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格力电器 家用电器行业 2017-09-15 37.33 50.00 30.21% 39.63 6.16% -- 39.63 6.16% -- 详细
投资思考:盈利确定性标杆。7月以来原材料价格的迅猛上涨将客观检验下半年家电企业的市场扩张能力与资产成色。格力年初以来并未上调出厂价,收入快速增长且盈利能力仍保持稳定并未下滑。渠道库存低位,公司新冷年轻装上阵; Q3空调需求端以及厂商出货节奏依然可期。公司“左手价格,右手份额”游刃有余;就盈利确定性而言,格力依然可以傲视同侪。(预计)2017年10.7xPE和6.5%股息率提供安全边际。维持“强烈推荐-A”评级。 终端需求强劲,新冷年轻装上阵。2017年1-8月空调终端需求强劲(预计安装卡同比+30%)渠道库存持续下行,处于历史同期相对底部。即使考虑基数开始走高,渠道跟踪预计Q3厂商出货仍有望保持20%以上增长,预计全年营收或达1500亿(2017H1-700亿)。A股市场一度纠结存货水平上升(半年报存货135亿较年初增加43亿,其中产成品库存76.4亿较年初增加27.5亿)与旺销相悖,可以认为是公司应对原材料价格上涨预期和Q3新冷年开盘的季节性因素以及收入确认的稳健性考虑。 成本应对能力傲视同侪。常态而言,家电企业可以通过产品升级均价提升来部分转移成本压力;但由于产品售价政策的时滞性,原材料价格的过快上涨一般会对企业短期盈利构成考验。2017H1,美的毛利率-3.99pct,美菱电器-3.0pct,海信科龙-4.95pct惠而浦-12.6pct。格力2017中报毛利率-3.7pct但净利率+0.6pct;其他流动负债同比环比均基本持平(600亿量级)....大致可以解读为“积极应对经营环境的变化,返利兑现且历史积淀未受影响”。考虑到年初以来原材料涨幅巨大(9月LME铜现价同比+47%螺纹钢价格指数同比+60%)且格力并未上调出厂价; 因此预计2017全年14%(假设与去年持平)的净利率水平或将是未来1-2年公司真实盈利能力的底部。 透过地产周期的迷雾。1,据Wind,过往十年,在地产销量(商品房-住宅)下行周期以及地产下行之前的三个月,家电板块整体取得相对收益的概率是66%。2,模拟测算,地产销售-10%对应空调需求-2.8%。基于格力的库存策略与当前的库存水平,预计公司有能力在未来一年领先行业内销增速5-10pct。 风险提示:原材料价格波动超预期、地产景气下行超预期
格力电器 家用电器行业 2017-09-12 37.02 49.00 27.60% 39.63 7.05% -- 39.63 7.05% -- 详细
第一问:空调行业还有空间吗?答:内销保有量至少有一倍以上成长空间,外销东南亚市场空间广阔。目前日本空调保有量272台/百户,我国城镇123.7台/百户,农村47.6台/百户,对标日本,我国仍有一倍以上成长空间。内销部分,以中国城镇对标日本,中国农村对标城镇来计算,预计2017年总需求7938万台,到2021年增加至11252万台,年均复合增速约13.22%。扣除17年空调大年的影响,18-21年平均复合增速为9.1%。外销部分,2016年单元式空调领域76%产能都源于中国,我们认为,基于与人口规模并不相匹配的空调需求,向上的经济趋势与空间,东南亚国家未来的空调需求成长空间可期。 中央空调或成未来高速增长点。据暖通家数据,2016年户式中央空调市场规模约270亿,增速高达34.2%。体现出对普通分体空调的替代趋势。我们认为,中央空调的迅速发展一方面将扩大空调行业的利润空间,另一方面,在原家用分体市场的龙头公司将获益于新的市场份额的提高。作为家用分体空调市场上的龙头,格力在提升中央空调的市场份额上有充分空间和充分优势。 第二问:公司业绩还能持续增长吗?答:产品、渠道与营销构成公司基本面的三大支柱。格力电器自上市以来一直是一家单业务公司,空调业务收入占主营收入达到80%以上。凭借单业务的支撑,公司二十年间收入从28亿成长到1100亿,在空调市场市占率近40%,稳坐龙头宝座。任凭行业风吹雨打波折起伏,公司经营维持稳健业绩持续增长。归根到底,凭借的是公司强大的上下游议价能力,产品力及渠道力。 第三问:估值在当下偏高了吗?答:我们认为在这波白马股行情当中,格力电器等白马蓝筹股估值的不断上升,背后一方面是市场风格转换,填平估值洼地;另一方面是投资者结构变化,市场给格力为首的成熟行业龙头公司重新定价。 