投资要点1. 三季度飞天放量带动茅台业绩翻番增长17Q3 公司实现营收182.6 亿元,同比增115.9%,受中秋国庆双节影响,产品销售火爆,业绩大超预期。分产品来看,17Q3 飞天茅台收入167.8亿元,系列酒收入14.7 亿元。 1)量:三季度飞天投放同比大幅提升,带动业绩翻番增长。茅台前三季度市场投放约2.3 万吨,其中单三季度投放1 万吨,同比翻番增长,主要系中秋期间增加投放(中秋期间茅台投放量5600 吨以上),展望全年飞天茅台投放量预计超过3 万吨。另外,茅台酒销售量中定制开发酒的占比提升,结构调整对收入和业绩的贡献逐渐显现。 2)价:供需关系短时间内难以改善,提价可期。据经销商反馈,目前飞天批价维持在1400 元的水平,终端价与出厂价仍有较大价差。明后年供需关系难以改善,出厂价或有所提升。茅台从基酒到成品酒需要近4 年时间,2014/2015 年的基酒产量决定了2018/2019 年茅台成品酒的产量。受三公消费的影响,公司并未在2014/2015 年增加基酒产能,致使2018/2019年成品酒产量受限,茅台供不应求的局面将在明后年持续发酵。 2. 系列酒提前完成全年任务,明年有望贡献更多业绩增量截止9 月19 日,茅台酱香酒公司实现销售收入43.1 亿元,同比增长226%,提前100 天完成销售任务,预计全年系列酒收入将超过55 亿元,同比大幅提升(2016 年系列酒收入21.3 亿元)。今年公司大力发展系列酒,渠道建设和品牌运营投入超过10 亿元,明年系列酒渠道理顺,有望给公司带来更多利润增量。 3. 加码渠道建设,完善经销网络布局截止三季度末,公司国内外经销商合计3069 家,较年初增27.0%。经销商数量持续增加表明公司在市场建设方面持续发力,逐步完善渠道网络。 小商经销模式有利于公司控制每个经销商的计划量,从而方便管控经销商覆盖的渠道范围。此外,8 月16 日茅台发布决策要求所有经销商必须把未执行合同的30%放在云商销售,此举有利于茅台直控终端,实现传统营销与线上营销相结合,溯源防伪保真护航,集采消费者数据合理调整终端价格,云商推出以来收效显著,对茅台销售模式创新具有战略性意义。 4. 投资建议:预计公司2017-19 年归母净利润分别为251.53/344.18/425.98 亿元,对应PE 为28/21/17 倍,维持“强烈推荐”评级。

投资要点 1.高端品牌形象确立,主力产品量价齐升 榨菜企业质量参差不齐,行业目前规模化企业仅20-30余家,且仍在继续趋于集中,持续利好龙头企业。公司通过产品升级树立高端品牌形象,推出低盐、充氮包装的脆口榨菜、脆口萝卜等新品。作为行业龙头企业,主力产品量价齐升,今年2月公司提高80g和88g榨菜主力9个单品的到岸价格,提价幅度为15-17%不等。我们预计2017前三季度泡菜开胃菜等新品推出、榨菜主力产品提价分别贡献约10%的收入增量,榨菜销量增长贡献的收入增量超过10%。 2.收购惠通协同效应明显,新品表现优秀 公司2015年完成对惠通的收购,随后重塑人员体系并共享乌江部分渠道,2017上半年公司推出了泡青菜、泡豇豆、泡白菜三只泡菜新品,渠道动销良好。此外,公司今年新增的年产3000吨的25g小包装脆口生产线,目前已经开始试产(该生产线如果全部生产175g脆口产品,产能可超过1万吨/年)。脆口萝卜今年有望实现翻倍增长,成为公司的销售大单品。 3.产能扩建打造萝卜干大单品,费用管控有效净利率大幅提升 公司现有榨菜生产能力12万吨/年,泡菜生产能力2万吨/年,现有榨菜原料池20.5万立方米;9月拟投资7.6亿元人民币建设5万吨/年萝卜的食品生产线项目,投产完成产能约增加36%。年初由于原材料缺乏,Q1一度发货紧张,为有效控制成本保证原料来源稳定,公司与周边地区的农业产业合作,目前涪陵地区拥有70万亩青菜头种植面积,市面上的存量原料和公司的窖藏原料会平抑价格大幅波动。公司费用管控有效带动净利率持续上升,17Q2销售费用率为18.4%,17Q3为10.1%,销售费用率大幅下降,主要系产品推广方式发生改变,地面体验式营销代之于原来的央视广告投放,同时加强了销售费用开支的监督管理,预计净利率持续上升。

