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陈子仪

海通证券

研究方向: TMT小组

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最新买入评级

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三花智控 机械行业 2018-04-23 17.30 21.60 34.41% 17.48 1.04% -- 17.48 1.04% -- 详细
公司发布17年报,收入同比增长25.14%,归母净利润同比增长24.72%。公司发布2017年年报,考虑到汽车业务并表情况下,实现营业收入95.81亿元,同比增长25.14%,实现归母净利润12.36亿元,同比增长24.72%。扣非后实现净利润10.85亿元,同比增长39.58%。其中考虑到汽车业务并表17Q4单季度实现营业收入23.92亿元,同比增长30.36%,实现归母净利润2.57亿元,同比增长20.94%。公司拟派发股息0.15元/股,分红比率达25.73%,对应目前股价股息率达0.84%。 汇兑损益推升财务费用,整体盈利能力同比基本持平。公司17年合计实现外销规模46.74亿元,占整体收入比例达48.79%,因而受到17年汇率波动影响,17年汇兑损益达1.03亿元,(16年为1.35亿元),推动全年财务费用率显著上升达1.3%。17年在产品结构不断优化下,公司整体毛利率达31.23%,同比上升1.31pct;考虑汽车业务并表影响,全年净利润率达12.90%,同比微降0.04pct,与16年水平持平。 制冷业务受益17年行业高景气,亚威科小幅亏损。公司整体制冷业务实现收入规模49.25亿元,同比增长21.77%,毛利率同比提升1.63pct,达35.88%。公司是全球最大制冷控制元器供应商,旗下电子膨胀阀、四通换向阀、微通道换热器等产品市场占有率均为全球第一,我们认为公司未来稳固家用制冷领域业务地位下,将继续向商业领域拓展。17年亚威科业务实现收入12.05亿元,同比增长15.50%,毛利率小幅下降1.00pct,达17.47%,致最终净利润亏损2168.5万元。我们预计随着未来国内洗碗机行业的快速爆发,亚威科业务18年有望重新实现对公司业绩的正贡献。 微通道及汽零业务均完成业绩承诺,未来增长广阔。公司微通道业务17年实现收入12.52亿元,同比上升16.40%;17年毛利率34.65%,同比上升5.33pct,全年实现利润2.05亿元,顺利完成15-17年三年业绩承诺。目前全球换热器市场规模约为500亿美元,受益未来微通道渗透率的提升,公司相关业务有望继续增长。公司汽零业务17年实现收入12.10亿元,同比上升33.86%;17年毛利率30.83%,同比持平,全年实现利润1.82亿元,顺利完成17年业绩承诺,且我们预计18年在新能源汽车业务有望快速拓展,汽零业绩弹性极大。 投资建议与盈利预测。公司作为制冷上游零部件龙头企业,家用制冷业务维持现有规模基础上,商用制冷业务方面,我们判断未来仍可维持20%以上成长。汽零业务继续贡献弹性,我们预计18-20年EPS分别为0.72,0.88及1.07元,考虑到公司制冷业务的龙头地位以及汽零业务的高成长性,给予18年30xPE估值,对应目标价21.60元,维持“买入评级”。
老板电器 家用电器行业 2018-04-13 35.30 46.50 41.68% 34.82 -1.36% -- 34.82 -1.36% -- 详细
事件:公司发布2017年报,营收规模增长21.10%,归母净利润增长21.08%。公司发布2017年报,实现营收70.17亿元,同比增长21.10%,实现归母净利润14.61亿元,同比增长21.08%。其中17Q4实现营业收入20.29亿元。同比增长12.16%,实现归母净利润5.01亿元,同比下滑0.94%。17Q4单季度业绩下滑受多重因素影响,但整体经营及盈利能力仍然良好。公司拟17年每股分派股息0.75元,分红比例达48.71%,对应当前股价股息率为2.11%。同时公司预计18Q1实现归母净利润2.77-3.27亿元,同比增长10%-30%。 Q4单季度盈利能力下滑,18Q1业绩增速有望回升。公司17Q4受到上游原材料以及电商渠道调整影响,单季度毛利率同比下降5.86pct达47.81%,致全年毛利率下滑3.63pct,达53.68%。17Q4单季度销售费用率由于统计口径变化等影响同比下降2.49pct,达11.71%。并且相对于16Q4公司收到并确认4600万政府补助,推使业绩基数较高,17Q4单季度净利润率同比下滑3.26pct,达24.68%,致全年净利润率为20.82%,与16年同期持平。我们判断进入18年后,公司电商调整影响减弱,零售经销商重提动力,18Q1收入及净利润增速均有望改善。 烟灶消增长稳健,嵌入式新品继续发力。分产品看17全年公司烟灶消三大产品分别实现收入规模38.22、18.22以及4.89亿元,同比增长17.9%,11.8%以及15.3%,增长稳健。在嵌入式新品上,公司蒸箱及烤箱分别实现收入18.8及17.3亿元,同比增长65.6%以及55.6%;洗碗机实现收入规模0.68亿元,占整体收入比重接近1%。嵌入式新品增长态势良好,并且依据中怡康线下零售数据,老板电器17年烟灶消零售额份额占比分别为26.5%,23.9%以及23.7%;嵌入式微蒸烤零售额份额占比分别为43.3%,31.3%以及27.2%。厨电市场龙头地位稳固。 渠道下沉持续,名气品牌积极拓展。截至17年底,公司在一二线城市新建A类厨源店9家,累计A类厨源店达45家,持续巩固品牌地位。三四线新建440家专卖店,累计专卖店数量增至2998家,继续渠道下沉。此外名气公司17年新增网点2614家,实现营收2.49亿元,达成全年50%快速增长。 投资建议与盈利预测。18年公司秉持渠道下沉战略,从渠道驱动向产品渠道转型,整体收入与利润端将匹配增长,我们预计公司18-20年EPS分别为1.86元,2.24元以及2.68元,同比增长20.60%,20.37%及19.91%,给与公司18年25xPE对应目标价46.50元,考虑到公司估值切换后,股价调整后对应目标价已有较大空间,且中长期成长逻辑未变,我们上调至“买入”评级。 风险提示。终端需求不及预期。
