南京中商披露2013年半年报。2013年上半年,公司实现营业收入40亿元,同比增长38.05%;实现归属净利润2.79亿元,同比增长3212.72%;实现扣非后归属净利润2.72亿元,同比增长2419.08%;基本每股收益0.927元。公司拟每10股派发红股7股(含税),每10股派发现金股利1.00元(含税),并进行资本公积转增股本,每10股转增3股。 上半年房地产贡献EPS约0.28元。上半年(主要在二季度)公司进行了房地产结算,主营收入达到5.29亿元,毛利率33.31%。房地产子公司合计贡献净利润约0.8亿元,对应EPS约为0.28元,净利率约为15%。截至上半年末,公司尚余3.85亿开发产品和42.71亿开发成本的房地产存货。 二季度零售主业业绩约为0.7亿元。上半年,剔除房地产利润贡献,零售主业贡献净利润约为2亿元(去年同期约为0.09亿),其中母公司由于前期经营包袱的解除,业绩得以大规模释放,净利润达到0.64亿(上年同期为0.07亿)。受季节因素影响,二季度零售主业净利润约为0.7亿元,较一季度约1.3亿元环比有所下降。上半年主业净利率约为5.8%。 主业盈利能力继续同比大幅改善。受益于公司围绕加强统采建立联合营销子公司、上线SAP等强有力措施的施行,公司上半年主业主营收入同比增长19.37%,显现出强劲的内生增长。上半年净利率达到约5.8%,同比大幅改善;主业毛利率提高约3.4个百分点,而主业费用率(含营业税金及附加)则下降了约3.4个百分点。 储备项目和电商平台将成为增长点。上半年,公司新开河西店。根据我们的草根调研,河西店开业后经营状况较好,加之以三年免租,预计1年内即可盈利。后续来看,公司多个储备门店和综合体项目将成为收入及利润的增长点;此外,公司正在试运营的电商平台“云中央”将成为公司推进双线发展乃至未来O2O的着力点。 迎来大拐点,维持“增持”评级。暂维持此前盈利预测,预计2013~2015 年公司净利润5.4/7.8/10.4 亿元,EPS 1.88/2.71/3.61 元(以目前股本计算),2013 年地产和主业分别贡献EPS 0.31 和 1.57 元。公司目前正站在经营基本面和业绩的大拐点之上,依靠大股东的继续支持,公司将持续享受经营能力的提升和业绩的有效释放。维持“增持”评级。

2013年上半年,公司实现营业收入72.67亿元,同比增长12.14%,其中,商业营业收入71.39亿元,同比增长14.65%;房地产业营业收入1.28亿元,同比下降49.61%;实现归属于母公司所有者的净利润为1.7亿元,比上年同期增长1.29%;EPS 0.33元。 上半年业务扩张稳步进行。上半年公司不断完善省内各地市及县乡市场布局,积极拓展省外河北等周边省份市场,在济南、滨州、临沂、淄博、保定开设7家门店。目前,公司旗下拥有的门店覆盖山东省12个地市和河北省石家庄、保定,公司托管的大股东山东省商业集团有限公司控股子公司山东银座商城股份有限公司旗下所有非上市商品零售门店增加到43家。集团商贸资产整体上市是股价的催化剂,公司一旦成为整合集团零售业的唯一平台,规模效应和垄断效应将逐步显现。 零售业务营收增长,毛利率下降。分业务看,上半年,公司零售业务实现营业收入68.44亿元,同比增长14.36%,毛利率14.3%较上年同期减少0.45个百分点,在宏观消费环境低迷及网购的冲击下,公司门店打折促销力度加大。房地产方面,由于公司之孙公司山东银座置业投资建设的振兴街项目中附带建设的商品房在去年大部分交房结算,导致今年实现房地产营业收入1.28亿元同比减少49.61%,由于房地产业务毛利率较高,直接导致上半年公司综合毛利率下降0.7个百分点。 上半年公司费用率与上年同期基本持平。1-6月公司期间费用率12.86%与上年同期12.84%的水平基本相当,由于报告期内公司对销售费用、管理费用中的费用项目进行调整,核算范围有所变化,因此销售费用率上升1.33个百分点的同时管理费用率下降了1.26个百分点。第二季度单季,公司期间费用率小幅上升0.43个百分点。公司的一大看点在于振兴街、聊城项目投入使用后资本开支减少带来费用率的降低,预计2014年得以显现。 盈利预测与估值。我们在7月的调研报告中将公司2013-2015年EPS调降至0.59元、0.8元、0.94元,原因在于公司房地产项目施工进度放缓,收入结算推迟。另外,公司托管银座商城门店的托管费自2013年起计算,预计三年每年新增营业外收入5800万元、6300万元和6800万元。目前股价7.12元对应2013年EPS 12倍PE,估值水平与行业平均水平相当,暂维持“增持”评级。

