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小天鹅A 家用电器行业 2019-04-30 54.50 -- -- 58.43 7.21%
58.43 7.21% -- 详细
盈利预测、估值与评级 公司一季报内销出口均有稳健增长,而原材料红利带来整体利润弹性。靓丽财报的背后是强大的执行能力和领先的战略思路。考虑到原材料成本红利以及后续增值税率调整带来的定价红利,我们对公司利润弹性相对乐观,上调19~21年EPS为3.31/3.61/3.90元(原为3.21/3.51/3.74元)。现价对应19~21年PE为16/15/14倍,公司账面货币资金加理财产品估计超过160亿元,基本无有息负债,资产优质,运营高效,维持“买入”评级。 风险提示: 需求大幅下滑,原材料价格大幅上涨,汇率大幅波动。
小天鹅A 家用电器行业 2019-04-02 53.54 63.32 10.33% 62.13 16.04%
62.13 16.04%
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洗衣机业务稳健增长,维持“买入”评级 2019年3月29日公司披露2018年年报,全年实现营业总收入236.37亿元,同比+10.53%,实现归母净利润18.62亿元,同比+23.64%。同时公司2018年度不进行利润分配,不送红股,不以公积金转增股本。公司与美的集团换股合并事项已获证监会核准通过,吸收合并后公司将成为美的集团全资子公司,同时前期公司已公布中期利润分配方案,按每10股派发现金红利40元(含税)。仅考虑公司原业务的情况下,预计公司2019-2021年EPS为3.38、3.91、4.58元,维持公司“买入”评级。 洗衣机产品保持竞争优势,增速领先行业 公司2018年营业总收入为236.37亿元,同比+10.53%。其中,2018Q4公司实现营业收入62.20亿元,同比+15.02%。全年洗衣机业务实现收入216.93亿元,同比+11.42%(奥维云网数据,2018年洗衣机行业零售额745亿元,同比+3.7%),其他业务实现收入19.44亿元,同比+1.48%。洗衣机行业增速趋缓,公司内销加强多品牌层次,巩固高性价比产品优势,同时提升内销产品结构,内销收入187.40亿元,同比+9.50%。海外业务上,公司借力集团东芝白电业务,海外竞争力增强,同时人民币汇率变化提升公司外销优势,公司全年外销收入48.97亿元,同比+14.68。 产品结构优化,销售及研发费用率有明显提升 公司原材料价格虽然高位运行,公司产品结构优化,公司全年毛利率达到26.20%,同比+0.94个百分点。其中,四季度毛利率26.23%,同比+1.97个百分点。其中,洗衣机产品毛利率为28.16%,同比+1.14个百分点。费用率上,2018年公司加大渠道专供产品推出速度,提升高端品牌比弗利宣传力度,销售费用率达到14.18%,同比+0.75个百分点。预计后续销售费用率仍将保持上行。受到研发投入加大营销,公司管理及研发费用率为4.15%,同比+0.46个百分点。 产品替换周期,费用投入或维持较高水平 综上,公司2018年归母净利润为18.62亿元,同比+23.64%。其中,2018Q4受到毛利较大幅度提升影响,公司实现归母净利润5.15亿元,同比+41.83%。我们认为传统洗衣机产品已经接近饱和,未来产品更新路径上,滚筒产品虽依然具备一定空间,但消费需求已经逐步变化,洗干一体机、干衣机等新兴品类的占比提升。因此我们预计公司继续加大研发投入,维持技术创新,同时对于中高端品牌宣传力度或继续加大。 集团化发展,有望维持相对增长优势 洗衣机业务上,我们认为公司有望加大中高品牌及产品推广,或带动产品结构优化及毛利率提升,但也面临销售费用及研发费用提升压力,我们预计公司2019-2021年EPS为3.38、3.91、4.58元(19-20年前值3.28、3.88元),参考可比公司2019年预测PE为20.69x,认可给予公司2019年20.0-21.0xPE,对应目标价格67.60~70.98元,维持“买入”评级。 风险提示:洗衣机行业竞争加剧。原材料等价格不利波动。
小天鹅A 家用电器行业 2019-04-02 53.54 -- -- 62.13 16.04%
62.13 16.04%