飞科电器 家用电器行业 2018-04-13 59.10 69.30 33.91% 58.02 -1.83% -- 58.02 -1.83% -- 详细
整体毛利率及净利率继续上提,单季度销售费用率重新提升。公司17Q4单季度毛利率达38.14%,同比上升1.49pct,致全年毛利率达39.32%,同比上升1.39pct。公司毛利率的上升直接推动最终净利率上升,17Q4单季度净利率达19.79%,同比上升1.15pct,致全年净利率为21.68%,同比上升3.45pct,盈利能力再创新高。Q4单季度销售费用率达8.40%,同比小幅上升0.38pct,我们预计18年随着公司在市场营销方面的加大投入,18Q1开始销售费用率较17年同期相比将小幅提升。 剃须刀寿锐规模持续增长,博锐品牌表现亮眼。分产品看,17年公司剃须刀实现收入26.15亿元,同比增长15.68%,毛利率提升2.06pct达45.35%;吹风机实现收入5.91亿元,同比增长9.88%,毛利率小幅下降0.04pct,与同期基本持平达27.16%,其他产品中毛球修剪器、鼻毛修剪以及女士剃毛器呈快速增长态势,增速分别为35.36%、38.81以及81.12%。分品牌看,2017年博锐产品实现销售收入2.51亿元,同比增长79.67%,占营业收入比例提升2.36pct至6.51%。17年公司共计推出新品11款,完成产品封样达39年款,18年将继续推进电动牙刷的研发部局,继续丰富产品线。 线下渠道积极转型,电商占比继续提升。线下渠道方面,17年四季度公司对线下渠道进行调整,取消义乌批发渠道,自此公司线下渠道完全转型为区域销售,可有效抑制区域串货现象。在线上渠道方面。截止2017年末公司共有电商渠道经销商68家,全实现电子商务销售收入20.15亿元,同比增长35.53%,电商占比内销比例突破52%,带动整体收入持续增长。 盈利预测与投资建议。公司个人护理电器龙头地位稳固,继续推动品牌建设以及多元化渠道拓展。义乌渠道调整完毕后,我们判断18Q1线下或存压力,但电商增长有望继续带动整体收入端维持增长。我们预计公司18-20年EPS分别为2.31、2.81以及3.31元,对应增速达.20.28%、22.01%以及17.75%,考虑到公司作为个护电器龙头拥有一定稀缺性,给予18年30倍PE估值,对应目标价69.30元,“增持”评级。 风险提示。终端需求波动。
海信科龙 家用电器行业 2018-04-05 11.45 14.42 37.07% 11.46 0.09% -- 11.46 0.09% -- 详细
公司发布17年报,营业收入同比增长25.28%,归母净利润同比上升83.64%,扣非后归母净利润同比增长1.49%。公司发布17年年报,实现收入规模334.9亿元,同比增长25.28%,实现归母净利润20.0亿元,同比上升83.64%,扣非后归母净利润达10.1亿元,同比增长1.49%。其中Q4收入达70.93亿元,同比增长12.59%,归母净利润达2.68亿元,同比上升19.40%。17年17Q3公司出售宝弘物业公司80%股权,增厚业绩达6.84亿元。公司拟每股派发分红0.44元,对应当前股价股息率为3.6%。 空调业务快速增长,冰洗业务蓄势待发。17年公司空调业务亦受益行业高景气增长,享受行业红利,实现收入规模145.9亿元,同比增长40.5%。17年冰箱市场销量继续小幅下滑,拖累公司冰洗收入端表现,依据产业在线数据,海信科龙17年冰箱内外销销量基本与16年持平。在均价方面,据中怡康数据,2017年行业整体零售均价同比去年上升13.8%,海信终端价格提升10.7%,致17年公司冰洗业务收入规模达141.1亿元,同比增长10.4%。 原材料及汇率波动双重负面下,17年盈利能力承压。公司17年内销规模达205.8亿元,同比增长26.9%,内销毛利率受到原材料影响下降1.96pct;外销端实现收入规模98.6亿元,同比增长16.5%,但同时受迫与原材料及汇率端双重压力,毛利率同比下降8.42pct,致公司17年整体毛利下降3.78pct。同时汇兑损失造成公司财务费用率提升0.35pct,致公司主业盈利能力受损。但得益于17年处置资产收益显著增厚业绩,公司全年净利率达5.96%,较去年同期同比上升1.90pct。 海信日立经营情况优异,中央空调业务继续贡献增长。根据艾肯空调制冷网发布的《2017年度中央空调市场全国报告》,海信日立公司多联机产品市场占有率为22.2%,同比提升1.4pct,位列第二;海信日立公司购买“约克”品牌国内多联机业务,2018年2月完成交割规模有望继续扩大。17年海信日立实现营业收入94.0亿元,同比增长43.9%,实现净利润15.7亿元,同比增长28.1%,对公司贡献利润达7.69亿元,占总资产比例持续上升。 盈利预测及投资建议。我们判断公司背靠集团支持18 年收入规模有望继续扩大,自身盈利能力在原材料及汇率压力下已经企稳,未来随成本及汇率压力减弱,盈利能力有望强势回升。此外中央空调业务成长性良好持续为公司增厚业绩,表现强势,我们预计公司2018-20 年EPS 可达1.03、1.27 及1.55 元,给予18 年14 倍估值,对应目标价为14.42 元,“增持”评级。 风险提示:原材料波动,汇率波动,终端需求不及预期。
