2024年H1：1）实现营收50.04亿元，同比-3.51%；实现归母净利润4.58亿元，同比-13.33%；实现扣非归母净利润4.34亿元，同比-11.22%。2）全年毛利率23.38%，同比-0.58pct；归母净利润率9.16%，同比-1.04pct；扣非归母净利润率8.68%，同比-0.75pct。3）期间费用率为8.95%，同比+0.7pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.32%、5.26%、3.83%、-2.45%，同比分别变动+0.06、+0.08、+0.77、-0.21pct。 2024Q2单季度：1）实现营收25.12亿元，同比-0.45%，环比+0.79%；实现归母净利润2.24亿元，同比-16.04%，环比-4.61%；实现扣非归母净利润2.13亿元，同比-12.67%，环比-3.47%。2）Q2单季度毛利率23.36%，同比+0.43pct，环比-0.04pct；归母净利润率8.91%，同比-1.66pct，环比-0.5pct；扣非归母净利润率8.49%，同比-1.19pct，环比-0.37pct。分产品来看：1）能量转换设备（压缩机）：收入26.5亿元，同比-16%，毛利率27.3%，同比+0.91pct；2）能量基础设施运营（工业气体）：收入18.7亿元，同比+17%，毛利率17.73%，同比+1.50pct；3）能量转换系统服务（EPC+备品备件）：收入4.9亿元，同比-47%，毛利率23.65%，同比+6.41pct。1）立足双碳新格局，创新驱动核心技术能力提升：坚持以分布式能源发展战略为指导，强化支撑“1+7”业务的技术研发工作，支撑各业务板块发展，最大化满足市场需求。同时，公司巩固并扩大轴流压缩机、透平膨胀机产品技术的全球领先地位，围绕核心技术水平提升、重点产品优化升级开展技术研发工作。装备技术国际领先，持续扩大压缩空气储能装备技术领先优势。持续深耕蓝海，在宽工况运行、机组减震隔振、海洋环境防腐、集成式撬装结构、限重限尺寸等多方面持续研究，海上平台用压缩机组打破国外垄断。2）提升专业服务能力，运营业务创业绩之最：公司首次在铸造领域应用BCRT机组和冶金能源互联岛系统解决方案。同时冶金领域设备更新揭开序幕，为用户提供2台电拖鼓风机组，将公司多项最新轴流压缩机新技术应用其中，机组多变效率大于92%，达到国际领先水平。并且围绕用户需求，以系统解决方案扩展进口机组服务及核心备件国产化，深入研发进口机组系统服务方案，为用户提供机组大修、核心部件维修、备件国产化等专业一体化服务。3）下半年业绩复苏势头强劲，同比增速有望改善：公司此前披露的经营计划为24年营业收入102.45亿元（同比+1%），归母净利润：10.36亿元（同比+1.6%）；为完成上述目标，24H2需要完成的业绩为收入52.41亿元（同比+5.7%）、归母净利润5.78亿元（+17.55%），考虑到公司过去经营计划的兑现情况非常良好，因此24H2业绩表现有望出现同比增速的明显改善。 盈利预测：公司2024年实际利润没有达到我们此前盈利预测，我们下调了盈利预测，预计24-26年归母净利润10.95、12.19、13.45亿元（24-26年前值：11.88、14.50、17.09元），对应PE为11.55、10.38、9.41倍，维持“买入”评级。 风险提示：经济增速放缓、内外需求不足、能源价格上涨、产能过剩

核心观点2024H1公司整体业绩承压，其中气体收入显著增长17.43%表现亮眼；上半年新签订单已呈现出积极变化，同比增长26.77%，为2025年业绩增长奠定良好基础。设备领域，公司持续开拓新市场，海上平台用压缩机组打破国外垄断。气体领域，8月签订19万Nm3/h合成气项目，不断强化公司在合成气新赛道领域的差异化优势。公司拟增加2024年中期分红，分红比例进一步提升至67.75%，持续增加股东回报。 事件2024年上半年，公司实现营收50.04亿元，同比-3.51%；实现归母净利润4.58亿元，同比-13.33%；扣非归母净利润4.34亿元，同比-11.22%。 2024年单二季度，实现营收25.12亿元，同比-0.45%；实现归母净利润2.24亿元，同比-16.04%；扣非归母净利润2.13亿元，同比-12.67%。 简评1、2024H1气体收入显著增长，现金流状况优良、保持高质量发展2024H1收入整体有所下滑，预计主要系2023年冶金等领域订单增速承压所致。剔除分部间抵消后，2024H1设备收入26.50亿元，同比变动-12.31%，营收占比下降5.31pct至52.95%；气体收入18.67亿元，同比变动+17.43%，营收占比提升6.65pct至37.31%，预计主要系气体运营项目逐年增加所致；系统服务收入4.87亿元，同比变动-15.20%，营收占比下降1.34pct至9.74%，预计主要系EPC工程业务减少所致。 2024H1，销售订货同比增长26.77%，考虑到产品交付周期，预计为2025年及后续业绩增长奠定良好基础。 2024H1公司综合毛利率同比变动-0.58pct至23.38%，预计主要系高毛利率的设备业务占比下降叠加交付的压缩机产品结构变化所致。 2024H1公司期间费用率同比变动+0.70pct至8.95%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别变动+0.06pct、+0.08pct、+0.77pct、-0.21pct至2.32%、5.26%、3.83%、-2.45%。