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投资建议:公司18Q4业绩表现超市场预期的背后是公司快速的战略调整能力和逐步清晰的长期规划。作为美的集团改革升级的“急先锋”,小天鹅每次的升级和调整更是美的集团改革的缩影。公司经营调整效果较好,上调2019年EPS为3.21元(原为3.14元),维持预测2020年EPS为3.51元,新增预测2021年EPS 为3.74元。现价对应19~21年PE为18/16/15倍,公司资产优质,账面自有现金达22亿元,经营高效,存货周转率稳步提升(2018年为9.3次,同比+0.7次),维持“买入”评级。 风险提示: 需求大幅下滑,原材料价格大幅上涨,汇率波动。
小天鹅A 家用电器行业 2019-04-02 53.54 -- -- 62.13 16.04%
62.13 16.04%
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公司发布18年年报,收入/归母净利润同比增长11%/24%。公司18年实现营业收入236.37亿元,同比增长10.53%,实现归母净利18.62亿元,同比增长23.64%,对应EPS为2.94元。其中18Q4实现营业收入62.20亿元,同比增长15.02%,实现归母净利5.15亿元,同比增长41.83%。18Q3受战略调整影响公司收入端增速承压,18Q4公司已经实现恢复性增长,同时公司公告2018年度现金分红25.30亿元,分红金额为2018年公司归母净利的1.36倍。 四季度收入增速回暖,产品均价持续提升,盈利能力创历史新高。公司18Q4相比于18Q3实现恢复性增长,全年来看,公司实现内销收入167.96亿元,同比增长10.51%,实现外销收入48.97亿元,同比增长14.68%,受益于均价提升、汇率因素,公司内外销毛利率分别提升0.93pct和2.43pct至32.31%和13.93%。公司2018年实现销售量2115万台,同比增长3.36%,我们测算公司产品均价提升8%,由于内销滚筒占比提升(产业在线数据公司滚筒占比提升至近40%)及比佛利等产品占比提升(比佛利收入增速超200%),我们推测公司内销产品均价提升超过外销。期间费用率方面,公司推广高端等新品致全年销售费用率和管理费用率(包括研发费用)提升了0.75pct和0.46pct,公司毛利率提升叠加公司高新技术企业认证税率降低,公司最终实现归母净利率提升0.84pct至7.88%,盈利能力创2012年转型以来新高。 运营效率持续改善,大股东美的集团收购小天鹅后有利于集团内部整合。运营效率持续提升,公司存货周转天数由2017年42.3天提升至2018年39.1天。2018年10月24日美的集团发布公告收购小天鹅剩余股权,2019年3月12日方案获证监会核准批复,此次资产重组彻底消除公司和美的集团的关联交易,解决潜在同业竞争,有利于美的集团内部资源整合,提升内部协同优势。 盈利预测及投资建议。由于公司高端化战略转型,我们略下调公司未来几年的收入及归母净利增速,我们预计公司2019-21年EPS分别为3.53、4.13、4.74元,分别增长20%、17%、15%。目前价格对应19年16倍PE,考虑到公司滚筒洗衣机及新品较高的增速并参考可比公司估值,给予公司19年18-20倍PE,合理价值区间为63.54-70.6元,“优于大市”评级。 风险提示。份额提升不及预期,原材料价格上涨。
小天鹅A 家用电器行业 2019-03-18 52.90 -- -- 66.32 17.44%
62.13 17.45%
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事件 美的集团发行A股股份换股吸收合并公司暨关联交易事项已于2019年3月12日获中国证券监督管理委员会核准,根据美的集团《关于本次换股吸收合并实施前无锡小天鹅股份有限公司分红安排的提议函》,公司董事会同意实施中期利润分配,拟以公司2018年末总股本约6.32亿股为基数,按每10股派发现金红利40元(含税)向全体股东分配,共派发现金约25.30亿元,剩余未分配利润结转以后年度。 小天鹅分红提升股东回报,美的一次性获得13.3亿现金 按照小天鹅一次性分红方案对应A、B股7.4%、9.1%股息率(按照1港币=0.8690元人民币折算),显著增厚股东收益。同时,假设分红完成后进行换股,则换股价格和换股比例将相应调整。同时,按照美的当前对小天鹅直接及间接持股比例52.67%估算,美的可分红获得约13.3亿现金。 若假设美的集团18年度分红在换股完成以后实施,则原小天鹅股东有机会获得“小天鹅一次性分红”+“合并后美的股东分红”。根据美的历年分红情况,我们假设2018年美的集团分红率上升至55%,则对应小天鹅A、B股原股东有可能获得“7.4%+4.3%”=11.7%、“9.1%+4.3%=13.4%”的总分红,投资价值进一步彰显。 小天鹅相对美的集团折价明显,存在短期投资套利机会 从换股价格和比例来测算,持有美的集团的现股东,若将股份转换成小天鹅A或小天鹅B并持有至换股完成后,将分别获得3.5%、4.6%的溢价收益,即意味着当前小天鹅A、B股相对于美的集团约有3%-4%的短期折价套利机会。 投资建议 我们认为,小天鹅和美的的此次股东分红一方面有利于提升股东回报率,进一步彰显了公司的长期投资价值。当前小天鹅的股价相对于美的集团具有一定折价,长期来看,我们认为美的在架构调整方面进入到关键时期,更早地顺利完成吸收合并,对于集团后续整合有利建议积极关注美的集团及小天鹅A及相对更为便宜的小天鹅B股。 风险提示:原材料价格波动风险,房地产市场波动风险,宏观经济波动风险等。
