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崔琰 6
潍柴动力 机械行业 2020-05-11 14.48 14.41 7.30% 14.63 1.04% -- 14.63 1.04% -- 详细
事件概述公司发布 2020年一季报,2020Q1实现营收 389.99亿元,同比下滑 13.7%,归母净利润 20.64亿元,同比下滑 20.3%,扣非归母净利润 18.24亿元,同比下滑 25.5%。 分析判断:收入表现相对稳健 整车 业务造成一定 拖累根据中汽协数据,2020Q1重卡行业销量 27.41万辆,同比下滑 15.8%,主要受新冠肺炎疫情影响,1)需求端:部分省市在春节前后采取封城、封路等措施,对公路货运造成冲击;各地延迟复工对物流重卡、工程重卡的需求均造成负面影响。2)供给端:部分重卡企业 3月中下旬才全面恢复生产,多个省市机动车检测场在疫情期间暂停营业,影响重卡生产和销售。2020Q1潍柴母公司(主要围绕发动机业务)实现营收 132.13亿元,同比增长 3.1%,发动机业务收入表现优于行业。根据中汽协数据,陕重汽(集团口径)Q1重卡销量 3.39万辆,同比下滑 31.6%,销量表现不及行业平均,一方面是因为工程重卡销量占比高,另一方面主要生产基地复工时间较晚,整车业务对公司营收造成一定拖累。根据凯傲财报,2020Q1实现收入 20.3亿欧元,同比下滑2.7%,表现相对稳健。 毛利率稳中有升 母公司、凯傲净利润短期下滑2020Q1公司毛利率 22.44%,同比上升 0.78pct,环比2019Q4上升 1.34pct,毛利率稳中有升。主要受收入下滑影响,2020Q1公司期间费用率同比有所上升,其中:销售费用率同比上升 0.92pct 至 6.97%,管理费用率同比上升 0.89pct 至 4.37%,研发费用率同比上升 0.73pct 至 2.91%,财务费用率同比下降0.28pct 至-0.04%;四项费用率合计 14.22%,同比上升2.26pct,导致净利率同比下降 0.82pct 至 6.65%。分业务板块来看,2020Q1母公司实现归母净利润 18.80亿元,同比下降12.1%,环比 2019Q4基本持平;凯傲净利润 0.68亿欧元,同比下滑 27.2%,海外疫情对公司业绩造成一定拖累。 重卡板块高景气度延续 配套中国重汽贡献增量我们判断 2020年重卡销量仍将维持在较高水平。1)物流需求稳健:疫情爆发前运量运价数据趋势向好,公路货运量维持稳健增长,公路运价触底反弹。2月下旬以来公路货运量环比显著改善,目前公路货运流量景气指数已恢复至旺季水平,预计全年物流车需求维持稳健。2)工程车贡献增量:稳经济预期不断强化,受疫情影响流动性释放有望持续超预期,逆周期调节提振工程车销量。公司重卡发动机龙头地位稳固,排放升级国六市占率有望进一步提升,配套中国重汽贡献增量,且陕重汽、中国重汽均以工程重卡见长,预计重卡业务将持续贡献稳健收益。 投资建议维持盈利预测不变,预计公司 2020-22年的归母净利润为96.3/104.1/112.8亿元,对应的 EPS 为 1.21/1.31/1.42元,当前股价对应的 PE 为 10.7/9.9/9.2,参考历史估值区间,给予公司 2020年 11倍 PE,维持目标价 14.41元,维持“增持”评级。 风险提示物流、基建等下游需求低迷导致国内重卡销量低于预期; 非道路用发动机业务拓展速度慢于预期;海外 KION、德马泰克等业务受新冠肺炎疫情影响业绩低于预期。
潍柴动力 机械行业 2020-05-04 13.48 15.20 13.18% 14.63 8.53%
14.63 8.53% -- 详细
事件: 公司发布20年一季报,实现营收390亿元,同比-14%,归母净利润20.6亿元,同比-20%。 点评: 20Q1季度业绩略好于市场预期,母公司毛利率明显恢复。以发动机为主要业务的母公司报表实现营业收入132亿元,在疫情影响下依然逆势同比增长3%,公司一季度发动机业务营收增速大幅跑赢重卡行业。此前19Q4母公司毛利率受贵金属原材料涨价等因素,下滑至21.8%,我们此前认为这只是阶段性的降低。公司Q1的母公司毛利率环比明显回升至25.1%,盈利能力环比也有所提升。目前贵金属原材料价格尽管环比有所下滑,但依然还在相对高位,我们认为随着未来贵金属价格的进一步回归正常,母公司毛利率将继续回升。 1季度重卡行业受疫情影响较大,但3、4月已经明显边际改善。今年一季度重卡累计销量为27.4万辆,同比-16%。分月度来看,1-3月同比增速分别为+18%,-52%,-19%。2月受疫情影响最大,但3月同比降幅已经明显收窄。根据我们的草根调研,目前终端的销售边际改善明显,2、3月被压制的需求一部分都会在4月份之后回补,4月销量大概率同比转正,重卡行业需求大概率逐步恢复正常。 凯傲Q1业绩下滑幅度有限,目前复工率高。根据凯傲发布的一季报(凯傲口径),20Q1凯傲实现营收20.3亿欧元,同比下滑3%,下滑幅度好于市场预期;息税前净利润1.2亿欧元,同比-24%;净利润0.7亿欧元,同比-27%。