2024H1公司销售净利率同比变动-0.56pct至10.39%；扣非归母净利率同比变动-0.75pct至8.68%。 2024H1公司经营活动产生的现金流量净额5.82亿元，同比增长17.53%；体现出公司回款良好，实现高质量发展。 股东回报：2024年增加中期分红，拟每股派发现金红利0.18元（含税），合计分红3.11亿元（含税），分红比例达67.75%，较2023年分红比例（65.97%）进一步提升。 2、设备：持续开拓新市场，海上平台用压缩机组打破国外垄断公司不断巩固自身在压缩机等透平机械领域的优势，积极拓展新领域与海外市场。2024H1，公司实现中国硝酸行业最大硝酸四合一机组的突破，并为中国最大的55万吨/年异丁烷脱氢装置配套压缩机，持续取得里程碑项目。上半年，公司中标2个海上平台用压缩机组，打破了国外在海洋平台离心压缩机组市场的垄断，推动船用市场、海工市场的重大装备国产化进程。此外，公司积极开拓海外市场，相继签订海外某公司100万方LNG液化工厂配套混合冷剂压缩机项目、某35MW汽轮发电机组项目、某大型空分项目等，实现了海外业务的多领域突破。 3、气体运营：2024H1秦风气体净利润大幅增长，8月签订19万Nm3/h合成气项目2024H1，秦风气体收入、利润总额均呈两位数以上增长，创历史之最；液体产量较2023年同期增长8.78%，亦均创下历史之最。2024年上半年，秦风气体实现净利润1.66亿元，同比大幅增长54.68%；净利率同比提升2.14pct至8.89%，预计主要系部分项目收到客户“照付不议”的气费所致。气体新签订单方面，2024年8月开封陕鼓气体拟投资建设运营为河南晋开化工配套的19万Nm3/h合成气项目，预估总投资5.81亿元，合作期限20年。 实施该项目实现了秦风气体煤制合成气领域零的突破，不断强化公司在合成气新赛道领域的差异化优势。 投资建议：我们预计公司2024-2026年实现收入分别为108.82、121.28、138.38亿元，归母净利润分别为11.20、12.45、14.59亿元，同比分别+9.81%、+11.14%、+17.20%，对应2024-2026年动态PE分别为11.15、10.03、8.56倍，维持“买入”评级。 风险分析1）气体项目进展不及预期公司气体运营业务近年来保持较快增长，并且已拥有合同储备充足。但倘若已拥有合同气体项目建设进展不及预期，将使得从合同到气体运营收入业绩的转化不及预期，从而使得公司整体增速受到影响。 2）下游传统行业需求下滑的风险公司下游主要为冶金、石化等传统行业。受经济发展周期性和不确定性及国家宏观政策调控的影响，公司传统产品所处市场中存在下游需求规模增长放缓、产能过剩和新增重大装备投资增速放缓等情况，进而对公司传统业务的收入将会产生一定的影响。

维持增持评级。公司工业气体板块稳健增长，设备与工业服务板块短期承压，维持2024-26年EPS至0.64/0.72/0.83元，参考行业2024年13.51倍估值，给予公司2024年14倍PE，下调目标价至8.96元，增持评级。 业绩符合预期：公司公告2024年半年报，2024H1实现营收50.04亿元（同比-3.51%），归母净利4.58亿元（同比-13.33%），扣非归母净利4.34亿元（同比-11.22%），业绩符合预期；2024Q2实现营收25.12亿元（同比-0.45%），归母净利2.24亿元（同比-16.04%），扣非归母净利2.13亿元（同比-12.67%）。 工业气体板块稳健增长，设备与工业服务板块短期承压。分产品来看，2024H1能量转换设备实现营收26.50亿元（同比-15.91%），公司巩固并扩大轴流压缩机、透平膨胀机产品技术的全球领先地位，围绕核心技术水平提升、重点产品优化升级开展技术研发工作，海上平台用压缩机组打破国外垄断，硝酸机组技术国际领先。能源基础设施运营实现营收18.67亿元（同比+17.43%），秦风气体智能化远程控制中心投入运行，液体产量较2023年同期增长8.78%，提供工业气体领域系统解决方案；工业服务实现营收4.87亿元（同比-47.45%），工程EPC业务短期承压。 压缩空气储能技术领先，有望开启新增长。公司已具备10MW—400MW级压缩空气储能系统机组解决方案，公司“轴流+离心”组合机组方案助力压缩空气储能市场大型化、规模化。公司为世界首台（套）300MW级压气储能电站提供大型压缩机组全部一次试车成功，顺利并网。压缩空气储能有望为公司带来新成长。 风险提示：下游需求不及预期；压缩空气储能发展进程不及预期。

国内透平机械领军企业，战略转型推动业绩稳健增长。公司前身为1968年成立的陕西鼓风机厂，从透平机械及系统供应商出发，形成“设备制造+工业服务+工业气体”三大业务板块。2021年以来公司营收稳定在百亿左右，三大板块发展逐步均衡，综合毛利率长期稳定在22%-23%，同时公司控费增效效果显著，归母净利率持续提升，业绩稳健增长。 透平压缩机市场格局稳定，公司设备收入和利润有望保持稳定。大型透平压缩机市场规模约130亿元，国内竞争格局较为稳固，公司在钢铁领域优势显著，在石化和煤化工中特定领域具有优势。我们认为公司设备业绩有望保持稳定，主要系：1）目前下游钢铁行业低碳改造持续推进，大部分钢企资本开支有望在2026年前仍维持较高资本开支；石化和煤化工行业利润和资本开支情况相对较好，石化用压缩机市场规模较大；2）预计下半年开始设备更新将加速推进，钢铁、石化等行业设备更新相关开支有望增长；3）目前公司收入结构相对均衡，2023年冶金行业营收占比已降至45.85%，基本摆脱对单一冶金行业的依赖。 