年报业绩与快报一致,符合预期,但一季度预盈大幅超预期 2013年收入为25.7亿元,同比下降11%,归属上市公司股东净利润为-21.8亿元,其中包含19.76亿元的资产减值准备,实际经营性亏损仅为4675万元。四季度已经实现经营性盈利约9000万元,比前三季度大幅好转,公司年报业绩与我们3月10日上调评级报告一致,但是公司同时作出一季度预增公告,预计一季度实现归属上市公司股东净利润为1.4-1.9亿元(不包含拆船补贴),大幅超过我们之前5000万到1亿元的预期,也大幅高于市场预期。 发展趋势 公司船型以大船为主,油轮和散货向上周期的最大受益者: VLCC周期向上确定性大,下半年运价将创新高:油轮市场经历五年低谷后将迎来产能利用率提升,其中VLCC的供给增速下降程度更大,甚至会在2015年出现负增长。因此油轮市场将进入至少两年的上行周期,其中VLCC的运价向上确定性更大,虽然近期VLCC运价有所回调,但是我们认为更多是季节性因素,在下半年VLCC的运价有望再创新高; BDI二季度将缓慢回暖,下半年旺季将加速上涨:干散货运价上升将由好望角型船带领:好望角型船2014-15年供给增速为4-5%,而国外矿商产能增加将使得铁矿石运输需求增速维持在2013年的8-9%的水平,供求增速差距更加明显; 公司2013年低点大规模造船,目前负债率低,将还有造船计划。 盈利预测调整 维持2014-15年每股盈利0.11和0.2元不变。我们认为公司盈利超我们预期概率大:1、目前假设VLCC期租水平为2.8万美元/天,若VLCC达到历史平均运价4.3万美元/天,则盈利可以达到10.3亿,比我们目前假设高90%;2、根据公司2013年实际拆船量和未来两年确定拆船量,2014-15年共可以获得10亿以上补贴,仅2014年就可以获得6亿元拆船补贴,而我们的假设只是每年3.5亿补贴。 估值与建议 目前股价对应2014年1.1倍市净率,参考国际可比油轮公司周期中部估值,给予4元目标价,对应1.8倍2014年市净率,维持“推荐”评级。从油轮运价四季度开始超预期以来,美国上市油轮公司Frontline和TSAKOS Energy分别跑赢指数40和36点,招商轮船股价表现值得期待。

业绩与快报一致,符合预期 中海发展2013年度收入为113.9亿元,同比增长2.1%,归属上市公司股东净利润为-22.98亿元,相比2012年盈利7,374万元大幅降低,扣除非经常损益的亏损为15.27亿元,相比2012年经常性亏损4.39亿元也大幅降低。分季度业绩来看,四季度经营性亏损为3.3亿元,基本与三季度持平,低于一二季度各1.5亿元和1.3亿元。由于干散货和油运市场2013年都处于周期最低点,公司的内贸煤炭、内贸杂货、外贸杂货和外贸油运全面亏损。 发展趋势 向后看,运价下半年均将超预期: BDI二季度将缓慢回暖,下半年旺季将加速上涨:短期内矿石价格大幅下降将使融资矿贸易商面临融资风险,会减少矿石运量,但矿石价格下跌会在中期促使外矿替代内矿。二季度粮食需求将带来增量,下半年矿和煤炭旺季将带动BDI大幅上涨; 沿海煤炭运价近期大幅上涨一倍:原因是近期国内煤炭价格处于下降通道,利好国内煤运价。下半年开始国内加速拆船将大幅改善供求关系:我们测算,中国沿海市场运力约为6500万载重吨,20年以上船舶约占15%,根据补贴政策,这些船舶在未来两年拆解概率较大,而中国船舶的在手订单约为16%,在未来四年交付,因此2014-15年沿海市场运力将出现负增长; VLCC周期向上确定性大:油轮市场经历五年低谷后将迎来产能利用率提升,其中原油轮的供给增速将降至1%以内,而VLCC的供给增速下降程度更大,甚至会在2015年出现负增长。我们判断,油轮市场将进入至少两年的上行周期,其中VLCC的运价向上确定性更大,中海发展拥有14艘VLCC,将从运价上升中受益。季节性上来看,二季度通常为油轮市场淡季,而四季度为旺季。 盈利预测调整 维持2014-15年盈利预测12亿元和21亿元不变,其中每年均包含5亿元拆船补贴。 估值与建议 目前股价对应2014年0.6倍市净率,不管是与A股上市公司,公司历史估值还是国际可比公司来讲,都有很大的折扣,基于油轮和干散货未来周期都向上,公司业绩弹性较大,我们维持“推荐”评级,目标价6.81元。