工业叉车业务:全球整体营收14.4亿欧元,同比下滑4%;供应链业务逆势继续增长,Q1实现营收5.8亿欧,同比增长2%。目前所有欧洲工厂基本全部复产,中国工厂也已全部复产,截止4月28日全球只有3个工厂处于关闭状态,其余20个工厂都处于开工状态。 疫情影响有限,2020年重卡行业销量难以出现断崖式下跌。我们认为新冠疫情对重卡有负面影响,但影响程度有限。全年来看,伴随(1)国三重卡淘汰加速;(2)基建逆周期调节加码,我们沿用保有量销量测算模型预测20年和21年的销量均将超过100万辆,行业销量难以出现市场担心的断崖式下跌。 投资建议:我们预计公司20-22年的归母净利润分别为92.9亿元、105.4亿元和121.0亿元,给予20年13倍目标PE,对应目标价为15.20元,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济不及预期,国三淘汰力度不及预期,欧美疫情对凯傲的影响超预期。
潍柴动力 机械行业 2020-05-01 13.18 18.40 37.01% 14.63 11.00%
14.63 11.00% -- 详细
本报告导读:业绩符合预期,发动机业务的毛利率(母公司毛利率)为25.1%,环比提升3.3%,打消了此前市场对业务毛利率的担忧,预计2020年发动机业务盈利能力保持稳健。 投资要点: 维持目标价18.4元,维持“增持”评级。维持2020/21/22年EPS为1.44/1.60/1.78元的预测,维持目标价18.4元。 业绩符合预期,2020年Q1归母净利润为20.6亿元,同比-20%,发动机业务的毛利率(母公司毛利率)为25.1%,虽然因规模效应(重卡行业销量同比-15.8%)同比下降3.7pct.,但是环比提升3.3%,打消了此前市场对业务毛利率的担忧(2019年Q4因贵金属涨价导致母公司单季毛利率为22.8%,同比下降5.2pct.),预计2020年发动机业务盈利能力保持稳健。2020年Q1发动机业务营收(母公司收入)和利润(母公司扣除投资收益)为132亿元和18.5亿元,同比+3.1%和-12.7%,收入上升预计源于贵金属涨价传导至产品售价。 2020年Q1母公司管理费用率为1.6%,在疫情下仍同比下降0.4pct. (管理费用同比下降-13.6%),研发费用率为3.8%,同比提升0.5pct.。 预计随着供应链板块的EBIT占凯傲的比重(2020年Q1为40%)逐步提升,其对冲作用更明显。2020年Q1凯傲订单金额/收入/净利的同比为-1.8%/-2.7%/-27.2%,其中叉车板块/供应链板块的EBIT同比分别为-35%/+21.8%。 预计陕重汽和法士特的毛利率有较明显的提升,一定程度反映了行业的高景气度。2020Q1合并报表毛利率同比+0.7pct.,母公司和凯傲的毛利率分别下降3.7pct.和0.3pct.,预计其他业务板块毛利率改善。l风险提示:重型汽车国六标准推迟实施,欧洲疫情对凯傲持续冲击。
潍柴动力 机械行业 2020-04-02 12.20 -- -- 13.67 12.05%
14.63 19.92% -- 详细
事件:近期公司发布2019年年度报告,报告期内公司实现营业总收入1,743.6亿元,同比增长9.48%,归属于上市公司股东的净利润91.0亿元,同比增长5.17% 投资要点: 四季度业绩低于预期:2019年业绩低于市场预期,主要由于四季度业绩增速不及预期所致,2019Q4实现营业总收入476.5亿元,同比增长16.02%,归属于上市公司股东的净利润20.5亿元,同比下降22.95%,主要原因是,一方面2019Q4由于部分贵金属原材料价格的上涨导致母公司发动机业务毛利率下降,母公司毛利率21.8%,相比去年同期下降6.2pct;另一方面,国五切换国六过程中,公司加大促销力度及研发支出导致期间费用率有所上升,期间费用率14.8%,比去年同期上升0.2pct。 疫情造成短期冲击,基建拉动及国三淘汰促进重卡景气度回升:短期由于新冠疫情的影响,国内重卡销量一季度预期下滑,另外公司40%业务收入来自海外,子公司凯傲预计会因欧美疫情的扩散而受到牵连,因此总体上预计上半年疫情对公司业绩造成一定的短期冲击,为应对疫情产生的不确定性,公司也将分红率由去年的42.3%降低至24.9%。长期来看,由于各地紧密出台大规模的基建投资计划,在国内基建逆周期调控下有望拉动工程重卡需求的恢复,且作为蓝天保卫战三年行动计划的收尾年,重点区域国三燃油车淘汰率有望进一步提升,因此预计今年重卡销量整体依然并不悲观,疫情消退后公司业绩有望回升。 国六标准执行,重卡产业链市占率有望进一步提升:公司在重卡产业链中优势明显,其中动力总成长期保持市场领先地位,子公司陕西重汽也处于国内重卡第一阵营,随着国六标准的推进,一方面得益于公司领先的技术优势,能够引导国六高端重卡的主流配置,另一方面源自中国重汽等重卡头部企业产品配套份额的增加,公司重卡产业链产品市占率有望进一步提升。