投资要点: 2013年1-6月,公司实现营业收入159.98亿元,同比增长3.78%;实现利润总额5.71亿元,同比增长14.73%;实现归属于母公司所有者的净利润4.79亿元,同比增长15.43%;EPS1.28元。 二季度公司毛利率继续提升。公司第二季度毛利率继一季度提升1.7个百分点后再次提升1.1个百分点,上半年综合毛利率15.25%,较2012年同期增长1.53%,事业部改制成效显现。上半年公司启动了百货、超市、电器三大事业部业务系统的统一切换,逐步整合营采资源,优化供应链管理,发挥了一定的资源整合集约优势。分业态看,公司百货业务上半年实现收入增速6.45%,毛利率增加1.67个百分点,经营效果改善较超市、电器业态明显;超市、电器业态合并实现收入增长0.85%,毛利率增加0.78个百分点,我们预计超市业态表现相对较好,电器上半年收入、毛利率均下滑。 管理费用率提升给公司二季度业绩带来负面影响。第二季度,公司销售、财务费用率基本与上年同期持平,而管理费用率由上年的1.44%上升至2.25%,上升0.8个百分点,主要系人工费用的增加。1-6月,职工薪酬费用占总收入的比例为5.2%,占销售+管理费用的比例为47.5%,分别超越上年4.4%、44.7%的水平。上半年,公司总体期间费用率为10.85%,较2012年上半年上涨1个百分点,其中,销售、管理费用率分别上涨0.65、0.36个百分点。 上半年积极布局自有物流。7月31日经公司股东大会审议通过了收购庆荣物流100%股权的议案,公司在一定时期内较大程度地解决了自有物流不足等战略性问题,锁定了仓储成本,为更好的发展电子商务平台打基础。 盈利预测与投资建议。从公司上半年经营数据看,公司营业收入仅增长3.78%,低于预期,但毛利率提升带来利润增长符合我们此前的预期。我们下调公司全年收入增速至10%以内,公司8月3日已经公告非公开发行获批,预计非公开发行2013年完成,2013-2015年全面摊薄EPS分别为2元、2.34元、2.83元,对于18.15元的股价,2013PE为9.1倍,估值有一定优势。另一方面,公司整合后为重庆地区的百货业龙头,上半年新增营业网点6个,目前共拥有经营网点291个,具有一定的垄断地位。综上,我们维持公司“增持”的投资评级。 风险提示:公司在整合中前行,整合速度有低于预期的风险。

投资要点: 前期新开店进入业绩释放期。目前公司旗下拥有门店70家,除了2009年收购石家庄东方购物广场和2013年1月保定店成功开业之外,其他68家门店均位于山东省内12个地市。公司将继续深耕山东市场,加密同城分店并将渠道继续下移,开发竞争缓和的县级市场,门店仍以“百货+超市”的形式呈现。2008年、2009年公司分别新开门店10家,这些提前布局的门店已进入成熟期开始稳定释放业绩,2010年以后新开门店也在逐渐成长中。 资本开支下降、费用率下行。公司2010-2012年同时投入振兴街、聊城、青岛李沧、青岛乾豪等项目,资本开支较高,财务费用高企,制约了公司业绩的释放。随着振兴街、聊城项目的投产,目前公司资本开支高峰已过,2012年资本开支已经出现下降。 2013年公司投建的项目主要是青岛李沧、青岛乾豪和济南顺河街项目,现阶段公司的一大看点在于资本开支下降后财务费用率的降低(预计2014年得以显现),同时公司也在通过减员增效的方法控制销售、管理费用。 股价催化剂:整体上市。