压气储能商业化拐点渐近，有望为公司设备制造贡献新增量。压缩空气储能为高潜力长时储能路线，目前系统效率和成本已接近小型抽蓄电站水平，商业化拐点渐近。目前公示的压气储能项目约8.98GW，2026-2027年有望逐步迎来投产高峰。公司为国内压气储能压缩机核心供应商，已与中国能建、三峡能源等单位开展合作，湖北应城300MW压气储能项目压缩机组成功下线，标志着公司相关技术方案已较为成熟，未来若压气储能迎来爆发，有望为设备板块贡献新增量。 气体规模增长短期确定性强，积极布局特种气体有望提振盈利能力。我国工业气体两千亿市场规模，下游需求广+外包趋势驱动行业增长，目前杭氧股份和陕鼓秦风在增量市场中表现亮眼。公司目前在手未执行合同气量达51.9万Nm3/h，短期气量增长确定性强；持续布局稀有气体，有望逐步提升气体业务盈利能力；“设备销售+气体运营”模式抗风险能力强，国际巨头林德和法液空在历史上均展现出较强的抗周期波动能力，未来公司业绩稳定性有望加强，实现长期稳健成长。 盈利预测：首次覆盖，给予公司“增持”评级。我们预计2024-2026年公司实现营业收入107.76/119.62/135.40亿元，实现归母净利润分别为10.93/12.72/14.76亿元，对应PE分别为12.06x/10.37x/8.93x。 风险提示：下游需求增长放缓，行业竞争加剧，压缩空气储能项目进展不及预期，工业气体项目进展不及预期，盈利预测和估值模型不及预期

24Q1归母净利同比-10.6%，新业务持续拓展，气体业务实现稳健增长陕鼓动力发布一季报，2024年Q1实现营收24.92亿元（yoy-6.42%、qoq-13.27%），归母净利2.35亿元（yoy-10.57%、qoq-20.25%），扣非净利2.21亿元（yoy-9.77%）。我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年EPS分别为0.65、0.78、0.91元。采用分部估值法，2024年公司设备/气体业务分别对应EPS为0.49/0.16元，考虑设备/气体可比公司24年Wind一致预期PE分别为12.6x/24.0x，考虑公司轴流压缩机龙头地位，以及在压缩空气储能行业的领先位置，给予公司24年设备/气体15.2x/24xPE估值，目标价11.33元（前值11.15元），维持“买入”评级。 收入结构改变导致毛利率同比降低，期间费用率同比微增2024Q1毛利率为23.4%/yoy-1.53pct/qoq+6.72pct，净利率为10.65%/yoy+0.06pct/qoq-0.11pct，受公司业务结构改变影响，毛利率同比降低，2024Q1期间费用率同比微增，其中，管理费用率5.18%/yoy+0.34pct，研发费用率3.54%/yoy+0.55pct、销售费用率2.38%/yoy+0.01pct，财务费用率-2.33%/yoy-0.63pct。 石化、CO深冷分离领域持续突破，海外市场进一步拓展公司持续策划新工艺、新市场、新技术的推广应用，2024年一季度，公司在石油化工、CO深冷分离等领域实现突破，重点项目包括：签订某160万吨/年沸腾床加氢项目工程总承包；全国最大的55万吨/年异丁烷脱氢装置配套压缩机；签订某综合配套改造项目CO深冷分离装置配套CO压缩机、氮气压缩机组。在海外市场领域，公司抢抓“一带一路”市场机遇，进一步扩展海外市场渠道资源，取得了国外压缩机市场的突破，重点项目包括：为海外某100万方LNG液化工厂及4.2万方LNG气化站项目配套压缩机组；签订海外某35MW汽轮发电机组项目等。 压缩空气储能业务实现并网发电，气体业务实现稳健增长压缩空气储能业务方面，公司技术水平处于国际一流，研发成果已应用于世界首台300MW级压气储能电站，实现并网发电一次成功，为后续压气储能机组的市场开拓提供有力的技术支撑。工业气体方面，公司积极稳妥的开展气体运营业务，子公司秦风气体2024Q1营业收入、利润总额均创同期历史之最；铜陵气体公司新增氮气供应客户，实现“一点多供”新突破。截至23年年底，公司已运营供气量达91.46万Nm3/h（同比增长8.9%），已拥有合同供气量143.36Nm3/h（同比增长4.4%）。 风险提示：海外市场钢铁新建产能不及预期；地缘政治风险；国内钢铁行业投资快速下行；行业竞争加剧风险；财务融资风险。

事件：公司发布 2024年一季报，2024年 Q1实现营业收入 24.92亿元，同比下降 6.42%，实现归母净利润 2.35亿元，同比下降 10.57%，实现扣非归母净利润 2.21亿元，同比下降 9.77%。 2024Q1业绩符合预期，下游分布进一步均衡，多领域有望贡献弹性。 （1）成长性：2024年一季度，公司实现营收 24.92亿元，同比下降 6.42%，归母 2.35亿元，同比下降 10.57%。公司业绩短期承压，我们判断主因是公司主要下游的冶金行业，自 2022年以来盈利下行，进而影响其资本开支情况。展望 2024年，公司正大力拓展除冶金之外的其他领域，如煤化工、石油化工、制药、电力、压缩空气储能等，进而能够持续降低对单一的冶金行业的依赖（2021-2023年，来自冶金行业的收入占比分别为 71.60%/68.54%/45.85%），随着其他行业订单的不断提升，预计后续公司业绩有望逐渐恢复。 （2）盈利能力：2024年一季度，公司毛利率 23.40%，同比下降 1.53pct，净利率 10.65%，同比增长 0.07pct，盈利能力稳健。公司期间费用率 8.77%，同比增长 0.28pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 2.38%/5.18%/3.54%/-2.33%，同比变动+0.01/+0.35/+0.55/-0.63pct，其中研发费用率上升体现出公司立足双碳新格局，创新驱动核心技术能力提升。截至 2024年 3月底，公司累计获批发布标准 89项，累计拥有专利 611件，高强度的研发投入助力公司在多领域实现突破，有效增强了产品的市场竞争力。 （3）现金流水平：2024年一季度，公司经营活动产生的现金流净额为 2.32亿元，同比增长 10.99%，与利润水平基本保持一致，充分说明公司作为透平机械龙头对产业链上下游较强的议价能力，经营质量稳健。 多领域开拓进度加快，海外市场值得期待。 （1）压缩空气储能：公司具备了 10MW 级到 350MW 级压缩空气储能压缩机组的系统技术，又完成 300MW 级压缩空气储能高温压缩和 350MW 级压缩空气储能中温压缩的系统方案开发，体现了公司在储能领域解决方案的先进性和适用性。2023年，公司中标多个压缩空气储能项目，实现了大中小规模压缩空气储能领域市场全覆盖，其中，某 300MW 级高温压缩空气储能项目是全球最大的人工硐室储气项目，公司为其提供高端的轴流压缩机和离心压缩机。我们认为，后续以压缩空气为代表的新型储能有望开展示范项目支持性电价政策，投资方回报率将得到显著提升，项目投资意愿有望明显增强。 根据我们测算，空气储能所需的压缩机长期市场空间约为千亿量级，公司将充分受益。 （2）海外市场：公司坚定“走出去、走进去、走上去”的海外战略指引，联合国内大型设计院及工程公司等合作伙伴，协同出海，拓展海外市场，扩大市场占有率，不断取得积极成效。2023年，公司压缩机及膨胀机首次应用于国外聚烯烃装置，签订国外某用户化工综合体聚烯烃装置乙烯循环气压缩机及膨胀机项目，打破了国外设备在该领域的垄断局面，是公司在国际市场上又一重大突破。在欧洲市场，公司签订欧洲某用户循环氢压缩机项目，该项目是公司向该国出口的首台套循环氢压缩机，对公司进军该国油气化工市场具有重要的市场示范意义。 维持“买入”评级：我们预计公司 2024-2026年归母净利润为 11.67/13.67/15.22亿元，对应的 PE 分别为 13.6/11.6/10.4倍。

公司 2023年业绩符合预期，能力转换设备与工业服务短期承压，工业气体稳步增长，压缩空气储能技术领先，有望开启新增长。 投资要点： 维持增持评级。考虑到设备与工业服务下游需求短期下滑，下调 2024-25年 EPS 至 0.64/0.72元（原 0.72/0.86元），新增 2026年 EPS 为 0.83元，参考 2024年行业估值 19.37倍，给予公司 2024年 19倍 PE，上调目标价至 12.16元，增持评级。 业绩符合预期：公司公告 2023年年报，2023年实现营收 101.43亿元（同比-5.79%），归母净利 10.20亿元（同比+5.36%），业绩符合预期； 单四季度实现营收 28.74亿元（同比+23.97%），归母净利 2.94亿元（同比+89.62%）。 能力转换设备与工业服务短期承压，工业气体稳步增长。2023年公司能量转换设备实现营收 43.31亿元（同比-1.63%），工业服务实现营收 23.23亿元（同比-30.01%），主要由于下游需求短期下滑所致； 以工业气体业务为主的能源基础设施运营实现营收 34.64亿元（同比+15.96%），公司聚焦分布式能源市场，深挖用户需求，提供工业气体领域系统解决方案。 压缩空气储能技术领先，有望开启新增长。公司具备从中温到高温、从大型到小型不同储能规模压气储能核心设备设计制造能力，大力推广压缩空气储能能源互联岛系统解决方案，中标多个压缩空气储能项目，签订全球规模最大 350MW 级的压气储能项目，压缩空气储能有望为公司带来新成长。 风险提示：工业气体下游需求不及预期；压缩空气储能发展不及预期。

2023年全年：1）实现营收101.43亿元，同比-5.79%；实现归母净利润10.2亿元，同比+5.36%；实现扣非归母净利润9.31亿元，同比+11.01%。2）全年毛利率21.49%，同比-0.55pct；归母净利润率10.06%，同比+1.06pct；扣非归母净利润率9.18%，同比+1.39pct。3）期间费用率为7.9%，同比-1.21pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.63%、5.62%、2.73%、-3.07%，同比分别变动+0.34、+0.06、-0.62、-0.99pct。 2023Q4单季度：1）实现营收28.74亿元，同比+23.97%，环比+37.94%；实现归母净利润2.94亿元，同比+89.62%，环比+49.25%；实现扣非归母净利润2.6亿元，同比+119.45%，环比+42.72%。2）Q4单季度毛利率16.68%，同比-1.87pct，环比-5.34pct；归母净利润率10.24%，同比+3.54pct，环比+0.78pct；扣非归母净利润率9.04%，同比+3.94pct，环比+0.3pct。 