公司近况。 中国国航公布了2014 年2 月营运数据。客运方面,需求(RPK)同比增长11.2%,供给(ASK)同比增长9.6%,客座率同比上升1.2 个百分点至84.9%。货运方面,需求(RFTK)同比上升19.8%,供给(AFTK)同比上升15.4%,载货率同比上升1.6 个百分点至44.6%。 评论。 需求(RPK)当月同比增长11.2%。1~2 月累计需求同比增幅15.7%,其中国内、国际增幅分别为13.7%和20.7%,在三大航中排名第二。国际增长主要来自东南亚和北美地区,东北亚小幅增长,欧洲基本持平去年。 投入(ASK)当月同比增长9.6%,低于需求增幅,客座率同比上升1.2 个百分点至84.9%。其1~2 月累计供给增幅也低于需求,客座率同比增长2.0 个百分点至82.9%,三大航中排名第二,其中国内、国际、地区线客座率分别同比增加2.2、1.6 和2.7 个百分点至84.0%、81.4%和76.7%,国际客座率增幅在三大航中排名第一。 货邮载运率当月同比增长,累计仍然下滑。货运市场长期低迷,虽然本月供需顺差,载运率同比增长1.6 个百分点,可能来自春节因素扰动。1~2 月累计载运率同比下降2.5 个百分点。 机队数量减少1 架。引进3 架,退出4 架。 估值建议。 行业基本面改善如预期,公司国际航线增长有看点,今年主业利润有望触底反弹。1)从销售渠道了解,全行业1~2 月累计的客座率和票价同比均增长;从预售情况看,3 月淡季不淡的可能性很大。2)中国“白本护照”放行国家由18 个增至45 个,催化出境旅游,公司国际线占比行业第一;公司重点增投的美线因签证放松、行业供给有限而持续热销;国际航线机队持续更新,成本优势逐步展现,预计主业业绩将触底反弹。目前市净率仅为0.7x,位于历史低位,维持“推荐”评级和目标价5.30 元不变。 但考虑近期宏观数据低于预期、人民币贬值、国际航协下调全球航空盈利预测和马航事件等多重因素压制,短期缺乏催化剂。 风险:经济恢复不如预期,油价大幅上升,人民币贬值。

公司近况 东方航空公布了2014年2月营运数据。客运方面,需求(RPK)同比增长3.68%,供给(ASK)同比增长1.60%,客座率同比上升1.67个百分点至83.12%。货运方面,需求(RFTK)同比增长4.21%,供给(AFTK)同比增长4.22%,载货率同比不变,为50.90%。 评论 需求(RPK)同比增长3.68%,增幅较上月放缓17.37个百分点,主要受春节错期影响。1~2月累计增幅11.83%,其中国内、国际和地区增幅分别为13.39%、8.74%和7.64%。值得注意的是,历来增幅偏高的国际线,今年增幅放缓且低于国内线,可能是去年基数太高。 投入(ASK)当月同比增长1.60%,环比放缓14.51个百分点,客座率同比增加1.67个百分点至83.12%。1~2月累计客座率同比改善2.28个百分点至80.89%,其中国内和地区分别同比增长3.11和2.34个百分点,国际因需求增幅放缓,客座率同比增幅仅为0.29个百分点。 货运需求增长缓慢,供给被动式高增长,载货率同比下降。1~2月货运需求(RFTK)同比小幅增长1.98%,但由于客机数量增长带动腹舱货载容量提升,供给(AFTK)同比增幅仍维持高位,达9.67%,供需仍然逆差,载货率同比下降4.01个百分点至53.17%。 估值建议 基本面企稳向上,但短期缺少催化剂。1)从销售渠道了解,全行业1~2月累计的客座率和票价同比均增长;从预售情况看,3月淡季不淡的可能性很大;2)公司2季度有望在禽流感造成的低基数上高增长;3)今年有新型宽体机交付,加速国际长航线扭亏步伐;4)浦东机场的富余产能确保高收益航线增长潜力好于国航的北京和南航的广州;5)长期看,自贸区、迪斯尼提供实质利好。 但由于近期人民币贬值、油价高位震荡,马航事件虽然不带来实质性影响,但影响投资情绪,暂时缺乏催化剂。 目前市净率为1.0x,位于历史低位。虽然缺乏催化剂,但基于景气提升,维持“推荐”评级和目标价3.20元不变。 风险 经济恢复不如预期,油价大幅上升,人民币贬值。