公司目前托管集团旗下所有非上市商品零售门店40家,分别为烟台1家、日照3家、临沂2家、潍坊1家、枣庄5家、济宁6家、菏泽1家、聊城3家、济南8家、河南10家,集团门店与公司门店布局不同区域。集团旗下公司的同业竞争问题仍需要解决,上市公司涉及地产项目难以融资也使得资产重组进程缓慢,但集团商贸资产的整体上市是大势所趋,公司一旦成为集团零售业的唯一平台,规模效应和垄断效应将逐步显现。 盈利预测与估值。预计公司2013-2015年EPS分别为0.59元、0.8元、0.94元,较我们之前的盈利预测(0.86元、0.97元、1.23元)有所调低,原因在于公司房地产项目施工进度放缓,收入结算推迟。另外,公司托管银座商城40家门店的托管费自2013年起计算,预计三年每年新增营业外收入5800万元、6300万元和6800万元。 剔除房地产收入和托管费的影响,2012-2015年EPS分别为0.39元、0.46元、0.55元和0.66元,主业三年净利润增速19.3%、17.4%、20.3%,增长来源于外延式扩张以及费用率的管控。目前股价7.48元对应2013年EPS12.7倍PE,对应主业EPS16.3倍PE,估值水平与行业平均水平相当,暂维持“增持”评级,若未来公司经营业绩低于预期,我们将调降评级。

重大资产重组方案有如下调整: 1、修改了此次交易发行股份购买资产的股份发行价格且取消配套融资。 经交易各方协商,确定调整后的发行价格为53元/股,较《重组管理办法》规定的发行底价溢价57.5%。每股除息1元,最终调整为52元/股,较第一轮重组方案确定的发行价格37元/股溢价40.5%。第一轮重组方案的配套融资“拟向不超过10名特定投资者非公开发行3243万股募集配套资金,募集配套资金总额不超过12亿元。”此次被取消。 2、根据发行价格的提高相应调整了股份发行数量和交易完成后的每股收益。 调整后,公司将分别向大商集团和大商管理发行股份4277万股和5117万股(分别对应之前方案的6011万股和7191万股)。重组完成后,大商集团和大商管理将成为公司前两大股东和控股股东,大商集团、大商管理及其一致行动人(包括牛钢先生直接持有的2.6万股)合并持有公司30.91%股份,牛钢为实际控制人。 公司2012年EPS为3.33元,扣除非经常性损益EPS为3.13元,重组完成后公司2013年备考预测的EPS为3.57元,较第一轮方案中全面摊薄EPS 3.02元有大幅提升。 3、收购资产不变,涉及资产的交易价格不变。 收购资产仍然为:大商集团持有的商业零售业务五家分公司的相关资产负债、一处商业物业、四家子公司的股权与六家参股公司的少数股权,收购大商管理持有的商业零售业务三家分公司的相关资产负债与一家子公司的股权。公司收购的全部标的资产的交易价格合计为48.8亿元不变。 调整后的重组方案更加合理,更容易被中小股东接受。在以持股比例上升至5%的茂业国际为首的中小股东压力下,公司对重组方案进行了调整,发行价格52元较二级市场股价溢价空间较大,对股价有所提振,且发行数量减少后,每股收益有所增厚。此次方案的调整从一定程度上体现了管理层的诚意,目前股价对应2013年的备考EPS PE估值仅10倍,维持公司“增持”的投资评级。 风险提示。重组方案依然存在股东会或监管机构不被通过的可能性。

重大资产重组方案:公司拟向第一大股东大商国际的直接控股股东大商集团和间接控股股东大商管理分别发行股份6011万股和7191万股(发行价格37元/股),收购大商集团持有的商业零售业务五家分公司的相关资产负债、一处商业物业、四家子公司的股权与六家参股公司的少数股权,收购大商管理持有的商业零售业务三家分公司的相关资产负债与一家子公司的股权;同时,拟向不超过10名特定投资者非公开发行3243万股募集配套资金,募集配套资金总额不超过12亿元。交易总募资规模达到60亿元,公司总股本增加到4.58亿股。 茂业国际增持促使公司重大资产重组提速。重组前,公司股权结构相当分散,第一大股东持股比例仅8.8%,随着茂业国际大笔增持公司股份达到5%举牌线,公司控制权受到威胁。