美的集团 电力设备行业 2018-04-05 52.82 69.80 35.80% 53.87 1.99% -- 53.87 1.99% -- 详细
公司发布17年年报,收入、归母净利同比增长51%、18%。2017年公司实现营业总收入2419.19亿元,同比增长51.35%;归属于母公司股东的净利润172.84亿元,同比增长17.70%,对应EPS 为2.63元。其中2017年Q4实现营业总收入541.54亿元,同比增长26.64%(其中库卡收入68.8亿元, 同比下滑2%),归属于母公司股东的净利润22.86亿元,同比增长21.81%, 对应EPS 0.35元。由于并购因素公司收入大幅增长,若剔除并购因素后, 经过我们估算,公司全年实现原主业营收约2000亿元,同比增长31%,其中Q4实现原主业营收约438亿元,受去年同期基数较高的影响,Q4增速有所放缓,同比增长12%。同时,公司拟每10股派现12元(含税),分红率46%,对应股息率2.3%。 主业全年表现稳健,库卡下半年表现略低于预期,期待东芝扭亏为盈。分地区方面,公司2017年实现内销收入1367.56亿元,同比增长44.04%,实现外销1039.56亿元,受库卡、东芝并购因素影响同比大幅增长62.18%。分产品方面,2017年公司暖通空调营收953.52亿元,同比增长38.74%,消费电器营收987.48亿元,同比增长29.02%,其中下半年暖通空调和消费电器增速分别为35.8%和13.8%,消费电器下半年增速有所放缓。根据产业在线数据,公司白电业务内销份额全面提升:2017年空冰洗销量份额分别提升2.4pct、2.2pct、2.1pct 至 22.4%、12.5%、30.1%,中怡康均价大幅提升, 空冰洗全年美的品牌均价提升10%以上,消费升级明显。17年库卡并表,受产能不足影响,库卡下半年收入同比增速放缓至约5%。东芝方面受到原材料价格上涨汇率波动等因素影响下半年收入同比略下滑1%,全年未能盈利但在日本市场取得核心家电业务的份额提升,我们预计在“深耕日本,聚焦海外” 的战略指引下,东芝2018年或将扭亏。 并购、汇率等因素影响毛利率及期间费用率,公司整体盈利能力保持平稳。公司2017年收购库卡、东芝产生24亿元摊销费用,收购期间因未确认收入的订单产生的无形资产的摊销部分计入生产成本,另外叠加原材料价格上涨及人民币升值因素,公司2017年销售毛利率同比下降了2.28pct 至25.03%, 管理费用提升了0.09pct 至0.09%,汇率因素拖累财务费用率提升了0.97pct 至0.34%,最终公司全年净利率下滑了2.04pct 至7.14%,另外公司2017年因为一次性资产处置收益13.6亿元增厚了全年业绩。单独看四季度,受益于公司2017年提价、高端产品占比提升等因素,公司销售毛利率净利率降幅小于全年,分别同比降低了1.57pct、0.17pct 至23.92%及4.22%。 预收款占比提升,现金流充沛。2017年公司预收款高达174亿元,同比增长近70%,销售占比为7.2%,同比提升1.2pct, 公司大量预收款在手,经销商积极打款提货。另外,公司2017年资金总额(货币资金+票据+理财)高达1096亿元, 同比增长26.7%,充足的现金为公司提供了极高的安全性。 美的集团华丽转身为综合性科技集团,从2C 到2B,突破估值枷锁。美的集团在2C 的家电业务上全面开花,通过收购KUKA,成立安得智联、美云智数,进军2B 业务,成为全球领先的消费电器、暖通空调、机器人与自动化系统、智能供应链的科技集团。在传统2C 家电业务上,美的空调以外的冰洗、小家电业务2017年营收及毛利占比五成,增速达30%。参照可比公司,我们认为美的传统家电业务合理估值应达到18倍PE 以上(对应18年)。KUKA、安得智联、美云智数等业务助力美的从家电2C 业务拓展至2B 业务,为美的未来成长打开更大空间,我们认为美的整体估值有望突破20倍PE(对应18年)。 盈利预测与投资建议。美的集团作为家电行业之腾讯,2C 业务全面开花,传统业务成长路径清晰,考虑到公司冰洗及小家电等消费电器业务占比逐步提升,我们认为其传统家电业务足以支撑18倍PE 估值。KUKA、安得智联、美云智数等助力美的向2B 领域拓展,打开成长空间,突破估值枷锁,参考A 股机器人可比公司,我们认为公司的合理估值有望突破20倍PE。公司18年费用负担消除实现轻装上阵,业绩高增确定性强。我们预计公司2018-2020年实现 EPS 分别为3.49、4.20、4.96元,分别同比增长33%、20%、18%。目前对应18年15倍PE 估值,参考家电行业和机器人行业可比公司,给予公司18年20倍PE 估值,对应目标价69.8元。 风险提示。并购整合不达预期,原材料价格、汇率波动。
荣泰健康 家用电器行业 2018-03-22 65.90 68.80 9.97% 74.50 13.05%
74.50 13.05% -- 详细