投资建议 我们将招商轮船评级从“中性”上调至“推荐”,目标价上调56%,从2.56元到4元,相比目前有80%向上空间。 理由 大船占比高,周期向上弹性大:公司船队68%为油轮,其中83%为VLCC,散货船队中64%为好望角型船。通常而言大船型运价弹性远高于小船型。 油轮市场将经历至少两年向上周期:2011-13年油轮运价在91年以来的历史低点。向后来看,世界经济增速提升将带动需求增速超过3%;而供给增速在2014-15年为2%以内,其中原油轮的供给增速将降至1%以内,而VLCC 的供给增速下降程度更大,甚至会在2015年出现负增长。事实上由于供求关系改善,VLCC 运价从去年四季度开始就维持高位。 管理能力在国内船东中首屈一指:公司航运业务始于1872年的轮船招商局,具有悠久的历史,由于长期在海外运营,经营管理水平与国际优秀船公司看齐:1)几乎全部运力都在船价低点打造,从而享受较低的保本点;2)与大货主建立了良好的关系,因此在过去两年运价低点中,实现运价高于行业平均水平;3)目前负债率在国内公司中处于低端,为未来继续低点造船打下了良好的基础。 盈利预测与估值 2013年为公司历史上唯一亏损年份,营业亏损为5000万,公司计提了19.76亿元资产减值准备,从而可以大幅降低以后年度折旧成本。我们预计2014年和2015年分别实现5.46亿和9.29亿元盈利,其中包括每年3.5亿拆船补贴。 公司盈利超我们预期概率较大:1、我们运价假设并不激进,一季度以来VLCC 的期租水平已经达到3.6万美元/天,远高于我们目前的预测2014年2.8万美元/天的水平,若VLCC 达到历史平均运价4.3万美元/天,则公司盈利可以达到10.3亿,比我们目前假设高89%;2、根据公司2013年实际拆船量和未来两年确定拆船量,2014-15年共可以获得10亿以上补贴,仅2014年就可以获得6亿元拆船补贴,而我们的假设只是每年3.5亿补贴。预计公司一季度就将实现5000万到1亿元的利润(不包括拆船补贴),将超市场预期,或成为股价催化剂。参考国际可比公司在周期中部的估值,我们给予4元目标价,对应2014年1.8倍市净率。 风险 油轮或者散货运价不达预期。

公司近况 近期,市场对低空开放的政策发布预期更加强烈。因此,我们在年报静默期前,拜访了中信海直管理层。 评论 海上通航业务被动式增长为主,稳健发展。主要基于中海油海上石油平台的扩张而增长,虽然公司也会开拓新合作伙伴,但增幅预计难见快速提升;行业竞争格局稳定,因此油价、人工等成本上涨风险基本可以转移至客户;未来运力增长较早前更为灵活,确定的新增运力基本有运输合同保障,利润率稳定。 陆上通航业务加速发展。该业务剥离了亏损的公务机资产,已经实现扭亏为盈;成立子公司,配备专门的业务扩展部门,未来增幅有望加快;但处于发展初期,需要平衡长期发展和短期利益,虽然利润贡献占比将较快提升,但利润率短期无法超越海上通航业务。 新业务值得期待,催化剂来自市场需求。1)维修已经承接对外业务,且是欧直在大陆的唯一授权维修商;2)培训暂且仅局限对内服务,公司目前资源即可获批培训资质,但需等待市场需求爆发后,才会考虑大力发展;3)飞机销售代理业务,无需获得额外审批或资质,且曾经成功操作过,但也需等待行业需求爆发。 估值建议 综合考虑获得的政府补贴将计入4季度,增加营业外收入;4季度有新交付飞机带来折旧增长等,上调2013年业绩11.80%至1.84亿元,合每股0.32元。维持2014年业绩预测不变,净利润2.01亿元,合每股0.35元,同比增幅9.5%。 目前市盈率为25.2倍,市净率为2.0倍,考虑通航政策后续仍有继续催化的可能,较通航产业其它公司估值更低,维持“推荐”评级。随业绩调整而上调目标价9.50%至11.50元,对应32x2014PE。 风险 海上石油市场开发放缓,低空放开进度低于预期,人民币贬值。

