事项: 公司修改第二期股权激励草案中的业绩考核基期,由2009年改为2010年。 评论: 业绩考核基数上调、显示公司对未来持续成长的信心 2009年公司归属母公司所有者的净利润为11.5亿元,按目前对公司的业绩预期,2010年净利润将同比增长约75%,也就意味着如果以2009年作为股权激励的业绩考核基期,公司2011年甚至2012年业绩即便不增长也达到了之前股权激励草案中设定的以2009年为基期,净利润年复合增长率18%的要求。 此次股权激励业绩考核基数上调到2010年后,虽然相比我们目前的业绩预期而言,也是超过年复合增长18%的要求的,但可以显示公司对未来成长的信心。 相比我们之前的预期,资产整合的时间表是符合预期的,但资产整合的范围超出预期,主要是海尔集团在海外的白电资产、白电以外的其他家电资产(彩电、家居等),虽然这两部分资产的盈利目前而言并不理想,但集团承诺绝不损伤公司利益,以及须考虑全体股东的认可程度。因此我们认为此举主要反映集团希望借此将公司做强的目标,对公司的盈利而言,则增加了公司未来的业绩弹性。 股权激励获批在即,预示公司资产整合和治理改善将很快推进 第二期股权激励获批之后,我们认为从时间进度而言,预示公司资产整合和治理改善很快推进,预期首先注入上有家电资产以及减少少数股东损益。按照我们之前的盈利预测: 公司2011年简要的利润来源估算: 空调、冰箱及小家电等估算收入450-470亿元,由于集团把持有的部分白电企业股权转让给公司,公司报表中的少数股东损益减少,净利润率提高,最后得到的估算净利润率为4.2%,比2010年综合净利润率3.5%有所提升,获得约20亿元利润; 洗衣机、热水器估算收入170亿元,同比增长约25%,同样按4.2%的净利润率估算,考虑公司的控股比率53%,公司从此部分获得3.8亿元利润;日日顺估算销售收入400亿元,按1.2%的净利润率估算,公司获得2.5亿元利润; 暂估算注入上游家电资产获得约1.5亿元利润增厚。 合计公司每股收益2.00元,相比我们过去的估算,增加了注入上游资产的利润部分。 维持对公司的“推荐”评级 我们预期公司2010、2011、2012年每股收益1.46、2.00--2.10、2.46元。我们认为超出预期的可能出现在1)日日顺的销售规模以及利润率超预期;2)资产整合进展较快;3)冰箱产品市场份额提升明显,增速超预期。维持对公司的“推荐”评级。建议现价买入,目标价38-40元。