我们认为,当前格力的估值并没有反映公司的长期投资价值。公司的低估值一方面是受到市场整体风格的压制,另一方面在于市场对于格力这个公司本身的认知。风物长宜放眼量,我们认为长期来看,对技术上不断创新前进的格力而言,从国内空调霸主走向世界空调巨头可期。 投资建议与盈利预测。基于对以上三大问题的回答,我们认为格力电器稳坐行业龙头,充分受益空调高景气红利,出色的盈利能力保证公司业绩取得穿越周期的稳定增长。从估值角度看,对标行业及国际龙头,国内白电龙头估值折价明显,我们认为,随着A股投资者结构趋近成熟市场,估值体系重构将带动公司估值上升。我们预计17-19年EPS为3.50/4.24/4.76元,参考公司历史估值及未来业绩增速,我们给予17年14倍PE估值,对应股价49.0元,维持“买入”评级。风险提示。终端需求不及预期,业务单一化风险。
格力电器 家用电器行业 2017-09-06 38.08 -- -- 39.63 4.07% -- 39.63 4.07% -- 详细
公司业绩超预期。2017H1实现营业总收入700.21亿元,同比增长39.79%,实现归属于上市公司股东净利润94.52亿元,同比增长47.64%,扣非归母净利润90亿元,同比增长28%,对应EPS 1.57元/股。其中第二季度公司实现收入395亿元,同比增长61%,归母净利润54.4亿元,同比增长67.7%。 空调行业高景气度拉动公司收入快速增长。受益空调同期低基数影响、补库存和天气炎热等因素,上半年空调行业销量快速增长,根据产业在线显示,2017上半年空调行业销量7930.16万台,同比增长36.82%,其中内销4334.42万台,同比增长65.51%,出口3595万台,同比增长13.17%。公司2017年H1空调业务收入546.37亿元,同比增长30.14%。 其余业务中,生活电器收入10.05亿元,同比增长30.85%;智能装备业务9.62亿元,同比增长2765.27%。分内外销看,公司内销增长45.28%,出口增长14.52%。由于今年夏季天气炎热,库存得到进一步消化,三季度仍有补库存需求,预计公司三季度内销增速将保持稳定增长,公司半年度预收款62.95亿元,同比增长36.48%,为三季度收入增长提供了良好基础,公司预计全年收入将在1400亿以上。 原材料成本上涨拉低毛利率,净利率仍小幅提升。上半年公司空调业务毛利率同比下降1.89%,生活电器业务同比下降0.57个百分点,智能装备业务同比下降16.6个百分点。上半年公司加强费用管控,销售费用率同比下降6.64个百分点,管理费用率同比下降1.5个百分点,由于人民币升值带来的汇兑损失导致公司财务费用率同比上涨5.66个百分点(上半年汇兑损失4.9亿元,去年同期汇兑收益23.46亿元)。此外,公司上半年投资收益2.01亿元(去年同期亏损12.04亿)。综上,公司净利率提升0.72个百分点至13.5%。 我们预计三季度公司毛利率或仍将承受一定压力,公司作为空调行业龙头,与上下游之间议价能力强,受原材料成本上涨的影响小于二三线公司,预计全年毛利率将保持稳定。 中央空调业务继续领跑,新领域拓展顺利。今年上半年国内中央空调市场增长25%,格力以18.1%的占有率继续排名第一。围绕家电和智能制造两大板块,格力从空调技术延伸,明确进行多元化发展,上半年智能装备业务增长27.7倍,与珠海银隆合作也进一步深化。 盈利预测与投资评级。我们上调公司2017-2019年的净利润至205亿、229、263亿(原值为195.81、226.86和261.79亿元),对应的动态市盈率分别为12倍、10倍和9倍,2017年行业出货量高速反弹,公司市占率继续小幅提升,估值在行业中最具性价比,高分红率具有稀缺性,维持“买入”投资评级。
格力电器 家用电器行业 2017-09-06 38.08 -- -- 39.63 4.07% -- 39.63 4.07% -- 详细
在行业高度繁荣的背景下,尽管面临原材料涨价和汇率波动压力,但公司通过产品结构调整和出色的费用管控,保持了良好的成长性及盈利能力,在内销市场7月份继续大增70%的带动下,我们预计公司今年收入增幅超预期,明后2年恢复正常至10%左右,毛利率略微下降,则预测公司今明2年EPS分别为3.41元、3.8元,动态估值为11倍、10倍,基于其期末现金余额仍高达765亿元及历史上一贯的现金高分红传统,作为一只典型的低估值高分红价值股仍给予推荐评级。
格力电器 家用电器行业 2017-09-04 38.67 44.40 15.63% 39.63 2.48% -- 39.63 2.48% -- 详细