公司近况 东方航空公布了2014年1月营运数据。客运方面,需求(RPK)同比增长21.05%,供给(ASK)同比增长16.11%,客座率同比上升3.22个百分点至78.84%。货运方面,需求(RFTK)同比增长0.33%,供给(AFTK)同比增长14.65%,载货率同比下降7.86个百分点至55.06%。 评论 需求(RPK)同比增长21.05%,增幅较上月加快13.42个百分点,主要受春节错期影响。分地区看,国内、国际需求同比增幅均超过20%,且国内略高,但因数据随春节错期影响偏差较大,不具有参考性。 投入(ASK)当月同比增长16.11%,环比加速6.49个百分点,客座率同比增加3.22个百分点至78.84%。因春节出行需求集中,供给增幅必然紧跟需求,其中,国内和国际的供给同比增速分别为15.66%和17.89%,客座率分别同比增长3.86和1.63个百分点。 货运需求几乎不增长,供给仍然维持被动式高增长,载货率同比大幅下降。本月货运需求(RFTK)因去年高基数,同比增幅仅为0.33%,但由于客机数量增长带动腹舱货载容量提升,供给(AFTK)同比增幅仍维持高位,达14.65%,供需仍然逆差,载货率同比下降7.86个百分点至55.06%。 估值建议 行业春运开门红,基本面企稳改善。据民航局统计,全行业黄金周7天旅客量同比增长19.8%,客座率同比改善2个百分点;从销售渠道了解,票价也呈现不同程度的同比上涨。公司在今年有新型宽体机交付,加速国际长航线扭亏步伐;浦东机场的富余产能确保高收益航线增长潜力好于国航的北京和南航的广州。 自贸区、迪斯尼提供长期利好。目前市净率为1.0x,位于历史低位。基于行业景气提升,去年禽流感、日本航线、昆明基地等多因素压低业绩,今年业绩改善确定性大,维持“推荐”评级,首次引入A 股目标价3.20元。 风险 经济恢复不如预期,油价大幅上升,人民币贬值。

公司近况 上海机场公布了12月生产数据,起降架次、旅客和货邮吞吐量同比增幅分别为+5.87%、+7.18%和+8.11%,高于全年累积增幅。 评论 进入淡季,增幅放缓。12月起降架次和旅客吞吐量同比增幅分别较11月下降1.34和1.74个百分点;增幅上市机场排名第二,仅次于产能释放的深圳,好于产能受限的白云、首都。 国内、国际旅客量同比增幅均转弱。国际同比增幅至10月触顶后持续回调2个月,至13.30%,但仍高于全年均值的10.81%,主要还是受益于东南亚、西欧和北美地区航线需求的大幅增长。国内同比增幅较上月放缓3.86个百分点至1.15%,略低于全年均值的1.80%。 货运业务近3月均保持同比增长。货邮吞吐量同比增长8.11%,其中国内、国际业务增幅分别为5.50%和8.86%。货邮吞吐量结束了自2011年4月以来的持续同比下滑的态势,出现罕见的连续3月同比增长,可能受益于欧美经济的改善。 12月油价环比小幅上涨,去年同期环比持平,预计油料公司利润同比小幅增长。12月布伦特油价环比上涨2.7%,去年同期下跌0.1%,预计贡献的投资收益同比改善。 估值建议 考虑公司2014年计划租用第四跑道、扩建停机坪拉低业绩,新增非航面积增厚业绩,下调2014年净利润1.2%至22.39亿。 目前公司2014年的市盈率为12.0x,处于历史中/低端,考虑:1)虹桥已达设计产能80%,国内分流效应弱化;2)另外两大枢纽机场北京和广州产能利用率都已超过90%,上海机场的国际需求增长值得期待;3)非航面积占比较低,增长空间较大;4)迪斯尼乐园投产和上海自由贸易区提供远期利好。重申推荐评级,首次引入A 股目标价18元。 风险 国内外经济不景气影响航空需求,油价环比下跌,中日关系继续恶化。