主要观点 1.玉米油利润大超预期,保健品收入稳利润承压1)玉米油业务:单三季度收入同比略有增长,扣除财务费用后贡献超过3000万净利润,利润同比增速增长超过50%,大超市场预期;2)保健品业务:Kerr海外单三季度收入同比略有增长,乳清蛋白成本有所上涨,利润端承压同比略有下滑,管理层近期明确要加强北美以外海外市场的开拓,未来增速可期。奥威特(国内保健品业务)收入增速超过100%,全年收入至少完成2.5亿元,3亿收入可期,全年贡献净利润一千万左右。 2.保健品核心品牌陆续进入国内市场,助推业绩继续翻番肌肉科技国内龙头地位稳固,第二品牌六星已于6月开设天猫旗舰店,女性高端减值品牌PI也已于近期进入国内市场,18年计划引入Hydroxycut系列。另外,公司计划开发快消食品、蛋白饮料,调整产品配方做成普通食品,同步申请蓝帽子等。随着国内产品线的丰富,受众日益广阔,公司将切实受益于国内运动营养市场高增长。 3.定增方案顺利获得核准批复,费用端压力逐步降低7月21日,第二期员工持股计划通过股东大会,董监高的高比例认购(接近90%),显示了高层对未来业绩的信心。9月21日,公司定增方案获得证监会核准批复,费用端压力将逐步降低,今年公司已经偿还3000万美金境外贷款,明年财务费用将节省将近1亿元。 4.投资建议:预计17/18年EPS为0.66、1.10元(暂不考虑非公开增发对股本的摊薄),对应PE32X、19X,维持"强烈推荐"评级。

1.渠道建设趋于成熟,推动收入稳步增长 1)电子商务渠道:公司旗下电子商务渠道拥有郝姆斯和郑州树上粮仓(本部电商)两个公司,主要品牌是百草味和淘枣帮,其在线上有庞大的客户群,其中上半年百草味会员总数突破3000万人,树上粮仓会员共计451万人,17H1收入分别同比增长35%、121%;2)专卖店渠道:省内集中升级传统店面,实行“关小店、开大店”策略,上半年新开旗舰店7家。省外复制和推广“1+2”模式,遵循“大招商、招大商、招好商”原则。上半年公司已在郑州、湖南、湖北、浙江、广东、福州等六个重点省份设立销售子公司,专卖店超过1000家;3)商超渠道:公司已在全国主要城市进入永辉、华联、物美、大润发、大商、世纪联华、沃尔玛、家乐福等大型国际、国内连锁卖场,上半年已经进入商超KA门店5000多家,在重点市场上海、武汉、郑州,商超KA系统渠道覆盖率已达到90%以上。 2.公司本部:开启爆品战略,本部收入恢复增长 15年公司出现大幅亏损,主要为商超业务拖累。16年公司在商超渠道进行了精细化管理改进,16H2即实现盈利,预计今年商超渠道可为业绩贡献正向增长。公司在T型产品开发基础上推出爆品战略,先后推出“清菲菲”、锁鲜枣、“仁仁果”、“抱抱果”等新品,寻求新的价值增长点,上半年枣产业实现正增长。随着三大渠道稳步推进,以及新品的逐步放量,加上下半年消费旺季的来临,全年业绩增长可期,我们预计公司本部全年实现收入10亿元以上,同比增长5%以上。 3.百草味:完成全年业绩承诺无压力 百草味聚焦从“流量思维”向“产品思维“升级,推出牛轧奶芙、夜半小卤系列等20余款新品;探索零售模式,线上电商持续发力,线下渠道分级下沉;360度全域式营销,高收视影视剧的植入打通了内容和销售的转化壁垒。上半年郝姆斯实现营业收入14.9亿元,实现净利润7246万元,草根调研数据显示17Q3百草味在天猫增长超过90%(如需了解详细高频数据,请关注我们每月月初发布的“电商草根调研月报”)。随着下半年旺季来临,“双十一”、“双十二”双节放量,全年完成业绩承诺(扣非 归母净利润8500万元)无压力。我们预计郝姆斯全年实现销售收入35亿元以上,同比增长接近60%,实现净利润1亿左右。 4.投资建议: 预计公司17、18年归母净利润分别为1.2亿、1.8亿,对应PE60X、41X,推荐评级。 5.风险提示 产品价格不及预期。