潍柴动力 机械行业 2020-04-01 12.20 -- -- 13.67 12.05%
14.63 19.92% -- 详细
全年稳健增长,Q4净利润下降 1)公司经营稳健,全年稳健增长,其中,Q4营收476.53亿元,同比增长16.02%,收入端保持较快增长;Q4归母净利润20.47亿元,同比下降22.95%;Q4毛利率/净利率同比下降3.24pct/3.30pct。分析预计主要是产品结构变化、原材料价格上涨以及期间费用增长(Q4销售/管理/财务费用增长20.81%/21.64%/426.82%)所致。2)全年经营性现金流净额238.35亿元,同比增长7.07%,其中,销售商品及提供劳务收到的现金为1596.80亿元,占营收比重为92%,销售回款率高,为公司正常经营运转提供资金保证。3)2019年公司资本性开支53.94亿元,同比增长46.43%,持续加大新项目新业务投资。 重卡全年不悲观,公司将充分受益于产品结构改善+市场份额提升 1)为对冲疫情对经济造成的影响,政府积极加码基建投资、支持国三及以下低排放标准车辆加快淘汰更新,结合最新复工复产情况,预计后续重卡产销有望持续复苏,全年不悲观。总体来看,公司作为重卡发动机行业龙头,未来经营有望维持稳健走势。2)2015年后公司12L/13L的大排量发动机销量和占比均持续提升,销量由5万辆增加至2018年的22万辆,占比由18%提升至33%,2019H1进一步提升至35%。随着大缸径大排量发动机销量占比提升,公司的盈利能力有望持续增强。3)潍柴目前已经进入国内主流重卡主机厂的供应链,前五的配套份额更集中。当前重卡市场前五家主机厂的市场集中度高(2019年份额超82%),头部效应明显。随着排放标准的升级对技术要求越来越高,实力强的头部重卡公司未来优势将越发凸显,市占率有望继续提升。因此,凭借优质的产品及客户渠道,未来潍柴发动机的市场份额有望持续提升,尤其是重汽配套量有望持续提升。4)新业务液压、智能物流、新能源持续推进,未来值得期待。 盈利预测,维持“增持”评级 我们预计2020-2022年公司EPS分别为1.26/1.38/1.56元/股,对应PE分别为10/9/8倍。公司作为国内重卡发动机龙头,受益于产品结构改善与市场份额提升,有望实现超越行业的稳健增长,新业务助力中长期成长性,维持“增持”评级。 风险提示:全球疫情影响超预期;重卡产销低于预期;并购整合低于预期;汇率风险。
潍柴动力 机械行业 2020-04-01 12.20 -- -- 13.67 12.05%
14.63 19.92% -- 详细
报告要点n事件描述潍柴动力公布2019年年报,2019年公司实现营业收入1743.6亿元,同比增长9.5%,归母净利润91.05亿元,同比增长5.2%。其中四季度实现营业收入476.5亿元,同比增长16.0%,归母净利润20.5亿元,同比下滑23.0%。 事件评论 受益于行业景气度提升,2019年公司收入和利润维持稳健增长。2019年重卡行业销量117.4万辆,在2018年高基数上同比增长2.3%,维持高景气。2019年公司柴油发动机销量74.2万台,同比增长10.1%;整车销售16.1万辆,同比增长5.2%,变速箱销售100.2万台,同比增长10.2%,均实现平稳增长,带来全年收入增长9.5%,利润增长5.2%。?抢占国VI市场先机,受制于规模小、研发投入高以及市场费用高,母公司Q4盈利能力有所下滑。2019年7月1日天然气重卡切换至国VI,根据上险数,2019年Q4潍柴集团销售国VI发动机1.7万台,对应市场份额为47.8%,抢占先机;展望未来,2021年7月1日重卡全面切换到国VI,看好公司市占率进一步提升。由于前期国VI产量小、研发成本高,盈利能力相对较弱,导致公司Q4毛利率同比下滑3.2pct;随着规模效应提升,未来盈利将企稳回升。 2019年全年凯傲收入和利润以稳健增长收官。2019年凯傲实现收入88.07亿欧元,同比增长10.1%,实现净利润4.45亿欧元,同比增长10.7%,实现稳健增长。四季度凯傲实现收入22.82亿欧元,同比增长2.6%,净利润1.06亿欧元,同比下滑32.9%,主要原因是重组费用增加以及2018Q4一次性税收收益提高基数。 展望2020年,稳增长要求下行业销量有望维持稳定。短期销量受疫情影响,往后看物流运输和开工需求仍在,预计二季度行业销量有望转正。 全年来看,稳增长要求下基建发力,重卡行业销量有望维持稳定。 投资建议:重卡发动机总量平稳+市占率向上,非道路市场放量,海外业务加速整合,预计未来潍柴ROE维持在15%-30%,盈利和估值有望对标康明斯,合理PB区间为2.0-4.0倍。预计公司2020-2022年EPS为1.22、1.33、1.41元,对应PE为10.48X、9.65X、9.12X,维持“买入”评级。
潍柴动力 机械行业 2020-03-31 12.20 18.40 37.01% 13.67 12.05%
14.63 19.92% -- 详细
