报告摘要: 工业炉窑节能减排供应商。 天立环保是为高耗能、高污染行业提供工业炉窑节能环保解决方案的供应商。目前公司主要是提供密闭电石炉设备,并提供炉气高温净化系统和气烧石灰窑设备。2007-2010年间公司营业收入和净利润的复合增长率分别为53.93%、36.98%。公司毛利率较高,2007年至今一直维持在45%左右。公司拟逐步提高铁合金矿热炉的比例,并把气烧石灰窑向钢铁行业扩张。 铁合金、电石行业新建产能需求旺盛+公司产能释放,订单数量有望快速增长。 发改委要求在2012年底前淘汰6300KVA铁合金矿热电炉。6300KVA铁合金矿热电炉产能约占总产能的35%。未来两年,可能有近30%左右的铁合金产能被淘汰。大幅度的淘汰落后产能, 必将拉动铁合金行业新建产能的需求。目前密闭电石产能占比约40%。为了加快产业结构的调整,国家可能继续加大落后产能的淘汰力度。初步测算,未来几年,约有1431万吨产能需要进行密闭改造或新建密闭炉,密闭电石炉的市场空间广阔。受制于产能瓶颈, 过去两年公司新增订单偏少。公司募投产能于2012年陆续投产,在行业需求旺盛,公司自身产能释放的双重驱动下,公司2011年下半年到2012年的订单数量有望快速增长。 气烧石灰窑具备成本优势,预计与小钢铁的订单会逐渐增加。目前使用气烧石灰窑设备的钢厂并不多。少量大型钢厂采用的气烧石灰窑,都是进口设备,进口设备成本比公司设备高出20%左右。因钢铁行业普遍盈利能力偏弱,尤其是小型钢厂,对价格更加敏感。公司气烧石灰窑系统具备明显成本优势,预计公司与小钢铁的订单会逐渐增加。 油页岩项目的发展空间值得期待。 公司拟利用自有资金1.5亿元收购吉林两个页岩公司, 目标公司已探明的页岩地质储量合计为7755万吨。项目初期,公司拟以提炼页岩油和生产油页岩干馏炉为主。由于受到原油价格上涨等因素的影响,页岩油的价格不断攀升。根据我们测算,预计2012年、2013年,页岩油销售为公司贡献收益0.14元、0.29元。如果页岩油的利用被普遍推广,干馏炉具有广阔的市场空间。届时公司将形成油页岩干馏炉销售和页岩油销售的产业链,该项目的空间值得期待。 首次给予“增持-A”评级。预计公司2011年到2013年的每股收益为0.85元、1.42元、2.14 元,对应动态市盈率分别为28.7倍、17.2倍、11.4倍。我们看好公司2012年、2013年的持续增长。给予2011年35倍市盈率,6个月目标价为30元,首次给予“增持-A”评级。 风险提示:进入钢铁行业难度较电石、铁合金大,可能导致毛利率低于预期

报告关键点: 产品定位中高端,环保标准日趋严格,公司产品优势凸显,龙头地位明显募投解决产能瓶颈,毛利率仍有提升空间 报告摘要: 产品定位中高端,涵盖多行业,盈利能力强。科林环保于2007年由吴江宝带除尘公司整体变更而来,公司专注于大气除尘环保行业已有30余年的历史。公司在袋式除尘器行业积累了丰富的经验,建立了良好的品牌效用。公司将产品定位于中高端,产品涵盖了冶金、电力、粮食加工、建材等多个行业。并通过与海外客户直接签订合同的方式出口,出口地区从东南亚扩展到日本、巴西、美国、印度、俄罗斯等国。公司盈利能力远高于同行业其他企业。 募投解决产能瓶颈,毛利率仍有提升空间。公司订单充裕,产能处于满负荷运行中,受制于产能,近年来公司收入增长缓慢,毛利率不断提升。公司通过IPO的方式募集资金,用于建设年产40万平方米过滤面积的大型袋式设备项目。预计2011年-2013年,分别投产20%、50%、100%,公司收入增速在20%以上。受到环保标准提升影响,公司产品的优势地位凸显,而下游原材料价格有下降的趋势,公司毛利率仍有提升空间。 火电厂袋式除尘器空间巨大,公司有望受益。火电厂燃煤锅炉烟气控制80%采用电除尘器。电除尘器烟尘排放浓度较难稳定在50mg/m3以内。火电厂燃煤过滤烟气排放限值由200mg/m3调整为50mg/m3,并且可能继续调整为30mg/m3。电除尘器更新为袋式除尘器的空间巨大。公司具备电力行业袋式除尘器的技术,若电力行业强制性要求使用袋式除尘器或者电改袋除尘器,公司有望受益。 首次给予“增持-B”评级。预计2011年到2013年,全面摊薄后的每股收益分别为0.75元、0.98元、1.25元。随着环保标准提升,公司产品优势凸显,袋式除尘器的行业龙头地位进一步体现。超募资金想象空间巨大。2011年、2012年,从事环保业务的中小公司的市盈率分别为37.1倍、24.8倍。我们给予2012年30倍市盈率,预计12个月目标价为30元,首次给予“增持-B”评级。 风险提示:募投项目不能如期达产,可能导致业绩低于预期

