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小天鹅A 家用电器行业 2018-02-01 69.40 -- -- 72.30 4.18% -- 72.30 4.18% -- 详细
目前,Wind一致预期中小天鹅2017年的归母净利润增速为25.02%,与我们此前报告中估计的公司2017年归母净利润增速为30%存在较大差距,下面我们从毛利率改善的角度来推论公司2017年归母净利润的确存在超30%的可能性。 四季度公司将迎来净利润增速大于营收增速的业绩表现。2016Q4公司营收增长21%,但净利润增速只有12%。主要原因是2016Q4公司受到原材料影响,毛利率为23.3%,同比下降2.7pct,环比下降2.6pct。但是进入2017年,公司通过调价以及优化产品结构,毛利率已经明显回升。2017Q1、2017Q2、2017Q3毛利率分别为25.7%、25.5%、25.6%。假设2017Q4毛利率维持在25.5%左右的水平,则比2016Q4同比上升2.2pct,则四季度公司将迎来净利润增速大于营收增速的业绩表现。 测算显示,四季度营业毛利增速将达到42.2%,归母净利润增速接近50%。假设2017Q4公司营收增速是30%(前三季度营收增速32%),毛利率是25.5%(前三季度毛利率为25.6%),则2017Q4的营业毛利增速达到42.2%。考虑到2017年前三个季度的期间费用的增速与营收增速接近,则归母净利润的增速将超过营业毛利的增速,或接近50%。从而带动公司2017年净利润增速超过30%。 投资建议:进入2018年,原材料影响进一步减弱,内销格局逐步企稳,内销毛利率有较大概率开始提升,原有的利润提升动能:营收增长、费用率下降、外销毛利率提升依然存在。判断公司在未来3年有30%以上的利润增长。并且考虑到2018年是公司40周年,重要的里程碑之年出现业绩黑天鹅的概率不大。我们预计2017-2019年公司EPS分别为2.42、3.33、4.39。目前公司股价对应2018年PE仅为20.8倍,仍有空间,维持“买入”评级。
小天鹅A 家用电器行业 2018-01-26 72.74 -- -- 73.30 0.77% -- 73.30 0.77% -- 详细
事件描述 小天鹅A跟踪报告。 事件评论 内销持续量价齐升,营收维持稳健增长:产业在线数据显示10-11月公司内销出货量同比增长22.41%,且中怡康数据显示公司四季度产品均价仍延续10%左右同比涨幅,量价齐升背景下预计公司四季度内销业务将延续较快增长;虽然四季度外销受汇率波动及基数提升等因素影响增速或有所放缓,但综合来看公司营收维持稳健增长较为确定,预计全年营收同比增长30%左右;18年考虑到公司产品结构持续升级、营销模式转型深化及持续加大海外市场投入,公司收入端表现仍值得期待。 盈利能力有望改善,业绩表现值得期待:虽然前三季度在原材料成本上行及人民币升值背景下公司外销毛利率下滑及汇兑损失增加致使整体盈利能力走势承压,但四季度以来盈利压制因素有所缓解,且考虑到去年同期业绩基数偏低,综合影响下预计公司四季度盈利能力同比有望迎来改善;叠加营收端较好表现,我们判断四季度业绩表现值得期待,预计全年业绩有望实现26%左右的较快增长;后续考虑到公司产品结构持续升级及成本端压力有望缓解,公司盈利能力将持续处于上行通道。 滚筒替代趋势确定,长期发展空间确定:洗衣机行业滚筒替代波轮的产品结构升级趋势较为确定,17年滚筒洗衣机零售量占比已经达48.05%,但其中外资占比超过20%;预计公司17年滚筒业务收入占比已达到一半以上,且盈利能力略高于波轮,随着200万台/年的滚筒产能落地,后续公司滚筒业务有望延续较好发展,在逐步抢占外资品牌市场份额的同时也将带动公司盈利能力持续提升;此外考虑到公司洗干一体机等新品持续放量增长,总的来说公司长期发展空间仍较为确定。 ?维持“买入”评级:四季度公司内销延续量价齐升态势,在此带动下全年营收端稳健增长较为确定;盈利层面,随着成本及汇率端压力缓解,且考虑到去年同期业绩基数偏低,预计公司四季度盈利能力有望迎来改善,全年业绩表现值得期待;后续考虑到公司滚筒业务占比持续提升且洗干一体机等新品放量,产品结构升级将带动盈利能力持续提升,公司长期发展空间较为确定;预计公司17、18年EPS分别为2.33及2.78元,对应目前股价PE分别为32.05及26.80倍,维持“买入”评级。 风险提示: 1、原材料价格波动风险;2、汇率波动风险。
