维持目标价26.2元,增持。公司拟参与受让京能集团公开挂牌转让的古北水镇20%股权,受让成功后将实现成本法并表,提升对古北的控制权。在大股东支持下参与股权受让,进一步表明光大集团对中青旅业务的重视。维持公司盈利预测,2018-2020年EPS为1.02/1.18/1.39元,对应目前动态估值17倍,维持目标价26.2元,增持评级。 拟向光大银行贷款进行现金收购。①若仅有中青旅有意向受让,则单独报价;若有两个及以上符合条件的意向受让方,则采用网络竞价、多次报价方式竞价;②本次挂牌转让的20%古北水镇股权底价为17亿元,公司拟向光大银行申请贷款,并向控股股东青旅集团申请贷款担保,2018年一季度公司账上有9亿现金和16.4亿应收账款,预计整体财务成本可控。 公司对古北水镇控制权可进一步提升。公司目前合计持有古北水镇约36%的权益权和41%的控制权,为古北第一大股东。若此次受让成功,将进一步提升公司对古北水镇的控制力,实现成本法并表。 古北水镇资产优质,有望长期增厚公司业绩。虽短期可能有数据波动,长期来看,古北水镇正处于收入和盈利能力快速上升的阶段,2017年古北水镇净利润1.14亿,同期乌镇净利润6.72亿,古北水镇潜力巨大。 风险提示:本次交易达成存在不确定性,古北水镇业绩波动。

乌镇再次获得政府财政补贴,品牌宣传与古镇经营有望长期受益。 获得财政补贴后2018年经营业绩有望高增长,维持增持评级。①本次补助带来的税后归母净利约为0.96亿元,综合来看,预计2018年业绩相较于2017年业绩增厚约29%。②乌镇再获资金支持,品牌宣传与古镇经营有望长期受益,带动客流量和客单价齐升。受益于本次政府补助,上调2018/19年EPS为1.02/1.18元(+0.05/+0.05元),维持目标价26.2元。 事件概述:鉴于乌镇对桐乡市文化产业做出的突出贡献,桐乡市财政局予以乌镇旅游1.94亿的高额补贴,全额用于乌镇古镇经营和保护、乌镇品牌宣传和推广。 政府补贴将有效增厚公司业绩。①公司目前对乌镇旅游子公司的持股比例为66%,因此本次补助给公司带来的税后归母净利约为9613万元,对应的EPS增加约0.13元。②公司继2016年6月、2017年6月获得财政补贴及2017年11月乌镇互联网大会获得高额补贴后,再一次获得政府补贴,体现了桐乡市政府对于乌镇发展的重点支持。 景区影响力进一步增强,营收稳步增长:①乌镇打造“文化+会展”小镇,乌镇互联网大会、乌镇戏剧节的成功举行,品牌影响力日臻扩大,渐成中国乡村高端旅游之典范;②古北水镇积极探索“会”+“展”的会务形式,实施“长城+”战略,一季度营收同比增长17%;③濮院预计2019年开始营业并贡献利润,有望与乌镇联袂互补。 风险提示:自然灾害等影响景区客流,旅行社竞争环境恶化。

市场对公司线上线下业务预期均处低位,导致估值较低;我们认为短期市场整治将长期利好于龙头企业市占率的提升,老的直播模式盈利能力强,不一定会被新模式取代。 目标价24元,增持评级。核心景区增速向好,上调盈利预测,2018-2020年归母净利12.54/14.45/17.02亿元,同比增长18%/15%/18%,对应2018-2020年EPS由0.85/0.97/1.19上调至0.86/0.99/1.17元。用PE/PB估值给予2018年30xPE/4xPB,对应合理估值25.8元/24元,维持2018年目标价24元,增持评级。 现场演艺优势明显,未来三年业绩无忧;受事件性影响目前处于预期低点。①景区+演艺模式竞争优势明显,复制性好,盈利能力强,未来三年业绩无忧。②三亚整治演艺团客市场、丽江整治旅游市场、九寨沟地区地震等因素共振拉低市场预期。我们看好有竞争优势的龙头企业在预期低点之后业绩的恢复式增长和市占率的提升。 六间房:秀场模式盈利能力已被市场证明,打造综合性娱乐平台。①游戏模式盈利普遍不及秀场模式的现状证明了老模式的盈利稳定性。②公司积极布局移动手游与二次元产业,打造综合性娱乐平台。 激励机制优、负债水平低,估值被市场低估。与同为休闲型景区的中青旅相比,宋城复制性强、投资额低(5亿-10亿)、建设期短(2年内)、盈利能力强(50+%净利率);中青旅2018年估值22XPE已属低估,宋城演艺估值提升空间大。 风险因素:异地项目不达预期、六间房新项目不达预期。