站在大连国资的角度,大商股份为大连市的零售业“招牌”,倘若控制权易主他人,对相关的人员、资产,都存在较大的打击,因此茂业国际的持续增持行为在一定程度上推动了两公司的资产重组。 重组后公司控制权明晰,关联交易减少。重组完成后,大商集团、大商管理及其一致行动人(包括牛钢先生直接持有的2.6万股)合并共计持有公司34.46%股份,确立控股股东地位,牛钢将成为公司的实际控制人,将消除原先没有控股股东和实际控制人的状态给资本市场带来的控制权易手和经营战略波动的忧虑,有利于稳定资本市场的预期。另外,重组后大商集团和大商管理拟分步、最终地将其下属的商业零售业务资产全部注入上市公司,未来将从根本上消除控股股东与上市公司之间存在的同业竞争问题,并减少关联交易。 重组后公司规模效益增强,盈利能力上升。从业务方面看,重组后公司将新增门店28家,进一步完善和深化公司于辽宁的门店网络、加强黑龙江的门店布局,并填补广西和内蒙古两自治区的空白,使得公司招商、采购、物流配送等各方面的规模效应和协同作用得到增强。公司备考盈利预测数为2013年归属净利润13.84亿元,较公司2012年净利润9.77亿元增长41.66%。 重组后每股收益有所摊薄。重组前,我们对公司的盈利预测是2013-2015年EPS分别为3.7元、4.17元和4.74元,根据公司收购资产的盈利预测保障和股本增加情况,我们将三年EPS调整为3.02元、3.57元和4.05元,2013年PE为12.28倍,估值不高,给予“增持”的投资评级。 风险提示。1、公司收购资产支付对价无优势,交易中,大商集团和大商管理下属标的资产整体对应的2012年PE为16.81倍,2013年预测PE为12.79倍,交易存在股东会不通过的风险;2、重组后公司原管理层变动或将带来一定的负面影响。

对外投资公告 公司于2013年5月14日参加了长沙轨道公司关于“五一广场绿化用地地下空间开发工程项目招商合作的竞争性谈判,并以一次性支付不低于5.4亿元的项目建设投资款且经营期内每年度支付3,000万元经营权转让费的报价,成为轨道公司向长沙市政府报送的该项目的唯一合同授予候选人。该项目预计2013年9月左右开工,2015年春节前完工并投入试运营。 点评:根据公司对项目的规划,项目商业总面积为5.2万平米,其中:地上商业街约2,000平米,地下一、二层的购物区及地铁旁商业区约3.l万平米,影院、美食、溜冰场约9,000平米,中庭通廊等约l万平米。商业定位于以国际国内一线品牌领衔的名品集群,汇集影院、餐饮、娱乐、休闲等众多业态的现代shoppingmall。五一广场是长沙人流最旺、消费需求最大的商圈。平和堂、王府井百货、新世界、春天百货等百货店云集于此。长沙地铁l、2号线的换乘站建成后,五一广场的人流量将继续加大。该项目2015年试运营将为公司贡献收入,我们认为五一广场商业开发的风险较小,培育期较短,有望于2016年实现盈利。 友谊商城歇业装修公告 公司门店友谊商城将于2013年5月19日暂停营业,以利用销售淡季进行经营布局的调整和物业升级改造工程,同时提升友谊商城建筑物外幕墙整体立面效果和美观视觉,充实商品品类,预计于2013年10月1日左右恢复营业。 点评:友谊商城门店对公司收入、利润贡献较大,此次门店装修改造时间长达4个多月,预计对公司2013年业绩有所影响,公司一季报预计1-6月净利润增长0-30%(考虑歇业装修因素)。我们此前对公司2013年的净利润增速预测为26.9%,考虑友谊商城停业因素,预计影响公司净利润2200万元,下调2013-2015年盈利预测,预计三年EPS分别为0.82元(下调0.04元)、1.06元、1.19元,2013年业绩中零售主业贡献EPS0.63元,其他业务(品牌代理、家电、小额贷款、房地产)贡献0.15元,长沙银行分红收益贡献0.04元。公司股价对应2013年EPSPE仅11倍,估值仍然较低,而且考虑到公司奥莱门店、新春天百货和装修后友谊商城的高速增长,维持对公司“增持”的评级。

