事件：公司发布2020年三季报，报告期内实现营收4.70亿元，同比减少19.06%；实现归母净利润0.29亿元，同比减少51.28%；实现扣非后归母净利润0.27亿元，同比减少52.89%。其中，Q3实现营收1.80亿元，同比减少13.66%；实现归母净利润0.10亿元，同比减少57.96%。 点评：业绩符合预期，渠道拓展效果逐步显现。①收入端看，公司线下渠道受疫情影响逐步消退，Q3营收环比呈上升趋势。分品类看，前三季度塑料制品/非塑料制品分别实现营收4.12/0.50亿元。②从盈利能力看，得益于原材料价格下跌，前三季度毛利率同比增加4.56pct至34.70%。 其中，塑料制品/非塑料制品毛利率分别变动+4.79/-0.41pct至35.24%/24.98%。③从费用端看，销售/管理/财务/研发费用率分别同比增加5.51/3.86/0.20/0.17pct至15.56/11.64/-1.16/1.57%，其中销售费用率增长较多，主因线上渠道拓展&新团队引进所致。 渠道改革优化线上线下布局，品类研发能力助力品牌升级。①公司的营销渠道正在进行扁平化改革——线下，公司自建团队与优质经销商协同加强精细化营销，同时稳步拓展茶花生活馆在KA渠道的布局，强化终端品牌形象；线上，公司前期电商基础薄弱，近年团队逐步整合，同时与各电商平台进行密切战略合作，实行分渠道、分品牌、分品类的专业化运营。②公司在上海设立研发中心，在更快地接收符合国内外市场流行趋势的市场信息的同时提升新品研发的效率，重点研发品类保鲜膜、保鲜袋、水杯等优势明显，产品迭代能力&产能快速扩张将助力公司不断推出新品，全面满足消费者家居需求。 盈利预测：近几年公司渠道改革加大费用投入，建议采用P/S估值，预计公司2020-2022年EPS分别为0.17/0.30/0.39元，对应66.64/37.96/28.90X，首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：疫情反复，原材料价格波动，渠道改革不及预期。

塑料家居知名企业,业绩保持稳定。 茶花股份主要从事日用塑料制品家居用品的研发、生产、销售,是塑料家居行业的知名企业。公司主要产品为日用塑料制品,主要使用于与日常家居生活相关的收纳、清洁、饮食等各类活动,公司产品系列齐全,款式丰富,基本涵盖了所有与居家相关的日用产品,形成 5大类别、 1500多个单品的产品体系, 构建了有力的竞争优势。 原料价格呈下降趋势,行业集中度有望提升。 公司使用的主要原材料为 PP、PE、 PC、 PS、 ABS 等塑胶原料。其中 PP 是公司最主要的原材料, 2013-2015年 PP 占生产成本的比重分别为 43.58%、 42.36%和 35.74%, 2017-2018年PP 价格的上升使公司净利润受到影响,但从长期来看,随着世界各国对太阳能、风能、核能等各种新能源加大推广应用力度,石化产品的价格相应地将呈下行态势,从而为日用塑料制品企业提供更为充沛和廉价的原材料。 营销渠道丰富, 客户资源优质。 塑料制品是公司目前主要收入及盈利来源。 2018年,公司营业收入为 7.63亿元,其中塑料制品营业收入占 6.78亿元,占总营收的 89%。 经销商渠道是公司主要销售收入来源。 经过多年对销售渠道的精心培育,公司形成了独具特色的省级经销商专营模式。 2016-2018年经销商销售渠道分别占销售收入的 76.3%、 75.7%、 74.6%。 公司的主要营销渠道有覆盖全国的营销渠道、独具特色的省级经销商专营模式、 “茶花家居生活馆”模式。 募投项目陆续投产,优化公司供应链布局。 家居塑料用品新建项目由连江茶花实施,投产后将新增年产 3万吨日用塑料制品的生产能力。 2018年 4月26日,将募投项目 “婴童用品新建项目”变更为增加对滁州茶花的“茶花家居用品制造中心项目一期(含结算中心功能)”的投资,涉及募集资金金额1.2亿元。 变更后“茶花家居用品制造中心项目一期(含结算中心功能)”计划投入 2.4亿元,其中计划用募集资金投入 2.3亿元,该项目新增年产 1.8万吨日用塑料制品,在建产能预计完工时间为 2019年。项目建设期为 24个月,项目达产后可新增年均销售收入 4.7亿元,新增年均税后利润 1.0亿元。 盈利预测与投资评级。 我们预计公司 2019-2021年净利润为 1.02亿元、 1.23亿元、 1.53亿元,对应 EPS 分别可达 0.42元、 0.50元和 0.62元, 给予公司 2019年 25-30倍 PE,对应合理价值区间为 10.5-12.6元, 首次覆盖给予优于大市评级。 风险提示: 募投项目投产情况不如预期; 毛利率下滑。