2023年分行业来看，冶金收入46.5亿元，同比-37%，占比由69%下滑至46%，毛利率19%，同比-0.93pct；石化收入30.7亿元，同比+56.0%，占比由18%提升至30%，毛利率23%，同比-4.52pct；能源收入12.5亿元，同比+279%，占比由3%提升至12%，毛利率24%，同比+4.75pct。 2023年分产品来看，能量转换设备收入43.3亿元，同比-1.63%，毛利率28.84%，同比+0.90pct；能源基础设备运营收入34.6亿元，同比+15.96%，毛利率14.53%，同比+0.02pct；工业服务收入23.23亿元，同比-30.01%，毛利率18.29%，同比-2.77pct。 1）陕鼓动力作为国内空气压缩机设备龙头，目前陕鼓动力已经向客户提供240余台套空分压缩机组，在国产化空分压缩机市场占有率达82%以上。公司透平技术国内领先，硝酸尾气透平机组已有200余台业绩，达到95%以上市场占有率；高炉余压能量回收透平机组（TRT）目前达到1600余台业绩，市场占有率超过90%。2）压缩空气储能领域，陕鼓动力生产的空气压缩机+透平膨胀机，是压缩空气储能上游最核心设备。2022年11月，陕鼓与中能建签订了湖北应城300MW级压缩空气储能压缩机组项目，该压缩空气储能项目在非补燃压缩空气储能领域实现“单机功率”、“储能规模”、“转换效率”多项世界第一，合同标的为8台（套）大型空气压缩机组，合同金额2.26亿元，对应单GW价值量7.53亿元。压缩空气储能业务有望打造公司的全新成长曲线，贡献强劲增长动能。 盈利预测：公司2023年实际利润略微低于我们此前盈利预测，我们下调了盈利预测，预计24-26年归母净利润11.88、14.50、17.09亿元（24-25年前值：12.59、14.84亿元），对应PE为13.93、11.42、9.68倍，维持“买入”评级。 风险提示：经济增速放缓、内外需求不足、能源价格上涨、产能过剩

公司营收同比下滑，归母净利持续增长， 气体业务拓展带动增长陕鼓动力发布年报， 2023 年实现营收 101.43 亿元（yoy-5.79%），归母净利 10.20 亿元（yoy+5.36%），扣非净利 9.31 亿元（yoy+11.01%）。其中Q4 实现营收 28.74 亿元（yoy+23.97%， qoq+37.94%），归母净利 2.94 亿元（yoy+89.62%， qoq+49.25%）。我们预计公司 2024-2026 年 EPS 分别为 0.65、 0.78、 0.91 元（前值 2024-2025 年 0.64、 0.76 元）。 采用分部估值法，考虑设备/气体可比公司 24 年 Wind 一致预期 PE 分别为 12.4x/23.5x，考虑公司轴流压缩机的行业龙头地位，以及在压缩空气储能行业的领先位置，给予公司设备业务估值溢价， 给予公司 24 年设备/气体 15x/23.5x PE估值，目标价 11.15 元（前值 8.59 元），维持“买入”评级。费用管控效果显著，公司盈利能力提升，股利支付率提升至 65.97%2023年公司毛利率为 21.49%/yoy-0.55pct，净利率为 10.83%/yoy+1.05pct。2023Q4 毛利率为 16.68%/yoy-1.87pct/qoq-5.34pct， 2023Q4 净利率为10.76%/yoy+3pct/qoq+0.15pct。 公司费用管控效果显著， 2023 年期间费用率 7.90%/yoy-1.21pct， 其中， 管理费用率 5.62%/yoy+0.06pct，研发费用率 2.73%/yoy-0.62pct、销售费用率 2.63%/yoy+0.34pct，财务费用率-3.07%/yoy-0.99pct。 分红比例持续提升， 2023 股利支付率提升至 65.97%。分行业看， 公司冶金行业收入占比下降，石化、能源、国防行业占比提升公司持续策划新工艺、新市场、新技术的推广应用，在压气储能、冶金全流程、石油化工、煤化工等领域实现突破。在海外市场领域，公司抢抓“一带一路”市场机遇，实现了多个市场首台套业绩。 2023 年公司下游结构显著变化，冶金行业占比下降， 石化、能源、国防行业占比提升， 公司冶金行业46.5 亿元/yoy-36.98%，石化行业收入 30.7 亿元/yoy+55.97%，能源行业收入 12.5 亿元/yoy+279.17%，国防行业收入 3.16 亿元/yoy+4584.57%。分业务看， 气体业务及压缩空气储能有望带动新增长分业务看， 能量转换设备业务收入 43.3 亿元/yoy-1.63%， 毛利率 28.84%/ +0.90pct； 能量基础设施服务业务收入 34.6 亿元/yoy+15.96%， 毛利率14.53%/+0.02pct； 能量转换系统服务业务收入 23.2 亿元/yoy-30%， 毛利率 18.29%/-2.77pct。 公司全程参与的首个 300MW 湖北应城空气储能项目已进入全面调试阶段， 压缩空气储能业务有望打造新成长曲线。 气体方面，公司目前已运营供气量达 91.46万 Nm3/h，已拥有合同供气量 143.36Nm3/h，随公司在零售气体布局以及稀有气体的突破，未来有望实现量价齐升。 风险提示：海外市场钢铁新建产能不及预期；地缘政治风险；国内钢铁行业投资快速下行；行业竞争加剧风险；财务融资风险。