徐春 4
孙珊 2
小天鹅A 家用电器行业 2019-02-04 47.45 -- -- 57.78 14.08%
62.13 30.94%
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内销业务有所恢复,外销仍维持较高景气:公司前期内销表现受产品结构调整战略影响有所承压,但随着短期阵痛逐步缓解以及营销策略边际调整,预计公司四季度内销业务将有所恢复;外销方面,考虑到公司目前海外订单依旧充足且2018年二季度以来汇率环境不断改善,公司出口业务预计仍维持较高景气度;总的来说,在内外销共同带动下,公司四季度收入表现趋于改善并或将恢复正增长,后续考虑到新品逐渐放量以及产品结构升级下均价不断提升,公司营收端仍有望维持稳健增长。 产品结构持续升级,盈利能力有望改善:虽然公司出口占比提升对整体利润率仍有拖累,但考虑到四季度原材料价格压力趋缓、汇率持续下行,公司成本端压力显著缓解,且“推新卖贵”战略下公司产品均价持续提升,中怡康数据显示公司四季度洗衣机线下零售均价上涨25%左右,领跑行业;综合影响之下,公司四季度盈利能力或将环比改善,同时叠加收入端稳健表现,四季度公司业绩预计实现双位数增长;后续随着产品结构持续升级及成本压力缓解,盈利能力有望持续处于上行通道。 美的吸收合并稳步推进,分红增厚股东收益:美的集团对公司的吸收合并事项正稳步推进,本次换股吸收完成后,公司也将终止上市并注销法人资格;在正式实施前,公司将进行每股4元的现金分红,对应当前股息率达到8.21%,显著增厚股东收益;本次合并完成之后,在集团采购、研发、渠道等多方面资源整合以及事业部间协同合作带动下,小天鹅综合竞争力有望得到进一步提升,同时当前小天鹅账上充足的资金也有望在集团高端化以及国际化布局中实现更大的投资价值;总的来说,本次吸收合并后小天鹅与美的间协同发展前景可期,“1+1>2”效应值得期待。 维持公司“买入”评级:受益于内销业务恢复以及外销较高景气水平,公司四季度收入表现或有所回暖,产品结构升级带动均价提升,叠加原材料成本压力趋缓,公司盈利能力也有望改善,综合影响下四季度业绩预计可实现双位数增长;此外公司被美的集团吸收合并事项正稳步推进且根据分红方案公司股息率达到8%左右,股东收益显著增厚,合并后集团内部协同效应更值得期待;预计公司2018、2019年EPS分别为2.78及3.25元,对应当前股价PE分别17.52及14.98倍,维持“买入”评级。
小天鹅A 家用电器行业 2018-11-23 48.00 -- -- 48.07 0.15%
55.80 16.25%
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美的集团提议小天鹅换股吸收合并前分红。美的集团就本次换股吸收合并实施前提议小天鹅进行一次现金分红,每股现金分红的金额为人民币4元,合计总金额约为人民币25.3亿元,约占2018年第三季度末小天鹅母公司未分配利润的85.08%。另外公司将于12月21日(周五)下午14:30召开股东大会审议吸收合并相关事项。 吸收合并前分红,换股比例需做相应调整。原方案:美的集团的换股价格为42.04 元/股,小天鹅A股的换股价格为50.91元/股,小天鹅B 48.41港元/股,折合42.07元/股。美的集团与小天鹅A的换股比例为1:1.2110;美的集团与小天鹅B的换股比例为1:1.0007。现方案:考虑到每股分红4元,换股比例将相应调整为:美的集团与小天鹅A的换股比例为1:1.1158;美的集团与小天鹅B的换股比例为1:0.9056。若不考虑税费的影响,以美的集团11月21日收盘价40.32元/股计算,每股小天鹅A对应的价值在前后两种方案下分别为48.83元和44.99+4=48.99元,每股小天鹅B对应的价值在前后两种方案下分别为40.35元和36.51+4=40.51元。 合并后的美的集团将提高分红比例。