小天鹅A 家用电器行业 2018-01-23 70.39 -- -- 74.90 6.41% -- 74.90 6.41% -- 详细
报告导读。 公司作为国内洗衣机行业领先品牌,“小天鹅”和“美的”双品牌运作,受益于洗衣消费升级大趋势,持续稳健增长值得期待。 投资要点。 洗衣消费升级加速,行业龙头最为受益。 目前10年前的“政策性”洗衣机更新换代正当时,根据产业在线数据,2017年1-11月洗衣机行业总销量同比增长7.7%,其中滚筒洗衣机销量同比增长25.6%,波轮洗衣机同比下降0.6%,洗衣消费升级趋势加速(波轮—>滚筒—>洗烘一体),更新需求占比超过50%,且均价持续提升(主力销售的滚筒定位在中高端,均价是波轮的50%以上)。2017年1-11月美的系和海尔洗衣机总销量市占率分别为26.2%和26.0%,公司作为双寡头之一,最为受益于行业消费升级大浪潮。 洗衣机量价齐升推动公司收入高增长,产品结构改善持续优化盈利水平。 根据产业在线数据,2017年1-11月公司洗衣机总销量同比增长14.8%,获得超越行业的增长。公司滚筒、变频、大容量、洗干一体等均价较高的新品类洗衣机销量增长较快,叠加原材料价格上涨的因素,公司17年整体出厂价约提升10%。 我们认为17年提价更为受益的时间窗口是18年,成本对盈利端的负面影响边际减弱,18年盈利能力提升值得期待。产品结构方面,目前公司滚筒洗衣机销量占比超30%,销售额占比50%,且滚筒毛利率也稳步提升。根据我们的测算,19年公司滚筒洗衣机的毛利率有望接近波轮,产品结构改善能够优化公司盈利水平。 此外,公司外销增长空间依旧很大,外销方面和东芝洗衣机的协同效应也有望于18年逐步体现。 收入和净利增速将继续扩大,维持“买入”评级。 我们预计公司2017-19年收入分别为215.4亿元、271.4亿元和333.4亿元,同比增速分别为31.9%、26.0%和22.9%,归属母公司净利润分别为15.0亿元、19.4亿元和24.3亿元,同比增速分别为28.1%、28.8%和25.3%,2017-19年 EPS 分别为2.38元、3.06元和3.84元,分别对应PE30.2倍、23.4倍和18.7倍。公司收入规模将继续扩大,盈利能力进一步增强,维持“买入”评级。
小天鹅A 家用电器行业 2018-01-10 65.70 76.00 6.15% 75.59 15.05%
75.59 15.05% -- 详细
我们的推荐逻辑一直未变:行业稳增+份额走高+均价提升+利润率改善,三到五年公司业绩复合增速25%确定性强(详见我们2017年9月10日深度报告《内外双驱,市值翻倍可期》及此前系列深度报告)。2017年公司和主要竞争对手交出靓丽的业绩验证了我们对冰洗龙头进入高景气阶段的判断,龙头份额整合序幕拉开,均价利润率改善空间大,重申对冰洗龙头的推荐。 如何看小天鹅A的合理估值:自9月10日以来,随着公司股价的持续上涨,公司18年PE估值由14倍涨至21.6倍。期间公司基本面没有发生明显变化,股价上涨由估值推动,我们理解为市场逐步认识到小天鹅的长期的高成长性,逐步认识到冰洗龙头进入高景气周期的投资价值,这也是近期美的系及另一冰洗龙头涨幅较大的原因。在目前时点,我们认为小天鹅A的估值仍有提升空间,从长期成长空间,短期业绩增速及周期性确定性角度来看,我们认为小天鹅的估值不应低于厨电龙头。 小天鹅A的成长空间及业绩增速不亚于厨电龙头。从长期空间看,1)全球空间角度:目前厨电龙头收入几乎全部来自国内,行业整体销量约两千万台,而冰洗龙头面对的是全球市场,2016年,冰洗内销超过四千万台,洗衣机出口约两千万台,冰箱出口约三千万台。2017H1小天鹅海外收入占比约20%,我们认为其未来有大幅提升空间。2)份额提升角度:厨电行业老板、方太、华帝、美的等几大龙头从销量份额看势均力敌,而洗衣机行业双寡头格局确立,CR2超过60%,其余品牌份额均在5%以下,我们认为20%的外资品牌被国产化替代、20%的杂牌被洗牌是必然趋势,龙头份额和集中度仍将继续提升。另外,在外销领域,小天鹅虽为龙头但份额不足20%,海尔由于仅做自主品牌份额不足9%居第二位,其余份额更小的杂牌合计占有70%的市场份额,小天鹅外销份额整合空间极大,近年已呈快速提升之势。3)品类拓展角度:厨电品类多样化,龙头向洗碗机净水器等领域拓展,洗衣机也呈现出一家两台的趋势,洗烘一体机、干衣机需求逐步释放。4)均价角度:消费升级趋势下洗衣机结构不断优化,根据2017年前三季度中怡康数据,滚筒洗衣机均价3800元,波轮洗衣机均价1600元,滚筒占比提升带动冰洗均价提升;洗衣机外资内资品牌均价差距较大,目前厨电内资品牌与外资品牌均价持平,而洗衣机仍旧有51%差价。