Valuation remains inexpensive at 11/11x 17/18PE and 5% yield Gree’s 2Q17NP beat DB/market estimates by 35%/17% due to sales growthacceleration and operating leverage. We believe channel inventory remains at ahealthy level at the beginning of the cold year (end of July). Thus, we raised oursales forecasts for 2017-2019by 7-9%. Meanwhile, we lower our 2017GPMforecast by 1.6ppt to reflect raw material price hike pressure in 2H17. Although2018will be a tough year given high base in 2017due to property boom andrestocking, we believe product upgrades and relatively inexpensive valuationwith 5% yield warrants a Buy recommendation. 2H17outlook – channel inventory remains healthy but more pressure on GPM For 2H17, we expect Gree to report a 19% rise in sales with 10% increase involume as we believe the current channel inventory level remains healthy(~21m units). Meanwhile, we expect GPM to decline 1.3ppt to 31.4% from32.7% in 1H17due to continuous raw material price increase. However, opexratio might remain low as demand remains strong. We expect EBITM of 15%in 2H17(15.5% in 1H17). 2Q17NP beat due to sales growth acceleration and operating leverage 2Q17saw NP up 68% on sales up by 60% vs 1Q sales/NP up by 19%/27%,mainly thanks to restocking cycle and strong demand from retail end. GPMshrank 8ppt to 30.2% affected by raw materials cost hike, while opex ratiocontracted 12.6% to 14.1%. Thus, the company still enjoys an operatingleverage with EBIT margin improving 7.6ppt to 16%. Raising target price to RMB44.4from RMB38.87; risks We use DCF to value the company with a new target price of RMB44.4(oldRMB38.87), as we raise our FY17-FY19NP forecast by 7-9%. Our target priceimplies 13x/12x FY17/18PE, which is at a premium to its historical valuationpoint during de-stocking of channel inventory, and dividend yield at 4.6% forFY17E. Downside risks include competition, subsidy policy, and M&A.