在本次换股吸收合并实施完成后美的集团进行首次年度分红时,该年度现金分红金额占该年度合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润的比例将在2017年度分红比例(2017年度现金分红的比例约为45.71%)的基础上进一步进行适当的提高。按照Wind一致预测的2019年美的集团及小天鹅A归母净利润,假设合并后的美的集团分红率为50%,11月21日收盘价对应2019年的股息率高达4.4%,较高的分红率及股息率为目前股价提供有力支撑。 盈利预测及投资建议。从股价角度,按照吸收合并换股比例,目前小天鹅A收盘价相对于美的集团收盘价仍旧有超过5%的折价,我们认为小天鹅A相对于美的集团被低估。从基本面角度,美的通过发行股份吸收合并小天鹅,彻底消除了美的集团及小天鹅两个主体之间的关联交易,并解决了潜在的同业竞争问题,有利于美的集团内部资源整合,提升内部协同优势。由于本次吸收合并仍存在不确定性,我们暂时预计2018-20年EPS分别为3.00、3.76、4.68元,分别增长26%、25%、24%。11月21日收盘价对应18年14倍PE,考虑到公司滚筒洗衣机及新品类较高的增速且公司未来归母净利润复合增速25%左右,给予公司18年23-25倍PE,合理价值区间为69-75元,“优于大市”评级。 风险提示。方案仍需多方审议通过。
小天鹅A 家用电器行业 2018-11-05 48.10 -- -- 49.25 2.39%
50.20 4.37%
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事件:公司发布三季报,前三季度公司实现营业收入174.17亿元,同比增长9.01%;实现归母净利润13.47亿元,同比增长17.85%,扣非后归母净利润13.19亿元,同比增长18.42%。其中Q3实现营业收入53.6亿元,同比减少0.91%;实现归母净利润4.45亿元,同比增长8.15%,扣非后归母净利润4.28亿元,同比增长7.08%。 Q3收入增速有所放缓,市场份额保持稳健:18Q3收入增速环比过去数个季度有所下降,从产业在线数据看,18年Q3洗衣机行业内/外销量同比-1.6%/+7.8%,增速环比有所放缓;其中美的系品牌内销量同比增长5.3%、出口量增长1.2%,公司内销端增速仍保持较好增长趋势,市场份额有所提升。从天猫及淘宝电商数据看,Q3季度美的系洗衣机销量同比-39.7%,销售额同比-27.3%,表现均低于行业平均水平;同时,美的系洗衣机均价同比大幅提升+13.6%。 从中怡康份额数据看,截止9月小天鹅及美的品牌整体销量合计市占率为27.01%,同比基本持平,其中小天鹅-0.20pct,美的品牌+0.06pct;销售额市占率为24.54%,同比上升+1.18pct,其中小天鹅品牌+0.25pct、美的品牌+0.93pct。从产品结构比例来看,18年前三季度美的、小天鹅滚筒洗衣机销量占比分别为45.97%、48.16%,同比大幅上升11.88、1.77pct,成为公司产品结构改善和均价提升的重要动力。我们认为,公司收入端增长遇到瓶颈期,并积极主动寻求的结构调整,但整体推行并不成功。在均价提升的同时,总体的销量增速一般,市场份额提升速度也并不明显。 利息及汇兑驱动盈利提升,销售、管理费用率有所上升:18Q3公司毛利率、净利率为25.27%、9.31%,同比分别-0.30、+0.43pct。费用率方面,18Q3销售费用率同比+1.04pct,管理+研发费用率合计同比+1.30pct,财务费用率同比-3.31pct,期间费用率整体下降0.97pct。其中三季度下旬人民币汇率加速贬值,带来汇兑损益正向贡献明显。同时,公司财务费用明显下降,显著得益于利息收入的大幅上升,Q3季度利息净收入约1.30亿元。 投资建议:公司收入端增速有所放缓,但市场份额仍保持稳健;其中滚筒、洗烘一体机等新产品的投放助力公司产品结构提升。三季度人民币汇率加速贬值,我们预计对于出口及汇兑都有所改善。目前公司现金+理财在手超过100亿元,基于公司三季度收入及毛利率增长情况,我们将18-20年收入由163.3、213.8、244.2亿元调整为227.2、239.2、250.7亿元,增速为6.23%、5.31%、、4.78%;净利润由18.1、21.9、26.2亿元调整为17.3、19.9、22.5亿元,增速为15.0%、14.6%、13.5%。公司当前市值315亿元,若扣除约100亿在手现金,实际对应18年PE约12.4倍,维持买入评级。 风险提示:房地产市场、原材料价格波动风险,宏观经济波动风险。
小天鹅A 家用电器行业 2018-11-05 48.10 -- -- 49.25 2.39%
50.20 4.37%