在出口领域,国内龙头不断收购外资品牌,海外自主品牌比例提升有望带动整体均价提升。5)净利率提升角度:洗衣机龙头净利润率整体偏低,我们认为未来随着均价的大幅提升,利润率边际改善空间大。6)从周期性角度看,洗衣机行业受地产影响明显小于厨电,行业增速更为稳定,估值的周期性波动较小。综上所述,我们认为小天鹅A无论从长期增长空间,还是短期业绩增速均不亚于厨电龙头,且不受地产周期困扰,合理估值不应低于厨电龙头。 盈利预测及投资建议。综上,我们认为,公司受益于“行业稳增+份额走高+均价提升+利润率改善”,未来三到五年,公司业绩保持25%复合增长的确定性强,我们预计公司2017-19年EPS分别为2.40元、3.04元、3.80元,分别同比增长29%、27%、25%。目前估值对应18年22倍,PEG=0.8,考虑到公司较高的业绩增速及持续性和确定性,以及优质标的的稀缺性,随着未来海外资金不断流入A股市场,家电龙头公司估值仍有修复空间。鉴于上文中对厨电行业和洗衣机行业进行了对比,以老板电器作为可比公司,老板电器在过去一年对应当年的动态PE估值区间为23-29倍,给予小天鹅A18年25倍PE估值(PEG=1),对应合理目标价为76元,“买入”评级。
小天鹅A 家用电器行业 2017-12-26 66.27 -- -- 75.59 14.06%
75.59 14.06% -- 详细
净利润快速增长,盈利能力持续提升。2012-2016年公司归母净利润分别是3.38亿元、4.13亿元、6.98亿元、9.19亿元、11.43亿元,净利润复合增速为35.60%。2017H1公司归母净利润为7.32亿元,同比增速为25.95%;与此同时,公司的盈利能力也持续提升。2012年至2016年,公司毛利率水平从22.6%提升至25.6%,其中内销业务毛利率变化不大,但外销业务毛利率从4.9%增长至13.5%,公司净利润率水平从5.5%提升至8.2%。 被理财资金隐藏的公司盈利能力。2016年,公司理财资金占总资产的比值为43.1%,公司的理财资金占比远超白电一二线龙头企业。理财资金在增加公司净利润的同时,一定程度上也掩盖了核心资产的盈利能力。扣除当年的理财收益后,2012-2016年,公司的归母净利润分别为2.82,2.96,5.20,7.17,9.75亿元,同比分别增长5.0%、75.7%、37.9%、36.0%,2012-2016年核心资产复合净利润增长率为36.36%,核心资产的盈利表现更加优秀。 公司净利润增长的核心动能正在发生变化,内销毛利率提升将成为公司盈利持续增长的核心动能之一。2012-2016年,公司净利润增长的核心动能来自于:营收增长,外销毛利率提升,以及期间费用率下降。 进入2017年,公司盈利增长动能悄然发生变化,在原材料大幅上涨的背景下,2017H1公司内销毛利率提升近1pct,为2015年至今内销毛利率首次提升。考虑到18年原材料成本压力大概率有所缓解,且洗衣机行业产品均价持续处于上行通道,综合影响下,明年公司的内销毛利率依然有改善预期。并且内销竞争格局的逐步平稳、洗衣机行业持续性的产品结构优化升级也将支撑内销毛利率快速提升。未来公司内销毛利率将加速增长,带动盈利能力加速提升,公司未来三年有较大可能净利润复合增速超过30%。 盈利预测:预计公司2017至2019年EPS分别为2.42元、3.33元、4.39元,对应PE分别为28x、20x、15x,给予买入评级
小天鹅A 家用电器行业 2017-12-19 64.19 -- -- 75.59 17.76%
75.59 17.76% -- 详细
公司营收增长动能将从市场份额提升调整为产品结构升级带动的价格增长以及外销高增长。2014-2017年,公司内销及外销的市场份额快速提升,内外销量市场份额年均提升均超2pct。目前洗衣机内销市场CR3与空调内销市场CR3已经接近,但对比空调行业,洗衣机外销市场CR3的竞争格局仍较为分散。在内销市场竞争格局逐渐稳定的情况下,公司内销市场的份额提升速度将减缓,但是由产品结构升级带动均价上涨及外销高增长依然可以保证公司未来3年营收超20%的年增长。 盈利能力将加速提升。2015年至今,公司毛利率水平并无明显提升,这主要是由于公司为拓展市场份额,积极调整定价策略。内销市场竞争格局逐渐稳定的情况下,洗衣机行业两大龙头小天鹅和海尔之间采取降价来获取份额的市场竞争行为将减少,与此同时,消费升级带动的持续的产品结构升级也促使毛利率持续提升。