格力电器 家用电器行业 2017-09-04 38.67 -- -- 39.63 2.48% -- 39.63 2.48% -- 详细
事件:格力电器披露2017年半年报。报告期内,公司实现营业收入691.85亿元(+40.67%),实现归属净利润94.52亿元(+47.64%),对应EPS为1.57元;其中,第二季度单季实现营业收入395.03亿元(+60.96%),归属净利润54.38亿元(+67.70%),对应EPS0.9元内销火爆,空调行业高景气度下半年有望维系:产业在线的数据显示,2017H1空调出货量达7,922万台,同比增长37%,其中内销出货量4,327万台,同比增长65%,外销出货量3,596万台,同比增长13%。 格力电器作为行业龙头,收入结构中来自空调业务的占比近80%,受益于行业回暖的弹性最大,而高温天气带来零售端的热销保证了空调渠道库存运行在较低水平,也为下半年渠道补库存带来空间。值得一提的是报告期内公司还实现9.62亿元智能装备收入,但毛利率略低。 原材料价格对毛利略有影响,成本转嫁推动盈利能力提升:报告期内扣除掉利息收入的影响,公司综合毛利率由于大宗原材料涨价因素实现31.94%(-3.76pct),但期间费用率分别达到12.34%/4.17%/-0.28%(-6.85pct/-1.55pct/+5.76pct),推动整体盈利能力上升,净利润率达13.74%(+0.63pct)。拆分来看,公司内外销毛利率分别达42.22%/13.08%(-2.09pct/8.13pct),强议价能力充分转嫁成本至产业链上下游(包括对下游的涨价以及销售费用率的下降);公司管理效率的提升也使得管理费用率有所下调;受到汇率波动的影响,汇兑损益使得同期财务费用率大幅上涨,但结合公司相关套保产品带来的公允价值变动损益及投资收益来看,整体对利润影响有限,外汇管理能力显著。 盈利预测:预计公司2017至2019年EPS分别为3.32元、3.73元、4.15元,对应最新收盘价PE分别为12x、10x、9x,维持买入评级风险提示:原材料价格大幅波动,空调普及提升不及预期
格力电器 家用电器行业 2017-09-04 38.67 -- -- 39.63 2.48% -- 39.63 2.48% -- 详细
2017年上半年,公司实现营业收入700亿元,同比增长40%,归母净利润94.5亿元,同比增长48%。其中,Q2营业收入399.85亿元,同比增长60%;归母净利润54.4亿元,同比增长67.7%。Q2空调营收较Q1有较大提升。Q3空调销售有望继续攀升。基本EPS为1.57元,较上年增长48%。 销售净利率逐年走高,公司收益质量良好。上半年公司销售毛利率31.94%依次低于14-16年的(36.1%、32.5%和32.7%)。虽然公司销售毛利呈现逐年下降的趋势,但销售净利率却处于明显上升通道内,2017H1公司销售净利率达13.74%,创下历年同期新高,一方面公司三费成本占比逐年降低,一方面公司定价权优势明显,显示公司产品的收益质量良好。 公司分红频率高,现金分红占比大。公司自1996年上市以来,实现分红19次,基本实现了年年有分红。公司累计现金分红418亿元,分红率高达49.6%。股利支付率近十年持续上涨,从2007年的19.5%上升到2016年的69.75%。显示公司重视股东利益,股东权益有保证。 公司中央空调市占率第一。产业在线显示2017H1,中央空调整体市场实现销售额423.71亿元,20.54%的增长,细分产品全线保持增长。格力中央空调以18.1%的占有率排名第一,延续多年中央空调销售排名第一。公司成功打造出针对不同纬度范围、不同使用场合的全系列供热产品,为冬季供暖带来了技术革新和安全保障。煤改电政策正在大力推行,将有利于中央空调的市场份额快速上升。 公司是空调行业的龙头企业、行业标杆,产品销量多年居行业第一,在行业内具有较强的定价权和话语权。公司分红率高、分红次数多,股东利益被重视。公司销售净利率逐年走高显示公司产品收益质量良好。我们预计公司2017/2018/2019年EPS分别为3.8/4.6/5.2。对应公司未来3年业绩PE估值为10.4/8.7/7.7,维持买入评级。
格力电器 家用电器行业 2017-07-18 41.08 50.25 30.86% 41.79 1.73%
41.79 1.73% -- 详细