大秦铁路公司较全球铁路股折价50%,是目前全球最便宜的铁路公司。美国、加拿大、日本铁路公司2011年PE水平在15倍左右,而这些公司2011年业绩增速在15%左右,PEG为1倍。即使不考虑2011年中国铁路运价可能上调的影响(尽管这是大概率事件),大秦铁路公司2010-2012年全面摊薄的每股收益将达到0.72元、0.91元和0.98元,未来两年业绩的复合增速为16%,成长性并不低于全球其他铁路公司,而公司2011年动态PE仅为9倍,是目前全球最便宜的铁路股。 铁路运能紧张局面中长期难缓解,铁路煤运通道稀缺价值仍显著。大秦铁路是山西煤炭运输通道的垄断经营者,未来将进一步收购呼和局、西安局等三西煤炭运输通道,并定位于铁道部整合中国北方铁路运输资产的平台。从刚结束的全国煤炭产运需衔接会看,2011年全国跨省煤炭运输铁路运力的满足率仅为60%。由于铁路运输成本远低于公路,拥有铁路配额的煤炭每吨利润显著高于利用公路运输,因此煤炭企业具有争夺铁路运力的强大动力。未来五年三西煤运通道运力年复合增速在8%左右,与三西地区煤炭产量增速基本持平,铁路运能紧张局面中长期内仍难缓解。 中国铁路运价市场化改革的推进将进一步提升公司投资价值。目前中国铁路运价的制定和调整受国家管制,计划经济体制下公益性为主的指导思想导致中国铁路运价严重偏低,铁路行业净利润率仅为0.5%,远低于美国、加拿大铁路公司平均10%-15%的净利润率水平。随着中国铁路市场化改革的逐步推进,铁路运价长期看涨,铁路行业的投资回报率水平也将逐步回升至正常水平。公司下辖路产将受益于全国铁路运价的持续上涨。 预计分红回报率高达4.5%。我们预计2010年大秦分红比例50%,未来几年如果公司没有大规模资本开支将进一步提高分红比例。按照50%的分红比例计算,预计2010年报公司每股分红0.36元,分红回报率达到4.5%。 由于中国铁路公司的长期成长性好于美国等成熟国家,并且未来中国铁路运价市场化改革的推进将进一步提升中国铁路公司的投资价值,并重构中国铁路股的估值体系,大秦铁路公司应享有比美国等成熟国家铁路公司更高的估值水平。 从谨慎角度出发,给予公司2011年15倍PE,合理价值为13.6元,给予“买入-A”评级。 风险提示:运量增速低于预期风险;中国经济大幅减速风险。 T_Graph

地处北部湾经济圈,公路、地产、物流齐并进。五洲交通地处广西省南宁市,目前以经营收费公路为主。公司经营的道路有平王路、南梧路、金宜路、岑罗高速、坛百高速。此外,公司还拥有房地产、农批市场和物流园业务。广西交通投资集团持有公司33.96%的股份,是公司第一大股东。 坛百高速是出海出边干线,受益于路网连通、东盟自贸区推进和北部湾经济圈发展。坛百高速是公路业务的主要利润来源。坛 百高速于运营之初便开始盈利,其盈利能力较强的主要原因在于其所处的地理位置。坛百高速连通了区域间的南宁和百色,使得区域间的经济来往更加密切。在整个路网中,坛百高速以西通过广西、云南与越南、缅甸连通,以南与北海港接壤,既是北部湾经济区的干线道路,也是中国-东盟自由贸易区主干线公路,是西南地区出海出边交通干线。2011年初,百色-隆林高速将开通,区域间的车流量有望进一步增长,2012年,成都-昆明高速将全线开通,作为西南地区出海出边交通干线,坛百高速交通干线的地位将更加显著,坛百公司的盈利能力将进一步提升。 农批市场和五洲国际地产项目在2011年结算,使得2011年业绩增幅较大。公司推出农批市场一期598套交易行,401套销售,剩余197套以及后续开发的二期用于自营出租。公司独资开发的五洲国际地产项目,将主要在2011年结算。预计农批和地产项目结算为2011年贡献业绩约0.25元/股。 产能释放以及东盟自由贸易区的推进,凭祥物流园的营业额有望翻倍增长。自2010年中国-东盟实行零关税以来,中国与东盟贸易额大幅增长。位于越南边境的凭祥物流园,正是中国与东盟合作的枢纽和前沿。受益于自贸区推进,2010年上半年凭祥物流园营业额增长7.8倍。目 前物流园二期、三 期正在积极推进中,二期有望在2012年投产。受到物流园产能释放以及东盟自由贸易的继续推进,预计凭祥物流园的营业额和盈利能力将持续提升。 上调盈利预测,上调评级为“买入-A”。 受益于路网连通、东盟自贸区推进和北部湾经济的发展,未来几年公路业务持续增长。随着农批市场和凭祥物流园二期、三期陆续投产,以及东盟国家间贸易量的持续上升,未来几年,物流业务有望实现翻倍增长。预计2010年到2012年间的每股收益分别为0.43元、0.67元、0.75元(2011年、2012年考虑增发2亿股本,对公司业绩摊薄), 净利润的增长率分别为65.6%、112.9%、12.2%。考虑公司持续成长性,给予2011年18倍市盈率,6个月目标价为12元,上调评级为“买入-A”。