并且随着公司外销业务规模效应逐步显现,外销毛利率也逐步增强。2017H1公司洗衣机业务毛利率27.3%,青岛海尔洗衣机业务毛利率34.6%,对比海尔,公司洗衣机业务毛利率提升有较大空间。 空调龙头也在市场格局稳定之后迎来毛利率与净利率的快速提升。2006-2011年,空调行业CR2(格力和美的)从30%提升至50%,但格力和美的的毛利率与净利润并没有明显提升,这主要是由于双方为了市场份额而采取了价格战的方式。但从2011年-2015年,空调CR2仅仅从50%增长至55%,但格力的毛利率从18.1%增加至32.5%,美的毛利率从19.1%增加至25.8%。格力净利率从6.4%上升至12.9%,美的净利润率从5.0%上升至9.8%。洗衣机行业目前所处的阶段正类似2011年空调行业,洗衣机龙头的盈利能力将加速增长。 盈利预测:预计公司2017至2019年EPS分别为2.42元、3.33元、4.39元,对应PE分别为23x、17x、13x,给予买入评级
小天鹅A 家用电器行业 2017-12-01 56.26 -- -- 68.68 22.08%
75.59 34.36% -- 详细
T+3 改革红利持续释放,寡头垄断强者恒强。公司自2012 年提出T+3 改革以来,持续推动从研发、制造到销售的全价值链效率提升。从经营表现来看,公司目前供货周期从以往20多天压缩到两周左右,订单式生产占公司产量超90%,渠道方面借助美的广泛的销售网点快速渗透到三四线城市后,从美的销售公司脱离回归代理制,渠道库存从以往最高4-5 个月降低到1 个月左右。根据产业在线数据,2012 年到2017Q3 美的系洗衣机出货量市占率从16.5%快速提升至30.0%,美的系和海尔洗衣机内销CR2 从51.5%提升到64.5%,寡头垄断格局进一步凸显。 滚筒替代波轮+品牌高端化,双管齐下提高产品均价。年初以来受原材料价格上涨影响,公司通过老品提价和新品推出结构升级,产品均价提升约10%。研发投入2012 年到2016年复合增速30.25%,超过同期销售费用增速29%,占公司销售收入比重也从3.5%提升到4.26%。在产品高端化方面,一方面高端品牌比弗利有助于拉高产品价格区间、带动中端主流产品价格提升,另一方面复式洗烘一体机的推出有利于引领消费升级。滚筒替代波轮方面,截至三季度末滚筒收入占比超50%,同比增速约50%,滚筒产能新增200 万台后将提高到约800 万台/年,后续产品均价有望继续提升。 内销毛利率持续提高,东芝整合外销市场空间广阔。公司前三季度综合毛利率同比略微下滑0.84 个百分点至25.6%,其中单三季度毛利率25.6%相比二季度25.5%环比基本持平。 内销方面,滚筒毛利率已经超越波轮,我们认为公司通过老品提价和结构改善均价提升、内销毛利率基本不受影响,综合毛利率下滑主要受外销影响,一方面毛利率较低的外销收入占比继续提升,另一方面受人民币汇率升值和原材料价格上涨拖累。外销方面目前仍以OEM 和ODM 为主,公司自有品牌占比不到20%,美的收购东芝后,未来有望通过产能相互利用、供应链和技术协同、渠道共享,不断提升外销自有品牌占比改善出口毛利率。 线上销售增速高,线下直发库存共享效率提升。分渠道来看,公司目前电商、代理和连锁KA 渠道收入占比分别为25%、50%和25%左右,其中电商收入增速最高,前三季度同比增长超50%,具体来看,京东苏宁买断式销售,天猫平台上公司旗舰店和代理商专卖店并存;线下渠道方面,目前代理商约500-600 个,终端销售网点超5 万个,随着线上促销费用不断提高,线上线下毛利率基本趋同。物流配送方面,公司加强中心仓渠道共享,提高下线直发比例(超30%)降低仓储资源占用,加快渠道周转效率,提升整体效率。 盈利预测与投资评级。我们维持公司 2017 年-2019 年每股收益为2.32 元、2.84 元和3.50元,对应动态市盈率分别为 25 倍、20 倍和 16 倍,公司电商渠道高增长、滚筒替代波轮毛利率持续提升,维持“买入”投资评级。
小天鹅A 家用电器行业 2017-11-15 58.56 -- -- 62.80 7.24%
75.59 29.08%
详细