上半年行业出货端高增持续,终端需求实为中流砥柱。空调补库存仍在进行中,内销延续低基数下高增长。根据产业在线数据,2017年5月家用空调整体行业销售1550万台,同比增长47.1%。其中内销879万台,同比增长66.8%;外销671万台,同比增长27.3%。我们预计17年上半年空调行业内销增速60%以上,外销增速可达15%。此番行情中,前期市场预期行业高增主要基于人为库存扰动的低基数,而小窥了终端需求在行业增长中起到的中流砥柱的作用。当前几大龙头安装卡数据维持20%+的高增,热销机型遭遇结构性缺货,终端需求旺盛连月超预期,推动渠道良性循环,经销商积极打款备货,可以判断空调行业内销高景气态势将较前期预测更为持久。 中报数据亮眼,全年业绩30%大局已定。依据产业在线数据,2017年前五个月格力电器在内销端出货1201万台,同比增长73%,出口端694万台,同比增长19%,整体销量达1895万台,同比增长48%。我们预计公司6月销售情况继续向好,上半年有望实现近700亿收入规模,同比增长可达40%。配合公司现有订单情况以及公司强大的产能调配及订单管理能力,17年全年收入规模基已成型,我们预计公司全年收入及业绩增长均有望突破30%。 中长期看国内市场保有量仍低,海外市场等待潜龙入海。中长期看,依据公家统计局数据,15年我国城镇家电空调保有量约为1.2台,农村家庭保有量更低于0.4台,对标日本家庭户均2.5保有量水平可见,我国空调保有量的提升空间巨大。且日本家庭户均保有量从1.0台/户提升至2.0台/户的水平用时仅十年(1989-1999),可以判断未来国内城镇户均保有量的提升亦将快速完成。而放眼海外市场,东南亚市场及一带一路沿线地区人均保有量低,其中印度人口与我国相当,而目前空调销量仅为我国十分之一。我们判断当地产品品牌力较弱,因此公司进入其市场发展空间巨大。 国际定价势不可遏,价值属性锦上添花。深港通的开通以及MSCI的纳入,A股市场国际化趋势不可阻挡。格力电器作为全球行业龙头将继续收到国际资金的青睐。参考同行业日本大金工业17年22XPE估值,以及美股家电单品类龙头A.OSmith的17年28xPE估值,格力电器作为业内当之无愧的龙头,无论是对标自身行业或对比海外龙头,均未享到其他A股其他行业龙头所拥有的估值溢价,而公司高股息、低估值、真成长价值属性依旧,PEG小于1,安全边际高极具资金配置价值,我们预计国际定价趋势下其估值势必继续修复。 盈利预测与投资建议。公司作为龙头拥有强大议价能力,优享行业红利,Q2原材料回落后,下半年有望进一步受益成本回落的剪刀差利润,叠加公司产品结构持续优化,盈利能力稳中有升。我们预计公司17-19年实现EPS分别为3.35、3.88、4.35元,业绩分别同比增长31%、16%、12%。参考相关标的,给予公司17年15xPE估值,对应合理价格为50.25元,维持“买入”评级。 风险提示。终端需求不及预期。
格力电器 家用电器行业 2017-07-07 39.40 48.88 27.29% 41.79 6.07%
41.79 6.07% -- 详细
上调盈利预测,上调目标价至48.88元,建议“增持” 空调补库存拉动Q2收入增速环比向上;成本下行,利润率有望继续提升。空调保有量仍有较大提升空间,叠加消费升级,公司业绩有望持续增长。上调17/18年EPS预测为3.34/3.76元(原3.08/3.36元,+8%/12%),上调目标价至48.88元(原36.96元,+32%),对应18年13xPE,建议“增持”。 补库存拉动内销继续高增长,终端需求旺盛超预期 受益于同比低基数及补库存,格力4-5月内销出货量同比+76%,延续高增长。中怡康监测5月空调零售量同比+21%,格力增速最快(同比+39.5%),主要由于17年部分地区天气提前大热,销售旺季提前到来,终端需求旺盛。结合目前渠道库存情况(<2个月),预计短期空调基本面仍会继续超预期。受益于空调行业的高速增长,叠加均价提升,预计公司Q2收入增速将环比提升;同时受益于成本下行盈利提升,业绩高增长可期。 空调保有量仍有提升空间+消费升级,公司业绩有望持续增长 参考日本每百户272台保有量数据,假设中国城镇/农村保有量可以达到240/160台,中国空调市场存量将达9300亿台,年均销量约9300w台(以10年更新周期算),较16年6000w台有50%+空间。空调终端销量=新房销量*最新户均保有量+旧房数量*Δ户均保有量+更新量,户均保有量在持续提升,且距07年家电下乡已10年,新一轮更新周期即将到来。同时,家电消费升级加速趋势明显,格力受益最大,市占率有望持续扩大。 核心风险:地产调控导致空调需求下降。
格力电器 家用电器行业 2017-06-27 38.20 42.97 11.90% 41.75 9.29%
41.79 9.40%
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投资思考:新景气周期的终极受益者。与市场认知的差异在于,我们始终认为本轮空调的高景气周期是由终端真实需求引起而非简单的库存驱动(显著不同于2014年,见《为何空调的真实需求好于其他白电?-20170614》)。格力2017年12xPE是目前唯一仍较海外对标家电企业估值折价的公司;临近7月(5月股东大会之后两个月内),当前时点买入并持有一年可以享受两次分红(2017和2018年7月)大致对应股息率10.3%(假定2017年报维持2016年报分红比例的累计收益)。给予2018年12xPE,结合考虑累计分红收益,一年期目标市值3000亿。强烈推荐-A。 龙头企业空调内销将有望在2017-2018两年实现50%的累计增长。