下调目标价至18.4元(原为20元),维持“增持”评级。考虑欧洲疫情对凯傲的影响,下调2020/21/22年EPS为1.44(-0.07)/1.60(-0.03)/1.78元的预测,参考可比公司估值,考虑公司重卡发动机市占率逐步提升,给予一定估值溢价,给予2021年11.5倍的PE,对应目标价18.4元。 2019年Q4归母净利润同比-23%,业绩低于预期,源于发动机业务盈利能力下滑明显(母公司单季毛利率为22.8%,同比下降5.2pct.)和四季度国六产品在销售市场的大力投放。2019Q4贵金属铑和钯的价格同比上涨130%和57%,预计公司重卡动力系统中占比约25%的天然气产品2019年Q4几乎不盈利,2020Q1公司单台贵金属使用量较2019年降低20%-30%,原料价格对毛利率的阶段性冲击减弱,不影响长期成长逻辑(其他业务分析见正文)。 预计国六实施等变化进一步提升公司的重卡发动机市占率。2019年Q4,母公司的销售费用率同比提升2.0pct.至5.8%,预计源于公司为加快改进国六产品而采取相对激进的销售政策提前向市场推出。 2019年公司分红率从2018年的48%下降至25%,预计源于对肺炎疫情导致阶段性对现金流的预留,有利于防范疫情风险。2019年Q4,母公司的应收票据和应收账款占总资产比例下降7.1pct.至25.5%,货币资金同比提升42%至272亿元,公司通过发动机业务提高现金流。 风险提示:重型汽车国六标准推迟实施,欧洲疫情对凯傲持续冲击。
崔琰 6
潍柴动力 机械行业 2020-03-30 12.58 14.41 7.30% 13.67 8.66%
14.63 16.30% -- 详细
事件概述公司发布 2019年年报,2019年实现营收 1743.6亿元,同比增长 9.5%;归母净利润 91.0亿元,同比增长 5.2%;扣非归母净利润 83.2亿元,同比增长 3.9%。其中 2019Q4实现营收476.5亿元,同比上升 16.0%;归母净利润 20.5亿元,同比下滑 22.9%;扣非归母净利润 18.8亿元,同比下滑 19.2%,Q4业绩略低于我们的预期。 分析判断: : ? ? 重卡、非重卡同步向上,国内外业务表现均衡2019年重卡板块高景气度延续,根据中汽协数据,全年重卡销量 117.4万辆创历史新高,其中 Q4销量 28.5万辆,同比增长22.3%。公司重卡相关各业务板块销售数据全面向好:11)销量层面:发动机销量 74.2万台,同比增长 10.1%;陕重汽重卡整车销量 16.1万辆,同比增长 5.2%;法士特变速箱销量 100.2万台,同比增长 10.2%。22)收入层面:2019年母公司(主要是中重型发动机相关业务)实现营收 457.6亿元,同比增长 14.7%,其中Q4营收 135.1亿元,同比增长 20.7%;陕重汽营收 544.0亿元,同比增长 6.4%;法士特营收 151.1亿元,同比增长 8.5%。受益于历史订单释放,KION 实现营收 671.8亿元,同比增长 11.0%。 分区域来看,2019年国内外分别实现营收 1031.6亿元、712.0亿元,同比增长 8.5%、10.9%,整体表现均衡。 ?各板块盈利 稳步 提升 ,4Q4母公司净利润 下滑2019年公司毛利率 21.8%,同比小幅下降 0.3pct,其中 Q4毛利率 21.1%,同比下降 3.2pct,环比下降 1.8pct。公司费用管控有力,其中:销售费用率 6.46%,同比下降 0.21pct,管理费用率 3.96%,同比微增 0.03pct,研发费用率 3.00%,同比上升0.29pct,财务费用率 0.13%,同比上升 0.08pct;期间费用率合计 13.54%,同比小幅上升 0.19pct,费用率总体保持平稳。分业务板块来看,2019年母公司净利润 73.6亿元,同比增长 9.2%,其中 Q418.6亿元,同比下滑 15.2%,主要受毛利率下滑影响; 陕重汽净利润 12.6亿元,同比增长 6.4%,法士特净利润 13.3亿元,同比增长 1.2%,KION 净利润 26.5亿元,同比增长 3.3%,各板块盈利均跟随营收增长继续提升。 ? ? 重卡业务贡献稳健收益,多元化布局对冲周期性波动我们判断 2020年重卡销量仍将维持在较高水平。11)物流车:疫情爆发前运量运价数据趋势向好,公路货运量维持稳健增长,同比增速 5%左右,公路运价触底反弹。2月下旬以来公路货运量环比显著改善,目前已恢复 8成以上,预计全年物流车需求维持稳健。22)工程车:稳经济预期不断强化,受疫情影响流动性释放有望持续超预期,逆周期调节提振工程车销量。公司重卡发动机龙头地位稳固,排放升级国六市占率有望进一步提升,配套中国重汽贡献增量,预计重卡业务将持续贡献稳健收益。 2012年公司收购凯傲开启非重卡业务拓展,目前已形成“智能物流+液压+新能源”多元化产业布局,技术水平和市场地位在各细分领域均处于全球领先水平,非重卡业务将在中长期对冲业绩周期波动。 投资建议考虑到:1)海外新冠肺炎疫情尚未得到有效控制;2)油价持续低迷将带动公司毛利率较低的柴油发动机销量占比提升,我们下调公司的盈利预测,预计公司 2020~22年的归母净利 润 为 96.3/104.1/112.8亿 元 , 对 应 的 EPS 为1.21/1.31/1.42元,当前股价对应的 PE 为 10.6/9.8/9.0,参考历史估值区间,给予公司 2020年 11倍 PE,目标价由 14.28元上调至 14.41元,维持增持评级。 风险提示物流、基建等下游需求低迷导致国内重卡销量低于预期; 非道路用发动机业务拓展速度慢于预期;海外 KION、德马泰克等业务受新冠肺炎疫情影响业绩低于预期。