投资要点 1.三季度业绩加速增长,超市场预期 2017Q3收入同比增24.2%,延续了前两个季度的高速增长态势(Q1和Q2同比增速分别为23.9%和24.8%)。2017Q3归母净利润1.8亿元,同比增28.7%,环比增56.2%,超市场预期。公司今年加大力度开拓华南市场,2017H1华南地区收入6383万元,去年同期仅为363万元。2017前两季度大力开拓新市场强化营销渠道,销售费用同比大幅提升使得净利润增长放缓(Q1和Q2同比增速分别为-13.8%和5.0%),三季度新兴市场逐渐进入收获期,公司业绩加速增长。 2.区域渠道下沉,开拓新兴市场,助力业绩高位稳步增长 公司采用直营与经销相结合的销售模式开拓渠道,当前已在东北、华北、华东、西南、西北、华南等15个中心城市及周边地区建立零售终端超过17万个;同时,在成熟市场区域与大型商超建立稳定的合作关系,逐步强化对销售终端的控制力,提高品牌市占率。公司不断强化营销渠道优化配送服务质量,大力开拓新市场增加销售终端数量,全年收入有望保持25%左右的增速。 3.“中央工厂+批发”运营模式,规模效应凸显,推动净利润加速增长 公司今年有望将区域生产基地拓展至17个,产品在当地生产后直接批发给周边城区的KA、便利店、经销商,集中采购、集中生产,规模效应显著,大规模降低企业的生产成本和销售费用。同时,公司注重新产品的研发,促进产品结构优化升级,提升公司整体毛利率水平,带动净利润加速增长。 4.定增持续推进,第一期员工持股顺利实施 17年9月公司定增通过发审委。此次募集资金扩张产能,预计将在西安、重庆、武汉新增产能6500、19000、25500吨,结合自去年起石家庄桃李释放的9000吨产能,以及天津友福年内即将释放的8700吨产能,公司近年来产能利用率过高的状况有望大幅改善。公司已顺利实施第一期员工持股计划,成本约35元/股,公司激励落地业务发展动力强劲。 5.投资建议: 预计公司2017-19年归母净利润分别为5.02/6.43/8.06亿元,对应PE为36.4/28.4/22.7倍,维持“推荐”评级。 6.风险提示: 市场拓展不达预期、食品安全风险。

主要观点。 1.产品提价理顺价格体系,高档酒快速增长驱动毛利率显著上升。 17H1公司毛利率68.6%,同比增9.3pct。分产品看,高档酒营收24.8亿元,同比增45.4%,毛利率91.2%,在营收中比重达48.4%,占比维持上升势头,中低档酒营收25.1亿元,同比增3.2%。公司从16年以来加速提升中高档产品价格,国窖1573先后于16年6月,17年3月,17年7月分地区分计划内外进行提价,计划内价格快速上涨至740元,通过对中高端产品提价全面理顺主要品项价格体系。同时,受益于茅台一批价不断提升,国窖1573价格仍有上升空间,预计毛利率维持在90%以上,对公司整体毛利率提升贡献显著。 2.华中地区增长势头强劲,市场策略成效显著。 17H1华中地区收入9.3亿元,同比增56.1%,维持高速增长,大本营西南地区实现收入20.4亿元,同比增10.8%,毛利率69.0%,同比增12.4pct。2017年,国窖1573提出的“基地精耕、内延外扩、中部崛起、东进南图、区域下沉、市场细分”的战略方针,从结果看,华中地区市场规模迅速增长,西南地区毛利率大幅上升,市场策略成效显著。 3.销售费用率提升推动品牌力建设。 17H1公司销售费用率16.8%,同比上升2.9pct,其中宣传广告费4.5亿元,同比增15.3%,促销费1.4亿元,是去年同期的18倍。17年公司加大对品牌力的建设,通过举行1573封坛大典和积极参与一带一路相关活动,加大广告宣传和市场促销,提升曝光度,拓展消费群体,实现品牌价值提升。 4.定增发行在即,利益理顺推动产品结构优化升级。 7月29日,泸州老窖发布公告向酒业投资集团及相关投资者非公开发行股票获得证监会批文。计划融资30亿元,投入酿酒工程技改项目,将建成优质基酒生产窖池7000口,形成年产优质基酒10万吨的产业基地。通过此次技改,公司将大幅提升中高端基酒生产能力,淘汰低端产能,推动产品结构向高端酒优化升级,进一步促进公司中高端产品的市场规模,预计未来量价进入上升通道。 5.投资建议: 预计公司2017-19年归母净利润分别为25.01/32.88/40.70亿元,对应PE为31.0/23.6/19.0倍。 6.风险提示: 经济周期风险;消费方式变化风险。