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三季度收入同比下滑,净利增速放缓 公司2018年前三季度实现营业收入174.17亿元,同比增长9.01%;实现归属于上市公司股东的净利润13.47亿元,同比增长17.85%。其中3季度实现营业收入53.60亿元,同比减少0.91%,实现归母净利润4.45亿元,同比增长8.15%,公司3季度收入增速略有下滑,净利增速放缓,但未来业绩稳健增长依旧有望持续。 三季度内销下滑,外销双位数增长 受到地产政策的负面影响,三季度国内洗衣机行业遇冷,公司内销同比下滑。公司线下持续推动代理商向运营商转型,聚焦终端提升营销效率;线上因为优化产品结构的影响,增速放缓,目前线上占比接近25%。公司三季度外销维持双位数增长,自有品牌占比超过15%,此外通过测算我们预计公司受中美贸易战影响有限。整体来看,公司今年持续推动“推新卖贵”,均价增速高于销量,均价提升近10%左右,公司战略意在通过美的品牌把规模做大,通过比弗利品牌带动小天鹅品牌结构升级,我们认为公司产品结构持续改善有望进一步优化公司盈利水平。 三季度净利率上升,经营性现金流量净额同比下降 公司前三季度整体毛利率和净利率分别为26.19%和8.63%,同比提升0.59个百分点和0.41个百分点。公司三季度毛利率25.27%,同比下降0.30个百分点,受塑料价格上涨的负面影响以及毛利率较低的出口产品占比提升。三季度公司销售费用率同比提升1.04个百分点至14.02%,管理费用率同比提升1.30个百分点至4.11%,财务费用率同比降低3.31个百分点至-3.36%。三季度公司净利率9.31%,同比提升0.43个百分点。我们认为,随着滚筒替代波轮的消费升级不断驱动,提价后原材料压力趋势放缓,加之公司整体运营效率的提升,公司的盈利能力有望稳步提升。 公司前三季度经营性现金流量净额2.86亿元,同比下降58.58%。公司自有资金合计138亿元,同比增长6.1%,公司自有现金充沛。公司前三季度存货周转天数同比下降5.3天,目前公司和代理商年周转约8次,T+3模式带动经营效率稳步提升。 维持“买入”评级 近期美的对公司推出换股吸收合并方案,也是为了双方长远的协同效应。我们预计公司2018-20年收入分别为233.8亿元、259.9亿元和288.8亿元,同比增速分别为9.3%、11.2%和11.1%,归属母公司净利润分别为17.7亿元、20.4亿元和23.4亿元,同比增速分别为17.3%、15.2%和15.2%,2018-20年EPS分别为2.79元、3.22元和3.70元,分别对应PE15.4倍、13.4倍和11.6倍,维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格上涨风险;房地产市场不景气;行业竞争加剧。
小天鹅A 家用电器行业 2018-11-05 46.75 -- -- 49.25 5.35%
50.20 7.38%
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事件: 公司发布2018 年三季报,Q3 单季收入同比小幅下滑,利润取得高个位数增长。2018 年前三季度实现营业收入174.2 亿元,同比+9.0%,归母净利润13.5 亿元,同比+17.9% ,前三季度EPS 为2.13 元。其中,Q3 单季度营业收入53.6 亿元,同比-0.9%,归母净利润4.5 亿元,同比+8.2%。 点评: 行业周期+公司经营周期,单季内销收入增长承压。 分地域看:(1)外销:公司Q3 出口收入保持同比两位数增长,增速环比基本持平;(2)内销:一方面随着2018Q3 地产滞后效应显现,行业需求走弱,根据奥维推总数据,2018Q3 洗衣机行业销售额同比-2.8%,放缓趋势显著。另一方面,公司今年以来对产品结构的调整导致的短期阵痛还在继续, 增速弱于行业,预计为同比两位数下滑;(3)原材料业务方面,由于今年原材料价格波动较去年小,公司材料销售业务收入也有所下滑,拖累整体收入表现。 分量价看:产品结构升级战略带动下,公司终端产品均价提升显著。根据中怡康统计,2018Q3 小天鹅/美的洗衣机ASP 分别同比+23%/17%,领先行业。实际内销出厂价预计同比+10%左右。 原材料业务拖累毛利,所得税率下降带来利润增长。 公司Q3 毛利同比-0.3%,主要系部分原材料价格小幅上涨拖累了原材料业务毛利,实际主业毛利预计取得小幅上涨。销售/管理费用率分别同比+1.0/1.3pct。销售费用率的提升主要由于Q3 集中推出新品,产品推广费用有所上涨,管理费用率的增长主要系公司产品登高带来的研发费用提升(Q3 研发费用同比+51%)。