潍柴动力 机械行业 2020-02-10 13.25 -- -- 15.78 19.09%
15.78 19.09%
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1月重卡销量创新高,潍柴发动机产销同比+20%。据第一商用车网/潍柴官网数据,1月国内重卡销售11.6万辆,同比+17.5%,潍柴集团发动机板块产销9万台,同比+20%,均创历史新高。一方面受益19年底部分车企藏销量,另外春节前提前备货与库存管理也是重要原因,预计20M1物流重卡延续高增长态势。 短期行业承压不改长期扩容趋势,预计潍柴盈利韧性更超行业。短期国内复工延迟,重卡销量预计承压。中长期经济韧性足,需求并不悲观,预计延期释放,行业扩容趋势确定。潍柴作为重卡发动机龙头,预计将受益于①市占率提升/②大排量趋势/③陕重汽整合/④非道路发动机市占率提升/⑤大缸径发动机产能释放,销量与盈利能力均有望持续改善,持续超越行业。同时作为全球化多元化布局叉车仓储物流的零部件巨头,2018海外收入占比40%,预计有效对冲国内短期经济压力。整体公司盈利韧性有望持续增强,具备较强的抗风险能力。 蓝筹白马属性凸显,估值逻辑逐步切换,估值中枢有望上移。伴随重卡行业空间扩容波动下降,公司布局完整重卡产业链有望充分受益,同时具备持续超越行业的业务与管理潜质,潍柴盈利的韧性提升。中长期看,公司CAPEX高峰会逐步过去,叠加充沛现金流为分红留出空间,公司估值有望逐渐由周期股向价值股切换,估值中枢持续上移。 韧性超越行业,坚守长期价值,维持“审慎增持”评级。不惧短期扰动,聚焦长期价值。潍柴自16年重卡治超以来,业绩增长持续超预期,重卡行业扩容趋势持续,公司自身超越行业,盈利韧性强劲。国际化多元化业务稳步推进,海外收入占比提升,未来业绩有望稳健增长,蓝筹白马属性愈加凸显。考虑19年重卡销量117.4万辆,同比+2.3%,超过19年中的预期,上调公司盈利预测,预计公司19-21年归母利润分别98.5/107.9/117.7亿元,维持“审慎增持”评级。 风险提示:宏观经济大幅下行;重卡销量低于预期;海外整合不及预期。
潍柴动力 机械行业 2020-01-20 14.39 18.80 39.99% 15.14 5.21%
15.78 9.66%
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19年重卡行业销量远好于18年底时的市场预期。19年全年销量117万辆,同比+2%,远超18年年底对19年的预期(同比-20%左右)。我们认为预期差的主要原因来自于:物流重卡保有量持续增长带来的物流重卡销量中枢抬升,而市场对此重视度不够,在18年物流重卡同比下滑后,市场存在线性外推,认为19年物流重卡会继续下滑。但我们认为18年物流重卡的下滑只是因为17年治超带来的一次性购置需求造成的高基数,因此在18年底的时候坚定认为19年行业仍不会出现市场担心的断崖式下跌。 潍柴4季度业绩或好于预期。分季度来看,重卡行业Q1-Q4的同比增速分别为+1%,-5%,+4%,+13%。19Q2同比下滑主要是由于18Q2的高基数原因。而尽管18Q3基数较低,但19Q3重卡行业受到大吨小标的带来的负面影响,使得19Q3的同比增速不高。由于(1)19Q4行业销量大幅超预期,同比增长了13%;(2)4季度LNG重卡热卖,潍柴在LNG重卡发动机市占率高于传统柴油发动机,因此潍柴Q4景气度大概率强于行业。潍柴明显受益,年报或超预期。从集团口径来看,2019年,潍柴集团(潍柴集团控股了上市公司潍柴动力)实现营业收入2612亿元,同比增长14%。 战略重组德国欧德思、奥地利威迪斯,加速潍柴新业态的产业化。20年1月15日,潍柴动力成功完成欧德思80%股权的收购,并将收购威迪司51%的股权。欧德思是大功率变频和电源设备领域的技术领导者,威迪斯是业内知名的车辆驱动系统开发技术公司。潍柴的此次战略重组,加速潍柴新业态的产业化进程。2020年行业销量难以出现市场担心的断崖式下跌。我们沿用保有量销量测算模型预测20年和21年的销量均将超过110万辆,同时伴随(1)国三重卡淘汰加速;(2)大吨小标对工程重卡的影响逐步减弱;(3)无锡事件带来的治超加严,单车运力下降。行业销量存在突破120万辆的可能性。 投资建议:由于重卡行业销量Q4超预期,我们上调2019-2021年公司归母净利润预测至104.2、114.9和129.7亿(此前预期分别为97.0亿、107.7亿和110.8亿),对应市盈率分别为11倍、10倍、9倍。给予20年13X目标PE,对应目标价上调至18.80元(此前目标价为15.90元),维持“买入”评级。 风险提示:国三重卡淘汰进展不及预期,社会物流运输结构发生大幅变化。