经营分析 产能瓶颈拖累增长,原材料涨价压缩利润率。17年公司产销率100.15%,产能利用率提升3.18pct.至93.46%,但产能仅增6.09%,导致销量提升9.80%。叠加售价同比下跌1.53%,公司营收录得小幅增长。不过同比16年,收入增速由负转正提升8.76pct.,表明公司仍具备较强销售能力。去年塑料原料价格变动11%,原材料成本上升14.92%。而16年塑料原料变动为-5.88%,导致公司盈利被压缩,毛利率同比下降3.38pct.至29.9%。 优化募投项目,期待产能释放带动销量提升。去年11月,公司临时股东大会决议,新增滁州为“家居塑料用品新建项目”实施地点,项目预计19年建成,届时连江和滁州将分别新增2.2万吨和0.8万吨产能。实施地变更未增加资金投入,且预计新增收入仍为7.89亿元。今年3月,公司暂缓婴童用品项目,原因在于海外品牌仍为婴童用品主流,短期格局较难改变,若继续建设项目将增加投资风险。因此,暂缓建设不仅是对募集资金使用的优化,更是确保公司健康经营的措施。 调整销售结构,看好增长加速。受益团购客户增加,公司临时客户收入增长80.93%。同时,公司电商渠道也录得25.34%。今年公司将进一步调整销售渠道,推进礼品团购业务发展,加强电商平台深度合作,预计该两类渠道高速增长将延续。此外,公司仍将持续经销商渠道下沉,提升地、县级网点覆盖。我们看好渠道优化助力公司实现2018年8.65亿元的收入目标。 盈利预测与投资建议 考虑到塑料家居用品行业发展空间大,消费升级有利龙头企业提高市场份额,同时公司也将进一步优化销售结构,我们预测公司2018-2020年完全摊薄后EPS为0.52/0.70/0.97元(三年CAGR36%),对应PE分别为23/17/12,维持“买入”评级。 风险因素 原材料价格上涨风险;产品质量风险;专利诉讼风险。

业绩简评 2017年上半年,公司分别实现营业收入、营业利润和归属于上市公司股东的净利润3.31亿元、0.59亿元和0.45亿元,同比分别增长1.26%、降低13.08%和12.50%。实现全面摊薄EPS0.20元/股,低于市场预期。经营活动净现金流为0.19亿元,低于同期净利润。分季度看,公司Q1/Q2营收同比增速分别为6.14%/-3.84%,归母净利润同比增速分别为3.39%/-28.14%。 经营分析 原材料价格上涨拖累整体利润,内部控制及费用管控成效显现:2017年上半年,公司收入微增1.26%,受大宗原辅材料价格大幅上涨影响,公司毛利率降至32.07%(-4.47pct.)。公司期间费用率降低1.23pct.,其中销售费用率与财务费用率分别下降1.14pct./0.49pct.,而管理费用率增加0.40pct.,主要系由于职工薪酬及专业服务费增加所致。公司归母净利润率为13.52%(-2.13pct.),盈利能力有所下滑。 持续加强产品体系研发建设,期待婴童用品助力销售突破。公司目前拥有收纳整理类、食品容器类、清洁类、居家类以及非塑类等5大类产品系列,超过1,500个品项的产品,每年推出超百种新品,不断优化完善产品线,并对玻璃、不锈钢、五金和布艺等不同材质的产品与塑料制品的结合进行了积极尝试。产品线的持续优化与品类丰富提升不仅有助于增强消费粘性,同时也是公司提升客单价、实现收入规模突破的有效途径。婴童产品端,公司现已有浴盆、水壶等婴童用品,未来公司将以现有婴童用品为突破口,在足够品牌信任度基础上,顺势切入奶瓶奶嘴产品领域。全面二孩政策实施背景下,公司有望借助婴童产品线的全面拓展布局实现收入规模新突破。 营销渠道强势覆盖全国,生活馆模式顺畅推进。公司采取以省级专营为主,商超直营、电商、外销等方式为辅的渠道策略。经销端,公司采用?北方下县城、南方下乡镇?策略,通过主要省级经销商及部分地级经销商实现经销渠道进一步下沉拓展,渠道拆细后,公司收入端有望迎来爆发式增长。电商作为公司另一重要销售渠道,未来通过公司持续资源投入及爆款产品发力,有望成为公司一大主要渠道增长极。公司近年着力推进的茶花生活馆已覆盖 近1000多家,目前生活馆主要集中于一二线城市,未来C类以下市场区域将成为主要开拓方向。生活馆能够有效提高客单价约30%-50%,同时生活馆模式也是公司品牌推进的重要载体,未来伴随茶花品牌形象提升,公司相对竞争对手优势将愈加凸显,品牌市占率也将进一步提升。 加快推进研发中心项目建设,品牌合作进一步提升整体形象及设计经验。公司2015、2016连续两年获得中国设计最高奖项红星奖,自主研发优势凸显。