目标价19.6元,增持。公司出境游业务扩张速度超预期,上调盈利预测,2018-2020年归母净利分别为3.51/4.06/4.71亿元,同比增速为24%/16%/16%,对应EPS由0.56/0.64/0.80元上调至0.61/0.70/0.81元,2018年动态估值26xPE,维持目标价19.6元,增持评级。 旅游业务贡献主要营收,金融业务驱动业绩增长。①公司保持机票分销领域的龙头地位,切入出境游板块,营收31.10亿(+225.83%),占比88.12%;②金融业务录得营收4.19亿(+28.74%),实现恢复性增长,小额贷款业务营收和净利润3.61/1.21亿(+27.60%/39.04%),成为推动公司利润增长的主力。③毛利率下降20.6pct,是由于毛利率较低的旅游社业务比重增大所致。费用控效果显著,期间费用率下降11.34pct,其中财务/管理/销售费用率分别降低2.63/7.92/0.79pct。 从机票代理向出境游龙头过渡成最大看点。2017年公司继续扩张脚步,整合旅游产业链各环节资源,收购捷达、喜游、马来西亚水上飞机项目等,在客户端计划两年内开设10000家门店,目前已完成2300家,在资源端打造5H飞行圈,打造东南亚五大庄家目的地,已经初步形成了从前期获客到后期地接的出境游闭环。 多次增持和激励彰显管理层信心。2017年公司进行了首次员工持股计划+2 次股权激励,股东、管理层、员工利益与公司捆绑,激发提升公司业绩的信心。 风险因素:机票代理行业盈利能力持续萎缩、出境游业务扩展受阻

目标价19.6元,增持。由于机票代理行业盈利能力下降,公司向出境游转型,下调公司盈利预测,2017-2019年净利润为2.65/3.44/3.99亿元,对应EPS由0.50/0.63/0.70下调为0.43/0.56/0.65元,同比增速49%/30%16%。2018年给与35xPE,对应目标价由28.53元下调至19.6元,增持评级。 票代业务走出低谷。①航司提高直销比例和降低佣金率影响基本已经见底,公司有望受益于行业集中度提升。②公司切入出境游大市场,有望凭借收购+2c布局+上游资源获取,实现快速增长。 旅游+金融全速发展。①公司2017年11月增资融易行,使其注册资本由6亿元增加至8亿元,助力金融服务业务实现高速增长。②产业基金助力旅游资源整合,并将提供可观的投资收益。 多次增持和股权激励,且与股价倒挂。①2016Q2至今股东高管进行了8次股权增持,2018继续计划增持;②2017年进行了首次员工持股计划+2次股权激励;③2017年7月向股东、机构投资者定向增发7.98亿元。股东、管理层、员工利益与公司捆绑,激发提升公司业绩的信心。④目前股价14.68元,低于大股东的增持均价(18元),与高管增持价(13元左右)和定增价格12.87元相近。

维持增持评级。行业集中度进一步提升,上调2017-19年归母净利25.19/36.41/46.59亿元,对应EPS由1.26/1.67/2.13元上调至1.29/1.86/2.39元。维持2018年目标价64.3元,目标价对应2018年估值为34.6Xpe,增持评级。 股价并未反应所有预期。①大部分投资者以过去的情况定位中免,仍然以为是各个免税店的集合,实际上中免应该是“向出境游客出售海外商品的龙头公司”,2016我国居民出境游消费超过千亿美元,如中免能够成功实现截留,市值何止是千亿;②中免的国际化进程正在起步,未来有望分享全球免税蛋糕;③目前的股价只反映了可能形成催化的事件预期,并未反映最终的利润弹性,毛利率提升、市内免税店、海南政策预期等,都有望为公司带来巨大的利润增量。 估值仍然具备优势。①2017/2018年PEG为1.13/1.01,仍处于行业低位,也普遍低于其他消费行业龙头;②公司业绩高速成长符合国家促进国内消费的战略,也符合公司新任管理团队的能力与诉求,确定性高、风险小,应该享受估值溢价。 持仓并不集中。①与直观感受不同,2016-2017年,国旅机构持仓是下降的(2017Q4持仓2.47%,同比下降6pct),对比其他行业龙头,也有2倍空间;②MSCI概念股,5月和8月将迎来新一批境外资金。③股东户数领先股价走势约一个季度,目前股东账户数呈上升趋势。 风险因素:免税政策不及预期、宏观经济不及预期。