事项: 公司控股股东海尔集团承诺,将公司作为旗下家电业务整合平台,自2011年起,在五年内拟通过资产注入、股权重组等多种方式支持公司解决同业竞争、减少关联交易。 评论: 整合时间表符合预期,整合资产范围超出预期 此次公司明确了整合资产的方式和时间表,显示了集团将公司做强的目标,包括以下6点: ü注入海尔集团海外白电资产:计划自2011年起,海尔集团用五年时间将海外白色家电业务整合进入公司,主要是集团在海外的4个控制制造公司。加快公司的业务全球化布局进程。 ü将海尔集团参股的部分白电企业股权转让给公司:集团参股的三菱重工海尔(青岛)空调机有限公司和青岛海尔开利冷冻设备有限公司以及其他白电企业,集团将力争5年内将其持有相应股权转让给公司,减少少数股东损益。 ü注入家电上游资产和业务:自2011年起,海尔集团计划用五年时间,完成与公司业务密切相关的家电上游资产和业务---包括模具、特钢、新材料等注入公司的工作。促进公司充分利用产业链的协同优势。 ü减少关联交易:海尔集团支持将海外贸易业务注入公司或公司的控股公司海尔电器,减少出口关联交易;支持公司减少采购原材料的关联交易,完成后公司关联交易会降低到30%以下。 ü注入其它家电相关资产:海尔集团考虑自2011年起,用五年时间将白色家电业务外的其它家电相关资产和业务--比如彩电、家居业务等注入公司。 ü海尔集团在收购兼并、投资新的家电业务项目时,公司具有优先选择权。 相比我们之前的预期,资产整合的时间表是符合预期的,但资产整合的范围超出预期,主要是海尔集团在海外的白电资产、白电以外的其他家电资产(彩电、家居等),虽然这两部分资产的盈利目前而言并不理想,但集团承诺绝不损伤公司利益,以及须考虑全体股东的认可程度。因此我们认为此举主要反映集团希望借此将公司做强的目标,对公司的盈利而言,则增加了公司未来的业绩弹性。 反映5年内做强海尔电器(1169HK)的目标 尽管已经将日日顺(主要在国内三、四级市场的分销服务渠道资产)置入海尔电器(1169HK),但海尔电器目前主要的盈利仍然是来源于洗衣机和热水器业务的盈利。集团既然未来要将白电资产全部放入公司(600690),就表示在不到5年的时间内,需要将日日顺电器公司发展成为海尔电器主要的盈利来源,达成将公司作为白电制造资产平台,而海尔电器作为销售通路资产平台的目的。日日顺电器公司的成长很大一部分来源于销售非海尔品牌的盈利,该公司近期的策略也充分体现要尽快扩大非海尔品牌销售收入的目的。 预期注入上游家电资产、减少少数股东损益会首先进行 比较各类资产对公司的利润增厚,以及资产的盈利状况,预期给公司注入上游家电资产,将集团持有的股份白电企业股权转让给公司而减少少数股东损益会首先进行。海尔特钢的规模和利润可以用禾盛新材来比较。假设可减少近一半的少数股东损益,以及注入上游家电资产,初步估算完成后可给公司增厚每股业绩约0.15--0.2元。我们之前在估算公司业绩时也保守的考虑了这部分增厚业绩。减少少数股东损益、收购上游资产预期都将在股权激励完成后进行。 盈利超预期将来源于日日顺、资产整合进展 我们预期公司2010、2011、2012年每股收益1.46、2.00--2.10(上调5%)、2.46(上调4%)元。我们认为超出预期的可能出现在1)日日顺的销售规模以及利润率超预期;2)资产整合进展较快;3)冰箱产品市场份额提升明显,增速超预期。维持对公司的“推荐”评级。 公司2011年简要的利润来源估算: 空调、冰箱及小家电等估算收入450-470亿元,由于集团把持有的部分白电企业股权转让给公司,公司报表中的少数股东损益减少,净利润率提高,最后得到的估算净利润率为4.2%,比2010年综合净利润率3.5%有所提升,获得约20亿元利润; 洗衣机、热水器估算收入170亿元,同比增长约25%,同样按4.2%的净利润率估算,考虑公司的控股比率53%,公司从此部分获得3.8亿元利润;日日顺估算销售收入400亿元,按1.2%的净利润率估算,公司获得2.5亿元利润; 暂估算注入上游家电资产获得约1.5亿元利润增厚。 合计公司每股收益2.00元,相比我们过去的估算,增加了注入上游资产的利润部分。

维持对公司的“推荐”评级. 公司置入的荣事达洗衣机资产盈利能力超出预期,预期2010、2011、2012年每股收益0.85(按全年合并荣事达洗衣机估算)、1.09、1.35元。维持对公司的“推荐”评级,3个月目标价24-25元。