11月收入同比增长32.6%,收费系数环比增幅超过费率上调幅度。公司公布了2010年11月的运营数据,皖通高速11月合计实现通行费收入1.93亿元,同比增长32.6%,环比增长5.4%。其中,合宁高速的收入为7713万元,同比增长37.1%;高界高速收入为4911万元,同比增长31.5%;宣广高速收入为3792万元,同比增长30.6%;连霍高速收入为1769万元,同比增长32.0%。各路段收费系数的环比增幅在20%左右,增幅超出了此次费率上调的平均幅度。我们推测,收费系数超预期增长,可能主要来自于货车和超载货车部分。 预计12月份的收费系数继续环比回升,未来两个月收入有望继续保持30%以上的增长。皖通高速11月10开始执行新费率,11月上旬仍实行原费率,11月份的数据并未完全反应费率上调对各道路的影响。12月份,各道路收费系数仍有望继续增长。另一方面,受春节休假以及天气的影响,一般而言,货运任务会在春节前集中完成,春节前夕是公路货运的小高峰,货车的占比会有明显的增长。预计12月到明年1月,公司旗下路产的收入增速仍有望保持30%以上的增长。 维持“增持-A”评级。因公司道路处于安徽与其他省份的交界处,如果其他省份没有上调费率,货车可能会被分流。谨慎起见,我们假定2011年各道路收费系数的增长幅度在15%左右,各道路车流量的增幅在10%到15%之间。 预计2010年到2012年的每股收益分别为0.46元、0.66元、0.72元,对应动态市盈率分别为13倍、9倍、8倍,公司估值远低于历史水平。给予15倍的PE,6个月目标价为10元,维持“增持-A”评级。

2010年11月10日起执行新费率。公司公告,近日收到安徽省交通厅、安徽省物价局联合下发的《关于调整我省路桥通行费收费标准的通知》,公司拥有的合宁高速、高界高速、宣广高速和连霍高速安徽段,从2010年11月10日零时起按照新的收费标准收取通行费。 客车基准费率上调幅度为8.3%-14.3%:客车中一类车的基准费率上调0.05元/车公里,二、三、四类车的基准费率上调0.1元/车公里(表1)。 货车计重收费基准费率上调幅度为12.5%-16.3%:小于10吨的货车费率由0.08元/吨公里上调为0.09元/吨公里;大于40吨的货车费率由0.043元/吨公里上调为0.05元/吨公里;10吨到40吨之间的货车费率调整为0.09元线性递减到0.05元(表3)。 货车超载部分费率大幅上调:原费率对超载30%以内的部分,按基准费率征收,对超载30%以上的部分,按基准费率的1.5倍到3倍征收;新费率超载30%以内的车辆,按照基准费率的上限0.09元/车公里征收,对超载30%以上的车辆,按照0.09元/车公里的3倍到6倍征收。此次费率调整,大幅提高了超载部分的费率(表4)。另外,对超载车辆的认定标准进行了下调(表5)。 预计公司费率上调的幅度在15%左右,维持“增持-A”评级。根据测算,费率上调10%,公司业绩相应增厚17.5%(表7)。根据各道路车型结构,以及各类型车费率上调幅度,我们认为公司实际费率的上调幅度可能在15%左右。 假定各道路2011年的费率分别提高15%,预计公司2010年到2012年的每股收益分别为0.46元、0.67元、0.73元,对应动态市盈率分别为11.6倍、8.1倍、7.4倍。费率上调,使得公司处于估值洼地,上调公司6个月目标价为10元,维持“增持-A”评级。 风险提示:公司道路均处于安徽省与其他省份的交界处,过境车辆居多。若周边省份(湖北、山东、江苏)没有相应上调费率,公司道路车流量较容易被分流到收费便宜的平行高速或者国道上。