事件： 公司发布业绩快报： 2023年实现营业收入 101亿元，同比下滑 6%；实现归母净利润 10.2亿元，同比增长 5.6%；实现扣非归母净利润 9.0亿元，同比增长 7.4%。 2023年加权平均净资产收益率 12.16%，同比小幅下降 0.35pct。 2023年业绩超预期，主要系 2023年第四季度气体业务集中投产等2023年前三季度公司收入、净利润分别同比下滑 14%、 11%， 2023年第四季度实现营收 28.5亿元，同比增长 23%；归母净利润 3.0亿元，同比增长 92%。 2023年第四季度收入端增速提速， 我们预计主要系现场制气项目集中投产、 LNG 销售增加所致。 打造全球领先能量转换设备制造能力，压缩空气储能有望打造新增长引擎压缩空气储能是最有前途的新型储能技术方向之一。 据观研天下，中性情景下2025年、 2030年压缩空气储能累计装机量分别 6.76、 43.15GW。 公司作为轴流压缩机龙头，将充分受益于空气压缩储能商业化与快速发展。 子公司秦风气体是民族工业气体领跑者，设备经验、客户资源构筑竞争优势据公司官网， 控股子公司秦风气体（上市公司持股比例 63.94%） 比客户自运营综合节能 10%以上，投资、建设、运营的气体厂有 30余个，规模超过 100万Nm3/h 制氧量。 据公告， 2022年公司已拥有合同供气量、已运营合同供气量分别达 137万方、 84万方，同比分别增长 15%、 21%，订单饱满、增速较快。 公司发展工业气体核心竞争力： 1） 设备制造能力处于国际先进水平； 2） 设备、系统服务市场占有率较高、品牌影响力较强，有助于开拓气体市场。 盈利预测及估值预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 10.2、 10.9、 12.3亿元， 同比增速 6%、7%、 13%，三年复合增速为 8%， 对应 PE 分别为 14、 13、 12倍，维持“增持”评级。 风险提示下游行业相对集中风险、 工业气体扩产放缓的风险、 压缩空气储能设备招标低于预期、业绩快报数据未经审计，可能与年报披露数据存在差异。

事件：公司公告： 2023年前三季度实现收入 73亿元，同比下滑 14%；归母净利润 7.3亿元，同比下滑 11%。其中第三季度收入 21 亿元，同比下滑 19%；归母净利润 2.0亿元，同比下滑 18%。 2023 年前三季度收入下降，盈利基本稳定，在手订单较去年同期略有降低2023 年前三季度收入小幅下降，主要系能量转换设备、能量转换系统服务业务下滑所致。 2023 年前三季度公司毛利率 23.4%，较去年同期增加 0.4pct；其中第三季度毛利率 22.0%，同比下降 1.7pct。 2023 年前三季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为 2.3%、 5.6%、 3.1%，同比变动 0.4pct、 0.8pct、 - 0.6pct。 2023 年第三季度净利率为 10.6%，同比增加 0.5pct，环比降低 0.7pct。2023 年三季度末预收账款+合同负债为 43.3 亿元，较去年同期降低 3.6 亿元。 打造全球领先能量转换设备制造能力，压缩空气储能有望打造新增长引擎压缩空气储能是最有前途的新型储能技术方向之一。 据观研天下，中性情景下2025 年、 2030 年压缩空气储能累计装机量分别 6.76、 43.15GW。 公司作为轴流压缩机龙头，将充分受益于空气压缩储能商业化与快速发展。 子公司秦风气体是民族工业气体领跑者，设备经验、客户资源构筑竞争优势据公司官网， 控股子公司秦风气体（ 上市公司持股比例 63.94%） 比客户自运营综合节能 10%以上，投资、建设、运营的气体厂有 30 余个，规模超过 100 万Nm3/h 制氧量。 据公告， 2022 年公司已拥有合同供气量、已运营合同供气量分别达 137 万方、 84 万方，同比分别增长 15%、 21%，订单饱满、增速较快。公司发展工业气体核心竞争力： 1） 设备制造能力处于国际先进水平； 2） 设备、系统服务市场占有率较高、品牌影响力较强，有助于开拓气体市场。 盈利预测及估值鉴于下游需求不振， 下调盈利预测， 预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为9.7、 9.8、 11.7 亿元， 同比增速 0%、 1%、 19%，三年复合增速为 6%， 对应 PE分别为 14、 14、 12 倍，维持“增持”评级。 风险提示下游行业相对集中风险、 工业气体扩产放缓的风险、 压缩空气储能设备招标低于预期

（一） 能量转换设备：陕鼓动力为国内空气压缩机龙头，压缩空气储能打造全新成长曲线1）传统业务方面，陕鼓动力主要产品为轴流压缩机、离心压缩机以及膨胀机组；下游广泛应用于装备制造、汽车、冶金、电力、电子、医疗、纺织等工业领域。作为国内空气压缩机设备龙头，目前陕鼓动力已经向客户提供 240余台套空分压缩机组，在国产化空分压缩机市场占有率达 82%以上。公司透平技术国内领先，硝酸尾气透平机组已有 200余台业绩，达到 95%以上市场占有率；高炉余压能量回收透平机组（TRT）目前达到 1600余台业绩，市场占有率超过 90%。 2）压缩空气储能领域，陕鼓动力生产的空气压缩机+透平膨胀机，是压缩空气储能上游最核心设备。 2022年 11月，陕鼓与中能建签订了湖北应城 300MW 级压缩空气储能压缩机组项目，该压缩空气储能项目在非补燃压缩空气储能领域实现“单机功率”、 “储能规模”、 “转换效率”多项世界第一，合同标的为 8台（套）大型空气压缩机组，合同金额 2.26亿元，对应单GW 价值量 7.53亿元。