投资要点: 2013年第一季度,公司完成营业收入88.28亿元,同比减少3.08%;实现营业利润3.53亿元,同比增长14.65%;归属于上市公司股东的净利润3.02亿元,同比增长12.23%;EPS0.81元。 综合毛利率大幅提高1.72个百分点。2013年一季度,公司综合毛利率为14.48%,较上年同期提高了1.72个百分点,公司事业部改革显出成效。2013年公司将注销新世纪子公司,而以百货、超市、电器三大事业部的形式运作,加大统采、直采的比例从而有效提高毛利率水平。报告期内毛利率的提升直接带来利润的提升,尽管公司营业收入同比出现了小幅下滑。 报告期公司费用率水平小幅提高。一季度公司三项费用率为9.62%,2012年同期为8.63%,2013年费用率提高近1个百分点。其中,销售费用率、管理费用率分别提高0.94、0.02个百分点。公司财务费用-244万元,由于信用卡手续费增加,财务费用较上年有所上升。 公司经营性利润保持较快增长。报告期内,公司资产减值损失增加106.36%,主要为同期因黄铂金价值回升转回存货跌价准备;投资收益增加7483.30%,主要为本期收到委托贷款利息;营业外收入增加31.86%,主要为本期收到关店资产转让收入;营业外支出增长205.83%,主要为本期非流动资产报损增加。剔除非经常项目的影响,公司利润总额增速为15.83%。 盈利预测与投资建议。从公司一季度经营数据看,公司营业收入负增长,低于预期,但毛利率提升带来利润增长符合我们此前的预期。预计公司非公开发行2013年完成,现金流能够得到保障,我们维持前期的盈利预测,2013-2015年全面摊薄EPS分别为2.05元、2.5元、3.15元,对于21.71元的股价,2013PE分别为10.59倍,估值有一定优势。另一方面,公司整合后为重庆地区的百货业龙头,具有一定的垄断地位,加之西南部近年增速高于东部沿海省份,且公司受益于新型城镇化发展的方向,看好公司的发展前景。综上所述,我们维持公司“增持”的投资评级。

投资要点: 2013年第一季度,公司完成营业收入7.62亿元,同比下降0.81%;实现归属于上市公司股东的净利润4776万元,同比下降60.31%;EPS0.13元。上年同期确认非经常性收益导致本期净利润大幅下降,符合预期。 母公司毛利率上升源于主楼租赁收入的增长。报告期内,母公司完成收入5.31亿元,同比下降1.26%,但毛利率为24.94%,较2012年Q1上升了4.32个百分点,毛利率较大幅度上升的主要原因在于主楼“南京中心”租赁收入的提高,公司租赁业务的毛利率大幅高于零售主业。从另一方面看,公司主力店一季度零售经营不容乐观,营业收入出现小幅下滑。 非经常性收益导致公司净利润大幅下滑。2013年Q1公司归属净利润下滑60.31%,净利润下降的主要原因是2012年同期取得子公司时,投资成本小于应享有被投资单位可辨认净资产公允价值产生的非经常性收益(8680万元)所致。剔除该部分非经常性项目影响,公司营业利润同比增长42.04%,增长主要源于毛利率的增加。报告期合并报告披露的毛利率为24.38%,较上年同期增长2.8个百分点。 期间费用率上升拖累公司整体业绩。一季度公司期间费用率14.46%,较2012年Q114.3%的水平提高了0.16个百分点,从一定程度上拖累公司业绩。销售、管理费用率分别上升0.42、0.43个百分点,财务费用率略有下降,降幅在0.69个百分点。从公司历史数据看,各单季度费用率水平差异较大,我们预计2013年公司期间费用率将与2012年水平相当。 东方商城未来给公司带来的业绩不确定性较大。2012年东方商城给公司带来现金分红3000万元,较2011年的2500万元有所提高。2012年底东方商城与金鹰商贸的协议由委托管理协议变更为咨询管理服务协议,目前金鹰VIP卡的一些积分、优惠、服务在东方商城已经取消,对其经营有一定的负面影响。现阶段东方商城经营权和各项配套措施正在逐步移交和解决中,截至3月底还没有交接完成,预计6月底前完成交接,最迟不超过9月底,完成后将纳入合并范围。 维持公司“增持”的投资评级。2012年公司EPS0.53元,剔除非经常性损益带来的约0.23元,主业EPS0.3元,暂不考虑东方商城并表因素和房地产新项目结算,我们预计2013-2015年公司EPS分别为0.37元、0.43元和0.53元。公司拥有的高价物业仍然是支撑股价的重要因素,维持“增持”评级。