内销电商增速高,外销加速整合东芝。根据产业在线数据显示,前三季度公司内销899 万台,同比增长13.0%,出口271 万台,同比增长19.5%。1)内销方面,电商、代理和连锁KA 渠道收入占比分别为25%、50%和25%左右,其中电商渠道收入增速最高(Q1-Q3 在50%-60%左右),受四季度双十一备货影响,公司存货同比增长74.35%,在双十一等节日带动下,全年内销收入将继续高增长。2)受益于大客户合作和自有品牌推广,外销保持较高景气度,根据产业在线披露,2015-2017Q3 公司外销市占率分别为15.2%、17.2%和18.5%,随着大股东美的整合东芝白电业务,有望助力公司加大海外市场开发。 份额提升,结构升级推动洗衣机量价齐升。根据中怡康数据,2014 年到2017Q3 美的系洗衣机零售量市占率从20.8%稳步提升至27.0%,美的系和海尔洗衣机内销CR2 从47.6%提升到54.2%,行业龙头集中度持续稳步提高。产品结构方面,公司滚筒洗衣机收入份额提升明显,截止三季度末,公司滚筒收入占比超50%(增速50%+),洗干一体机前三季度收入占比达10%(增速100%+),受益于产品结构升级,公司内销均价同比提升10%左右;随着今年8 月份新增200 万台滚筒洗衣机产能投放,后续产品均价仍有较大提升空间。 毛利率抵御成本压力,彰显龙头公司定价能力。受原材料价格上涨影响,2017 年前三季度综合毛利率同比略微下滑0.84 个百分点至25.6%,公司通过产品提价和结构改善减缓成本压力,其中三季度毛利率25.6%相比二季度25.5%环比基本持平,彰显定价转移能力。公司在现金流较为充沛的情况下主动对上下游进行适度支持,未来会恢复至相对合理水平。此外,受人民币升值影响,前三季度公司产生汇兑损失3500 万元左右(去年同期汇兑收益1500 万元),外销毛利率略受影响,四季度美元兑人民币汇率小幅贬值,叠加外销自有品牌比例逐步提升,出口毛利率环比有望改善。 渠道共享效果显著,下线直发比例高。公司自2012 年推行T+3 改革以来,经营效率明显提升:存货周转率从5.6 次提升到2017Q3 的7.57 次,应收款项周转率从8.36 次提升至2017Q3 的10.42 次。公司继续推行渠道共享,提升下线直发比例(超过30%),具体而言,公司充分利用中心仓周转功能盘活渠道库存,提高下线直发降低仓储资源占用,倒逼制造柔性、提升整体运营效率。截止三季度末,美的和小天鹅洗衣机代理商500-600 个,公司通过考核规模和产品结构,推动“产品领先、效率驱动、全球经营”战略实施。 盈利预测和投资评级。我们维持公司 2017 年-2019 年每股收益为2.32 元、2.84 元和3.50元,对应动态市盈率分别为 26 倍、21 倍和 17 倍,公司电商渠道高增长、滚筒及干衣机品类涨势强劲,维持“买入”投资评级。
小天鹅A 家用电器行业 2017-11-02 56.80 59.80 -- 62.80 10.56%
75.59 33.08%
详细
事件:公司2017年前三季度实现营业收入159.8亿元,同比增长32.5%,归母净利润为11.4亿元,同比增长25.2%,毛利率25.6%,同比下降1.16pct,净利率7.2%,同比下降0.60pct。其中,三季度实现营业收入54.1亿元,同比增长32.9%;归母净利润为4.1亿元,同比增长23.8%。 滚筒洗衣机快速普及,公司滚筒洗衣机技术已达极致,市场份额将持续提升。截至2017年8月,滚筒洗衣机销量增速为28.0%,远高于洗衣机行业增速8.5%。公司聚焦滚筒洗衣技术,中高价位的产品性能和可靠性已达极致(高性能BLDC电机和洗涤技术),在我国滚筒洗衣机的快速普及中极具优势。海尔主要意在高价位产品(高性能DD电机,免污洗、复式洗衣机、更极致的设计工艺)。两者战略定位不同,有利于小天鹅品牌的市占率进一步提升。 洗衣机第三阶段中的洗干一体机(干衣机)迎来爆发式增长。公司产品线齐全,处于高速增长阶段。预计今年洗干一体机(干衣机)营收将达到24亿元。 公司采取措施应对原材料价格上涨和人民币升值,毛利率和净利润率稳定。应对措施包括:1、通过增加存货来降低原材料上涨对公司的影响。2017年前三季度,公司存货为14.1亿元,同比增长74.1%。2、通过开展远期外汇交易来规避出口业务所面临的汇率风险。面对原材料价格上涨、人民币升值的双重压力,公司毛利率、净利率基本保持稳定,表明公司具有较强的抵御原材料上涨的能力和规避汇率风险的能力。 我们预计公司2017-2019年的营业收入增速分别为33.2%、26.0%和23.6%,净利润增速分别为28.4%、25.2%和22.2%,EPS分别为2.39、2.99、3.65元。我们按2017年预计EPS的25倍估算,合理股价为59.8.元,较20171027收盘价55.33元,有8.1%的空间,给予公司“谨慎推荐”的评级。 风险提示:1、如果洗衣机行业其它品牌进行价格竞争,可能会抑制公司洗衣机市占率的提升。2、原材料上涨、人民币波动超出预期。