截止至 2023年 7月，国内规划建设压缩空气储能项目 25个，装机量达到 7.08GW，压缩空气储能业务有望打造公司的全新成长曲线，贡献强劲增长动能。 （二）能源基础设施运营：工业气体市场空间广阔，第三方供气的商业模式现金流持续稳定。 2022年国内工业气体市场规模预计将近 2000亿元，市场空间广阔。 2022年底，陕鼓动力已运营合同供气量达 83.96万 Nm3/h，同比+21.1%，已拥有合同供气量 137.36万 Nm3/h，在手订单充足。此外，目前陕鼓动力首套氪氙液生产线正式投产并实现收费，首个全液化项目-铜陵气体 4500m3/h 全液体空分项目正式投产并实现收费，向高附加值的零售气体与特种气体领域持续扩张。 （三）工业服务：依托专业透平技术， EPC 整包服务能力较强，带动上游设备销售。 公司以 PC、 EPC、 BOO、 BOT 等多种合作服务模式为客户提供交钥匙工程和分布式能源系统解决方案。陕鼓已累计完成近 400项工程。 2022年在运营项目增加，备件服务、检维修及远程在线服务、节能服务同比增长；率先布局，在临潼生产制造园区，陕鼓建立了全球首个能源互联岛运营中心，入选全国十大碳中和示范典型案例。工业服务业务对上游设备销售起到良好的带动作用。 （四）盈利预测： 根据我们预测， 2023-2025年，陕鼓动力的能量基础设施运营收入分别为34.95、43.68、 53.30亿元，毛利率为 16.00%、17.00%、18.00%；工业服务的收入分别为 22.50、28.00、 34.00亿元，毛利率为 28.00%、 24.95%、 23.24%；能量转换设备的收入分别为 44.09、51.61、 57.63亿元，毛利率为 28.50%、 28.80%、 29.00%。我们给予陕鼓动力能量基础设施运营、能量转换设备分别 25、 15倍 PE。 我们给予陕鼓动力 2023年目标市值 180.16亿元，对应股价 10.43元/股，首次覆盖并给予“买入”评级。 风险提示： 下游需求规模增长放缓；产能过剩；技术路径变革；新增重大装备投资增速放缓

事件：公司发布2023年中报，2023H1实现营收51.9亿，同比-11.8%；实现归母净利润5.3亿，同比-7.6%。单季度来看，Q2实现营收25.3亿，同比-15.1%，环比-5.3%；实现归母净利润2.7亿，同比-9.3%，环比+1.6%。 下游客户项目执行进度放缓，公司能源设备制造和工业服务业绩承压；能源基础设施运营随在运营合同供气量规模扩大稳定增长。2023H1，能量转换设备板块实现营收30.2亿元，同比减少12.2%，占比为58.3%，同比下降0.3pp；工业服务板块实现营收5.7亿元，同比减少41.8%，占比为11.1%，同比下降5.7pp，业绩下滑主要系宏观环境及下游客户项目执行进度影响；能源基础设施运营业务实现营收15.9亿元，同比增长9.5%，占比为30.7%，同比提升6.0pp，该业务营收增长主要系秦风气体合同供气量规模、液体产量同比提升。 毛利率、净利率整体微增；经营效率提升，期间费用率稳中有降。2023H1，公司综合毛利率为24.0%，同比+1.3pp，净利率11.0%，同比+0.5pp，期间费用率为8.3%，同比+0.4pp，其中，销售、管理、研发和财务费用率分别同比+0.5pp、+0.7pp、-0.3pp、-0.6pp，销售、管理费用率增长主要系公司加大分布式能源市场开拓、新增气体子公司，研发费用率下降主要系公司执行项目进度放缓、研发投入减少，财务费用率下降主要系公司存款类产品增加、利息收入增加。单季度来看，Q2公司综合毛利率为22.9%，同比+1.6pp，环比-2.0pp；净利率为11.3%，同比+0.8pp，环比+0.8pp；期间费用率为8.0%，同比-0.2pp，环比-0.5pp；其中，销售、管理、研发和财务费用率分别同比+0.4pp、+1.1pp、-0.5pp、-1.2pp，分别环比-0.2pp、+0.7pp、+0.1pp、-1.1pp。 设备制造和工业服务板块多领域突破，气体板块构筑长期增长引擎。公司持续推动装备制造新技术、新工艺的下游应用，在压缩空气储能、冶金全流程、石油化工、煤制烯烃项目、BDO工艺等领域纷纷实现突破：百万吨级乙烯装置三机组技术推进石化重大设备国产化，硝酸同轴四合一机组技术国内领先，300MW基础上再次中标10MW级压缩空气储能压缩机组项目，海外市场领域乙烯循环气压缩机及膨胀机、富气压缩机组等多个市场领域实现首台首套业绩突破。公司气体业务不断拓展，2023H1秦风气体合同供气量规模超140万Nm3/h，2022H1同期仅为80万Nm3/h，液体产量较2022年同比提升18.4%，其中，扬州气体公司、徐州气体公司首次氪氙液改造项目投用，实现氪氙液产品销售，呼和浩特气体公司正式为客户供气，铜陵气体公司新增管道气供应客户，气体运营业务发展稳健。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为12.2、16.0、19.8亿元，未来三年归母净利润复合增长率27%，维持“买入”评级。 风险提示：空气压缩储能项目商业化进展或不及预期、工业气体业务拓展或不及预期，钢铁等下游行业需求或不及预期。

