利逆势高增，主因燃气车放量带动产品结构优化以及凯傲经营改善。24H1公司营收、归母净利润、扣非净利润分别为1124.90亿元、59.03亿元、54.79亿元，同比分别+5.99%、+51.41%、+51.75%。24Q2单季度营收、归母净利润、扣非净利润分别为561.10亿元、33.04亿元、31.35亿元，同比分别+6.47%、+61.71%、+67.77%，环比分别-0.48%、+27.09%、+33.71%。行业方面，24H1全国重卡批销（含出口）约50.4万辆，同比+3.3%；其中Q2批销约23.2万辆，同比-6.2%，环比-15.0%。交强险口径下，24H1国内天然气重卡终端实销约10.9万辆，同比+104%；其中Q2实销约6.3万辆，同比+86%，环比+40%,渗透率近40%。公司利润增幅显著高于收入及重卡行业整体，主要受益于下游燃气车热销推动母公司、陕重汽产品结构优化；叠加凯傲经营改善，集团盈利能力显著提升。分业务看：1）发动机业务：交强险口径下，24H1潍柴重卡发动机终端实销10.0万台，同比+2%；其中Q2实销5.3万台，同比+10%，环比+15%。 气体机方面，24H1潍柴实销6.9万台，同比+92%；Q2实销3.8万台，同比+67%，环比+24%。基于气体机高市占率优势（60%以上）和下游燃气车放量，公司高单价、高毛利气体机销量大幅增长，带动母公司业绩高增。 2）整车业务：潍柴旗下陕重汽24H1销售整车6.3万辆，同比+3.6%；市占率约13%，稳居行业前五。其中天然气重卡销售1.7万辆，同比+134%；新能源车销售2840辆，同比翻番；出口3万辆，市占率20%，创历史同期新高。 3）物流业务：年初以来，海外子公司凯傲走出通胀以及供应链问题影响，业绩加速修复。24H1凯傲营收、调整后EBIT分别为57.4亿欧元、4.5亿元，同比分别+2.1%、+28.3%；其中Q2营收、调整后EBIT分别为28.8亿欧元、2.2亿欧元，同比分别+0.7%、+14.6%。 盈利拆分：24H1集团内主要经营主体对归母净利润增长的贡献分别为：母公司（12.1亿元）>凯傲（2.2亿元）>陕重汽（2.1亿元）>雷沃（0.9亿元）>法士特（0.4亿元）。具体看，24H1潍柴母公司/凯傲/陕重汽净利润分别为40.5亿元/14.3亿元/3.2亿元，同比分别+42.7%/+50.9%/扭亏为盈，对集团归母净利润增长分别贡献31.1pct/5.7pct/5.3pct。 母公司净利率大幅提升，盈利能力全面改善。24H1公司毛利率、净利率分别为21.75%、6.56%，同比分别+2.31pct、+2.05pct。Q2毛利率、净利率分别为21.39%、7.18%，同比分别+1.20pct、+2.36pct，环比分别-0.72pct、+1.25pct。 以上指标回升，主因集团各主营业务、各经营主体盈利能力的全面改善。毛利率方面，24H1集团动力总成&整车及关键零部件、智慧物流业务毛利率分别为18.28%、26.87%，同比分别+2.59pct、+3.53pct。净利率方面，24H1潍柴母公司、凯傲、陕重汽、法士特、雷沃净利率分别为18.15%、3.22%、1.32%、6.31%、5.73%，同比分别+4.44pct、+0.99pct、+1.70pct、+1.40pct、+0.29pct。费用率方面，24Q2潍柴期间/销售/管理/研发/财务费用率分别为13.32%、5.09%、4.42%、3.94%、-0.13%，同比-0.96pct、-1.25pct、+0.01pct、+0.36pct、-0.07pct，环比-1.01pct、-0.71pct、-0.21pct、+0.23pct、-0.32pct。 行业需求回暖+产品结构优化+凯傲经营改善，潍柴业绩有望延续上行趋势。未来基本面改善主要逻辑如下：1）油气价差有望继续支撑天然气重卡销量。2024年下半年以来LNG价格有所回升，近期油气价差收窄至1800元/吨左右。