事件: 公司发布2017年年度报告。报告期内,公司实现合并营业收入19.18亿元,同比+49.26%;实现归母净利润2.16亿元,同比+4.61%,实现扣非归母净利润2.14亿元,同比+8.03%。其中Q4单季度实现营业收入6.41亿元,同比+48.53%;实现归母净利润0.61亿元,同比-8.33%。公司17年向全体股东按每10股派息5元转增10股进行分配,分红比例达32.38%。 成本上升致内外销毛利均有下滑,营业结构变化致整体毛利稳定。分产品看,公司主营按摩椅实现收入15.9亿元,占比达83%,同比+36.46%;实现毛利率38.6%,同比-1.24pct;按摩小电器报告期内实现收入0.7亿元,同比-4.97%;实现毛利率19.63%,同比+1.49pct;体验式按摩服务收入及毛利均实现了快速增长,全年实现收入2.3亿元,同比+571.96%;实现毛利率42.04%,同比+11.64pct。分区域看,报告期内公司承压于原材料成本上升及市场整体竞争激烈,内外销毛利均有所下滑,外销毛利下滑0.86pct至33.8%,内销毛利下滑3.27pct至43.11%。因内销共享按摩收入规模的不断扩大,内销占比上升致公司整体毛利率略升0.06pct至38.22%。 汇兑损失及研发投入大幅增加,双费拖累整体净利率。较高外销占比使公司17年承受较大汇兑损失压力。全年汇兑损失3302.6万元,财务费用率同比提升3.27pct至1.62%。研发投入大幅增加,研发费用率由2016年的3.2%同比提升至5.3%,致整体管理费用率上升1.11pct至8.92%。双费拖累下公司全年净利率同比降低4.81pct至11.27%。 外销大客户维持增长,内销共享模式仍为最大看点。2017年按摩保健器具总体出口价格同比降低12.3%,出口市场整体量增价降,但公司韩国大客户BODY FRIEND2017年实现规模6.9亿元,同比增长13%,高基数下仍维持增长。2017年BF公司的销售额占公司外销收入比例达72%,占公司整体收入比例达36%。17年2月公司与BF加深合作,增资BF子公司为后期外销订单增长赢得稳定可靠保障。 内销端我们估算公司在国内市场直营及经销渠道上均维持60%-70%增长,荣泰自主品牌拓展顺利。国内市场共享模式17年表现优异,为公司最大看点。摩摩哒2017年到6月底累计铺设2.7万台,全年累计铺设5.25万台,17年实现收入2.33亿元。另外摩摩哒品牌与万达传媒等行业巨头陆续签订全面合作战略协议,完成首创影院智能共享按摩,首创影院微SPA缓压概念,首创观影内厅按摩椅新纪元等。我们判断公司18年共享模式仍将维持高速发展趋势,收入及利润增长有望翻番,带动内销整体继续高速增长。 盈利预测及投资建议。长期来看,按摩椅是按摩器具中市场份额最大、附加值最高的品种,我们预计未来随着人均收入水平提高,消费者健康意识增强及老龄化程度加深带来的行业需求增长,按摩椅市场需求端仍有较大空间。公司外销订单稳中有增,内销积极打造自有品牌,线上线下全渠道建设。摩摩哒借力共享经济商业模式迅速增厚收入及业绩。我们判断中期随着南浔工厂募投产能逐步释放,收入及业绩有望维持稳定增长。 公司17年受汇率冲击较大,汇兑损益略超预期致最终业绩受到较大影响,我们判断18年汇兑影响减轻,预计18-20年EPS预计为2.15,2.86及3.54元,对应业绩增速为39.28%,32.99%及23.59%。公司“共享经济”的独特商业模式拥有较快的铺设进度和较强的未来成长弹性,并且在国内市场中,依托线上线下渠道持续开拓,收入及业绩增速优于行业,可依托其稀缺性及成长性享受一定估值溢价。考虑到公司18-20年年均复合增速达32%,我们给予18年32倍估值,对应PEG为1,目标价68.80元,“增持”评级。 风险提示。共享模式受限,产能投放不及预期。
美的集团 电力设备行业 2018-03-19 61.10 73.20 42.41% 60.28 -1.34%
60.28 -1.34% -- 详细
美的集团华丽转身为综合性科技集团,从2C到2B,突破估值枷锁。美的集团在2C的家电业务上全面开花,通过收购KUKA,成立安得智联、美云智数,进军2B业务,成为全球领先的消费电器、暖通空调、机器人与自动化系统、智能供应链的科技集团。在传统2C家电业务上,美的空调以外的冰洗、小家电业务2016年营收占比五成以上,增速达30%。分部估值下,参照可比公司,我们认为美的传统家电业务合理估值应达到18倍PE。KUKA、安得智联、美云智数等业务助力美的从家电2C业务拓展至2B业务,为美的未来成长打开更大空间,我们认为美的整体估值有望突破20倍PE。 战略布局2B端业务,KUKA、安得智联、美云智数齐发力。美的机器人业务关注智能制造、智能物流、消费者与智慧家居、机床和康复与医疗五大战略方向,未来中国市场是KUKA最大的营收增长点,2016年KUKA营业收入为29亿欧元,其中中国市场贡献了约4.5亿欧元,占比为15%,根据KUKA2016年年报,KUKA目标在2020年实现中国地区营业收入10亿欧元,预计未来占比进一步提升。安得智联已从内部供应链转换为独立服务商,目前拥有111个物流中心,176个物流服务平台,8.6万辆可调用车辆,3000多个最后一公里送装网点,为客户提供智能物流解决方案。美云智数同时服务美的及外部客户,为业内领先云计算技术和服务提供商。美的集团多业务共同发力,2B端业务稳步推进。 AEG首次亮相AWE,美的高端布局持续推进。美的与伊莱克斯合作,引入AEG(伊莱克斯旗下高端品牌)进入中国市场,并首次亮相AWE,AEG在厨电、冰箱等领域极具优势,助力美的集团持续推进高端布局,顺应消费升级趋势。目前美的旗下有AEG、比佛利、凡帝罗等高端品牌,未来随着美的高端产品占比不断提升,产品结构持续改善,我们认为美的盈利能力有望进一步提升。 盈利预测及投资建议。美的集团作为家电行业之腾讯,2C业务全面开花,传统业务成长路径清晰,分部估值下,我们认为其传统家电业务足以支撑18倍PE估值。美的集团华丽转身综合性“科技集团”,KUKA、安得智联、美云智数等助力美的向2B领域拓展,打开成长空间,突破估值枷锁,我们认为公司的合理估值有望突破20倍PE。公司18年费用负担消除实现轻装上阵,业绩高增确定性强。我们预计公司2017-19年实现EPS分别为2.64元、3.66元、4.37元,分别同比增长18%,38%,19%。目前对应18年17倍PE,给予公司18年20倍PE,对应目标价73.2元。 风险提示。原材料价格上涨,并购整合不达预期。