潍柴动力 机械行业 2019-12-30 15.35 -- -- 16.69 8.73%
16.69 8.73%
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国内重卡产业链龙头,深壁垒铸造绝对优势。相比同类公司优势如下,1)全:公司打造了包括发动机、车桥、变速箱在内动力总成黄金系统,另外延伸上游零部件和下游重卡,率先涉足叉车和智能仓储物流。2)大: (固定)资产规模行业第一,渠道上在国内“三区五地”布局全面形成,国外借助国家战略产品行销 110多个国家地区。主要产品如重卡用变速箱市占率超 70%。3)新:研发投入处于行业领先水平,更新换代平均早于要求 2-3年,率先完成了 6款国六发动机的技术储备,积极合作国际先进技术商。4)稳:与主流重卡企业签订长期战略关系,在重卡市场的配套率稳定在 25%以上,另有陕重汽、中国重汽等下游大型重卡商支撑上游业务订单量。 治超及排放升级带动销量中枢上行,发动机市占率提升+多产品布局提高营收水平。2016年底实施的治超政策致使重卡运力下降保有量需求上升、蓝天保卫战提出 2020年底淘汰国三重卡 100万台,预计行业 19-21年的年销量为 117、120、124万辆。公司坚持产品创新,坚持产品创新,引领了行业排放升级,因此重卡用发动机市占率过去 5年不断增强提升了 5pct,未来在中国重汽、青岛解放等客户突破下,市占率有望继续提升至 40%。 公司调整产品结构和销售战略,多产品布局,陆续推出高端大功率发动机、农业装备及工业动力等非道路市场发动机,高端产品销量不断提升,有望进一步提高营收水平。 零部件业务发力,共同抵抗行业周期性。零部件业务主要包括叉车业务、液压业务、智能物流仓储等。叉车业务:凯傲拥有完整成熟商业模式闭环链,作为全球第二叉车企业,未来随着负债率下降和收购企业扭亏为盈,公司盈利有望改善。智能仓储物流业务:德马泰克为全球行业龙头,未来 5年预计行业有 10%以上的年均增速。林德液压:林德液压作为国际高端液压企业,占据全球约 5.5%的市场份额,重组并购林德液压是获得德国高端液压技术的捷径。林德(中国)的收入增速从 2016年的 7300万元增长到 2018年的 2.5亿元,收入接连翻番增长。未来随着继续加深林德与潍柴在产品、技术和渠道上的互补,独立运营的液压业务将充分挖掘尚未开发的市场潜力。 布局新能源技术,紧跟行业发展趋势。公司积极推广新能源动力总成系统,并自主研发出插电式混合动力总成系统。2019年 9月 6日,公司宣布第一个为中国燃料电池巴士配套的原型增程器研发完成,锡里斯动力和公司目前正致力于开发下一阶段的系统,以便在2020年进行巴士的实地试验。 投资建议:首次覆盖,给与增持评级。我们预计 2019-2021年公司可实现营业收入 1768亿、1893亿和 1959亿元,可实现归母净利润分别为 102.7亿、114.6亿及 126.2亿,对应 EPS 为 1.29元、1.44元及 1.59元,对应估值分别为 12倍、11倍及 10倍。FCFF 估值下公司的内在价值为 18.80元,当前股价(2019年 12月 26日收盘价)为 15.27元,增长幅度为 23%,判断公司未来 6个月强于市场表现 5-20%,给予增持评级。 风险提示:政策执行力度不足,国六后市场格局发生较大变化。
潍柴动力 机械行业 2019-12-02 13.29 16.30 21.37% 15.52 16.78%
16.69 25.58%
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受益于新排放标准带来的技术门槛及持续的更新需求,潍柴将进一步巩固重卡发动机市场的地位。 潍柴是行业内最早完成全系列国六发动机开发、认证,并推出多款符合国六排放标准的发动机。随着重型汽车的国六标准于 2020年 7月起逐步实施,其大幅提高技术要求,行业门槛将进一步提高,公司将受益于提早布局及行业集中度提高。同时,今年基础设施投资及房地产开发投资增速已较 18年有所回暖, 19年 1-10月分别同比增 3.3%和 10.3%,加上国六施前预计明年中旬将迎来新的需求释放,行业景气度将持续并带动重卡发动机销量提升,我们预计重卡销量 19-21年为 116/124/131万辆,叠加未来进入配套重汽带来的增量,预计公司现时 33.2%市占率预计将进一步提高,至 22年或将达到 36%,进一步稳固其行业地位。 发动机:市占率持续提升,产品多样性+技术领先将逐步优化产品结构及降低受重卡周期波动的影响。 随着柴油机行业集中度进一步提升,潍柴的柴油机市占率近年也持续上升,从 16年的 10.95%到 19年 1H的 19.6%,几年间提升了 8.7个点且提升幅度大幅领先同行。