考虑到国内气源供应充足、工业用气需求偏弱，天然气供大于求格局或将维持，且国际地缘政治冲突、美联储降息预期等影响尚未消退，油价高位震荡行情或持续，因此油气价差有望维持，使用经济性将继续支撑天然气重卡销量，全年来看终端渗透率有望超30%。母公司潍柴气体机市占率超60%，旗下陕重汽亦是燃气车龙头，均有望持续受益。2）设备更新补贴力度超预期，将加速柴油车置换以拉动重卡行业内需。7月31日，交通运输部、财政部联合发布《关于实施老旧营运货车报废更新的通知》，其中“报废+更新”国六柴油重卡、新能源重卡的最高补贴分别高达11万元/台、14万元/台。当前国内重卡单车售价约30-40万元，若资金顺利到位，可显著降低车主购车首付及贷款压力。此次报废补贴的主要目标为国三营运类重卡，目前国内保有量约35万台。因此预计政策最终可撬动6-7万台重卡销量，推动行业内销超季节性回升，有助于公司经营业绩延续上行趋势。3）公司产品结构持续优化，大缸径发动机等高利润率产品持续突破。公司高附加值的大缸径产品受益于下游数据中心发电机、船舶及矿卡等场景新兴需求及市场拓展，销量增长与产品结构优化（多缸发动机占比提升）稳步推进。整车业务从传统工程车为主向标载物流、天然气、新能源等多元化产品转型，2023年中高端产品销量占比超过30%。24H1燃气车、新能源车销量同比翻倍；高端重卡6000系列销量同比+23.1%，成功打造干线物流标杆；在氢能全产业链运营重点区域、先行示范区域完成产品布局，氢燃料电动重卡销售位居行业前列。4）海外子公司凯傲经营稳健修复，有利于集团整体利润增厚。基于24H1的强劲业绩，凯傲重申此前“2024年全年调整后EBIT同比大幅提高”的预测目标。作为潍柴海外最大的子公司，凯傲经营业绩及盈利能力的显著修复，有助于集团整体利润进一步增厚。 中期分红比例升至55%，低估值高分红特征显著。根据公司2024年中期分红派息方案，暂以6月30日公司享有利润分配权的股份总额87.18亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利人民币3.72元（含税），不以公积金转增股本。由此计算现金分红比例约55%，较2023年提升5pct。此次中期分红彰显出公司对于自身短期经营稳定性与长期发展确定性的信心。目前发动机行业竞争格局稳定且集中，行业高CapEx阶段业已结束，叠加公司产品结构优化等成长逻辑，未来盈利能力和现金流有望稳定向上，具备持续高分红能力。投资建议公司重卡整车与发动机等业务将受益于行业需求回暖及天然气细分市场高景气，叠加自身产品结构优化升级，海外子公司凯傲经营逐渐向好，看好公司业绩持续改善。我们预计公司2024-2025年归母净利润分别为114亿元、127亿元，对应当前PE为10X、9X，维持“买入”评级。风险分析1、宏观经济波动、行业周期性风险：重卡市场需求与国民经济发展、基础投资建设和环保政策等密切相关。受到全球宏观经济的波动、行业景气度等因素影响，公司所处行业存在一定的周期性。若未来宏观环境、市场需求、竞争环境等出现不利变化，公司业务增长、产品销售或生产成本产生不利影响，仍可能导致公司经营业绩出现下滑，对公司持续盈利能力造成不利影响。 2、原材料供应短缺与价格波动风险：公司的生产过程依赖于若干原材料和零部件的及时稳定供应。虽然公司与主要供应商建立了稳定的合作关系，相关原材料、零部件市场供应充足，价格相对稳定，但如果主要供应商生产经营突发重大变化，或供货质量、时限未能满足公司要求，或与公司业务关系发生变化，或供应价格大幅波动而公司未能及时同比例调整产品售价，将可能对公司的生产经营产生不利影响。 3、汇率波动风险：公司海外客户的销售收入比重较大，未来如果境内外经济环境、政治形势、货币政策等因素发生变化，使得本外币汇率大幅波动，公司将面临汇兑损失的风险。 4、研发与创新风险：若公司研发的产品不受市场欢迎，或公司不能根据市场需求和行业标准研发及制造具有竞争力的产品，则公司可能面临新产品研发失败的风险，进而可能会对公司的整体发展产生负面影响。