华帝股份 家用电器行业 2018-03-19 28.41 36.60 40.72% 28.40 -0.04%
28.40 -0.04% -- 详细
事件:华帝股份AWE家电博览会开启厨房后工业时代,强力塑造品牌文化。3月8日-9日AWE家电博览会,华帝以“厨房后工业时代”为主题,意在表达“时尚美观的工业设计+人性化的智能解决方案+优质的服务体验”为核心的厨房观念,随后配合发布三大新产品“华帝精焱灶”、“华帝幻影烟机”、“华帝天镜烟机”。继前期靓丽高增的业绩快报后,以强有力的品牌文化及战略方向彰显长期增长信心。 高端化转型及盈利改善逻辑得验,17成绩圆满交卷。据前期业绩快报披露,公司2017年全年实现营业收入57.31亿元,同比增长30.4%,实现归母净利润5.08亿元,同比增长55.2%,实现EPS0.87元;其中Q4实现营业收入16.48亿元,同比增长29.1%,实现归母净利润1.97亿元,同比增长55.7%。收入端量价齐升保增长,利润端毛利率与费用率双双改善,全年净利率同比16年提升1.42pct至8.87%,其中Q4单季度净利率达11.9%。价格端在原材料价格上涨的被动压力及产品结构优化的主动动力下,公司17年12月中怡康油烟机零售均价同比上涨16%至3588元,燃气灶零售均价同比上涨10%至1719元。渠道端门店升级与管理升级同步进行,单店坪效增加下,2017年开设旗舰店200家,比原定目标多出50家。经销商层面逐步规范经销商体系且考核精细化,整改之下公司对经销商体系管控能力增强,管理效率大幅提高。 版块龙头增速换挡叠加近期中怡康烟灶零售增速低迷,引发公司业绩担忧。2018年2月中怡康数据显示,油烟机及燃气灶销量在1月同比为负的基础上再次大幅回落,同比增速分别为-40.3%及-21.7%,叠加前期厨电行业龙头增速换挡,引发市场对华帝乃至整体厨电市场后续业绩增速的担忧。我们认为一方面2月零售端受到春节影响同比基数有所不同,且中怡康数据覆盖面主要为一二线KA渠道,难以反映公司自建渠道增长情况。另一方面根据公司旗舰店铺设进度及18年战略指引,我们判断公司目前经营情况健康良好,经销商备货充分积极,18年增长信心仍足。 中长期逻辑依然稳健,18业绩增长确定性高。 价格端来看,目前厨电市场龙头烟机产品均价基本维持着老板方太第一梯队4500元,华帝第二梯队3500元,美的海尔第三梯队2500元的价格区间,各自对应不同消费者市场,并在现有优势市场基础上采取不同的市场上升或下沉策略。华帝高端化转型道路下发力开拓一二线市场,18年原材料价格企稳下,预计公司将继续通过产品结构优化升级带动均价上提,渠道端则坚持大店布局,在高端领域逐步站稳阵脚。
浙江美大 家用电器行业 2018-03-13 18.79 20.10 3.82% 18.38 -2.18%
20.20 7.50% -- 详细
集成灶行业龙头业绩加速成长,提前产能储备保障未来发展。公司作为集成灶开创及引领者,销量占据25%+市场份额,顺应当前行业爆发,17年收入规模达10.26亿元,归母净利润规模达3.05亿元,自15年起收入及利润增长呈加速态势。在环吸式产品维持现有规模的形势下,侧吸式产品的爆发增长是公司业绩快速增长的动力源泉。2017年底,公司新增110万台集成灶及高端厨房电器产品项目开工,目标建设高端自动化生产线12条,打造集成灶及厨房电器产品智慧制造基地,提前做足产能储备。 品牌渠道大力拓展,产品配套率有望提升;截至2017年公司拥有一级经销商超过1200家,终端网点超2000家,18年继续完善经销商网络,拓展终端网点并且着力开展家电KA渠道,加速完善集成灶消费品属性。市场营销上亦加大投入,提高品牌知名度,落实报表预计18年销售费用率有显著提升。产品端看,公司围绕集成灶产品打造整体厨房,橱柜水槽蒸烤系列产品均有协同,整体配套率有望提升。 行业思考:集成灶行业高增并非昙花一现。我们判断2017年集成灶行业销量达110万台,整体行业增速自15年起呈加速态势,并于17年超过50%。我们判断推动行业快速增长的动力来源于:1)前期消费者口碑的积累;2)市场教育的加大;3)产品系列的迭代优化。鉴于这几大不可逆的推动因素,我们坚定看好集成灶行业未来3年内的增长态势,保守估计整体行业在18-20年仍将维持40%的年均复合增速。 行业观察:集成灶爆发尚不动摇传统厨电根基。传统厨电成长空间仍大,未来更新需求逐步放大,有望削弱地产因素影响,从而推动行业在未来五年内保持5%年复合增长。结合油烟机以及集成灶各自成长性,集成灶17年实现110万台的销量,相对于同期油烟机约2500万台的内销量,渗透率不到5%,在40%的年均复合增速假设下,2020年集成灶渗透率仅达12%,短期看集成灶渗透率突破仍需时日,尚不会对传统厨电行业造成显著影响。 盈利预测与投资建议。集成灶行业爆发增长持续,渗透率稳步提升。公司作为细分行业龙头,拥有产能及品牌先发优势,营收及利润两端均可维持高速增长。同时公司亦布局推进经销商持股计划,股东高管及渠道利益有望深度捆绑高度一致。我们预计18-20年EPS分别为0.67、0.91及1.21元,归母净利润增速分别为40.96%、36.76%及33.31%。公司成长属性良好,17-20年利润端三年年均复合增长达37%,给予公司18年30倍PE估值,PEG为0.81,对应目标价20.10元,维持“买入”评级。 风险提示。终端需求不及预期,行业竞争格局恶化。
浙江美大 家用电器行业 2018-03-05 17.08 20.10 3.82% 18.97 11.07%
20.20 18.27% -- 详细