2010年1-9月公司收入454亿元,同比增长33%,净利润16.2亿元,同比增长52%,每股收益1.20元,超出预期4%。三季度公司收入157亿元,同比增长23%,净利润5.2元,同比增长47%,投资收益93.6百万元,环比二季度增加57%,控股海尔电器给公司带来的收益明显上升。管理和销售费用/收入比率为17.88%,环比下降2个百分点,同比下降近6个百分点,3季度公司费用控制出现成效,未来进一步控制费用下降仍有进一步空间。 我们认为随着中低收入人群速入增速上升,县级以下市场的消费能力会有很好的提升表现,日日顺作为三、四市场的分销渠道,将很好的分享这部分市场消费能力上升趋势。 公司近期推出的卡萨帝复式滚筒洗衣机等高端产品推广销售效果较好,针对同行的低端产品也有了相应较好性价比的产品来保持市场份额。从第三方跟踪数据而言,三季度公司冰箱和洗衣机的市场份额有较好的上升表现。 预期2010、2011、2012年每股收益1.46元(上调4%)、1.89元、2.24元。我们看好公司从海尔电器获取由于渠道分销所带来的价值提升,在资产整合以及内部经营改善仍有进一步展望空间,在冰箱产品上的创新优势领先国内。二次股权激励向市场进一步传达了公司对未来的成长信心,维持对“推荐”评级。

经营成长稳步推进、业绩符合预期 2010年1-9月公司收入15.4亿元,同比增长25%,净利润1.45亿元,同比增长52%,每股收益0.58元,符合预期。三季度公司收入5.72亿元,同比增长10%,净利润48百万元,同比增长3%。由于对应去年三季度也业绩恢复高点,因此三季度业绩同比增速较低。补贴收入大幅增长,印证了公司在节能补贴销售中销量大幅提升以及高附加值产品比率上升。 持续较好成长预期清晰可见、受益于需求上升和自身合理的经营调整 公司未来3年的成长将体现在以下三点:白炽灯在全球多个国家销售很快受限,公司前期布局的节能灯产能将获得很好的释放,更为节能的低汞、快亮等产品的销售还将有利于提升该类产品附加值。 公司国内销售快速增长,在公司产品系列更为丰富的调整下,结合销售渠道的不断拓展,公司在国内的销售将呈现快速增长,品牌认可度明显提升。 公司即将获得日本核心LED芯片的专利授权,即未来可进入相应芯片的封装环节,可降低芯片成本,有利于未来LED照明产品大规模出口销售,可预期公司将很好地分享下一代LED光源需求拉动,2012年为公司注入新的增长动力。 增发将适时启动,实际投资如期进行 公司增发项目已然在投入进程中,募资增发会适时再次启动,预期不会影响公司项目进度。从我们较长时间对公司的跟踪分析而言,公司管理层经营风格稳健、自07年来的经营调整非常及时,将成就公司未来3年的快速成长。 风险提示:人民币升值加快维持“推荐”评级 政府对节能照明的引导趋向以及公司积极的成长战略都将有利于公司获得较好的估值和EPS增速,维持“推荐”评级。2010、11、12年预期每股收益0.81、1.11、1.64元。

公司延续市场份额提升策略、业绩稍低于预期 2010年1-9月公司获得收入及净利润分别为56亿元、2.61亿元,同比增长91%和92%,每股收益0.48元,低于我们之前预期4%。7-9月收入19.4亿元,同比增长33%,净利润93百万元,同比增长36%。三季度公司继续延续了市场份额提升策略,收入增速超越同行,但部分损失利润增速,三季度费用支出比率超出1-6月表现。 预期资产整合完成在即,盈利有望超出预期 公司向控股股东美的电器定向发行8340万股A股股份,购买其持有的合肥荣事达洗衣设备制造有限公司69.47%的股权。我们预期这部分资产整合将在近期完成。从中报以及我们与公司沟通了解的情况而言,荣事达洗衣机资产的净利润率并不亚于公司无锡本部,注入资产的盈利有望超出预期,成为推动公司下一轮股价上涨的推动力。 渠道拓展拉动作用仍有空间 公司采用多品牌运营销售,在美的整体销售渠道的带动下,我们认为公司通过渠道拓展产生的市场份额拉动作用有进一步上升空间,出口销售也有望拓展新的客户。 继续受益于滚筒洗衣机需求上升 公司是国内为数不多的滚筒洗衣机设计和制造掌握全面,品牌认可度较高的国内品牌,仍将受益于该部分产品需求上升。 维持“推荐”评级 预期2010、2011、2012年公司每股收益0.72(下调4%)、0.95、1.17元。对应PE值28、21倍,短期估值偏高,等待明年的较好成长化解估值压力。公司完成资产整合后,2011年的业绩增厚幅度有望超出预期,维持对公司的“推荐”评级。