2015.Q3-2016.Q3空调行业经历了库存去化周期;结合2016年的内销基数分析,大致推演可以得知在渠道库存和终端需求绝对值不变的情况下,空调龙头企业2017年可以实现20%以上的内销同比增长。而现实的情况则是,主要企业的终端反馈空调真实消费需求增速大致在20%甚至更高的水平,这也是导致当前渠道库存偏低的主要原因。假设2018年空调内销的终端需求增速为5-10%,那么龙头企业的空调内销将在2017-2018两年实现累计40-50%的出货增长。此假设之下,实施库存策略的企业增速弹性将更为显著。 为何空调的真实需求好于其他白电?理论上,空调真实需求(终端销售)=新房销量*户均保有量(最新)+旧房数量*户均保有量的提升+十年前购置空调的更新。空调需求不仅受益于新房销售,同时还得益户均保有量的增加;中国城镇空调拥有量在过往十年得到了长足的进步(2015年户均1.2台vs2005年0.8台)。因此,单套住宅对于空调需求的拉动弹性在不断增强(冰洗产品则很难复制这一乘数效应)。同时,大批量的空调更新窗口也正在开启(2007年空调内销首次突破3000万台)。事实上,对比2014-2015年中国与日本家电产品的户均保有量,空调(日本2.48台vs中国城镇1.2台)冰箱(日本0.85中国0.94)洗衣机(日本1.09中国0.92),大致可以得出空调内销市场的动态平衡点大致应该是9000万台(不包括学校宿舍等场所以及小型商业的需求)较2016年的6000万台内销有50%以上空间。 风险提示:地产景气下行超预期、A股市场风格变化
格力电器 家用电器行业 2017-06-22 35.90 42.97 11.90% 41.75 16.30%
41.79 16.41%
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投资思考: 新一轮景气周期的终极受益者。与市场一般认知的差异在于,我们认为本轮空调的高景气周期是由终端真实需求引起而非简单的库存驱动(显著不同于2014年,可参考《招商家电-为何空调的真实需求好于其他白电?20170615》)并预判景气的持续性将更加弥久。海外对比,格力是相对估值(2017年11.2xPE,海外家电龙头15-20xPE)折价最为明显的A股家电蓝筹。格力电器000651是空调行业高景气的终极受益者,优选的低估值高股息品种。参考公司近3年的现金分红政策,假设股息率回归至5%的合理水平,大致对应2800亿市值(一年期),给予“强烈推荐-A”评级。 并不仅仅是补库存那么简单。据产业在线,1-5月空调内销累计同比+65.6%,5月+66.8%。其中,格力5月+65.7%,1-5月累计+73.1%;美的5月+102.4%,1-5月累计+69.6%。据渠道跟踪,预计全行业Q2空调终端需求较Q1更为向好;部分渠道甚至存在产品缺货的情况。Q2以来,格力高调宣布给安装工增加100元/套的安装费补贴(2017.6.01-7.31)也验证空调的终端需求远好于A股市场甚至是厂商预期。事实上,对比2014-2015年中国与日本大型家电的户均保有量,空调(日本2.48台vs中国城镇1.2台)冰箱(日本0.85中国0.94)洗衣机(日本1.09中国0.92),大致可以得出空调内销市场的动态平衡点大致应该是9000万台(不包括小型商业的需求,譬如小餐馆)较2016年的6000万台内销有50%以上空间。 为何空调的真实需求好于其他白电?理论上,空调真实需求(终端销售)=新房销量*户均保有量(最新)+旧房数量*户均保有量的提升(最新-旧房原保有量水平)+十年前购置空调的更新。空调需求不仅受益于新房销售,同时还得益户均保有量的增加;中国城镇空调拥有量在过往十年得到了长足的进步(2015年户均1.2台vs 2005年0.8台)。因此,伴随居民消费水平的不断提高(暂不考虑天气因素)单套商品房对于空调需求的拉动弹性在不断增强(冰洗产品则很难复制这一乘数效应)。同时,不要忘记大批量的空调更新窗口也正在开启(2007年空调内销首次突破3000万台;且年初以来的废旧空调回收显著放量也在验证这一逻辑)。 风险提示:地产景气下行超预期、原材料价格波动超预期
格力电器 家用电器行业 2017-06-15 35.68 37.12 -- 41.65 16.73%
41.79 17.12%