小天鹅A 家用电器行业 2017-10-31 56.80 54.12 -- 62.80 10.56%
75.59 33.08%
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事件 公司公布2017年三季报,Q1-Q3实现营业收入159.77亿元,+32.53%;归母净利润11.43亿元,+25.18%;基本每股收益为1.81元。Q3单季收入54.09亿元,+32.87%,归母净利润4.11亿元,+23.83%。 简评 (1)洗衣机保持高速增长,产品力增强、份额持续提升 2017年Q1-Q3,公司实现营业收入159.77亿元,+32.53%;Q3单季收入54.09亿元,+32.87%。公司主营业务继续保持高速增长,报告期内,洗衣机产品保持较强竞争力,“小天鹅”+“美的”战略份额持续提升,根据中怡康数据,截止2017年9月,双品牌零售量份额27.01%,+0.22个百分点,零售额份额23.35%,+0.80个百分点。集团海外渠道布局初见成效,同时东芝品牌合作提升较为明显,公司海外销售提速。 综上,Q1-Q3公司实现归母净利润11.43亿元,+25.18%。Q3实现归母净利润4.11亿元,+23.83%。 (2)毛利率压力逐步缓解,产品升级或改善盈利水平原材料压力逐步缓解,洗衣机均价提升超过13%,预计全年影响趋于平缓。公司毛利率下降环比持续收窄,2017Q1-Q3公司整体毛利率为25.60%,同比下滑1.16个百分点。其中,Q3毛利率25.57%,同比下滑0.32个百分点。洗衣机产品结构升级延续,均价促进明显。根据中怡康数据,截止9月底,公司洗衣机均价提升超过13%,或带动洗衣机产品毛利率回升。 同时,公司费用控制力度提升,费用率稍有下降,销售费用率13.99%,-0.36个百分点,管理费用率3.00%,基本持平。综上,公司Q1-Q3净利润率7.15%,-0.42个百分点。其中,Q3净利润率7.61%。 (3)加大产品差异化力度,强化T+3执行 公司持续加大研发投入,集中推动滚筒化、洗干一体化等具备较高技术要求,以及变频、智能等差异化产品创新。洗衣机品类已达到较高保有量,用户需求集中在创新性产品。根据中怡康数据,1-9月洗衣机销量-8.19%/销售额+1.16%,但滚筒销量+3.21%/销售额+8.70%,差异化产品增长大幅领先。 公司深化执行T+3模式的制造升级,提升制造专业化、经营精细化,实现市场需求的快速反馈,依托运营效率展开竞争。 投资建议:我们认为,公司聚焦提升洗衣机产品创新与差异化,有益于长期产品溢价上行。同时,内销双品牌与渠道改革的稳步推进,以及海外布局深化,整体品牌贡献增强。我们预计公司深化T+3战略,经营效率提升有利于缓解成本压力,全年业绩有望保持较高增长。预计2017-19年EPS为2.35/2.94/3.62元,对应PE分别21/17/14倍,给于“买入”评级。 风险提示:海外市场不确定性增加,行业需求下滑;原材料价格不利波动;行业竞争加剧,市场景气度下滑。
小天鹅A 家用电器行业 2017-10-30 56.80 -- -- 62.80 10.56%
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报告导读。 公司10月24日晚间公告2017年三季报。 投资要点。 3季度收入增速依旧靓丽,全年高增长可期。 公司前三季度实现营业收入159.77亿元,同比增长32.53%,其中3季度实现营业收入54.09亿元,同比增长32.87%;前三季度实现归属于母公司所有者的净利润11.43亿元,同比增长25.18%,其中3季度实现4.11亿元,同比增长23.83%,基本每股收益1.81元,符合我们的预期。公司前三季度收入增速依旧靓丽,整体看全年超25%的高增长可期。 3季度内销收入增速快于外销,电商渠道&干衣机业务快速发展。 2017年1-8月洗衣机行业销量保持平稳增长(总销量同比+8.5%,其中内销同比+7.0%,出口同比+ 11.7%),洗衣消费升级呈多元化态势,滚筒、变频、大容量、洗干一体等新品类洗衣机市场份额不断提升。 公司前三季度依旧获得超越行业的增长,内销收入增速快于外销。公司内销持续推动代理商向运营商转型和运营效率的提升,大力推动电商业务发展,线上持续高速增长,同比增长50-60%,占内销比重超20%。