公司近况 中国国航公布了2013年12月营运数据。客运方面,需求(RPK)同比增长8.9%,供给(ASK)同比增长11.3%,客座率同比下降1.7个百分点至77.2%。货运方面,需求(RFTK)同比下降3.6%,供给(AFTK)同比增长4.5%,载货率同比下降4.7个百分点至56.0%。 评论 需求(RPK)当月同比增长8.9%,低于全年均值,国内、国际冰火两重天。国内需求增幅好于上月的4.5%,但仍低于全年均值的8.9%;国际航线因去年低基数和今年美国线持续热销而双位数增长,本月加速为15.5%,高于全年平均的10.6%,符合我们预期。 投入(ASK)当月同比增长11.3%,高于需求增幅,客座率同比下滑1.7个百分点至77.2%,客座率降幅国内扩大、国际缩窄。 国内下滑主要是依然处于淡季、需求疲弱,但供给增幅加快,客座率同比降幅较上月扩大至2.5个百分点。国际虽然供给也加速,但进入旺季需求回暖,供需逆差较上月缩窄,客座率同比小降0.2个百分点,远好于上月的1.6个百分点。 货邮载运率同比仍然下降。货运市场长期低迷,本月需求同比下降3.6%,载运率同比下降4.7个百分点。 净增飞机4架,引进5架客机(4架窄体、1架宽体)、1架货机,退出客、货机各1架。 估值建议 2013年业绩最坚挺。虽然行业供给增幅偏快、反腐冲击需求,公司仍然实现全年客座率同比增长0.3个百分点;虽然行业因供需逆差导致票价下跌,但公司受益美线需求持续火爆、国泰航空业绩改善,2013年业绩或为三大航中最坚挺。 目前市净率仅为0.8x,位于历史低位。公司在北、上、广、深、蓉五大城市市场份额稳居前二,若商务客回暖,对公司业绩拉动最大。预计2014年业绩将触底反弹,维持“推荐”评级,首次引入A股目标价4.60元。 风险 经济恢复不如预期,油价大幅上升,人民币贬值。

Investment positives Investment logic. Having engaged in helicopter services for threedecades, CITIC Offshore Helicopter Co. Ltd (COHC) is expected tobecome an integrated operator providing helicopter services, 4S andtraining services, driven by favorable general aviation policies. General aviation about to boom, likely led by helicopters. Favorable policies have always been the initial engine of generalaviation transportation, and China has launched a number of themover the past few years. Given the limited airport resources,helicopters are likely to grow ahead of fixed-wings thanks to theirlower requirements on facilities and flight communication. Existing business to grow faster and new business to be easilydeveloped. COHC mainly provides offshore helicopter oil services,where it has an oligopolistic market. Due to limited reserves of inlandoil & gas resources, the development of deep-water oil & gasresources in the South China Sea are inevitable. This should seeCOHC gain further market share and raise charges thanks to