公司发布2017年度报告,收入端同比增长,归母净利润同比增长。公司发布2017年报,实现营业收入10.26亿元,同比增长54.18%,实现归母净利润3.05亿元,同比增长50.60%。其中Q4单季度实现营收规模3.71亿元,同比增长54.74%;单季度实现归母净利润1.24亿元,同比增长56.10%。受益于集成灶行业爆发式增长,美大作为龙头充分享受行业红利,业绩表现优异。17年公司按每10股派发现金股利4.65元,继续维持高分红率,17年股息率近3%。公司预告18Q1净利润同比增长区间为35%-50%,并拟发行4.5亿可转债用于110万台集成灶产能建设,继续储备产能优势。 盈利能力持续优异,18年加大营销力度。公司17全年毛利率达53.94%,同比下降0.88pct,其中Q4单季度毛利率达54.21%,同比下降1.71pct。费用方面,17全年销售费用率达9.81%,同比上升1.48pct,公司自17H2起加大市场投入,陆续在央视、高铁等投放广告,并成功签约20多条高铁线路冠名权,推动全年销售费用率提升,我们预计18年公司在市场营销上会继续加大步伐。此外17全年管理费用率达11.34%,同比下降0.61pct,财务费用率达-0.22%,同比上升0.13pct。致公司最终净利率达29.74%,同比下降0.71pct,其中17Q4单季度净利润率达33.53%,同比上升0.29pct,整体盈利能力持续优异。 集成灶业务处于爆发期,配套业务亦毫不逊色。公司17年集成灶业务顺应行业爆发实现收入9.26亿元,同比增长达49.7%。而配套业务亦不逊色,其中橱柜业务17年实现收入3740万规模接近翻番;集成水槽、净水器及蒸烤业务均实现快速增长,其他业务合计实现收入6285万元,同比增长122.3%。非集成灶业务占整体权重接近10%,占比持续上升。 渠道多元化拓展,积极开发一二线城市。公司17年新增经销商200+家,终端门店400+家,累计有1000+家一级经销商及2000+个营销网点,且与家居和家电KA渠道达成合作。18年公司继续推动终端网点扩张并鼓励经销商拓展一二线市场,继续重点覆盖建材市场以及大型家电KA。在线上及工程渠道方面,17年公司聘请专业电商团队且成立工程部,继续多元化渠道建设,奠定发展基础。 投资建议与盈利预测。集成灶行业爆发增长持续,公司作为细分行业龙头,拥有产能及品牌先发优势,营收及利润两端均可维持高速增长。同时公司亦布局推进经销商持股计划,基于此股东高管及渠道利益有望深度捆绑高度一致。我们预计18-20年EPS分别为0.67、0.91及1.21元,归母净利润增速分别为40.96%、36.76%及33.31%。公司成长属性良好,18-20年利润端三年年均复合增长达37%,给予公司18年30倍估值,对应18-20年均增速PEG为0.81,目标价20.10元,维持“买入”评级。
老板电器 家用电器行业 2018-03-02 39.94 46.50 41.68% 40.65 1.78%
40.65 1.78% -- 详细
事件:公司发布2017年业绩快报以及2018年一季度业绩预告。公司发布2017年业绩快报,17年实现营业收入69.99亿元,同比增长20.78%,实现归母净利润14.50亿元,同比增长20.18%;其中17Q4公司实现营业收入20.11亿元。同比增长11.14%,实现归母净利润4.90亿元,同比下滑3.09%。 17Q4单季度业绩下滑受多重因素影响,但整体经营及盈利能力仍然良好。同时公司预计2018年一季度实现归母净利润2.77-3.27亿元,同比增长10%-30%。 行业及多重因素影响单季度盈利能力,18Q1业绩增速有望回升。公司17Q4单季度整体净利率同比下降3.58pct至24.36%。Q4单季度业绩下滑受到多重因素影响:其一16Q4公司收到并确认4600万政府补助,推使业绩基数较高,17Q4单季度增长压力加大;其二公司高毛利的电商渠道在17下半年处于调整期,使得单季度整体收入增速放缓,在费用较为稳定的投入下,使得单季度费用率有一定上升。其三从厨电行业层面看,16年10月开启的房地产销售的限购限贷,负面影响持续发酵,使得地产后周期性的厨电行业终端需求压力加大。从终端情况也可发现,依据中怡康数据,17年厨电行业油烟机及燃气灶的销量数据增长均为2.9%,整体销量维持个位数增长;零售规模角度看,17年油烟机零售规模为414.4亿元,同比增长9.7%,燃气灶零售规模为215.3亿元,同比增长为8.1%,均价提升更为显著。地产压力下公司一二线零售渠道承压明显,以至17Q4经销商提货积极性受挫。我们判断进入18年后,公司电商调整影响减弱,零售经销商重提动力,18Q1收入端及业绩端增速有望改善。 落差源于优秀,市场预期需切换。从客观层面看,随着公司电商渠道占比逐步稳定,销售规模达到一定后来源于行业层面的压力会逐步加大,业绩增速下台阶是必然的结果。市场产生情绪落差源于老板连续多年以来的优异表现,从客观角度看在目前地产后周期性显著、大宗原材料价格持续提升的行业背景下,均不再支持公司盈利能力继续提升,因而使得公司收入规模以及归母净利润增速将会切换至20%-25%的增长水平,收入业绩相匹配的情形。 投资建议与盈利预测。18年公司将秉持渠道下沉战略,长期看自身增长逻辑并未受损,公司从渠道驱动向产品渠道转型后,整体收入与利润端将匹配增长,我们预计公司17-19年,EPS分别为1.53元,1.86元以及2.27元,同比增长20.18%,21.61%及22.00%,给与公司18年25xPE对应目标价46.50元,增持评级。
三花智控 机械行业 2018-02-09 17.94 23.70 47.48% 21.18 18.06%
21.18 18.06% -- 详细