上调目标价至64.3元,维持增持评级。由于行业集中度进一步提升导致毛利率提升,上调2017-2019年盈利预测,归母净利24.52/32.61/41.61亿元,对应EPS由1.20/1.45/1.73元上调至1.26/1.67/2.13元。2018年给予38.5Xpe,目标价由51.1元上调至64.3元,增持评级。 15亿元现金收购日上上海51%股权,预计增厚2018年业绩约5-6亿元。①日上上海2016净利率4.0%;2017年Q1-Q3净利率1.9%。2017年7-12月营收和净利应为41亿元/4.88亿元,净利率12%。③假设日上上海净利率约20%计算,其2018年营收约90亿元(20%增速),3月份并表,4月份开始执行新扣点率,则2018年大约增厚净利润约5-6亿元。 免税霸主地位牢固,市场份额再次提升。此次收购日上上海51%股权,中免霸主地位再次得到提升,将大概率获得上海机场T2航站楼免税运营权和虹桥机场免税运营权。 规模效应带来盈利能力的提升。入股日上(上海)后,有望在采购经营及管理上产生进一步的协同,进而提升中免运营效率及盈利能力;从长远来看,京港沪机场招标打开公司全球战略布局空间,规模优势下毛利率将逐步提升。 风险因素:机场客流不及预期、招投标免税扣点率高

公司2017年业绩符合预期,维持增持评级。2017年购票319.14万人/-3.26%,营收10.79亿/+3.59%,归母净利1.96亿/+2.83%,归母扣非净利1.99亿/+28.94%。上调2019年盈利预测0.04亿,2018-2020年归母净利2.48/2.87/3.42亿元,同比增速27%/16%/19%,对应EPS为0.47/0.55/0.65元,增持评级,目标价13.02元。 提质增效效果明显,费用率大幅下降。2017年,峨眉山期间费用下降2.97%,扣除2017年三季报一次性计提的约3000万养老保险费用,费用率下滑幅度更大,降幅约5.75%。 游客增速负增长,酒店板块增速略超预期。受到九寨沟地震影响,购票人数同比下降3.26%,连续两年的游客负增长为2018年游客复苏反弹打下基础。公司酒店板块增速略超预期,增长达12% 2018收入端大概率高增长,费用率将继续压缩。①由于天气和地震因素,游客人次已经连续两年负增长,2018年游客增速反弹的概率大。此外,西成高铁、渝贵高铁接连在2017年末和2018年初开通,西安至峨眉最快缩短6小时,贵州至成都由12小时缩短至3.5小时。从目前已得数据来看,2018年元旦游客增速达16%(去年同期持平)。②运营效率较低的问题长期影响峨眉山的业绩增速,黄山管理改善使费用率从2013年的24%降到16年的18.72%。预计未来峨眉山费用率将继续显著下降。 风险因素:天气等自然灾害。

中青旅实际控制人由共青团变更为光大集团,我们认为光大集团入主对公司影响或超市场预期。 光大集团成为实际控制人。公司2018年1月4日发布公告,原实际控制人中共团中央将旗下中国青旅集团公司(包括下属企业)的100%国有产权将整体划转至光大集团,本次划转实施完成后,光大集团将直接持有青旅集团100%产权,并通过青旅集团合计间接持有本公司20%股份。 光大集团入主中青旅将带来三方面的超预期。①此前共青团中央合计持股20%,持股比例过低,导致公司在融资方面掣肘较多,实际控制人变为金融集团能为公司资金带来改善,利好公司存量业务发展。②团组织企业运营制度不完善,光大集团有望带来更加市场化的运营和灵活的企业制度,有利于公司提高运营效率。③光大集团旗下旅游资产较少,对中青旅的战略定位尚不明确,中青旅作为多业务的控股型平台,不排除注入优质资产、开拓新业务,长期发展值得期待。④预测2017-2019年归母净利润为5.69/7.05/8.15亿元,同比增长18%、24%、16%,对应2017-2019年EPS为0.79/0.97/1.13元,对应2018年估值为22xPE,2018年目标价26.2元,维持增持评级。 优质休闲景区白马。公司旗下拥有优质休闲景区资产乌镇和古北水镇,公司自身景区运营团队+陈向宏团队+产业基金合作共赢,实现景区的异地扩张。濮院预计2019年开始营业并贡献利润。 估值低,业绩增长确定性高。乌镇与古北水镇大额转固基本完成+乌镇门票提价2018全年受益+古北水镇2018年有望恢复高增长+8千多万的房地产收益+旅行社业务2018年有望继续减亏共五大因素利好2018年业绩保守增速达24%,确定性高。 风险因素:光大集团对中青旅战略定位尚不明晰。