为进一步加强公司产品尤其婴童及电商产品研发设计水平,公司将IPO募投项目中“研发中心建设项目”实施地点由本部福州变更为福州本部和上海,通过新研发体系的组建,公司产品竞争力和品牌定位也将得到提升。6月1日,公司公告与梅西斯签订商标品牌许可协议,梅西斯授权公司在部分产品上使用其拥有的miffy(米菲)的商标及其品牌图形,通过引进miffy(米菲)品牌,将促进公司家居塑料用品特别是婴童塑料用品的销售拓展,并为婴童塑料用品设计积累丰富经验。 风险因素 原材料价格上涨风险;产品质量风险;专利诉讼风险。 盈利预测与投资建议 公司的核心业务是塑料家居用品的研发、生产和销售,IPO募投项目将大幅扩充产能并且补强婴童用品业务。考虑到今年以来原材料价格大幅上涨削弱公司盈利能力,我们小幅下调公司2017-2019年EPS预测至0.37/0.52/0.73元/股(三年CAGR24.4%,原为0.42/0.59/0.84元/股),对应PE分为46/33/24倍,维持公司“买入”评级。

国内日用塑料家居用品龙头企业:公司主要从事现代家居用品研发、生产和销售,旗下拥有5 大类1,500 多种产品,是中国塑料家居用品行业的龙头企业。 行业具备长期增长驱动因素,本土中端品牌迎来发展契机。中国已超越美国成为世界最大的塑料制品生产国和消费国,但从人均消费与塑钢比指标来看,我国距发达国家水平仍有较大差距,未来提升空间大。通过对国内高中低端品牌对比分析,我们认为,国内中端塑料家居用品企业在产品线、终端零售、产品质量和品牌等方面都具备独特优势。在居民收入提升、城镇化进程推进及消费升级等有利背景下,本土中端品牌将获得极佳发展机会和较大市场空间。 国际经验一:特百惠—强势营销及全产品线造就行业巨头。特百惠是全球著名日用家居用品品牌,产品畅销全球100 多个国家和地区。总结特百惠的成长之路,我们认为:1)日用家居消费品类与居民日常生活息息相关,因此良好的品牌形象永远是经营基础;2)拥有独特强势的营销渠道与策略是产品推向市场的关键;3)为了保持营收业绩持续向上,公司要不断创新扩充产品线,精细挖掘消费者潜在日常需求;4)明确的市场定位帮助公司有效响应消费者的心理与需求。 国际经验二:乐扣乐扣—重点市场缩水羁绊整体业绩增长。乐扣乐扣是韩国最大的全球性塑料家居用品制造企业。得益于良好品牌形象的打造和新颖销售渠道的拓展,乐扣在中国市场上曾经大获成功。然而,在中国宏观政策变化、互联网兴起及消费升级背景下,乐扣未能及时调整和改善渠道与产品布局,致使销售收入一再遭受重创。通过对乐扣的分析,我们认为对塑料家居用品企业而言,品牌是前期积淀,渠道掌控力和广阔度为立命之本,产品线丰富则是消费者产生粘性的关键。 茶花股份:产品线全方位覆盖,多元特色营销渠道确立长期竞争壁垒。产品端:公司产品覆盖范围广泛,基本涵盖了居家生活的各个方面。拥有丰富的产品线不仅能够为公司实现多盈利点收入,规模效应凸显,同时也有助于培育消费者的品牌黏性,使得公司在与国内外同业品牌竞争中立于优势之地。 对比其他品牌,公司产品的性价比优势明显,符合国内居民消费偏好。未来,公司将重点开发杯壶类产品和婴童用品等产品,产品竞争力持续增强。 渠道端:公司采取省级专营经销为主,商超直营、电商等方式为辅的策略。 省级专营经销在提升经销商销售公司产品积极性、提高客户的品牌忠诚度、统一定价机制等方面均具有显著优势。公司着力发展的“生活馆”模式能够有效提升流通效率,对于提升品牌影响力和向高端品牌渗透有着重要作用。 同时,公司计划将继续纵深在电子商务方面的发展,加强电商交易管理,未来电商渠道销售或将成为公司另一大增长极。 IPO 全面提升竞争优势,中长期业绩估值双重提升可期。公司近年产能利用率均在90%以上,此次募投项目将有效扩大公司产能规模,提高公司生产弹性。除了公司本身塑料家居用品产能扩建,此次募投项目公司还将重点扩充婴童用品产品线产能。在婚育婴儿潮、二孩政策及消费升级多因素全面推动下,我国婴童用品市场需求存在巨大增长动力,通过此次对婴童用品最关键的两个产品—奶瓶、奶嘴的有效补充,公司有望利用在婴童用品端布局的先发优势实现收入规模的大幅提升。通过总结特百惠及乐扣乐扣的发展经验,公司具备多点成功因素,结合IPO 项目对公司产能及研发实力的进一步增强扩充,公司未来长期成长空间巨大。 估值和投资建议 我们预测公司 2017-2019 年完全摊薄后EPS 为0.42/0.59/0.84 元(三年CAGR30%)。考虑到塑料家居用品,尤其婴童用品行业发展空间大,消费升级有利龙头企业提高市场份额,我们给予公司2017 年PE 为65 倍,对应目标价27.2 元/股,首次给予“买入”评级。 风险因素 原材料价格上涨风险;产品质量风险;新建项目建设或达产进度不达预期。