公司2017Q1-Q3实现营业收入71.9亿元,同比增长24%,实现归母净利润9.8亿元,同比增长26%,其中17Q3单季营收规模达23.3亿元,同比增长19%,归母净利润达3.7亿元,同比增长20%。公司外销占比近55%,汇率波动压力下,Q3单季度财务费用同比上升,但受益于电子膨胀阀等高附加产品的结构优化,Q3单季度净利率仍有提升。公司预计2017年度归母净利润规模为11.9亿-14.9亿,同比增长20-50%。 17年空调产业链高景气,公司家用制冷业务增长迅猛。依据产业在线数据,2017年四通阀内销量达10400万只,同比增长48.8%;截止阀内销量达23508万只,同比增长48.4%;电子膨胀阀内销量4479.2万只,同比增长50.9%。依据产业在线数据,2017年国内整体空调销量达14170万台,其中变频空调达5915.7万台,占比41.7%,同比上升6.1pct,行业内变频趋势继续上升。受益于变频空调整体占比的提升以及变频空调中毛细管应用的替换,电子膨胀阀销量将继续优于行业整体而增长。我们预计17年公司家用制冷业务增速接近50%,电子膨胀阀技术优于主要竞争对手,作为高附加值产品,将继续推动制冷主业产品结构优化。 汽零资产注入预期兑现,旗下业务多元化拓展。2017年公司向三花绿能发行股份购买三花汽零100%股权,交易价格为21.5亿元,且向特定对象发行股份募集资金13.22亿元,用于汽零部件的产能拓展等。此外三花汽零对17-19年合并报表归母净利润承诺分别为1.69亿元、2.08亿以及2.45亿元。 汽零业务并表前公司16年整体营收规模达67.69亿元,实现归母净利润8.57亿元,并表后公司16年整体营收规模达76.56亿元,实现归母净利润9.91亿元。上市公司层面看,并入汽车业务后,三花旗下业务继续多元化拓展,业绩获一定增厚,未来增长更具弹性。 产品技术领先,三花汽零成为多家车企上游供应商。公司成功作为特斯拉热管理部件供应商后,继续与众多车企商家加大合作。17Q4期间,依据公司公告披露,三花汽零与戴姆勒、沃尔沃、蔚来汽车等达成协议成为其上游部件供应商。其中公告披露三花汽零将为德国戴姆勒的全球工厂开发生产及配套电子水泵,相关车型预计于2019年批量上市,生命周期内全球销量预计达到359万台;为沃尔沃新能源电动汽车供应水冷板,生命周期内国内部分预计销售额累计逾人民币6亿元;为蔚来新能源电动汽车第二代量产车提供热管理部件,相关车型预计于2019年批量上市,生命周期内预计销售额累计逾人民币11亿元。 投资建议与盈利预测。公司作为制冷上游零部件龙头企业,17年受益空调产业链高景气态势,制冷主业随下游产业链共同高增,且产品定价上实行成本定价,受原材料波动影响较小。商用制冷业务我们判断未来仍可维持20%以上成长,空间仍大。汽零业务合并后,我们预计17年公司整体营收规模达94.23亿元,归母净利润达12.47亿元,预计17-19年EPS分别为0.59,0.79及1.00元,17-19年年均复合增速达30%,我们对应PEG=1,给予18年30xPE估值,目标价23.70元,维持“买入评级”。 风险提示。汇率波动影响,下游需求不及预期。
莱克电气 家用电器行业 2018-02-02 34.61 40.00 42.96% 36.95 6.76%
38.33 10.75% -- 详细
公司发布2017年快报,2017年收入增长30%,业绩下滑27%。公司2017年实现营业总收入57.1亿元,同比增长30.5%,实现归母净利润3.7亿元,同比下滑26.8%,其中17年四季度公司实现营业收入16.8亿元,同比增长25.6%,实现归母净利润0.9亿元,同比下滑44.3%。收入端符合预期,但由于汇率因素使得业绩端低于市场预期。 四季度业绩下滑主要源于人民币汇率大幅升值及原材料价格上涨。2017年二季度以来人民币大幅升值,2016年年底及2017年四个季度末美元兑人民币汇率分别为6.95/6.90/6.77/6.63/6.53,根据快报,2017年由于人民币升值因素导致公司累计产生汇兑损失1.5亿元人民币左右,同时人民币升值使得营收使得营收减少1.2亿元人民币。另外原材料价格大幅提升影响公司毛利率水平,公司主要原材料为塑料粒子ABS、矽钢片、铜、包装纸等,根据快报,全年公司由于原材料涨价因素使得公司原材料采购成本增加1.6亿元人民币左右。 收入保持高速增长,内销自主品牌收入翻倍增长。虽然外销收入受到汇率因素影响,但由于吸尘器及园林工具无线化升级,公司外销实现量价齐升,我们估计公司17年外销增速约为15%-20%,内销方面,公司吸尘器、空气净化器及净水器表现优异,自主品牌实现接近翻倍增长。单独看四季度,虽然16年四季度基数较高且17年四季度空气质量较好略影响空气净化器销量,我们估计公司四季度自主品牌增速仍在50%以上。由于公司内销的较高增速,我们估计公司17年内销占比已经达到三分之一,未来随着公司自主品牌的持续高速增长,内销占比提升是大概率事件,人民币汇率因素对公司的影响将逐步缓解。 盈利预测与投资建议。长期来看,我们看好无线吸尘器对传统吸尘器的替代以及公司新品类的拓展。受益于消费升级,公司凭借高端产品迅速占领市场,量价齐升保证公司收入端高速增长,我们认为公司未来内销占比有望进一步提升,虽然公司短期业绩受到汇率等负面因素影响,但长期投资逻辑不变。 我们预计公司2017年-2019年实现EPS0.92元、1.60元、2.43元,同比变动-27%、74%、52%,目前收盘价对应公司18年PE为22.6倍,给予公司18年25倍PE估值,对应目标价为40元。“增持”评级。
老板电器 家用电器行业 2018-01-16 52.46 59.40 80.99% 54.50 3.89%
54.50 3.89%
