农业产业化省龙头企业，首批“育繁推一体化”企业之一秋乐种业是批农业部首批32家“育繁推一体化”企业之一，是中国种子协会于2019年认定的中国种业信用骨干企业之一。玉米种子为主要营收来源，秋乐368自审定推广以来，以产量高、抗性好的优异表现逐步扩大市场份额，并入选2022年度玉米“全国推广面积前10大品种”。截至2022年11月23日，秋乐种业自主培育并通过审定或登记植物新品种18项。2023Q1-Q3实现收入2.29亿元（+23%）、归母净利润1802.81万元（+112%），销量和价格双重驱动抬升营收，并带动公司利润增长。我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为0.78/0.89/1.03亿元，对应EPS分别0.47/0.54/0.62元/股，对应当前股价的PE分别为19.6/17.1/14.9倍，看好转基因玉米种子发展方向，首次覆盖给予“增持”评级。 玉米市场供需紧平衡，种子价格有望持续居于高位扩大玉米种植面积为当前政策导向，但耕地面积提升空间有限，优质种子为实现粮食增产的根基。2021年，农业农村部发布《关于落实好党中央、国务院2021年农业农村重点工作部署的实施意见》，明确要求东北和黄淮海地区增加玉米种植面积1,000万亩以上，黑龙江省明确扩大种植面积，目标9,000万亩以上。随着玉米种植热度回升，玉米种子需求旺盛。根据国家统计局数据，2021年全国玉米种植面积回升至6.50亿亩。玉米市场供需紧平衡，玉米种子价格有望维持高位。2013-2021年期间，我国杂交玉米制种量连年低于需种量，我国的玉米种子市场零售价从22.33元/千克升至27.11元/千克。 合作大北农等深化转基因布局乐，主推品种秋乐368有望于2024年通过审定秋乐种业主推品种秋乐368目前已完成国家转基因黄淮海夏玉米组生产试验，根据国家相关政策，2024年有望通过审定。2个玉米品种目前已完成转基因相关性状转化，2024年计划参加国家转基因试验。还有14个玉米品种处在转基因相关性状不同转化阶段，合作方包括杭州瑞丰、大北农和先正达等性状转化公司。 风险提示：自然灾害及病虫害风险、产业政策风险、新品种研发与推广风险

公司业绩符合预期，Q3 净利同比高增长。根据公司公告，2023 年前三季度，公司共实现营收 2.29 亿元，同比+22.83%；归母净利润0.18 亿元，同比+111.61%；扣非后归母净利润 0.14 亿元，同比+164.48%；经营性现金流量净额为 0.51 亿元，同比+5.03%。其中， 2023 年三季度，公司营收为 1.19 亿元，同比+21.58%；归母净利润为 0.11 亿元，同比+183.37%，环比扭亏为盈。2023 年种植业高景气度延续，公司玉米品种进入量价齐升的良好局面，推动公司2023 年前三季度业绩高速增长。 转基因玉米、大豆品种初审通过，种业迎来历史性变革。2023 年10 月 17 日，农业农村部发布《关于第五届国家农作物品种审定委员会第四次审定会议初审通过品种的公示》，本次共有 37 个转基因玉米品种、14 个转基因大豆品种通过初审。自 2021 年开始，我国进行转基因玉米、大豆试点种植以来，试点面积逐年扩大、成效显著，此次品种审定更是打通了我国生物育种商业化应用的最后一步，相关种企有望同时受益于市占率和盈利水平的双重提升。在生物育种技术方面，公司与大北农、杭州瑞丰、先正达等性状公司均有合作，目前公司主推品种秋乐 368 已完成国家转基因黄淮海夏玉米组生产试验，根据国家相关政策，有望于 2024 年通过品种审定。 公司种子销售稳步增长，有望借助平台资源加速发展。23Q1-3 公司玉米种子销售收入为 0.76 亿元，占比 33.16%，玉米种子销量同比增长约 40%，种子价格上行推动下，公司玉米种子综合毛利率同比增长约 58%；小麦种子销售收入 1.01 亿元，同比增长约 14%，占比约 44%，小麦种子出库量达 4300 多万斤，同比增长 8.43%，毛利同比增长 21.92%；花生种子销售收入 0.47 万元，同比增长10.96%，占比 20.67%。2023 年前三季度，公司种子销售收入稳步增长，市占率持续提升，公司自主研发的“秋乐 368、秋乐 618”等核心品种优势突出。近年来，我国头部种企通过兼并重组做大做强，实现强强联合，公司也将根据自身发展情况考虑是否在行业内进行收购兼并，以扩大生产规模，丰富产品种类。