出于稳健性考虑,公司今年以来将理财产品逐步转变为结构性存款,因核算科目不同,故将财务费用需和投资收益结合考察,单季投资收益-财务费用出现较大增长,主要系汇兑收益导致。 公司单季所得税率为12.3%,同比-3.1pct,主要由于(1)由于美的换股小天鹅事项的相关审计需求,公司18Q3 进行了研发费用抵税(以往一般在Q4 统一进行)。(2)按照《关于提高研究开发费用税前加计扣除比例的通知》, 税前扣除比例从50%提高到75%。所得税率的降低带动公司单季度利润实现高个位数增长。 现金流波动系产业链上下游支持,整体资产依旧优质 公司Q1~Q3 经营活动净现金流同比-59%,波动较大,主要系公司自身流动性充足,弱市环境下适当加大对产业链上下游资金支持,而由于放宽下游经销商的打款节奏,Q3 预收账款出现波动,同比-23%。公司Q3 其他流动负债同比+8.8%,与收入增速基本匹配,费用确认充分;账面自有现金资产达103 亿元(货币资金+其他流动资产-有息负债+净应收账款/票据),资产质量依旧优质。 高端产品发力+线上重回第一,Q4增速业绩有望环比改善 公司受制行业周期和自身经营周期,Q3 单季度表现欠佳。但季度内环比改善趋势显著。一方面,公司高端产品增速领先,根据奥维云网统计,18Q3 比弗利品牌零售额市场占比已达3.5%,较2018H1 1.5%占比水平提升显著。另一方面,随着中低端产品线的恢复,公司在线上平台销量份额重新步入增长轨道。随着经营周期逐步底部反转,预计18Q4 业绩增速出现环比改善。 产品力+效率提升带来小天鹅高速增长的五年,集团层面协同带来全新增长引擎 过去五年,公司紧扣产品力和运营效率的提升,迅速提升市场份额,和海尔在洗衣机市场实现双寡头格局。并实现收入、利润率、周转率、ROE 等高速增长。但随着前一轮改革驱动力逐步遇到瓶颈,公司下一轮的增长引擎势必来自高端产品力和品类协同零售力。对于小天鹅来讲,过往事业部单打独斗的模式已捉襟见肘,更好发挥与美的集团的协同能力,实现资源统一调配,提升高端产品力与多品类协同是小天鹅再次腾飞的关键因素。 投资建议 由于美的公司的换股吸并方案,公司近期关注度较高。从短期业绩来看, 公司18Q3 收入利润增速依旧存压,但随着公司对产品战略的逐步调整,预计18Q4 业绩增速环比改善。结合重组方案,刨除实施方式,公司与美的集团的协同有望带来新一轮的产品提升+管理升级红利,具备重大战略意义。维持预测公司2018~2020 年EPS 为2.85/3.38/3.98 元,对应PE15/13/11 倍。公司自有现金达到103 亿元,市值仅为272 亿,在市场对稳增长、高确定性的资产配置需求上升的背景下,公司资产安全边际高,配置价值依旧存在,维持“买入”评级。 风险提示: 需求大幅下滑,原材料成本上升,汇率波动,中美贸易摩擦加剧。
小天鹅A 家用电器行业 2018-11-02 42.69 53.40 -- 49.25 15.37%
49.85 16.77%
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调盈利预测,下调目标价至57元,“增持”。地产周期、高基数以及战略调整影响下,公司三季度业绩承压,但短期波动不改洗衣机行业龙头优势。长期看好公司产品高端化,份额进一步提升、盈利能力持续改善。下调2018-2020年EPS预测至2.72/3.21/3.80元(原值2.86/3.45/4.13,-5%/-7%/-8%),基于地产增速持续承压,下调目标价至57元(原值65,-14%),增持。 地产压力叠加主动结构调整,拖累营收增速。预计三季度内销收入出现下滑,外销受益于人民币贬值依旧维持稳健双位数增长。18Q3收入53.6亿元(-0.91%),归母净利润4.45亿元(+8.15%)。前三季度收入174.2亿元(+9.01%),归母净利润13.47亿元(+17.85%)。 主营业务盈利能力稳健,财务费用改善增厚业绩。毛利率层面,三季度公司放慢了高端化节奏,同时非主营业务部分毛利表现较差,导致毛利率同比下降0.77pct到25.27%。费用层面,营销投入加大,推升销售费用率,不过结构性存款大幅增加以及汇率改善使得财务费用率同比下降3.31pct至-3.36%。受此支撑,三季度净利率同比增加0.7pct至8.3%。 现金流回款层面,公司主动放松回款要求,应收同比增加21%。经营质量依旧稳健,期待调整后再次腾飞。三季度预收账款同比小幅下滑,但环比已有改善。公司为洗衣机行业龙头,在品牌、渠道以及产品方面具有绝对优势,无惧短期结构调整带来的增长放缓,看好公司与美的合并后的二次腾飞。 风险提示:地产大幅下滑、市场竞争加剧、人民币汇率升值
小天鹅A 家用电器行业 2018-09-13 44.66 -- -- -- 0.00%
49.25 10.28%