2013年一季度,公司实现营业收入18.74亿元,同比增长20.07%;实现营业利润2.63亿元,同比增长8.27%;归属于母公司所有者的净利润1.96亿元,同比增长9.37%;EPS为0.35元。2013年1-6月业绩预计:实现归属于上市公司股东的净利润同比增长0-30%,即2.71亿元-3.52亿元,利润增长主要来自于销售的增长。 在友阿春天开业带动下,公司收入增速较快。一季度公司营业收入增速达到20%,除了各门店本身的同店增速以外,主要来自于友阿春天1月30日的重装开业。由于地铁施工影响,春天百货于12年7月关店装修,装修后由原1.6万平的体量上升至3万平米,并改名“友阿春天”,预计2013年全年该门店销售增速可达70%。 一季度毛利率较上年同期有所下滑。2013年第一季度公司综合毛利率水平为19.14%,低于上年同期0.84个百分点,预计与春节期间加大打折促销力度有关。考虑2013年房地产业务结算,我们测算公司全年毛利率水平为19.35%。 期间费用率降,但销售费用率升。报告期内,公司三项费用率为4.25%,较2012年第一季度的4.52%有所下降,但我们看到,销售费用率1.35%同比增加了近0.1个百分点,管理费用率也增加了0.07个百分点,预计与友阿春天开业计提的开办费用有关。财务费用同比下降612.97%,主要系去年同期公司计提了短期融资券利息。总体来看,公司的费用率水平在A股零售业上市公司中是相当低的。 剔除非经常项目,公司营业利润增长9.15%。报告期内,公司投资收益较上年同期下降39.46%,主要系去年同期公司收到银行理财产品利息收入;营业外收入较上年同期增加360.45万元,增长11,916.98%,主要系本期公司收到政府奖励353万元。若只考虑经营口径,剔除投资收益、营业外收/支,公司营业利润增速为9.15%。 盈利预测与投资建议。预计公司2013-2015年分别实现EPS0.85元、1.1元和1.2元,其中2013年业绩中零售主业贡献EPS0.66元,其他业务(品牌代理、家电、小额贷款、房地产)贡献0.15元,长沙银行分红收益贡献0.04元。考虑到公司2013年业绩增长的确定性较高,我们给予公司主业15-17倍PE;其他业务10倍PE;金融股权分红7.5倍PE,则公司对应的合理价格区间为11.7-13.02元,维持“增持”的投资评级。

2012年公司实现营业收入60.28亿元,同比减少8.38%;实现归属于母公司净利润5803.65万元,同比增长8.83%;EPS0.404元。2012年度分配预案为:每10股派发现金股利1.60元(含税),每10股转增10股。2013年第一季度,公司实现营业收入19.55亿元,同比增长21.88%;实现归属净利润1.29亿元,同比增长13554%;ESP0.901元。 2012年及2013年Q1公司毛利率稳步上升。2012年公司成立联合营销公司及集团招商及运营领导小组,建立了品牌信息资源库,各类品牌严格按照优进劣汰的原则随时予以整合。另一方面,公司在SAP平台上规划了全新的业务运营及财务管控流程,使得集团业务和管理流程标准化在各连锁店落地。两方面的作用使得公司2012年毛利率提升0.48个百分点,2013年Q1毛利率提升1.69个百分点。 2012年高企的费用率在2013Q1大幅下降。2012年公司三项费用率为17.86%,同比增长3.09个百分点,销售/管理/财务费用率分别增长0.43、1.6、1.06个百分点,尤其是2012年第四季度单季公司管理费用率激增至12.01%,同比增4.42个百分点,环比增4.88个百分点,主要系报告期内公司计提了最后一批员工的辞退福利,影响公司全年利润约4000万元。至此,公司历史遗留的员工辞退福利计提问题已基本解决,2013年第一季度公司整体费用率水平仅为12.31%,管理费用率降至7.22%。 