公司内销量价齐升(价格提升约10%),和海尔双寡头市场格局确立。 产品方面,公司积极布局干衣产品市场,前三季度干衣类产品销售收入实现翻倍以上增长,占内销比重达10%。此外,公司产品快速迭代升级,打造差异化产品,研发出冷水洗涤黑科技,不加热依然能达到传统滚筒40℃热水洗涤效果,同时实现节能70%、洗净比1.05、洗久如新的健康洗护。 盈利能力略有下降,未来环比改善可期。 公司前三季度整体毛利率同比下降1.16个百分点至25.60%,其中3季度同比下降0.32个百分点至25.57%;公司前三季度净利率同比下降0.61个百分点至8.22%,其中3季度同比下降0.94个百分点至8.88%。 毛利端主要还是受原材料成本上涨和较低的出口毛利率拖累,但降幅环比收窄;虽然三季度销售费用率同比下降0.27个百分点,但管理和财务费用率分别同比提升0.33个百分点和个0.70个百分点,使得三季度净利率略有下降。我们认为随着公司主动进行产品结构的升级和提价,预计成本上涨的不利影响将被削弱,盈利能力有望环比改善。 经营性现金流改善,维持“买入”评级。 公司三季度经营性现金流量净额8.31亿,同比环比均大幅提升,公司前期度放宽对上下游的打款政策,以减少上下游的资金压力,也是为了未来更长远持续的合作。随着调整得不断推进,目前经营性现金流改善趋势向好,预计四季度有望持续。 随着行业消费升级的不断推进,均价较高的滚筒洗衣机(包括洗烘一体机等)将打开公司新的成长空间。此外,T+3模式带来公司营运及周转效率明显升级,未来有望通过提高下线直发比例、推进生产自动化来进一步提升经营效率,盈利能力将进一步增强。预计公司2017-2019年营业收入同比增长30.1%、23.5%和20.6%,净利润同比增长27.6%、26.9%、22.8%,对应EPS2.37元、3.01元和3.69元。目前股价对应2017-19年PE20.7倍、16.3倍、13.3倍,加上公司自有现金充沛(货币资金+银行理财-短期借款=126.4亿元,同比增长23.0%),提供了较强的安全边际,维持“买入”评级。 风险提示。 原材料价格上涨风险;房地产市场不景气;行业竞争加剧。
小天鹅A 家用电器行业 2017-10-30 56.80 55.00 -- 62.80 10.56%
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投资思考:成本汇率压力之下,收入业绩表现超预期。今年外部环境影响(原材料+汇率)引发市场担忧家电企业的盈利能力会下降。股价在过去2个月的表现也充分体现了之前的担忧。作为洗衣机双寡头之一的小天鹅,三季报表现超预期也在证明着……格局稳定的行业,龙头企业具备较强的抗风险能力和强定价权。未来小天鹅的增长点来自两方面:1、内销结构性增长,即滚筒洗衣机渗透率提升,以及新品类-吸干一体机的快速增长;2、外销规模的增长,即美的集团“全球经营”的战略实施,外销版图持续扩张。我们预计17/18EPS分别为2.3元和2.75元,对应目前股价PE 分别为23/19倍,维持“强烈推荐-A 评级”。 17三季报要点:收入表现超预期,盈利能力依旧突显,资产质量优异。 收入端:2017Q1-3实现收入160亿元,同比+32.5%;其中,单三季度收入54亿元,同比+33%。收入增长较快的原因和公司提价以及产品结构改善有关。另外,由于受汇率波动的影响,估计Q3外销增长要低于内销。 利润端:2017Q1-3归母净利11.4亿元,同比+25%。单三季度利润4.1亿,同比+24%,增速较Q2有所放缓,毛利率同期基本持平,净利率下滑近1pct,主要受原材料涨价,管理费用和财务费用的上升等因素影响。随着公司滚筒洗衣机的占比提升,吸干一体机的持续高增长,未来的盈利能力会持续提升。 资产质量:Q3经营性净现金8.3亿,同比大增160%。2017H1出现经营性净现金-1.4亿,是由于公司阶段性调整,对有资金需求的上下游给予支持所导致的。调整完成之后,预计未来现金流会持续向好。另外,公司期末资金总额达126亿,同比+23%,现金奶牛称号当之无愧。 总的来说,小天鹅表现内外兼修,实现了有质量的增长,资产质量也是行业领先。 17/18年展望:我们预计收入业绩依然保持中高速增长。公司的品牌力在强化,产品结构持续改善,新品类不断拓展。洗衣机龙头地位逐步稳固,盈利能力会持续提升。我们给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示:原材料价格波动超预期、汇率波动超预期。