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事件: 【美的集团&小天鹅公告】董事会审议资产重组事项及公司股票停牌 美的集团公告正在筹划与小天鹅相关的重大资产重组事项,公司拟定于2018年9月11日召开董事会审议重大资产重组相关事项。美的集团&小天鹅股票自2018年9月10日(星期一)上午开市时起开始停牌,待董事会审议重大资产重组相关事项并发布相关公告,深圳证券交易所审核后另行通知复牌。 如果以2013年9月18日美的集团整体上市日为股价起始点,截至2018年9月9日停牌前,不到5年时间内,小天鹅A股价翻了快6倍。如果以美的收购小天鹅(2008年4月7日)为起始点,2018年6月18日股价历史新高78元为终点,股价回报更是达到惊人的800%以上。 洗衣机行业作为投资者心中的空间寥寥的夕阳行业,却飞出了小天鹅这样的白马公司,足以见得公司的弥足珍贵,所以,9月9日的公告再度引起市场巨大关注。 抛开重组事件本身,我们打算通过本文回答:当前状态下的小天鹅究竟价值几何?同时,在重组细节尚未明晰前,我们也对美的集团及小天鹅过去相关的资本运作做了简单梳理,供投资者了解。 投资建议: 作为过去五年实现业绩高速增长的白马股,在上一轮改善红利释放殆尽的情况下,公司积极寻找全新的增长驱动力。一方面在产品端,加大产品研发力度,发力高端市场。另一方面在管理端,力求突破过去所依赖的单打独斗的事业部制度,在美的集团层面寻求多品类协同效应,长期价值依旧值得期待。战略转型虽带来短期业绩的调整,但行业双寡头格局依旧稳固,且公司良好的资产质量和优异的现金流将为估值提供良好的安全边际。公司目前市值存在一定较大折价。维持预测公司2018~2020年EPS为2.85/3.38/3.98元,对应PE16/14/12倍,维持“买入”评级。 风险提示: 宏观经济不景气、地产销量下滑、原材料成本上涨、高端产品不及预期、资产重组不确定性
小天鹅A 家用电器行业 2018-08-15 49.87 -- -- 49.45 -0.84%
49.45 -0.84%
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2018年上半年公司营收120.57亿元,同比增长14.09%。扣非归母净利润8.92亿元,同比增长24.76%。 投资要点: 单价提升引领营收增长上半年公司营收120.57亿元,同比增长14.09%。扣非归母净利润8.92亿元,同比增长24.76%。由于产品结构变化(内销收入增长16.64%、毛利率提高1.02pct至32.79%;外销增长12.34%毛利率提升0.18pct至11.99%)公司毛利率提升0.99pct至26.60%。毛利率提升以及优秀的费用控制(期间费用率减少0.9pct至16.50%)使得公司净利率达到8.32%,同比增长0.44pct。 而从价量的角度来看,受益于产品升级,公司产品价格提升近10%,单价提升引领营收增长。 行业增速放缓,龙头集聚继续今年上半年行业增速持续放缓,行业销量增速由一月份的9.4%降低至6月份2.4%。目前内销市场依然以替代需求为主,消费升级趋势延续。滚筒洗衣机上半年销售870.6万台,增速超过20%;10公斤以上洗衣机、洗烘一体机市场继续扩容。行业集中度继续提升。6月美的销量同比增长12.4%,海尔同比增长9.6%,行业占有率分别为28.1%以及26.2%,提高2.5pct以及1.7pct;上半年CR2达到53.8%,较去年提升3.8pct,行业集中度提升速度加快。受制于行业增速放缓,公司销量增速也略低于我们预期,但随着行业集中度的提升,龙头或将继续超越行业增速增长。 T+3战略持续发力上半年公司T+3战略持续发力,库存周转天数从32天下降至26天。同时,公司产业链数字化布局也将继续提升公司对客户需求以及供应链把控能力,这将为公司带来更迅速的客户相应以及更精准的产品把控。 维持推荐评级我们预计公司2018-2020年EPS分别为2.89、3.38以及3.92元,维持推荐评级。 风险提示行业增速不及预期,龙头集中度提升速度不及预期的风险。
小天鹅A 家用电器行业 2018-08-14 49.32 69.32 20.79% 49.87 1.12%
49.87 1.12%