itslargest number of long-distance planes and major bases in Shenzhen. Inland general aviation transportation services and aviationmaintenance services – two new businesses – are still focused onhelicopters and hence are easily developed. The company is alsocapable of starting helicopter sales, sharing spare parts, and stafftraining. All of them are centered on helicopters, making it easy toachieve decent scale expansion and earnings growth. Financials Revenue is expected to grow 13.1%/13.9%/15.9% in 2013/14/15. We project the company to grow its revenue by 13.1%, 13.9% and15.9%, and EPS to be Rmb0.29, 0.35 and 0.44 in 2013, 2014 and2015 respectively Valuation and recommendation COHC is currently trading at 29.6x P/E and 2.1x P/B, more attractiveconsidering the possible release of more policies. We initiatecoverage with a BUY rating and target price of Rmb10.5. Risks Slow development of offshore helicopter oil services; slow progress inthe opening-up of low-altitude airspace; renminbi depreciation.

投资亮点 我们首次覆盖海博股份,给予“推荐”评级,核心逻辑在于:1)母公司光明食品集团对公司物流业务的定位升级,2)新领导班子带领下在上海国资改革大背景中的效益提升潜力,以及3)依托土地/区位/资源/网站优势,海博构架了一条极富价值的物流产业链。 光明食品集团重点发展的物流平台,潜在空间大:拥有自贸区保税仓库和区内165亩土地,公司正在对接集团业务并开始整合海外资源,有机会从上海一个点出发,扩张到全国以至海外层面。 国企改革背景下效益提升:董事会完成新老交替,执行力更强,在国资改革进程中存在较大的降本增效空间和盈利弹性。 电商平台+冷库+城市配送+境外资源+母公司协同,冷链完成闭环,构筑先发优势和规模优势,静待消费习惯变迁A、 产业链闭环:a)冷库规模上海第二,西郊冷链项目将使能力翻倍;b)具备城市配送优势;c)10月收购“菜管家”电商平台,渠道下沉至消费终端;d)12月收购香港“万安”品牌,打开海外市场;e)母公司农牧产业协同。 拥抱互联网时代,受益上海区位优势。网购食材并配送到家的模式有望在大都市率先崛起,而自贸区、迪斯尼和国企改革,将使龙头企业有机会进一步向内聚合、向外辐射。 并购机会和整合效应:收购“万安”品牌增厚EPS 约20%;公司业务规模仍然较小,我们看好进一步整合和收购带来的催化剂。 既有业务盈利稳定增长:包括海博出租和思乐得不锈钢等。 财务预测 我们预计“万安”明年并表,增厚每股盈利0.06元,对应2014/2015年每股盈利0.35元和0.40元,同比增长8.5%和13.5%。 估值与建议 综合物流板块平均30倍2014年市盈率,公司目标价10.5元,对应53.3亿市值。考虑国企改革带来的降本增效空间,以及隐性的土地价值(估算39亿元),首次覆盖给予“推荐”评级。 风险 非经常性损益下滑、协同效应低于预期、投资项目盈利低于预期。