除了持续重视及投入研发,公司坚持全产品及全系列布局,近年大力发展非道路用发动机,并受益于行业的工程用及农用发动机销量持续增长。随着公司重卡销量占比下降至 55%,非道路发动机销量在 19年 1H 已占约 30%,工程用和农用发动机销量同比分别增 7.5%和 23.8%至 7.4和2.6万台。公司也大力发展装载机和天然气发动机,销量增速明显,随着公司逐渐全方位及多元化将优化产品结构,将有助降低受对重卡销量及周期波动的影响,提高抗风险能力,增加带动营收增长的来源。 动力总成提早布局,拥有重卡黄金产业链将逐渐发挥协同效应。 潍柴的黄金产业链主要体现为:母公司的发动机尤其是重卡发动机已成为行业龙头;陕重汽的重卡跻身于第一梯队;法士特的重卡变速箱也稳居龙头地位;掌控林德液压领先的液压技术。陕重汽近年持续布局细分市场,产品研发优势使得单价持续上升,19年 1H 同比增 6.1%至 35.1万元,加上费用控制效率提高,近年净利率逐步上升,未来有望达到3-4%。法士特销量持续每年增长, 19年 1H 同比增 11.3%至 58.2万台,龙头地位进一步巩固,市占率从 18年底增加 4.8个点至 19年 1H 的80.5%,净利率逐步提升至近期的 10%水平。林德液压收入增速保持高速增长,受益于下游工程机械应用增长,加上逐步实现‘德国技术+中国生产’,新工厂年底建好后将带动国内收入进一步提升。 凯傲业绩稳定, 叉车业务具增长潜力, 与德马泰克共同协作布局智能物流领域。 凯傲为欧洲最大,全球第二的工业叉车制造商,订单额近年持续增长, 19年 Q1-3同比增 2%至 45.8亿欧元,而逐步加大投入中国和亚洲市场及电动叉车趋势增长迅速为公司未来增长点。此外, 2016年凯傲收购德马泰克,双方客户主要分布在多个不同行业,二者的主要客户群体地区分布也差异明显,能够丰富公司下游需求领域和地区拓展,同时亦能增强业务抗经济周期风险的能力。凯傲近年营收持续每年增长,对潍柴贡献最大,而近年毛利率保持在 25%以上及净利率在 5%以上,整体有助降低潍柴业绩波动性。 盈利预测和估值: 基于公司发动机产品持续多样性扩展及形成技术优势,预计公司将维持销量增长,长远预计市占率将进一步提升,加上旗下公司凯傲的贡献逐步提高,我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 1.35、 1.48、 1.63元,对应 P/E 分别为 8.58、 7.8、 7.08倍。按照我们对 20年预测,维持给予公司 11倍 P/E 估值,对应目标价为 16.3元, 维持给予“强烈推荐”评级。 风险提示: 重卡行业不及预期;产品销售不及预期; 海外业务扩展不及预期; 宏观经济增长低于预期; 行业竞争加剧等。
潍柴动力 机械行业 2019-11-07 13.01 -- -- 13.61 4.61%
16.69 28.29%
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增长稳健,盈利能力改善 1)前三季度公司实现营收1267.08亿元,同比增长7.21%,其中,Q3营收358.46亿元,同比微降0.2%,增速相比上半年放缓,预计与发动机产销走势基本相符。前三季度毛利率同比提升0.42个百分点,其中,Q3同比提升1.57个百分点,环比提升1.02个百分点,毛利率逐季改善。2)前三季度归母净利润70.58亿元,同比增长17.61%,其中,Q3为17.71亿元,同比增长10.07%,扣非后微降0.93%。前三季度净利率同比提升0.55个百分点,其中Q3净利率同比提升0.77个百分点,盈利能力改善。 经营预期稳健,未来将充分受益于产品机构改善+市场份额提升 1)根据政府加码基建稳增长、无锡高架事故后国内治超治限加严、国三及以下低排放标准车辆加快淘汰更新的情况来看,结合最新销量数据判断,今年重卡销量有望保持稳定亦或小幅增长。我们认为,随着保有量基数越来越大(2018年保有量已超700万辆),更新需求越来越多的情况下,未来重卡产销波动性有望逐步降低,出现大幅断崖式下滑的可能性较小。同时,公司正积极开发非道路用发动机市场,有助于熨平整体产销波动。总的来看,公司作为行业龙头,未来经营有望维持稳健走势。2)2015年后公司12L/13L的大排量发动机销量和占比均持续提升,销量由5万辆增加至2018年的22万辆,占比由18%提升至33%,2019H1进一步提升至35%。随着大缸径大排量发动机销量占比提升,公司的盈利能力有望持续增强。3)潍柴目前已经进入国内主流重卡主机厂的供应链,前五的配套份额更集中。当前重卡市场前五家主机厂的市场集中度高,头部效应明显,随着排放要求的升级对技术要求越来越高,实力强的头部重卡公司未来优势将越发凸显,市占率有望继续提升。因此,凭借优质的产品及客户渠道,未来潍柴发动机的市场份额亦有望持续提升。 新业务成为增长亮点 1)林德液压在国内起重机、油气装备、农业装备及推土机市场实现了快速增长,未来通过与潍柴发动机协同发展,配套有望持续较快增长。