加大管控力度,2012年成为公司业绩洼地。2013Q1在低费用率的推动下,公司迎来了利润的巨大幅度提升。由于公司利用SAP系统在多方面加大管控力度,减少以往的“跑冒滴漏”现象,从实质上改变了过去的“国企作风”,使得2012年成为公司的业绩低谷。(详情可见深度报告《南京中商--国退民进,凤凰涅磐》)顺应国家城镇化步伐,向二、三线地区扩张。公司公告投资宿迁雨润广场项目和盱眙雨润广场项目,并且组建嘉兴、铜陵、句容等新公司,公司目前的网点拓展方向是先加密长三角布点、再向全国大范围铺开,并且重点突破二、三线地区,一方面顺应国家发展城镇化的目标,另一方面也降低投资成本。 盈利预测与投资建议。根据对公司信息的更新,我们上调公司盈利预测,2013-2015年预计公司可实现归属净利润4.31亿元、6.1亿元和8.02亿元,对应EPS分别为3.01元、4.25元和5.59元,2013年PE14.93倍,站在2012年这个业绩低点上,仍然维持“增持”的投资评级。

2012年公司实现营业收入73.66亿元,同比增长5.74%;实现营业利润1.87亿元,同比下降41.29%;实现归属于母公司的净利润1.21亿元,同比减少41.45%;基本每股收益0.23元,低于预期。2012年分配预案为:每10股派发现金红利0.80元(含税)。2013年公司经营目标为:主营业务收入实现88.97亿元,同比增长20.78%。 毛利率下降、费用承压导致利润下滑。2012年公司综合毛利率13.12%,较2011年的14.02%下降0.9个百分点,第四季度单季毛利率更是下滑了1.87个百分点,预计公司百货业务四季度打折促销力度加大、毛利率较低的高端商品销售占比有所提高、低毛利率的汽车销售业务实现收入占比提升。2012年公司三项费用率10.19%,较2011年的9.02%提高1.17个百分点。在毛利率下降、费用率承压的背景下,公司利润出现了较大幅度的下滑。 汽车销售及服务的收入、毛利贡献度双双增加。2012年公司汽车销售及服务业务实现营业收入47.06亿元,同比增长11.69%,贡献主营业务收入的62.73%,较2011年的贡献度有所提升。尽管该块业务的毛利率有1.55个百分点的下降,但其对毛利额的贡献(38.76%)依然较上年高出1个百分点。在汽车销售与服务领域,我们更加看好公司在维修保养等后产业服务上的发展,相比汽车销售而言,后产业服务的毛利率高很多,有利于提高公司的盈利能力。 百货板块在稳固本部经营的同时谨慎拓展。公司百货主力门店大东方店2012年实现营业收入21.13亿元,同比增长2.62%,实现利润2.4亿元。2011年10月开业的大东方海门店和2011年6月开业的大东方伊酷童仍然处于培育期,2012年分别实现收入1.72亿元和2061万元,亏损额分别为2244万元和1578万元。百货板块公司尚未有继续拓展门店的计划,预计大东方无锡主力店在地铁施工影响消除后收入年复合增速能够达到10%,海门店、伊酷童2013年难以实现盈亏平衡,2014年有望小幅盈利。 盈利预测与投资建议。在居民生活水平提高、汽车行业保持平稳中速增长的背景下,公司营收的成长性能够得到保障,预计未来3-5年,公司毛利率将在汽车后产业服务的带动下有所提升,费用压力在资本投资下行后有所减少,因此2012年或将成为公司的业绩低点。预计2013-2015年,EPS分别为0.33元,0.39元和0.49元。2013年百货零售、汽车销售服务、餐饮食品分别贡献EPS0.18元、0.1元和0.04元,各给予15倍、15倍、25倍PE,对应合理价格中值为5.2元,维持增持的投资评级。