投资亮点 投资逻辑:专注直升机运营30年,已成为直升机运营、维修、培训等全方位专家,为业务扩张奠定了坚实基础;受益通航政策催化,公司有望从核心优势出发,发展成为集直升机运营、4S店和培训为一体的综合性直升机服务商。 通航元年即将开启。中国通航发展落后,参考通航强国发展史,打响通航发展第一枪的都是政策支持。近几年中国通航政策频发且层层深入,通航发展元年渐近。 直升机有望先行发展。考虑中国民航机场资源紧张、通航机场数量少的现状,直升机凭借对地面设施和飞行通讯保障要求较低的优势,有望在基础设施大量投产前,获得先于固定翼飞机发展的机会。 现有业务将加速。中信海直核心业务为海上油气平台运输,行业已处于寡头竞争状态。目前,陆上油气探明率及开采率远高于近海、近海远高于深海,因此,未来油气开采向海洋、尤其是深海推进是必然趋势。公司拥有的远距离运输机数倍于竞争对手;且主基地位于深圳,占据地理优势,我们预计公司的市场份额和运价都有望持续向上突破。 厚积薄发,新业务“四两拨千斤”。30年的海上油气平台运输,自然形成了完整的运营、保障和人才培养体系。目前已经开展的陆上通航业务和维修业务依然专注于直升机,因此完全依托“现有设备、人员和体系”,轻松跨界。按这个发展逻辑,公司未来有能力进入直升机代理销售、航材共享和人员培训三大业务。值得关注的是,已经开展和未来可能开展的所有业务,全部专注直升机,且是“一套班子”+“轻资产运行”,因此有望实现规模、业绩同步增长,甚至正向放大。 财务预测 预计公司2013/2014/2015年收入分别增长13.1%、13.9%和15.9%,EPS分别为0.29、0.35和0.44元。 估值与建议 目前市盈率为28.4倍,市净率为2.0倍,估值考虑通航政策后续仍有继续催化的可能,较通航产业其它公司估值更低,首次覆盖给予“推荐”评级,目标价10.5元。 风险 海上石油市场开发放缓,低空放开进度低于预期,人民币贬值。

公司近况 中国国航公布了2013年11月营运数据。客运方面,需求(RPK)同比增长6.3%,供给(ASK)同比增长8.0%,客座率同比下降1.2个百分点至77.1%。货运方面,需求(RFTK)同比下降8.2%,供给(AFTK)同比下降2.6%,载货率同比下降3.6个百分点至58.7%。 评论 需求(RPK)当月同比增长6.3%,增幅仅为上月的50%,主要是国内需求疲弱。国内需求增幅从10.4%快速放缓至4.5%,国际航线因去年低基数和今年美国线持续热销而双位数增长,本月增速为11.5%。因去年的低基数持续至年底,因此预计4季度国际线需求同比增速依然维持高位。 投入(ASK)当月同比增长8.0%,高于需求增幅,客座率同比下滑1.2个百分点至77.1%,国内、国际线客座率均下滑。国内下滑主要是进入淡季、需求疲弱,国际下滑主要是供给增幅偏快,国内、国际客座率分别下滑1.0和1.6个百分点。1~11月累计,投入增长8.7%,供不应求,客座率同比增长0.5个百分点至81.1%;其中国内和国际投入增幅分别为8.4%和9.3%,客座率均同比增长0.6个百分点。 货邮载运率同比仍然下降。货运市场长期低迷,本月需求同比下降8.2%,载运率同比下降3.6个百分点。 净增飞机5架,4架窄体、1架公务机。 估值建议 今年业绩最坚挺。虽然行业供给增幅偏快、反腐冲击需求,供需逆差导致票价下跌,但公司因为重点增投的美线需求持续火爆、国泰航空投资收益低基数,业绩在三大航中最为坚挺。 目前市净率仅为0.9x,位于历史低位。公司在北、上、广、深、蓉五大城市市场份额稳居前二,公商务客回暖对公司业绩拉动最大。预计2014年业绩将触底反弹,维持“推荐”评级。 风险 经济恢复不如预期,油价大幅上升,人民币贬值。