2)智能物流:凯傲和德马泰克协同打造叉车+仓储的智能物流产业链,助力公司成长。3)新能源:通过收购弗尔赛、PSI,入股巴拉德和锡里斯,合作博世,公司在氢燃料电池、固态氧化物燃料电池、天然气发动机领域已经具备了相对扎实的技术储备及过硬的研发能力。随着未来研发投入的不断加码,公司在燃料电池领域的竞争力有望愈发强大,从而成为公司中长期的增长点。 盈利预测,维持“增持”评级 我们预计2019-2021年公司EPS分别为1.22/1.36/1.56元/股,对应PE分别为10/9/8倍,与可比公司相比具备估值优势。公司作为国内重卡发动机龙头,受益于产品结构改善与市场份额提升,有望实现超越行业增长,新业务助力中长期成长性,维持“增持”评级。 风险提示:经济波动超预期;重卡产销低于预期;并购整合低于预期;汇率风险。
潍柴动力 机械行业 2019-11-06 12.95 -- -- 13.56 4.71%
16.69 28.88%
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Q3业绩稳健,毛利率持续改善,费用率小幅上升公司 Q3实现营业收入 359.46亿元,同比下降 0.20%,归母净利润 17.71亿元,同比增长 10.07%,扣非净利润 14.95亿元,同比下降 0.93%。 销售毛利率为 22.86%,同比提升 1.57pct。期间费用率为 15.00%,同比上升 1.64%,其中销售费用率、管理费用率、研发费用率分别上升0.48pct、 0.56pct、 0.72pct,财务费用率下降 0.12pct。 重卡市场高景气度有望延续,公司或将持续受益Q3重卡销量维持高位, 据第一商用车网数据, Q3全国重卡销量 23.27万辆,同比增长 3.91%,陕汽重卡销量 3.23万辆,同比下降 2.13%。 未来国三柴油车换代、超载整治、基建投资增速回暖等因素或将推动重卡市场维持高景气度,公司重卡、重卡发动机、重卡变速器等相关产品需求有望得到支撑。 加速新旧动能转换, 多项业务布局保障中长期发展近年来公司在大缸径高速高端发动机、燃料电池发动机、林德液压等业务打造新增长点,大缸径发动机产品和液压产品销量实现快速增长,产品结构不断优化;燃料电池方面,公司投资巴拉德和锡里斯布局质子交换膜燃料电池和固态氧化物燃料电池,逐步推进燃料电池商业化。 投资建议预计公司2019年至2021年归属于母公司股东的净利润分别为95.49亿元、 105.29亿元、 113.84亿元, 对应的EPS为1.20元、 1.33元、 1.43元,对应的PE为10倍、 9倍、 8倍, 维持“增持”评级。 风险提示重卡销售未及预期的风险;新业务进展未及预期的风险。
潍柴动力 机械行业 2019-11-05 12.77 -- -- 13.56 6.19%
16.69 30.70%
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Q3行业淡季,公司收入基本持平,利润维持增长,略超出预期。2019Q3公司实现营业收入358.5亿元,同比下滑0.2%,归母净利润17.7亿元,同比增长10.1%,在行业淡季仍然实现利润增长,主要依靠发动机和KION盈利能力增强。 发动机销量基本稳定,维持高盈利能力。2019Q3重卡行业销量同比增长3.8%,Q3公司发动机(母公司)实现收入78.4亿元,同比下滑0.7%,主要受天然气发动机透支影响,公司市占率略有下降。Q3发动机实现利润(母公司净利润-投资收益)10.1亿元,同比增长37.5%,主要由于报表口径原因导致去年同期基数较低,且公司发动机盈利能力持续提升。 KION维持高增长,订单回暖保证后续增长。KION三季度实现收入21.6亿欧元,同比增长13.9%,净利润1.2亿欧元,同比增长25.5%,毛利率27.3%,同比提升1.3pct。KION高增长原因包括:1、德马泰克整合效果显现,Q3供应链部门Adj.EBITmargin同比提升1.4pct;2、PPA(收购对价摊销)和财务费用持续减少,分别同比减少150万欧元和180万欧元。 受益于供应链部门的增长,Q3订单增速转正,同比增长13.5%,为后续维持增长提供保证。 四季度行业需求有望回暖,2020年行业将维持平稳。四季度行业走出淡季,近期部分地区加快项目开工,需求回暖,全年销量有望超过110万辆。2020年专项债有望拉动基建投资增速,房地产下滑幅度可控,治超提高行业销量中枢,蓝天保卫战要求下国III加速淘汰,行业销量将维持平稳。 投资建议:重卡发动机总量平稳+市占率向上,非道路市场放量,海外业务加速整合,预计未来潍柴ROE维持在15%-30%,盈利和估值全面对标康明斯,合理PB区间为2.0-4.0倍。预计公司2019-2021年EPS为1.21、1.29、1.36,对应PE为9.9X、9.4X、8.9X,维持买入评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名