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事件:公司发布2018员工持股计划草案。公司发布2018年员工持股计划,拟筹集资金总额不超过20640万元用于通过二级市场等手段购买和持有公司股票,且自购买日起锁定不少于12个月。参考当前每股价格,预计涉及公司股票总数量约400万股,占现有股本总额的0.42%。员工持股计划基于自愿参与原则,目前计划参与人员包括公司董事、监事、高级管理人员以及其他公司员工。 高管与核心员工参与计划,控股股东借款支持。本次持股计划员工自筹资金达10320万元,控股股东老板实业集团计划与自筹比例1:1提供借款支持,合计筹集资金总额20640万元。此次员工持股计划的推出,继续加固公司管理层与股东之间的利益联系,进一步彰显双方对公司未来发展的信心。 管理层增资名气电器,助力子公司大力发展。名气电器为公司旗下全资子公司,由单独的团队负责运营和开发,渠道亦与老板品牌相独立。名气品牌主要定位中端市场,17全年实现营业收入2.49亿元,同比增长49.72%,超越行业平均水平,17全年实现净利润891.7万元,同比增长63.74%,成长性优异。此次名气电器管理团队以及老板电器管理人员所组成团队拟分别投入1538万元及1154万元对名气进行入股增资,完成后将持有20%及15%的名气电器股权。名气管理团队的参与持股将捆绑公司股东与管理层利益,而老板管理人员的参与持股彰显公司着力扶持名气品牌未来发展的决心,且有助协调品牌之间的资源利用。我们预计公司或加大对名气投入,名气品牌将继续深入挖掘三线及以下的城市和乡镇,扩大规模实现高速发展。 盈利预测与投资建议。我们判断厨电行业整体成长空间大,对标海外市场行业集中度亦有巨大提升空间。公司厨电龙头地位稳固,将优先受益行业集中度提升趋势。公司品牌优势保障议价能力,渠道优势有望推动传统品类份额持续稳步提升,新品类产品快速放量。我们预计公司未来三年收入及业绩两端仍可维持25%以上增速,预计公司17-19年EPS分别为1.72、2.20及2.77元,分别同比增长35%、28%及26%。参考行业及可比公司估值,结合公司未来三年年均复合27%的业绩增速,对照PEG=1,给与公司18年27倍PE估值,对应目标价格为59.40元,维持“买入”评级。
小天鹅A 家用电器行业 2018-01-10 65.70 76.00 15.55% 75.59 15.05%
75.59 15.05%
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我们的推荐逻辑一直未变:行业稳增+份额走高+均价提升+利润率改善,三到五年公司业绩复合增速25%确定性强(详见我们2017年9月10日深度报告《内外双驱,市值翻倍可期》及此前系列深度报告)。2017年公司和主要竞争对手交出靓丽的业绩验证了我们对冰洗龙头进入高景气阶段的判断,龙头份额整合序幕拉开,均价利润率改善空间大,重申对冰洗龙头的推荐。 如何看小天鹅A的合理估值:自9月10日以来,随着公司股价的持续上涨,公司18年PE估值由14倍涨至21.6倍。期间公司基本面没有发生明显变化,股价上涨由估值推动,我们理解为市场逐步认识到小天鹅的长期的高成长性,逐步认识到冰洗龙头进入高景气周期的投资价值,这也是近期美的系及另一冰洗龙头涨幅较大的原因。在目前时点,我们认为小天鹅A的估值仍有提升空间,从长期成长空间,短期业绩增速及周期性确定性角度来看,我们认为小天鹅的估值不应低于厨电龙头。 小天鹅A的成长空间及业绩增速不亚于厨电龙头。从长期空间看,1)全球空间角度:目前厨电龙头收入几乎全部来自国内,行业整体销量约两千万台,而冰洗龙头面对的是全球市场,2016年,冰洗内销超过四千万台,洗衣机出口约两千万台,冰箱出口约三千万台。2017H1小天鹅海外收入占比约20%,我们认为其未来有大幅提升空间。2)份额提升角度:厨电行业老板、方太、华帝、美的等几大龙头从销量份额看势均力敌,而洗衣机行业双寡头格局确立,CR2超过60%,其余品牌份额均在5%以下,我们认为20%的外资品牌被国产化替代、20%的杂牌被洗牌是必然趋势,龙头份额和集中度仍将继续提升。另外,在外销领域,小天鹅虽为龙头但份额不足20%,海尔由于仅做自主品牌份额不足9%居第二位,其余份额更小的杂牌合计占有70%的市场份额,小天鹅外销份额整合空间极大,近年已呈快速提升之势。3)品类拓展角度:厨电品类多样化,龙头向洗碗机净水器等领域拓展,洗衣机也呈现出一家两台的趋势,洗烘一体机、干衣机需求逐步释放。4)均价角度:消费升级趋势下洗衣机结构不断优化,根据2017年前三季度中怡康数据,滚筒洗衣机均价3800元,波轮洗衣机均价1600元,滚筒占比提升带动冰洗均价提升;洗衣机外资内资品牌均价差距较大,目前厨电内资品牌与外资品牌均价持平,而洗衣机仍旧有51%差价。在出口领域,国内龙头不断收购外资品牌,海外自主品牌比例提升有望带动整体均价提升。5)净利率提升角度:洗衣机龙头净利润率整体偏低,我们认为未来随着均价的大幅提升,利润率边际改善空间大。6)从周期性角度看,洗衣机行业受地产影响明显小于厨电,行业增速更为稳定,估值的周期性波动较小。综上所述,我们认为小天鹅A无论从长期增长空间,还是短期业绩增速均不亚于厨电龙头,且不受地产周期困扰,合理估值不应低于厨电龙头。 盈利预测及投资建议。综上,我们认为,公司受益于“行业稳增+份额走高+均价提升+利润率改善”,未来三到五年,公司业绩保持25%复合增长的确定性强,我们预计公司2017-19年EPS分别为2.40元、3.04元、3.80元,分别同比增长29%、27%、25%。目前估值对应18年22倍,PEG=0.8,考虑到公司较高的业绩增速及持续性和确定性,以及优质标的的稀缺性,随着未来海外资金不断流入A股市场,家电龙头公司估值仍有修复空间。鉴于上文中对厨电行业和洗衣机行业进行了对比,以老板电器作为可比公司,老板电器在过去一年对应当年的动态PE估值区间为23-29倍,给予小天鹅A18年25倍PE估值(PEG=1),对应合理目标价为76元,“买入”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名