2012年公司完成营业收入28.5亿元,同比增长55.09%;归属于上市公司股东的净利润1.91亿元,同比增长128.48%;扣非后的归属净利润1.05亿元,同比增长25.13%;实现EPS0.53元,基本符合我们此前0.51元的预期。2012年度分配预案为每10股派发现金红利1.00元(含税)。2013年公司经营目标:实现营业收入33亿元(同比增长15.8%),利润总额1.6亿元。 并表芜湖新百带来收入、利润大幅增加。2012年公司营收同比增长55.09%,其中新增芜湖新百收入7.27亿元,若剔除新并表因素,按同比口径计算,公司营收同比增速为15.51%。报告期内公司净利润增速超过100%,主要原因在于1、芜湖新百并表时确认的8506万元非经常性收益(其中包括按其合并日净资产公允价值重新计量确认的投资收益6491.45万元以及公司以前年度对芜湖新百计提的减值准备余额在本期全部转回的2015万元。);2、公司主楼"南京中心"完成全年租赁计划,租金收入较去年同期大幅提高。 医药保持较快增速,房地产确认有限。2012年公司医药子公司完成营收1.74亿元,同比上升46.44%,毛利率28.82%,较上年同期减少4.51个百分点,但毛利率绝对值依然较高。子公司部分药品12年中标情况较好,且销售部对市场进行了细化,增加了代理商,提高销量,抢占了市场份额。研发方面,部分制剂已进行了预试验、影响因素试验、处方工艺研究等工作,如果开发成功,将大大提高公司的销售额,并给公司带来较大的利润预期。房地产方面,公司盐城房地产项目2012年确认收入86.86万元,同比下降73.26%,其他预收款尚未达到收入确认条件。 东方商城未来给公司带来的业绩不确定性较大。2012年东方商城给公司带来现金分红3000万元,较2011年的2500万元有所提高。2012年底东方商城与金鹰商贸的协议由委托管理协议变更为咨询管理服务协议,我们认为东方商厦将完成由“金鹰式管理”向“新百式管理”的过渡,目前金鹰VIP卡的一些积分、优惠、服务在东方商城已经取消,对其经营有一定的负面影响。东方商城转交新百管理以后,经营管理上的不确定性较大。

双品牌&三业态经营的西南零售龙头。2010年公司完成对新世纪百货的重大资产重组,2010年、2011年,公司合并销售收入达到212亿元、250亿元,分别占重庆市社会消费品零售总额的8.68%和8.63%,是西南地区不二的零售业龙头。2012年公司已经完成百货、超市、电器三大事业部的组织架构重建,2013年将注销新世纪子公司,真正的以垂直管理改善企业运营。 新型城镇化带来消费市场大发展。从地形地貌上看,重庆系山城,以主城区为依托,各区、自治县形如众星拱月,构成了大、中、小城市有机结合的组团式、网络化的现代城市群。我们认为重庆市的城镇化推进必然带来城镇数量的增多和城镇质量的提升,在此过程中促进居民消费能量的释放。 市区门店位置优越,郊县门店渠道下沉。2011年公司在重庆市区五大商圈的13家门店合计销售额约84亿,占重庆地区百货公司营业收入比例约37.2%,其中世纪新都、解放碑商都、凯瑞商都和瑞成商都均为所在商圈的销售冠军。截至2012年末,公司共有营业网点268个,面积约169.74万平方米,公司网点已经覆盖重庆40个区县中的35个,覆盖率达87.5%。根据公司此前的战略规划,到2015年总经营面积将提升至220万平米,平均每年提升15万平米,着力发展购物中心、超市大卖场、高端超市等新业态。 资源整合或将带来毛利率的提升。公司目前毛利率在行业中处于较低水平,重百与新世纪整合后将助推毛利率的提升。第一,整合以后的公司规模较之前实现翻番,话语权增强的情况下有利于控制成本,提高联营扣点比例;第二,整合之后老重百与新世纪门店的竞争相对缓和,过去一味的价格、促销战在一定程度上得到缓解;第三,整合之后更加完善的物流体系、采购体系、盘存体系等都将为公司毛利率提升做出贡献。 盈利预测与投资建议。公司账面近52亿的货币资金,现金流充沛,2012年经营性净现金流10.94亿元,合每股2.93元,系每股收益的1.57倍,考虑到公司账面资金带来的利息收入可观,预计未来三年财务费用均为负值。2013-2015年全面摊薄EPS分别为2.05元、2.5元、3.15元,对于24.14元的股价,2013年PE为11.8倍,行业中枢在15倍上下,公司估值具有优势。另一方面,公司整合后为重庆地区的零售业龙头,具有一定的垄断地位,看好公司的发展前景。综上,我们维持对公司“增持”的投资评级。