事件： 公司公告：2022年实现营收 108亿元，同比增长 4%；实现归母净利润 9.7亿元，同比增长 13%。2023年一季度营收 27亿元，同比下滑 8%；实现归母净利润 2.6亿元，同比下滑 6%。 基础设施运营业务收入占比提升，公司综合毛利率显著提升2022年收入基本符合预期，冶金、石化行业收入占比 69%、18%，仍构成最大的下游应用领域。分产品看，能量装换设备、系统服务、基础设施运营收入占比分别 41%、31%、28%，气体运营收入占比持续提升（2022年同比提升 4pct）。 2022年公司毛利率 22%，同比提升 3pct，能量转换设备、系统服务、基础设施运营毛利率分别 28%、21%、15%，同比变动 9pct、4pct、-5pct。2022年设备业务毛利率提升主要系高毛利产品占比提升，气体业务毛利率降低主要系零售气体价格下跌。2023年一季度公司综合毛利率 25%，持续提升。 打造全球领先能量转换设备制造能力，压缩空气储能有望打造新增长引擎 1、压缩机组等核心设备市占率全国领先。据公告，2012-2014年轴流压缩机、离心压缩机、工业流程能量回收装置等核心产品的市占率分别 95%-100%、70%-81%、94%-100%。 2、压缩空气储能是最有前途的新型储能技术方向之一。据观研天下，中性情景下 2025年、2030年压缩空气储能累计装机量分别 6.76、43.15GW。公司作为轴流压缩机龙头，将充分受益于空气压缩储能商业化与快速发展。 子公司秦风气体是民族工业气体领跑者，设备经验、客户资源构筑竞争优势据公司官网，控股子公司秦风气体（上市公司持股比例 63.94%）比客户自运营综合节能 10%以上，投资、建设、运营的气体厂有 30余个，规模超过 100万Nm3/h 制氧量。据公告，2022年公司已拥有合同供气量、已运营合同供气量分别达 137万方、84万方，同比分别增长 15%、21%，订单饱满、增速较快。 公司发展工业气体核心竞争力：1）设备制造能力处于国际先进水平；2）设备、系统服务市场占有率较高、品牌影响力较强，有助于开拓气体市场。 盈利预测及估值预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 10.3、12.1、14.4亿元，三年复合增速14%，对应 PE 分别为 16、 14、11倍，维持“增持”评级。 风险提示下游行业相对集中风险、工业气体扩产放缓的风险、压缩空气储能设备招标低于预期。

事件：公司发布 2022年年报，2022年实现营收 107.7亿元（+3.9%），实现归母净利润 9.7亿元（+12.9%），实现扣非归母净利润 8.4亿元（+5.8%）；2022年 Q4单季度营收 23.2亿元（同比+0.7%，环比-9.7%），归母净利润 1.6亿元（同比+39.8%，环比-35.6%）。市场开拓顺利推进，业绩稳定增长。 工业气体和能量转换设备增长稳定，带动公司收入增长。2022年，能量转换设备实现营收 44.0亿元（+6.0%），占比为 40.9%，毛利率 27.6%（+8.8pp）；能源基础设施运营实现营收 29.9亿元（+20.6%），占比提升至 27.8%，毛利率14.5%（-5.2pp），毛利率下降主要系气体价格波动；工业服务实现营收 33.2亿元（-8.4%），毛利率 21.1%（+3.6pp）。2022年国内业务实现营收 98.76亿元（+6.0%），占比 91.7%，同比提升 1.8pp，国内业务持续拓展。 产品结构优化，综合毛利率、净利润稳步提升；加大下游市场拓展，公司期间费用有所增加。2022年公司综合毛利率 22.0%，同比增加 3.2pp，主要系高占比的能量转换设备毛利增长；2022年净利率 9.8%，同比增加 0.6pp。2022年公司期间费用率为 9.1%，同比增加 0.5pp；其中销售、管理、研发和财务费用率分别为 2.28%、5.56%、3.35%、-2.08%，分别同比+0.23、+0.72、+0.19、-0.63pp；期间费用率增长主要系公司加大下游市场和行业拓展，管理和销售费用增长较多。 透平机械龙头，气体和空气储能引领未来增长。1）节能减排迫在眉睫，分布式能源系统具备长期增长动力：公司是节能减排透平设备龙头，两次战略转型后聚焦分布式能源体系，核心透平设备性能较对手能效提升 1-8%，获取订单能力强，市占率超 90%，2022年设备端完成 120-150万吨/年乙烯三机组系列化技术开发，EPC总包业务在能源、化工等行业不断取得新突破。2）聚焦空气压缩储能千亿市场，打造公司透平设备第二成长极：公司 AV140轴流压缩机技术国际领先，已签订 300MW 压缩空气储能系统 8套大型空气压缩机组，合同金额2.3亿元，未来有望凭借项目标杆效应为公司带来新增订单。3）工业气体运营供气量持续增长，公司市占率提升：2022年公司已运营合同供气量达 84万Nm3/h，预计 1-2年内多个大宗气体项目和稀有气体将投入运营，进一步扩大工业气体运营规模，支撑公司高速成长。 盈利预测与投资建议。预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 12.2亿元、16.0亿元、19.8亿元，对应 EPS 分别为 0.71、0.93、1.15元，对应当前股价 PE 分别为 15、 11、9倍，未来三年归母净利润复合增长率 27%。给予公司 2023年20X目标 PE，六个月目标价 14.20元；首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：空气压缩储能项目商业化进展不及预期、工业气体业务拓展不及预期、钢铁等下游行业需求不及预期等风险。