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事件:公司披露其2018H1 财报:上半年营收120 亿元(+14%),归母净利润9.02 亿元(+23.31%)、扣非归母净利润增长24.76%;Q2 营收52.5 亿元(+ 7.5%),实现归母净利润3.9 亿元(+17%)。 外销增长有所恢复,Q2 内销边际放缓。上半年内销增长16.64%、外销12.34%。估计Q1、Q2 内销增速分别在20%、5%左右。Q1 外销增速在个位数,Q2 重回双位数增长。在外销层面,公司保持与大客户稳定增长的同时,持续推动自有品牌销售;而在内销层面,一方面,是因为 Q2 是洗衣机销售的传统淡季。另一方面,公司 Q2 主动对线下市场产品结构优化升级,且线下市场占公司营收比重较高,因线下市场提价导致销售短期受阻;此前砍掉的低毛利率的产品在三四季度会推出美的品牌的洗衣机产品作为补充,预计会对内销增长有所拉动。 内销毛利率有所提升,期间费用率有所下降。2018H1 公司毛利率26.60% (+1pct),内销毛利率32.79%(+1pct),外销毛利率11.99%(+0.18pct)。内销毛利率提升幅度不及预期,一方面是因为Q2 内销增速不及外销, 另一方面原材料价格上涨也有所压制。而在费用率层面,因加大研发支出,管理费用率为3.96%(+0.63pct)。财务费用率为-1.92%(-1.7pct), 一方面是受人民币贬值产生的汇兑收益;另一方面是因资管新规,公司将理财资金从理财产品转移至结构性存款,相应的收益也从“投资收益” 科目调整至“财务费用-利息收入”;并且由于子公司合肥美的洗衣机计提所得税税率从15%提升至25%,当期所得税增长52% 投资建议与盈利预测:2011 至2016 年,空调行业销量几乎无增长,格力营收5 年仅增长了31%,但利润增长了200%;核心原因之一就是格力在空调行业格局稳定,原材料价格稳定背景下的毛利率的快速提升;目前洗衣机行业也同样处于竞争格局企稳的阶段,虽短期有所承压,但仍看好公司的长期表现。从长期看,在原材料价格稳定的背景下,预期小天鹅将类似格力,盈利能力将加速提升。且公司在手类现金资产(货币资金+其他流动资产)合计136 亿元,安全边际较高。预计公司2018-2020 的EPS 分别为3.01 元、3.79 元、4.76 元;对应的PE 分别为16px、12px、10px,维持“买入”评级。 风险提示:竞争加剧,人民币汇率大幅波动,原材料价格大幅波动
小天鹅A 家用电器行业 2018-08-13 49.32 56.39 -- 49.98 1.34%
49.98 1.34%
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事件: 公司公布了2018年中报,上半年公司营业收入为120.6亿元,同比增长14.1%,归母净利润为9.0亿元,同比增长23.3%。毛利率为26.6%,同比增长1pct,净利率为8.3%,同比增长0.44pct。 点评: 主动调整结构,公司产品均价提升,收入增速放缓 2018年上半年公司收入增速放缓,内销收入为87.5亿元,同比增长16.6%,出口收入为24.6亿元,增速为12.3%。我们认为,上半年收入增速放缓的主要原因为公司调整线上产品的结构,加大中端、高端产品的比例,使得公司线上产品的均价大幅提升。奥维云网数据显示,2018年上半年,美的牌洗衣机线上均价同比提升15.5%,小天鹅牌洗衣机线上均价同比提升27.2%(行业13.2%),由于价格的提升美的和小天鹅的线上零售量市场占有率分别下降2.5pct、3.7pct。短期来看,公司产品结构改善导致均价的提升会影响公司的收入增速,但从长期来看,结构改善是消费升级的需要,公司的转型更有利于未来的发展。 归母净利润增速高于收入增速,盈利能力提升 2018年公司的归母净利润增速远高于行业,主要原因为:1、公司产品结构的改善,导致公司盈利能力增强,毛利率同比提升1pct,净利率同比提升0.44pct。2、公司上半年汇兑收益1867万元,去年同期汇兑损失3078万元。 汇兑收益、记账方式变化导致公司财务费用大幅下降 2018年上半年公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别提升0.2pct、0.6pct、-1.7pct。财务费用率的大幅下降主要原因为汇兑收益和记账方式的不同。理财收益之前大部分计入投资收益里,现在大部分计入财务费用。 l盈利预测与估值 我们预计2018、2019、2020年公司的净利润增速分别为28%、22%、20%,EPS分别为3.06、3.72、4.48元,对应21.5、17.7、14.7倍的PE。我们按照2018年EPS的20倍估算,合理股价为61.2元,相较于20180810的股价50.01元有22%的涨幅空间,给与公司“强烈推荐”的评级。 风险提示:产品结构调整效果不及预期,影响公司收入增速
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名