前三季度业绩为0.25元,同比增长23.38%。2010年前三季度,公司实现营业收入28.14亿元,同比增长5.07%;营业成本为12.59亿元,同比下降6.50%;归属于母公司的净利润为8.53亿元,同比增长22.15%,折合每股收益0.25元。三季度单季的每股收益为0.10元,同比增长23.38%。公司业绩基本符合预期。 预计2011年,济莱高速保持快速增长,济青、二桥维持稳定增长。前三季度公司原有路桥(不含未公布数据的德齐北段、许禹高速)通行费收入为21.36亿元,同比增长10.19%。其中成熟道路济青高速通行费收入同比增长5.53%。济莱高速通行费收入同比增长19.45%。据了解,黄岛跨海大桥于2010年底通车。跨海大桥通车后,形成济南到青岛的另一通道,部分济南到青岛的直达车辆可能会改走济莱高速,预计济莱高速的车流量在2011年继续保持快速增长。黄岛跨海大桥开通后,可能对济青高速分流影响。因济青高速的车辆大部分来自于沿途覆盖区域,对济青高速的影响较小,预计2011年济青高速收入继续保持个位数增长。前三季度,济南黄河二桥收入同比增长28.18%,主要是去年同期受到分流的影响,2010年车流量处于恢复性增长阶段。2011年黄河二桥的收入增速可能稍有放缓。 公司目前资产负债率合理,预计未来几年将利用充裕现金进行多元化发展。公司每年约有20亿元的经营现金流,公司资金充裕。近两年,公司利用自有现金还债,资产负债率由2009年的32.4%下降到现在的29.1%,前三季度公司财务费用同比下降27.83%。公司资金充裕,预计未来几年,公司将利用自有资金大力发展其他项目,如济南西城区的房地产项目以及滨州水务等项目。我们看好公司公路+地产这种经营模式。 资产收购正在进行,收购完成后进一步充实公司资金流。公司拟向母公司增发,收购德齐南段、齐济段、济泰段等路产。公司正在准备有关收购的事项。该项收购短期对公司业绩无增厚,收购完成后,充实了公司道路里程,公司经营现金流进一步增长,为公司多元化发展提供了充裕的资金。 看好长期投资价值,维持“增持-A”评级。预计公司2010年到2012年的每股收益分别为0.35元、0.45元、0.51元,对应动态市盈率分别为14.4倍、11.3倍、10倍。公司对应估值合理,我们看好公司长期价值,维持“增持-A”评级。

三季度单季业绩0.10元,低于预期。2010年前三季度,公司实现营业收入27.5亿元,同比增长23.77%;归属于母公司的净利润为9.2亿元,同比增长18.18%,折合每股收益0.39元。三季度单季,公司每股收益为0.10元,较二季度环比下滑41.18%。不考虑二季度收到的财政补贴,三季度业绩仍环比下滑20%左右,低于之前预期。 养护成本增长,可能是业绩低于预期的主因。三季度公司各道路通行费收入保持稳中有升的趋势,其中昌九、昌樟、昌泰、九景通行费收入分别同比增长18.47%、15.46%、11.81%、29.74%。公司三季度业绩出现环比下滑,我们推测主要是养护成本增加所致。交通部原定在10月份对全国高速公路进行检查,各省分别在二、三季度加强了路面的养护。考虑到结算有一定的滞后性,四季度公司可能仍有部分养护成本入账。 受新路通车的影响,公司主业增长可能逐渐放慢。2010年9月中旬,公司投资20亿元建设的彭湖高速通车运营。目前彭湖高速以东的道路暂未开通,预计该道路车流量较少。彭湖高速通车后,对应的折旧和财务费用可能集中体现在2011年。南昌-奉新高速、奉新-铜锣高速可能分别在2012年、2013年建成通车。受到新路开通的影响,预计未来2年,公司整体增长逐渐放慢。 下调盈利预测,调整评级为“增持-B”。小幅下调公司2010年到2012年的盈利预测,分别为0.55元、0.61元、0.61元(假定每年的财政补贴为2亿元),对应动态市盈率为12倍、11倍。公司对应市盈率低于行业平均值,考虑到未来几年公司增长乏力,将公司评级由“增持-A”调为“增持-B”。