另外，公司是河南种业集团整合农作物种业企业的平台，未来河南种业集团在充分发挥财政、金融、资源、平台等优势的同时，也会根据公司发展需要，持续向公司注入资源、资金，推动公司实现跨越式发展。 公司盈利水平持续提升， Q3 预收款同比大幅增长。23Q1-3 公司销售毛利率 25.21%，同比增加 0.85pcts；净利率为 7.87%，同比增加 3.3pcts。其中，23Q3 公司毛利率 21.42%，同比增加 0.63pcts； 净利率 9.12%，同比增加 5.21pcts。在产品价格上涨和结构优化推动下，公司盈利水平稳步提升，受到地缘冲突加剧、极端气候增加等背景下，预计 2024 年种植业高景气度将延续。截至 2023 年三季度末，公司预收款 3.05 亿元，同比+46.17%。其中，包括玉米种子预收款 2.72 亿元，同比增加约 8000 多万，公司在手玉米种订单量同比增加约 30%；小麦种预收款 2700 万元，同比增加 1000 多万元，三季度预收款的增加是公司 2024 年业绩持续向好的基础。另外，公司玉米种子利润率显著高于小麦种子，随着玉米种占比的增加，公司盈利水平有望进一步得到提升。 维持公司“增持”投资评级。考虑到种植业高景气度的延续和公司产品结构优化等情况，维持公司 2023-2025 年盈利预测，预计23/24/25 年可实现归母净利润 0.81/0.98/1.16 亿元，EPS 分别为0.49/0.60/0.70 元，对应 PE 为 13.85/11.42/9.66 倍。根据行业可比上市公司，2024 年平均市盈率约 29 倍，未来公司仍有较大估值扩张空间，维持公司“增持”的投资评级。 风险提示：自然灾害、粮食价格波动、市场竞争加剧、生物育种产业化政策不及预期等。

公司23H1业绩符合预期，Q2经营阶段性承压。根据公司公告，2023H1公司实现营收1.10亿元，同比+24.22%；归母净利润0.07亿元，同比+52.53%；扣非后归母净利润0.04亿元，同比+123.39%；经营性现金流0.09亿元，同比+226.11%。受益于行业高景气度延续，公司玉米品种进入量价齐升的良好局面，同时公司新推出大豆品种表现不俗，推动公司上半年业绩稳步增长。23Q2公司实现营收0.54亿元，同比-14.78%；归母净利润亏损0.03亿元，较上年同期下降0.10亿元，公司业绩阶段性承压。 我国种业进入黄金发展期。2022年6月，《国家级转基因玉米、大豆品种审定标准（试行）》发布，标志着我国转基因商业化政策正式落地实施。2023年“一号文件”中提出“全面实施生物育种重大项目，加快玉米大豆生物育种产业化步伐，有序扩大试点范围，规范种植管理”。随着行业相关政策和配套措施持续完善，近年来我国转基因农作物试点种植面积加速扩大，我国制种行业有望迎来中长期的产业变革。中期来看，在养殖产能高位、粮食补库存和极端气候的背景影响下，预计粮食价格回调空间有限，种植业高景气度有望得到延续。 公司核心品种优势突出，积极布局转基因市场。分品种来看，公司玉米种子销售收入0.68亿元，同比+55.31%，占总营收比例61.78%；花生种子销售收入0.39亿元，同比-8.34%，占比35.26%；其他种子销售收入为0.03亿元，同比+548.62%，占比2.90%。2023年上半年，公司玉米种子核心品种受市场认可度较高，销量持续增长。同时，公司新推出的大豆品种，利润率突出，销量同比大幅增长，为公司带来新的业绩增长点。在生物育种技术上，公司先后与杭州瑞丰、大北农、先正达展开了转基因育种方面的合作，为未来转基因玉米品种商业化后的生产、销售进行充分准备，有望享受行业变革带来的红利。 公司利润率提升，预收款同比高速增长。23H1公司综合毛利率29.33%，同比增长1.00pcts；净利率6.50%，同比增长1.20pcts。 受益于产品利润率提升，公司盈利水平进一步优化。分品种看，玉米种子毛利率38.14%，同比增加5.50pcts；花生种子毛利率15.05%，同比下降6.06pcts；其他种子毛利率14.20%，同比增加25.33pcts。2023年上半年公司销售费用同比增速较高，增幅为+48.33%，主要受公司加大营销推广力度所导致。另外，上半年公司玉米、小麦预收款增加，合同负债延续同比高速增长趋势。维持公司“增持”评级。考虑到行业高景气度延续和公司的经营情况，维持公司2023-2025年归母净利润0.81/0.98/1.16亿元，EPS分别为0.49/0.60/0.70元，对应PE为13.81/11.38/9.63倍。根据行业可比上市公司，2024年平均市盈率约28倍，公司仍有较大估值扩张空间，维持公司“增持”的投资评级。 风险提示：自然灾害、市场竞争加剧、生物育种产业化政策不及预期。