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Maintaining Buy with new target price at RMB38.87 We expect domestic market sale-in volume to rise 16% to 70m in 2017 We maintain our Buy recommendation on Gree as we believe it will benefit from its strategy of offsetting the rise in raw material prices with new model launches. This move to not raise its retail prices too aggressively will help gain volume. However, given its lion’s share in the market, we expect Gree’s share to increase 2ppt to 45%. Meanwhile, its plan to diversify the business from AC is likely a mid-term strategy, which is unlikely to have key contributions in the short term. We raise our NP for FY17/18 by 21%/15% and introduce the 2019 forecast. We raise our TP by 36.5% to RMB38.87, which is a combination of earnings revisions and is based on rolling over of our first DCF forecast year. We expect domestic market sale-in volume to rise 16% to 70m in 2017 This is based on a 2.2% rise in retail demand to 69m sets (buoyant property market and government promoting central AC) and ~3m inventory channel restocking. Please refer to Figure 19 and Figure 20 for our retail demand model. Outlook for Gree We expect a 21% rise in sales in 2017, of which 81% would come from AC, up 23%. In our model, we expect a 19% rise in sales volume to 42.9m in 2017, which will likely normalize to 6% each year for 2018/19. We expect overall GPM to increase 0.5ppt to 34% due to launch of new models and we expect EBITM to improve 1.7ppt to 14.2%. Raising target price to RMB38.87from RMB28.48; risks We use DCF to value the company with a new target price of RMB38.87 (old RMB28.48), as we roll over the DCF forecast year to 2027 and raise our FY17/18 forecast by 21%/15% (details on page 3). We also introduce the 2019 forecast. Our target price implies 12x/11x FY17/18 PE, which is at a premium to its historical valuation point during de-stocking of channel inventory, and dividend yield at 4.6% for FY17E. Downside risks include competition, subsidy policy, and M&A.
格力电器 家用电器行业 2017-06-07 31.77 36.67 -- 41.56 24.92%
41.79 31.54%