小天鹅A 家用电器行业 2017-10-27 56.80 -- -- 62.80 10.56%
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事件描述: 公司持续稳健经营。2017年前三季公司实现营业收入159.8亿元,同比增长32.5%,归母净利润11.4亿元,同比增长25.2%;基本EPS1.81,同比增长25.7%。Q3营业收入54.1亿元,同比增长32.9%;归母净利润4.1亿元,同比增长23.8%;基本EPS0.65,同比增长22.6%。 事件分析: 市场集中度不断提高行业升级处于加速阶段2017年洗衣机内销市场零售额和零售量均实现两位数增长。从产品销售结构上来看大容量、变频、智能均有了快速提高。中怡康数据1-8月,9KG以上滚筒洗衣机在滚筒品类中的零售额占比达到47.2%,带有WIFI和自动投放等智能功能的洗衣机零售额占比达到35.1%,较去年同期占比提升20%。公司做为细分行业龙头企业,17年对滚筒洗衣机进行扩容,年产能超2200万台;此外还推出iclean智清洗、抗过敏和分类洗护等差异化新品,新品销售占比超40%,整体来看,公司产品具有高溢价、高技术壁垒优势。 毛利率基本维持稳定水平,部分营运指标继续改善。公司Q3毛利率25.6%,较去年同期略降1.16个百分点。公司主要原材料钢材和塑料受上游价格大幅上涨影响较大,但公司产品价格调整较为及时凸显公司议价能力,毛利率基本维持稳定水平。公司积极提升营运效率,除存货周转率下降幅度较大,应收款周转率和固定资产周转率均有提升(10.4%和16.2%),分别较去年同期提高0.6个百分点和4个百分点。对于存货周转率下降我们认为主要是公司增加存货以及生产材料所致。 盈利预测及投资建议:公司聚焦主业,行业地位和市场份额持续提升,是洗衣机行业极具竞争优势的企业之一。虽原材料高位徘徊,但公司在T+3订单机制、增强管理效率以及物流的协同效应下成本控制得当,盈利能力持续增强。公司新品不断推出,滚筒洗衣机份额大幅优化产品结构,干衣机需求渐强。我们预计公司2017/2018/2019年EPS分别为2.62/3.04/3.54。对应公司未来3年业绩PE估值为18.7/16.1/13.9,给予增持评级。 风险:市场需求低迷,原材料价格波动剧烈
小天鹅A 家用电器行业 2017-10-27 56.80 -- -- 62.80 10.56%
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小天鹅A 家用电器行业 2017-10-27 56.80 -- -- 62.80 10.56%
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核心观点: 收入、利润均保持高增长2017年前三季度公司实现营业收入159.8亿元(YoY+32.5%),归母净利11.4亿元(YoY+25.2%),毛利率25.6%(YoY-1.2pct),净利率7.2%(YoY-0.4pct)。 Q3单季营业收入54.1亿元(YoY+32.9%),归母净利4.1亿元(YoY+23.8%),毛利率25.6%(YoY-0.3pct),净利率7.6%(YoY-0.6pct)。 Q3盈利能力略有下降,主要原因:1)原材料价格上升;2)人民币升值,财务费用率同比增加0.7pct 至-0.05%。 市场地位稳固,市场份额有望持续提升公司业绩保持快速增长,市场地位稳固,根据产业在线的数据:1)内销:小天鹅洗衣机内销同比增长最快,2017年1-8月小天鹅洗衣机累计同比增加12%,领先行业5pct,优势显著;公司累计内销市场份额为28%,位列第二,与第一名海尔相差4pct;2)外销:保持快速增长。2017年1-8月,外销同比增长23%,领先行业11pct,累计外销市场份额约19%,领先第二名9pct。在洗衣机市场集中度持续提升的趋势下,公司作为洗衣机龙头,未来市场份额有望持续提升;面对汇率与原材料双重压力下,盈利能力基本保持平稳,彰显其作为龙头的转嫁能力,我们看好公司长期发展。 盈利预测和投资建议我们预计2017-19年公司净利润分别为14.8、18.4、21.7亿元,同比分别增长26%、24%、18%,公司作为洗衣机龙头,未来市场份额有望持续提升,现价对应2018年16.9xPE,维持“买入”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名