三季度节能补贴收入大幅增长、业绩符合预期 2010年1-9月公司收入572亿元,同比增长60%,净利润27.2亿元,同比增长75%,每股收益0.87元,符合预期。三季度公司收入181亿元,同比增长69%,净利润9.31亿元,同比增长130%。由于节能惠民补贴的大幅度回收,三季度公司获得营业外收入13.65亿元,占利润总额的91%,补贴的确认幅度比格力电器高出许多,后续四季度补贴预期将大幅度缩减。 采取获取市场份额提升的定价策略 三季度公司毛利率为13.6%,环比下滑4个百分点,主要是由于公司定价策略上偏低的因素,公司综合毛利率三季度在空调补贴减少的情况下反而出现下降,显示定价策略上趋向于获取市场份额的提升。估算三季度空调及压缩机、冰箱、洗衣机收入分别约为115、40、26亿元,相比去年分别同比增长88%、100%、90%,收入增幅均非常可观。预期公司未来一年继续主要依靠提升收入来获取成长性,而利润率则能够保持目前大约4.5-5%的水平。 多元化、多品牌经营表现优秀,分享县、镇级市场消费能力提升 公司今年来冰箱和洗衣机的市场份额上升非常明显,随着国内中西部投资的扩大、企业内迁、收入增速上升等因素的影响,公司将很好的分享国内县、镇级、农村市场消费能力的明显提升。 维持“推荐”评级 公司经营战略清晰、拥有优秀的管理团队,在家电行业中多元化产品及品牌经营成效首屈一指。未来可分享公司多元化经营成效的放大以及长期成长为全球白电龙头企业的收益。预期2010、2011年每股收益1.10元和1.30元。维持对公司的“推荐”评级。

2010 年1-9 月公司获得收入及净利润分别为21 亿元、2.15 亿元,同比增长63% 和38%,每股收益0.40 元。7-9 月收入7.06 亿元,同比增长33%,净利润55 百万元,同比增长21%,业绩略低于预期。但公司毛利率为31%,在3 季度环比下滑4 个百分点,环比下降8 个百分点,主要由于产品价格以及结构的因素, 竞争加剧使得价格出现下降,而出口增加也会使得表观毛利率下滑,总体净利润率略低于预期。 洗衣机趋向滚筒和变频化、多元化产品将以新品牌销售 公司滚筒洗衣机在国内具有较好的品牌和品质优势,符合当前的更新需求,销售比率预期全年超过25%,未来进一步分享滚筒洗衣机需求放大的趋势,自身从电机配套方面也明显增强,未来在变频电机配套方面具有一定的领先优势。另外公司已经开发电子座便器和空气净化器两种新产品,计划在2011 年实现销售,这两种产品都将采用新的品牌来销售。其次公司也有意引入冰箱项目,计划投资2.8 亿元,实现达年产100 万台的规模。新的产品计划体现了公司多元化的经营思路,我们会继续保持对公司新的成长方向的密切关注。 进一步的资产整合有待时日 松下已经完成对公司二股东三洋的收购,我们之前预期可能将三洋在国内的家电资产以公司为平台进行整合,目前来看并没有进展,仍有待时日来确定可能的方式和方向。 维持“推荐”评级 预期2010、2011、2012 年公司每股收益0.57(下调5%)、0.76(下调7%)、0.96 元。对应PE 值26、20 倍,短期估值合理,等待明年的较好成长化解估值压力。公司作为滚筒洗衣机的领先品牌,加上对渠道的扩展,仍将分享到消费更新以及三、四级市场消费能力上升带来的业绩推动作用,维持对公司的“推荐”评级。