公司2022年业绩快速增长，2023Q1业绩增幅扩大。根据公司公告，2022年实现总营收4.38亿元，同比增长29.23%；归母净利润0.62亿元，同比增长54.01%；扣非后归母净利润0.58亿元，同比增长71.03%，基本每股收益为0.46元。Q4属于行业销售旺季，2022Q4实现营收2.51亿元，同比增长47.52%；归母净利润0.53亿元，同比增长30.05%。2022年，公司进一步优化品种结构，订单量饱满，热销品种迎来量价齐升的良好局面，推动公司全年业绩快速增长。2023Q1公司实现营收0.56亿元，同比增长123.38%；归母净利润0.10亿元，同比增长447.62%；扣非后归母净利润0.07亿元，同比增长307.88%。2023Q1种业高景气度延续，公司重点品种销售价格及销量同比不同程度上涨，推动公司业绩增幅扩大。 行业政策持续加码，种植业高景气度有望延续。关于深入实施种业振兴行动，2023年“一号文件”中提出“全面实施生物育种重大项目，加快玉米大豆生物育种产业化步伐，有序扩大试点范围，规范种植管理”。种业作为农业产业链中的“芯片”，为推动现代化农业高质量发展，实现种源自主可控、种业科技自立自强变得日益重要。我国农作物单产水平和种植效益较发达国家还有一定差距，而生物育种技术产业化将是我国补齐种业短板的关键。2019年末以来，行业法规不断完善，此次《意见》中生物育种产业化政策再次加码，我国制种行业有望迎来中长期的产业变革。中期来看，在养殖产能修复和粮食补库存的背景下，预计粮食价格回调空间有限，将维持相对高位运行，种植业高景气度有望延续。 公司玉米种子优势突出，市占率有望提升。公司主要从事玉米、花生、小麦等农作物种子的研发、繁育、加工及销售业务，拥有完备的“育繁推一体化”产业体系，于2022年12月成功在北交所上市，肩负着推动河南从种业大省向种业强省的转变。从公司产品结构来看，2022年玉米种子销售收入2.72亿元，占总营收比例62.16%，同比增长26.49%；小麦种子销售收入1.04亿元，占比23.77%，同比增长85.20%；花生种子销售收入0.49亿元，占比11.29%，同比下降16.84%。截至目前，公司自主培育并通过审定或登记植物新品种共18项，其中以秋乐368玉米种、秋乐618玉米种、豫研1501玉米种等为代表的植物新品种的科技成果转化效益显著，具有较强的市场竞争力和较高的市场认可度，成为公司主要利润来源。2022年，我国小麦播种面积3.53亿亩，同比下降0.2%；玉米播种面积6.46亿亩，同比下降0.6%。2022年，公司玉米、小麦种子销量迎来逆势增长，行业市占率有望得到提升。 公司盈利水平逐年提升。2022年公司综合毛利率32.75%，同比增加1.04pct；实现净利率14.11%，同比增加2.27pct，盈利水平持续优化。其中，玉米种子毛利率41.34%，同比下降0.74pct；小麦种子毛利率16.91%，同比下降1.01pct；花生种子毛利率19.14%，同比增加12.30pct。2022年，公司玉米、小麦种子利润率下滑主要受期间内制种成本上涨导致；花生种子毛利率增加主要是因为花生种子价格提高，叠加花生种原材料采购品级较好，加工损耗减低，使得毛利率显著增长。2023Q1公司毛利率同比提升至33.07%，净利率17.55%，种子价格上涨推动公司利润率进一步优化。 首次覆盖给予公司“增持”评级。受到制种成本增加等因素影响，预计2023年种子价格将继续上涨。考虑到行业高景气度延续和公司的成长性，预计2023-2025年可实现归母净利润分别为0.81/0.98/1.16亿元，EPS分别为0.49/0.60/0.70元，对应PE为13.57/11.18/9.46倍。根据行业可比上市公司2023年平均市盈率41倍，公司仍有较大估值扩张空间，首次覆盖给予公司“增持”的投资评级。风险提示：自然灾害、市场竞争加剧、生物育种产业化政策不及预期。