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空调补库存仍在进行中,内销延续低基数下高增长。16 年下半年开始进入空调补库存周期,目前行业内销延续16 年下半年开始的低基数高速增长态势。根据产业在线数据,1-4 月空调行业整体内销2500 万台,增速75.5%。 终端需求旺盛超出市场预期,渠道库存依旧良性。根据中怡康数据,4 月空调零售量同比增长19.3%,根据我们终端渠道跟踪,我们估计空调行业主要龙头公司终端安装卡增速均保持20%以上,终端需求旺盛超出市场预期,我们推测目前渠道库存在2-3 个月的良性水平。正值二季度初始的旺季备货期,经销商仍在积极打款提货,厂商积极生产出货保持健康快速增长。我们预计空调行业全年有望实现内销出货接近20%的增速。 空调龙头格力份额强势提升,预计全年收入增速20%以上。作为空调行业龙头,格力市场份额持续提升,根据产业在线数据,格力1-4 月市场份额提升了2.3 个百分点至36.4%,行业龙头地位愈发巩固。受益于整个行业的高速增长,叠加均价提升,我们认为格力电器有望实现20%以上的收入增速。 下半年受益于成本下行盈利提升,全年业绩有望保持快速增长。盈利能力方面,目前原材料价格有所回落,17 年下半年公司有望受益于成本下降的剪刀差,叠加公司通过产品结构优化保持价格稳中有升,推动净利率稳步走高。我们预计公司17 年业绩端增速略高于收入端达到25%,业绩有望超过市场预期。 高股息、稳增长、低估值,安全边际高,极具配置价值。格力电器作为空调行业龙头,具有高股息、稳增长、低估值等属性。公司分红政策稳定,16 年分红率为70%,对应股息率为5%。由于公司17 年业绩有望超出市场预期达到25%以上,公司目前收盘价对应17 年估值为10.4 倍,具有较高性价比,目前极具配置价值。 盈利预测与投资建议。受益空调行业进入补库存周期,格力电器业绩稳定增长,从长期看,格力在空调领域处于龙头地位,在上下游均有强大的议价能力,同时拥有强大的管控能力,具有业绩稳定增长、低估值、高股息等属性。我们上调公司盈利预测,预计公司17-19 年实现EPS 分别为3.20、3.74、4.28 元,业绩分别同比增长25%、17%、14%。目前收盘价对应17 年10.4 倍PE,给予公司17年12 倍的PE,对应合理价格为38.4 元,“买入”评级。 风险提示。终端需求不及预期。
格力电器 家用电器行业 2017-05-23 31.65 37.53 -- 37.85 14.18%
41.79 32.04%
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空调库存尚在合理水平,补库存周期持续性或超预期 近日我们调研了格力电器。从公司交流与第三方数据来看,空调的渠道库存仍在合理水平,补库存周期的持续性或超预期。适逢空调销售旺季,公司4月销售情况良好,预计Q2业绩不乏精喜。 4月格力空调内销YoY+87% 格力电器4月空调销售增长超预期。根据产业在线数据,4月空调行业总销量/内销量/出口量YoY+32.3%/69.8%/5.4%;其中格力空调总销量/内销量/出口量YoY+55.2%/87.1%/18.5%,增速环比分别提高12pct/18pct/1pct,内销/出口市场占有率比3月提高3pct/下降0.2pct,同比则提高3.4/2.6pct。1-4月格力空调内销/出口累计YoY+75.5%/14.0%。虽然有上年同期基数低的原因,但公司内销增长的幅度和持续性超出我们预期。公司在股东大会上表示当前经营状况良好,生产加班加点,甚至供不应求。适逢空调销售旺季来临,我们预计销售大概率保持较高增长。 多方沟通印证,空调库存仍在合理水平 经过多方交流,我们判断空调的渠道库存仍处于合理水平。格力高管在股东大会上表示,截至4月公司经营情况良好,且不同于以往向渠道压货,今年经销商主动补库存。渠道库存高的时候,经销商一般只打款不提货,今年的情况是在打款的同时就提走了货,说明格力经销商库存仍处于合理水平。与其他公司的交流中也得到同样的反馈,说明整个行业的渠道库存可控。从生产来看,4月行业/格力空调产量YoY+23%/39%,增速环比下降10pct/16pct;另外产业在线统计的空调行业库存YoY+48%,增速环比下降40pct,这意味着企业或有意进行控制,以避免重蹈高库存风险。 格力掌握核心科技,空调航母仍处于上升通道 格力空调单品收入尚未见顶。在此前公司深度报告中,我们认为空调行业天花板言之尚早,格力具备技术优势和品牌优势,增长将持续(详见《空调航母再起航》)。除了传统家用空调,公司内销业务正将拓展至中央空调、非标空调、冷链市场,还有很大的成长空间。董事长董明珠认为空调单品可以做到1500~2000亿元,还有50+%的增长空间,我们认为格力很有可能实现。此外,公司空调出口增速超过行业,且出口中自主品牌占比超过30%,自主品牌在海外的认知度提升,也有助于公司收入的持续增长。 全球空调行业龙头,维持“买入”评级 格力作为全球空调行业龙头,市场份额具备提升空间,以变频空调为代表的产品结构升级也将提升盈利能力,相关多元化布局有望提供额外增长动力。公司充分受益于行业去库存结束后的恢复性增长,近期空调补库存周期或超预期,增加了公司业绩弹性。预计公司2017-2019年EPS分别为3.02/3.43/3.89元,按2017年盈利预测,给予13~15倍PE估值,对应合理目标价格区间39.3~45.3元。维持“买入”评级。 风险提示:凉夏及地产超调致空调销售不及预期,原材料大幅涨价。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名