7-9月业绩超出原预期17% 2010年1-9月公司获得收入及净利润分别为443亿元、29.4亿元,同比增长44.4%和43.7%,每股收益1.03元。7-9月收入191.5亿元,同比增长80%,净利润13.2亿元,同比增长73%,三季度业绩超出我们原先预期17%。6月份空调节能补贴减少的情况下,产品价格上升,但销量出现了明显的超预期表现,我们认为这主要是由于公司分享了更多的家电以旧换新范围扩大以及县级市场需求放大,获得了明显的市场份额提升,另外出口表现也比去年有非常明显的提升。 具备很好的产品定价能力、价值低估在目前人民币升值预期及上游材料价格上升预期下,我们认为公司能以其很好的产品定价能力能够很好的化解以上经营环境改变带来的压力,定价能力来源于公司很好的品牌影响力、产品创新以及商用中央空调的快速增长。2011年公司将以变频空调、商用空调的扩大销售获得稳健的成长表现,估值目前低廉,短期有20%的由于业绩超预期带动的上涨空间。 技术储备充分,为新产品推进提供较好支撑我们预期2011年6月后空调节能补贴很有可能会取消,国内市场对变频空调消费进入快速增长阶段,公司在该产品上以及商用空调业务上已经技术储备充分,产品系列丰富。在当前低估值基础上买入,可分享公司未来在变频空调、商用空调领域的成长收益。 合理价值在21~23元/股之间,维持“推荐”评级预期2010、2011、2012年公司每股收益1.39(上调7%)、1.61(上调6%)、1.83元。维持对公司的“推荐”评级。

多个新品同时发力、小家电四季度预期表现更佳 2010年1-9月,公司获得收入41亿元,同比增长44%,归属母公司所有者净利润1.09亿元,同比增长42%,每股收益0.50元,业绩表现复合预期。三季度公司净利润率7.3%,与去年同期基本持平。公司今年以差异化创新产品战略获得了很好的收入和利润率表现。炊具依靠专利火红点技术获得了很好的利润率表现,而小家电四季度新品推广加快,成长表现值得期待。 内外销小家电新品推广成效逐步显现 电压力锅、电水壶、豆浆机后期将延续前三季度的快速增长趋势。其中电压力锅销售收入预计全年超过5亿元;电水壶、食品料理机(含豆浆机)全年销售各2亿元左右,三类产品同比增速在80%-100%。另我们认为公司小家电新品不断出现,内销市场如电蒸锅等,外销包括面包机、电烤盘、电炸锅等都将在今年四季度或明年进入推广期,随着新品销量放大,小家电成长预期持续向好。 渠道拓展为公司增长提供加速度 公司明显加大了对三、四级市场渠道的投入,但因此带来的收入增长有望略超过费用增幅。公司还将通过日日顺所覆盖的1000多个网点销售炊具等,自身也通过生活馆、经销商拓展过去覆盖低或未覆盖的市场,这部分投入将给公司内销增长提供很好的加速表现。 产品定价能力较强 在人民币升值趋势以及国内通胀经营环境下,公司除了如同过去内销通过创新产品获取较强的定价能力外,外销也将随着产品品种的扩大增强对人民币升值负面因素的消化能力。 维持“推荐”评级,合理价值 公司未来的持续较快成长将逐步消化当前估值压力,预期2010、2011、2012年每股收益0.75、0.99、1.31元。维持对公司的“推荐”评级。

公司公告2010年1-9月业绩预告。预告2010年1-9月净利润约232,000 万元-310,000 万元,每股收益0.75-0.99元,同比增长50-100%。 公司经营战略清晰、拥有优秀的管理团队,在家电行业中多元化产品及品牌经营成效首屈一指。未来可分享公司多元化经营成效的放大以及长期成长为全球白电龙头企业的收益。预期2010、2011 年每股收益1.12 元和1.26 元。维持对公司的“推荐”评级。