投资建议 我们10 月30 日上调中海发展评级到“推荐”,目前股价已经跑赢大盘13 个百分点,基于我们对于明年开始干散货和油轮市场都将经历两年向上周期的判断,以及近日落实的拆船补贴政策,我们大幅上调公司2014-15 年盈利预测,维持“推荐”评级,第一目标价6.8 元(对应2014 年1 倍市净率),相比目前有36%空间。 理由 干散货明年开始将经历三年向上周期,沿海煤运价格有望跟涨三年:2013 年BDI 均值为1160,我们认为2014-2015 年BDI 均值将分别为1600 点和2400 点,原因是2014-2015 年供给增速将从2013年7.1%分别降至3.8%和3.5%,而需求增速分别为6.4%和5.3%(外贸矿石替代国内矿石是一个明确的趋势)。沿海煤运运价从来都与BDI 高度相关,因为船舶可以两个市场调配。另外,拆船补贴出台后,我们估计沿海市场20 年以上运力(约占24%)中的一半将在未来三年退出市场,从而有利于市场供求。公司正在谈判的内贸煤运年度COA 合同价格或可达到58-60 元/吨,从而带来股价催化剂。 油轮市场同样将经历向上周期:我们预计供给增速将从2013 年的3.4%降为2014-15 年的2.9%和1.7%,而需求增速将在3.4%。我们目前仍保守假设公司明年的外贸油轮仅能微利,因此存在向上调整可能。 拆船补贴带来进一步利好:根据补贴金额测算,我们预计公司2014-15 年每年可以获得5 个亿的拆船补贴,若新造船,则额外可每年再获得5 个亿补贴(目前我们盈利预测并未反映新造船补贴)。 盈利预测与估值 我们将2014 年盈利预测从2.23 亿元上调到12.36 亿元,引入2015年盈利预测27.6 亿元,分别对应每股0.36 和0.81 元。根据我们测算,公司四季度就可能实现2 个亿的利润。需要注意的是,公司2008 年航运高点时实现了53.7 亿元盈利,而目前公司运力为当时的2.5 倍,公司目前市值仅为170 亿元,我们相信在未来几年航运向上周期中,公司盈利超预期以及市值翻倍的概率都是很大的。 风险 BDI 在近期冲击高点后有回落可能,但仍将在1500 点有支撑。

公司近况 东方航空公布了2013年11月营运数据。客运方面,需求(RPK)同比增长8.49%,供给(ASK)同比增长11.84%,客座率同比下降2.35个百分点至76.19%。货运方面,需求(RFTK)同比增长7.75%,供给(AFTK)同比增长13.07%,载货率同比下降3.07个百分点至62.24%。 评论 需求(RPK)同比增长8.49%,环比放缓0.8个百分点,淡季特征明显。其中,国内增幅持续3个月加速,升至10.54%,国际增幅持续3个月减速,降至4.67%,主要是去年同期基数变化导致。1~11月累计的国际同比增幅仍然高达16.67%,我们认为来自供给高增长的刺激,目前国际航线RPK 占比已接近30%。 投入(ASK)当月同比增长11.84%,环比加速0.66个百分点,客座率同比减少2.35个百分点至76.19%。1~11月累计投入增长11.62%,也高于需求增幅,客座率同比下降0.57个百分点至79.42%。从第三方监测数据了解,国内运力增长主要来自昆明机场新增大量时刻,国际运力增长主要来自北美、东南亚和西欧。 货运需求近两月维持较高增速,但供给被动式增长,载货率同比仍然下降,只是降幅明显缩窄。本月货运需求(RFTK)同比增长7.75%,基本持平上月;但由于客机数量增长带动腹舱货载容量提升,供给(AFTK)同比增幅更高,为13.07%,供需仍然逆差,载货率同比下降3.07个百分点至62.24%,但降幅仅为早前月份的一半。 估值建议 基本面企稳,明年有望改善。公商务客需求持续低迷,近期高舱位旅客占比提升;国际票价稳中有升及2014年新型宽体机交付,加速国际长航线扭亏步伐;浦东机场的富余产能确保高收益航线增长潜力好于国航的北京和南航的广州。 上海自贸区、国企改革、迪斯尼提供长期利好。目前市净率为1.4x,位于历史低位,基于明年行业景气提升、公司业绩改善确定性最大,维持“推荐”评级。 风险经济恢复不如预期,油价大幅上升,人民币贬值。